城市基础设施建设投融资模式的比较分析

1、城市基础设施建设投融资模式的比较分析    （武汉理工大学经济学院 湖北 武汉 ） 摘 要：首先阐述了、和四种城市基础设施建设投融资模式的内涵，在此基础上，从运行机制、投资风险、融资成本、产权、经营权及政府监管和适用范围等五个方面对这四种融资方式进行了横向比较分析，并给出了综合性建议。 关键词：城市基础设施； 中图分类号：F830.59 文献标识码：A    世纪年代以来，随着经济发展、人口增长以及城市化趋势不断加强，世界各国对于城市基础设施的需求量越来越大，城市基础设施项目资金供求矛盾也日益突出，仅凭政府的财政能

2、力无法完成。各国在寻找如何解决投入资金不足的过程中涌现出大量新型投融资模式。其中、和模式使用得最为广泛。 四种投融资模式的内涵 模式的内涵 （）即建设经营转让模式，在项目融资过程中政府将一个基础设施项目的特许经营权授予承包商（一般为国际财团），承包商在特许期内负责设计、融资、建设和运营，并回收成本、偿还债务、赚取利润。根据协议在特许期结束后将项目所有权移交给政府。所以，有时被称为“暂时私有化”的过程。 世界上许多著名的基础设施建设项目均采用模式投资建造并获得成功，其中最庞大的项目当数英法海底隧道，实际投资百亿美元，特许期长达年。中国于20世纪90年代中期正式开始引进投资模式，被称为“特许权融资

3、方式”。“京通高速公路” 项目是中国第一个经国家批准的试点项目。近年来，该模式在中国得到了很大的发展，逐步从电力、公路等行业拓展到地铁、桥梁、港口、隧道、排水和环保等更多的基础设施项目领域，成为中国城市基础设施建设应用最多的项目融资模式。 模式的内涵 基于基础设施建设中实施BOT模式的障碍和困难，从实施BOT的思路出发并借鉴融资租赁的特点，延伸出一种新的基础设施建设项目融资模式TOT。所谓模式（）即“转让经营转让”。是指融资方（东道国政府）把已经投产运行的基础设施项目在一定期限内移交（）给外资（或内资）投资商经营（），以该项目在未来若干年的收益为标的，一次性地从投资商那里融得一笔资金，用于建设

4、新的基础设施项目。外资（或内资）投资商经营期满后，再把该项目设施移交回（）融资方（东道国政府）。简单来说就是政府通过出售已建成项目在一定期限内的现金流量从而获得资金来建设新项目的一种融资方式。虽然国内外有不少书籍和文献将模式归为模式下发展出的一种具体形式，但从模式整个运转过程来看，它的实质是一种先付租金的租借模式，并不涉及项目的设计和施工，因此它是一种不完全等同于传统模式的新型项目融资模式，特别适合于有稳定收益、运营周期长的基础设施项目的建设。 模式的内涵 （ ），即公共部门和私人企业合作模式，是指公共部门、营利性企业和非营利性企业基于某个项目而形成的相互合作关系的形式。通过这种合作形式，合作

5、各方可以达到与预期单独行动相比更为有利的结果。合作各方参与某个项目时，公共部门并不是把项目的责任全部转移给私人企业，而是由参与合作的各方共同承担责任和融资风险。 模式自从年在英国首次正式应用以来，在澳洲、加拿大、美国、爱尔兰、韩国、日本以及中国香港等国家和地区得到了广泛响应。联合国、世界银行、欧盟委员会等国际组织或共同体将的理念和经验在全球范围内大力推广，包括印度、菲律宾、巴西、墨西哥、阿根廷等在内的发展中国家也纷纷开始学习模仿。中国在城市基础设施建设中运用模式进行融资起步较晚，其中，于年建成的北京地铁十号线一期是国内首个以方式运作并取得成功的案例。 模式的内涵 （ ）模式的全称为“资产支持证

6、券化”或“资产证券化”，是以项目所属资产为支撑的证券化融资方式，具体来说，它是以该项目资产的未来预期收益为保证，在资本市场上发行高级债券来筹集资金的一种项目证券融资方式。模式的本质在于使原本信用等级较低的项目也可以进入国际高档证券市场，利用该市场的信用等级高、证券安全性和流动性高、债券利率低的特点，大幅度降低发行债券筹集资金的成本。 迄今为止，融资模式已经被广泛的运用到汽车贷款、信用卡贷款、应收账款、房产贷款、自然资源、公共设施和公共事业收费等资产的证券化融资中。仅在年，全球证券化产品的发行量已趋于兆亿美元。融资在中国起步较晚，年月珠海市以交通工具注册费和高速公路过路费为支持发行了两批共亿美元

7、的债券。年中国远洋运输总公司以北美航运收入为支持发行了亿美元的浮息票据。年月，重庆市政府与亚洲担保及豪升（中国）控股有限公司签订了中国第一个以城市建设为基础的资产证券化合作协议。在中国境内大规模推行融资还面临着资本市场不健全，法律制度、税收政策、会计准则不完善等方面的问题，这使得融资方式目前在中国的应用和发展还不多。 四种模式的应用比较 虽然BOT、TOT、PPP以及ABS模式对于筹集满足需要的大量建设资金的城市基础设施项目建设具有重要意义。但这并不意味着每一个城市基础设施建设项目都适合采用这四种模式。事实上，虽然它们都属于项目融资模式，由于在运行机制、投资风险、融资成本，对外部环境的要求等方

8、面存在很大差异，也使它们的适用性产生很大区别。 运行机制 模式的运行机制为建造运营移交，即东道国政府开放本国基础设施的建设和运营市场，在项目未建前，以特许经营权转让的方式吸引非政府资本介入项目的建设和运营。 模式的运行机制为移交运营移交，则是东道国把已经投产运行的项目在一定期限内移交给私营企业或外资经营，以项目在该期限内的现金流量为标的，一次性从外商那里融得一笔资金，用于新设施项目的建设，经营期满后，再把原项目移交回东道国。模式与模式相比较，最大的区别在于避开了“”（建设）中所存在的较高风险和大量矛盾，交易双方往往比较容易达成一致。 而模式的运行机制是政府、营利性企业和非营利性企业以某个项目为

9、基础而形成相互合作关系，对项目生命周期中的组织结构设置提出一个新的模式。模式包含、等多种模式，但与模式中私人企业从项目招标阶段才参与项目不同，模式中的私营企业从项目论证阶段就开始加入，且政府始终参与。模式是一种主要通过民间非政府途径，按照市场经济规则运作的融资方式。即原始权益人（政府）将证券化资产转让给为证券化而设立的项目公司，项目公司以证券化资产所产生的现金流收入为标的，在资本市场上向投资者发行资产支持证券，并用发行收入购买证券化资产，最终以证券化资产所产生的现金收入偿还投资者。 投资风险 投资者一般包括权益投资者和债务投资者两大类，其投资不能随便放弃和转让，每一个投资者承担的风险较大。同时

10、由于投资大、周期长，在建设运营的过程中易受政府政策、市场环境等非金融因素影响，有较大风险。 相对而言，模式是购买已有存量基础设施的经营权，既避免了建设超支、工程停建或者不能正常运营、现金流量不足以偿还债务的风险，又能尽量取得项目运营的收益，从而使投资方回避了整个项目工程中可能遇到的大量风险。虽然政府机构风险有所加大，但双方风险之和总的来说还是降低了。 模式采取有效的风险分配方案，把风险分配给最有能力的参与方来承担。在合作框架中，政府和私人企业需共同筹集项目建设过程中所需资金，因此在项目初期就可以实现风险分配。由于期间政府向借贷机构做出承诺，将按照政府与项目公司签订的合同支付有关费用，不仅分担了

11、其中部分风险，也降低了城建商河投资商的风险，使项目公司能比较顺利地获得金融机构的贷款。 项目的投资者是国际资本市场上的债券投资者，数量众多，这就极大地分散了投资风险，使每一个投资者承担的风险相对较小，而且，这种债券可以在二级市场上转让，具有较高的资信等级，这使得其在资本市场上风险相对较小，对投资者具有很大吸引力。 融资成本 在四种投融资模式中，由于模式必须经过项目确定、项目准备、招标、谈判、签署与有关的文件合同、维护、移交等阶段，涉及到政府的许可、审批以及外汇担保等诸多环节，牵扯的范围广、涉及方多、操作复杂，因而是其中融资成本最高的。而模式的运作中只涉及到原始权益人、项目公司、投资者、证券承销

12、商等几个主体，无需政府的许可、授权及外汇担保等环节，最大限度地减少了酬金、差价等中间费用。其融资成本可以说是这四种模式中最低的。和模式的融资成本则介于两者之间，尤其是模式由于积累大量风险的建设阶段和试生产阶段已经完成，对于投资者而言，预期收益率会合理下调，且模式涉及环节较少，评估、谈判等方面的从属费用也势必大大降低。因此，它的融资成本要低于模式。 产权、经营权及政府监管 在传统的城市基础设施投融资和建设过程中，政府的角色是所有者和管理者，私人企业是被管理者。采用项目融资后，由于涉及到资产权益（包括资产的所有权、经营权、使用权、收益权等）的变更，政府监管的方式将随之发生变化。由于四种融资模式在产

13、权和经营权上的安排有差异，随之形成的政府监管方式也不同。 项目的所有权、经营权在特许期限内属于项目公司，政府在此期间只拥有对项目的监督，基本上失去了对项目的控制权。待特许期满，项目的所有权移交给政府或指定机构。与不同，项目中参与各方整合组成战略联盟，对协调各方不同的利益诉求起了关键作用，并使得政府部门和私人企业的关系发生了根本变化。合作和信任取代了命令和控制式的敌对关系。而项目由于没有涉及到建设环节，首先关注的是转让方必须取得合法的转让权，然后在合理估价的基础上把基础设施项目的经营权转让给投资方。可见模式中政府机构的监管职能主要涉及转让前项目的审批、估价及转让后的回购等问题。模式中在债券发行期内，项目资产所有权属于项目公司，而项目的运营、决策权属于原始权益人。债券到期后，由资产产生的收入还本付息支付服务费后，资产所有权又复归原始权益人，故模式