（金融学专业论文）货币政策对我国股票市场的影响基于ARCH模型的研究分析.pdf

) j 目录 1 绪论l 1 1 研究背景和意义l 1 2国内外相关研究综述2 1 2 1 国外研究现状”2 1 2 2 国内研究现状5 1 3 研究思路与方法8 1 4 可能的创新与不足之处9 2 我国货币政策与股票市场的特征”1 0 2 1我国货币政策的特征”1o 2 2 我国股票市场的特征1 1 3 利率政策对我国股票市场影响的理论分析一1 5 3 1利率与股票市场价格关系的理论模型“1 5 3 2 利率的变化通过上市公司来影响股票市场1 5 3 3 利率的变化通过投资者来影响股票市场“1 6 4 货币供应量对我国股票市场影响的理论分析”1 8 4 1 货币供应量与股票价格关系理论模型“1 8 4 2 调节货币供应量常用的三个一般性货币政策工具1 8 4 2 1 公开市场业务18 4 2 2 再贴现政策1 9 4 2 3 存款准备金制度2 0 5 应用事件研究法分析存贷款基准利率和法定存款准备金率对股票市场的影响2 2 5 1 存贷款基准利率对股票市场的影响一2 2 5 1 1近几年来我国存贷款基准利率调整消息公布后首个交易日股票市 场反应2 2 5 1 2 运用事件研究法分析存贷款基准利率对股票市场的影响2 4 5 2 法定存款准备金率对股票市场的影响2 8 5 2 1近几年来我国法定存款准备金率调整消息公布后首个交易日股票 市场反应2 8 5 2 2 运用事件研究法分析法定存款准备金率对我国股票市场的影响2 9 6 基于剐 配h 模型分析货币政策对我国股票市场的影响3 l 6 1a r c h 模型的简单介绍3 l 6 2 基于a r c h 模型分析利率和货币供应量对我国股票市场的影响3 2 6 2 1 数据选择及处理3 2 6 2 2 变量的单位根检验3 3 6 2 3a r c h 模型的建立与实证分析3 3 7 结论与政策建议3 8 。1 。1 。1 。1 。_ _ _ 。_ _ - 。_ _ _ 。_ _ _ - 。_ _ 。_ _ 。_ _ _ _ 。_ _ 。_ _ _ 。- 。1 。1 。_ 。_ _ _ _ _ _ _ _ _ - _ _ _ _ _ _ _ _ _ _ _ _ _ _ _ _ _ _ _ _ _ _ _ _ _ _ _ _ _ _ - 。_ _ 。_ _ _ _ _ _ _ _ _ _ 。_ _ 。 c o n t e n t i i n t r o d u c t i o n l 1 1r e s e a r c hb a c k g r o u n da n ds i g n i f i c a n c e 1 1 2r e s e a r c hl i t e r a t u r er e v i e w 2 1 2 1f o r e i g nr e s e a r c hl i t e r a t u r er e v i e w - 2 1 2 2d o m e s t i cr e s e a r c hl i t e r a t u r er e v i e w 5 1 3r e s e a r c hm e t h o d sa n dr e s e a r c hd e s i g n 。8 1 4i n n o v a t i o na n dd e f i c i e n c y 。9 2 c h a r a c t e r i s t i c so fc h i n a sm o n e t a r yp o l i c ya n dc h i n a ss t o c km a r k e t 10 2 1c h a r a c t e r i s t i c so fc h i n a sm o n e t a r yp o l i c y 一1 0 2 2c h a r a c t e r i s t i c so fc h i n a ss t o c km a r k e t ”l1 3 t h e o r e t i c a la n a l y s i so fi n t e r e s tr a t ep o l i c yi m p a c to nc h i n a ss t o c km a r k e t 15 3 11 1 1 e o r e t i c a lm o d e lo ft h er e l a t i o n s h i pb e t w e e ni n t e r e s tr a t e sa n ds t o c km a r k e t p r i c e s 15 3 2c h a n g e si ni n t e r e s tr a t e st oi n f l u e n c et h es t o c km a r k e tt h r o u g ht h el i s t e d c o m p a n i e s 15 3 3c h a n g e si ni n t e r e s tr a t e st oi n f l u e n c et h es t o c km a r k e tt h r o u g ht h ei n v e s t o r s16 4 t h e o r e t i c a la n a l y s i so fm o n e ys u p p l yp o l i c yi m p a c to nc h i n a ss t o c km a r k e t18 4 1t h e o r e t i c a lm o d e lo ft h er e l a t i o n s h i pb e t w e e nm o n e ys u p p l ya n ds t o c km a r k e t p r i c e s 1 8 4 2t h r e eg e n e r a lm o n e t a r yp o l i c yt o o l so f r e g u l a t em o n e ys u p p l y 18 4 2 1o p e nm a r k e to p e r a t i o n s 18 4 2 2r e d i s c o u n tp o l i c y 1 9 4 2 3t h ed e p o s i tr e s e r v es y s t e m 2 0 5 e m p i r i c a la n a l y s i so fd e p o s i ta n dl e n d i n gr a t e sa n ds t a t u t o r yr e s e r v er a t i o i m p a c to nt h es t o c km a r k e tb ya p p l i c a t i o no fe v e n ts t u d ym e t h o d s 5 1t h eb e n c h m a r kd e p o s i ta n dl e n d i n gi n t e r e s tr a t e si m p a c to i lt h es t o c km a r k e t 2 2 5 1 1t h ea n n o u n c e m e n ti nt h ea d j u s t m e n to ft h eb e n c h m a r kd e p o s i ta n d l e n d i n gi n t e r e s tr a t e st h ef i r s tt r a d i n gd a ys t o c km a r k e tr e a c t i o ni nr e c e n ty e a r s 2 2 5 1 2 e m p i r i c a la n a l y s i so fd e p o s i ta n dl e n d i n gr a t e si m p a c t0 nt h es t o c k m a r k e tb ya p p l i c a t i o no f e v e n ts t u d ym e t h o d s 2 4 5 2t h es t a t u t o r yr e s e r v er a t i oi m p a c to nt h es t o c km a r k e t 一2 8 5 2 1t h ea n n o u n c e m e n ti nz h ea d j u s t m e n to ft h es t a t u t o r yd e p o s i tr e s e r v er a t i o t h ef i r s tt r a d i n gd a ys t o c km a r k e tr e a c t i o ni nr e c e n ty e a r s 2 8 5 2 2e m p i r i c a la n a l y s i so fs t a t u t o r yr e s e r v er a t i oi m p a c to nt h es t o c km a r k e t b ya p p l i c a t i o no f e v e n ts t u d ym e t h o d s 2 9 6 e m p i r i c a la n a l y s i sb a s e do na r c hm o d e lt h em o n e t a r yp o l i c yi m p a c to n c h i n a ss t o c km a r k e t 6 1b r i e fi n t r o d u c t i o no f a r c hm o d e l s 3l 6 2e m p i r i c a la n a l y s i sb a s e do na r c hm o d e li n t e r e s tr a t ep o l i c ya n dm o n e y s u p p l yi m p a c to nc h i n a ss t o c km a r k e t 3 2 6 2 1d a t as e l e c t i o na n ds t u d yp r o c e s s i n g 。3 2 6 2 2u n i tr o o tt e s to nt h ev a r i a b l e 3 3 6 2 3c r e a t ea r c hm o d e la n de m p i r i c a la n a l y s i s 3 3 7 c o n c l u s i o n sa n d p o l i c yr e c o m m e n d a t i o n s 3 8 7 1c o n c l u s i o n s 3 8 7 2p o l i c yr e c o m m e n d a t i o n s 3 9 r e f e r e n c e s p o s t s c r i p t 4 0 i v 4 3 摘要 随着我国股票市场的迅速发展和不断完善，股票市场已经成为重要的融资渠 道，越来越多的居民将资金投向股市，股票在居民资产结构中的比例持续增加， 股票价格与实际经济活动之间的联系日益紧密。作为我国宏观经济调控政策的重 要部门，中央银行近年来频繁的使用货币政策，不断调整存贷款利率和存款准备 金率，以及改变同业拆借利率和货币供应量m 2 ，尽管每次货币政策的调整并不是 针对股票市场，但这必定对我国新兴发展的股票市场产生重大的影响。基于以上 事实，研究货币政策对我国股票市场的影响具有重要的现实意义，本文通过理论 和实践相结合的方法对这一个问题进行了研究。 首先，本文从理论上分析了货币政策对股票市场的影响，文中分别讨论了货 币政策的利率和货币供应量这两个工具变量对股票市场的影响。在研究利率对股 票市场影响的方面：本中一开始讨论了利率与股票市场价格关系的理论模型：再对 利率如何影响股票市场进行了讨论，即利率变动主要是通过上市公司和投资者来 影响股票市场的，得出结论为，利率的变动与股票市场的反应通常是成反比关系 的。在研究货币供应量对股票市场的影响方面：文中先讨论了货币供应量与股票 市场关系的理论模型，再对货币供应量的三个一般性货币政策工具进行了分析， 主要讨论了存款准备金率对我国股票市场的影响，得出结论为，货币供应量的变 动与股票市场的反应通常是成正比关系的。 然后，本文对货币政策如何影响股票市场进行了实证分析。在实证分析中利 用事件研究方法分别研究了银行存贷款利率的调整和法定存款准备金率的调整的 公告效应对我国股票市场的短期影响，分析中包括消息公布后首个交易日股票市 场的反应，以及消息公布前后1 5 天，共3 l 天股票市场指数累积非正常收益的变 化，针对此本文选取了2 0 0 7 年和2 0 0 8 年调整频率最高的两年为事件期间，得出 银行存贷款利率和法定存款准备金率调整的消息公布后我国股票市场的反应不尽 相同，甚至它们与股票市场指数累积非正常收益的关系很多时候成正比关系，与 我们理论分析得到的结果相违背；同时本文还利用a r c h 模型分别研究了货币政策 的利率( 七天同业拆借利率) 和货币供应量( m 2 ) 对我国股票市场( 上证综指s z z s ) 的长期影响，得到同业拆借利率的变动与我国股票市场的反应是存在着反比关系， 货币供应量m 2 与我国股票市场之间存在着正比关系，而且它们的关系还是很显著 的，同时不论是同业拆借利率还是货币供应量m 2 都对股票市场的影响短期内很难 消除，具有持久性的特征。 最后总结全文，并提出政策建议，认为我国政府应该努力提高股票市场的有 效性；加强股票市场和货币市场的联系； 对同业拆借利率和货币供应量m 2 的控制； 注意股票市场的非对称杠杆效应：加强 以及进一步规范和完善我国股票市场。 关键词：货币政策；股票市场；利率政策；货币供应量；事件研究法；a r c h 模型 2 a b s 仃a c t w i t ht h er a p i dd e v e l o p m e n to fc h i n a ss t o c km a r k e t , t h es t o c km a r k e th a sb e c o m e a l li m p o r t a n tc h a n n e lf o rf i n a n c i n g m o r ea n dm o r ep e o p l ea l ei n v o l v e di nt h es t o c k m a r k e ta n dt h er e l a t i o nb e t w e e nt h es t o c kp r i c e sa n dr e a le c o n o m i ca c t i v i t yb e c o m e c l o s e r a sa ni m p o r t a n tm a c r o - e c o n o m i cc o n t r o ld e p a r t m e n t , t h ec e n t r a lp e o p l e sb a n k f r e q u e n t l yu s e st h em o n e t a r yp o l i c yt oa d j u s tt h eb e n c h m a r kd e p o s i ta n dl e n d i n g i n t e r e s tr a t e sa n dd e p o s i tr e s e r v er a t i o ，a n dt oa d j u s ti n t e r e s tr a t ea n dm o n e ys u p p l y a l t h o u g he a c hm o n e t a r yp o l i c yi sn o ta d j u s t e df o rt h es t o c km a r k e t , i tw i l lh a v eg r e a t i m p a c to nt h ed e v e l o p m e n to ft h ee m e r g i n gc h i n a ss t o c km a r k e t s b a s e do nt h ea b o v e ， s t u d y i n gt h er e l a t i o n s h i pb e t w e e nt h em o n e t a r yp o l i c ya n dt h es t o c km a r k e th a s p r a c t i c a lm e a n i n g s f i r s t l y t h i sp a p e rt h e o r e t i c a l l ya n a l y z e st h em o n e t a r yp o l i c yi m p a c to nt h es t o c k m a r k e t , t h ep a p e rd i s c u s s e st h et w ot o o l sv a r i a b l e so ft h em o n e t a r y ：t h ei n t e r e s tr a t ea n d m o n e ys u p p l yi m p a c to nt h es t o c km a r k e t o nt h eo n eh a n d ，r e s e a r c hi n t e r e s tr a t e i m p a c to nt h es t o c km a r k e t ：i nt h eb e g i n n i n g ，t h ep a p e rd i s c u s s e st h et h e o r e t i c a lm o d e l o ft h ei n t e r e s tr a t ea n ds t o c km a r k e tp r i c e s ；b e s i d e st h ep a p e rd i s c u s s e sh o wi n t e r e s t r a t e sa f f e c tt h es t o c km a r k e t c o n s i d e r i n gi n t e r e s tr a t e ，t h ea f f e c t i o no fi n t e r e s tr a t eo n t h es t o c km a r k e ti s m a i n l yt h r o u g ht w od i f f e r e n tw a y s ：b yt h e i n v e s t o r sa n dt h e c o m p a n yt oi n f l u e n c et h es t o c kp r i c e ；t h ei n t e r e s tr a t ea n dt h es t o c kp r i c ea r eu s u a l l y i n v e r s e l yr e l a t e d o nt h eo t h e rh a n d ，r e s e a r c hm o n e ys u p p l yi m p a c to nt h es t o c km a r k e t ： t h ep a p e rd i s c u s s e st h et h e o r e t i c a lm o d e lo fm o n e ys u p p l ya n ds t o c km a r k e tp r i c e s ； t h e nt h ep a p e rd i s c u s s e st h et h r e eg e n e r a lm o n e t a r yp o l i c yt o o l s ，m a i n l yt os t u d yt h e d e p o s i tr e s e r v er a t i oi m p a c to nc h i n a ss t o c km a r k e t a n dw ed r a wac o n c l u s i o nt h a tt h e m o n e ys u p p l ya n dt h es t o c kp r i c ea r eu po rd o w n a tt h es a m ed i r e c t i o n s e c o n d l y , t h ep a p e ra n a l y z e st h em o n e t a r yp o l i c yi m p a c to nt h es t o c km a r k e t ， u s i n ge m p i r i c a lm e t h o d s i nt h ee m p i r i c a la n a l y s i su s i n ge v e n ts t u d ym e t h o d st os t u d y t h ea d j u s t m e n to fb a n kd e p o s i ta n dl e n d i n gr a t e sa n ds t a t u t o r yr e s e r v er a t i o s a n n o u n c e m e n ti m p a c to nc h i n a ss t o c km a r k e t s ，t h ea n a l y s i si n c l u d e sa f t e rt h e a n n o u n c e m e n tt h ef k r s t t r a d i n gd a y t h es t o c km a r k e t r e s p o n s e ，a n d a f t e rt h e a n n o u n c e m e n t15d a y sb e f o r ea n da f t e r , at o t 甜o f31d a y s ，c u m u l a t i v ea b n o r m a ls t o c k m a r k e ti n d e xc h a n g eo ft h er e t u r n ss e l e c t e df o rt h i sp a p e ri n2 0 0 7a n d2 0 0 8 ，t h em o s t f r e q u e n t l ya d j u s t e dd u r i n gt h ee v e n t so ft w oy e a r s ，c o m et ob a n kd e p o s i ta n dl e n d i n g 3 r a t e sa 埘s t a t u t o r yr e s c r v er a t ea d j u s t m e n ta f t e rt h ea n n o u n c e m e n to ft h es t o c km a r k e t r e a c t i o nt od i f f e r e n t , e v e nw i t ht h es t o c km a r k e ti n d e xa r ec u m u l a t i v ea b n o r m a lr e t u r n s a r eo f t e nap o s i t i v ec o r r e l a t i o nb e t w e e nr e l a t i o n s h i pw i t ho u rt h e o r e t i c a la n a l y s i s c o n t r a r yt ot h er e s u l t so b t a i n e d ；a r c hm o d e lo ft h i sp a p e rw e r ea l s os t u d i e dm o n e t a r y p o l i c yi n t e r e s tr a t e ( l i b o rs e v e nd a y s ) a n dm o n e ys u p p l y ( m 2 ) o nc h i n a ss t o c k m a r k e t ( s h a n g h a ic o m p o s i t es z z s ) t h ei m p a c to fc h a n g e si ni n t e r e s tr a t e sb yl e n d i n gt h e s t o c km a r k e ti nc h i n ap e r f o r m a n c ei st h ee x i s t e n c eo fn e g a t i v ec o r r e l a t i o nb e t w e e nt h e m o n e ys u p p l ym 2a n dc h i n as t o c km a r k e tap o s i t i v ec o r r e l a t i o ne x i s t sb e t w e e n , a n d - t h e i rr e l a t i o n s h i pi ss t i l lv e r ys i g n i f i c a n t ，w h i l ei n t e r b a n ki n t e r e s tr a t e s ，o rw h e t h e rt h e m o n e ys u p p l ym 2 i st h es t o c km a r k e td i f f i c u l tt oe l i m i n a t et h ei m p a c to ft h es h o r tt e r m ， 、析t 1 1t h ec h a r a c t e r i s t i c so fp e r s i s t e n t f i n a l l y , w ed r a wac o n c l u s i o nt h a to u rg o v e r n m e n ts h o u l ds t r i v et oi m p r o v et h e e f f e c t i v e n e s so ft h es t o c km a r k e ls t r e n g t h e nt h es t o c km a r k e ta n dc u r r e n c ym a r k e t s ； b e s i d e st h eg o v e r n m e n ts h o u l dp a ym o r ea t t e n t i o nt ot h ea s y m m e t r i cs t o c km a r k e t l e v e r a g e ；s t r e n g t h e nt h ec o n t r o lo fi n t e r b a n ki n t e r e s tr a t ea n dm o n e ys u p p l ym 2 ；a n d f u r t h e rs t a n d a r d i z ea n di m p r o v eo u rs t o c km a r k e t k e y w o r d s ：m o n e t a r yp o l i c y ；s t o c km a r k e t ；i n t e r e s tr a t e sp o l i c y ；m o n e ys u p p l y ；e v e n t s t u d ym e t h o d , a r c hm o d e l 4 1 绪论 1 绪论 1 1 研究背景和意义 自1 9 9 0 年1 1 月上海证券交易所和1 9 9 1 年7 月深圳证券交易所成立以来，我 国股票市场在随后的这些年里取得了巨大的发展，上市公司股票发行数量和规模 得到了明显的增加，投资者的投资理念得到了很大的提高，我国股票市场在我国 社会经济生活中变得日益重要，我国股票市场逐渐走向市场化。然而货币政策始 终对我国股票市场产生着重大的影响。自2 0 0 0 年到2 0 0 5 年5 月的一个股市循环 周期中，中央银行较少的使用货币政策工具；2 0 0 5 年6 月开始，随着我国多年的 经济高速增长以及股权分置改革的实施，我国a 股市场走出了一轮前所未有的牛 市，大盘连续放量暴涨，彻底扭转了之前连续5 年的低迷状态，从一开始的9 9 8 点冲到2 0 0 7 年1 0 月6 1 2 4 点的历史最高，中央银行频繁使用紧缩的货币政策工具。 紧接着从2 0 0 7 年1 0 月随着股票市场指数的不断下滑，上证指数从6 1 2 4 点下降到 2 0 0 8 年1 0 月2 8 日的1 6 6 4 点。我国在0 8 年底有四次下调了存款准备金率，开始 放松货币政策，上证指数也在2 0 0 9 年底维持在3 0 0 0 点左右徘徊。尽管货币政策 的调整并非完全是针对股票市场，但这必定对我国新兴发展的股票市场产生重大 的影响。这些表明了，我国的股票市场还是一个很容易受中央银行的货币政策影 响从而表现出价格幅度波动大、频率高、风险性大和稳定性差等特点的“政策市。 货币政策当局也在一直在关注着货币政策对股票市场影响的问题，在中国人 民银行的中国货币政策执行报告( 2 0 0 6 年第2 季度) 有记载“提高存款准备金 率的政策宣布后，我国金融市场运行平稳。银行间市场利率有所上升，债券价格 略有下跌，然而幅度有限。但股票市场交易和投资保持活跃，上证综合指数在6 月1 4 日之后曾连续在1 1 个交易日收出阳线 。这表明我国中央银行一直在关注货 币政策对股票市场的影响。 近年来，国内外不少专家和学者也对此问题进行了很多理论研究，主要侧重 于货币政策的利率和货币供应量政策这两个方面对股票市场的影响。通过分析整 理得到，( 1 ) 利率政策的变动对股票市场的影响。利率变动之所以影响股票市场 主要有两个方面的原因，第一个方面是利率的改变会通过投资者来影响股票市场。 利率能够改变投资者投资股票市场的机会成本，如果投资者把资金投入股市就意 味着将失去在其他方面投资的机会，所以市场利率上升时，投资股市的机会成本 将变大，使得部分资金流出股市，股价下跌；反之利率下降会使得投资者投资股 票市场的机会成本减少，资金将大量流入股票市场，股市将上涨。另一方面，利 中国人民银行货币政策分析小组，中国货币政策执行报告，2 0 0 6 0 2 ，p 8 p 9 。 l 货币政策对我国股票市场的影响一基于a r c h 模型的研究分析 率的改变通过上市公司来影响股票市场。利率的改变会使得公司的贷款压力增加， 从影响到公司的盈利情况和派发红利的水平，同时利率的改变会上市公司的定价 等从而影响股票市场的走势。( 2 ) 货币供应量的变动对股票市场的影响。通常情 况在我国货币供应量对股票市场的影响主要是通过如下几种途径，第一是货币供 应量的增加会导致资产组合的变化，当中央银行实行从松的货币政策时，会增加 资本市场上货币供应量的供给，这将会导致投资者手中持有的货币量增加。在这 种情况下，理性的投资者会通过改变资产组合的比例从而建立另一个货币、股票 等资产组合新的平衡，最终使得自己投资效应的最大化，从而对股票市场产生影 响。第二是货币供应量的增减会改变股票的内在价值增长效应途径，同时货币供 应量还可以通过改变股票预期和通货膨胀等效应途径从而影响股票市场。 货币政策对我国股票市场的影响这一问题的理论意义在于充分了解货币政策 如何影响股票市场的具体过程，在此基础上制定合理的货币政策，保持我国股票 市场持续健康稳定的发展，是我们学者们和政府迫切关心的事情。因此本文基于 a r c h 模型实证研究货币政策对我国股票市场的影响，这对我国股票市场理论的完 善和发展方面具有一定的理论意义和学术价值。 1 2 国内外相关研究综述 1 2 1国外研究现状 国外对于货币政策影响股票市场这一问题的进行研究比较多，但主要的实证 研究方法有三类，即回归分析、事件研究法和向量自回归( v a r 模型) 分析。同时本 文对a r c h 模型在国外股票市场上的应用做一个简单的介绍 ( 1 ) 回归分析方法 s p r i n k e l ( 1 9 6 4 ) 首先研究了货币政策的工具变量变化对股票价格所产生的 影响。他利用映射作图的方法研究得出，股票价格的变动是始终落后于货币供给 量变化，发现在1 9 1 8 年至1 9 6 3 年期间，股票价格的变化落后于货币供给量的峰 值将近1 5 个月，同时股票价格的变化落后于货币供应量的谷底值将近2 个月。 2 0 世纪7 0 年代h o m a 和j a f f e e ( 1 9 7 1 ) 、k e r a n ( 1 9 7 1 ) 以及h a m b u r g e r 和 k o c h i n ( 1 9 7 2 ) 等在他们的研究中都运用了线性回归的方法分别对货币政策与股 票价格的关系就行了分析，得出来的结论为货币供给量的增加将会导致股价的上 。s p r i n k e lb w ：m o n e ya n d s t o c kp r i c e s m h o m w o o d , i l ：r i c h a r dd i r w i i l ，19 6 4 毋h o m ak e a n dj a f f e cd m 。1 1 1 es u p p l yo f m o n e ya n dc o m m o ns t o c kp r i c e s 册j o u r n a lo f f i n a n c e ，1 9 7 1 ， 2 6 ：1 0 5 6 1o ( ；6 k e r a nm 砒e x p e c t a t i o n s ，m o n e ya n ds t o c km a r k e t j f e d e r a lr e s e r v eb a n ko f s t l o u i sr e v i e w ，1 9 7 1 ，1 ：1 6 3 1 蛳h a m b u r g e rm j a n dk o c h i nl 八m o n e ya n ds t o c kp r i c e s ：t h ec h a n n e l so f i n f l u e n c e 【j 】j o u r n a lo f f i n a n c e ，1 9 7 2 ， 2 7 ：2 3i 2 4 9 2 1 绪论 涨。 以上研究分析都表明了，货币供应量的变化都将会对股票价格的产生影响。 通过对货币供应量数据变动的研究，可以预知未来股票市场的表现，即中央银行 增加货币供应量将会促进股票市场的上涨。 ( 2 ) 事件研究方法 事件研究方法主要研究的是中央银行实施货币政策使股票市场产生的即刻反 应研究。在样本数据的选择上，我们可以使用日数据和周数据来替代过去的月数 据或季度数据，因此使得货币政策的发布相对当天股票市场的反应来说是外生变 量。专家学者们研究货币政策对股票市场产生影响通常采用的主要指标有：货币供 应量的变化、利率的变化、货币供应量和利率的变化。 货币供应量的变化对股市的影响：b e r k m a n ( 1 9 7 8 ) 和l y f l g e ( 1 9 8 1 ) 分别 采用m 1 和m 2 作为衡量指标，发现货币供应量的变动与股市价格的变化之间关系 成反向的，即货币供应量的增加导致股票市场下跌。 p e a r c e 和r o l e y ( 1 9 8 3 ) 罾进行了重新论证，他们只以m 1 为衡量指标，并把 预期和非预期的货币供应量变化区分开来，主要研究对非预期货币供应量变化股 票市场将做出什么样的反应。然而他们也得出未预期货币供应量的变化也与股市 价格的反应成反比关系。 利率政策对股市的影响：在2 0 世纪7 0 年代早期的一些研究分析很多选择 了以贴现率作为货币政策的衡量指标，得出的结果表明，贴现率的变化也会对股 票价格产生影响。然而实际上贴现率大都采用一定的时滞根据市场利率来设定的， 把贴现率当作解释变量又将会产生货币政策的内生性问题。而s m i r l o c k 和 y a w t i z ( 1 9 8 5 ) 把“技术性 贴现率变化和“非技术性”贴现率变化区分开来解决 这个问题。技术性贴现率的变化是内生的，而非技术性贴现率的变化由于包含着 许多货币政策的信息，所以它为外生变量。得出的结果表明，对于1 9 7 9 年以前的 “技术性”贴现率变化和“非技术性 贴现率变化宣告效应不存在，然而1 9 7 9 年 之后，非技术性贴现率的变化存在着明显的反向宣告效应。 c o o k 和h a h n ( 1 9 8 9 ) 固通过事件研究方法论证了美国联邦基金的调整对股票 市场的影响，他们发现当联邦基金利率调整时，对股票价格指数有着重大影响。 b e r k m a n ，n g o i lt h es i g n i f i c a n c eo f w e d d y c h a n g e si nm i ，n e we n g l a n de c o n o m i cr e v i e w ， 1 9 7 8 ， m a y j u n e ，5 - 2 2 p e a r c ea n dr o l e y ，1 9 8 3 ，t h er e a c t i o no f s t o c kp r i c e st ou n a n t i c i p a t e di n f l a t i o n ，a n ds t o c kr e t u m s ，j o u r n a lo f f i n a n c e ，4 3 ，9 6 5 - 9 8 1 回s m i r l o c k ，m a n dy a w i t z ，1 9 8 5 ，a s s e tr e t u r n s ，d i s c o u n tr a t ec h a n g e s ，a n dm a r k e te 伍c i e n c y j o u r n a lo f f i n a n c e ，4 0 ，l1 4 1 - 1 1 5