注册会计师考试《财务成本管理》讲义：可转换债券筹资

1、注册会计师考试财务成本管理讲义：可转换债券筹资    可转换债券，是一种特殊的债券，它在一定期间内依据约定的条件可以转换成普通股。一、可转换证券主要特征1可转换性可转换证券，可以转换为特定公司的普通股，这种转换，在资产负债表上只是负债转换为普通股，并不增加额外的资本，认股权证与之不同，认股权会带来新的资本。这种转换是一种期权，证券持有人可以选择转换，也可以不转换而继续持有债券。2转换价格可转换债券发行之时，明确了以怎样的价格转换为普通股，这一规定的价格就是可转换债券的转换价格（也称转股价格），即转换发生时投资者为取得普通股每股所支付的实际价格。转换价格通

2、常比发行时的股价高出20%30%。3转换比率转换比率是债权人通过转换可获得的普通股股数。可转换债券的面值、转换价格、转换比率之间存在下列关系：转换比率债券面值÷转换价格4转换期转换期是指可转换债券转换为股份的起始日至结束日的期间。可转换债券的转换期可以与债券的期限相同，也可以短于债券的期限。例如，某种可转换债券规定只能从其发行一定时间之后（如发行若干年之后）才能够行使转换权，这种转换期称为递延转换期，短于期债券期限。还有可转换债券规定只能在一定时间内（如发行日后的若干年之内）行使转换权，超过这一段时间转换权失效，因此转换期也会短于债券的期限，这种转换期称为有限转换期。超过转换期后的可

3、转换债券，不再具有转换权，自动成为不可转换债券（或普通债券）。5赎回条款赎回条款是可转换债券的发行企业可以在债券到期日之前提前赎回债券的规定。赎回条款包括下列内容：（1）不可赎回期。不可赎回期是可转换债券从发行时开始，不能被赎回的那段时间。（2）赎回期。赎回期是可转换债券的发行公司可以赎回债券的期间。赎回期安排在不可赎回期之后，不可赎回期结束之后，即进入可转换债券的赎回期。（3）赎回价格。赎回价格是事前规定的发行公司赎回债券的出价。赎回价格一般高于可转换债券的面值，两者之差为赎回溢价。赎回溢价随债券到期日的临近而减少。（4）赎回条件。赎回条件是对可转换债券发行公司赎回债券的情况要求，即需要在什

4、么样的情况下才能赎回债券。赎回条件分为无条件赎回和有条件赎回。无条件赎回是在赎回期内发行公司可随时按照赎回价格赎回债券。有条件赎回是对赎回债券有一些条件限制，只有在满足了这些条件之后才能由发行公司赎回债券。发行公司在赎回债券之前，要向债券持有人发出通知，要求他们在将债券转换为普通股与卖给发行公司（即发行公司赎回）之间做出选择。一般而言，债券持有人会将债券转换为普通股。可见，设置赎回条款是为了促使债券持有人转换股份，因此又被称为加速条款；同时也能使发行公司避免市场利率下降后，继续向债券持有人支付较高的债券票面利率所蒙受的损失；或限制债券持有人过分享受公司收益大幅度上升所带来的回报。6回售条款回售

5、条款是在可转换债券发行公司的股票价格达到某种恶劣程度时，债券持有人有权按照约定的价格将可转换债券卖给发行公司的有关规定。回售条款也具体包括回售时间、回售价格等内容。设置回售条款是为了保护债券投资人的利益，使他们能够避免遭受过大的投资损失，从而降低投资风险。合理的回收条款，可以使投资者具有安全感，因而有利于吸引投资者。7强制性转换条款强制性转换条款是在某些条件具备之后，债券持有人必须将可转换债券转换为股票，无权要求偿还债券本金的规定。设置强制性转换条款，是为了保证可转换债券顺利地转换成股票，实现发行公司扩大权益筹资的目的。【例·多选题】发行可转换债券公司设置赎回条款的目的包括（）。A促

6、使债券持有人转换股份B能使发行公司避免市场利率下降后，继续向债券持有人按照较高的债券票面利率支付利息所蒙受的损失C有利于降低投资者的持券风险D保护债券投资人的利益正确答案AB二、可转换债券的成本可转换债券的持有者，同时拥有1份债券和1份股票的看涨期权。它与拥有普通债券和认股权证的投资组合基本相同，不同的只是为了执行看涨期权必须放弃债券。因此，可以先把可转换债券作为普通债券分析，然后再当作看涨期权处理，就可以完成其估价。债券的价值是不能被转换时的售价，转换价值是债券必须立即转换时的债券售价。这两者决定了可转换债券的价格。下面结合一个举例说明其估计方法。【例149】A公司拟发行可转换债券筹资500

7、0万元，有关资料如下表1412所示：表1412单位：元为确定可转换证券的成本，我们分析该债券的税前利益：（1）计算各年的债券价值此后，债券价值逐年递增，至到期时为其面值1000元。表1413（2）计算各年的股价    由于股利增长率为6%，所以各年股价的增长率也为6%。第1年末的股价35×（16%）3710元。余类推。（3）计算各年的转换价值转换价值，就是将债券转为普通股时普通股的价值。转换价值股价×转换比例零时点的转换价值35×20700（元）由于各年股价增长率为6%，转换比例不变，因此，各年转换价值的增长率也为6%。第1年末的转换

8、价值700×（16%）742元。余类推。（3）计算各年的底线价值可转换债券的底线价值，也就是其最低价值，它应当是债券价值和转换价值两者中较高者。（4）分析市场价值我们不知道具体的可转换债券的市场价值变化情况。但是，我们知道它不会低于底线价值。持有可转换债券相当于持有看涨期权，在到期前它的价值高于转换价值。票面利率相同的可转换债券比不可转换债券更值钱。它以1000元的价值出售，市场价值以此为出发点，随着时间推移纯债券部分会升值，期权部分会随股价上升而逐步升高，因此可转债的市场价值会逐步上升。到达赎回期时，市场价值与转换价值曲线重合。（5）赎回价值可转换债券设置有赎回保护期，在此以前发行

9、者不可以赎回。本债券的保护期为10年。在10年后，赎回价格是1050元。如果10年后的债券价值同预期值一样为887元，转换价值为125359元，可转债的底线价值为两者较高者即125359元。公司要用1050元将其赎回，这时，正确的选择是转换为普通股。（6）分析筹资成本假设可转换债券的持有人在10年后转换，他的现金流量分布为：零时点购买可转债支出1000元；第1至10年持有债券可每年取得利息100元；第10年进行转换，取得转换价值125359元。转换价值股价×转换比例35×（16%）10×2035×1790848×20125359（元）根据上述现

10、金流量计算内含报酬率为1148%。i1148%【提示】这个投资人的报酬率，就是筹资人的税前成本。如果它的税后成本高于权益成本（14%），则不如直接增发普通股；如果它的税前成本低于普通债券的利率（12%）则对投资人没有吸引力。目前的方案，对投资人缺乏吸引力，需要修改。（7）筹资方案的修改修改的途径包括：提高每年支付的利息、提高转换比例或延长赎回保护期间，如果企业的所得税率为25%，股权的税前成本是14%/（125%）1867%，则修改的目标是使得筹资成本处于1867%和12%之间。如果将票面利率提高到11%，其他因素不变，则内含报酬率可以达到1242%。i1242%如果转换比例提高到25，其他因

11、素不变，则内含报酬率为1307%转换价值股份×转换比例35×（16%）10×2535×1790848×25156699（元）I1307%也可同时修改票面利率、交换比例和赎回保护期年限，使内含报酬率达到双方可以接受的预想水平。【例·多选题】以下关于可转换债券的说法中，不正确的有（）。A债券价值和转换价值中较低者，构成了底线价值B可转换债券的市场价值不会低于底线价值C在可转换债券的赎回保护期内，持有人可以赎回债券D转换价格债券面值÷转换比例正确答案AC答案解析因为市场套利的存在，可转换债券的最低价值，应当是债券价值和转换价值两者

12、中较高者，这也形成了底线价值；所以选项A的说法不正确。可转换债券设置有赎回保护期，在此之前发行者不可以赎回；所以选项C不正确。【例·计算题】甲公司拟投资A公司新发行的可转换债券，该债券每张售价为1000元，期限20年，票面利率为10%，转换比率为20，不可赎回期为10年， 10年后的赎回价格为1020元，以后每年递减5元，市场上等风险普通债券的市场利率为12%。A公司目前的股价为35元/股，预计以后每年的增长率为6%。要求：（1）分别计算该债券第3年和第8年年末的底线价值；（2）甲公司准备在可转换债券投资后15年进行转股或赎回，请计算不同方案下的报酬率，并为甲公司作出投资决策。正确答

13、案（1）第3年年末纯债券价值1000×10%×（P/A，12%，17）1000×（P/F，12%，17）85756（元）转换价值35×（16%）3×2083371（元）第3年年末的该债券的底线价值为85756（元）第8年年末纯债券价值1000×10%×（P/A，12%，12）1000×（P/F，12%，12）87614（元）转换价值35×（16%）8×20111569（元）第8年年末的该债券的底线价值为111569（元）（2）如果甲公司准备在第15年年末转股，有：1000×10%

14、15;（P/A，k，15）35×（16%）15×20×（P/F，k，15）1000根据内插法，得出报酬率为k1186%如果甲公司准备在第15年年末赎回该债券，有：1000×10%×（P/A，k，15）（10205×5）（P/F，k，15）1000根据内插法，得出报酬率为k999%所以甲公司最有利的方案应该是在第15年末进行转股，以此获得最高的报酬率。三、可转换债券筹资的优点和缺点【可转换债券和认股权证的区别】（1）认股权证在认购股份时给公司带来新的权益资本，而可转换债券在转换时只是报表项目之间的变化，没有增加新的资本。（2）灵活性不同

15、。可转换债券的类型繁多，千姿百态，它允许发行者规定可赎回条款、强制转换条款等，而认股权证的灵活性较少。（3）适用情况不同。发行附带认股权证债券的公司，比发行可转债的公司规模小、风险更高，往往是新的公司启动新的产品。对这类公司，潜在的投资者缺乏信息，很难判断风险的大小，也就很难设定合适的利率。为了吸引投资者，他们有两种选择，一个是设定很高的利率，承担高成本；另一个选择是采用期权与债务捆绑，向投资者提供潜在的升值可能性。适度抵消遭受损失的风险。附带认股权证的债券发行者，主要目的是发行债券而不是股票，是为了发债而附带期权，只是因为当前利率要求高，希望通过捆绑期权吸引投资者以降低利率。可转换债的发行者，主要目的是发行股票而不是债券，只是因为当前股价偏低，希望通