PPP解析--信托角度

1、PPP模式详解模式详解 -信托角度信托角度123451、PPP模式定义模式定义PPP基本定义：PPP（Public-Private-Partnership），即政府和社会资本合作模式，指的是政府与社会资本通过合作来提供公共产品或服务的一种方式，主要包括服务合同、管理合同、租赁合同及特许经营合同四大合同类型广义的PPP是指公共部门和私营部门为提供公共服务和产品而建立的各种合作关系，具体可分为外包，特许经营和私有化三类：狭义PPP仅指政府与私营部门以合资组建公司的形式展开合作，共享收益，共担风险。我国推广的PPP项目运作模式包括BOT、TOT、ROT、BOO等多种类型，由此可见，我国的官方PPP应

2、为广义PPP广义PPP和狭义PPP公共部门 所有权/资本投资服务合同资产和设备维系，公共部门保留所有权，期限1-5年管理合同设施和运营管理，公共部门保留所有权，期限约5-15年租赁合同私营部门全面负责服务和投资，公共部门保留所有权，期限10-30年特许经营权合同私营部门投资新建或现有基础设施项目，负责运营，合同期限内私营企业拥有经营权，期限10-50年私营部门私营部门相关风险PPP通常以政府和社会资本签订合同的形式来实现，按照社会资本承担的风险大小和介入程度，合同类型可分为服务合同、管理合同、租赁合同、特许经营权合同等；特许经营权合同中，社会资本在合同期内承担设计、建设、运营、维护基础设施建设

3、等大部分公司，通过使用者付费，及必要的政府付费获得合理投资回报，我国目前大力推广的PPP模式正是基于特许经营权合同为主PPP模式下的合同类型PPP本质：PPP的本质在于将原有的由地方政府融资平台投资基础设施建设的模式转变为由企业和社会资本的合影平台投资建设，政府采购服务，将政府债务转化为企业债务推动PPP的重要推手是原有的地方政府通过融资平台投资建设成大量政府债务的模式走到了尽头。规范化的政府负债模式代替了风险敞口巨大的隐形负债，市场化的融资模式替代了行政性的政府补贴，法制化的融资机制替代了指令性的项目审批。因此，PPP可能成为加快政府转型、提高政府服务效率、增强社会投资活力的关键。具体体现P

4、PP模式能缓解政府增量债务。私人部门承担项目的大部分融资，以换取公共品与服务项目长期特许经营权，政府将部分债务转移至私人部门PPP模式能消化政府存量债务。私人部门负责项目的运营、维护，相比政府融资平台公司直接运营更有效率。政府部门虽需承担新建项目部分融资工作，杠杆增加，但因项目更有效率的运营所获得的正净收益有助于消化存量债务12345u 作为世界第二大经济体的中国仍在城镇化的道路上，无论采取何种形式，在基础设施建设方面政府一直处于实质主导地位，巨大的融资需求也给金融机构带来大量业务机会。然而，以往地方政府负债的软约束特征和高杠杆冲动一直饱为市场诟病，也引发了中央政府的担忧。u 随着2012年4

5、63号文、2013年10号文、新预算法、2014年76号文，以及2014年出台的43好闻等标志性法规的相继出台，不难看出中央政府的改革主线：逐渐分离政府与平台，债务透明化，项目市场化。由此，PPP、政府购买等新型政府投融资模式登上了历史舞台。政府投融资业务变化-43号文前在43号文出台前，无论是银行、信托、保险或是券商资管等各类金融机构的资金，政府都是以平台公司作为交易主体进行融资，然后进行各种基础设施、公益项目的建设。1、主要交易模式应收账款转让附回购应收账款流动化项目贷款或流动资金贷款a) 股权转让附回购（名股实债）2、对政府增信的理解合法合规纳入预算按照新预算法中的要求纳入财政预算，地方

6、政府出具人大协议财政出函从目前的实践情况来看，很多地方政府尤其是地市级平台基本无法出具人大决议，在这种情况下，可以退而求其次由财政出函承诺纳入预算，其中还包括财政出函承诺将未来土地出让的收益作为还款来源等。我们认为，此类增信措施并非合法纳入预算，故略逊于第一类征信，仅是表达了政府的态度，找到一个平衡点使政府与金融机构尤其是银行双方都能接受。其核心问题还在于对政府财政实力的分析。平台互保或地方国企担保平台之间的互保或是地方国企担保，一般要求公开评级在AA以上并已经发过债的平台担保或者评级较好的地方性国有企业担保。此类增信措施相当于前两类较弱，但也在一定程度上提高了地方政府的违约成本抵质押即平台公

7、司将其所拥有的应收账款、股权、土地等进行抵押或质押。在实际操作中，此类增信措施存在变现难的问题，但是也可在一定程度上提高政府的违约成本3、项目筛选标准在进行政府投融资业务过程中，信托对项目的选择主要有以下几个维度：u 区域选择，人口净流入、政府信誉好、有实业支撑且经济实力强u 政府财政，本年度预计可支配收入和一般预算收入占比较高，土地出让收入和补贴收入在可支配财政收入中占比较为理想，地方政府负债率、偿债率较低等等u 交易结构，原则上采用应收账款转让附回购方式，与当地政府签署债权债务协议，应收账款回购款应列入财政预算并通过人大决议，担保措施一般应提供土地抵押及发债主体保证担保u 平台资质，融资主

8、体应已发债，主体评级在AA以上，且信托融资占比低u 融资规模，对同一政府下融资平台融资总余额不应超过本级政府本年度预计可实现可支配收入的一定比例政府投融资业务变化-43号文出台后43号文出台后，对于金融机构而言，我们认为融资主体会有一分为三的趋势：平台公司、项目公司以及基金。其中，平台公司按照政府要求将转化成两类。一类是纯公益性平台，一类是经营性平台，具体如图1所示 图1:43号文前后交易主体演变PPPs模式公益性经营性平台公司政府购买债权股权组合投资偿债基金、政府引导基金等43号文出台前的交易主体号文出台前的交易主体43号文出台后的交易主体号文出台后的交易主体基于上述的演变趋势，我们认为未来

9、有四种业务机会值得关注：基于平台信用的融资债务置换基金政府购买PPP项目这四类业务机会值得关注，未来随着平台公司真正实施转型后，金融机构有望在平台公司大量的兼并、充足、资产剥离等业务中寻找并购贷款，财务顾问等机会基于平台信用的融资43号文出台后，传统政府平台融资模式的空间进一步压缩，然而随着财政部对平台公司转型过渡期安排的时间预期拉长，以及16万亿一类债务置换需要分年实施，平台公司的融资又火爆起来，并且在各种融资工具帮助下，融资期限普遍超过3年，融资成本大幅下降，资金实际用途主要以借新还旧为主。而金融机构基于对于政府平台自身借新还旧能力的判断，以及对平台与政府之间隐形的关系并没有完全切断的认识

10、下，可继续进行此类基于平台信用的融资。债务置换基金为缓解地方偿债压力，去年财政部先后推出三批共3.2万亿的债务置换债券额度，但这远不能满足地方政府对置换额度需求，许多先知先觉的金融机构推出债务置换基金，主要用途是置换政府的一类债。债务置换基金采取有限合伙公司形式，由金融机构主要出自担任LP，GP由平台公司或其子公司担任，在LP方面可以进行结构化，银行认购优先级资金，平台公司认购劣后级。在管理方面，由金融机构和政府的相关部门组成基金的投资管理委员会，凌驾于GP之上。金融机构代表资金方，须获得一票否决权，以确保基金用于置换一类债务政府购买2015年1月30日，国务院第658号令出台了中华人民共和国

11、政府采购法实施条例。对政府购买服务应该遵循的原则、购买主体和承接主体、购买内容、购买方式及程序、预算及财务管理、绩效和监督管理均做出了规定，该条例与政府采购法、政府购买服务管理暂行办法等是可以自成体系的一个管理办法。政府购买服务与PPP依据的是两套完全独立的法规体系，只要按照政府购买的流程来操作，就能够合法合规的纳入到了政府的预算中去。与PPP相比，政府购买服务因其在程序及操作流程上更加简便而在推出后大行其道，且越来越有向工程建设领域蔓延趋势，但需要注意将来政策收紧的风险图：政府采购交易结构示意图支付工程款签订政府购买协议，纳入地方财政预算资金用途收购份额还款借款分配收益资金监管另外，在操作的

12、具体流程中，需要控制两点风险。一是确保资金投入到工程项目上，如果资金不投入到相关工程项目上，协议不生效会导致政府不会付费的风险；二是对政府付费的资金进行监管，避免还款风险。PPP业务信托选择PPP业务作为未来与政府主导合作的方向，它的主要优势主要体现在三个方面。长周期首先，PPP超过10年的长期限特性带来相对稳定、可预期和可累计额业务收入，对于资产管理机构而言是十分理想的；其次，PPP代表政府管理向政府治理的转变方向，当政府推出，真正让有能力的社会资本承载起公共服务的产品供应时，一定会起到降低成本，提高投资效率和公共产品服务质量的效果，这里面存在长期的改革红利，也必然会涌现长期的利润机会。蓝海

13、业务目前研究PPP的机构基本处于同一起跑线上，还没有出现专业性和规模相对领先的投资人，投资商来垄断市场，这对于一些新的机构、部门、个人来说都是机会。相比于国外以麦格里为代表的上千亿美元规模的基础设施基金，国内的PPP仍属于蓝海业务衍生业务PPP项目有趣收益相对稳定、信用级别较高，是长期的优质资产，金融机构如果获得了此类长周期优良资产，可以做大量衍生业务，如股债结合，资产证券化、供应链融资，甚至PE投资，具有较大的想象空间12345如果说2015年是PPP业务的元年，那么2016年就是PPP真正的开始落地之年，无论是各级政府支持PPP的政策文件和相关部门成立的PPP项目示范库，还是今年内成立的各

14、类PPP支持基金，都显示PPP政策正在逐渐从纲领性精神向具体操作指导及行业细分领域规范发展的趋势。而具体到整个PPP业务的实操过程中，则需要具备产品思维和生态圈思维，PPP中每一方需求一定要考虑到，交易结构的设计一定要兼顾到所有人的需要。1、筛选标准首先，PPP项目均会涉及到政府可行性缺口补助、政府采购服务或补贴等方面，这些归根结底都要判断财政实力，因此43号文之前的政府投融资项目筛选标准与PPP项目筛选的标准在地方政府财政实力判断上有其一脉相承性。其次，项目必须列入PPP综合信息纰漏平台。因为只有PPP项目符合平台要求才能上线，否则总有不合规的风险。而且进去以后，项目所有的流程、步骤、信息都

15、要公开，方便接受监督。此项作为金融机构判断PPP项目的重要标准。第三，按照流程来列入财政出函，同时人大也要出决议，承诺列入中长期的预算。由于顶层立法方面的不完善，目前人大没有批中长期预算的权利，但人大是最高的权力机构，承诺纳入中期或中长期的预算是目前最理想的状况。第四，要选择拥有中标能力的合作伙伴，并且合作伙伴最好是央企、上市公司或地方龙头级施工与运营单位，需要较高的信用评级，同时也要符合交易结构标准和能够利益共享2、产品思维：交易结构设计PPP项目的交易结构设计主要包括两大类四种模式直投模式u 单一财务投资人此类模式主要针对的是政府存量项目，金融机构作为单一社会投资主体承接PPP项目投资和运

16、营。所谓的存量项目就是建设工程已经完成，结构简单，现金流比较清楚的项目u 与建设方/运营方组成联合体金融机构与施工商、运营商组成联合体，然后投标成立PPP项目公司，整体进行投资、建设、运营操作项目。金融机构在项目公司中定位财务投资人，承担注册资本和项目贷款的协调融资工作基金投资u 信托计划作为政府PPP产业引导基金的LP和联合GP由信托计划、产业方和政府三方成立有限合伙制基金，作为商业化的政府引导基金，如果有政府加入，在拿项目的时候具有一定优势，后期出现项目问题可以帮助协调，会带来很多便利。如果基金的层级足够高，还可以投子基金。但如果附有回购的保底措施，则应该归入基于平台信用的融资范畴图：信托

17、计划作为LP和联合GP参与政府引导型PPP产业信托计划B市PPP发展基金建设方/运营方 XX省 PPP政府产业引导基金A市PPP发展基金PPP项目APPP项目BPPP项目C基金管理公司政府或平台公司省政府引导基金优先级LPLP投资出资入股回购GP劣后级LPLP投资中间级LPu 信托计划作为PPP项目建设投资基金的优先级LP和联合GP由信托公司和施工单位各出50%成立双GP的基金管理公司，共同进行管理，以股债结合的形式进行投资。从PPP业务的发展方向来讲，基金的优势是资金募集前置完成，且不应每一个项目单独谈一种合作模式，提前把各方投资人的利益获取机制固化下来，议事规则谈妥，可以大幅提高项目审批的

18、效率图：信托计划作为LP和联合GP参与PPP项目建设基金 优先级 劣后级社会合格投资者工程企业基金管理公司工程企业信托公司 有限合伙基金 项目公司/项目发起设立50%50%浮动收益认购劣后级预期收益认购优先级有限合伙人LP收益分配股权或债权投资投资收益及投资成本普通合伙人GP12345合作时间：合作时间：20062006年年1 1、北京地铁四号线项目、北京地铁四号线项目北京地铁四号线需投资153亿元，包括107亿元的土建投资和47亿元的机电投资，其中就机电投资部分采取PPP模式。香港地铁股份占比49%，首创股份占比49%，京投集团股份占比2%，共同出资设立项目公司（京港地铁公司），由项目公司负

19、责47亿元的融资及建设、运营。香港地铁进行地铁人流测算后与政府在特许权协议中约定，若地铁人流连续3年低于预测人流，政府需要补贴相应费用，若人流持续高于预测人流，政府可以享受一定的超额收益。该约定可以使政府有意识地进行引流操作。同时，政府授予香港地铁进行站内商业开发并通过财政补贴（每年6个亿）保证港铁收益。地铁四号线运营30年后向北京市政府无偿移交。 评析：北京市政府引入香港地铁公司通过PPP模式建设四号线机电部分，主要看中香港地铁技术专业及运营能力，同时将财政负担化整为零，利于扩大财力运用的腾挪空间。香港地铁进行人流测算，以此为基础与政府签署特许权协议，保障其投资收益，两方实现了双赢。对未来项

20、目收益的科学测算，并以此为基础和政府约定收益分配及运营补贴，可以增强收益保障，该经验值得社会资本借鉴。合作时间：合作时间：20142014年年2 2、五矿沈抚新城项目、五矿沈抚新城项目五矿信托与抚顺沈抚新城管委会、中建一局签署沈抚新城政府购买服务合作框架协议，明确合作开展沈抚新城基础设施建设的大体合作框架；五矿信托与抚顺沈抚新城管委会、中建一局共同注资成立项目公司（注册资本10亿元）负责辖区河道治理、土地平整、环境绿化等在内的综合型片区建设项目，管委会授予项目公司特许经营权及合理定价权，并在项目运营过程中给予一定补贴，但不对项目公司的债务进行兜底；五矿信托作为投资方，以股权投资方式进入，为项目

21、公司的绝对大股东，在项目建设安排等方面具有决定权；中建一局取得沈抚新城抚顺区域内的安置房建设、电力、供热、道路、桥梁等基础设施建设项目的施工总承包权。营运到期向管委会移交或信托存续期间向中建一局进行股权转让。 评析：该项目为典型的金融资本主导的PPP模式，由产业资本进行施工建设。但由于项目公司负责的综合型片区建设，涉及各部门的审批和协调流程，实际推动困难重重；在信托层面，收益回报不确定，需要承担较大的资金流动性压力（信托结构应为开放式，存在申购赎回操作）。 中建一局抚顺沈抚新城管委会 五矿信托 综合片区治理项目公司 项目建设内容投资建设投资赎回授予特许经营权及合理定价权营运到期向管委会移交施工

22、总承包信托存续期间向中建一局进行股权转让获益转让退出控股项目公司合作时间：合作时间：20142014年年3 3、中信滨海新城城市运营项目、中信滨海新城城市运营项目 中信地产政府投资者（濠江区政府） 中信滨海新城公司隧道项目公司 项目建设内容 地方政府51%控股项目公司赋予一级开发、建设隧道权利设立公司投资建设投资赎回汕头濠江区政府设立隧道项目公司（国有企业），赋予该企业征地开发及建设隧道工程的权力；中信地产（51%股份）及其他社会资本（49%股份）合资成立中信滨海新城项目公司（注册资本5亿元），由中信滨海新城项目公司增资并控股隧道项目公司；隧道项目公司主导隧道项目相关的100多平方公里规划主导

23、权（报规划局审核），并负责开发基建、物业等相关产业，招商引资，土地出让收入扣除开发成本、政府预提税费后由隧道项目公司中各股东按照股权比例分成。隧道项目及相关基建运营期满后向汕头濠江区政府完成移交。评析：中信地产及其他社会资本成立的中信滨海新城项目公司通过增资扩股方式进入项目公司，并承担控股角色，对以隧道为重点的周边相关资源统一调配，发挥中信地产的产业优势，同时通过与其他社会资本合作，可以起到分散风险作用。但该模式对资源调配及运营管控能力要求较高，不适合由体量较小的纯金融机构主导。123455、PPP项目风险点及解决方案风控风控关键关键项目合规风险政府付费风险施工风险项目公司清算风险利率风险项目

24、融资风险税收风险项目公司运营风险拆迁风险运营风险5、PPP项目风险点及解决方案PPP项目的风控点有很多，这里仅举几个主要风控点进行分析政府付费风险政府付费风险是最核心的风控点。一般来讲，需要在PPP协议中约定，政府方将可用性服务费和运维绩效服务费的支付纳入市级跨年度财政预算；本级政府财政出函，将该项目可用性服务费和运维绩效服务费的支付纳入本市跨年度的财政预算；市政府常务会议同意上述事项。市人大出具决议，同意上述事项；政府平台公司为政府支付该项目可用性服务费和运维绩效服务费进行担保（非必须）。最后，项目需要纳入PPP综合信息纰漏平台。征地拆迁风险拆迁从时间和费用上来讲可控性都很差，因此，在做PPP实施方案时最好要求政府将征地拆迁不要放在这个项目中。如果政府一定要把拆迁纳入项目，则要在PPP项目协议规定，拆迁与工程可用性服务费分开计算，互不影响，相当于给拆迁单独做一项融资项目建设/运营风险如前文所述，之所以要选择高信用评级的施工单位或运营商，就是为了可以将建设运营的风险（施工的工期、质量、成本、安全等）全部转移分担，从而使金融机构自身规避此方面的风险5、PPP项目风险点及解决方案项目公司运营风险面对PPP项目公司的运营不及预期是，可以提前设置触发赎回条款。如