2017年第08章教材第八章企业价值评估

1、第八章企业价值评估本章考情分析从本章内容来看，属于财务管理比较重要的章节，而且客观题、计算分析题和综合题都有可能出题。年度题型2014年2015年2016年试卷I试卷n试卷I试卷n试卷I试卷n单项选择题1题1.5分1题1.5分1题1.5分1题1.5分多项选择题1题2分1题2分计算分析题1题8分1题8分综合题合计2题10分2题10分1题1.5分1题1.5分1题1.5分1题1.5分本章教材主要变化本章内容与2016年的教材相比删除了判断企业进入稳定状态的标志，删除了预计财务报表的编制，简化了现金流量折现模型的运用例题。本章主要内容I一企业听值1平仿的目的和对旅2.企业价值评估方法第一节企业价值评估

2、的目的和对象一、企业价值评估豹目的企业价，直评估的对象、企业价值评估的目的（一）含义企业价值评估简称企业估值，目的是分析和衡量一个企业或一个经营单位的公平市场价值，并提供有关信息以帮助投资人和管理当局改善决策。（二）企业价值评估的目的1. 价值评估可以用于投资分析2. 价值评估可以用于战略分析3. 价值评估可以用于以价值为基础的管理二、企业价值评估的对象（-）价值评估的一般对象二企业整体的经济价值.（二）会计价值、现时市场价值与经济价值的区别价值区别会计价值会计价值是指资产、负债和所有者权益的账面价值；现金流量的现值。而经济价值是未来现时市场价值现时市场价值可能是公平的，市场价值。也可能是不公

3、平的；而经济价值是公平的1. （三）企业整体经济价值的类别实体价值与股权价值持续经营价值与清算价值少数股权价值与控股权价值实体价值与股权价值企业全部资产的总体加值-股权的公平布场价值关系企业实体价值二股权价值*净债务价值理解：资产-负债*所有者权益III企业实体偷值-净啧务价清*股权价值股权价值在这里不是所有者权益的会计价值（账面价值），而是股权的公平市场价值。净债务价值也不是它们的会计价值（账面价值）,而是债务的公平市场价值。1. 持续经营价值与清算价值持续经营价值（简称续营价值）：由营业所产生的未来现金流量的现值。清算价值：停止经营，出售资产产生的现金流。心平布节侧（元I三二洁财皆未来现金

4、带旨的观精元持境蛀苜寸值与而戛仲贝丁的£干*岫也蕴【提示】（1）一个企业的公平市场价值，应当是持续经营价值与清算价值中较高的一个。（2）一个企业的持续经营价值已经低于其清算价值，本应当进行清算。但是若控制企业的人拒绝清算，企业就能得以持续经营。这种持续经营，摧毁了股东本来可以通过清算得到的价值。2. 少数股权价值与控股权价值（1）所有权和控制权关系控制机迁壹企业生产蜓西方式所有权教）彼功接受现有的管理（2）少数股权价值与控股权价值关系少数股权价值V（当前）:是现有管理和战略条件下企业能够给股票投资人带来的现金流量现值。控股权价值V（新的）:是企业进行重组，改进管理和经营战略后可以为投

5、资人带来的未来现金流量的现值。控股权溢价=V（新的）-V（当前）【例题？多选题】下列关于企业价值的说法中，正确的有（）。A. 一个企业的公平市场价值，应当是持续经营价值与清算价值中较高的一个B. 企业的实体价值等于企业的现时市场价格C. 企业的实体价值等于股权价值和净债务价值之和D. 企业的股权价值等于少数股权价值和控股权价值之和【答案】AC第二节企业价值评估方法一、现金流量折现模型综合题）（2014年多选题、2013年计算题、2011年计算题、2010年（一）现金流量折现模型的参数和种类现金流量折现模型是企业价值评估使用最广泛、理论上最健全的模型。1.现金流量折现模型的参数三个：现金流量、资

6、本成本和时间序列（n）现金流量模型的基本公式：【提示】企业价值评估与项目价值评估的比较联系1. 都可以给投资主体带来现金流量；2. 现金流都具有不确定性，其价值计量都要使用风险概念；3. 现金流都是陆续产生的，其价值计量都要使用现值概念。区别寿命期现金流分布现金流归属项目价值评估投资项目的寿命是有限的稳定的或下降的现金流项目产生的现金流属于投资人企业价值评估企业的寿命是无限的增长的现金流企业产生的现金流仅在决策层决定分配时才流向所有者2.现金流量折现模型的种类种类计算公式现金流量股利现金流量模型股权价值=股利现金流量：是企业分配给股权投资人的现金流量。股权现金流量模型股权价值=股权现金流量：是

7、一定期间企业可以提供给股权投资人的现金流量。实体现金流量模型实体价值=净债务价值=实体现金流量：是企业全部现金流入扣除成本费用和必要的投资后的剩余部分，它是企业一定期间可以提供给所有投资人的税后现金流量。【提示】如果把股权现金流量全部作为股利分配，股利现金流量模型和股权现金流量模型相同。为避免对股利政策进行估计的麻烦，大多数的企业估值使用股权现金流量模型或实体现金流量模型。各种现金流量和价值之间的相互关系：（二）现金流量折现模型参数的估计1. 资本成本的估计：第四章已经解决股权现金流量：股权资本成本实体现金流量：加权平均资本成本2. 预测期间（1）预测期间的划分 预测的基期（考试通常为已知数）

8、 详细预测期和后续期的划分在此期间，需要对每年的现金流量进行详细预测,“详细预测期”，或称“预测期并根据现金流量折现模型计算其预测期价值；“后续期”，或称为“永续期”：在此期间，假设企业进入稳定状态，有一个稳定的增长率，可以用简便的方法直接估计后续期价值。3. 现金流量的确定（1）预测方法：单项预测、全面预测。不利于发现预测假设的不合理之单项预测的主要缺点是容易忽视财务数据之间的联系，处。由于全面预测是指编制成套的预计财务报表，通过预计财务报表获取需要的预测数据。计算机的普遍应用，人们越来越多的使用全面预测。（2）预测步骤 确定基期数据（实际或修正） 确定详细预测期间（57年，不超过10年）

9、预测销售收入以历史为基础，结合未来变化（宏观经济、行业状况、企业经营战略）进行修正。【提示】考试时“预计增长率”通常为已知条件（主观题）。预计20X5【教材例8-1】A公司目前正处在高速增长的时期，20X0年的销售增长了12%20X1年可以维持12%的增长率，20X2年开始逐步下降，每年下降2个百分点，年下降1个百分点，即增长率为5%,20X6年及以后各年按5%的比率持续增长，如表8-1所示。年份基期20X120X220x320X420X520x620X720x820x92X10销售增长率12%12%10%8%6%5%5%5%5%5%5%表8-1A公司的销售预测预计财务报表的编制（1）预计利润

10、表（与第二章管理用报表结构一致）税后经营净利润-税后利息费用净利润（2）预计资产负债表（与第二章结构一致）管理用资产负债表净经营资产净负债+所有者权益线营营运资本-经营流动责产经菅流动负债金融负僚-净负债金融砂净经营长期资产-r返琶性长期蜜产L经营性长期鱼佐所有者权益（3）预计现金流量（第二章公式）1）企业实体现金流量方法1:剩余现金流量法（从实体现金流量来源来确定）淳会岂*!蛇我段产增t折旧与瞬某税后螳营挣W润:折呷与摊销辛营营运垂本增加峻本支出营业现金毛'量方法2:融资流量法实体现金流景二融资现金流景=股松现金流董/债您现金沛或便寺现金流匿=税后利息-新借僮务或-归还质务）税后利息

11、-净负使堰如股权现金流告实体流量-使务质量方法3:简便算法理解：实悼现金汉是税后谜律所I啊"折旧与掩钳运营营运赏辜mo-雄本支出营笠首住长期黄产增R折旧与挥辑基本公式：企业实体流量=税后经营净利润-净经营资产增加2）股权现金流量的确定，股杖现金流量=突墟理会流M-营务现金派MJ/.税亏癸芦角利润-净今暨苴产憎加税后利息-.页情话加/廿晨公式，股戊环金箱量=税亏可闯-击有者股疝贸加g改4个（打"田墙简嗜白洼'勺"主林现金输条闩盾并朗呵益-应由子林耳市由净戏浦洋舁甘，产;a*。金业基伟职主才甘齿时"；.向；件亦7府有若wwfns加希晚营黄产塘如x1-

12、鱼岸毫.股税现金新量或后将刷润-ss时靠单如仿卷珂土用量就亍为乩佑1为，投f【理解】精后会言曲利祠+祝国血I苗用址:芭的赠二=+ji'rSfc_-i.-_A4l1.ll、-_L.|予企iiKH袒池强成£糖均&产+僖部0含酒从kb续【例8-1】，A公司基期销售收入1000万元，其他相关信息预测如表8-2所示。表8-2A公司的相关财务比率预测项目预测销售成本/销售收入70%销售和管理费用/销售收入5%净经营资产/销售收入80%净负债/销售收入40%债务利率6%所得税税率25%【提示】融资政策寮&-3，|*（H1）。皿13三i他12O»32OX42015I

13、12d血£L炎虹药lg部L-180.郭顽罢陋m.3998T-23LQ蹈MLi'8：.±L雄号fr巨汉的岳、36如上_6氏配Fft.52乩DE也四pssfi*诚酒%可g路琳Tt柯T7蹈-16洛15?二崩.町】M税百史菅净利.；即331H土45277.6T491.W言TS.ES5S.375自.冬M39rZ4JI.#£1.有勺量1114J4L.4170.EG200,5022J,M.32目：殂百村里=用忌im22,IB-：二、25.392h.G6叽99.直g1654-S，-*：狷.212%诡万一般他疽金*兵：41»融博土02捎.207.12灯蓼L利村有1

14、6谡.芸毒笛/髯什：9庭泪M*写SH）教材隐含一个条件：A公司存在一个目标资本结构，即净负债/净经营资产为50%。【例题多选题】甲公司2011年的税后经营净利润为250万元，折旧和摊销为55万元，经营营运资本净增加80万元，分配股利50万元，税后利息费用为65万元，净负债增加50万元，公司当年未发行权益证券。下列说法中，正确的有（）。（2012年）A. 公司2011年的营业现金毛流量为225万元B. 公司2011年的债务现金流量为50万元C. 公司2011年的实体现金流量为65万元D. 公司2011年的资本支出为160万元【答案】CD【解析】营业现金毛流量=250+55=305（万元），所以选

15、项A不正确；债务现金流量=65-50=15（万元），所以选项B不正确；实体现金流量=50+15=65（万元），所以选项C正确；资本支出=305-80-65=160（万元），所以选项D正确。4. 估计后续期现金流量的增长率在稳定状态下，实体现金流量、股权现金流量的增长率和销售收入的增长率相同，因此可以根据销售增长率估计现金流量增长率。为什么三个增长率会相同？因为在“稳定状态下”，经营效率和财务政策不变，即资产息前税后经营净利润率、资本结构和股利分配政策不变，财务报表将按照稳定的增长率在扩大的规模上被复制。影响实体现金流量和股权现金流量的各因素都与销售额同步增长。因此，现金流量增长率与销售增长率相

16、同。【提示】销售增长率的估计竞争均衡理论认为，后续期的销售增长率大体上等于宏观经济的名义增长率。如果不考虑通货膨胀因素，宏观经济的增长率大多在2%6%之间。【例题多选题】下列关于企业价值评估的表述中，正确的有（）。（2009年新）A. 现金流量折现模型的基本思想是增量现金流量原则和时间价值原则B. 实体现金流量是企业可提供给全部投资人的税后现金流量之和C. 在稳定状态下实体现金流量增长率一般不等于销售收入增长率D. 在稳定状态下股权现金流量增长率一般不等于销售收入增长率【答案】AB【解析】在稳定状态下实体现金流量增长率、股权现金流量增长率等于销售收入增长率。（三）现金流量折现模型的应用1. 种

17、类种类一般表达式模型使用的条件永续增长模型企业价值-下期现金流量/（资本成本-永续增长率）企业处于永续状态，即企业的各种财务比率都是不变的。企业有永续的增长率和净投资资本回报率。两阶段增长模型企业价值-预测期现金流量现值+后续期价值的现值适用于增长呈现两个阶段的企业。第一阶段是超常增长阶段，增长率明显快于永续增长阶段；第二阶段具有永续增长的特征，增长率比较低，是正常的增长率。【提示1】公式不需要专门记忆，主要是注意实体价值等于实体现金流量的现值，折现率为加权平均资本成本；股权价值等于股权现金流量的现值，折现率为股权资本成本。【提示2】利用实体现金流量模型时，如果提问要求计算股权价值，则分两步完

18、成，第一步计算实体现金流量并以加权平均资本成本为折现率计算实体价值；第二步计算股权价值，其公式为：股权价值=实体价值-净债务价值（简化方法：净债务价值=基期净负债的账面价值）。2. 股权现金流量模型的应用举例【教材例8-2】B公司是一个规模较大的跨国公司，目前处于稳定增长状态。20X1年每股股权现金流量为2.5元。假设长期增长率为6%。预计该公司的长期增长率与宏观经济相同。据估计，该企业的股权资本成本为10%。请计算该企业20X1年每股股权价值。每股股权价值=（2.5X1.06）+（10%-6%）=66.25（元/股）【教材例8-3】C公司是一个高技术企业，具有领先同业的优势。预计20X120

19、X6年每股股权现金流量如表8-4所示，自20X6年进入稳定增长状态，永续增长率为3%。企业股权资本成本为12%。要求：计算目前的每股股权价值表8-4C公司每股股权价值单位：元/股年份20X020X120X220X320X420X520X6每股股权现金流量：1.0031.21.441.7282.07362.48835.1011折现系数（12%）0.89290.79720.71180.63550.5674预测期现值6.17911.07151.14801.23001.31781.4119后续期价值32.159656.6789股权价值合计38.3387【解析】后续期每股股权终值=后续期第一年每股现金流

20、量/（资本成本-永续增长率）=5.1011+（12%-3%）=56.6789（元/股）后续期每股股权现值=56.6789X0.5674=32.16（元/股）预测期每股股权现值=E股权现金流量t/（1+股权资本成本）=6.18（元/股）每股股权价值=32.16+6.18=38.34（元/股）3.企业实体现金流量模型的应用举例【提示】在实务中，大多使用实体现金流量模型。主要原因是股权资本成本受资本结构影响较大，估计起来比较复杂。加权平均资本成本受资本结构影响较小，比较容易估计。【教材例8-4】D企业预计20X120X6年实体现金流量如表8-5所示，自20X6年进入稳定状态，永续增长率为5%。企业当

21、前的加权平均资本成本为11%,20X6年及以后年份资本成本降为10%。债务当前的市场价值为4650万元，普通股当前每股市价12元，流通在外的普通股股数为1000万股。要求：通过计算分析，说明该股票被市场高估还是低估了。表8-5D企业每股股权价值单位：万元年份20X020X120X220X320X420X520X6实体现金流量614.00663.12716.17773.46835.341142.40资本成本（）111111111110折现系数0.90090.81160.73120.65870.5935成长期现值2620.25553.15538.20523.66509.50495.73后续期现值1

22、3559.1822848实体价值合计16179.43净债务价值4650.00股权价值11529.43股数（股）1000每股价值（元）11.53【例题计算题】C公司是2016年1月1日成立的高新技术企业。为了进行以价值为基础的管理，该公司采用股权现金流量模型对股权价值进行评估。评估所需的相关数据如下：(1)C公司2016年的销售收入为1000万元。根据目前市场行情预测，其2017年、2018年的增长率分别为10%、8%;2019年及以后年度进入永续增长阶段，增长率为5%。(2)C公司2016年的经营性营运资本周转率为4,净经营性长期资产周转率为2,净经营资产净利率为20%,净负债/股东权益=1/

23、1。公司税后净负债成本为6%,股权资本成本为12%。评估时假设以后年度上述指标均保持不变。公司未来不打算增发或回购股票。为保持当前资本结构，公司采用剩余股利政策分配股利。要求：(1) 计算C公司2017年至2019年的实体现金流量和股权现金流量。(2) 计算C公司2016年12月31日的股权价值。【答案】(1)项目2016年2017年2018年2019年销售收入10001000X1.1=11001100X1.08=11881188X1.05=1247.4经营营运资本1000/4=250净经营性长期资广1000/2=500净经营资产250+500=750750X1.1=825825X1.08=8

24、91891X1.05=935.55税后经营净利润750X20%=150150X1.1=165165X1.08=178.2178.2X1.05=187.11股东权益750X1/2=375375X1.1=412.5412.5X1.08=445.5445.5X1.05=467.78净负债375412.5445.5467.78税后利息=净负债X税后利息率375X6%=22.5412.5X6%=24.75445.5X6%=26.73467.78X6%=28.07净利润=税后经营净利润-税后利息127.5140.25151.47159.04股东权益的增加412.5-375=37.5445.5-412.5=

25、33467.78-445.5=22.28实体现金流=税后经营净利润-净经营资产的增加90112.2142.56股权现金流=净利润-股东权益的增加102.75118.47136.76(2)计算C公司2016年12月31日的股权价值方法1:项目2016年2017年2018年2019年股权现金流量102.75118.47136.76复利现值系数0.89290.79720.7118预测期股权现金流量现值186.1991.7594.44后续期股权现金流量价值1557.5136.76/(12%-5%)=1953.71股权价值合计1743.69方法2:项目2016年2017年2018年2019年股权现金流量

26、102.75118.47136.76复利现值系数0.89290.79720.7118预测期股权现金流量现值283.5491.7594.4497.35后续期股权现金流量价值1460.19136.76X(1+5%)/(12%-5%)=2051.40股权价值合计1743.73【例题计算题】甲公司是一家从事生物制药的上市公司，2016年12月31日的股票价格为每股30元，为了对当前股价是否偏离价值进行判断，公司拟采用股权现金流量法评估每股股权价值，相关资料如下：(1)2016年每股净经营资产30元，每股税后经营净利润4元，预计未来保持不变。(2) 公司当前的资本结构(净负债/净经营资产)为70%,为降

27、低财务风险，公司拟调整资本结构并已作出公告，目标资本结构为50%，资本结构高于50%不分配股利，多余现金首先用于归还借款，企业采用剩余股利政策分配股利，未来不打算增发或回购股票。(3) 净负债的税前资本成本为6%,未来保持不变，财务费用按期初净负债计算。(4) 股权资本成本2017年、2018年为12%,2019年及以后年度为10%。(5) 公司适用的企业所得税税率为25%。要求：(1) 计算2017年-2019年的每股实体现金流量、每股债务现金流量、每股股权现金流量。(2)计算2016年12月31日每股股权价值，判断甲公司的股价是被高估还是低估。【答案】(1)2016201720182019

28、税后经营净利润4444净经营资产30303030增加净经营资产000实体现金流量444净负债2117.9451515税后利息0.9450.8080.675多余现金3.0553.1923.325净负债增加-3.055-2.9450彳贝务流里43.750.68股权流量00.253.32(2)每股股权价值=0.25X(P/F,12%,2)+(3.32/10%)X(P/F,12%,2)=26.67(元)所以甲公司的股价被高估。二、相对价值评估方法（2016年单选题、2015年单选题、2014年计算题、2013年单选题、2012年计算题、2011年单选题、2010年计算题）（一）基本原理这种方法是利用类

29、似企业的市场定价来估计目标企业价值的一种方法。【提示】估算的结果是相对价值而不是内在价值。（二）分类（1）以股权市价为基础的模型.包括每股市价/净利、每股市价/净资产、每股市价/销售额等模型。（2）以企业实体价值为基础的模型包括实体价值/息税折旧摊销前利润、实体价值/税后经营净利润、实体价值/实体现金流量、实体价值/投资资本、实体价值/销售收入等模型。本书只讨论三种最常用的股票市价模型。（三）常用的股票市价比率模型1.基本公式种类公式市盈率模型（市价/净收益比率模型）目标企业股权价值=可比企业平均市盈率x目标企业盈利市净率模型（市价/净资产比率模型）目标企业股权价值=可比企业平均市净率X目标企

30、业净资产市销率模型（市价/收入比率模型）目标企业股权价值=可比企业平均市销率x目标企业的销售收入2.寻找可比企业的驱动因素（1）市盈率模型的驱动因素市盈率模型的驱动因素驱动因素：增长潜力、股利支付率和风险（股权资本成本的高低与其风险有关），其中关键因素是增长潜力。（1）本期市盈率=股利支付率X（1+增长率）/（股权成本-增长率）（2）内在市盈率（或预期市盈率）=股利支付率/（股权成本-增长率）【提示】可比企业应当是这三个比率类似的企业，同业企业不一定都具有这种类似性。（2）市净率模型的驱动因素市净率模型的驱动因素驱动因素：股东权益收益率、股利支付率、增长率和股权成本，其中关键因素是股东权益收益

31、率。（1）本期市净率=股东权益收益率0X股利支付率X（1+增长率）/（股权成本-增长率）（2）内在市净率（或预期市净率）=股东权益收益率iX股利支付率/（股权成本-增长率）【提示】可比企业应当是这四个比率类似的企业，同业企业不一定都具有这种类似性。【相关链接】股东权益收益率即为第一章的权益净利率。（3）市销率模型的驱动因素市销率模型的驱动因素驱动因素：销售净利率、股利支付率、增长率和股权成本，其中关键因素是销售净利率。（1）本期市销率=销售净利率0X股利支付率X（1+增长率）/（股权成本-增长率）（2）内在市销率（或预期市销率）=销售净利率1X股利支付率/（股权成本-增长率）【提示】可比企业应

32、当是这四个比率类似的企业，同业企业不一定都具有这种类似性。【教材例8-5】甲企业今年的每股收益是0.5元，分配股利0.35元/股，该企业净利润和股利的增长率都是6%,6值为0.75。政府长期债券利率为7%,股票的风险附加率为5.5%。问该企业的本期净利市盈率和预期净利市盈率各是多少？乙企业与甲企业是类似企业，今年实际净利为1元，根据甲企业的本期净利市盈率对乙企业估值，其股票价值是多少？乙企业预期明年净利是1.06元，根据甲企业的预期净利市盈率对乙企业估值，其股票价值是多少？【答案】甲企业股利支付率=每股股利+每股收益=0.35+0.5=70%甲企业股权资本成本=无风险利率+6X风险附加率=7%

33、+0.75X5.5%=11.125%甲企业本期市盈率=股利支付率X（1+增长率）+（股权成本-增长率）=70%X（1+6%）+（11.125%-6%）=14.48甲企业预期市盈率=股利支付率+（股权成本-增长率）=70%+（11.125%-6%）=13.66乙企业股票价值=目标企业本期每股净利X可比企业本期市盈率=1=式414848元/乙企业股票价值=目标企业预期每股收益X可比企业预期市盈率=1.06X13.66=14.48（元/股）两种方法：（1）公式法（2）原理法【例题单选题】甲公司进入可持续增长状态，股利支付率50%，权益净利率20%,股利增长率5%,股权资本成本10%。甲公司的内在市净

34、率是（）。（2016年）A. 2B. 10.5C. 10D. 2.1【答案】A【解析】内在市净率=股利支付率X权益净利率1/（股权成本-增长率）=50%X20%/（10%-5%）=2。【例题单选题】甲公司2016年每股收益0.8元。每股分配现金股利0.4元。如果公司股利增长率预计为6%,2016年末股价为50元，预计股利支付率不变，公司2016年的内在市盈率是（）。A. 62.5B.58.96C.20D.18.87【答案】B【解析】内在市盈率=市价0/每股收益1=50/（0.8X1.06>58.96。3. 模型的适用性（1）市盈率模型的适用性市盈率模型优点 计算市盈率的数据容易取得，并且

35、计算简单； 市盈率把价格和收益联系起来，直观地反映投入和产出的关系； 市盈率涵盖了风险补偿率、土你率、股利支付率的影响，具有很高的综合性。局限性如果收益是负值，市盈率就失去了意义。适用范围市盈率模型最适合连续盈利，并且6值接近于1的企业。（2）市净率模型的适用性市净率模型优点 市净率极少为负值，可用于大多数企业； 净资产账面价值的数据容易取得，并且容易理解； 净资产账面价值比净利稳定，也不像利润那样经常被人为操纵； 如果会计标准合理并且各企业会计政策一致，市净率的变化可以反映企业价值的变化。局限性 账面价值受会计政策选择的影响，如果各企业执行不同的会计标准或会计政策，市净率会失去可比性； 固定

36、资产很少的服务性企业和高科技企业，净资产与企业价值的关系不大，其巾.净率比较没有什么实际意义； 少数企业的净资产是负值，市净率没有意义，无法用于比较。适用范围这种方法主要适用于需要拥有大量资产、净资产为正值的企业。【教材例8-6】在表8-6中，列出了20X0年汽车制造业6家上市企业的市盈率和市净率，以及全年平均实际股价。请你用这6家企业的平均市盈率和市净率评价江铃汽车的股价，哪一个更接近实际价格？为什么？表8-6公司名称每股收益（元）每股净资产（兀）平均价格（元）市盈率市净率上海汽车0.533.4311.9822.603.49东风汽车0.372.696.2616.922.33一汽四环0.524

37、.7515.4029.623.24一汽金杯0.232.346.1026.522.61天津汽车0.192.546.8035.792.68长安汽车0.122.015.9949.922.98平均30.232.89江铃汽车0.061.926.03按市盈率估值=0.06X30.23=1.81（元/股）按市净率估值=1.92X2.89=5.55(元/股)市净率的评价更接近实际价格。因为汽车制造业是一个需要大量资产的行业。由此可见,合理选择模型的种类对于正确估值是很重要的。(3)市销率模型的适用性市销率模型优点 它不会出现负值，对于亏损企业和村抵债的企业，也可以计算出一个有意义的价值乘数； 它比较稳定、可靠

38、，不容易被操纵； 市销率对价格政同企业战略变化敏感，可以反映这种变化的后果。局限性不能反映成本的变化，而成本是影响企业现金流量和价值的重要因素之一。适用范围主要适用于销售成本率较低的服务类企业，或者销售成本率趋问的传统行业的企业。【例题单选题】下列关于相对价值估值模型适用性的说法中，错误的是()。(2013年)A. 市净率估值模型不适用于资不抵债的企业B. 市净率估值模型不适用于固定资产较少的企业C. 市销率估值模型不适用于销售成本率较低的企业D. 市盈率估值模型不适用于亏损的企业【答案】C【解析】市净率估值模型适用于需要拥有大量资产，净资产为正值的企业，资不抵债说明所有者权益为负值，选项A、

39、B表述正确；市销率模型适用于销售成本率较低的服务类企业，或者销售成本率趋同的传统行业的企业，选项C表述错误；市盈率模型最适合连续盈利，并且贝塔值接近1的企业，选项D正确。4. 模型的修正(1) 市盈率模型的修正修正平均市盈率法计算技巧：先平均后修正计算步骤：E告可E匕曲忙1市矗率(1) 可比企业平均市盈率=凡£各唾匕企业的增长率(2) 可比企业平均预期增长率=可比企业平均市毓率回比企业平均暗长率K100(3) 可比企业修正平均市盈率=(4) 目标企业每股股权价值=可比企业修正平均市盈率X目标企业预期增长率X100X目标企业每股收益计算技巧：先修正后平均计算步骤:股价平均法(1)可比企

40、业目tba"最率的修正市盈率=其中：i=1n（2）目标企业每股股权价值1=可比企业i的修正市盈率x目标企业的预期增长率x100x目标企业每股收益其中：i=1nEM目标企业的每股股根价值】（3）目标企业每股股权价值=【教材例8-8】乙企业是一个制造业企业，其每股收益为0.5元/股，股票价格为15元。假设制造业上市企业中，增长率、股利支付率和风险与乙企业类似的有3家，它们的市盈率如表8-7所示。用市盈率法评估，乙企业的股价被市场高估了还是低估了？表8-7企业名称本期市盈率A24.3B32.1C33.3平均数29.9由于：股票价值=0.5X29.9=14.95（元/股），实际股票价格是15

41、元，所以乙企业的股价被市场高估了。【教材例8-9】依前例8-8数据。各可比企业的预期增长率如表8-8所示。表8-8企业名称本期市盈率预期土咔率（%）A24.311B32.117C33.318平均数29.915.33乙企业的每股收益是0.5元/股，假设预期增长率是15.5%。方法1:（1）修正平均市盈率法修正平均市盈率=可比企业平均市盈率+（平均预期增长率X100）=29.9+15.33=1.95乙企业每股价值=修正平均市盈率X目标企业增长率X100X目标企业每股收益=1.95X15.5%X100X0.5=15.11（元/股）方法2:股价平均法这种方法是根据各可比企业的修正市盈率估计乙企业的价值

42、。目标企业每股价值=可比企业修正市盈率X目标企业预期增长率X100X目标企业每股收益然后，将得出股票估值进行算术平均，计算结果如表8-9所示。表8-9企业名称本期市盈率预期增长率修正市盈率乙企业每股收益（元）乙企业预期增长率乙企业每股价值（元）A24.3112.210.515.517.13B32.1171.890.515.514.65C33.3181.850.515.514.34平均数15.37【例题单选题】使用股票市价比率模型进行企业价值评估时，通常需要确定一个关键因素，并用此因素的可比企业平均值对可比企业的平均市价比率进行修正。下列说法中，正确的是()。(2011年)A. 修正市盈率的关键

43、因素是每股收益B. 修正市盈率的关键因素是股利支付率C. 修正市净率的关键因素是股东权益净利率D. 修正市销率的关键因素是增长率【答案】C【解析】修正市盈率的关键因素是增长率，修正市净率的关键因素是股东权益净利率，修正市销率的关键因素是销售净利率。(2)市净率模型的修正修正平均市净率法计算技巧：先平均后修正计算步骤：Y告咀旋业的市序率(1) 可比企业平均市净率=怔X告可耽企业的股东尬溢亩(2) 可比企业平均股东权益收益率=坨可比企业平均市;手率(3) 可比企业修正平均市净率剪比到平械东茹曜率工皿(4) 目标企业每股股权价值=可比企业修正平均市净率X目标企收益率X100X目标企业每股净资广%业股

44、东权益股价平均法计算技巧：先修正后平均计算步骤：可比企丈.的市净率(1) 可比企业i的平均修正市净率=刊比企止用快东财蝠率小。其中：i=1n(2) 目标企业的每股股权价值1=可比企业i的修正市净率X目标企业的股东权益收益率X100X目标企业每股净资产其中：i=1nEk目乔姓的每媵股权价值女(3) 目标企业每股股权价值=R【例题计算题】甲公司是一家尚未上市的高科技企业，固定资产较少，人工成本占销售成本的比重较大。为了进行以价值为基础的管理，公司拟采用相对价值评估模型对股权价值进行评估，有关资料如下：(1) 甲公司2013年度实现净利润3000万元，年初股东权益总额为20000万元，年末股东权益总

45、额为21800万元，2013年股东权益的增加全部源于利润留存。公司没有优先股，2013年年末普通股股数为10000万股，公司当年没有增发新股，也没有回购股票。预计甲公司2014年及以后年度的利润增长率为9%,权益净利率保持不变。(2)甲公司选择了同行业的3家上市公司作为可比公司，并收集了以下相关数据:可比公司每股收益(元)每股净资产(元)权益净利率每股市价(元)预期利润增长率A公司0.4221.20%88%B公司0.5317.50%8.16%C公司0.52.224.30%1110%【试卷I】要求：(1)使用市盈率模型下的修正平均市盈率法计算甲公司的每股股权价值。(2)使用市净率模型下的修正平均

46、市净率法计算甲公司的每股股权价值。(3)判断甲公司更适合使用市盈率模型和市净率模型中的哪种模型进行估值，并说明原因。(2014年)【试卷H】要求：(1)使用市盈率模型下的股价平均法计算甲公司的每股股权价值。(2)使用市净率模型下的股价平均法计算甲公司的每股股权价值。(3) 判断甲公司更适合使用市盈率模型和市净率模型中的哪种模型进行估值，并说明原因。(2014年)【试卷I】【答案】(1) 甲公司每股收益=3000/10000=0.3(元)可比公司平均市盈率=(8/0.4+8.1/0.5+11/0.5)/3=19.4可比公司平均增长率=(8%+6%+10%)-3=8%修正平均市盈率=可比公司平均市

47、盈率+(可比公司平均增长率X100)=19.4+(8%X100)=2.425甲公司每股股权价值=修正平均市盈率X甲公司预期增长率X100X甲公司每股收益=2.425X9%X100X0.3=6.55(元)(2) 甲公司每股净资产=21800/10000=2.18(元)甲公司权益净利率=3000/(20000+21800)/2=14.35%可比公司平均市净率=(8/2+8.1/3+11/2.2)/3=3.9可比公司平均权益净利率=(21.2%+17.5%+24.3%)-3=21%修正平均市净率=可比公司平均市净率+(可比公司平均权益净利率X100)=3.9+(21%X100)=0.19甲公司每股股

48、权价值=修正平均市净率X甲公司权益净利率X100X甲公司每股净资产=0.19X14.35%X100X2.18=5.94(元)甲公司的固定资产较少，净资产与企业价值关系不大，市净率法不适用；市盈率法把价格和收益联系起来，可以直观地反映收入和产出的关系。用市盈率法对甲公司估值更合适。【试卷n】【答案】(1)甲公司每股收益=3000/10000=0.3(元)甲公司每股股权价值=可比公司修正市盈率x甲公司预期增长率x100x甲公司每股收益按A公司计算甲公司每股股权价值=(8+0.4)+(8%X100)X9%X100X0.3=6.75(元)按B公司计算甲公司每股股权价值=(8.1+0.5)+(6%X10

49、0)X9%X100X0.3=7.29(元)按C公司计算甲公司每股股权价值=(11+0.5)+(10%x100)x9%x100x0.3=5.94(元)甲公司每股股权价值=(6.75+7.29+5.94)-3=6.66(元)(2) 甲公司每股净资产=21800+10000=2.18(元)甲公司权益净利率=3000+(20000+21800)-2=14.35%甲公司每股股权价值=可比公司修正市净率X甲公司股东权益净利率X100X甲公司每股净资产按A公司计算甲公司每股股权价值=(8+2)+(21.2%X100)X14.35%X100X2.18=5.90(元)按B公司计算甲公司每股股权价值=(8.1+3)+(17.5%X100)X14.35%X100X2.18=4.83(元)按C公司计算甲公司每股股权价值=(11+2.2)+(24.3%X100)X14.35%X100X2.18=6.44(元)甲公司每股股权价值=(5.90+4.83+6.44)-3=5.72(元)甲公司的固定资产较少，净资产与企业价值关系不大，市净率法不适用；市盈率法把价格和收益联系起来，可以直观地反映收入和产出的关系。用市盈率法对甲公司估值更合适。(3)市销率模型的修正修正平均市销率法计算技巧：先平均后修正计算步骤：箜可比巨的节销车(1) 可比企业平均市销率=H'工音可比