（工商管理专业论文）我国创业板市场的发展探讨——以首批28家上市企业为例.pdf

我国创业板市场的发展探讨一以首批2 8 家上市企业为例 摘要 摘要 创业板是中国证券市场的一次大踏步前进，是一次革命。人们冀望于它让很 多中小企业“脱胎换骨，给予无限发展的可能，从而给中国的经济发展带来源源 不断的新动力。 本文先从我国创业板的概念和特点入手，然后以我国创业板市场首批上市的 2 8 家企业的情况和表现，阐述了我国创业板市场推出的现实意义，并分析它的发 展现状和运行中存在的问题，结合国外创业板市场成功的经验和失败的教训，提 出一些完善我国创业板市场的对策。 虽然我国的创业板市场设立不久，但是国外创业板的发展早已如火如荼，经 历过繁荣、也经历过衰退和复苏，所以本文也对国外创业板市场成功的经验和失 败的教训进行了总结和分析，对完善我国创业板市场制度提供一定的参考和启示。 关键词：创业板市场市盈率超募退市制度 作者：王逸斐 指导教师：贝政新 英文摘要 我国创业板市场的发展探讨一以首批2 8 家上市企业为例 t o e x p l o r et h ed e v e l o p m e n to f t h ec h i n ag e m - t h ef i r s tb a t c ho ft h e2 8l i s t e dc o m p a n i e sa sa n e x a m p l e a b s t r a c t t 1 1 i sa r t i c l e f i r s t l y d e s c r i b e st h e c o n c e p t sa n dc h a r a c t e r i s t i c so fg r o w t h e n t e r p r i s e sm a r k e t ，e x p l a i n st h es i t u a t i o no ft h ef i r s tb a t c ho ft h e2 8l i s t e dc o m p a n i e s ， c o m p a r e st h ed i f f e r e n c e sb e t w e e nt h eo v e r s e a ss e c o n db o a r dm a r k e ta n dt h ec h i n a g e m ，a n a l y s e st h er i s k sa n dp r o b l e m so fc h i n ag e m ，d r o w sl e s s o n sf r o mt h e e x p e r i e n c eo fs u c c e s s e sa n df a i l u r e so ft h eo v e r s e as e c o n db o a r d ，f i n a l l yp r o p o s e s m e t h o d st oa v o i dt h e s er i s k s k e yw o r d s ：g r o w t he n t e r p r i s eb o a r d p r i c e - e a r n i n g sr a t i o ( p e ) e x c e s sf u n d sr a i s e d t h ed e l i s t i n gs y s t e m n w r i t t e n b y ： - s u p e r v i s e db y ： w a n gy i f e i b e iz h e n g x i n 我国创业板市场的发展探讨一以首批2 8 家上市企业为例 第一章 第一章绪论 一、选题背景 由于知识经济在世界范围内的兴起，科学技术不断推动经济的发展，并在经 济发展中起到越来越关键的作用，各国政府开始重视高新技术产业的发展，立足 提升本国核心竞争力以及自主创新的能力，纷纷开始设立一种为中小企业提供更 加方便的融资渠道，同时为风险资本营造一个正常退出机制的二板市场，即创业 板市场。它以成长型的创业企业为服务对象，重点支持具有自主创新能力的企业 上市。 同时美国的纳斯达克( n a s d a q ) 市场的成功经验，也为我国设立创业板市 场提供了良好的范本。于是，从2 0 0 0 年起，我国就开始准备筹备创业板市场，并 经历了漫长的阶段。至2 0 0 9 年1 0 月2 3 日，中国证监会举办创业板启动仪式，同 年1 0 月3 0 日，首批共2 8 家企业完成创业板的上市发行程序正式上市。历经十年 曲折筹备之路的中国创业板终于正式开板。姗姗来迟的创业板承载了太多希望和 期待，它打开了一扇为中小企业服务，为自主创新蓄力，甚至是为中国经济发展 转型升级提供动力的窗。但是，它是否能真正发挥人们期待的作用以及能发挥多 大的作用，取决于创业板是否能在设计者所预期的轨道上运行。 发展至今( 截至2 0 1 1 年9 月2 0 日) ，我国的创业板市场已运行了将近两年， 期间共有2 6 4 家上市企业，总市值约达8 3 4 1 4 5 亿元，总体运行平稳健康，各上 市公司运作规范，生产经营活动正常。但是，随着上市企业的不断增加，创业板 市场的规模日益壮大，问题也慢慢呈现。期间经历了超募资金的困惑，发生过高 管套现的质疑，出现了频频破发的尴尬等各种问题。 本文就我国创业板市场运行中遇到的各种困难，以首批2 8 家上市企业为例， 来分析我国创业板市场的现状和问题，并结合国外其他创业板市场的发展之路， 探讨相应的对策和解决之道。 二、研究意义 随着市场经济的不断发展，产业结构的不断调整，我国的中小企业在经济社 函数据来源：东吴证券财富情报站，2 0 1 1 年9 月2 0 日( 经作者整理) l 第一章 我国创业板市场的发展探讨一以首批2 8 家上市企业为例 会发展中扮演起越来越重要的角色。据统计，目前我国中小企业的数量已经达到 约5 0 0 0 万家左右，占全国企业总数的9 9 3 。我国中小企业所创造的终端产品和 服务价值相当于国内生产总值的6 0 左右；上缴税收约占国家税收总额的5 0 ； 提供了约7 5 的城镇就业岗位。同时，我国的中小企业还是技术创新的生力军。 中小企业完成了我国6 5 的专利申请量、7 5 以上的技术创新、8 0 的新产品开 发。然而受到我国目前证券市场不发达，融资渠道不畅通的限制，融资难成为制 约众多中小企业发展的主要“瓶颈”。创业板作为一个门槛低、风险大、监管严格 的二板股票市场，正好可以补充主板股票市场无法服务中小企业的缺陷。因此， 设立创业板市场已成为推动我国中小企业特别是中小高新企业发展，提升我国经 济实力和科技竞争力的必要条件。 首先，创业板市场的设立将有助于加快我国投融资体制改革，促使我国证券 市场的进一步发展，使其成为一个多层次的，完整的证券市场体系。其次，创业 板市场的推出会使我国证券市场的主体结构发生变化，由原来的以大型成熟的企 业为主，逐步转变成中小企业参与的完整的主体体系，这将对管理理念、管理水 平和市场中介机构等方面提出新的要求。从该意义上说，研究创业板市场，使其 更快更好的发展，可以为完善我国证券市场服务，推动我国经济快速增长和产业 结构的升级换代。 创业板市场作为一个新生事物，在其发展过程中必然会存在一些困难和各种 棘手问题。因此，借鉴和吸取国外创业板市场发展的经验和教训，并结合我国经 济环境，研究出相关的解决对策，来进行创新发展，已成为当前创业板市场发展 的必然要求，也是本文研究的意义所在。 三、主要研究方法 ( 一) 文献资料法 文献资料法是研究课题的必要手段，为研究提供一个基本的前提条件，以及 理论基础。本文在写作过程中收集查阅了国内外相关学术论文，图书杂志等( 如 徐蕾：浅析中国创业板现状、问题及对策；陈小英：创业板企业核心竞争力资产 信息披露探讨；王敏玉：我国创业板市场发展对策探析；吴妍莉：创业板问题的 反思与遐想；高文晶、郭文慧：浅析中国创业板市场；等等) ，并浏览各种相关网 数据来源：全国人大常委会副委员长、民建中央主席陈昌智在第三届中国中小企业家年会开幕式上的讲话， 2 0 0 8 年1 1 月2 2 日 2 我国创业板市场的发展探讨一以首批2 8 家上市企业为例 第一章 站( 如中国财经网等) 。务必利用优质信息，最新数据充实论文内容，力求专业、 可靠，从而归纳总结有价值的观点。 ( 二) 比较分析法 比较分析法是研究课题最常用，也是最简单的方法。通过对比，把两个事物 的差异明显的体现出来。对比分为横向对比和纵向对比。本文通过对我国创业板 市场同中小板市场之间的对比分析，以及我国创业板市场与海外创业板市场之间 的对比分析等，从中找出我国目前创业板存在的问题，并通过对比结果，把握海 外创业板成功的经验，吸取其失败的教训，得出一些有利于我国创业板市场发展 的措施，从而提高我国创业板市场的质量，更好的发展我国的创业板市场。 ( 三) 举例说明法 本文通过以创业板首批2 8 家上市企业为代表举例，研究其基本情况，利用一 些有效数据，对其上市前后的变化进行对比，探索创业板的推出究竟给这个市场 的企业在成长性、盈利能力和运营能力等企业核心能力或者核心竞争力方面带来 了哪些变化，充分肯定创业板市场推出的积极意义，另外，又通过这2 8 家企业的 一些重要数据，来分析创业板市场目前存在的问题，并研究作出相应问题的解决 对策。 四、本文的创作思路 本文主要通过对我国创业板市场的实际运行情况做详细分析，对照国外创业 板的经验教训，为完善我国创业板市场提供一些建议。 首先，笔者对我国的创业板现状进行一个基本的分析。第一部分阐述当前经 济社会环境下研究创业板市场的背景和现实意义。第二部分对创业板的基本概念 和海内外研究成果做了大致分析和概述。第三部分则重点分析我国创业板的现状 和问题，先是比较首批2 8 家创业板上市企业上市前后的变化，来研究创业板的推 出究竟给这个市场的企业在成长性、盈利能力和运营能力等企业核心能力或者核 心竞争力方面带来了哪些变化，充分肯定创业板市场推行的积极性。然后利用这 2 8 家企业的一些有效数据，对我国创业板运行一年多来出现的主要问题进行分 析，包括市盈率过高的问题、超募资金用途不明、高管套现现象以及和中小板块 市场出现的同质化问题。 其次，笔者对国外创业板在发展过程中的经验和教训进行了分析研究。以期 可以通过借鉴国外创业板的发展来对我国创业板市场出现的问题有个理性的看 3 第一章 我国创业板市场的发展探讨一以首批2 8 家上市企业为例 待，并且能提供必要的解决思路。 最后，笔者重点探讨了解决我国创业板市场问题的对策。首先从根源入手， 解决创业板与中小板定位雷同的问题，其次从实际出发，解决创业板市场的主要 矛盾，如市盈率过高，超募资金以及高管套现问题，最后从长远利益考虑，建立 一些保障创业板市场发展的长效机制，以期完善创业板市场。 4 我国创业板市场的发展探讨一以首批2 8 家上市企业为例第二章 第二章创业板的理论基础 一、创业板的基本概念 创业板g e m ( g r o w t he n t e r p r i s e sm a r k e t ) b o a r d 是地位次于主板市场的二板 证券市场，以n a s d a q 市场为代表，在中国特指深圳创业板。在上市门槛、监 管制度、信息披露、交易者条件、投资风险等方面和主板市场有较大区别。其目 的主要是扶持中小企业，尤其是一些高成长性企业，为风险投资和创投企业建立 正常的退出机制，为自主创新国家战略提供融资平台，为多层次的资本市场体系 建设添砖加瓦。 创业板又被称为二板市场，即第二股票交易市场，是主板之外的专为暂时无 法上市的中小企业和新兴公司提供融资途径和成长空间的证券市场，是对主板市 场的有效补充，在资本市场中占据着重要的位置。 创业板的主要分类按照与主板市场的关系划分，全球二板市场大致可以分为 两类模型。 独立型：。完全独立于主板之外，具有自己鲜明的角色定位。如世界上最成功 的二板市场美国n a s d a q 市场。其上市规则比主板纽约证券交易所要简化 得多，渐渐成为全美高科技上市公司最多的证券市场，涌现出批像思科、微软、 英特尔那样的大名鼎鼎的高科技巨人。 附属型：附属于主板市场，旨在为主板培养上市公司。二板的上市公司发展 成熟后可升级到主板市场，充当主板市场的“第二梯队”。如新加坡的s e s d a q 市场。 我国的创业板是为了给主板之外暂时无法上市的中小企业和新兴公司提供融 资途径和成长空间的证券交易市场，其服务对象就是还没有达到主板条件，但已 有一定规模，一定的持续经营能力，并有一定的存续期间。处于这样一种创业阶 段的企业，是对主板市场的有效补给，在资本市场中占据重要的地位。它实际上 是在主板下面另设的一个板，为一些在国民经济增长中占有主导地位的创新型成 长性的中小企业服务的。这些企业通过创业板市场这个平台，得到更强的监管， 更好的信息披露和市场淘汰，成为更好的企业，最终上升到主板上去。 5 第二章我国创业板市场的发展探讨一以首批2 8 家上市企业为例 二、国内外学者对创业板的研究：文献综述 目前海外创业板市场主要经历了四个阶段：起步阶段、繁荣阶段、调整阶段 以及复苏阶段。1 9 6 2 年，纽约商品交易所设立了专门针对中小企业的股票市场， 但最后由于上市公司家数少、知名度不高、声誉欠佳而不得不早早关闭。但1 9 7 1 年，随着美国纳斯达克( n a s d a q ) 的成立，标志着创业板市场的真正起步。2 0 世纪8 0 年代后，一批高科技公司如微软、英特尔的上市，使n a s d a q 成为全球 创业板市场成功的典范。随后很多国家及地区便纷纷效仿设立创业板市场，海外 创业板市场整体规模迅速扩大。之后，受市场环境和运作机制等因素的共同影响 和制约，海外创业板市场出现重大调整，不少市场被迫“关停并转”。而另一些创 业板市场调整发展战略，海外创业板市场出现并购重组和分化发展的格局，市场 竞争日趋白日化。 随着海外创业板市场的日益活跃，中小企业数量的不断增加，地位的不断提 升，国内外有关于创业板的研究也日益活跃起来，主要集中予以下两个方面。 ( 一) 创业板市场与中小企业之问关系的研究 通常从中小企业的融资困境入手，探讨其融资困境的成因以及传统投融资方 式及资本市场的缺陷，研究投资及创业板市场在中小企业发展方面的作用。 国外方面，b h a a ( 1 9 7 7 ) 、n a n j n u d a n ( 1 9 8 7 ) 和r i c h a r dk i t c h e n ( 1 9 9 2 ) 对 发展中国家中小企业的融资状况进行调查，分析了传统资本市场的作用以及局限 性。他们认为，正是由于中小企业存在着高度的信息不对称性，才导致了传统资 本市场的失效。而a l i e n n b e r g e r & g r e g o r y f u d e u ( 1 9 9 8 ) 则从新兴资本市场的建 立和发展及其与中小企业融资之间的关系等方面进行了研究。研究认为，在企业 融资周期的不同阶段，其对应的融资需求和资本结构均有不同。他们进而从合理 的资本结构这一角度研究了股权融资对中小企业成长的促进作用，并得出创业板 市场对中小企业融资，特别是对中小企业的成长有不可替代的积极作用的结论。 国内方面，许多学者也通过对创业投资的研究，说明了创业板市场对创业投 资及中小企业的积极作用，尤其是我国特有的国情和经济环境下，创业板对于中 小企业的融资的作用被寄予了厚望。一些学者认为，在金融危机的背景下，中小 企业融资难的问题更加凸显出来，而我国的长三角和珠三角又确实具有大量的中 小企业。研究认为，我国的中小企业融资存在以下问题：1 中小企业数量多、类 王晓津，海外创业板运作机制比较研究，上海交通大学出版社，2 0 0 9 6 我国创业板市场的发展探讨一以首批2 8 家上市企业为例 第二章 别复杂、单个贷款规模小，造成银行经营成本增加；2 中小企业融资需求频率高， 时间短，增加了银行的流动性管理困难；3 由于中小企业担保难，资信不够，抵 押品种少，经营中抗风险能力弱，致使银行在风险机制约束下不愿涉足；4 中小 企业为便于竞争不愿公开太多的内部信息，造成银行信用调查困难。以上的融资 特点体现了中小企业在融资过程中，和大企业相比，信息成本高、融资规模不经 济、经营风险高等劣势。而在创业板对于我国中小企业融资的积极作用方面，总 结下来有如下观点：第一，提供了一条较为方便可行的直接融资渠道，由于证券 融资所获资金属于资产部分，不属于负债( 银行的贷款) ，能起到优化企业资产负 债结构的作用，给许多处于创业初期，但成长潜力大，前景广阔的企业提供发展 所急需的资金。第二、创业板对于在其板块上市的公司具有积极性的引导作用。 尽管相对于主板而言，创业板门槛较低，但由于创业板风险大大高于主板，这意 味着交易所和相关监管机构将采取更加严格的监管方式，尤其在风险提示、信息 披露方面对上市公司提出更高要求，这就要求公司更规范地治理，降低风险，并 促进企业升级，同时给其他未上市中小企业提供示范效应。第三，创业板市场的 成立建立了一道较为成熟的资本退出机制，鼓励了风险投资者和相关基金等机构 投资者的资金投入，有助于解决中小企业的融资问题。 ( 二) 对于创业板市场本身的研究 以创业板市场为研究对象，分析其规则设计、市场定位等基本特征，并总结 发展过程中的经验教训；或利用各种方法和工具，对创业板市场上市公司的成长 性和经营绩效进行评价。 2 0 世纪9 0 年代以来，在美国纳斯达克( n a s d a q ) 迅猛发展的示范效应下， 很多学者展开了对创业板市场的全方位研究。运用证券市场微观结构理论、交易 费用理论、信息不对称理论、博弈论等相关知识，对创业板市场的制度安排、运 行效率及交易成本进行分析。例如，k a l a ya & p o r t n i a g u i n a be ( 2 0 0 1 ) 对纽约证 券交易所( n y s e ) 和美国纳斯达克( n a s d a q ) 进行了比较，发现后者并不比 前者在交易费用和效率方面具有优势；s c h u l t z ( 1 9 9 4 ) 对n a s d a q 的做市商制 度进行了研究，得出了做市商通过合谋行为以规避奇数报价从而获取不正当利益 的结论；l i njc ，s a n g c r gc 和g e o f f r e ybg ( 1 9 9 8 ) 对n y s e 和n a s d a q 两个 市场的价格差异进行了实证分析，结果发现后者交易商买卖价差的总获利更大。 国王晓津，海外创业板运作机制比较研究，上海交通大学出版社，2 0 0 9 7 第二章我国创业板市场的发展探讨一以首批2 8 家上市企业为例 另外，很多学者就此基础上，对创业板市场的发展条件及经验教训进行了总 结和反思。由于n a s d a q 指数在2 0 0 0 年的暴跌以及近年来许多创业板市场的关 闭，许多学者开始摆脱对创业板市场的盲目崇拜，转而理性地对其发展过程、市 场定位和规则设计等方面进行反思。例如，a g g a r w a lr e e n a ，j a m e sj 和a n g e l ( 1 9 9 9 ) 对美国e c m ( 新兴公司市场) 失败的原因进行了研究。他们认为，过多的舞弊丑 闻损害了e c m 的声誉，这导致了众多上市资源的流逝和投资者的远离，因此市 场的流动性下降，从而导致其最终被关闭。 相对于国外学者的这些研究，我国的学者更加注重于对我国创业板市场的现 状、问题以及前景进行研究分析。例如，皮海洲( 2 0 1 0 ) 就对我国创业板市场原始 股解禁后的众多高管套现的现象进行了深入分析。研究认为我国创业板出现的高 管套现现象主要有五大原因：一是制度不健全；二是上市成功成为某些高管的最 终目标；三是创业板高估值诱发套现；四是某些创始投资人在达到目的后按预定 计划撤离；五是创业成功后另起炉灶。 李全( 2 0 1 0 ) 对我国创业板超募现象进行了 分析，分析认为我国创业板超募现象主要有客观层面宏观经济面的好转和市场层 面股票发行价格机制的转变的原因造成的，并提出了通过恢复有弹性的“窗口指 导 、增加股票供应量以及防止机构投资者的短期炒作等手段来解决这一问题的建 议。 周乃敏( 2 0 0 1 ) 等以n a s d a q 、e a s d a q 、a i m 、s e s d a q 、香港创业板为对 象，重点研究创业板市场的创生环境，认为这些创业板市场的共性在于都是出现 中小企业大量涌现并亟待发展的时期，因此丰富优质的上市资源是创业板市场发 展的基础条件。他认为，在建立中国创业板市场的各种条件要求中，拥有足够的 能够持续高速增长的企业资源比其他条件更为紧要，因为这个条件通过各种渠道 影响其他外部条件。但他同时也指出，我国现阶段的比较优势是劳动密集型产业， 而资本和知识双重密集的创业板市场并不符合我国资源禀赋优势，因此无法充分 发挥其促进作用。王颖起( 2 0 0 2 ) 认为，香港创业板的教训之一就是不能仅靠概念 公司支撑，必须由实质业务及盈利基础支撑的公司才是发展创业板市场的中流砥 柱。 朱和平( 2 0 0 6 ) 则认为，在创业板市场发展初期，各国都采取了低门槛、宽 界面和高风险的市场容量设计，目的是为了解决中小企业的融资困难，以及创业 哪a g g a r w a lr e e n a 、j a m e sj a n g e l ，t h er i s ea n df a l lo f t h ea m e xe m e r g i n gc o m p a n ym a r k e t p l a c e j 。j o u r n a lo f f i n a n c ee c o n o m i c s ，1 9 9 9 ，5 2 ( 2 ) 圆皮海洲，高管辞职套现的五大原因，武汉金融，2 0 1 0 年l o 月 固李全，创业板超募现象解析明，中国金融，2 0 1 0 2 o 周乃敏等，二板市场创生环境研究 j 】，中国管理科学，2 0 0 1 ( 4 ) 王颖起，香港创业板的教训及启示【j 】，工业技术经济，2 0 0 2 ( 3 ) 8 我国创业板市场的发展探讨一以首批2 8 家上市企业为例 第二章 板市场可能出现的流动性不足的问题，但这样做的后果之一是导致了低质量公司 的进入以及市场风险的增加。因此，在发展到一定阶段后，为稳定市场、控制风 险，许多创业板市场都调整了上市标准，向提高门槛、中等界面和适度风险组合 转变。回 回朱和平，创业板上市公司成长性评价研究【m 】，北京科学出版社，2 0 0 5 9 第三章 我国创业板市场的发展探讨一以首批2 8 家上市企业为例 第三章我国创业板市场的基本分析 一、我国创业板的运行概况 ( 一) 我国创业板市场的发展历程 我国从2 0 世纪8 0 年代就开始酝酿建立创业投资体系以促进高新技术发展， 并一直进行调研商讨以及专家论证，成立了创业投资协会，做了大量准备工作， 设立创业板市场，于2 0 0 9 年l o 月3 0 日正式上市交易。( 详见表一) 表一我国创业板市场发展历程 时间事件 李鹏主持召开国家科技领导小组第四次会议，会议决定由国家科委组织 1 9 9 8 年1 月 有关部门研究建立高新技术企业的风险投资机制总体方案，进行试点。 深交所向中国证监会正式呈送深圳证券交易所关于进行成长板市场的 1 9 9 9 年1 月 方案研究的立项报告，并附送实施方案。 中国证监会第一次明确提出“可以考虑在沪深证券交易所内设立科技企 1 9 9 9 年3 月 业板块”。 周小川表示，中国证监会对设立二板市场已做了充分准备，一旦立法和 2 0 0 0 年4 月 技术条件成熟，我国将尽快成立二板市场。 党的十六届二中全会通过中共中央关于完善社会主义市场经济体质若 2 0 0 3 年1 0 月 干问题的决定指出，推进风险投资和创业板市场建设。 国务院发布关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见指出： 2 0 0 4 年1 月3 1 日 分步推进创业板市场建设，完善风险投资机制，拓展中小企业融资渠道。 2 0 0 7 年8 月 国务院批复以创业板市场为重点的多层次资本市场体系建设方案。 国务院总理温家宝指出，建立创业板市场，加快发展债券市场，稳步发 2 0 0 8 年3 月5 日 展期货市场。 证监会主席尚褐林表不，2 0 0 8 年将加快推出创业板，争取在今年上半年 2 0 0 8 年3 月1 7 日 推出创业板。 证监会正式发布首次公开发行股票并在创业板上市管理办法，就创 2 0 0 8 年3 月2 2 日 业板规则和创业板发行管理办法向社会公开征求意见。 证监会发布首次公开发行股票并在创业板上市管理暂行办法，办法 2 0 0 9 年3 月3 1 日 自5 月1 日起实施。 深交所正式发布了深圳证券交易所创业板股票上市规则，并于7 月1 2 0 0 9 年6 月5 日 日起实施。 2 0 0 9 年l o 月2 3 日 证监会举行创业板开板仪式，宣布创业板正式启动。 2 0 0 9 年1 0 月3 0 日首批2 8 家企业集中于深圳证券交易所正式挂牌上市交易。 1 0 我国创业板市场的发展探讨一以首批2 8 家上市企业为例 第三章 ( 二) 我国创业板市场的总体现状 自2 0 0 9 年1 0 月3 0 日，首批2 8 家创业板企业上市以来，我国的创业板市场 发展迅速。截至2 0 1 1 年4 月7 日，创业板共有2 0 0 家公司上市交易。创业板总市 值突破8 0 0 0 亿。从一开始的2 8 家上市公司到当前的2 0 0 多家，融资金额超过 2 0 0 0 多亿元，不到一年半的时间，创业板的高速扩张为投资者递交了一份漂亮的 成绩单。满足了我国多数科技含量高、成长性强的中小企业突破融资渠道单一和 资金短缺这一瓶颈，使大量的中小企业通过市场化的运作发展壮大，并降低金融 体系的信贷风险，引导了更多的企业和企业家走上创新发展的道路，同时为闲置 资金找到新的投资渠道，丰富了理财品种，对我国应对国际金融危机，保增长、 调结构、扩内需有着重要的意义。 但是，对于我国证券市场来说，创业板仍然是个新生事物。我们需要借鉴和 吸取国外的一些经验和教训，也需要结合本国经济环境和中小企业的特点来进行 创新发展。这其中必然会存在一些困难和问题。从首批上市的2 8 家创业板公司来 看，我国的创业板市场就出现了例如市盈率过高导致风险放大、超募资金严重又 无明确计划和高管频频套现等现实的问题亟待解决。 所以，我国创业板的总体发展趋势是良好的，但是同样存在很多棘手的问题， 这就是我国创业板发展的现状，也是本文研究的意义所在。 二、首批2 8 家创业板上市企业上市前后的变化 创业板的推出究竟给在这个市场的企业带来了哪些变化，我们从以下数据和 分析可以有个初步的了解。 ( 一) 创业板上市公司成长性 成长性主要是判断中小企业能否在短期内扩大自己的规模，从而降低风险， 成长为大公司。衡量成长性主要从企业资产规模和销售收入增长速度两个方面着 手。就创业板上市公司而言，从资产规模方面衡量缺乏意义，因为企业在上市后 资产会因为资本增加而急剧膨胀，相比较而言，销售收入不一定因为上市而快速 增加。首先从销售收入方面进行分析。从表二可以看出，2 8 家公司平均销售收入 增长5 3 4 0 ，其中2 2 家公司销售收入增加比率超过2 0 ，最高的吉峰农机 ( 3 0 0 0 2 2 ) 销售收入增加1 1 4 5 1 ，只有1 家公司宝德股份( 3 0 0 0 2 3 ) 销售出现 负增长。将2 8 家公司全体销售收入进行统计，2 0 0 8 年收入为7 0 1 0 8 4 8 0 万元，2 0 0 9 。张媛嫒，创业板满2 0 0 家总市值突破8 0 0 0 亿，证券时报，2 0 1 1 年4 月7 日 1 1 第三章 我国创业板市场的发展探讨一以首批2 8 家上市企业为例 年为9 8 6 2 6 8 4 1 万元，2 0 1 0 年为1 4 4 9 8 8 0 2 7 万元，平均增长比率为4 3 8 1 。而 相比之下，2 0 1 0 年主板和中小板正常销售收入的增长比例分别为3 5 2 0 和 3 3 2 9 。再考虑到2 0 0 9 年是世界金融危机对我国影响扩张的年份，2 0 1 0 年是经 济缓慢复苏的年份，创业板上市公司的收入增长已经属于比较高的水平了。( 详见 表二) 表二首批上市2 8 家公司上市前后营业收入及变动情况 营业收入( 万元) 平均收入增长平均增长率 公司代码 2 0 0 8 年2 0 0 9 年2 0 1 0 年 ( 万元) ( ) 3 0 0 0 0 12 7 0 9 7 8 43 9 1 3 3 0 85 3 0 0 8 6 61 2 9 5 5 4 l3 9 8 6 3 0 0 0 0 25 1 9 2 8 2 97 2 2 9 0 0 58 4 1 6 2 9 01 6 1 1 7 3 0 52 7 3 l 3 0 0 0 0 33 9 3 8 7 9 45 6 51 9 7 47 7 0 1 0 0 91 8 8 l1 0 7 53 9 8 3 3 0 0 0 0 42 0 1 8 9 4 8 2 8 6 1 8 6 1 3 3 8 5 3 9 16 8 3 2 2 1 52 9 4 9 3 0 0 0 0 52 1 2 0 1 6 62 9 3 5 5 3 94 3 4 0 5 711 11 0 2 0 2 54 3 0 8 3 0 0 0 0 6 2 6 5 2 2 0 23 3 3 5 4 4 53 7 7 6 4 8l5 6 2 1 3 9 5 1 9 3 3 3 0 0 0 0 79 7 3 3 1 412 6 9 6 2 9l7 3 9 4 9 43 8 3 0 93 3 6 9 3 0 0 0 0 8l1 4 8 1 9 21 2 6 9 8 3 52 0 2 8 8 4 34 4 0 3 2 5 53 2 9 3 3 0 0 0 0 9l5 6 4 9 o o 19 0 6 4 4 02 2 7 9 3 0 1 3 5 7 2 0 0 52 0 6 9 3 0 0 0 1 02 6 8 4 2 8 33 3 7 0 3 1 24 4 9 4 2 8 59 0 5 0 0 12 9 3 9 3 0 0 0 1 110 7 6 0 0 32 4 5 3 7 312 9 5 3 6 1 99 3 8 8 0 86 5 6 8 3 0 0 0 1 22 0 2 9 2 5 22 6 3 6 7 3l3 4 4 8 2 5 77 0 9 5 0 2 53 0 3 6 3 0 0 0 1 3 1 4 1 7 9 9 81 8 1 0 3 1 12 4 6 1 7 1 4 5 2 1 8 5 83 1 7 6 3 0 0 0 1 42 0 2 4 4 6 92 0 5 9 5 6 33 0 5 4 7 6 55 1 5 1 4 82 2 8 4 3 0 0 0 1 54 3 9 1 2 0 76 0 6 4 5 o l 8 6 4 8 7 7 5 2 1 2 8 7 8 44 0 3 4 3 0 0 0 1 61 7 7 2 2 2 l2 1 6 8 1 0 91 8 2 0 5 1 92 4 1 4 91 3 5 3 0 0 0 1 72 3 9 0 3 1 l2 8 7 0 1 3 43 6 2 2 8 2 0 6 1 6 2 5 4 52 3 1 1 3 0 0 0 1 81 1 8 2 3 4 8l5 6 9 2 5 41 2 9 5 4 9 15 6 5 7 1 54 6 8 3 0 0 0 1 913 5 7 6 9 01 6 9 6 1 9 52 0 2 6 2 9l3 3 4 3 0 0 52 2 1 7 3 0 0 0 2 03 4 9 1 1 2 25 2 4 6 1 5 67 1 3 0 3 7 51 8 1 9 6 2 6 54 2 9 1 3 0 0 0 2 l2 1 1 5 5 1 72 6 9 5 0 3 23 2 7 0 9 3 55 7 7 7 0 92 4 3 4 1 2 我国创业板市场的发展探讨一以首批2 8 家上市企业为例 第三章 3 0 0 0 2 27 9 3 6 0 4 416 0 3 3 9 4 2 3 6 5 1 8 9 4 7 1 4 2 9 1 4 5 1 51 1 4 5 1 3 0 0 0 2 31 3 4 3 7 3 7l1 6 8 9 7 36 5 8 9 7 3- 3 4 2 3 8 2- 2 9 9 7 3 0 0 0 2 43 8 6 8 6 3 54 6 6 4 9 9 4 5 5 2 1 5 9 2 8 2 6 4 7 8 51 9 4 7 3 0 0 0 2 5l1 7 0 5 7 31 5 5 6 1 9 92 4 13 6 4 56 2 1 5 3 64 3 5 9 3 0 0 0 2 618 7 0 0 4 42 2 5 0 8 0 53 8 3 8 7 8 69 8 4 3 7 l4 3 2 8 3 0 0 0 2 74 0 9 3 4 6 86 0 4 1 3 7 71 0 7 1 7 1 4 03 3 1 1 8 3 66 1 8 l 3 0 0 0 2 815 7 4 4 2 9 18 9 7 4 8 62 1 2 2 8 5 2 2 7 4 2 1 1 5 1 6 1 2 合计 7 0 1 0 8 4 8 09 8 6 2 6 8 4 11 4 4 9 8 8 0 2 73 7 4 3 9 7 7 44 3 8 1 ( 二) 创业板上市公司盈利能力 相比成长性，盈利能力更能反映创业板上市公司的“创业性”，这是因为创业 板上市公司在规模扩张的前提下，一般销售收入都会有一定的增长，但这种增长 是否有效，是否能带来业绩的提高，是检验创业板市场成功的关键因素。 衡量公司的盈利能力可以从净利润和净资产收益率两种不同类型指标进行衡 量。对于创业板刚上市的公司来说，净资产收益率可能不适合用来评价公司的盈 利能力，因为公司刚从市场融资，有很多资本投放到长期项目上，其收益的回收 还需要一个漫长的过程，考核净利润的变动可能更合适。我们对首批上市的2 8 家创业板上市公司盈利能力进行分析。从表三可以看出，2 8 家公司中2 2 家公司 净利润增长比率超过2 0 ，8 家超过5 0 ，只有3 家成负增长，最低的净利润增 长9 5 3 。如果把2 8 家公司看成一个整体，2 0 0 8 年净利润总额为1 2 4 7 3 6 4 9 万元， 2 0 0 9 年为1 8 5 3 4 4 3 0 万元，2 0 1 0 年为2 3 5 5 1 3 4 1 万元，平均净利润增加5 5 3 8 8 4 6 万元，平均增长比率为3 7 4 1 。而2 0 1 0 年中小板公司平均净利润同比增长 3 2 5 3 ，只有近8 0 的公司净利润同比增长。从这一点来看，创业板公司的盈利 能力也明显超过中小板公司。( 详见表三) 表三首批上市2 8 家公司上市前后净利润及变动情况 净利润( 万元) 平均净利润增长平均增长率 公司代码 2 0 0 8 年 2 0 0 9 年 2 0 1 0 年 ( 万元) ( ) 3 0 0 0 0 16 1 1 9 2 28 3 3 2 7 l1 1 2 9 5 0 72 5 8 7 9 2 53 5 8 6 3 0 0 0 0 21 2 0 5 4 8 02 7 0 3 7 2 63 2 7 9 1 5 61 0 3 6 8 3 86 4 9 3 3 0 0 0 0 32 0 1 3 6 8 l2 9 2 2 1 2 l 4 1 0 4 8 2 7 1 0 4 5 5 7 34 2 7 7 1 3 第三章 我国创业板市场的发展探讨一以首批2 8 家上市企业为例 3 0 0 0 0 43 0 5 4 6 8 4 8 4 0 4 7 6 2 1 9 5 91 5 8 2 4 5 5 4 2 6 9 3 0 0 0 0 52 5 4 6 5 54 4 0 3 4 0 5 3 8 9 5 4 1 4 2 1 4 9 54 5 4 8 3 0 0 0 0 63 2 8 8 6 74 0 4 6 7 84 3 8 6 8 65 4 9 0 9 51 5 5 0 3 0 0 0 0 72 9 6 4 8 4 4 0 1 4 6 44 3 2 3 4 5 6 7 9 3 0 52 0 7 6 3 0 0 0 0 83 7 8 3 1 54 3 5 3 2 06 1 8 8 0 212 0 2 4 3 52 7 8 9 3 0 0 0 0 93 4 5 5 2 94 4 5 7 0 5 5 1 9 8 3 7 8 7 1 5 42 2 6 6 3 0 0 0 1 03 6 7 5 8 34 8 0 0 6 76 0 5 9 6 2l1 9 1 8 9 52 8 3 9 3 0 0 0 1 12 2 9 3 2 26 0 3 4 6 46 9 3 8 1 22 3 2 2 4 5 7 3 9 4 3 0 0 0 1 23 8 3 8 1 95 6 5 5 0 66 8 7 0 0 91 5 1 5 9 53 3 7 9 3 0 0 0 1 3 2 0 7 0 4 7 2 6 3 5 6 11 6 9 4 6 818 7 8 9 5 9 5 3 3 0 0 0 1 43 1 0 2 2 43 9 9 5 3 l5 6 6 1 8 61 2 7 9 8 13 5 1 0 3 0 0 0 1 56 1 3 6 6 69 2 4 8 9 41 2 0 3 0 9 82 9 4 7 1 64 0 0 2 3 0 0 0 1 62 6 0 5 3 63 4 8 6 3 2 4 2 7 7 2 5 8 3 5 9 4 52 8 1 3 3 0 0 0 1 73 7 0 7 8 53 8 8 5 1 43 8 2 7 4 55 9 81 6 0 3 0 0 0 1 84 6 5 6 3 75 7 9 9 5 24 4 1 0 7 91 2 2 7 92 6 7 3 0 0 0 1 92 5 5 3 6 43 5 3 9 。2 24 2 8 1 4 78 6 3 9 1 52 9 4 8 3 0 0 0 2 03 1 4 9 7 64 9 4 7 4 56 4 8 6 0 31 6 6 8 1 3 54 3 5 0 3 0 0 0 2 l 1 9 6 0 7 l 2 4 9 4 3 72 9 2 8 9 3 4 8 4 1 l2 2 2 2 3 0 0 0 2 22 7 6 2 6 05 0 2 3 4 66 6 4 1 8 7l9 3 9 6 3 55 5 0 6 3 0 0 0 2 31 5 5 3 6 02 6 8 3 2 81 3 0 0 7 01 2 6 4 58 5 0 3 0 0 0 2 44 2 6 6 6 66 6 1 6 0 71 0 7 9 0 3 93 2 6 1 8 6 55 9 0 3 3 0 0 0 2 51 7 4 3 9 32 6 3 7 1 93 9 6 9 7 5l l l 2 9 15 0 8 7 3 0 0 0 2 66 4 3 8 5 88 3 1 1 0 71 0 2 0 2 8 71 8 8 2 1 4 52 5 8 8 3 0 0 0 2 76 8 0 6 4 58 4 5 5 2 61 4 9 2 0 5 44 0 5 7 0 4 54 8 0 6 3 0 0 0 2 84 0 1 0 3 64 3 8 9 0 05 3 7 9 2 96 8 4 4 6 51 5 8 2 合计 12 4 7 3 6 4 91 8 5 3 4 4 3 02 3 5 5 1 3 4 15 5 3 8 8 4 63 7 4 1 ( 三) 创业板上市公司运营能力 创业板上市公司的最大特点是具有很高的成长性，而这种成长性需要好的运 营效率来支持。衡量运营效率主要有流动资产周转率和总资产周转率两个方面。 1 4 我国创业板市场的发展探讨一以首批2 8 家上市企业为倒 第三章 本文拟从总资产周转率角度衡量创业板上市公司的营运能力。从表四可以看出， 2 8 家公司流动资产周转率在上市后都出现下降，最多的下降2 1 8 次，最少的下降 o 2 5 次，平均下降0 7 9 次，这说明随着企业规模的扩张，管理水平出现了稀释， 从而带来效率的部分减损，这是创业板上市公司需要特别注意的地方，因为如果 上市后的扩张不能保持效率的稳定，就会带来很多隐患，最终导致公司无法维持 增长乃至衰退。( 详见表四) 表四首批上市2 8 家公司流动资产周转率及变动情况 总资产周转率( 次年) 公司代码周转率变动 2 0 0 8 年 2 0 0 9 年2 0 1 0 年 3 0 0 0 0 l2 0 8 6 60 6 2 7 50 4 5 7 21 6 2 9 4 3 0 0 0 0 21 7 0 8 8 0 5 2 1 7 0 3 2 7 8 1 3 8 1 0 3 0 0 0 0 30 7 4 2 70 4 5 8 70 3 7 7 3- 0 3 6 5 4 3 0 0 0 0 40 9 1 6 60 5 2 4 90 3 7 0 0- 0 5 4 6 6 3 0 0 0 0 51 7 1 1 30 8 4 1 80 7 4 8 80 9 6 2 5 3 0 0 0 0 61 0 9 7 70 7 2 3 40 4 9 1 20 6 0 6 5 3 0 0 0 0 7o 9 3 1 00 3 7 6 3 0 3 0 7 6 0 6 2 3 4 3 0 0 0 0 81 0 9 3