第五章 资本预算

1、第五章第五章 资本预算资本预算 ( (项目投资决策）项目投资决策）一、资本预算的概念一、资本预算的概念( (一）概念：一）概念：公司发现、分析并确定长期资本投资公司发现、分析并确定长期资本投资项目的过程，项目的过程，因此又可以称为因此又可以称为“实物资产投资实物资产投资”或或“长长期对内投资期对内投资”。是对长期投资项目的未来现金流量进行估算，确定企业的资本是对长期投资项目的未来现金流量进行估算，确定企业的资本成本，并运用各种资本预算标准对项目进行评价，以选定最成本，并运用各种资本预算标准对项目进行评价，以选定最优的投资方案。优的投资方案。 资本预算决策影响到企业的发展方向、生产能力、新产品开

2、资本预算决策影响到企业的发展方向、生产能力、新产品开发及新市场的拓广，直接影响到企业的未来成长价值。发及新市场的拓广，直接影响到企业的未来成长价值。第一节第一节 资本预算概述资本预算概述( (二）长期资本投资项目的内容：二）长期资本投资项目的内容：基本包括：基本包括：原有固定资产的更新；现有产品的扩原有固定资产的更新；现有产品的扩大生产或生产新的产品；对新产品、新技术的研究大生产或生产新的产品；对新产品、新技术的研究开发；市场营销投资；对员工的培训教育；兼并或开发；市场营销投资；对员工的培训教育；兼并或收购其他公司；等等。收购其他公司；等等。 特点特点：单项投资金额大、期限长单项投资金额大、期

3、限长 投资的一次性和回收的分次性投资的一次性和回收的分次性 资产变现能力较差资产变现能力较差 投资项目的风险大投资项目的风险大 投资项目期末有残值投资项目期末有残值 为什么要做为什么要做资本预算资本预算？因为它直接关乎项目的成败，影响到企业的生死存亡。因为它直接关乎项目的成败，影响到企业的生死存亡。重大的资本性投资是企业战略的一部分，并可能影重大的资本性投资是企业战略的一部分，并可能影响甚至改变企业的战略方向，具有深远的影响；响甚至改变企业的战略方向，具有深远的影响；会占用企业很多资源（资金、管理力量等等）；会占用企业很多资源（资金、管理力量等等）；投资决策一旦确定，很难中途退出；投资决策一旦

4、确定，很难中途退出；投资项目一旦失败，企业损失惨重，管理层深陷泥潭。投资项目一旦失败，企业损失惨重，管理层深陷泥潭。在美国，项目投资失败率为在美国，项目投资失败率为3535；在中国，项目投资失败率为；在中国，项目投资失败率为8585；造成上述差异的主要原因是：造成上述差异的主要原因是：1.1. 大多数中国企业的决策者喜欢凭感觉，而美国企业投资时通常要做资本预算。大多数中国企业的决策者喜欢凭感觉，而美国企业投资时通常要做资本预算。2.2. 大多数国内企业的资本预算水平很低，或干脆不懂预算！大多数国内企业的资本预算水平很低，或干脆不懂预算！二、二、资本预算决策的过程资本预算决策的过程提示：公司必须

5、建立明确合理的程序，以保证投资项目提示：公司必须建立明确合理的程序，以保证投资项目决策的正确性。决策的正确性。 1. 1.资本资本预算预算投资投资方案方案提出提出2.2.资本资本预算预算投资投资项目项目评价评价3.3.资本资本预算预算投资投资决策决策4.4.资本资本预算预算投资投资实施实施三、资本项目的分类三、资本项目的分类 扩充型项目扩充型项目 替代性项目替代性项目 调整型项目调整型项目 研发型项目研发型项目 互相独立的项目互相独立的项目 互相排斥的项目互相排斥的项目 互相关联的项目互相关联的项目按照功能按照功能进行分类进行分类按照项目之间按照项目之间的关系分类的关系分类投资项目互不影响，对

6、其中某一项目投资项目互不影响，对其中某一项目的接受或拒绝均不会影响其他项目的的接受或拒绝均不会影响其他项目的投资决策。投资决策。某一项目的接受或拒绝会影某一项目的接受或拒绝会影响其他项目的投资决策。响其他项目的投资决策。处于以上两者之间，这些项目互相影处于以上两者之间，这些项目互相影响又不能完全排斥对方。响又不能完全排斥对方。一、现金流量的概念一、现金流量的概念所谓现金流量，是指与投资决策有关的在未来不同所谓现金流量，是指与投资决策有关的在未来不同时点所发生的现金流入和现金流出的数量。在投资时点所发生的现金流入和现金流出的数量。在投资决策中它是计算项目投资评价指标的主要依据和重决策中它是计算项

7、目投资评价指标的主要依据和重要信息之一。要信息之一。此处：此处：“现金现金”指广义现金；指广义现金；现金流量分为现金流出量，现金流入量和净现金流量。现金流量分为现金流出量，现金流入量和净现金流量。其计算公式如下：其计算公式如下：案例链接：案例链接：第二节第二节 现金流量的估算现金流量的估算净现金流量净现金流量 = = 现金流入现金流入 现金流出现金流出创新网络公司是网络通信产品制造领域的后起之秀，通过专注创新网络公司是网络通信产品制造领域的后起之秀，通过专注于高端路由器的研发与生产，公司近年来取得了令人瞩目的成于高端路由器的研发与生产，公司近年来取得了令人瞩目的成绩。特别是最近的一项技术突破，

8、使其在市场上的地位大为加绩。特别是最近的一项技术突破，使其在市场上的地位大为加强，该公司一时间称为媒体竞相报道的对象。然而就在几天前，强，该公司一时间称为媒体竞相报道的对象。然而就在几天前，该公司总经理却被借款银行告之，如果不能在一个月内还清已该公司总经理却被借款银行告之，如果不能在一个月内还清已于两月前到期的于两月前到期的500500万贷款，银行将向法院申请破产。万贷款，银行将向法院申请破产。二、现金流量的估算原则二、现金流量的估算原则（1 1）基本原则基本原则在确定投资项目的现金流量时，应遵循的最在确定投资项目的现金流量时，应遵循的最基本原则基本原则是：只有是：只有增量增量现金流量才是与项

9、目现金流量才是与项目投资相关的现金流量。投资相关的现金流量。所谓所谓增量现金流量增量现金流量：是指接受或拒绝某个投资方案：是指接受或拒绝某个投资方案后，公司总现金流量的改变量。后，公司总现金流量的改变量。融资现金流量不在现金流量分析范畴之内。融资现金流量不在现金流量分析范畴之内。 使用现金流量而不是会计利润。使用现金流量而不是会计利润。 只计税后现金流量。只计税后现金流量。（2 2）确定增量现金流量应区分的几个问题：）确定增量现金流量应区分的几个问题：忽略忽略沉没成本：沉没成本：指过去已经发生，指过去已经发生，由现在或将来的任何决策都无法改由现在或将来的任何决策都无法改变的成本，在投资决策中，

10、沉没成变的成本，在投资决策中，沉没成本属于决策无关的成本。本属于决策无关的成本。考虑考虑边际成本边际成本。是在一定的生产规模条件下，增加产。是在一定的生产规模条件下，增加产量所支付的追加成本，边际成本涉及投资项目现金流出，量所支付的追加成本，边际成本涉及投资项目现金流出，属于相关成本。属于相关成本。沉没成本不是增量成本，不应该被沉没成本不是增量成本，不应该被认为是投资分析的一部分。认为是投资分析的一部分。某生物制品公司投入了某生物制品公司投入了200200万元开发出一种新的保健品（万元开发出一种新的保健品（R&D)R&D)。去年公司销售部门聘请专家了进行市场调查，以便了解市场对去年公司销售部门

11、聘请专家了进行市场调查，以便了解市场对该产品的需求，专家咨询费该产品的需求，专家咨询费5 5万元已支出（市场调查费、专家万元已支出（市场调查费、专家咨询费）。咨询费）。考虑考虑机会成本：机会成本：在投资决策中，从多种方案中选取最优方案而在投资决策中，从多种方案中选取最优方案而放弃次优方案所丧失的收益。放弃次优方案所丧失的收益。考虑考虑折旧。折旧。重视重视附加效应附加效应：在估算项目现金流量时，要以投资：在估算项目现金流量时，要以投资对公司所有经营活动产生的整体效果为基础进行分对公司所有经营活动产生的整体效果为基础进行分析，而不是孤立的考察某一项目。析，而不是孤立的考察某一项目。折旧的影响：折旧

12、本身并不是真正的现金流，但它的数量大小折旧的影响：折旧本身并不是真正的现金流，但它的数量大小会直接影响到企业的应纳税所得额和企业的所得税支出，从而会直接影响到企业的应纳税所得额和企业的所得税支出，从而影响到现金流入量的大小。影响到现金流入量的大小。假设新产品的问世可能影响公司现在生产的另一种药品，预假设新产品的问世可能影响公司现在生产的另一种药品，预计可使其销售额下降计可使其销售额下降8 8万元，此影响需要纳入现金流量中吗？万元，此影响需要纳入现金流量中吗？利息。利息。融资所得资金的利息支出不应计入投资决策项融资所得资金的利息支出不应计入投资决策项目的现金流出。目的现金流出。考虑考虑通货膨胀通

13、货膨胀的影响。的影响。投资分析决策中不考虑利息！投资分析决策中不考虑利息！作为贴现率的资本成本作为贴现率的资本成本(WACC)(WACC)已经将长期负债成本与权益成本考虑在已经将长期负债成本与权益成本考虑在内了！内了！即假定在确定投资项目的现金流量时，只考虑全部投资的运动情况，即假定在确定投资项目的现金流量时，只考虑全部投资的运动情况，而不具体区分自由资金和借入资金等具体形式的现金流量。而不具体区分自由资金和借入资金等具体形式的现金流量。“即使实即使实际存在借入资金也将其作为自由资金看待际存在借入资金也将其作为自由资金看待”因为我们在投资分析决策时是把股权人和债权人看成一个利益共同体！因为我们

14、在投资分析决策时是把股权人和债权人看成一个利益共同体！补充：投资项目（补充：投资项目（ProjectProject）特点）特点建设起点建设起点投产日投产日终结点终结点建设期建设期试产期试产期达产期达产期运营期运营期计算期计算期1 1、项目计算期的构成、项目计算期的构成2 2、项目的特点、项目的特点 具有很大的前期成本具有很大的前期成本; 特定时间段中产生现金流量特定时间段中产生现金流量; 当项目结束时，由项目资产产生的期末残值当项目结束时，由项目资产产生的期末残值 Salvage Salvage ValueValue。项目残值：在项目寿命期末，投资于此项目的资产的估计清算价值。项目残值：在项目

15、寿命期末，投资于此项目的资产的估计清算价值。三、现金流量的构成三、现金流量的构成初始现金流量初始现金流量经营现金流量经营现金流量终结现金流量终结现金流量是项目投资建设期的初始现金流量，是投资开始时发生的是项目投资建设期的初始现金流量，是投资开始时发生的现金流量。主要是现金流出。包括：现金流量。主要是现金流出。包括：固定资产投资支出：固定资产投资支出：如设备购置费，运输费，安装费等。如设备购置费，运输费，安装费等。垫支的营运资本：垫支的营运资本：指项目建成投产后分次或一次投放于流指项目建成投产后分次或一次投放于流动资产上的资本增加额。如存货投资，应收账款等。动资产上的资本增加额。如存货投资，应收

16、账款等。其他费用：其他费用：指不属于以上各项的投资费用，如投资项目的指不属于以上各项的投资费用，如投资项目的筹建费、职工培训费等。筹建费、职工培训费等。原有固定资产的变价收入：原有固定资产的变价收入：指固定资产重置、旧设备出售指固定资产重置、旧设备出售的净现金流量。的净现金流量。所得税效应：所得税效应：指固定资产重置时变价收入的税赋损益。指固定资产重置时变价收入的税赋损益。三、现金流量的构成三、现金流量的构成初始现金流量初始现金流量经营现金流量经营现金流量终结现金流量终结现金流量是项目建成投产后投入生成经营过程中所发生的现金流量，是项目建成投产后投入生成经营过程中所发生的现金流量，这种现金流量

17、一般按年计算。这种现金流量一般按年计算。主要包括：主要包括：增量税后现金流入量：增量税后现金流入量：指投资项目投产后增加的税后现金指投资项目投产后增加的税后现金收入（或成本费用节约额）。收入（或成本费用节约额）。增量税后现金流出量：增量税后现金流出量：指与投资项目有关的以现金支付的指与投资项目有关的以现金支付的各种税后成本费用，也称经营成本。各种税后成本费用，也称经营成本。各种税金支出：各种税金支出：经营净现金流量经营净现金流量=销售收入销售收入-付现成本付现成本-所得税所得税付现成本付现成本=成本成本-折旧折旧因此，经营净现金流量因此，经营净现金流量=销售收入销售收入-付现成本付现成本-所得

18、税所得税 =销售收入销售收入-（成本（成本-折旧）折旧）-所得税所得税 =税前利润税前利润+折旧折旧-所得税所得税 =税后净利税后净利+折旧折旧 或经营净现金流量或经营净现金流量=税后净利税后净利+折旧折旧 =（销售收入（销售收入-成本）成本）（1-所得税税率）所得税税率）+折旧折旧 =销售收入销售收入-（付现成本（付现成本+折旧）折旧） （1-所得税税率）所得税税率）+折旧折旧三、现金流量的构成三、现金流量的构成初始现金流量初始现金流量经营现金流量经营现金流量终结现金流量终结现金流量是指投资项目结束时发生的现金流入量和流出量，包括两项是指投资项目结束时发生的现金流入量和流出量，包括两项内容：

19、内容：固定资产残值变价收入以及出售时的税赋损益。固定资产残值变价收入以及出售时的税赋损益。垫支运营资本的回收。垫支运营资本的回收。停止使用的土地变价收入等。停止使用的土地变价收入等。例例5.1:5.1:某企业拟筹建一投资项目，需固定资产投资某企业拟筹建一投资项目，需固定资产投资200200万元，该投资在建设前一次性投入，预计投产后万元，该投资在建设前一次性投入，预计投产后企业每年可增加营业收入企业每年可增加营业收入8080万元，增加付现成本万元，增加付现成本3030万万元，所得税税率元，所得税税率25%25%，该项目可使用，该项目可使用1010年，直线法计年，直线法计提折旧，期末残值率提折旧，

20、期末残值率10%10%。要求：请根据所提供的资料，计算该项目有关的现金要求：请根据所提供的资料，计算该项目有关的现金流量。流量。现金流量估算案例现金流量估算案例例例5.25.2：某公司支付了：某公司支付了60006000元咨询费做元咨询费做A A项目投资的市项目投资的市场调查，公司决定对场调查，公司决定对A A项目投资进行成本效益分析，项目投资进行成本效益分析，有关预测资料如下：有关预测资料如下：公司原有一间厂房可用于公司原有一间厂房可用于A A项目，该厂房如出售，当项目，该厂房如出售，当前市价为前市价为5000050000元；元；A A项目设备购置费项目设备购置费110000110000元，

21、使用元，使用年限年限5 5年，直线法计提折旧，税法规定残值年，直线法计提折旧，税法规定残值1000010000元，元，预计预计5 5年后公司不再生产时该设备可出售，售价为年后公司不再生产时该设备可出售，售价为3000030000元；预计元；预计A A项目各年销售（件）分别为项目各年销售（件）分别为500500、800800、12001200、10001000、600600；投资期垫付运营资本；投资期垫付运营资本1000010000元，第元，第5 5年年末收回。第年年末收回。第1 1年售价年售价200200元元/ /件，付现成本为件，付现成本为100100元元/ /件，考虑通货膨胀因素和原材料价

22、格的上涨，以件，考虑通货膨胀因素和原材料价格的上涨，以后售价每年上涨后售价每年上涨2%2%，单位成本每年上涨，单位成本每年上涨10%10%。公司所。公司所得税税率为得税税率为30%30%。试测算。试测算A A项目投资的现金流量。项目投资的现金流量。（1 1）初始现金流量（第）初始现金流量（第0 0年）年）购置及其设备：购置及其设备：-110000-50000-10000= -170000-110000-50000-10000= -170000（元）（元）（2 2）经营期现金流量（第）经营期现金流量（第1 1至至5 5年）年） 根据资料可得出如下表根据资料可得出如下表5-1 5-1 公司的经营收

23、入与成本预测公司的经营收入与成本预测注：价格每年上涨注：价格每年上涨2%2%，单位成本每年上涨，单位成本每年上涨10%10%。从而可得出经营期内每年的现金流量表从而可得出经营期内每年的现金流量表年份年份销量（件）销量（件） 单价（元单价（元/ /件）件）销售收入销售收入（元）（元）单位成本单位成本（元（元/ /件）件）经营付现经营付现成本（元）成本（元）1 12 23 34 45 55005008008001200120010001000600600200200204204208.08208.08212.24212.24216.49216.491000001000001632001632002

24、49696249696212240212240129894129894100.00100.00110.00110.00121.00121.00133.10133.10146.41146.41500005000088000880001452001452001331001331008784687846表表5-2 5-2 公司经营期现金流量预测表公司经营期现金流量预测表第第1 1年年第第2 2年年第第3 3年年第第4 4年年第第5 5年年（1 1）销售收）销售收入入100000100000163200163200249696249696212240212240129894129894（2)2)经营付

25、现经营付现成本成本500005000088000880001452001452001331001331008784687846(3)(3)折旧折旧20000200002000020000200002000020000200002000020000(4)(4)税前利润税前利润30000300005520055200844968449659140591402204822048(5)(5)所得税所得税（30%30%）90009000165601656025348.825348.817742177426614.46614.4(6)(6)税后净利税后净利2100021000386403864059147

26、.259147.2413984139815433.615433.6(7)(7)经营净现经营净现金流量金流量4100041000586405864079147.279147.2613986139835433.635433.6（3 3）终结现金流量）终结现金流量5 5年后或者第年后或者第5 5年年末：年年末：出售设备后的所得要缴纳所得税为出售设备后的所得要缴纳所得税为2000020000* *30%=600030%=6000（元）（元）出售设备后的税后净收益是出售设备后的税后净收益是30000-6000=2400030000-6000=24000（元）（元）最后（最后（1 1）+ +（2 2）+

27、+（3 3）即可得出整个项目计算期的净现金）即可得出整个项目计算期的净现金流量。流量。投资决策的评价方法有两种：投资决策的评价方法有两种：一是投资决策的静态评价法：一是投资决策的静态评价法：（非贴现评价法）（非贴现评价法）该方法不考虑货币时间价值，把不同时间的货币看该方法不考虑货币时间价值，把不同时间的货币看成是等效的，一般在选择方案时起辅助作用。成是等效的，一般在选择方案时起辅助作用。主要有主要有投资回收期法投资回收期法、会计收益率法会计收益率法。二是投资决策的动态评价法：二是投资决策的动态评价法：（贴现评价法）（贴现评价法）贴现现金流量法是指考虑货币时间价值的分析方法。贴现现金流量法是指考

28、虑货币时间价值的分析方法。主要包括主要包括净现值法净现值法、盈利指数法盈利指数法和和内部收益率法内部收益率法等三等三种，此外还有折现投资回收期法。种，此外还有折现投资回收期法。第二节第二节 资本预算的方法（投资决策的评价方法）资本预算的方法（投资决策的评价方法）（一）（一）投资回收期法投资回收期法（Payback Period MethodPayback Period Method）1、概念：、概念：是指在不考虑时间价值的情况下，企业期望项目是指在不考虑时间价值的情况下，企业期望项目每年产生的净收益将项目初期全部投资回收所需要的时间，每年产生的净收益将项目初期全部投资回收所需要的时间，通常是以

29、年为单位。通常是以年为单位。回收期越短，投资方案越有利。回收期越短，投资方案越有利。2、计算方法。、计算方法。举例说明其计算方法如下：举例说明其计算方法如下：例例5.35.3：某公司现有甲、乙两个投资方案，甲、乙两方：某公司现有甲、乙两个投资方案，甲、乙两方案的投资额均为案的投资额均为10 00010 000元。两方案的营业净现金流量元。两方案的营业净现金流量见下表。试计算甲、乙两方案的投资回收期，并做出投见下表。试计算甲、乙两方案的投资回收期，并做出投资选择。资选择。( (资料见下表资料见下表5-3)5-3) 一、非贴现的投资决策指标一、非贴现的投资决策指标根据净现金流量的通常分为以下两种情

30、况：根据净现金流量的通常分为以下两种情况：其一，如果每年营业净现金流量相等时，其一，如果每年营业净现金流量相等时， 回收期（回收期（PP）= 初初 始始 投投 资资 额额 每年营业净现金流量每年营业净现金流量 表表5-35-3：甲、乙两方案营业净现金流量甲、乙两方案营业净现金流量 单位：元单位：元 项目第1年第2年第3年第4年第5年甲方案35003500350035003500乙方案40003600330031003000根据题意，根据题意，甲方案：由于甲方案每年净现金流量相等，可直甲方案：由于甲方案每年净现金流量相等，可直接按上述公式计算：接按上述公式计算：甲方案回收期甲方案回收期= 100

31、00 / 3500 = 2.857= 10000 / 3500 = 2.857（年）（年）其二，如果每年营业现金流量不等时，就要根据每年其二，如果每年营业现金流量不等时，就要根据每年年末尚未收回的投资额加以确定。年末尚未收回的投资额加以确定。净现金流量现金净流量的绝对值年份数正当年的上一年的累计1值的累计计现金净流量出现回收期乙方案：需要先计算累计净现金流量和每年年末尚未收回的乙方案：需要先计算累计净现金流量和每年年末尚未收回的投资额，计算如下表投资额，计算如下表 5-45-4：年份年份 每年净现金流量每年净现金流量值值累计净现金流量累计净现金流量值值年末尚未收回的年末尚未收回的投资额投资额0

32、 0（10 00010 000） （10 00010 000） 1 140004000（60006000）600060002 236003600（24002400）240024003 3330033009009000 04 431003100400040005 53000300070007000则则, ,乙方案回收期乙方案回收期=3-1=3-1240024003300=2.73(3300=2.73(年）年）3 3、投资回收期法的决策规则、投资回收期法的决策规则独立项目：低于期望回收期的就可以确定；独立项目：低于期望回收期的就可以确定；多个项目：低于期望回收期、且回收期最低的方案是最优项目。多个

33、项目：低于期望回收期、且回收期最低的方案是最优项目。因此因此, ,上例乙方案的回收期小于甲方案上例乙方案的回收期小于甲方案, , 是最优方案。是最优方案。4 4、投资回收期法的评价、投资回收期法的评价优点优点: : 计算简单，易于理解，十分强调流动性计算简单，易于理解，十分强调流动性; ;较适合既缺乏资金，筹资能力又弱，并且偏好流动性的企业；较适合既缺乏资金，筹资能力又弱，并且偏好流动性的企业；可以作为净现值的辅助指标而应用。可以作为净现值的辅助指标而应用。缺点缺点: :没有考虑整个投资期间的现金流，特别是回收期后的现没有考虑整个投资期间的现金流，特别是回收期后的现金流。金流。忽略了货币的时间

34、价值；忽略了货币的时间价值；期望回收期的确定完全是主观选择，结论不可靠。期望回收期的确定完全是主观选择，结论不可靠。例例5.45.4： 现有现有A,B,CA,B,C三个投资项目，预计未来现金流三个投资项目，预计未来现金流量如下表量如下表5-55-5所示：所示： 表表5-5 5-5 项目项目A,B,CA,B,C预期现金流量预期现金流量 单位：万元单位：万元忽略两个因素忽略两个因素： 回收期内现金流量的发生时间。回收期内现金流量的发生时间。 回收期以后的现金流量。回收期以后的现金流量。项目项目第第0 0年年第第1 1年年第第2 2年年第第3 3年年第第4 4年年A AB BC C-100-100-

35、100-100-100-10020205050505030303030303050502020202060606060100100（二）（二）会计收益率法（投资收益率法）会计收益率法（投资收益率法）1 1、概念、概念会计收益率（会计收益率（Accounting Rate of Accounting Rate of Return,ARRReturn,ARR) )是是指一项投资方案平均每年获得的收益与其账面投资额指一项投资方案平均每年获得的收益与其账面投资额之比，是一项反映投资获利能力的相对数指标。之比，是一项反映投资获利能力的相对数指标。2 2、计算方法、计算方法（1 1）以初始投资额为基础计算

36、会计收益率。公式如下：）以初始投资额为基础计算会计收益率。公式如下： 会计收益率（会计收益率（ARRARR）= =投资获得的年平均净利投资获得的年平均净利/ /初始投资额初始投资额100%100%（2 2）以平均投资额为基础计算会计收益率。公式如下：）以平均投资额为基础计算会计收益率。公式如下：会计收益率（会计收益率（ARRARR）= =投资获得的年平均净利投资获得的年平均净利/ /（初始投资额（初始投资额+ +残值）残值）2 2100%100%例例5.55.5：某公司拟进行一项投资，有两个方案可供选：某公司拟进行一项投资，有两个方案可供选择，有关资料如表择，有关资料如表5-65-6所示：所示

37、：a.a.以初始投资额为基础计算会计收益率以初始投资额为基础计算会计收益率, ,计算两个方案的投资报酬率：计算两个方案的投资报酬率：方案方案1 1：ARR1=15/100ARR1=15/100100%=15%100%=15%方案方案2 2：ARR2=10/80ARR2=10/80100%=12.5%100%=12.5%b.b.以平均投资额为基础计算会计收益率以平均投资额为基础计算会计收益率, ,计算两个方案的投资报酬率计算两个方案的投资报酬率: :方案方案1 1：ARR1=15/ARR1=15/（100+20100+20）2 2100%=25%100%=25%方案方案2 2：ARR2=10/A

38、RR2=10/（80+2080+20）2 2100%=22.2%100%=22.2%项目项目方案方案1 1方案方案2 2初始投资额（万元）初始投资额（万元）预计终了残值（万元）预计终了残值（万元）预计寿命（年）预计寿命（年）年平均净利（万元）年平均净利（万元）10010020201010151580801010101010103 3、决策标准、决策标准只有当某方案的投资收益率大于企业的期望报酬率只有当某方案的投资收益率大于企业的期望报酬率时，方案才可接受；反之，则不可行。在多个互斥方时，方案才可接受；反之，则不可行。在多个互斥方案中，投资收益率最大的方案为最优方案。案中，投资收益率最大的方案为

39、最优方案。4、投资收益率的评价投资收益率的评价优点：优点：计算简单，容易理解。计算简单，容易理解。缺点：缺点：没有考虑货币的时间价值。没有考虑货币的时间价值。 使用会计上的成本和收益概念，容易受到会使用会计上的成本和收益概念，容易受到会计政策的影响。计政策的影响。（一）净现值法（一）净现值法（NPV, Net Present ValueNPV, Net Present Value）1 1、概念及公式、概念及公式净现值净现值(NPV)(NPV)是指投资项目未来各年现金流入量的现是指投资项目未来各年现金流入量的现值之和减去现金流出量的现值（净投资额）后的差额。值之和减去现金流出量的现值（净投资额）

40、后的差额。 或者或者其中，其中，NPVNPV净现值，净现值，NCFtNCFt第第t t年的净现金流量；年的净现金流量；n n项目预计项目预计使用年限；使用年限； i i预定的折现率；预定的折现率；C C初始投资额。初始投资额。01)1 (CrNCFNPVnttt二、贴现的投资决策指标二、贴现的投资决策指标0(1)nttttNCFNPVr现实中假设trr第t期净现金流量项目寿命期ntttrNCFNPV0)1 (2 2、净现值的原则、净现值的原则独立投资项目独立投资项目NPV 0,NPV 0,投资方案可行投资方案可行; ;NPV=0,NPV=0,可行，保本；可行，保本；NPV0,NPV=IRR=公

41、司的资本成本或所要求的最低投资报公司的资本成本或所要求的最低投资报酬率，表示该投资项目可行；反之不可行。酬率，表示该投资项目可行；反之不可行。排斥项目排斥项目IRRIRR最大的项目最大的项目4 4、内部报酬率的优缺点、内部报酬率的优缺点优点优点内部收益率法考虑了资金的内部收益率法考虑了资金的时间价值，能正确地反映投资时间价值，能正确地反映投资项目本身实际能达到的真实收项目本身实际能达到的真实收益率。益率。内部收益率不受资本市场上内部收益率不受资本市场上利率的影响，而是完全根据项利率的影响，而是完全根据项目的现金流计算出来，从而在目的现金流计算出来，从而在一定程度上反映了项目的内在一定程度上反映

42、了项目的内在特征。特征。克服了比较基础不一致时克服了比较基础不一致时（初始投资额不同）评价备选（初始投资额不同）评价备选方案的困难，易于理解。方案的困难，易于理解。缺点缺点计算复杂，特别是每年计算复杂，特别是每年NCFNCF不等不等时，需要多次测算求得，因此，一时，需要多次测算求得，因此，一般须借助计算机完成。般须借助计算机完成。当经营期内大量追加投资，项目当经营期内大量追加投资，项目的现金流量出现正负交替的时候，的现金流量出现正负交替的时候，可能导致出现多个内含报酬率，从可能导致出现多个内含报酬率，从而使其缺乏实际意义。而使其缺乏实际意义。（一）净现值与内含报酬率的比较（一）净现值与内含报酬

43、率的比较（1 1）相同点）相同点都考虑了货币的时间价值，前者反映的是资本投资项都考虑了货币的时间价值，前者反映的是资本投资项目实际获得财富的多少，后者反映投资报酬率的高低。目实际获得财富的多少，后者反映投资报酬率的高低。若内含报酬率高于必要报酬率，则净现值为正，此若内含报酬率高于必要报酬率，则净现值为正，此时，无论使用哪种指标对项目进行评价，我们都会时，无论使用哪种指标对项目进行评价，我们都会接受该项目；反之，若内含报酬率低于必要报酬率，接受该项目；反之，若内含报酬率低于必要报酬率，净现值为负，无论使用哪种指标作判断，我们都会净现值为负，无论使用哪种指标作判断，我们都会拒绝该项目。因此，在多数

44、情况下，运用净现值法拒绝该项目。因此，在多数情况下，运用净现值法和内含报酬率法这两种方法得出的结论是相同的。和内含报酬率法这两种方法得出的结论是相同的。三、投资决策指标的比较三、投资决策指标的比较例例5.85.8：假设某公司一项投资的现金流出为：假设某公司一项投资的现金流出为1000010000元，当年元，当年投产，每年的现金流入为投产，每年的现金流入为40004000元，期限元，期限5 5年，期末无残年，期末无残值，具体的现金流量及折现率的资料见表值，具体的现金流量及折现率的资料见表5-85-8。 表表5-8 5-8 投资项目现金流量投资项目现金流量 金额单位：元金额单位：元折现率折现率项目

45、每年项目每年现金流入现金流入年金现值年金现值系数系数现金流入现金流入现值现值现金流出现金流出净现值净现值0%0%5%5%10%10%15%15%20%20%25%25%30%30%35%35%40004000400040004000400040004000400040004000400040004000400040005.00005.00004.32954.32953.79083.79083.35223.35222.99062.99062.68932.68932.43562.43562.21992.21992000020000173181731815163.215163.213408.8134

46、08.811962.411962.410757.210757.2742.4742.48879.68879.6100001000010000100001000010000100001000010000100001000010000100001000010000100001000010000731873185163.25163.23408.83408.81962.41962.4757.2757.2-257.6-257.6-1120.4-1120.4根据上表，可以绘出图根据上表，可以绘出图5-15-1。从图中可以看出，资本成本越低，投资方案的的净现值就越大；反从图中可以看出，资本成本越低，投资方案的

47、的净现值就越大；反之，资本成本越高，投资方案的净现值就越小；当资本成本等于内之，资本成本越高，投资方案的净现值就越小；当资本成本等于内含报酬率时，投资方案的净现值为零。当资本成本大于内含报酬率含报酬率时，投资方案的净现值为零。当资本成本大于内含报酬率时，投资方案的净现值为负，当资本成本小于内含报酬率时，净现值时，投资方案的净现值为负，当资本成本小于内含报酬率时，净现值为正。为正。-200002000 4000600080001000012000510152025303540折现率折现率(%)(%)净净现现值值( (万万元元) )图图5-1 净现值与资本成本的关系净现值与资本成本的关系（2 2）

48、净现值法和内含报酬率法的区别）净现值法和内含报酬率法的区别评价投资项目经济效益的指标形式不同评价投资项目经济效益的指标形式不同净现值法是用绝对指标的形式来分析、评价投资项净现值法是用绝对指标的形式来分析、评价投资项目的经济效益；而内含报酬率法是用相对数指标来目的经济效益；而内含报酬率法是用相对数指标来评价投资项目。当投资项目的初始现金流量不等或现评价投资项目。当投资项目的初始现金流量不等或现金流入不一致时，采用净现值法进行决策分析可能会金流入不一致时，采用净现值法进行决策分析可能会与内含报酬率法的评价结果发生冲突。与内含报酬率法的评价结果发生冲突。两种指标假设的再投资利率不同两种指标假设的再投

49、资利率不同净现值法假设投资的现金流入量能够以企业的必要报净现值法假设投资的现金流入量能够以企业的必要报酬率进行再投资；而内含报酬率假设现金流入以投资酬率进行再投资；而内含报酬率假设现金流入以投资本身所具有的内含报酬率再投资。本身所具有的内含报酬率再投资。（3 3）净现值法和内含报酬率法的决策分析）净现值法和内含报酬率法的决策分析A.A.两种方法的决策冲突两种方法的决策冲突投资项目的规模差异投资项目的规模差异例例5.9: 5.9: 假设某公司有两个互斥投资项目，他们的初假设某公司有两个互斥投资项目，他们的初始投资不一致，有关的现金流量资料如表始投资不一致，有关的现金流量资料如表5-95-9所示。

50、所示。表表5-9 5-9 项目项目A A和项目和项目B B的净现金流量的净现金流量 单位：元单位：元假设公司的必要报酬率是假设公司的必要报酬率是12%12%，求项目，求项目A A和项目和项目B B的内含报酬率以及项目的内含报酬率以及项目A A和项目和项目B B的净现值。的净现值。时间时间项目项目A A项目项目B B0 01 12 23 34 4-26000-260001000010000100001000010000100001000010000-55000-550002000020000200002000020000200002000020000根据上面的计算，结果是决策结果出现了冲突。根据

51、上面的计算，结果是决策结果出现了冲突。因为内含报酬率时以百分比的形式给出的，所以因为内含报酬率时以百分比的形式给出的，所以投资的规模被忽略了，相反，净现值是以公司财投资的规模被忽略了，相反，净现值是以公司财富增加的绝对数额表示的，净现值最大符合公司富增加的绝对数额表示的，净现值最大符合公司价值最大化原则，所以价值最大化原则，所以当两种指标的决策结论不当两种指标的决策结论不一致时，一般以净现值的结论为准。一致时，一般以净现值的结论为准。 现金流量的规模不同现金流量的规模不同例例5.105.10：假设某公司有两个投资项目，它们的初始投：假设某公司有两个投资项目，它们的初始投资额相同，但现金流量的模

52、式不同，具体资料如表资额相同，但现金流量的模式不同，具体资料如表5-105-10。表表5-10 5-10 公司投资项目净现金流量公司投资项目净现金流量 单位：元单位：元根据表中的数据可算出，项目根据表中的数据可算出，项目C C和项目和项目D D的内含报酬率分别为的内含报酬率分别为23%23%和和17%17%。对于任何大于对于任何大于10%10%的折现率，项目的折现率，项目C C的净现值大于项目的净现值大于项目D D；而对于任何小；而对于任何小于于10%10%的折现率，项目的折现率，项目D D的净现值大于项目的净现值大于项目C C。如果公司的必要报酬率等。如果公司的必要报酬率等于于10%10%，

53、两个项目将具有相同的净现值（，两个项目将具有相同的净现值（198198元）。元）。时间时间项目项目C C项目项目D D0 01 12 23 3-1200-120010001000500500100100-1200-120010010060060010801080根据上表，绘出图根据上表，绘出图5-25-2。 0198400折现率（折现率（%）600项目项目C项目项目D101723图图5-2 5-2 净现值和内含报酬率的决策冲突净现值和内含报酬率的决策冲突B.B.多重内含报酬率多重内含报酬率例例5.115.11：某公司正在考虑投资：某公司正在考虑投资1.61.6亿元开发一个露天煤亿元开发一个露天

54、煤矿，该矿将在第矿，该矿将在第1 1年末产生现金流入年末产生现金流入1010亿元，然后再第亿元，然后再第2 2年年年末需要支出年末需要支出1010亿元将其恢复到地貌原形。该项目的现金亿元将其恢复到地貌原形。该项目的现金流量可以用表流量可以用表5-115-11表示。表示。表表5-11 5-11 开发煤矿的现金流量开发煤矿的现金流量 单位：亿元单位：亿元计算该项目的内含报酬率：计算该项目的内含报酬率：解之得，解之得，IRR=25%IRR=25%或或IRR=400%IRR=400% 第第0 0年年第第1 1年年第第2 2年年现金流量现金流量-1.6-1.61010-10-1006.1-1(10)11

55、021）（IRRIRRNPV计算结果表明该投资方案有两个内含报酬率，这种关计算结果表明该投资方案有两个内含报酬率，这种关系如图系如图5-35-3所示所示。0净现值净现值IRR1=25%IRR2=400%折现率折现率2)1 (101106 . 1 -iiNPV图图5-3 多重内含报酬率多重内含报酬率（二）净现值与获利指数的比较（二）净现值与获利指数的比较净现值与获利指数有如下关系：净现值与获利指数有如下关系：因此，当净现值大于因此，当净现值大于0 0时，获利指数就大于时，获利指数就大于1 1；当净；当净现值小于现值小于0 0时，获利指数就小于时，获利指数就小于1 1。对于独立方案进。对于独立方案

56、进行可行性分析的时候，采用净现值法与获利指数法行可行性分析的时候，采用净现值法与获利指数法所得的结论是相同的，但是在评价互斥方案时，两所得的结论是相同的，但是在评价互斥方案时，两种方法可能会导致不同的结果。种方法可能会导致不同的结果。CNPVCCNPVCrNCFPInttt1)1 (1例例5.12:5.12:有两个项目有两个项目E E和和F F，它们的初始投资不一致，它们的初始投资不一致，具体资料如表具体资料如表5-125-12所示。所示。表表5-12 5-12 项目项目E E和项目和项目F F的资料对比的资料对比例例5.135.13：考虑两个投资项目，项目：考虑两个投资项目，项目1 1和项目

57、和项目2 2，寿命，寿命期分别是期分别是3 3年和年和6 6年，其现金流量如图年，其现金流量如图5-45-4所示。设公所示。设公司的资本成本为司的资本成本为10%10%，试对两个项目进行评价。，试对两个项目进行评价。四、寿命期不等的互斥项目评价方法四、寿命期不等的互斥项目评价方法项目项目1的现金流量的现金流量（单位：万元）（单位：万元）161616012332012345642121212121212项目项目2的现金流量的现金流量（单位：万元）（单位：万元）图图5-4 项目项目1和项目和项目2的现金流量的现金流量NPV1=-32+16NPV1=-32+16* *PVIFAPVIFA1010%

58、%, ,3 3=32+16=32+16* *2.4872.487 =7.792( =7.792(万元万元) )NPV2=-42+12NPV2=-42+12* *PVIFAPVIFA1010% %, ,6 6=42+12=42+12* *4.3554.355 =10.26 =10.26（万元）（万元）（一）等值年金法的原理（一）等值年金法的原理等值年金法是将互斥项目的净现值按资本成本等额分等值年金法是将互斥项目的净现值按资本成本等额分摊到每年，求出每个项目的等值年金后进行比较。摊到每年，求出每个项目的等值年金后进行比较。例例5.145.14：运用：运用5.135.13的数据，运用等值年金法进行项

59、目决的数据，运用等值年金法进行项目决策。策。如果将净现值的等值年金记为如果将净现值的等值年金记为NEANEA，则两个项目的等值年，则两个项目的等值年金分别为：金分别为：NEA1=NPV1/PVIFA10%,3=7.792/2.487=3.133(NEA1=NPV1/PVIFA10%,3=7.792/2.487=3.133(万元）万元）NEA2=NPV2/PVIFA10%,6=10.26/4.355=2.356(NEA2=NPV2/PVIFA10%,6=10.26/4.355=2.356(万元）万元）计算结果为项目计算结果为项目1 1的等值年金更大，应选择项目的等值年金更大，应选择项目1 1，与

60、直接比较两个项目净现，与直接比较两个项目净现值得出的结论是相反的。值得出的结论是相反的。（二）等值年金法的运用（二）等值年金法的运用固定资产更新决策固定资产更新决策固定资产更新主要是对技术上或经济上不宜继续使用固定资产更新主要是对技术上或经济上不宜继续使用的旧资产，用新的资产进行更换，或用先进的技术对的旧资产，用新的资产进行更换，或用先进的技术对原有设备进行局部改造。原有设备进行局部改造。固定资产更新主要研究两个问题：一个是决定是否更固定资产更新主要研究两个问题：一个是决定是否更新，即继续使用旧资产还是更换新资产；另一个是新，即继续使用旧资产还是更换新资产；另一个是选择什么样的资产来更新。选择