（会计学专业论文）我国大豆与豆粕期货跨品种套利交易模型研究.pdf

c l a s s i f i e di n d e x ：f 8 3 0 5 9 3 u d c ： s o u t h w e s tjia o t o n gu n iv ersit y m a s t e rd e g r e et h e s is r e s e a r c ho ns o y b e a na n ds o y b e a nm e a l f u t u r e ss p r e a dt r a d ln gm o d e l g r a d e ：2 0 0 6 c a n d i d a t e ：w e il i n g y a n a c a d e micd e g r e ea p piie df o r ：m a s t e rd e g r e e s p e c ia i t y ：a c c o u n t in g s u p e r v is o r ：p r o f h u a n gd e n g s hi o c t 2 0 0 8 舢44m 5肿3 lm 8 ii0l删y 西南交通大学曲南父逋大字 学位论文版权使用授权书 本学位论文作者完全了解学校有关保留、使用学位论文的规定，同意 学校保留并向国家有关部门或机构送交论文的复印件和电子版，允许论文 被查阅和借阅。本人授权西南交通大学可以将本论文的全部或部分内容编 入有关数据库进行检索，可以采用影印、缩印或扫描等复印手段保存和汇 编本学位论文。 本学位论文属于 1 保密口，在2 年解密后适用本授权书； 2 不保密d 使用本授权书。 ( 请在以上方框内打“”) 学位论文作者签名t 瓤 日期：卯男1 ) 1 ) ， 划乞 、，臌名：霞勃 日期：y 力豸1 - q 西南交通大学学位论文创新性声明 本人郑重声明：所呈交的学位论文，是在导师指导下独立进行研究工作 所得的成果。除文中已经注明引用的内容外，本论文不包含任何其他个人或 集体己经发表或撰写过的研究成果。对本文的研究做出贡献的个人和集体， 均已在文中作了明确的说明。本人完全意识到本声明的法律结果由本人承担。 本学位论文的主要创新点在于： 通过研究大豆和豆粕的价差，揭示出价差运动的一般规律，进而建立起 大豆和豆粕价差多头和空头的套利交易模型，并且运用f o x t r a d e r 平台检验模 型的稳定性和收益性，从而证明该模型是有效的，为投资者进行自动化价差 套利交易提供参考。 学位论文作者签名瑰凌a 乞 日期：，卯髫j i 西南交通大学硕士学位论文第1 页 摘要 农产品期货作为最早推出的期货种类，是在商品期货中交易规模最大的 期货。近年来农产品期货交易量稳步增长，稳定的占据商品类期货交易总量 的4 3 左右，远远高于能源和金属类商品期货交易规模。在国内期货市场， 农产品期货交易量和持仓规模均较大。中国是大豆的原产地，已有4 7 0 0 多年 种植大豆的历史。2 0 世纪3 0 年代，大豆栽培已遍及世界各国。豆粕是大豆经 过提取豆油后得到的一种副产品，作为一种高蛋白质原料，豆粕不仅是用作 牲畜与家禽饲料的主要原料，还可以用于制作糕点食品、健康食品以及化妆 品，此外，豆粕还作为抗菌素原料使用。近些年，水产养殖对豆粕的消费需 求也呈快速增长态势。随着科学技术的发展，豆粕的用途将打开更广阔的空 间。 本文即以我国期货市场尤其大豆和豆粕期货市场的快速发展为背景，结 合国外研究经验和我国的实际情况，首先，运用单位根检验和游程检验对我 国大连期货交易所大豆和豆粕价格是否随机作了检验，得出我国大豆和豆粕 期货市场还处于无效状态，因此有套利机会存在的结论。再次，本文还运用 e v i e w s 和s p s s 软件对大豆和豆粕期货的价差进行分析，找出二者之间价差 运动的一般规律，由此建立起价差套利的多头和空头模型，并应用2 0 0 4 年1 月1 日到2 0 0 8 年9 月5 同大豆和豆粕期货价格的连续数据进行检验，多次实 验证明，该模型经受住了f o x t r a d e r 软件的检验，这是也本文主要的创新点， 目前公开的发表的文献中对套利模型的研究大都基于事后的研究，不具有可 操作性，并且也没有经过操作平台的检验。最后，本文还对跨品种套利交易 西南交通大学硕士学位论文 第1 i 页 的风险作了初步的探讨，有助于投资者从理论和实际两个方面完善对大豆和 豆粕跨品种套利的认识，有利于我国大豆和豆粕期货市场价差套利机制和方 法的不断完善，更重要的是为投资者进行套利交易提供了可靠的交易系统基 础。 关键词：有效市场；套利模型；交易系统；金融实验 西南交通大学硕士学位论文 第1 i i 页 a b s t r a c t a st h ef i s tl i s t e dk i n do ff u t u r e s ，f a r mp r o d u c ef u t u r e sh a st h el a r g e s tt r a d i n g s c a l e ，a sw e l la si nc h i n a i nr e s e n ty e a r s ，t h et r a d i n gv o l u m eo ff a r mp r o d u c e f u t u r e sh a ss t e a d i l yi n c r e a s e d ，a l w a y st a k i n ga b o u t4 3p e r c e n to ft h eg r o s sv o l u m e o fa l lf u t u r e sv a r i e t i e s t h eo r i g i n a lp r o d u c ea r e ao fs o y b c a ni sc h i n aw h i c hh a s t h eh i s t o r yo fp l a n t i n gs o y b e a nf o r47 0 0y e a r s ，u n t i l1 9 3 0 s ，s o y b e a nc u l t i v a t i n g h a sb e e na l lo v e rt h ew o r l d s o y b e a nm e a li sab y p r o d u c to fc r u s h e ds o y b e a r l a sa h i g hp r o t e i nm a t e r i a l s o y b e a nm e a li sn o to n l yt h em a i nm a t e r i a lo f f o o d s t u f fo f l i v e s t o c ka n df o w l ，b u ta l s oc a nb eu s e dt om a k ec a k e s ，h e a l t h yf o o d sa n dm a k e u p ， b e s i d e s ，s o y b e a n c a nb eu s e da st h em a t e r i a lo fb a c t e r i o p h a g e t h en e e do f s o y b e a n m e a lo f a q u i c u l t u r e i s i n c r e a s i n gq u i c k l y , t o o a l o n g w i t ht h e d e v e l o p m e n to ft e c h n o l o g y , t h eu s i n go fs o y b e a nm e a lw i l lb ew i d e ra n d w i d e r t h i sp a p e rb a c k e do nt h eq u i c k l yd e v e l o p e ds o y b e a na n ds o y b e a nm e a l f u t u r e sm a r k e t ，c o m b i n e dw i t ho v e r s e a ss t u d ye x p e r i e n c e sa n dt h ea c t u a lc o n d i t i o n o fo u rc o u n t r y , m a yh e l pi n v e s t o r sc o m p l e t et h e i ru n d e r s t a n d i n go fa r b i t r a g e b e t w e e ns o y b e a na n ds o y b e a nm e a l f i r s t ，u s i n gb o t hu n i tr o o tt e s ta n dr u n st e s t p r o v e dt h a tt h ep r i c eo fs o y b e a na n ds o y b e a n m e a lf u t u r e sw e r en o tn o n s t a t i o n a r y a n dt h ef u t u r em a r k e to fs o y b e a na n ds o y b e a nm e a lw e r eu n e f f i c i e n c y , t h ec h a n c e o fa r b i t r a g ed i de x i s t s e c o n d ，a f t e ra n a l y s i s i n gt h es p r e a do fs o y b e a na n ds o y b e a n m e a l ，d i s c o v e r e dt h en o r m a lr u l eo fi t ，f i n a l l yb u i l dal o n ga n das h o r ts p r e a d a r b i t r a g em o d e l t h i r d ，o nt h ep l a t f o r mo ff o x t r a d e r , u s i n gs e q u e n t i a ld a t af r o m1 j a n ，2 0 0 4t o5s e p ，2 0 0 8c h e c k e dt h e s et w om o d e l s ，v a l i d a t e dt h e s em o d e l sa f t e r 西南交通大学硕士学位论文第1 v 页 h u n d r e d so fe x p e r i m e n t s t h i si sa l s ot h ei n n o v a t i o no ft h i ss t u d y , f o rm o s t e x i t s t i n gs t u d i e sa r ej u s tr e s e a r c ho np o s t m o r t e mw i t h o u tm a n e u v e r a b i l i t ya n dn o t b e i n gc h e c k e db yar e l i a b l es o f t w a r e f i n a l l y , id i s c u s s e dt h er i s k so ft h i sk i n do f a r b i t r a g e a l lo ft h e s eo u tc o m e sa r ep r o p i t i o u st op e r f e c t i n gt h em e c h a n i s mo f s p r e a da r b i t r a g e ，a n dw h a tm o r ei m p o r t a n t ，i st h a tt h i ss t u d yc a nb et h eb a s i so f a r e l i a b l es p r e a da r b i t r a g em o d e l k e yw o r d s ：e f f i c i e n c ym a r k e tt h e o r y f i n a n c i a le x p e r i m e n t a r b i t r a g em o d e lt r a d i n gs y s t e m ，h， 西南交通大学硕士学位论文第页 目录 第1 章引言1 1 1 论文选题背景1 1 1 1 国内外期货的发展1 1 1 2 套利的定义及其特点7 1 1 3 国外期货市场套利交易1 1 1 1 4 我国套利交易现状1 2 1 2 研究意义1 4 1 3 文献综述1 5 第2 章大豆和豆粕期货价格特征分析1 9 2 1 数据的准备。1 9 2 1 1 数据的完整性1 9 2 1 2 数据的连接方式1 9 2 1 2 1 连续数据2 0 2 1 2 2 永久数据2 1 2 2 市场有效性分析2 1 2 2 1 单位根检验2 1 2 2 2 游程检验。2 3 2 3 大豆和豆粕价格相关性分析2 5 2 4 大豆和豆粕价差2 7 2 5 大豆和豆粕的价差及特征2 8 第3 章模型设计及检验3 2 3 1 模型设计的理论基础。3 2 3 1 1 有效市场理论3 2 3 1 2 证券投资的技术分析理论3 3 。 3 1 3 证券投资的趋势理论3 6 3 2 空头模型设计3 7 3 3 多头模型设计；3 7 3 4 模型的整合与调试3 8 3 5 模型的检验3 9 3 5 1 检验的内容3 9 3 5 2 检验报告4 1 西南交通大学硕士学位论文第v 页 3 6 检验结果分析。4 3 3 6 1 空头模型全程检验4 3 3 6 2 多头模型全程检验4 7 第4 章跨品种套利交易的风险。5 2 4 1 价差套利交易风险的类型5 2 4 2 套利交易风险的控制5 6 4 2 1 保持交易的计划性：5 6 4 2 2 建立有效组织结构5 6 第5 章结论5 8 致谢6 0 参考文献：6 1 攻读硕士学位期间发表的论文6 5 西南交通大学硕士学位论文第1 页 1 1 论文选题背景 第1 章引言 1 1 1 国内外期货的发展 期货交易是投资者在缴纳一定数量的保证金后在期货交易所内买卖各种 实物商品或金融商品的标准化合约的交易方式。商品期货则是以某种现货商 品为标的，在此基础上发展起来的可供交易的附加性商品。 商品期货交易市场作为资本市场的重要组成部分，是商品经济发展到相 对成熟阶段的必然产物，其在经济运行中的作用不容小觑，在激烈的市场竞 争中，许多行业也在利用期货市场规避风险：一个典型的企业案例就是江西 铜业，通过近十多年来的期货交易，江西铜业成功实现了自产原料、进口原 料的套期保值，促进公司生产经营稳定发展，确保了集团战略目标的实现。 除了通常的套期保值操作外，期货还有另一个作用无风险套利：中国最 大的铜生产商之一铜陵有色就经常在现货市场和期货市场进行无风险套利。 当期货市场价格明显高于现货市场的时候，将企业产品直接送到期货市场交 割，而当期货市场价格低于现货市场的时候，他们又可以在期货市场平仓而 不进行实物交割，同时在现货市场卖出。仅此一项，每年就可以为企业带来 上千万到上亿元不等的利润。 1 8 4 8 年，芝加哥的8 2 位商人为降低粮食交易的风险，发起组建了世界上 第一个正式的期货交易所芝加哥期货交易所( c b o t ) 。当时c b o t 主要进 行远期合约的交易，通过远期合约，商品供给方可以提前锁定生产成本，而 西南交通大学硕士学位论文第2 页 不受价格季节性波动的影响，同时也使商品需求方享有稳定的货源，锁定其 经营成本，在一定程度上规避价格波动的风险。 1 8 6 5 年，为适应人们对套利的需要，c b o t 推出了标准化合约并实行了保 证金制度，期货行业开始兴旺起来。到了1 8 8 2 年，c b o t 逐渐开始允许以对 冲替代实物交割。1 9 2 5 年，芝加哥期货交易所结算公司( b o t c c ) 成立，同时 规定芝加哥期货交易所的所有交易都要进入结算公司结算。至此，真正现代 意义上的期货交易开始形成。从1 8 4 8 年到2 0 世纪7 0 年代，在期货市场的进 行交易品种主要是商品期货，它们可以分为以小麦、玉米、大豆等为代表的 农产品期货；以铜、铝、锡、银等为代表的金属期货；以及以原油、汽油、 丙烷等为代表的能源期货三大类型。上个世纪7 0 年代，利率、股票和股票指 数、外汇等金融期货相继推出，而美国长期国债期货期权合约于1 9 8 2 年1 0 月1 同在c b o t 上市，又为其他商品期货和金融期货交易开辟了一方新天地。 自1 8 4 8 年芝加哥期货交易所成立以来，全球期货市场已经风风雨雨走过 了1 6 0 年，期货交易日趋活跃。根据美国期货业协会( f i a ) 近期对全球各主 要期货交易所的统计，2 0 0 8 年一季度，全球期货与期权合约共成交4 3 亿张， 同比增长2 2 2 。其中，期货合约成交2 1 1 5 亿张，同比增长3 3 4 ；期权合 约成交2 1 8 亿张，同比增长1 3 o n 副。相对于全球低迷的股票和债券市场， 期货市场保持着良好的发展势头。从图卜1 看来，全球期货期权交易主要集 中在美国、欧洲和亚太地区。 西南交通大学硕士学位论文第3 页 图1 - 1 ：2 0 0 8 年一季度全球期货期权成交量分布 ( 来源：期货日报2 0 0 8 年6 月1 9 日) 西南交通大学硕士学位论文第4 页 表1 - 1 ：2 0 0 8 年第一季度全球期货期权交易量排名 2 0 0 8 年1 3 月交：了l - 3 月交增长 井名交易所 易量易量( ) 1c m e 集团8 3 8 7 5 2 8 4 85 4 8 7 61 4 7 3 2 9 2欧洲期货交易所( e u r e x ) 5 6 9 2 41 7 5 64 6 6 8 6 3 7 8 l2 1 3韩国交易所5 5 6 2 2 7 9 0 56 9 5 6 6 7 10 8 2 0 4 芝加哥期权交易所( c b o e ) 2 8 2 7 9 7 7 7 62 0 5 7 3 0 39 23 7 4 6 5泛欧交易所( l i l l e )2 8 2 2 4 4 53 02 1 9 6 0 3 01 42 8 5 2 6国际证券交易所( i s e )2 5 9 8 1 0 7 8 0 1 6 9 l8 2 9 4 8 5 3 5 7 7费城证券交易所 1 2 8 0 7 9 5 9 98 1 7 5 7 1 4 9 5 6 6 6 纽交所群岛期权交易所 811 8 7 8 4 4 9 26 9 4 9 7 9 337 0 9 2 ( n y s ea r c ao p t i o n s ) 9 印度国家证券交易所( n s e ) 1 1 5 1 0 3 8 3 96 9 9 6 5 4 8 95 4 5 2 1 0纽约商业交易所( n y m e x )1 0 8 5 6 6 8 6 78 8 0 0 6 7 312 3 3 6 l1 j s e 喃非) 1 0 8 4 9 6 5 2 65 5 5 3 7 5 2 49 53 6 5 巴西商业和期货交易所 1 21 0 5 3 3 1 2 9 69 8 2 6 8 8 5 97 1 ( b m & f ) 1 3大连商品交易所7 9 0 6 6 6 3 52 3 2 3 7 9 0 42 4 0 2 5 巴西圣保罗股票交易所 1 4 6 7 , 3 2 7 ，5 0 39 0 ，1 0 3 ，0 1 2 2 5 2 8 ( b o v e s p a ) 1 5 洲际交易所0 c e ) 6 2 ，4 9 3 ，95 14 7 ，6 1 2 ，4 7 7 3 1 2 6 1 6 f o r t s 做罗斯) 5 6 ，6 5 7 ，0 6 72 5 ，7 5 8 ，0 1 3 1 】9 9 6 1 7美国证券交易所( a m e x ) 5 3 ，1 8 2 ，5 5 85 8 ，5 1 0 , 5 9 9 9 1 1 1 8 郑卅i 商品交易所4 4 ，4 3 7 ，42 21 0 ，3 2 6 ，5 4 5 3 3 0 3 2 1 9波士顿期权交易所 4 1 ，1 8 5 ，3 8 22 4 ，8 8 4 ，9 0 2 6 5 5 0 2 0大阪证券交易所( o s e ) 3 7 , 5 9 3 ，9 6 92 3 ，1 1 1 ，6 9 0 6 2 6 6 ( 来源：2 0 0 8 年6 月1 9 曰期货日报) 从上图中各国和各地区的交易量来看，美国是2 0 0 8 年一季度全球期货交 易最活跃、成交量增长速度最快的地区。今年一季度，在期货和期权交易量 排名前二十位的期货交易所中，美国的期货交易所有8 家，芝加哥商业交易 所集团( c m e ) 排名第一。榜上有名的交易所还分布在欧洲、印度、巴西、韩 西南交通大学硕士学位论文第5 页 国、日本等地区。我国的大连和郑州两个商品期货交易所的交易量分别列居 第1 3 和第1 8 位，与发达国家仍然存在一定的差距，但是从2 0 0 8 年第一季度 的交易量来看，我国这两个交易所的交易量增长迅速，有着巨大的潜力。 我国的期货市场从1 9 9 0 年开始重新起步，经过1 9 9 3 年和1 9 9 8 年的整顿 之后，共保留了1 2 个品种，从2 0 0 0 年起，随着我国的社会、经济的进一步 发展，对期货市场的需求越来越强烈，我国的期货行业开始进入一个迅速发 展的阶段：全国期货市场总成交额从2 0 0 2 年3 9 4 9 0 亿元的成交额增长到2 0 0 6 年的2 1 万亿；交易品种也在不断地增加，尤其是最近几年，燃料油、玉米、 棉花、豆油、p t a 、锌、菜籽油、塑料、黄金期货都竞相上市，股指期货也 正在紧锣密鼓地筹备过程中；期货经纪公司在向专业化、正规化发展的同时 逐步壮大起来，这些都极大的丰富了我国期货交易市场。最新统计资料显示， 2 0 0 7 年我国期货市场成交规模大幅增长，全年全国期货公司代理成交总额达 4 0 2 7 万亿元，较上年的2 0 8 0 万亿元增长了9 3 6 ，几乎翻了一番。有3 7 家公司的代理额超过3 0 0 0 亿元，比上年增加1 7 家；有2 3 家公司的代理额超 过5 0 0 0 亿元，比上年增加1 5 家；有7 家公司的代理额超过1 万亿元，比上 年增加6 家；排名第一的期货公司国际期货公司代理额超过了2 万亿元。2 0 0 7 年全国期货公司代理成交总量为7 1 9 亿手，较上年的4 4 6 亿手增长了6 1 2 。 有1 9 家公司的代理量超过了i 0 0 0 万手，比上年增加1 4 家；有5 家公司的代 理量超过了2 0 0 0 万手；排名首位的公司代理量超过了4 0 0 0 万手驯。 西南交通大学硕士学位论文 第6 页 表卜2 ：2 0 0 7 年交易金额和交易量排名前十期货经纪公司 成交额上期所大商所 郑商所全国 国际期货 9 0 3 9 9 2 1 6 1 97 4 5 7 4 7 2 6 6 5 4 2 3 0 5 5 6 7 0 62 0 7 2 7 9 5 0 9 9 0 河南万达 1 3 3 5 0 5 2 7 3 6 6 3 6 8 9 6 7 6 3 6 62 8 4 2 5 4 3 4 3 1 1 9 8 8 2 7 4 7 1 6 3 浙江永安 8 8 9 6 7 7 4 t 6 3 3 9 0 6 7 2 71 2 62 0 2 1 5 5 8 7 7 7 1 4 8 2 5 0 6 0 6 6 6 浙江中大 8 8 3 1 2 6 0 4 4 42 3 9 0 9 7 2 6 6 3 13 9 3 9 6 3 6 9 8 1 2 6 1 6 1 9 6 8 0 5 上海通联 7 6 7 3 3 5 8 4 0 4 1 9 2 6 8 6 0 5 83 2 9 7 9 0 6 5 8 6 1 1 1 6 3 9 5 1 0 4 8 金瑞期货 7 5 6 1 5 1 1 4 。8 52 1 3 5 5 7 5 6 7 0 1 4 0 4 8 9 6 3 7 81 1 1 0 1 9 8 3 5 3 3 长城伟业 4 8 7 6 6 0 8 2 6 0 4 2 4 4 6 1 8 6 l3 7 6 5 9 1 4 5 0 9 l0 0 6 6 5 4 9 9 0 5 上海中期4 1 7 4 6 6 8 7 3 0 4 2 8 9 8 8 6 0 7 28 5 6 3 1 1 0 2 4 9 3 2 0 8 6 5 8 2 6 中辉期货 3 2 7 5 3 0 5 0 7 83 5 9 7 11 2 4 0 2 2 3 71 4 5 4 8 7 89 2 4 3 8 7 2 3 5 8 格林期货 4 3 5 6 2 9 9 7 6 62 9 3 8 0 3 3 6 8 89 2 0 3 8 0 8 2 1 8 2 1 4 7 1 4 2 7 5 成交量上期所大商所 郑商所 全国 国际期货 6 5 8 5 3 2 11 8 7 1 0 2 1 l 1 5 8 8 1 2 9 0 4 11 7 6 8 2 2 河南万达 1 2 1 4 1 6 3 1 1 0 5 7 8 9 0 5 9 4 4 5 2 8 43 2 1 6 5 8 2 0 浙江永安 6 5 9 9 6 9 91 1 6 5 7 了1 4 6 2 2 4 0 7 62 4 4 81 4 8 9 上海中期 2 9 5 0 6 7 3 1 7 2 8 7 5 4 52 5 8 4 0 1 4 2 2 8 2 2 2 3 2 中辉期货 2 8 6 1 9 6 31 0 5 5 9 1 3 08 0 7 6 5 4 0 21 4 9 7 6 3 3 长城伟业 3 3 4 0 3 3 8 4 1 0 1 6 8 910 8 6 9 4 6 4 1 8 3 1 1 4 9 l 浙江中大 6 1 3 6 7 2 1 7 0 0 0 9 1 64 1 5 丁3 5 3 17 2 9 4 9 9 0 国元期货 3 5 8 4 2 4 81 0 3 5 9 9 0 0 2 3 6 7 3 2 61 6 3 11 4 7 4 格林期货 3 5 8 8 1 4 39 2 1 0 1 7 3 2 8 9 6 3 6 8 15 6 9 4 6 8 4 上海通联 6 3 7 1 3 4 2 5 3 1 8 6 38 6 0 3 4 7 7 15 5 0 6 6 8 2 ( 数据来源：2 0 0 8 年1 月3 日期货日报) 在国际期货行业中，我国期货的地位也有了提高，特别是铜期货正在成 为国际定价的中心。上海期货交易所的一份实证研究表明，上海铜期货的交 易量已经超过了美国，仅次于伦敦，成为全球第二大铜交易市场。与此同时， 上海对伦敦的价格引导系数已从原来的不足1 0 上升到现在的4 0 左右，成为 名副其实的全球定价中心。 期货的一个重要特点就是它的保证金交易制度，投资者只需要缴纳合约 价值5 3 01 8 的履约保证金就能完成数倍乃至数十倍的合约交易，投资者一 方面可以利用它的这种特性进行p 以1 j , 博大的交易，获耿丰厚的利润；另一方 面，这样的特性也可能使投资者暴露在极大的风险下，这也是中航油这样的 西南交通大学硕士学位论文第7 页 国际性大公司在0 4 年不得不向法院申请债务重组的重要原因。由此，规避这 类风险成为众多学者研究的主要对象，套利交易就是其成果之一。 1 1 2 套利的定义及其特点 套利( a r b i t r a g eo rs p r e a dt r a d i n g ) 属于价差交易。简单说来，期货 市场的套利是投资者在买入或卖出某种期货合约的同时，卖出或买入价格高 度相关的另一种期货合约，并在适当的时候将两种合约同时平仓的交易方式。 套利者同时成为一种期货合约的多头和另一种期货合约的空头。套利交易依 然是“低买高卖”的交易，买进自认为是“相对低价”的期货合约，同时卖 出那些“相对高价”的期货合约，企图从两种合约价格的相对变动中获利。 在进行套利交易时，套利者关心的是两种合约的相对价格，而不是绝对价格 水平。套利交易就是通过这样的同时买卖来达到降低风险的目的。套利交易 可以分为跨市场套利、跨期套利和跨品种套利三种n 舢： 跨市场套利是在不同市场之间进行的套利交易。当同一期货商品合约在 两个或者更多市场进行交易时，由于地域间的地理差别等因素，各商品合约 间存在一定的固有价差关系。但因为两个市场的供求影响因素不完全一致， 价格的传导存在滞后甚至失真的情况，因此价差水平经常会出现偏离。例如 伦敦金属交易所( l m e ) 和上海期货交易所( s h f e ) 都进行铜铝期货的交易， 经常会因为种种原因使得两个市场的价差超出正常范围，这就为套利交易者 提供了铜铝的跨市套利机会。此外，即使两个市场的价差在“正常的”理论 范围内，也可以通过对两个市场阶段性价差的预期变动进行相应的套利交易。 跨期套利是套利交易中最普遍的一种，利用同一商品但不同交割月份之 间的价差变动进行获利。当预期近期的价格将要走强的时候，买近抛远，即 西南交通大学硕士学位论文第8 页 所谓的牛市套利；当预期近期的价格将要走弱的时候，抛近买远，即所谓的 熊市套利。而在某一商品期货系列合约中，认为中间交割月份的合约价格与 两边交割月份的合约价格之间的相关关系出现差异时，建立两个方向相反、 共享居中交割月份合约的跨期套利组合，即所谓的蝶式套利。 跨品种套利又可以分为裂解价差( c r a c ks p r e a d s ) 、压榨价差套利( c r u s h s p r e a d s ) 和相关商品套利三种。前两种价差套利是由产品的上下游生产关系 引申而来，如大豆生产商通过购买大豆，生产豆粕和豆油：或者原油提炼商 通过买原油，卖出汽油和取暖油等。相应地，投资者可以通过买入大豆，卖 出豆油和豆粕( 压榨价差套利) ；或者买入原油，卖出一定量汽油和取暖油 ( 裂解价差套利) 的方式来参与这个过程。而当大豆压榨利润为负或者原油 提炼利润为负时，可以进行买入产成品，卖出原料的反向裂解或压榨套利。 相关商品套利主要是利用走势具有较高相关性的商品之间强弱对比关系差异 所进行的套利活动，商品的价格具有高度相关性，因此它们的价格走势之间 也存在许多共同的规律。如铜铝价格在某些时间表现得非常一致，它们的价 差稳定在某一区间之内，就可以根据此特征进行相应的铜铝套利。需要注意 的是，由于这样的商品之间联动性相对较弱，因此当它们价格波动的特征差 异放大的时候，就需要重新衡量套利的可行性和风险度。 套利具有很多优点n 引，简单说来： 第一，套利交易具有更低的波动率。般而言，价差的波动比期货的价 格波动小的多。举例来说，2 0 0 6 年1 月到2 0 0 7 年7 月之间大连商品交易所的 ， 黄大豆一号每天的振幅一般为卜3 0 0 元吨，大豆价格的标准差为3 0 7 元左 右；但是大豆与豆粕价差的振幅却只有卜1 0 0 元，标准差只在1 3 6 元左右。 第二，有限的风险。除了期货期权，套利交易就是唯一的具有有限风险 的期货交易方式。由于套利行为的存在，期货合约之间的不正常差价差可以 西南交通大学硕士学位论文第9 页 得到纠正。套利的实质也就是捕捉期货市场中价格失真的机会，并预测这种 价差的不正常性会很快消失，重新恢复正常水平，从而获取利润。 第三，套利交易的风险更低。马柯维茨的资产组合理论表明，证券投资 组合的方差小于单个证券的方差，由两个完全负相关的资产构成的投资组合 最大程度的降低了组合风险。套利是同时买进和卖出两个高度相关的期货合 约，也就是构造出了一个由两个高度负相关的资产构成的投资组合，由此降 低了套利的风险。 第四，与给定的单边头寸相比，套利头寸更具吸引力的是收益风险比率。 虽然套利的收益率不是很高，但由于较低的波动率降低了风险，使它具有较 高的成功率。 第五，套利交易比单边交易更容易预测。套利交易不是直接预测未来期 货合约的价格变化，而是预测未来由供求关系变化所引起的价差的变化。预 测这个变化只需要关注各合约对相同的供求关系发生变化时，其价格对此作 出的反映的差异性，决定价差变动方向和幅度的正是这种差异性；而决定未 来影响商品价格的供求关系是十分复杂的，它包含许多不确定性，由此，预 测未来供求关系变化引起的价差的变化更为容易n 5 10 任何事物都有它的两面性，这是马克思主义哲学的一个重要思想，套利 交易也不例外： 第一，潜在收益受到一定限制。与单边头寸相比，套利交易有效的限制 了风险，这必然会导致收益的受限。 第二，好的套利机会出现的频率并不高。套利的机会与市场的有效程度 密切相关，市场的效率越低，套利机会越多。 第三，噪音交易者风险n 州。在噪音交易模型中，投资者分为理性套利者 和噪音交易者两类，前者掌握较完全的基础信息，后者则根据与基础价值无 西南交通大学硕士学位论文第l o 页 关的噪音信息进行交易。噪音交易者往往会因为证券价格的上涨而过于乐观， 进一步推高了证券价格；同样，他们也会因为证券价格的下跌而过分悲观， 从而进一步打压价格。这种由于噪音交易者心态变化而导致的对正常状态的 更远偏离而形成的风险，就是噪音交易者风险。任何进行短期套利的交易者 都必须承担这种风险。 第四，套利交易成本高于一般交易。在期货交易中，交易成本包括包买 卖期货合约的手续费，如果涉及实物交割，还需要支付交割手续费。因此， 现阶段在我国进行一个套利交易就要付出两倍于单边头寸的手续费，这无疑 成为套利交易者的一个重大限制。 尽管有这些不足，但套利交易使扭曲的期货市场价格体系重新恢复正常 水平的特性，使它对期货市场的正常运行起到了非常重要的作用： 第一，套利交易有助于期货价格发现功能的有效发挥。套利者通过寻找 不正常的价格关系( 价差) ，用买卖价差来纠正这些错误，使市场价格恢复 到正常，从而促进了市场公平价格的形成。 第二，有助于市场流动性的提高。套利交易增大了期货市场的交易量， 提高了期货交易的活跃度，也促进了交易的流畅化和价格的理性化。 近些年来，随着期货市场的迅猛发展，市场容量的不断增加，活跃度的 不断提高以及套利交易的以上特点，套利交易逐渐吸引了很多国内外投资者 的兴趣；另外，机构投资者需要获取稳定的市场回报，价差套利的优点使其 成为主要交易方法。因此，期货的价差套利模型对增加投资途径，推动我国 期货市场的发展并促进资本市场稳定，具有很大的理论应用价值和现实指导 意义。 ， 本文正是基于这样的背景下来探索期货套利模型的：通过研究出r 套有 效的计算机技术指标和统计数据对期货价差进行分析，实现对它的正确预测， 西南交通大学硕士学位论文第1 1 页 最后通过构造技术模型对期货价差进行实验研究，从而揭示价差运动的规律， 捕捉到价差运动的反常点，从而进行价差套利交易。正是对这些问题的探讨 形成本文研究的初衷。由于能力的有限，本文主要是研究价差套利中的跨品 种套利交易。 1 1 3 国外期货市场套利交易 在国外成熟的期货市场，交易指令中有专门的组合交易指令，即价差指 令( s p r e a do r d e r ) ，是指同时买入、卖出期货合约的指令。买入和卖出的期 货合约可以是交割月不相同的跨期套利；也可以是期货种类不同的跨品种套 利；买入和卖出可以在同一期货交易所进行，也可以是在两个不同的交易所 分别进行的跨市场套利。在价格上，既可以采取市价买入卖出，例如，下达 一份价差指令一在c b o t 按市场价格买入5 份5 月份玉米期货合约，同时 卖出5 份5 月份大豆期货合约。也可以采取以价格差为基础的限价买入卖出， 例如，下达这样一份价差指令在c b o t 同时买入5 份5 月份玉米期货合 约，卖出5 份5 月份大豆期货合约，限价为大豆合约的价格高于玉米合约价 格5 美分。 按期货交易的性质，国外市场又将期货账户分为普通账户( r e g u l a r a c c o u n t ) 和价差交易账户( s p r e a da c c o u n t 或s t r a d d l ea c c o u n t ) 。在普通账户 下的期货交易可以是以保值为目的，也可以是纯粹的投机，只要不是价差交 易的一部分即可。 在价差交易账户下，所有价差交易记录在该类账户中。价差交易账户与 其他账户分别设置、分类管理。由于套利交易具有价格波动相互抵消、风险 相对较小、频率高等特点，交易所和经纪商会在保证金、佣金水平和账户监 西南交通大学硕士学位论文第1 2 页 管等方面为其提供优惠。交易所对价差交易规定的保证金数额通常低于正常 初始保证金，有的交易所甚至还不要求收取保证金，例如c b o t 对于同一作 物年度的农产品期货合约之间的跨期套利交易不收取保证金。但佣金商大多 都对从事价差交易的客户收取保证金，且数额往往较交易所规定的要大，不 过仍低于正常保证金水平n 引。但是如果价差交易中的一边买卖的是现货月份 的合约，佣金商通常就会收取全额初始保证金，甚至更高。c b o t 在部分农 产品期货品种中分别对套保交易、投机交易和价差交易等套利交易所交纳的 保证金远比做两个单边的套保或投机交易交纳的保证金少得多。比如，单独 买入7 月大豆的维持保证金为8 0 0 美元手，如果买入7 月大豆的同时，卖出 1 1 月大豆，形成跨期套利，所收取的维持保证金为4 0 0 美元2 手，其保证金 折让率达到了7 5 “7 】。 1 1 4 我国套利交易现状 至郑州商品交易所在2 0 0 3 年2 月推出了郑州商品交易所跨期套利管理 办法规定套利持仓按照单边收取保证金、套利持仓单边平仓时不释放保证 金以来，我国期货市场进入了发展的“快车道”，市场规模不断扩大，套利 交易总量和参与套利交易的投资者数量都在迅速增加n 引：套利交易量直线 上升。2 0 0 2 年大连商品交易所套利交易量占总交易量的6 0 ，2 0 0 3 年郑州商 品交易所共有5 0 家会员申请跨期套利交易；套利投资收益率相对稳定。跨 市套利投资的收益率般为5 0 ( 折合成年收益率) ，收益最高可达1 0 0 ， 跨期套利收益率约为1 0 ；套利交易主体结构发生变化。我国早期期货市场 参与套利交易的主要以现货生产企业和贸易企业为主，近几年一些投资公司 进入期货市场寻找机会；套利交易的品种日渐广泛。截至2 0 0 5 年，1 3 个期 西南交通大学硕士学位论文第1 3 页 货上市品种中，除黄大豆2 号、新上市的白糖和豆油无法统计外，其余1 0 个 品种都有很多套利交易商参与交易。 对于价差套利交易的规定和指令，2 0 0 5 年8 月，郑商所对跨期套利管 理办法进行了修改，增加了跨期套利组合交易指令，跨期套利交易者既可 以用原有交易方式对各成分合约市价进行委托报价，也可只报两个月份的价 差，交易系统便会自动根据价差优先、时间优先和远近月份同时成交的原则 撮合成交。 2 0 0 7 年6 月1 8 日，大商所与市价指令、市价止损指令、市价止盈指令、 限价止损指令、限价止盈指令等新交易指令一起也推出了跨期套利交易指令。 当天共有近3 万手交易通过新启用的交易指令成交，通过市价指令和止损止 盈指令成交的交易量还不在统计范围内。在这一基础上，2 0 0 8 年4 月1 8 日， 大商所又推出了跨品种套利交易指令，用“s p c 表示跨品种套利交易，后 缀一个品种指定合约和另一品种指定合约，表示跨品种套利交易指令适用的 合约。比如s p ca 0 7 0 9 & m 0 7 0 9