私募股权基金与中小企业公司治理

1、私募股权基金与中小企业公司治理一、引言中小企业仍处于发展的成长阶段，政府政策制度的缺失，金融机构及社会对中小企业的忽视，特别是中小企业由于自身的局限性而难以满足银行信贷的评估要求，各种因素导致中小企业在银行借贷方面面临着程序复杂、审批时间长、通过率低、成本高等一系列问题，中小企业的银行借贷融资之路尤为困难。中小企业规模在不断地扩大，产业也正在升级，中小企业的发展越来越需要更多的资金支持，但是，资金短缺、融资困境贻误了中小企业发展良机。融资难题若是没有得到根本解决，中小企业持续稳定的发展将受到巨大挑战。虽然资本市场已经开通了中小企业板块，拓宽了中小企业的融资渠道，为中小企业提供了一条直接融资的渠

2、道，但中小企业板块上市的门檻过高，对于数量庞大以及高资金需求的中小企业来说，也只是杯水车薪，未能起到实质性的帮助作用。二、私募股权的概念及其相关理念私募股权投资经过四十多年的发展，现已日趋成熟和完善，且有望在未来几年成为仅次于银行贷款和 IPO 之后的重要融资手段。私募股权的到来，不仅解决了一些中小企业融资难的问题，而且还为中小企业提供先进的公司治理理念。（1） 私募股权的概念私募相比公募而言，是按资金募集的对象和方式对融资种类划分的一种形式。私募股权融资是与公开发行相对应的面向特定的投资者通过招股说明书的形式在非公开市场上引入有战略价值的股权投资者的募集资金的方式凡是企业发生的不涉及公开募集

3、的融资行为都属于私募融资，这种融资行为是建立在合同基础上的。比较典型的企业私募融资形式有向战略合作伙伴定向增资、向机构投资者私募发行、实行员工持股计划、向外部个人投资者私募发行等等形式。（2） 我国私募股权投资的特点1.类型单一。私募股权投资包括风险投资、pre-IPO投资和夹层投资等，涉及到公司成长的各个方面。但在我国，私募股权投资主要是针对即将要上市的、具有增长潜力的高科技公司的风险投资和pre-IPO投资。该模式的优点是鼓励创新，通过大量的资金注入，为公司的技术创新提供足够的资金支持。但该模式也存在一定的缺点，被投资公司一旦发生暂时的经营困难，则无法从资本市场获得足够的资金来改善经营，因

4、此会在一定程度上造成资本配置效率低下。2. 退出方式单一。私募股权投资的退出方式包括IPO、出售和管理层回购等。但在我国，IPO是私募股权投资主要的退出方式。由于退出方式单一，私募股权投资只能重点关注那些有上市潜力的公司，并且尽自己最大的努力提高被投资公司IPO的价格。这在一定程度上造成我国新股发行价格虚高，不利于我国资本市场的健康有序发展。3. 投资期限短。国外的私募股权期限一般为57年，而我国私募股权期限一般为3年，甚至还有的期限在1年内，原因在于我国私募股权主要靠IPO退出，退出方式单一，因此，他们往往只投资于那些有上市意图的公司，一旦被投资公司上市，他们很快就会抛售其所持的股权获利。这

5、种模式导致初创的公司很难获得私募股权，不利于科技创新和我国经济的发展转型。4. 优化公司治理结构。私募股权投资作为一种新的融资方式，他不仅为公司带来资金上的支持，而且还积极参与公司的管理，为公司的发展献计献策。例如私募股权投资基金中的一般合伙人会利用其自身的管理经验、人脉资源等帮助公司改善其治理结构，设计其商业模式，进而促使公司更好更快的发展。另外，私募股权进行投资后，公司经营业绩不如意时，私募股权投资者更会尽最大的努力帮助公司改善经营。（3） 我国私募股权投资的作用私募股权投资作为中国多层次资本市场中方兴未艾的一种新兴力量，在促进宏观经济增长、提高市场效率、帮助企业成长等方面发挥了重要作用。

6、1. 从促进宏观经济发展的角度看，私募股权投资有利于启动社会投资，有效发挥市场的资源配置功能，引导资本向优质企业流动，有助产业结构升级和优化；有利于集聚、引导社会闲散资金进入产业投资，为非上市企业开辟融资渠道，提供资金支持。私募股权投资还能促进高科技产业和新兴产业发展，是支持我国科技创新和创新成果转化的有效途径。2. 从完善金融市场的角度看，作为专业化的金融中介，私募股权投资基金可以发挥自身专业优势，促进投资者和融资企业之间的信息交流，从而起到降低投资成本，提高市场效率的作用。随着金融市场的发展，投资的复杂程度与专业化程度使得单个投资者越来越难以有效参与。私募股权投资作为一种集合投资方式，依靠

7、专业的投资团队提高投资效率，并能让不同投资者共同承担交易成本，实现投资的规模经济和范围经济。3. 从被投资企业的角度看，私募股权投资不仅是为非上市企业提供融资途径，为企业发展提供资本支持，还能帮助企业提升管理水平和竞争力。私募股权投资基金的管理人通常是一批拥有专业知识和管理经验的专业人士，甚至还有某个领域的专家。在投资标的企业的过程屮，这批专业人士可以帮助企业完善公司治理，提升经营管理水平，促进财务制度规范化。此外，私募股权投资基金还能发挥整合作用，为企业对接相关行业资源。4. 从提供投资途径的角度看，私募股权投资为投资者提供了一种高收益的投资方式。由于私募股权投资的高收益，吸引了资金实力雄厚

8、、风险承受能力高的投资者参与投资。由于私募股权投资规模大，单个投资者难以通过分散投资减少风险，而私募股权投资基金釆用集合投资方式，分散投资风险，降低投资成本，发挥管理优势，从而达到价值增值的目的。3、 中小企业公司治理模式特征（一）中小企业公司治理模式公司治理模式的构造，是多个行动者在多种机制下相互作用的结果，这一过程中会有多种因素发生作用。因而经济状况、市场结构、社会文化的不同，公司治理模式也呈现差异。对公司治理模式的认知和比较，也需要结合所在地的制度背景才有意义。1. 美英模式：市场主导在英美模式中，股东大会、董事会和职业经理人构成公司治理的主要框架。在该框架下，公司治理遵循“股东利益最大

9、化”的逻辑，控股股东为主，股权相对分散，债权人不会参与公司治理，而市场监控力度较大，以股票期权市场为主体的资本市场发挥着对经理人监督和激励的作用。2. 日德模式：银行主导相比英美模式，银行主导的日德模式更加注重内部治理，较少依赖证券市场“用脚投票”的外部治理机制。釆用这类治理结构的公司，股权相对较为集中，监控主要来自利益相关者，尤其是银行，集债权和股权于一身，发挥融资和监督作用。尽管银行直接控制机制在不改变所有权的前提下，实现了代理矛盾内部化，但是，不够活跃的控制权市场，无法有效发挥外部治理作用，一些代理问题无法得到根本解决。3. 东亚模式：家族主导这种模式突出体现为高度集权。韩国就是家族企业

10、的典型代表，尽管治理结构在法律意义上和其他市场经济国家无明显区别，股东选举董事会，董事会聘请职业经理人，但是，经营决策的核心权力仍然掌握在少数家族成员手中，以家庭及其控制的高级管理层全面主导企业的发展走向。这种模式下，民营中小企业公司治理特征及模型分析家族财阀通常与政府关系过度密切，极容易造成企业行为扭曲，进而对公司治理产生不利影响。 表1不同公司治理模式比较治理模式英美：市场导向日德：银行导向东亚：家族导向股权结构相对分散相对集中，法人持股相对集中，家族控制监督方式企业外部的市场监控企业利益相关者监控血缘纽带的家族监控决策方式偏向个体决策偏向几天决策个体、家族决策资本市场规模规模大，流动性高

11、规模中等，流动性中等规模小，流动性差股东权利强弱外部股东弱，家族股东强债权人权利强关系近的贷款人权利强以与家族关系而定，越近越强最突出的代理关系股东与经理人银行与经理人少数股东与家族控股者董事会作用重要有限有限或缺位（二）中小企业的治理现状及特征具备充分流动性的职业经理人市场、完善且结构层次丰富的资本市场外部治理机制发挥作用的重要条件，而对于中小企业、特别是小微企业来说，资本市场聊胜于无，职业经理人市场作用有限。董事会、监事会等机构缺位使得内部治理无法有效发挥作用，这也是中小企业治理结构中备受后病的原因之一。我国的中小企业的治理特征主要体现在如下方面：1. 股权结构高度集中。中小企业“一股独大

12、”的特征十分显著，企业控制权一般集中于创办者或者少数家族成员手中，股东之间多为直接血缘或姻亲关系，即使存在非家族股东成员，往往是小股东，对控制权并不构成实质性威胁。2. 企业管理家族化、关系化。家族治理模式的主要特点就是企业的所有权、经营权和监督权“三权合一”，并且权力是在家族成员内部进行配置，决策过程有着浓厚的家族色彩。这种以关系、信任度和决策者个人能力为考量指标的家族治理模式，虽然在企业的成长初期有着积极作用，但是也存在较高的决策失误风险。3. 董事会、独立董事机制缺失。以市场导向的英美模式内部治理，通过董事会与独立董事来协调各方相关者的利益冲突，维持企业经营有序运转。但是中国的公司治理理

13、念与机制更多停留在研究层面以及上市企业中，对于众多尚未上市的中小企业而言，以关系主义的核心的集权决策模式，以其快捷的决策风格适应了企业的短期生存与发展，从而倍受青睐，公司治理环境的建设则十分滞后。4. 经营决策“一言堂”。在经营权、所有权和监督权三权合一的框架下，中小企业的决策带着浓厚的个人集权色彩。这种决策方式的存在有其独特背景，在中国民营中小企业的草创初期，资本规模并不雄厚，创始人所具备的高人一筹的战略眼光或技术才能，往往决定企业盛衰存亡，因而在所有维系企业运营的资源要素中，“企业家才能”地位举足轻重，经营决策自然而然集中于少数人手中。不过这种决策方式蕴含着极大的失误风险，是企业长期生存的

14、一大威胁。四、私募股权投资对中小企业公司治理的影响 私募股权投资必须与投资项目相依存，这一特性决定了它必须与项目互惠互利。处于发展壮大阶段中的中小企业为了寻求持续发展的道路，必须借助外力，引进外部投资方，帮助企业持续的发展壮大。通过本文前面的论述，我们不难得出私募股权在以下方面给企业的公司治理带来了良好的影响。（一）合理的股权结构一个公司的股权结构是企业公司治理的根本，具有决定性的作用，直接影响企业公司治理是否可以发挥其真正的作用，甚至在一定程度上决定了公司价值的大小。中小企业高度集中的股权结构使得控股股东对公司有较强的控制力，董事会和经理层会偏向于绝对控制权的股东，使得管理职能缺乏独立性，并

15、会损害小股东利益，公司治理失效。 私募股权的进入带来的是相对集中的股权结构或者债权结构，PE的目的不是控制公司，而是获得高额收益，他们的控股股份一般不超过30%，会在董事会中有一席地位，享有一票否决权，只是为了便于对公司的监督和管理，同时帮助企业建立规范的制度，积极参与企业的管理，而且他们控制权的相对性和追求公司价值的最大化，也不会利用手中的控制权来对公司进行剥夺。（2） 完善的董事会运作董事会是对股东大会负责的，由董事会成员共同行使公司管理权的机构，有权行使公司的一切权利。我国中小企业的董事会结构不合理，由于自身原因的影响，董事会的独立决策能力差，没有完善的独立董事制度，而且董事会和经理层责

16、任相互重叠，使得董事会的权利不能很好的使用，也影响到公司的效率和价值的提升。 私募股权的进入，给公司治理带来冲击，他们与一般投资者和执行董事不同，是一个积极的独立的内部投资者，企业盈亏关系到私募股权基金和资金供应者的收益，他们了解企业的真实状况,提供增值服务，虽然他们在公司的董事会中算是外部人，但是他们有着丰富的经验，专业的团队，可以给企业带来良好的管理技能。而且企业的独立董事需要绝对的独立性，要独立进行管理决策，PE通过建立完善的独立董事制度来有效的制衡公司内部控制权力，完善公司各个层级的权力配置失衡的情况，形成有效的管理层监督和制约机制。 （3） 良好的激励和约束机制激励和约束机制是为了激

17、励管理层为股东和企业的利益服务同时防止他们为了个人利益而损害股东和企业的利益。中小企业由于公司治理层混乱，权责划分不明确，无法实施良好的激励和约束机制，也是造成企业人才流失的一个重要原因。 私募股权的进入是给与管理层股权和期权权益，其实这是一种最普遍的激励方法。因为PE的目标是为了获得高额利润，但是必须通过出售公司的股份，如果目标公司的经营状况良好具有增长的潜力，出售的时候就能获得高额回报。采用这样的机制，可以使得管理层、公司和私募股权投资者的利益保持一致，管理层也会更加关注企业价值的增长，竭尽所能提高企业价值，而不是一味的追求个人的利益。当企业价值最大化时，私募股权投资人就可以高价卖出股票，

18、获得应有的利润，而管理层手中的期权也实现了价值，可以按照先约定的较低的价格或是无偿的增持企业股份。而为了限制管理层偏好风险的倾向，管理层雇佣条款通常包括解雇、撤换管理层并回购其股份的种种情况。私募股权投资家是利用其在董事会的有利位置对管理层实行监督。（4） 拓宽融资渠道，带来更多的外部资源和品牌效应因为中小企业一些自身原因和金融体系的严格要求，使得中小企业的资金来源很少，大部分都是内源融资，可以筹集的资金有限。而私募股权融资门槛低，投资者持有的投资理念是高风险高收益，喜欢投资有很呆成长实力的中小型企业，而且PE的进入不是短期行为，是长期的战略投资，对企业进行培养，提升企业价值，这样企业又能获得

19、充足和稳定的投资，得到更大的发展，最后形成共赢。 私募投资机构是专业的团队，涉足多个行业和领域，管理水平高，经验丰富，有很多的人脉资源，可以找到投资的战略伙伴，可以给目标企业带来更多的财务信息和资源，拓宽企业的融资渠道，给企业带来很高的收益能力和很少的运营成本。 中小企业引入私募股权投资不单单是为了资金的需求，更长远的目标是希望可以在国内上市甚至是在国际资本市场上市。而私募股权可以利用自身的声誉和品牌效应，帮助中小企业内在价值的提升。而且私募股权在进入中小企业后，可以改造企业具体的财务、公司治理结构和法律规范等方面，当企业进行上市过程中更有利于符合监管机构的上市标准和要求，也容易吸引有国际名望

20、的承销商助其一臂之力。五、促进私募股权投资在我国发展的政策建议 本文在前面几章着重论述了 PE 对我国中小企业的公司治理方面的影响，而且起到了很重要的作用。目前是我国经济转型的重要时期，涌现出大量想要寻求良好的发展的企业，但是传统经济的束缚和自身经营机制和内部结构的不合理，必须进行改制来提升企业竞争力，这就给私募股权投资带来了希望。所以我们应该加快脚步引进私募股权投资，大力发展中小企业，这对我国资本市场的成熟发展也可以起到积极的推动作用。（一）中小企业加强自身的发展实力 1. 引进专业人才，构建完善的企业财务体制中小企业原有的财务队伍无法胜任对专业要求很高私募股权投资的介入，私募股权投资采用的

21、财务技术不同于企业运营中的财务技能。为了有效吸引私募股权投资者的眼球，企业需要聘用专业人员对企业进行全面的分析，制定合理的发展计划，同时预估企业的盈利情况，这样企业可以有一个合理的定位和大致的融资情况建议。而且现在很多企业为了找到与企业特点和需求相吻合的私募股权投资机构，都去借助私募融资顾问的专业知识，来达到减少融资成本、提高融资效率的目的，确保与投资商之间实现双赢。2. 企业进行创新发展，吸引投资机构注资 投资双方的目的就是为了资本的投入能实现很好的增值，资本是具有逐利性的。 私募股权融资是引进资本的重要手段，中小企业需要充分挖掘自身所蕴藏的潜力和价值，制定足以吸引投资的商业模式。所以在私募

22、股权融资过程中企业需要充分利用具有专业水准的国际、国内专业机构，借助他们的专业优势制定良好的商业模式吸引资本注入。 3. 寻求有利于自身发展的投资机构 企业寻求的是自身的长期发展，虽然私募股权有长期投资，但是在具体运作上还是会有所不同，所以企业在评估引入具体的投资时，应该重点关注对企业的投资周期是否为长期投资，因为只有这样的投资机构才会积极的利用自身资源和优势给企业带来长足的发展，帮助企业壮大。另外，在引进投资时应该选择有更多成熟经验和国际声誉的私募投资机构，毕竟这样的投资机构有更雄厚的资金实力，对企业资本运作方面可以提供更多的建议和帮助。 4. 结合企业实际情况引入私募股权投资 私募股权投资

23、对于处在融资需求很大的中小企业而言是很理想的方式，而且随着经济的发展，它可以发挥越来越大的作用，但是需要注意的是私募股权投资与企业之间是有着微妙关系的，利益有统一有冲突。私募股权投资的目标是为了得到高收益，企业是为了有更好的发展，提升自身价值，当两者进行投资谈判时，都会确保自己的利益，投资者希望自己的资金毫无损失的风险，企业注重长期合作和回报。所以希望企业在遇到那些无视企业发展、不愿承担风险的只关注回报的私募机构，宁可退出也不要勉强合作。因此企业应当对私募股权投资的相关知识多加了解，即使是为了获得自身发展所需的资金和专业经验也要通过良好的融资渠道去取得。（2） 政府积极出台相关的政策 我国私募

24、股权投资的发展还是比较落后，对于很多希望获得长足发展的中小企业而言私募股权基金还是遥不可及，所以我国在鼓励企业积极采用私募资金的同时也需要制定相关的法律法规，完善运行的机制，使我国的资本市场多层次化，也要创造良好的环境使得私募股权基金愿意投资中小企业，具体的建议如下：1. 政府应该积极制定相关法律法规 促进私募股权投资发展的重要方向就是要明确政府的作用。政府需要给与私募股权基金一定的税收政策，在中国经济发展的规划中加入鼓励企业进行私募股权融资。同时确保私募股权投资机构的规范运作，减少由于我国经济立法滞后带来的问题。我国政府应该创造一个良好的外部环境，规范市场体系，稳定经济政策环境，鼓励社会中的专业咨询机构给企业提供良好的服务。而且我们也要积极引进国外的优秀投资机构，促进相互之间的合作，尽快出台中外合作的法律法规，真正实现中小企业融资渠道的进一步拓宽。 2. 鼓励投资公司多元