第八章长期投资决策

1、第第1 1节节 投资概念及投资决策过程投资概念及投资决策过程一一 、投资概念、投资概念二、二、 投资决策过程投资决策过程一、投资概念一、投资概念 当前的一种支出，能在以后较长时间内带当前的一种支出，能在以后较长时间内带来效益。来效益。二、投资决策的特点二、投资决策的特点 1. 要计算货币的时间价值要计算货币的时间价值 2. 要考虑风险要考虑风险三、投资决策过程三、投资决策过程 1. 提出投资方案提出投资方案 2. 估计有关数据估计有关数据 3. 评估方案并择优评估方案并择优 4. 实施和监控实施和监控第第2 2节节 货币的时间价值货币的时间价值一、现值的计算一、现值的计算二、年金系列的总现值的

2、计算二、年金系列的总现值的计算一、现值的计算,1nnni nPVSSi现值系数PV为现金i为贴现率n为期数Sn为本利和例8- 1v李四在李四在8年后能收到年后能收到1 700元钱，假定资金市场上贴元钱，假定资金市场上贴现率为现率为8%，问这笔钱的现值是多少，问这笔钱的现值是多少? 解：已知Sn=1 700元，i=8%，n=8 代入式(81)，得 即8年后的1 700元，相当于现在的918.42元(现值)。 这个计算过程可见图8-1。811918.42()(1 8%)1.851PV 700 700元二、年金系列的总现值的计算11ntttTPVRi例8-2v有人向大昌公司提供一个在今后有人向大昌公

3、司提供一个在今后5年内，该公司每年内，该公司每年能得到以下收益的机会（见表年能得到以下收益的机会（见表82）。年 份现金流量（元）12345400800500400300v如果贴现率为如果贴现率为9%，问公司为了获得这一机，问公司为了获得这一机会，现在最多愿意支付多少会，现在最多愿意支付多少?v解：这是一个不均匀的现金流系列，它的解：这是一个不均匀的现金流系列，它的总现值就是该公司现在最多愿意付出的价总现值就是该公司现在最多愿意付出的价值，它等于每年现金流量现值之和。其计值，它等于每年现金流量现值之和。其计算过程见表算过程见表8-3。表8-3年份年份现金流量（元）现金流量（元）（1）现值系数（

4、现值系数（9%，n）（2）现值（元）现值（元）（3）=（1）（2）123454008005004003000.9170.8420.7720.7080.650366.80673.60386.00283.20195.00总现值总现值=1 904.60v这一计算过程可见图这一计算过程可见图82。v如果每年的现金流量相等，那么：如果每年的现金流量相等，那么：,111nti ntTPVRRi总现值系数例8-3（P304）v假如希望在假如希望在3年内，每年年末能从银行取出年内，每年年末能从银行取出1 000元，元，年利率为年利率为4%。问：我现在存入的款额应为多少。问：我现在存入的款额应为多少? 解：从表

5、解：从表84中可以查到，贴现率为中可以查到，贴现率为4%，年数为，年数为3的总现值系数为的总现值系数为2.775，因此，这个年金系列的总现，因此，这个年金系列的总现值应为：值应为： TPV=1 0002.775=2 775（元）（元） 即现在存入银行即现在存入银行2 775元，就可在以后元，就可在以后3年中，每年年中，每年从银行取出从银行取出1 000元。元。第第3 3节节 现金流量的估计现金流量的估计一、估计现金流量的原则一、估计现金流量的原则二、现金流量的构成二、现金流量的构成三、净现金投资量三、净现金投资量四、净现金效益量四、净现金效益量五、方案的残余价值五、方案的残余价值一、估计现金流

6、量的原则1. 现金流量原则现金流量原则2. 增量原则增量原则（1）不考虑沉没成本（2）要考虑机会成本（3）要考虑间接效益3. 税后原则税后原则二、现金流量的构成1. 净现值投资量净现值投资量2. 净现金效益量净现金效益量3. 方案的残余价值方案的残余价值三、净现金投资量v指因决策引起的投资费用的增加量，包括：指因决策引起的投资费用的增加量，包括：1. 设施和设备的购买安装费用设施和设备的购买安装费用2. 利用旧设备的机会成本利用旧设备的机会成本3. 净流动资产的增量净流动资产的增量4. 扣除变卖旧设备的收入扣除变卖旧设备的收入5. 税金的影响税金的影响例8-5v假定新机器的买价为假定新机器的买

7、价为17 500元，运费为元，运费为800元，元，安装费为安装费为1 700元。如采用新机器，估计需要元。如采用新机器，估计需要追加流动资金追加流动资金2 500元元(包括库存和应收账款的包括库存和应收账款的增加增加)，操作人员的培训费用为，操作人员的培训费用为700元。假定元。假定根据税法，培训费用可按税率减征企业所得根据税法，培训费用可按税率减征企业所得税税(税率为税率为40%)。求净现金投资量。求净现金投资量。v解：买 价 17 500 运 费 800 安装费 1 700 折旧的基数 20 000用于增加流动资金的投资 2 500 培训费用 700 减去：税（40%） 280税后培训费用

8、 （700-40%700） 420净现金投资量 22 920（元）即新机器的净现金投资量应估计为22 920元。例8-6v如果上例中的新机器是用来更新旧机器，而如果上例中的新机器是用来更新旧机器，而把旧机器出售。旧机器的账面价值为把旧机器出售。旧机器的账面价值为7 000元，元，但只能按但只能按5 000元价卖给旧设备商。假定根据元价卖给旧设备商。假定根据税法，企业因变卖设备引起亏损，可以减免税法，企业因变卖设备引起亏损，可以减免亏损额亏损额30%的所得税。求净的所得税。求净现金投资量。现金投资量。解：上例中的净现金投资量 22 920 出售旧机器收入 5 000 变卖亏损使税金减少 (7 0

9、00-5 000)30% 600 税后变卖旧机器收入 5 600 净现金投资量 17 320（元） 所以，在这种情况下，新机器的净现金投资量应估计为17 320元。四、净现金效益量四、净现金效益量v指投资方案在经营期内每年以现金流量计算的效益量。指投资方案在经营期内每年以现金流量计算的效益量。=净现金效益量=销售收入经营费用的增 的增加量 加量（不含折旧）现金效益量的计算公式为 NCB=S-C S=C+D+P NCB=(C+D+P)-C 或 NCB=P+D 式中，NCB为净现金效益量；S为销售收入的增加量；C为经营费用的增加量(不包括折旧)；P为利润的增加量；D为折旧的增加量。 如果企业还要纳

10、所得税，那么评价方案时所如果企业还要纳所得税，那么评价方案时所用的净现金效益量应当是税后效益量。即用的净现金效益量应当是税后效益量。即 NCB=P+D=P(1-t)+D或 NCB=(S-C-D)(1-t)+D 式中，NCB为税后净现金效益量；P为税后利润增加量；t为税率。例8-7v某公司计划购置一台新机器，用来替换旧机器。某公司计划购置一台新机器，用来替换旧机器。新机器买价新机器买价13 000元，运费元，运费500元，安装费元，安装费1 500元，元，经济寿命预计为经济寿命预计为3年，每年折旧费年，每年折旧费=（13 000+500+1 500）3=5 000元。旧机器账面价值为元。旧机器账

11、面价值为6 000元，以后元，以后3年中，每年的折旧费为年中，每年的折旧费为2 000元。元。新机器替换旧机器后，预计第一、第二、第三年新机器替换旧机器后，预计第一、第二、第三年的销售收入和经营费用（不包括折旧）会发生下的销售收入和经营费用（不包括折旧）会发生下列变化（见表列变化（见表8-5）。）。表85第一年第一年第二年第二年第三年第三年销售收入的变动（S）经营费用的变动（C）+10 000 -5 000+7 000-4 000+4 000-3 000单位：元v求：新机器替换旧机器后，历年的税后净现金效益量（假定税率为50%）。 解：见表86。v可见，新机器替换旧机器的税后净现金效益量分别为

12、第一年9 000元，第二年7 000元，第三年5 000元。五、方案的残余价值v指方案寿命结束之后，剩余资产的清算价值。第第4 4节节 资金成本的估计资金成本的估计一、债务成本的估计一、债务成本的估计二、权益资本成本的估计二、权益资本成本的估计 一、债务成本的估计一、债务成本的估计v税后债务成本税后债务成本=利息率利息率（1税率）税率）例8-8假定企业发行债券假定企业发行债券100 000元，利率为元，利率为12 %，该企业所得税率为该企业所得税率为40 %，那么税后债务成本，那么税后债务成本应为：应为： 税后债务成本税后债务成本=12 %（1-40 %）=7.2% 二、权益资本成本的估计二、

13、权益资本成本的估计 1、 现金流量贴现模型现金流量贴现模型1eDkgW1(1)ttteDWk1eDWkgv例8-9 假定某企业现在普通股的市场价格为每股假定某企业现在普通股的市场价格为每股20元，下一期的股利预期元，下一期的股利预期 为每股为每股1.6元，每元，每年股利增长率预期为年股利增长率预期为6 %，那么，该普通股，那么，该普通股的资金成本的资金成本 应为应为: ke=1.620+6 % =14 % 2、资本资产定价模型、资本资产定价模型例8-10 假如无风险利率（kf）为8 %，普通股的平均回报为11 %，某企业 的值为1.0（即企业的风险与市场平均风险相同），它的权益资本成本 就等于

14、： ke=0.08+1.0（0.11-0.08）=11% 如果该企业的值为2.0，它的资本成本就会高得多，即： ke=0.08+2.0（0.11-0.08）=14% 有关的金融服务机构通常要根据经验数据定期对公开上市的公司的值作出估计并予公布 。()efmfkkkk 3、加权平均资金成本的计算、加权平均资金成本的计算ka= （美种资金来源在全部资金中所占比重每种资金来源的成本） ka=pd kd + pe ke 在例88和例89中，假定该企业的最优资本结构是债务40%，权益资本60%，那么，该企业的综合资金成本ka为： ka =7%40% +14%60%=11.2% 第第5 5节节 投资方案的

15、评价方法投资方案的评价方法一、返本期法一、返本期法二、净现值法二、净现值法三、内部回报率法三、内部回报率法四、净现值法和内部回报率的比较四、净现值法和内部回报率的比较一、返本期法v公式：返本期公式：返本期=净现金投资量净现金投资量每年的净现金每年的净现金效益量效益量v决策规则：决策规则：返本期返本期标准返本期，方案不可接受标准返本期，方案不可接受例 8-11 假如某投资方案的净现金投资量为假如某投资方案的净现金投资量为15 000元。第一元。第一年的净现金效益为年的净现金效益为9 000元，第二年为元，第二年为7 000元，第元，第三年为三年为5 000元。问它的返本期是多少元。问它的返本期是

16、多少? 解：解：9 000+7 000=16 000（元），（元），16 00015 000 所以不到两年就可以收回全部投资。所以不到两年就可以收回全部投资。v优缺点：优缺点：优点是简便，但有严重 缺点：1. 不考虑货币的时间价值不考虑货币的时间价值。表8 7（P316）2. 不考虑返本期完了之后的净现金效益不考虑返本期完了之后的净现金效益表88第一年第二年第三年方案方案15 000 5 00010 00010 000 5 00015 000第一年第二年第三年方案方案7 5007 5007 5007 500 07 500二、净现值法v公式：净现值净现值=净现金效益净现金效益净现金投资净现金投资

17、量的总现值量的总现值或 NPV=v决策规则：决策规则： NPV 0，方案可接受，方案可接受 NPV 1 000，所以应选方案，所以应选方案 A。v2、净现值年金化法、净现值年金化法 （比较年金大小）（比较年金大小）年金年金=总现值总现值 /总现值系数（总现值系数（i，n） 方案方案 A的净现值年金的净现值年金= 1 000/1.736=576.0（元）（元） 方案方案 B的净现值年金的净现值年金= 1 000/4.355=229.6（元）（元） 由于由于576.0229.6，所以方案，所以方案 A优于方案优于方案B。 三、是否更新设备三、是否更新设备v例 8-16 假设新设备的买价为假设新设备

18、的买价为84 00084 000元，运费为元，运费为2 0002 000元，安装费为元，安装费为5 0005 000元，元，经济寿命为经济寿命为1010年；年；1010年后的残值为年后的残值为1 5001 500元，清理费用为元，清理费用为500500元；使用时元；使用时每年可比旧设备节约原料每年可比旧设备节约原料2 0002 000元，人工元，人工2 5002 500元，每年因质优价高可增元，每年因质优价高可增加销售收入加销售收入3 5003 500元。旧设备的账面价值为元。旧设备的账面价值为32 00032 000元，剩余寿命为元，剩余寿命为4 4年，年，4 4年后残值与清理费用相等；目前

19、出售可得年后残值与清理费用相等；目前出售可得40 00040 000元。使用新设备后元。使用新设备后6 6年年每年的税后净现金效益量为每年的税后净现金效益量为18 00018 000元。资金成本为元。资金成本为10 %10 %，所得税率为，所得税率为 40 %40 %。问：是否应该用这个新设备来替换旧设备。问：是否应该用这个新设备来替换旧设备? ? 解：假如用新设备更换旧设备： 净现金投资量 =（84 000+2 000+5 000）-40 000=51 000（元）（旧设备的账面价值32 000元是沉没成本。） 前4年每年折旧的增加量=（84 000+2 000+5 000）-（1 500-

20、500）/ 10-32 000/4=1 000（元） 前4年因设备更新引起的税后净现金效益量（NCB）为： NCB =（S -C-D）（1- t）+D =（3 500+4 500-1 000）（1-0.4）+ 1 000 =5 200（元） 第10年末残值的增加量=1 500-500=1 000（元）v根据以上的现金流量，可计算因设备更新引起的净现值如下: NPV = -51 000+5 200总现值系数（10 %，4）+18 000总现值系数（10 %，6）现值系数（10 %，4）+1 000现值系数（10 %，10）= -51 000+5 2003.170+18 000 4.3550.68

21、3+1 0000.386=19 410（元） 19 4100，所以更新的方案是可行的。 四、企业兼并的动机1、用兼并方法扩大生产规模，速度快、风险、用兼并方法扩大生产规模，速度快、风险小、天投资方便小、天投资方便2、能该杀你也组织结构、能该杀你也组织结构3、减少企业风险、减少企业风险4、改进管理、改进管理5、生产要素可以互补和共享、生产要素可以互补和共享五、怎样确定企业兼并的价格1、怎样确定收购方可以接受的最高价格最高价格应等于收购方因兼并引起的税后现金流量的增加两的总现值。例817v假定企业A打算收购企业B，预期收购后，企业A每年的现金流量将出现以下变化(见表814)。 假定收购企业假定收购

22、企业B既不增加，也不减少企业既不增加，也不减少企业A原来的原来的风险程度，企业风险程度，企业A的平均加权资金成本的平均加权资金成本15%，在，在兼并后仍然适用。问：企业兼并后仍然适用。问：企业A可以接受的最高价可以接受的最高价格应是多少格应是多少? 解：确定企业解：确定企业A可以接受的最高价格就是计算这种可以接受的最高价格就是计算这种收购预期会给企业收购预期会给企业A增加多少价值。这个价值应增加多少价值。这个价值应等于因兼并引起的税后现金流量增加量的总现值。等于因兼并引起的税后现金流量增加量的总现值。具体计算如下：具体计算如下：v通过查表8-1和表8-4，可得： 总现值=1403.352+1503.3520.497+140 3.3520.247+803.3520.123+20 3.3520.061=469.28+249.89+115.91+ 32.98+4.09=872.15（万元） 所以，8 721 500元是企业A可以接受的最高收购价格。假如企业B原来负债5 000 000 元，被收购后，这笔负债将转 移给企业A， 在这种情况下，企业A愿意出的