7、债券投资组合管理策略.ppt

1、1,讲授人: 赵成国 ,固定收益证券,Fixed-Income Securities,2,第七章 债券投资组合管理策略,3,第七章 债券投资组合管理策略,第一节 债券投资组合的选择 第二节 消极的债券组合管理 第三节 积极的债券组合管理,4,第一节 债券投资组合的选择,债券投资组合管理共有两种策略形态： 保守型与积极型债券投资组合。,消极策略的投资者认为：市场是有效的，个人无法战胜市场获得超额汇报率。目的不是战胜市场，而是控制风险或者是获得与承担的风险相适应的汇报率； 积极策略的投资者认为：市场是无效的，个人可以战胜市场获得超额汇报。目的是希望获得经过风险调整后的超额汇报率。 市场有效性：弱式

2、有效、半强式有效和强式有效。,5,第一节 债券投资组合的选择,消极策略包括：指数化策略、免疫策略和现金匹配策略。 积极策略包括：互换策略和收益率曲线策略。,6,第一节 债券投资组合的选择,债券投资组合管理中采用积极的投资策略还是消极的投资策略主要取决于投资者对债券市场有效性的判断。,投资者在选择投资策略时，应该注意以下问题： 市场多大程度上有效？这种程度的有效性能给我提供战胜市场的机会吗？ 如果是可以，采用积极的投资策略； 如果是不可以，采用消极的投资策略。,7,第一节 债券投资组合的选择,注意： 积极的投资策略与消极的投资策略不是对立的。 如对核心资产进行消极投资管理，而对非核心资产进行积极

3、投资管理。,8,第二节 消极的债券组合管理,消极管理技术的目标：一是将来发生的债务提供足够的资金；二是获得市场平均回报，即获得与某种债券指数相同（相近）的业绩；三是在既定的流动性和风险约束下追求最高的预期收益率。,消极投资策略：负债管理和指数化管理。其中负债管理包括免疫和现金流匹配。,9,第二节 消极的债券组合管理,免疫策略是指通过资产负债的适当组合，规避资产负债的利率风险，使资产负债组合对利率风险实现免疫。 免疫策略包括：目标免疫期策略、多期免疫期策略和净资产免疫策略。 目标免疫期策略：利率风险包括：价格风险和再投资风险。,10,第二节 消极的债券组合管理,利率波动对债券价格和再投资收入的影

4、响正好相反：当利率上升时，债券的价格将下跌，但是债券的再投资收入将增加；当利率下降时，债券价格将上涨，但是债券的再投资收入将下将下降。可以通过将资产负债期限进行适当的搭配使两种利率风险正好相互抵消，从而消除债券组合的利率风险，这是免疫策略的基本思想。,11,第二节 消极的债券组合管理,例子：某金融机构在未来某个时期需要支付一笔确定现金流，现在该机构应该如何构造债券组合一规避利率风险？,某银行发行面值为10000元的定期存单，该存单期限为5年，年利率为8，复利计算，该银行5年后需支付10000（1.08）*5=146693.28元。为了保证5年后有足够的资金偿还该定期存单所形成的债务，该银行购买

5、了按面值出售的10000元债券，债券的年利率为8，6年到期。有计算可知，该债券的久期为5年，该银行5年后将债券销售以获得支付债券所需的资金。,12,第二节 消极的债券组合管理,可以看出目标期免疫策略的条件： 债券组合和负债的现值相等。 债券组合和负债的久期相等。,13,第二节 消极的债券组合管理,多期免疫策略是指不论利率如何变化，通过构建某种债券组合以满足未来一系列负债产生的现金流支出需要。可以通过两种方法实现多期免疫策略： 一是将每次负债产生的现金流作为一个单期的负债，然后利用上述目标期免疫策略针对每次负债分别构建组合，令债券组合的久期和现值与各期负债的久期和现值相等。 二是构建债券组合，令

6、债券组合的久期与负债现金流的久期加权平均值相等。,14,第二节 消极的债券组合管理,可以看出目标期免疫策略的条件： 债券组合和负债的久期相等。 债券组合和负债的久期相等。 债券组合中的资产现金流时间分布范围要比负债现金流时间分布范围更广。,例子：一家养老基金的4年、5年和6年后需支付三笔资金，每笔资金的现值都是100万元，为了对这三笔负债进行免疫，该基金既可以投资于三种债券（组合），每种债券（组合）的现值都是100万元，久期分别是4年、5年、6年；也可以投资于久期等于5年的债券组合，因为负债的久期加权平均数等于5年，计算如下： 41/3+51/3+61/3=5年,15,第二节 消极的债券组合管

7、理,净资产免疫思想：利率变化对资产和负债的市场价值都会产生影响，将资产负债进行适当搭配，使得利率变化对资产和负债的影响方向相反、数额相等、互相抵消，就会消除净资产面临的利率风险。,16,第二节 消极的债券组合管理,免疫策略的局限性： 一、免疫策略是以久期为基础的，而久期只能近似地衡量债券价格的变化，无法精确地衡量利率变化导致的债券价格的变化并不一致。故通过资产负债久期匹配无法完全消除利率风险。 二、在整个目标期限区，债券组合（资产）和负债的久期会随着市场利率的变化而不断变化，并且两者的久期变化不一致。而且，即使最初资产负债的久期是匹配的，随着利率的变动，资产负债的久期也会出现不匹配。债券组合和

8、负债也就无法实现免疫了。 三、使用免疫策略存在的另一个问题是由于债券组合的久期并不是随着时间的流逝而相应的呈线性减少。,17,第二节 消极的债券组合管理,现金流匹配的思想：通过构建债券组合，使债券组合产生的现金流与负债的现金流在时间上和金额上正好相等，这样就可以完全满足未来负债产生的现金流支出需要，完全规避利率风险。最简单的方法就是购买零息债券来为预期的现金支出提供前等好的资金。,18,第二节 消极的债券组合管理,例子：假设你是保德信保险公司的资金管理部负责人，你预计保德信保险公司在未来三年内先进流支出情况以及三种债券的现金流模式如下表所示（不考虑单位）：,19,第二节 消极的债券组合管理,现

9、金流匹配策略为什么能实现免疫：一、债券组合中的各债券都是持有到期才出售，消除了债券价格波动的风险；二、在到期之日的利息收入都用于支付当期的现金流出而不用于再投资，消除了在投资的利率风险。,20,第二节 消极的债券组合管理,现金流匹配策略为什么能实现免疫：一、债券组合中的各债券都是持有到期才出售，消除了债券价格波动的风险；二、在到期之日的利息收入都用于支付当期的现金流出而不用于再投资，消除了在投资的利率风险。,21,第二节 消极的债券组合管理,指数化投资策略：债券管理者构造一个债券资产组合模仿市场已存在的债券指数的业绩，由此使得该债券资产组合的风险回报与相联系的债券市场指数的风险回报状况相当。,

10、22,第二节 消极的债券组合管理,指数化投资策略的局限性： 一、此种策略的管理过程中，组合中的债券要实时更新，要不断的买卖，现实中操作起来有点不可能。 二、债券市场指数的构成非常之大。 三、债券市场的流动性较差，导致买卖行为不能顺利进行。,23,第三节 积极的债券组合管理,互换策略：替代策略（substitution swap），跨市场利差互换（inter-market spread swap）、利率预测互换策略、纯追求高收益率互换（pure yield pickup swap）和税收互换（tax swap） 替代策略：债券组合中的债券转换为市场上的同质，但收益率更高的债券。 同质的内涵是两种

11、债券在票面收益率、期限结构、风险等级、赎回特征等方面基本上相同。 原因：债券管理者认为市场对这两种债券的定价存在错误，或者两种债券的收益率差异不合理。 可能也有例外：收益率存在差异，但风险、流动性和凸性不一致，而债券市场正确的确定了债券的价格。,积极的债券组合管理：互换策略、期限分析和或有免疫策略等。,24,第三节 积极的债券组合管理,跨市场利差互换：两类市场（如国债市场和公司债券市场）收益率差额的不合理，从一个收益率低的市场转移到收益率高的市场以获得额外的收益。 此策略建立在对市场正常收益率差额预测与现行市场实际收益率差额比较的基础上进行的。 债券投资者相信利差的实际值和预测值不一致只是暂时

12、的情况，随着时间的推移这种偏离现象回逐渐消失。,25,第三节 积极的债券组合管理,利率预测互换策略：债券管理者依靠对市场利率变动的判断从而相应的调整手中所持有债券的及其，获得更高的收益或避免更大的损失。 债券的价格与利率变化相反，久期越长，债券价格的利率敏感性越大。 若预测利率将会下跌，债券价格将会上升。此时如果换成久期更长的债券，就会由于债券价格上涨更多而获得更多的收益。,26,第三节 积极的债券组合管理,纯追求高收益互换策略：债券管理者由于发现定价错误的债券，从而持有收益率更高的债券以获得更高的汇报率。 高收益是伴随者高风险的。 税收互换：通过债券的互换而获得纳税方面的好处。事实上是一种利

13、用税收优势的互换操作。,27,第三节 积极的债券组合管理,期限分析策略： 建立在对未来预期的基础上，投资者进行投资的步骤如下：1、确定债券投资期并且对投资期末的收益率曲线进行预期，同时也对投资期间的收益率曲线的变化进行预测；2、确定投资期间的不同的投资组合。3、计算不同投资组合投资期内的投资收益，并选择最大收益率的一种投资组合。,28,第三节 积极的债券组合管理,如何计算债券组合在投资期间的期望收益率？ 计算公式如下：,29,第三节 积极的债券组合管理,期限分析的例子： 假设投资者持有一张面值为100元的债券，期限为10年，票面利率为6，按年支付利息。当前售价为75.42元，那么该债券的到期收

14、益率为10。投资者打算持有债券期限为5年。投资者现在需要预测未来5年持有债券的总回报率。5年后，债券的剩余期限为5年。该投资者预计5年后该债券的到期收益率为9。在这5年的债券持有期内所得的利息可以投资于短期债券，短期债券的预期收益率为4.5%。,30,第三节 积极的债券组合管理,为了计算持有该债券5年期的总回报率：,31,第三节 积极的债券组合管理,利用收益率曲线策略：利用收益率曲线的形状，选择高收益的投资策略。 当收益率曲线向上倾斜时，如果投资者预测收益率曲线在投资期内保持不变，就可以利用收益率曲线策略获得更高的收益。随着时间的推移，债券到期期限也会相应缩短，由于收益率曲线保持不变，所以，期限已经变短的债券的到期收益率也降低了