资产重组、资本市场与投资银行

1、资产重组、资本市场与投资银行世纪末的中国经济改革热潮不断，企业的资本重组和资 本运营，资本市场的培育和构建，投资银行的诞生和发展，引 起人们的广泛关注那么从整体上看，它们之间的关系怎样， 如何取得一石三鸟协同发展效应，值得思考和探索.一、资产重组、资本运营是企业改革深化的有效途径资产重组、资本运营是近年来我国经济改革和发展过 程中出现的一种势不可挡的潮流，尽管理论界关于资产重 组、资本运营的内涵界定莫衷一是，争论不休，但资产重 组、资本运营却在实践中轰轰烈烈地开展着。1997年是名 副其实的资产重组年，深沪交易所719家a股上市公司中共 有2 02家进行了不同方式、不同内容的资产重组，占全部

2、上市公司的2 8%o统计分析表明，上市公司通过实施资产 重组和资本运营，使资产质量得到提高，产业结构进一步 优化，经营业绩明显改观，但同时也暴露出一系列值得关 注的问题。一切经济现象的发生都有其深刻的经济背景和内在原 因，资产重组、资本运营也不例外。之所以要进行资产重 组，就是因为以前的资产配置不合理；之所以要强调资本 运营，就是因为以前缺少或者不重视资本运营。总的来说, 资产重组和资本运营是传统计划经济体制向市场经济体制 转轨过程中的必然要求和必然结果。传统计划经济体制下, 资产分配和资源配置依靠政府行政计划来进行，形成了严 重的产业结构失调，盲目重复建设，资源配置不当，经济 运行僵化，资产

3、效率低下，闲置浪费严重等一系列问题， 整个国民经济如同一部老化了的生锈的机器艰难地维持着 运转。改革以后虽然采取了一些措施，进行了 “润滑”和 局部的“修理”，但整部机器的结构和机理没有得到彻底改 变，运转效率难以真正提高。另一方面，企业作为直接掌 握资源、直接拥有资产、直接创造产品和社会财富的经济 主体，在传统体制下只是行政架构的一个主要部件，是计 划盘子里的一个棋子，不是独立的商品生产者和经营者， 在国家所有制的格局下，没有处置资产的自由，生产经营 处于严格的控制之下，资本经营的观念就不可能产生。尽 管改革后企业的权利扩大了，在市场环境变化的情况下， 初步实现了单纯的生产型向生产经营型的过

4、渡，但作为经 济主体的国营企业仍然没有走出计划体制的圈子，没有变 成独立的面向市场的“生产经营与资本经营”的主体，成 为计划经济体制下的最后一个也是最难攻破的“堡垒”。随 着经济改革的推进和深入，随着其他方面改革的次第突 破，产业结构不合理、资产配置不合理，尤其是企业效益 低下的痼疾和矛盾完全暴露岀来，成为整个经济改革的难 点和攻坚战，到了不改不行、非改不可的地步和时候了。 在这样的背景下，在党的十五大和九届全国人大发出向社 会主义市场经济进军号令的形势下，世纪交中国国民经济 的战略性重组成为改革的中心环节和主旋律，与之相伴随的 资产重组和资本运营浪潮的到来就不足为奇了。资产重组，简单地说，就

5、是对存量资产的重新组合。 在我国目前情况下，它主要有两层含义：从宏观上说，它 是对国有存量资产在全国范围内、不同地区、不同行业、 不同所有制之间的分拆、裂变、流动和重新组合，在实现 产业结构的调整和优化。从微观上说，它是一个企业对自 己所支配的资产根据需要在企业内部、集团内部以及与企 业外部进行的交换和组合，以改变企业的资产结构和产品 结构，进而提高企业的经营效益。从目前业已发生的案例 来看，有国有企业之间的重组，也有与其他所有制企业的 重组；有同一地区企业之间的重组，也有跨地区的重组； 有同一部门、同一行业企业的重组，也有不同部门、不同 行业之间企业的重组；当然也出现了中外企业之间的购并 重

6、组。从另一个角度看，上市公司是资产重组的主角，既 有上市公司对其他非上市企业的购并与重组，也有上市公 司作为“壳资源”被其他非上市企业购并或改组。从这些 案例看，企业进行资产重组的动机各不相同，有为规模经 济而重组的，有为多元化经营而重组的，有为调整产业结 构而重组的，有为甩掉包袱、实现扭亏或重获配股资格而 重组的，当然也有为二级市场炒作制造题材而进行虚假重 组的。从资产重组的方式来看，有的釆用了股权转让，有 的采用了收购兼并，有的采用了资产置换，有的采用了投 资参股等方式。不管怎么说，资产重组形成了强大的冲击 波，对于改善企业的经营状况，实现产业结构的优化产生 了积极的效果。那么，资产重组和

7、资本运营是什么关系呢?从企业角度 看，资产重组是通过资本运营来实现的。一定程度上讲， 资产重组和资本运营是一个问题的两个方面。资产重组强 调的是资源流动的“实物”方面，而资本运营则侧重于资 源流动的“价值”方面。因为资产是资本的主要存在形式, 而资本则是资产的货币表现。资本运营就是企业围绕提高 资本效益而对资本开展的经营活动，企业资本运营的内涵 大致有三个方面：一是资本的内部积累和挖潜；二是资本 的横向集中；三是资本的社会化控制。企业资本经营的主 要模式可以概括为三句话：（1）资产的资本化；（2）资本的 证券化；（3）证券的流动化。资本经营之所以大行其道，是 因为它突破了传统体制下企业单纯的生

8、产经营的观念，把 经营思路拓展到广阔的资本领域。因此，有人藉此认为， 我国企业的经营理念经历了三次大的跃迁：一是由改革前 的单纯的产品加工者向改革后的商品生产者的转变；二是 由单纯的生产者向既重生产又重销售的生产经营者的转 变；三是由生产经营者向资本经营者或两者结合的转变。 不管这种说法是否恰当，但资本经营确实给企业带来了经 营理念上的重大突破，可以使企业实现由实物形态为中心 的经营管理向以价值形态为中心的经营管理转变，使企业 将资产观念从“规模”转向效率，通过生产经营和资本运 营“两手抓”最大限度地实现资本增值，全面提高企业效 益，这在当前无疑具有重要的现实意义。二、资产重组的推进和资本市场

9、的培育有赖于投资银 行的发展投资银行是与商业银行相对称的金融中介机构，是资 本市场的主体和灵魂，是企业直接融资的服务机构。作为 一个产业，投资银行在国外已有上百年的发展历史，对世 界经济发展、产业结构调整、企业购并重组、安排直接融 资、优化资源配置发挥了巨大的推动作用。在我国，投资 银行还是一个相对陌生的概念，目前尚没有出现真正意义 上的投资银行。伴随着股份制改革和证券市场发展而成长 起来的证券公司、信托投资公司等一些金融机构，现实地 发挥着部分投资银行的原始功能，充当了早期投资银行的 角色。目前在企业改革力度加大、进行资产重组，而商业 银行又无能为力的情况下，培育资本市场、发展投资银行 显得

10、特别重要。投资银行在企业资产重组、资本运营及培育资本市场 方面担当着重要角色，发挥着不可替代的功能：（1）帮助企 业进行股份制改造，发行股票并上市，进行股权融资。（2） 策划企业兼并收购，为企业规模扩张、多元化经营，实现 购并目标服务。（3）设计债券发行方案，为企业债券融资服 务。（4）提供融资安排，解决企业购并、资产重组过程中的 资金需求。（5）充当企业财务顾问，为企业生产经营、资本 运营、长远发展提供全面的咨询服务。（6）直接投资，与企 业结成命运共同体、一起发展。（7）创新金融工具，如运用 可转换债券、资产证券化等为企业开辟新的融资渠道，增 加市场品种，活跃资本市场。显然，投资银行的发展

11、可以 直接或间接地起到“一石三鸟”的作用；加快资产重组， 推动资本运营，促进资本市场发展。投资银行在开展以上服务的同时，自身业务领域也得 到了空前拓展了我国的投资银行目前仍局限于券商的角色 其业务停留在初级的原始层次上：主要是二级市场的经纪 和自营业务，以及一级市场的承销业务。从二级市场来说, 股市的周期性和行情的波动性，以及市场规范化使投机性 成分减少，投资银行在二级市场上获取暴利的机会消失， 风险进一步放大。从一级市场来看，由于股票发行采取计 划性指标管理，而全国又有上百家券商在激烈争夺，使发 行市场成为典型的买方市场，粥少僧多导致恶性竞争，能 争到承销资格就不错了，获取利润的空间日趋缩小

12、，潜在 的风险却越来越大。显然，无论是一级市场还是二级市场 业务，投资银行业务都面临着严峻的考验，急需寻找新的 出路。天无绝人之路，世纪之交的资产重组和资本运营浪 潮为夹缝中生存的投资银行带来了千载难逢的机遇，为拓 展业务空间提供了可能。面对难得的资产重组机遇，身处资本市场的广阔舞台, 作为“准投资银行”的券商，应该怎么做呢?我们认为，需 要完成以下转变，实现服务理念的升华：(1) 转变功能，实现由券商向投资银行的嬉变。券商只 是券商，而不是真正意义上的投资银行，券商和投资银行 的最大差别是只能从事原始的证券业务，而对于高层次的 资产重组、企业购并、资本运营等挑战性业务难以应对， 因此，必须在

13、实践中完善功能，提高素质，实现向投资银 行的过渡，这是我国券商发展的方向。(2) 调整业务重点，实现服务理念的升华。即由目前单 纯的发行承销的低层次业务向包括资产重组、资本运营在 内的广义的财务顾问业务转型，全方位、多层次、高质量 地为企业服务。这是我们经过深刻反思得出的结论。道理 很简单，发行上市粥少僧多，19 97年300亿额度早已瓜分 殆尽，再围绕发行承销做文章无疑是死路一条。而已上市 企业的后续服务，上市公司与其他企业的重组购并、上市 无望企业的资产盘活都孕育出广阔的业务需求，等待着券 商去开拓。港澳信托正在酝酿的全国范围的“投资银行客 户网络服务计划”就是在这方面的尝试。(3) 创新

14、投融资工具，促进资本市场的繁荣。企业在资 产重组和资本运营中的多样化需求需要投资银行创造性的 思维，不断创新投融资工具；资本市场的繁荣和发展需要 源源不断地推出新的金融品种借鉴国际先例，结合中国实 际，不断推出新的金融工具，是投资银行义不容辞的责任。 投资银行凭借几年来累积的经验以及智力专长和人才优势, 完全有可能在这方面做出贡献。三、资本市场是企业资产 重组和资本运营的大舞台企业作为经济主体，无论是进行资产重组，还是进行 资本经营，除了具有内在的主观动因外，还须具有相应的 外部环境，其中最重要的就是：具有一个完善高效的资本 市场。道理很简单，资产重组、资本经营实质是一种交易 活动，或者说是交

15、易过程。资产重组不外乎是将各种有形 或无形的资产进行标准化、量化，变成一种“商品”，评估 出它的价值并外化为价格，才能与需求方达成协议，完成 交易。这一过程，不依赖于供给或需求任何一方单方面的 主观意志，而要在信息尽可能对称的情况下，通过市场机 制来完成。这种机制具体来说就是资本市场。资本市场问题很大程度上是从融资角度提出来的。广 义的资本市场泛指社会资本储蓄者手中向投资者手中有效 流动的市场机制，既包括银行为主体的间接融资和政府财 政的直接注资，也包括企业面向市场的直接融资。狭义的 资本市场仅仅指长期资金市场，尤其指直接融资中期限在 一年以上的债券融资和股权融资。当前资本市场问题之所 以又一

16、次迫切地提出来，主要是因为，资本市场已成为企 业改革的直接约束条件，不象以前那样可有可无，尤其是 企业进行资产重组和资本经营更离不开资本市场。例如减 轻企业债务，改善企业负债结构需要打通资本市场，国有 企业股份制改组发行股票并上市需要依赖股票市场，企业 之间的兼并收购需要借助证券市场来进行等等。显然，当 前培育资本市场已不单纯是金融部门的事情，更是推进企 业改革、深化整个经济改革、建立社会主义市场经济体制 的不可逾越的环节。资本市场的运行主体主要有企业、政府、居民，开放 经济中还有国外部门。其中企业是投资者，即资本的需求 者;居民是储蓄者，即资本的供给者；而政府则既可能是投 资者，也可能是储蓄

17、者。但是，除了这些主体外，还要有 中介机构的参与，这些中介机构主要指间接融资的商业银 行和直接融资的投资银行。传统计划经济体制下资金是计 划供给的，不存在资本市场问题，银行只承担定额外流动 资金贷款的发放，只是资金的划拨和记帐单位。经济体制 转轨以后，银行的地位提高了，银行的作用也被过分地夸 大了；财政资金“拨改贷”以后，银行几乎成为企业资金 的唯一供应商，承担了企业的所有资金需求。而企业效益 的普遍低下，使银行陷入了全面的债务泥潭，银企关系进 入了进退维谷的矛盾境地。回过头来看，银行的间接融资 功能被片面夸大了，资本市场直接融资的功能却被严重忽 视了。在目前情况下，前进的道路只有一条：培育资本市 场，发展投资银行，打通直接融资的渠道。四、结论由以上分析可以看出，资产重组、资本运营是企业改 革深化的根本途径，也为投资银行的发