人民币基金兴起的机遇与挑战

1、自 20082008 年起，在本来由外币基金独占鳌头的私募股权投资市场上涌现出了一支 高速发展的生力军，人民币基金。所谓人民币基金，其本质特点是资金来源为人 民币，也就是说，人民币基金不在乎是谁管理，也不管这个投资到人民币基金的 钱来自于中资还是外资，只要是用人民币进行投资就可以看作人民币基金。随着人民币基金如雨后春笋般不断涌现， 无论是从发展趋势上还是从投资规模上， 这 支股权投资市场的新生力量大有后发制人的态势，引起了业界的强烈关注。近年来中国创投和私募股权市场上的人民币募资和投资表现都非常活跃。 创投方面，20082008 年新成立 8888 支人民币基金，共募集 23.4123.41

2、亿美元，分别比上年 增加了 5 59 9支基金和 12.4912.49 亿美元，且均有超过一倍的增长；20082008 年度共发生 269269 笔人民币创投投资案例，披露的投资金额达 13.9413.94 亿美元。私募股权方面，20082008 年新设 2020 支人民币基金，合计募资 213.28213.28 亿美元；共发生 3030 笔人民币私募股权 投资，合计投资 34.334.39 9亿美元。 相比往年， 私募股权机构的人民币募资、 投资比 例均有大幅提升。 而到了 2002009 9年，人民币基金投资表现更是非常突出，投资活 跃度首次超越外币基金，俨然成为市场主导力量。从投资案例数

3、量来看，以 20092009 年二季度为例，以人民币投资的案例共有6262 笔， 占投资案例总数的 55.4%55.4%。 从 投资金额来看， 在剔除厚朴财团投资建行一案（以厚朴为首的投资财团入股建设 银行一案共涉及交易金额为 73.2173.21 亿美元，数额较大。）之后，以人民币投资的案 例金额为 7.497.49 亿美元，占调整后投资总额的 59.6%59.6%,亦占据市场主导地位。由此 看出，在一向给人外币基金占据主导地位的股权投资领域， 人民币基金的力量亦不可小视。所谓 时势造英雄”人民币基金的异军突起，是与我国的股权投资市场日 益完善分不开的。笔者认为人民币基金的发展存在着如下机遇

4、：一、股权投资法律政策的完善经过多年来的不断探索，我国已经初步形成了人民币基金的法律构架，本 土和外资投资机构在设立和募集人民币基金的过程中基本上已有法可依。近年 来，外商投资创业投资企业管理规定、创业投资企业管理暂行办法、新 版公司法、证券法、合伙企业法陆续出台生效。随着法律制度日渐 完善，人民币基金在我国的设立与投资在已经基本没有法律障碍。对外国投资者来说，目前并没有令其太 为难”的法律、行政或外汇规定， 限制境外创投基金成立人民币基金、投资于境内项目以及所投项目在内地上市。 而内地资本市场无论从利益还是从政策来看，都成为可以选择的退出途径。对比与外币基金，人民币投资在某些情况下可简化审批

5、流程，有助于避免官僚障碍， 加速投资流程，使得国外投资人获得原来只有国内基金才能享有的迅速行动的优 势。另一方面，人民币基金将使得投资人可以更快地把海外投资转化成人民币。 这也使人民币基金成为众多外国创投的自然选择。二、人民币基金融资渠道的拓宽人民币基金的快速发展，与募集对象后备资源充足是分不开的。随着股权投资在我国的发展，越来越多的单位和个人渴望分享股权基金投资带来的收益， 同时愿意为它承担风险。在这个有投资意愿的群体中除了富有的个人、民营企业、 社会组织，也不乏国有资产的身影，国有企业、政府引导基金等都有意参与。20082008 年多类金融资本获准涉足股权投资领域，使创投和私募股权基金的资

6、 金来源大为拓宽。20082008 年 3 3 月，证监会决定适度扩大券商直投试点范围，华泰、 国信等八家符合条件的证券公司相继获准开展直投业务。20082008 年 4 4 月，全国社保基金获准自主投资经发改委批准的产业基金和在发改委备案的市场化股权投 资基金。20082008 年 6 6 月，银监会就信托公司私人股权投资信托业务操作指引 征求意见，准备对已经展开的信托类私人股权投资业务进行规范和指引；20082008年 1010 月，关于创业投资引导基金规范设立与运作指导意见出台，对地方设 立创投引导基金做出明确规范；20082008 年 1111 月，保险机构获得国务院批准投资未 上市企

7、业股权，将稳妥开展保险资金投资金融企业和其他优质企业股权试点； 20082008 年 1212 月，中国银监会发布商业银行并购贷款风险管理指引，允许符合 条件的商业银行开办并购贷款业务，使商业银行资金进入股权投资领域成为可 能。人民币基金的另一个重要的资金来源是创投引导基金，自国际金融危机爆 发以来，各地政府成立创投引导基金的热情高涨， 创投引导基金成为人民币基金 快速发展的一支重要推动力量。据不完全统计，目前全国有超过3030 个市级以上地区都设立了创投引导基金，总规模超过 100100 亿元。政府创投引导基金在现在国 际金融危机爆发，股权投资市场募资困难的情况下， 优势开始变得明显。创投机

8、 构在引进资金的同时还可以得到优质的项目以及相关配套的政策支持。在形势不明朗的情况下，这些资源对创投机构显得更加重要，能够相对降低投资的风险， 因此创投引导基金对创投机构而言具有绝佳的吸引力。三、人民币基金投资退出渠道的吸引力过去活跃在国内的风投机构，面临的是 两头在外”的发展环境，即海外募 资，通过投资中国公司的海外控股公司， 并实现海外上市退出，但是随着限制政 策的出台及上市成本不断提高，海外上市难度越来越大，而通过国内资本市场退 出逐渐开始被国内外投资机构看好，境内退出吸引力明显。经历了本轮金融危机的洗礼之后，中国 A A 股市场已经成为了全球极具吸引 力的市场之一，不论是本土还是外资投

9、资机构都纷纷表示看好中国A A 股市场，特别是创业板的发展前景。随着创业板在深圳交易所的创立，人民币基金投资的 退出渠道更加完善，这无疑加速了中资或者外资投资者设立人民币基金的热情。从被投企业的视角来看，与多年前大部分民营企业选择去海外上市相比， 经过多年发展，我国各方面的法律都比较完善了，民营企业家对海外上市已没有 特别大的偏好。相比之下，中国资本市场低上市成本、较高市盈率、低风险以及 文化和法律本土化等各方面优势，使得越来越多的民营企业将境内上市作为其公 司战略发展的重要选择之一。在中国多层次资本市场体系建设的诸多要素中，其他类型的资本市场也在 有条不紊的推进之中，如场外交易市场（OTCO

10、TC）、被称为新三板”的代办股权转让 系统、以及全国各地产权交易所支持 VC/PEVC/PE 投资活动的举措等。相信随着我国 多层次资本市场的日趋成熟，退出渠道的日臻完善，将会刺激越来越多的国内资 金融入中国 VC/PVC/PE E市场，引发新一轮人民币基金的投资热潮，然而，在人民币 基金发展得风声水起的同时，不能否认人民币基金发还存在着自身的问题，人民币基金在未来的前景不光面临着机遇，也面临着挑战。四、应进一步拓宽人民币基金的融资渠道从资金种类划分，人民币基金分为两种：纯人民币基金和外资基金。这两 种基金都存在募集资金结构有待改善的问题。纯人民币基金，即投资人全部来自境内机构或个人，这种募资

11、结构在当前 境内对于外汇资本管制较严的情况下，是较为可行也是较为普遍的募资结构。人 民币资金的来源主要是社保基金、国家开发银行、地方政府成立的产业引导基金 及部分企业。但商业银行、保险公司等金融机构以及地方社保基金尚未获批投资 市场化的人民币基金，因此合格的成熟 LPLP 还十分有限。合资基金，即基金中不仅仅包括人民币资金，还包括部分外币资金，这种 募资结构主要是由部分外资创投机构参与所致。 外币资金主要来源于境外的基金 或外资创投所管理的离岸基金。由于外汇投入资金需按项目进行审批，投资境内 上市公司审批获准难度较大，以及行业准入方面的限制等，外汇资金进入境内人 民币基金非常有限。有消息称，上

12、海市政府已向国家外汇管理局提出申请，建议取消对在浦东新区注册成立的境外基金的资金使用限制，为境外私募股权投资公 司筹集人民币资金和在华投资提供便利。 如果该项申请能够获批，无疑会极大地 刺激境外资金涌入境内的人民币基金市场，募资来源必将有所改善。五、中国缺乏成熟，适合的 LPLP人民币基金的健康发展，需要市场上优秀的管理人团队（GPGP）及成熟的投资人团队（LPLP）相互配合与信任。目前，境内的 GPGP 有些是靠资本雄厚和背景深厚这些粗放的特征和优势来 经营人民币基金，有的 GPGP 是从券商或投资银行转型而来，大多没有直投的经验， 缺乏成功的案例或可跟踪的记录来证明其能力，无法获得LPLP 的充分信任，相关专业人才储备匮乏。国外的基金中，LPLP 主要由养老基金、大学基金、专门投资基金等组成。而 现在境内的 LPLP 来源多为民营企业和个人，而境内的 LPLP 还不习惯把钱交给专业 人士管理，对投资决策和管理多有插手或参与的欲望，这很可能影响GPGP 管理的专业性。有的 LPLP 来源于国有企业，国有资本保值增值的考量显得尤为重要，给 GPGP 的投资决策造成压力，势必也会影响其投资的独立性。同时，由于中国宏观 经济呈现的高速发展，使得境内 LPLP 对于投资周期