国有大中型企业债券融资策略分析

1、国有大中型企业债券国有大中型企业债券融资策略分析融资策略分析本报告仅供收件人参考未经齐鲁证券允许，不得以任何方式分发、复印及传送他人，齐鲁证券保留全部权利谨呈：山东省国有资产监督管理委员会谨呈：山东省国有资产监督管理委员会严格保密严格保密整理课件整理课件2前前 言言致：山东省国有资产监督管理委员会致：山东省国有资产监督管理委员会我们非常荣幸能够为贵委所辖企业提供资本市场融资或再融资的分析报告。 作为贵委实质控制的专业投资银行，我们不仅希望以我们的良好业绩为实质控制人贡献投资价值，也希望以我们专业化的高水准金融服务为贵委所辖企业提供业务价值，实现投行业务发展、满足资本市场需求的多赢局面。受到宏观

2、经济的影响，国内股票市场在过去的12个月里面持续单边下跌，对上市公司的股权融资造成了严重的市场化障碍，但同时也是债券市场蓬勃发展的大好时机。2008年国内资本市场首次出现了债权融资超过股权融资的正常现象。在国际金融危机爆发影响到中国实体经济的发展时，中国债市成为全球资金较好的避风港。考虑到目前国家扩大内需、提振经济的市场形势和投资者的心态，我们认为发行企我们认为发行企业债券、公司债券等债券品种是企业（公司）现阶段较好的过渡性再融资工具，业债券、公司债券等债券品种是企业（公司）现阶段较好的过渡性再融资工具，能够通过较为灵活的品种选择和结构设计满足企业（公司）现阶段的融资需求，并与未来的持续融资活

3、动进行完美衔接。齐鲁证券作为具有山东地区本土经验和全国专业视野的投资银行，成立后的较短时间内已经在上市再融资方面取得了多例成功运作的经验，并且建立起了与监管部门和机构投资者的良好合作关系，有能力为贵委所辖企业提供优质全面的金融服务。 齐鲁证券有限公司齐鲁证券有限公司 二八年十二月二八年十二月 整理课件整理课件3第一部分第一部分宏观经济环境及国内债券市场现状宏观经济环境及国内债券市场现状 P04第二部分第二部分债券融资的主要品种介绍债券融资的主要品种介绍 P17第三部分第三部分各种债券融资比较分析各种债券融资比较分析 P74第四部分第四部分量体裁衣量体裁衣正确选择适宜的债券品种正确选择适宜的债券

4、品种 P84第五部分第五部分债券融资的资金投向选择债券融资的资金投向选择 P103第六部分第六部分债券发行流程和工作进程安排债券发行流程和工作进程安排 P111第七部分第七部分齐鲁证券及其投行业务齐鲁证券及其投行业务 P133目录目录宏观经济环境及国内债券市场现状宏观经济环境及国内债券市场现状第一部分第一部分整理课件整理课件5 5 5我们对未来我们对未来1212个月经济形势的理解概述个月经济形势的理解概述经济增长进一步放缓，未来可能进一步走弱经济增长进一步放缓，未来可能进一步走弱 第三季GDP同比增长放缓至9.0%，部分受到奥运相关限产、限行以及服务业活动减少的影响。10月出口仅小幅放缓，但包

5、括欧洲及新兴市场在内的外部环境持续恶化，说明未来数月出口增速将出现更大幅度的回落。10月份,中国制造业采购经理指数（PMI）为 44.6%，比上月回落 个百分点，创编制以来的历史最低，昭示我国经济进一步走弱。整体通胀继续放缓整体通胀继续放缓 10月份PPI(工业品出厂价格)增速仅为6.6%，连续第二个月回落。与9月份9.1%的数据相比，大幅下降了个百分点；农产品价格持续下跌，10月整体通胀率降至4.0%,总水平比9月份下降0.3%，通胀压力继续缓解。宏观政策更加明朗宏观政策更加明朗 政府宣布实行“积极的财政政策和适度宽松的货币政策”，从此前的“从紧的货币政策与稳健的财政政策”显著转向；宏观调控

6、正明显放松，对于近期通胀的担忧已基本消散。4万亿人民币的经济刺激方案的出台和央行大幅降息将能有效提振经济体信心，我们预计经济增长将于2009年上半年触底，2009年下半年经济增长形势才可能整体好转。整理课件整理课件6 6 6实体经济活动主要指标走势实体经济活动主要指标走势GDP不同领域的需求增长不同领域的需求增长实体经济活动持续走低实体经济活动持续走低建设和生产活动骤减建设和生产活动骤减总支出在波动之后出现弹升总支出在波动之后出现弹升进口放缓的原因造成净出口增长；内需在零售销售和固定资产投资加快的提振下有所上升，但用电量、交通运输、建筑业等显著下挫，内需状况的真实性还有待观察；实体经济未来12

7、个月内维持疲弱，出口增长大幅下滑，刺激政策不能改变未来数月的幅度更大的经济活动放缓；总支出在经历显著下滑之后近来有所反弹；实体经济活动显示进一步放缓。资料来源：CEIC，齐鲁证券研究所整理课件整理课件7 7 7资料来源：CEIC，齐鲁证券研究所通胀隐身，通缩无忧通胀隐身，通缩无忧出口物价指数上升显示结构调整出口物价指数上升显示结构调整得益于食品价格增速放缓，CPI继续回落；同时，PPI增速连续2月回落；核心通胀增长缓慢，大宗商品价格的急速下挫减弱了上游产品的价格压力；未来整体通胀将进一步降低，但粮食价格和其他公用事业价格的调整将部分抵消物价下行压力，不必过度担忧通货紧缩。上游物价指数见顶上游物

8、价指数见顶食品价格及核心通胀均回落食品价格及核心通胀均回落整理课件整理课件8 8 8资料来源：CEIC，齐鲁证券研究所货币政策十年首度货币政策十年首度“宽松宽松”信贷增长加速但货币供应增长减缓信贷增长加速但货币供应增长减缓11月政府10年来首提货币政策“适度宽松”，显示货币政策的放松已经成为未来一段时间的趋势；准备金率下调和央票发行减少，致使基础货币增速加快。月度新增贷款稳步回升月度新增贷款稳步回升环比增长趋势已经出现环比增长趋势已经出现基础货币的增加速度加快基础货币的增加速度加快整理课件整理课件9 9 9资料来源：CEIC，齐鲁证券研究所利率下行，股市震荡利率下行，股市震荡货币市场利率货币市

9、场利率股票市场的转向反映了近两年来股市泡沫的终结。由于投资者对于即将到来的大规模大小非解禁以及经济增长的担忧，投机意愿明显降低；由于经济前景不明，股票市场近期将继续波动，方向不明。随着通胀下降和流动性的提高，长期债券收益率近几个月有所减少；短期利率振幅减小；短期利率将跟随股票市场的步伐趋于稳定，而长期利率在未来四个季度中将进一步下降。上证综指：底部来临？上证综指：底部来临？整理课件整理课件1010102008年年A股融资市场概况股融资市场概况2008年1-11月我国A 股市场股权融资合计亿元，仅为2007年全年融资额的36.80%。其中，首发市场难以承续2007年的辉煌，累计融资仅有1040亿

10、元，同比大减65.14%，但各类融资方式互相“补台”，管理层调控的痕迹较为明显；相对而言，股权再融资市场表现相对平稳，达1826亿元，较2007年同期1809亿元持平。定向增发这个一度成为众多机构投资者竞相争取的投资渠道，自2008年始越走越艰辛；公开增发包销率有所提高，承销商更加慎重；配股则险中求胜；含有股权融资性质的可转债和分离交易可转债在2008年得到了进一步的发展。但受制于整个证券市场环境，转债也难独善其身，第三季度仅有2家公司采用这一方式进行再融资，且1家转债的申购收益告负；2008年由美国次贷风暴为导火索而引发的金融海啸，已不同程度地波及全球经济，对于本已受累于信贷紧缩、大小非解禁

11、等不利因素、陷于调整氛围之中的A 股市场则是雪上加霜。未来12个月的融资节奏将更加扑朔迷离。整理课件整理课件111111过会家数增长，发行难度加大过会家数增长，发行难度加大2008年年IPO发行发行与过会与过会家数家数数据比较数据比较截至2008年11月底，共有116家上会，过会公司达96家。但是，由于正式发行进而挂牌交易还需获得证监会的核准批文，因此，发行与过会速率的不匹配，导致已过会待发新股的不断积压，截至11月底，IPO 市场过会尚未发行的新股达33家，过会待发的再融资公司则多达67家。资料来源：齐鲁证券研究所、投资银行资本市场部整理课件整理课件12122007年以来，为了贯彻落实党中央

12、、国务院所提出的“扩大企业债券发行规模，大力发展企业债券”的要求，各相关部门积极出台有效措施，进一步培育企业债市场。全年共发行企业债91只，发行量1755亿元，较2006年的66只、1244亿元，增长了近50%。 据Wind资讯统计表明，2008年以来，我国企业通过发行债券方式再融资规模接近3500亿元，远超过新股发行、增发、配股等股权融资方式的融资规模。其中，5家上市公司发行了亿元可转债，11家上市公司发行了亿元分离交易可转换债，15家上市公司发行公司债券融资288亿，77家企业发行了亿元企业债。相比定向增发等二级市场的直接融资行为，债券融资已成为上市公司获得资金血液的首选。面对当前证券市场

13、大规模股票融资难以操作的现实，证监会主席尚福林12月2日在第七届中国证券投资基金国际论坛年度峰会上表示：证监会将进一步完善政策外部环境，大力发展公司债、可转债等固定收益类产品。分离交易可转债正在以其独特优势成为越来越多大型优质上市公司青睐的融资方式。12债券市场迎来政策春天，发行规模极具增长债券市场迎来政策春天，发行规模极具增长 整理课件整理课件13132008债权融资规模超过股权融资债权融资规模超过股权融资股权融资股权融资债权融资债权融资2004625.313222005324.5165420062738.93124420077791.561821.3520082866.993434.85数

14、据来源：数据来源：WINDWIND咨询，咨询，20082008年数据截至年数据截至1111月月3030日日01 0 0 02 0 0 03 0 0 04 0 0 05 0 0 06 0 0 07 0 0 08 0 0 09 0 0 02 0 0 42 0 0 52 0 0 62 0 0 72 0 0 8股 权 融 资债 权 融 资 ( 不 含 短 券 )单位：亿元单位：亿元亿元亿元整理课件整理课件1414截至2008年11月底，企业债务融资工具共发行亿元，比去年同期增加了亿元，增幅达到95.99%，各类券种发行量与去年同期都有不同程度的增加。公司债和可分离债的增幅分别达到453.85%和440

15、.90%。14企业发债融资需求强劲企业发债融资需求强劲资料来源：中债信息网、WIND资讯平台类别类别0808年年1111月底月底0707年年1111月底月底同比同比发行量发行量占比（占比（% %）发行量发行量占比（占比（% %） 增幅（增幅（% %）企业债2436.8070.941524.1086.9659.88公司债288.008.3852.002.97453.85可转债77.202.2559.483.3929.79可分离债632.8518.42117.006.68440.90合 计3434.8599.991752.58100.0095.992007年和年和2008年债务融资额同期比较年债务

16、融资额同期比较整理课件整理课件151515可转债融资发展迅猛可转债融资发展迅猛 含有股权融资性质的可转债和可分离交易债在2008年得到了进一步的发展，2008年11月份累计融资710亿元，已较07年全年增加了140.47%。 2008年目前共有11家公司发行了可分离债，募集资金亿元，比07年全年家数增长了120%，融资规模增长了391%。分离交易可转债融资额较大，通常不小于10亿元，已经发行的上市公司中比较集中于钢铁、汽车、港口、高速等现金流稳定的企业。2007年及年及2008年年Q3转债月度融资规模比较转债月度融资规模比较资料来源：齐鲁证券研究所、投资银行资本市场部整理课件整理课件16162

17、009年债券市场展望年债券市场展望数据来源：齐鲁证券研究所 大力推进债券市场发展，改善融资结构，已成为管理层对融资审核态度的重要转变。 宏观经济下行，信贷政策的进一步放松和存贷款利率的下调是明年债券市场走好的催化剂，09年债券需求大于供给，资金足够支撑债市。银行系统可用作投债的资金规模将有大幅增长。 据我们测算2009年全年各类机构的新增债券需求量在25100亿左右，需求超过供给 6400亿元，债市资金宽裕。新增债券供给总计新增债券供给总计1870018700新增债券需求总计新增债券需求总计2510025100国债5000银行18000金融债7800保险2600企业类债券4900基金1000其

18、他债券1000其他机构35000909年债券供给与需求分析年债券供给与需求分析整理课件整理课件债券融资的主要品种介绍债券融资的主要品种介绍第二部分第二部分整理课件整理课件18 债券债券 企业债企业债 公司债公司债 可交换债可交换债 可分离债可分离债 可转债可转债 债券融资的主要品种债券融资的主要品种按照发行主体不同，企业类债券可分为三类：按照发行主体不同，企业类债券可分为三类：企业债，包括依照公司法设立的公司发行的公司债券和其他企业发行的企业债券。本文特指中央政府部门所属机构、国有独资企业或国有控股企业发行的债券。公司债、可转债、分离交易可转债的发行主体是上市公司，由股份有限公司或有限责任公司

19、发行。可交换公司债券的发行主体是上市公司的大股东。广义的债券包括：国债、金融债和企业类债券三大类，本文我们仅讨论狭义的企业类债券。广义的债券包括：国债、金融债和企业类债券三大类，本文我们仅讨论狭义的企业类债券。整理课件整理课件19企业债企业债定义企业依照法定程序公开发行并约定在一定期限内还本付息的有价证券，包括依照公司法设立的公司发行的公司债券和其他企业发行的企业债券。本文特指中央政府部门所属机构、国有独资企业或国有控股企业发行的债券。分类企业债券企业债券按票面形式分无记名实物券：票面样式为传统纸币式，票面不记名，不可挂失；实名制记账式：票面样式为记账凭证式，票面记名并可挂失；按付息方式分零息

20、债券：债券到期时一次性还本付息；附息债券：每年定期支付利息，如一年支付一次或半年支付一次；按发行期限分短期债券：债券的发行期限为13年；中期债券：债券的发行期限为37年；长期债券：债券的发行期限为7年以上；按利率形式分固定利率债券:债券存续期内利率不变；浮动利率债券:债券存续期内利率随基准利率变化；混合创新品种：将固定利率和浮动利率方案进行混合，或加入其他选择权。整理课件整理课件20企业债（续）企业债（续）发行条件 股份有限公司的净资产不低于人民币3000万元，有限责任公司和其他类型企业的净资产不低于人民币6000万元，累计债券余额不超过企业净资产（目前不包括少数股东权益）的40%； 最近三年

21、平均可分配利润（或净利润）足以支付债券一年的利息； 筹集资金投向符合国家产业政策和行业发展方向，所需相关手续齐全。用于固定资产投资项目的，应符合固定资产投资项目资本金制度的要求，原则上累计发行额不得超过该项目总投资的60%。用于收购产权（股权）的，比照该比例执行。用于调整债务结构的，不受该比例限制，但企业应提供银行同意以债还贷的证明；用于补充营运资金的，不超过发债总额的20%； 债券利率由企业根据市场情况确定，但不得超过国务院限定水平； 已发行企业债券或者其他债务未处于违约或者延迟支付本息的状态； 最近三年没有重大违法违规行为。 整理课件整理课件21显著的宣传效用 企业债券是公开发行的债务工具

22、； 企业债券在发行期间的推介、公告以及与投资者的其它各种交流可以有效提升企业形象； 企业债券的成功发行显示了发行人的整体实力； 企业债券的上市交易可进一步为发行人树立资本市场形象。成本低 企业债券是一种直接融资工具，省略了银行贷款的中间环节； 企业债券的发行利率比相同期限银行贷款利率低1.5个百分点左右,节省财务费用效果明显； 作为债务融资，发行人可以避免股权稀释。期限长 企业债券属于中长期融资工具； 企业债券的融资期限往往根据拟投资项目的回收期设定； 近年来企业债券以3-10年的中长期债券为主。融资规模大 企业债券的融资规模可以达到发行人净资产的40%，项目总投资的60%； 企业债券的发行人

23、实力普遍较强，2000-2005年发行的企业债券规模多在10亿元以上，其中最大的达到200亿元。2008年以来发行的企业债规模多在10亿以上。企业债（续）企业债（续）特点 企业债券主要在全国银行间债券市场面向机构投资者发行，发行对象包括：商业银行、信托投资公司、企业集团财务公司、金融租赁公司、农村及城市信用社、证券公司、基金管理公司及其管理的各类基金、保险公司、外资金融机构等。整理课件整理课件22发展状况企业债（续）企业债（续） 2000年2007年，我国累计批准发行的企业债券规模已经达到4600多亿元； 投资者队伍不断扩大，形成以商业银行、基金公司、财务公司等机构投资者为主体的庞大投资群体；

24、 我国企业债券发行规模和市场交易稳步发展。历年企业债券发行量(单位：亿元)以上数据统计截至2008年11月30日整理课件整理课件23发展状况（续）2008年前债券品种结构年前债券品种结构企业债（续）企业债（续）2008年以来债券的品种结构年以来债券的品种结构2008年已发行债券的担保方式年已发行债券的担保方式整理课件整理课件24企业债发行提速企业债发行提速国家鼓励直接融资，大力发展债券市场；发行制度改革：08年发改委下发了新的企业债发行规定，将原来的“额度申报发行申报”合并为一次申报，大大减少了审批流程；企业债发行募集资金用途进一步放宽，将以前的仅项目用途放宽到收购、补充流动资金等。 银监会停

25、止商业银行为企业债提供担保，鼓励发行无担保债券 我国主要投资者对无担保债券的风险评估能力不足，内部控制不健全，保险公司不能投资无担保债券，导致无担保债券发行将比较困难且需求不足； 部分企业将寻求发行3-7年期的中期债券以满足投资者需求。 国家明确指出要大力发展和重点支持的融资方向，国家明确指出要大力发展和重点支持的融资方向， 目前国内优质企业进行长期融资的主要渠道目前国内优质企业进行长期融资的主要渠道之一。之一。中期企业债券中期企业债券供给增加供给增加发展现状（续）企业债（续）企业债（续）整理课件整理课件25投资者群体投资者群体发生变化发生变化 新政的实施，直接导致大多数债券被排除在保险公司购

26、买名单之外，取而代之的是，商业银行将成为市场的主力。事实上，从今年以来，商业银行在债券配置上的增幅速度已经和保险机构持平。 在取消担保之前，债券完全由商业银行提供担保，债券本身风险完全转嫁到商业银行身上。随着担保的取消，发行人本身的信用级别对投资者决策产生重要影响，并直接体现在债券发行利率上。中央企业（如中石化）与地方企业在同期发行利率上产生很大差距。信用利差凸现信用利差凸现 企业债（续）企业债（续）发展现状（续） 近年来，根据党中央、国务院关于加快发展企业债券市场、提高直接融资比重的有关精神，企业债券发展规模不断扩大，发行核准程序有所简化，市场化发行机制和发行人自我约束机制有所完善，创新债券

27、品种，企业债券市场发展和改革取得了新的进展。整理课件整理课件26发行情况代码代码名称名称发行日期发行日期发行期限发行期限利率利率发行总额发行总额( (亿元亿元) )担保情况担保情况净资产净资产088034.IB08中船重工债2008090375.635央企289.71 088030.IB08网通债2008090355.2950央企904.56 088035.IB08京投债2008090555.220无357.37 088031.IB08天保投资债200809057728股东149.85 088036.IB08国投债2008090815-30央企306.09 088032.IB08沪建债0120

28、080908105.430地方独资企业776.55 088033.IB08沪建债0220080908155.530地方独资企业776.55 088037.IB08闽高速债2008091235.630地方独资企业212.98 088038.IB08中冶美利债2008091776.36股东17.09 088039.IB08兵器装备债200809227-40无209.78 088040.IB08铁道0120080923104.59150铁路建设基金8935.84 企业债（续）企业债（续）2008年年9月月-10月企业债发行情况月企业债发行情况整理课件整理课件27代码代码名称名称发行日期发行日期发行期

29、限发行期限利率利率发行总额发行总额( (亿元亿元) )担保情况担保情况净资产净资产088041.IB08铁道0220080923154.5950铁路建设基金8935.84 122996.SH08常城建2008092476.325常州市城市建设风险准备金83.34 088042.IB08常城建债2008092476.325常州市城市建设风险准备金83.34 111043.SZ08湘有色2008100610-20股东51.57 088043.IB08湘有色债2008100610-20股东51.57 088044.IB08无锡公用债2008100736.1622无74.83 088044.IB08无

30、锡公用债2008100736.1622无74.83 088045.IB08联想债2008100875.8720无82.74 122997.SH08苏高新2008100956.1410股东31.63 088046.IB08苏高新债2008100956.1410股东31.63 088047.IB08二重债200810147-8股东22.93 088048.IB08铁道0320081016103.85150铁路建设基金8935.84 088049.IB08铁道0420081016154.0350铁路建设基金8935.84 企业债（续）企业债（续）整理课件整理课件28发行情况代码代码名称名称发行日期发

31、行日期发行期限发行期限利率利率发行总额发行总额( (亿元亿元) )担保情况担保情况净资产净资产088052.IB08首钢债0120081022104.1640央企566.37 088053.IB08首钢债0220081022154.3650央企566.37 088051.IB08云投债2008102255.415地方独资企业117.54 088050.IB08渝城投债2008102255.330无170.45 088056.IB08吉高速债2008102455.6510股东104.58 111044.SZ08吉高速债2008102455.6510股东104.58 088054.IB08南网债0

32、12008102454.2570无1269.84 088055.IB08南网债022008102474.3610无1269.84 企业债（续）企业债（续）整理课件整理课件29行业导向企业债（续）企业债（续） 根据目前企业债发行情况，企业债券发行人主要分布在公路与铁路、建筑与工程、多领域数控、房地产开发、金属非金属、公路运输等行业。属于国家产业政策扶持或者不限制发展的领域。2008年以来，企业债券发行额度在各行业的分布如下图：整理课件整理课件30公司法公司法 （2005年10月27日修订）证券法证券法 （2005年10月27日修订）企业债券管理条例企业债券管理条例 （国务院 1993年第121号

33、令）关于进一步改进和加强企业债券管理工作的通知关于进一步改进和加强企业债券管理工作的通知（发改财金20041134号）关于推进企业债券市场发展、简化发行核准程序有关事项的通知关于推进企业债券市场发展、简化发行核准程序有关事项的通知 （发改财金20087号）证券登记结算办理办法证券登记结算办理办法证券市场资信评级业务管理暂行办法证券市场资信评级业务管理暂行办法中央企业债券发行管理暂行办法中央企业债券发行管理暂行办法的通知的通知关于有效防范企业债担保风险的意见关于有效防范企业债担保风险的意见相关法律、法规企业债（续）企业债（续）整理课件整理课件31相关法律、法规（续）企业债（续）企业债（续） 关于

34、有效防范企业债担保风险的意见关于有效防范企业债担保风险的意见 银监会于2007年10月18日下发关于有效防范企业债担保风险的意见的通知，要求商业银行、政策性银行“即日起一律停止对以项目债为主的企业债券的担保，已经办理担保的，要采取逐步退出措施，及时追加必要的资产保全措施”。关于推进企业债券市场发展、简化发行核准程序有关事项的通知关于推进企业债券市场发展、简化发行核准程序有关事项的通知 2004 1134 2004 1134号文发改财金号文发改财金 20087 20087号文号文核准程序核准程序更加简化更加简化二次审批：二次审批：企业向发改委提交额度申请，发行额度经发改委初审后报国务院批准，获得

35、额度后，企业需再次向发改委申请发行。一次审批：一次审批：取消额度申请，将额度和发行二次审批合并为一次核准；发改委直接对债券申请进行审核，之后再经过人民银行和中国证监会会签。资金使用资金使用更加灵活更加灵活资金范围局限：资金范围局限：债券募集资金仅限于固定资产项目投资。资金投向多样：资金投向多样：资金投向除项目外，可用于收购重组、调整债务结构或者补充流动资金。强化主承强化主承销机构责任销机构责任未要求主承销商对债券发行进行推荐。要求主承销商对发行本次债券出具推荐意见。融资规模融资规模近一步放宽近一步放宽总额总额30%30%限制：限制：发行额不超过投资项目总投资的30%。总额放宽至总额放宽至60%

36、60%：发行额在投资项目总投资的比例由之前的30%提高至60%。整理课件整理课件32简化债券简化债券核准程序核准程序政策要点 将先核定规模、再审批发行两个环节，简化为直接核准发行一个环节。简化了企业债券核准程序，实行条件核准制； 按照“成熟一家、核准一家”的原则核准企业债券发行； 企业债券应当在核准文件印发之日起二个月内开始发行，超过期限未发行的，应当重新申请。 筹集资金的投向符合国家产业政策和行业发展方向，项目审批或核准、备案手续完备，土地、环评等手续齐全； 用于固定资产投资项目的，应符合固定资产投资项目资本金制度的要求，原则上累计发行额不得超过该项目总投资的60%； 用于收购产权（股权）的

37、，比照固定资产投资项目比例执行，累计发行额不得超过60%； 用于调整债务结构的，不受该比例限制，但企业应提供银行同意以债还贷的证明； 用于补充营运资金的，不超过发债总额的20%。 。企业债（续）企业债（续）明确募集明确募集资金投向资金投向整理课件整理课件33 创新增信方式创新增信方式政策要点 在商业银行停止为企业债券担保的情况下，积极引导发债企业探索多样化增信方式，并完善相关法律关系和安排，有效保障偿债安全，促进各类企业将自身优势转化为有利的市场信用形象，降低融资成本。部分资信状况优异的企业选择发行无担保债券，进一步丰富了市场品种。增信方式创新第三方企业担保专业担保公司担保土地抵押担保股权质押

38、担保应收帐款质押担保案例：案例： 土地等资产抵押担保案例：土地等资产抵押担保案例：2007年湖南泰格林纸集团有限责任公司企业债券（简称“07湘泰格债”）。 海域使用权抵押、股份质押和提前偿还条款相海域使用权抵押、股份质押和提前偿还条款相结合的增信方式案例：结合的增信方式案例：2008年江苏连云发展集团有限公司企业债券”（简称“08连云发展债”）。企业债（续）企业债（续）整理课件整理课件34 债券利率市债券利率市场化场化 完善补偿措施完善补偿措施 企业债券的利率由发行人和承销团协商确定，报有关部门备案； 使用上海银行间同业拆放利率为基准利率。 在完善偿债措施方面，引入了债券持有人会议、债权代理人

39、、抵押资产监管人等制度，要求发行人制定切实可行的偿债计划及保障措施，按计划提取偿债基金，并进行专户管理。偿债制度债券持有人会议债权代理人抵押资产监管人案例：案例： 债券持有人会议、债权代理人、抵押资产监管债券持有人会议、债权代理人、抵押资产监管人等制度案例：人等制度案例：2007年湖南泰格林纸集团有限责任公司企业债券（简称“07湘泰格债”）。企业债（续）企业债（续）整理课件整理课件35 完善信用评级完善信用评级 发改委根据评级市场情况，从2007年起，要求评级机构在评级报告中同时公示债券信用等级和发行人长期主体信用等级。即建立“双评级制度”，克服信用评级信号钝化的状况； 发债企业应聘请具有企业

40、债券评级从业资格的信用评级机构出具信用评级报告，评级机构应在报告中同时公示债券信用等级和发行人长期主体信用等级； 评级机构在开展评级业务过程中，应诚信尽责，严禁承诺评级级别、恶意价格竞争等不正当行为。发行人聘请评级机构后，原则上不得更换，如认为评级结果不公允，可以再聘请另一家评级机构进行评级，但两个评级机构的评级报告全文均应披露； 在现有企业债券评级机构的基础上，经有关部门批准从事上市公司公司债券评级业务的评级机构，可以进行企业债券评级业务，但不包括与现有企业债券评级机构为同一实际控制人的情况。 目前保险公司投资企业债券主要规定： 债券评级在AA以上； 金融机构做担保的，担保人评级AA以上；

41、非金融机构做担保的，净资产不低于200亿。信用增级基本成为债券发行的必要条件之一信用增级基本成为债券发行的必要条件之一企业债（续）企业债（续）整理课件整理课件36公司债公司债定义发行条件 指公司依照法定程序发行、约定在一年以上期限内还本付息的有价证券。试点初期，试点公司限于沪深证券交易所上市的公司及发行境外上市外资股的境内股份有限公司。 公司的生产经营符合法律、行政法规和公司章程的规定，符合国家产业政策； 公司内部控制制度健全，内部控制制度的完整性、合理性、有效性不存在重大缺陷； 经资信评级机构评级，债券信用级别良好； 公司最近一期末经审计的净资产额应符合法律、行政法规和中国证监会的有关规定；

42、 最近三个会计年度实现的年均可分配利润不少于公司债券一年的利息； 本次发行后累计公司债券余额不超过最近一期末净资产额的百分之四十；金融类公司的累计公司债券余额按金融企业的有关规定计算。整理课件整理课件37 存在下列情形之一的，不得发行公司债券：存在下列情形之一的，不得发行公司债券：发行条件（续）公司债（续）公司债（续） （一） 最近三十六月内公司财务会计文件存在虚假记载，或公司存在其他重大违法行为；（二） 本次发行申请文件存在虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏；（三）对已发行的公司债券或者其他债务有违约或者迟延支付本息的事实，仍处于继续状态；（四） 严重损害投资者合法权益和社会公共利益的其他情形

43、。整理课件整理课件38同期储蓄存款利率水平债券发行的期限和其他条件国家关于债券利率的规定发行公司的信用级别发行公司的主体评级企业债券管理办法规定，企业债券的利率不得高于银行相同期限居民储蓄定期存款利率的40%。这是企业债券和公司债券利率的上限。一般来说债券利率应略高于同期储蓄存款利率水平。现行银行同期储蓄存款利率是公司债券利率的下限。公司债（续）公司债（续）债券利率应主要考虑的因素债券利率应主要考虑的因素主体评级越高，发行利率越低；反之越高。主体评级指标包含企业资质指标和财务分析指标。如果发行社会知名度高，信用较好，则可相应于可相应降低利率，反之，则相应提高利率。期限越长，利率越高；如果发行的

44、债券附有抵押、担保等保证条款，利率可适当降低，反之，则应适当提高。注：企业债的利率设定同公司债。整理课件整理课件39公司的主体评级指标公司债（续）公司债（续）整理课件整理课件40公司债（续）公司债（续）由近年来公司债的发行利率来看，发行利率较低的企业大多是资质较好的央企，行业分布于基由近年来公司债的发行利率来看，发行利率较低的企业大多是资质较好的央企，行业分布于基础设施建设、能源等国家明显支持的行业，其主体评级较高，能以较低的发行成本完成融资。础设施建设、能源等国家明显支持的行业，其主体评级较高，能以较低的发行成本完成融资。整理课件整理课件41代码代码名称名称发行日期发行日期发行期限发行期限利

45、率利率发行总额发行总额( (亿元亿元) )122005.SH08钒钛债2008022856.813112001.SZ08粤电债2008031075.520122006.SH08金地债2008031085.512122007.SH08莱钢债20080325106.5520112002.SZ08中联债2008042186.511122008.SH08华能G120080508105.240公司债（续）公司债（续）发行情况2008年以来公司债发行情况年以来公司债发行情况整理课件整理课件42公司债（续）公司债（续）发行情况（续）代码代码名称名称发行日期发行日期发行期限发行期限利率利率发行总额发行总额(

46、(亿元亿元) )122009.SH08新湖债200807028914122012.SH08保利债200807115743122013.SH08北辰债2008071858.217122011.SH08金发债2008072458.210122010.SH08宁沪债2008072835.411112003.SZ08泰达债2008081257.16112004.SZ08中粮债20080825106.0612112005.SZ08万科G12008090555.530112006.SZ08万科G2200809055729整理课件整理课件43公司债（续）公司债（续）行业导向 从行业分布看，公司债的发行主要分

47、布在房地产开发、钢铁、电力、机械、基础化工等领域，属于国家产业政策扶持或者不限制发展的领域。2008年以来，我国公司债发债主体所处行业分布如下图：整理课件整理课件44公司债（续）公司债（续）相关法律、法规公司法公司法（2005年10月27日修订）证券法证券法（2005年10月27日修订）上市公司证券发行管理办法上市公司证券发行管理办法公司债券发行试点办法公司债券发行试点办法上海证券交易所公司债券上市规则上海证券交易所公司债券上市规则 (2007年修订版) 中国证券监督管理委员会发行审核委员会办法中国证券监督管理委员会发行审核委员会办法 公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第公开发行证券的公

48、司信息披露内容与格式准则第2323号号公开发行公司债券公开发行公司债券募集说明书募集说明书（证监发行字2007224号） 整理课件整理课件45可转债可转债定义发行条件 最近三个会计年度加权平均净资产收益率平均不低于百分之六（扣除非经常性损益后的净利润与扣除前的净利润相比，以低者作为加权平均净资产收益率的计算依据）； 最近三年以现金或股票方式累计分配的利润不少于最近三年实现的年均可分配利润的百分之三十； 最近三个会计年度实现的年均可分配利润不少于公司债券一年的利息； 发行规模：本次发行后累计公司债券余额不超过最近一期末净资产额的百分之四十； 期限：可转换公司债券的期限最短为一年，最长为六年； 转

49、股条件：可转换公司债券自发行结束之日起六个月后方可转换为公司股票，转股价格应不低于募集说明书公告日前二十个交易日该公司股票交易均价和前一交易日的均价； 转股价格向下修正条款：修正方案须提交股东大会表决，且由出席会议的股东所持表决权三分之二以上通过；修正后转股价格不低于股东大会召开日前20个交易日股票均价及前一交易日均价。上市公司发行的在一定期限内依照约定的条件可以转换为股票的公司债券。整理课件整理课件46可转债（续）可转债（续）特点可转债债券若干股票看涨期权多头 或者：可转债若干股票若干股票看跌期权多头 可转债券的特点：信用信用 + 利率利率 + 股价股价 可转债是结合普通公司债与选择权的金融

50、商品转换前：债券性质兼股票性质转换后：股票性质公司债公司债可转换可转换 可转债可转债整理课件整理课件47公司前景强制性强制性转股转股低息低低息低溢价溢价高息高高息高溢价溢价零息零息债券债券股票股票债券债券股权式股权式债权式债权式可转换公司债券兼具债券、股票和期权的部分特征，这决定了它对投融资双方而言都不失为一个有利的选择，因而成为发达资本市场上一个广受欢迎的证券品种，上市公司和投资者可以各取所需、各有所得。可转换公司债券的特点可转换公司债券的特点可转换公司债券实质上是一种被赋予了股票转换权的公司债券，可以在特定时间、按特定条件转换为普通股股票。可转换公司债券兼具债券、股票和期权的部分特征，从某

51、种意义上说，首先它是一种公司债券，具有确定的期限和利率；其次在持有人将其成功转换为股票以后，就可以以股票的形式存在，原来的债券持有人成为公司股东；再有它具有期权性质，包含了选择权。由于可转换公司债券所承载的内容较多，通过对各要素的充分设计，可以使其发行和投资都具有较大的灵活性和操作弹性，并且在其发行以后的承续期间，可以随发行人股本结构等方面的变化而进行相应调整。可转债（续）可转债（续）特点（续）整理课件整理课件48特点（续）有利方面有利方面不利方面不利方面避免一次性摊薄公司业绩，市场易接受，发行风险小；与增发相比，转债发行时对大盘走势依赖性较小，弱市或剧烈震荡时也可寻找发行时机；发行利率比纯债

52、权融资产品低，具有低风险的特征，易于得到稳健投资者的接受；股本摊薄速度可与新建项目业绩释放匹配。筹资额受净资产40%的上限限制，一定程度上影响融资效率；若转股价格过高，公司面临偿债压力；若转股价格过低，有可能使转股规模过大，影响公司的控股比例；一般附有回售条款。触发后，公司将有一定的资金压力，若此时利率走高，公司再融资的融资成本加大；发行后续程序较复杂，须时刻关注是否达到赎回、回售等的触发条件。可转债（续）可转债（续）整理课件整理课件49期限。当股价与转股价水平相当的时候，可转换公司债券价值主要受期权价值的作用，随着期限的延长而增加，而当期限延长到一定的程度时，可转换公司债券价值受债券价值的作

53、用，价值将回落。发行规模。发行规模越大，发行公司融资额越大，股票和可转换债券就越有升值空间；而发行规模越小，可转换公司债券转股所增加的股本对未来业绩稀释就越小，可转换公司债券的价值就越高。两者之间有个最有规模的选择。利率水平。票面利率：与可转换公司债券价值成正向关系；市场利率：与可转换公司债券的价值成反向关系；无风险利率：与可转换公司债券价值成正向关系。 标的股票。与标的股票价格正相关；与标的股票价格波动率正相关；与股票红利负相关。赎回条款与回售条款。赎回条款限制了可转换债券的最高价值 ；回售条款可增加可转换公司债券的价值 。可转债（续）可转债（续）影响可转债价值的因素整理课件整理课件50可转

54、债发行方案的设计既要注重提高其自身的吸引力，方便其发行，如在回售条款说明债权人的最低收益；又要考虑到未来市场走向对公司股价影响，从而扩大公司资本结构优化的空间，在动态中利用一切机会改善公司的资本结构，如根据对公司未来股利的预测，在赎回条款中确定一个有可能低于债务融资成本的临界，降低公司的加权资本成本，从而提高公司的价值；发行可转债时要充分考虑和估计公司自身的成长性和未来几年的现金流量状况。如果公司的成长性较高且新项目未来现金流量充足，就可以暂时使用间接融资或发行一般公司债券来筹资，待公司股票价格上升到一定高度再采用发行新股的方式继续融资；而若公司的成长性较高但未来几年项目建设期内现金流量有一定

55、问题，则可以采用发行可转债的方式降低财务上还本付息的压力；选择一个较好的时机发债对可转债的未来转股的成功与否有着决定作用。由于转债内的转股条件往往是以当前股票价格为准或对当前股票价格的一定升水，所以，若上市公司选择在市场高涨的时候发债，随着市场周期的转换，可转债转股失败的可能性必然增大，公司面临到期还本付息的压力相应增加，不利于公司的正常经营。而如果选择在市场低迷时发债，一方面给市场提供了公司股票价值被低估的信号，另一方面随着市场的转暖，转股的可能性也就增加，有利于公司资本结构的动态调整。可转债（续）可转债（续）选择可转债需注意的问题整理课件整理课件51代码代码名称名称发行规模发行规模( (亿

56、元亿元) )期限期限( (年年) )中签率中签率上市日期上市日期000572.SZ 海马股份8.250.4120%20080130600368.SH五洲交通5.450.2014%20080314000528.SZ柳工860.3948%20080506600219.SH南山铝业2852.0075%20080513600782.SH新钢股份27.650.7865%20080905发行情况可转债（续）可转债（续）2008年以来可转债发行情况年以来可转债发行情况整理课件整理课件52可转债（续）可转债（续）相关法律、法规公司法公司法（2005年10月27日修订）证券法证券法（2005年10月27日修订）

57、上市公司证券发行管理办法上市公司证券发行管理办法中国证券监督管理委员会发行审核委员会办法中国证券监督管理委员会发行审核委员会办法 公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第2323号号公开发行公司债券公开发行公司债券募集说明书募集说明书（证监发行字2007224号） 深圳证券交易所可转换公司债券上市、交易、清算、转股和兑付实施规则深圳证券交易所可转换公司债券上市、交易、清算、转股和兑付实施规则整理课件整理课件53分离交易可转债分离交易可转债定义上市公司公开发行的认股权和债券分离交易的可转换公司债券，认股权与债券可设置不同的存续期，分离交易，同时实现债券

58、筹资和股权筹资。上市公司证券发行管理办法上市公司证券发行管理办法 最近一期末经审计的净资产不低于15亿元； 最近三个会计年度实现的年均可分配利润不少于公司债券一年的利息； 最近三个会计年度经营活动产生的现金流量净额平均不少于公司债券一年的利息，符合最近三个会计年度加权平均净资产收益率（扣除非经常性损益后的孰低值）平均不低于6%的发行人除外； 发行后累计发行人债券余额不超过最近一期末净资产额的40%； 最近三年以现金或股票方式累计分配的利润不少于最近三年实现的年均可分配利润的30%； 上市公司及其控股股东或实际控制人最近十二个月内存在未履行向投资者作出的公开承诺的行为，不得公开发行。发行条件整理

59、课件整理课件54 交易所交易所权证管理暂行办法权证管理暂行办法对权证上市条件的规定对权证上市条件的规定 最近20个交易日流通股份市值不低于30亿元； 最近60个交易日股票交易累计换手率在25%以上； 流通股股本不低于3亿股申请上市的权证不低于5000万份，持有1000份以上权证的投资者不得少于100人，自上市之日起存续时为6个月以上，24个月以下。发行条件（续）权证管理暂行办法权证管理暂行办法分离交易可转债（续）分离交易可转债（续）整理课件整理课件55有利方面有利方面不利方面不利方面可以实现两次融资，即初始的债权融资和配发权证行权时的股权融资；避免一次性摊薄公司业绩，市场易接受，发行风险小；相

60、对普通转债，更加节约财务费用，对公司财务压力小；权证会进一步扩大公司影响力；股本摊薄速度可与新建项目业绩释放匹配。筹资额受净资产40%的上限限制；审核中，需发改委财经司及主管司出具意见，在一定程度上增加审批环节；如果分离债到期时，则存在偿债压力；如发行期间股价过高，为未来的认股权证行权带来压力。特点作为新型融资产品，可分离交易债具有一次审批、两次融资特点。受公司净资产及拆分后发行权证的门槛较高限制，仅适用于具有持续稳定现金流的大型上市公司。分离交易可转债（续）分离交易可转债（续）整理课件整理课件56分离交易可转债（续）分离交易可转债（续）发展状况 2006-2008年1-11月，分别有3家、5