（国际法学专业论文）论有限合伙型私募股权投资基金.pdf

i 摘 要 摘 要 近年来，大量境外私募基金特别是私募股权投资基金进入中国资本市场，中 国本土私募股权投资基金也开始起步和发展。 私募股权投资基金的发展对于完善 我国资本市场具有十分重要的作用。2007 年 6 月 1 日正式施行的新合伙企业 法确立了有限合伙制度，这为我国私募股权投资基金的发展提供了新的制度供 给与法律支持。因此，从有限合伙的视角了解国外私募股权投资基金的有关法律 及实践，为我国有限合伙型私募股权投资基金的发展提供借鉴，对于当前我国私 募股权投资基金的发展具有十分重要的现实意义。 本文主要采用比较法和实证研究相结合的方法,共分为六个部分，第一部分 为引言，第二部分介绍了私募股权投资基金的概念、法律特征、类型及在国内外 的发展现状，接着在第三部分通过比较公司形式、信托形式及合伙形式私募股权 投资基金的优势与劣势，提出了发展有限合伙型私募股权投资基金是最佳的选 择。第四部分笔者对目前私募基金发展较为成熟的国家（主要是美国）的有限合 伙型私募股权投资基金的立法和实践进行比较研究， 全面阐述了有限合伙型私募 股权投资基金的法律框架及运作模式。 笔者在第五部分通过分析中国现有的有限 合伙制度及私募股权投资基金制度以及中国资本市场上有限合伙型私募股权投 资基金的发展实践提出了中国大力发展有限合伙型私募股权投资基金的可能性 和必要性，并进一步提出了完善与此有关的配套措施的几点建议。最后一部分是 结语。 关键词：私募股权投资基金，有限合伙，合伙企业法 关键词：私募股权投资基金，有限合伙，合伙企业法 ii abstract large amounts of foreign private equity funds have poured into prc capital markets in recent years, and the local private equity funds are starting to develop. the development of private equity funds are of great help to the perfection of the our capital markets. the limited partnership has been established by the new partnership enterprise act taken effect on 1 june 2007, which provides legal basis for the establishment and development of the private equity funds in the form of limited partnerships in china. this thesis is expected to provide a whole understanding on the private equity funds from the perspective of the limited partnership for chinese investors as well as references for establishment of such private equity funds. this thesis is completed mainly by comparative and empirical research methods. there are six parts in this thesis with the preface as the first part. the second part mainly introduces the concept, legal characteristics, types, history and the recent developments of the private equity funds. the initial conclusion that the limited partnership is a best choice for private equity funds is proposed in part 3 after the comparison of the merits and odds of the three organizational types of private equity funds: company, trust and limited partnership. the following part then makes deep research and introduction to the laws and regulations applicable to the limited partnership private equity funds as well as relevant operational modes in practice in america. in the last part, the author analyzes the necessity to develop the private equity funds in the form of limited partnership in china and provides some suggestions to the relevant laws and regulations of china. and the last part is the conclusion part, which summarizes the main points of the author. keywords： private equity funds, limited partnership, partnership enterprise act 学位论文原创性声明学位论文原创性声明 本人郑重声明：所呈交的学位论文，是本人在导师的指导 下，独立进行研究工作所取得的成果。除文中已经注明引用的 内容外，本论文不含任何其他个人或集体已经发表或撰写过的 作品成果。对本文所涉及的研究工作做出重要贡献的个人和集 体，均已在文中以明确方式标明。本人完全意识到本声明的法 律责任由本人承担。 本人郑重声明：所呈交的学位论文，是本人在导师的指导 下，独立进行研究工作所取得的成果。除文中已经注明引用的 内容外，本论文不含任何其他个人或集体已经发表或撰写过的 作品成果。对本文所涉及的研究工作做出重要贡献的个人和集 体，均已在文中以明确方式标明。本人完全意识到本声明的法 律责任由本人承担。 特此声明特此声明 学位论文作者签名：学位论文作者签名： 年年 月月 日日 学位论文版权使用授权书学位论文版权使用授权书 本人完全了解对外经济贸易大学关于收集、保存、使用学 位论文的规定，同意如下各项内容：按照学校要求提交学位论 文的印刷本和电子版本；学校有权保存学位论文的印刷本和电 子版，并采用影印、缩印、扫描、数字化或其它手段保存论 文；学校有权提供目录检索以及提供本学位论文全文或部分的 阅览服务；学校有权按照有关规定向国家有关部门或者机构送 交论文；在以不以赢利为目的的前提下，学校可以适当复制论 文的部分或全部内容用于学术活动。保密的学位论文在解密后 遵守此规定。 本人完全了解对外经济贸易大学关于收集、保存、使用学 位论文的规定，同意如下各项内容：按照学校要求提交学位论 文的印刷本和电子版本；学校有权保存学位论文的印刷本和电 子版，并采用影印、缩印、扫描、数字化或其它手段保存论 文；学校有权提供目录检索以及提供本学位论文全文或部分的 阅览服务；学校有权按照有关规定向国家有关部门或者机构送 交论文；在以不以赢利为目的的前提下，学校可以适当复制论 文的部分或全部内容用于学术活动。保密的学位论文在解密后 遵守此规定。 学位论文作者签名：学位论文作者签名： 年年 月月 日日 导师签名：导师签名： 年年 月月 日日 1 第第 1 章章 引言引言 近年来，大量境外私募基金特别是私募股权投资基金进入中国资本市场，中 国本土私募股权投资基金也开始起步和发展。 私募股权投资基金的发展对于促进 我国企业特别是中小企业及高科技企业的发展壮大、 完善我国资本市场具有十分 重要的作用。2007 年 6 月 1 日正式施行的中华人民共和国合伙企业法确立 了有限合伙制度， 这为我国私募股权投资基金的发展提供了新的制度供给与法律 支持。 研究目前我国如何发展有限合伙型私募股权投资基金具有十分重要的现实 意义。 本文通过比较法和实证研究相结合的方法对有限合伙型私募股权投资基金 的立法及实践进行了阐述， 并进一步提出了我国发展有限合伙型私募股权投资基 金的立法建议。 2 第第 2 章章 私募股权投资基金概述私募股权投资基金概述 2.1 私募股权投资基金的概念及法律特征私募股权投资基金的概念及法律特征 2.1.1 私募股权投资基金的概念 私募股权投资基金（private equity fund）是私募基金的一种，要充分理解私 募股权投资基金，有必要对私募基金的概念加以了解。中文的“私募基金” ，在 国外一些国家的法律中并没有完全对应的词。我们提到“私募基金” ，通常是指 “向特定对象募集的基金， 是指通过非公开的方式向少数机构投资者或者个人募 集资金而设立的基金， 它的销售和赎回都是基金管理人在私下与投资者协商进行 的。 ”1 私募基金根据其投向的不同，分为私募股权投资基金和私募证券投资基金。 私募证券投资基金（包括对冲基金）主要投资于已上市的证券，如股票、债券等 等，而私募股权投资基金主要投资于未公开上市的公司股权。 由此， 私募股权投资基金的概念可以界定为以非公开的方式向少数机构投资 者或者个人募集，并投资于非上市公司股权的投资基金。 私募股权投资基金有广义和狭义之分。 广义上的私募股权投资基金涵盖了企 业首次公开发行以前所有阶段的权益性融资，包括从种子期到成熟期的各个阶 段。 狭义的私募股权投资基金是指对已经形成规模并产生稳定现金流的成熟企业 进行的投资，它伴随企业的成长阶段和发展过程培育公开上市的企业资源。2在 中国，private equity 多指狭义上的私募股权投资基金，以与风险投资（venture capital）3相区别。由于本文仅关注于从有限合伙制的视角对私募股权投资基金 的组织形式和运作机制加以分析，因此，如无特别说明，本文所述私募股权投资 基金均指广义上的私募股权投资基金。 2.1.2 私募股权投资基金的法律特征 根据私募股权投资基金的概念以及实践中的发展现状， 私募股权投资基金具 有以下法律特征： （1） 通过非公开的方式向特定对象募集资金。这使得私募股权投资基金 与公募基金相区别。公募基金一般通过公开媒体或广告进行宣传，而私募股权投 1 韩志国、段强： 私募基金：稳定因素还是紊乱因素 ，经济科学出版社 2002 年，第 2 页 2 候玉娜、李振一： 国内私募股权投资基金发展思考 ，载合作经济与科技 ，2007 年 12 月号上 3 对于风险投资的简要介绍，将在下文阐述。 3 资基金则不得有一般性广告或公开劝诱的行为， 不得利用任何传播媒体来招揽投 资者，而主要是通过私人关系、券商、投行或者投资咨询公司的介绍进行。 （2） 私募股权投资基金的投资者具有特定的对象。私募股权基金的投资 者均具有一定的资格且有一定数量的限制。如在美国，早期设立一只私募股权基 金，一般投资者人数(包括机构投资者)不能超过 100 人；投资者必须有一定的资 金实力，个人投资者的年收入应在 20 万美元以上，机构投资者净资产应在 100 万美元以上。1996 年以后，这个标准有所调整，投资者人数扩大到了 500 人； 个人投资者资产，特别是金融资产规模应该在 500 万美元以上。同时要求投资者 对私募股权投资有清楚的认识，并具有较强的抗风险能力。4 （3） 私募股权投资基金投资于非上市公司的股权，由于其流动性较差被 视为长期投资，投资者通常会要求高于公开市场的回报。私募股权投资基金关注 于所投资企业的成长性， 并期通过将所投资企业培育上市或重组后退出获得高额 回报。 （4） 私募股权投资基金的基金发起人、管理人必须以自有资金投入基金 管理公司，基金运作的成功与否，与其自身利益紧密相关。基金管理者一般要持 有基金 1左右的股份，一旦发生亏损，管理人拥有的股份将用来优先支付给参 与者。 （5） 正因为私募股权投资基金以非公开方式发行，且其投资者一般均具 有风险承受能力和自我保护能力，各国法律对私募股权投资基金的监管较为宽 松， 信息披露的要求也极为宽松。 在有些国家， 只要符合 “合格投资者” （qualified investors）等条件，私募股权投资基金甚至不受监管。 2.1.3 私募股权投资基金的类型 根据所投资企业在初创阶段、成长阶段或扩张阶段的不同融资需求，私募股 权投资基金一般可分为以下几种类型： （1） 风险投资 (venture capital)。又称为创业投资。风险投资是由专职管 理者投入到新兴的，迅速发展的，有巨大竞争潜力的企业中的一种权益性投资。 它通常投资于初创或经营时间较短的企业，并以高科技企业为主。风险投资一般 不会对创业公司进行控股，投资额通常占公司股份的 10%25%。投资期内的核 心目标是使企业价值不断增加，以便最终通过上市、并购、管理层收购等手段收 回投资。风险投资风险大，失败率极高，但投资的项目一旦成功，则往往收益率 也极高。 （2） 发展资本(development capital)/增长型基金（growthoriented 4 私募股权投资迎来花样年华 ， 年 9 月 18 日 4 fund） 。即狭义的私募股权投资基金，投资处于扩充阶段企业的未上市股权。这 类企业通常要求是传统产业中高速增长的，在行业内具有极强竞争潜力的企业， 并且要求具有稳定的现金流和良好的治理结构。发展资本一般不以控股为目标， 投资额约为公司股份的 10%25%，与风险投资相当。并且，它也是通过对企业 提供增值服务以期借助企业上市、并购或股份回购来收回投资。 （3） 收购基金(buy-out/buy-in fund)。收购基金专注于收购成熟企业，然后 对其进行重组，改善经营，使其增值后再出售或上市，以获取投资收益。与其他 类型投资不同的是，收购基金往往要取得企业的控制权（持股可达 51%，甚至 100%） ，然后运用其丰富的企业运营经验，全球市场协调能力，整合企业资源， 提升企业价值。必要时收购基金会更换管理层。5 2.2 私募股权投资基金的产生和发展私募股权投资基金的产生和发展 私募股权投资基金产生于美国。美国私募股权投资基金的活动可以追溯到 19 世纪未期，当时有不少富有的私人银行家，通过律师、会计师的介绍和安排， 直接将资金投资于风险较大的石油、钢铁、铁路等新兴产业中。这类投资完全是 由投资者个人自行决策，没有专门的机构进行组织。 现代意义的私募股权投资基金始于二战以后。1946 年，世界上第一个私募 股权投资公司美国研究与发展公司(ard)成立，从此私募股权投资开始专业 化和制度化。6 随着 1958 年美国小企业投资公司法 （small business investment act）的 颁布，美国私募股权投资基金得到了很大的发展，成立了一批以公司形式组建的 私募股权投资基金。20 世纪七八十年代，随着美国统一有限合伙法的修订， 美国的私募股权投资基金业进入高速发展的时代， 特别是有限合伙型私募股权投 资基金大量涌现，很多著名的私募股权基金就是在那时成立的。如 1976 年华尔 街著名投资银行贝尔斯登的三名投资银行家合伙成立了 kkr（kohlberg kravis roberts sterling, va :iod/kogan page, 2005 34 jeffrey l. j. sheng, baochun li, jiawen miao, investment in china-opportunities in private equity and venture capital, beijing, tsinghua university press, 2003 35 vance h. fried, private equity funding for minority media ownership, 51 fed. comm. l.j. 609 (1999) 36 fenn, george w., nellie liang and stephen prowse, the private equity market: 35 an overview, financial markets, institutions and instruments, 1997, 6:4, 1-106 37 dirk bergemann, ulrich hege, venture capital financing, moral hazard, and learning, journal of banking and finance, 1998, 22(4): 703-775 38 paul a. gompers and josh lerner, the venture capital cycle, the massachusetts institute of technology, 1999 39 jack.s.levin, structuring venture capital, private equity and entrepreneurial transactions, apisen law & business, 1998 40 david tolletal, private equity partnership terms and conditions, asse