保险行业08年中期行业投资策略报告九万里风鹏正举

保险行业 08 年中期行业投资策略报告：九万里风鹏正举 日期:2008 年 07 月 03 日 一、2008 年 1-4 月保险行业保费收入与赔付支出情况 2008 年 1-4 月全国的保费收入保持高速增长态势。前 4 个月实现 原保险保费收入 3797.31 亿元，同比增长 49.98%；其中分别实现财 产险和人身险保费收入 860.81 和 2936.50 亿元，同比分别增长 21.17%和 61.21%。人身险的高速增长主要来自寿险的增长贡献，前 4 个月实 现寿险保费收入 2659.17 亿元，同比增长 62.05%；另外，健康险和 人身意外伤害险同比分别增长 69.29%和 22.91%。 图 1：2006-2008 年保险行业保费收入情况（单位：亿元） 资料来源：保监会,太平洋证券研发部 2008 年 1-4 月月度保费收入出现超常规增长，4 个月份同比分别增 长 55.04%、62.43% 、41.70% 和 44.22%，反映出整个行业的景气。 图 2：2007 年以来保险行业月度保费收入及累积同比增长 资料来源：保监会,太平洋证券研发部 2008 年 1-4 月各险种的赔付都比较稳定，原保险赔付支出 1075.95 亿元，同比增长 25.97%。其中，财产险、寿险、健康险和人身意外 伤害险赔付支出 399.13 亿、607.59 亿、46.70 亿和 22.53 亿元。前 4 个月财产险的赔付率达 46.37%，人身险的赔付率维持在 23.05%左 右，其中，寿险为 22.85%，健康险为 23.06%，人身意外伤害险为 30.12%，除财产险以外其余险种赔付比率较去年同期都有所回落。 由于 07 年的基数较高，08 年前 4 个月的赔付支出同比增长回落到 较低的水平，从单个月份来看，由于年初我国南方出现普遍雪灾， 财险赔付压力较大，1 月和 3 月出现 300 亿元以上的赔付支出，创 出历史新高。但由于同期的保费收入也大幅增长，多数险种的赔付 率并未出现增长。 图 5：2007 年以来保险行业月度赔付支出及累积同比增长（单外： 亿元） 资料来源：保监会,太平洋证券研发部 二、雪灾和地震对保险行业的影响 （一）雪灾对保险行业影响 1 月份开始我国南方地区遭遇了持续的雨雪冰冻天气，截至 2 月 10 日，保险业共接到雨雪灾害保险报案 80.34 万件，已付赔款 10.4 亿元。其中，财产保险已付赔款 9.75 亿元，人身保险已付赔款 6500 万元。 表 1：截至 2 月 10 日雪灾保险公司实际赔付情况 险种 数量 赔付金额 金额占比（%） 机动车辆保险 62.78 万件 4.67 亿元 49.64% 企业财产及建工险 4.44 万件 3.74 亿元 39.75% 农业保险 种植业涉及农作物 1839 亩 535 万元 4.58% 能繁母猪报损 4.46 万头 3178 万元 农村住房报损 1.12 万间 594 万元 人身意外伤害险 1.84 万人 2122 万元 2.26% 健康险 2.2 万人 3552 万元 3.78% 资料来源：保监会,太平洋证券研发部 表 2：雪灾各地区赔付情况 省份 数量（万件） 赔付金额（万元） 湖北 1.44 19300 湖南 10.37 14600 贵州 3.61 8987.35 安徽 6 7409.9 河南 7 6416.25 江西 5.35 7999.35 浙江 5.9 6400.05 江苏 11.8 6399 陕西 6 6117.7 四川 1.47 4471.7 资料来源：保监会,太平洋证券研发部 本次雪灾对财险公司的影响较大，赔偿以机动车辆保险和企业财 产及建工险为主，人身险的理赔不到 7%，对于寿险公司来说理赔压 力不大。赔付支出金额较大的地区主要集中在内陆，而这些地区的 投保率相对沿海省份来说处于较低水平，保险赔款占整个灾害损失 的比例不高。全部赔偿支出预计在 50-85 亿元之间。 此次雪灾虽然会对保险行业的业绩造成一定的影响，但从长远来 看，我们认为是雪灾对保险行业的发展具有推动作用。雪灾促进了 人们的对生命财产的保险意识，从另一个侧面解释了前 4 个月份保 险公司保费收入飞速增长的事实；这也促使管理层认识到完善我国 险种健全壮大保险体系的必要，比如巨灾险的推出，农业险的普及。 （二）汶川地震对保险行业的影响 雨雪冰冻之灾刚刚过去，5 月 12 日的汶川大地震又突袭神州大地， 8 级地震造成了巨大的财产和人员伤亡。截至 6 月 10 日，保险业共 接到地震相关保险报案 24.9 万件，初步核实， 被保险人死亡 1.63 万人，伤残 2440 人，被保险房屋倒塌 14.5 万 间，已付赔款 2.95 亿元。其中，人身保险已赔付 1.65 亿元，财产保 险已赔付 1.29 亿元。 表 3：截至 6 月 10 日汶川大地正保险公司实际赔付情况 险种 数量 赔付金额（万元） 金额占比（%） 人寿保险 2036 件，被保险人死亡 1723 人，伤残 85 人 3638 12.64% 健康保险 617 件，被保险人死亡 58 人，伤残 117 人 100.8 0.35% 意外伤害保险 2.58 万件，被保险人死亡 1.39 万人，伤残 1841 人 12800 44.46% 企业财产 2591 件 5888.3 20.45% 家庭财产保险 14.9 万件 3847.7 13.36% 货物运输保险 14 件 1100 3.82% 农业保险 6.37 万件 1415.8 4.92% 资料来源：保监会,太平洋证券研发部 在寿险、意外险及健康险等主要人身险种中，地震所造成的死亡 都在保险责任之列，因此寿险公司面临较大的赔付压力。在财产险 中地震属于除外责任，建工险和通过附加条款投保地震险的财产险 成为理赔险种，因此这次地震对寿险和财产险公司均有影响。但由 于灾区的保险密度较低，地震对行业的整体冲击有限，全年的盈利 负面影响较小。根据雪灾的经验，我们预计，此次地震造成的赔付 将持续 3 个月以上，对寿险公司的影响大于财险公司，暂估赔付金 额约为 50 亿元。 面对如此深重灾难，保险公司承担应有的社会责任并主动赔付、 积极捐助灾区，树立了较好的企业形象。而灾难本身将引起人们对 于购买保险的重视，有望为保险行业注入新的活力。 三、2008 年 1-4 月保险公司概况 今年前四个月保费收入前十名公司市场份额为 82.79%，较 07 年末 的 81.18%提高 1.61 个百分点。中国人寿的市场份额提高最快，增长 6.03%，进一步拉开了与人民财保和中国平安的差距。在已上市保险 公司中，中国平安和太平洋人寿的市场份额均有小幅度滑落，但太 平洋人寿增长较快，寿险业务同比增长达 65.79%，财险业务增长 19.46%；中国平安寿险和财险业务分别增长为 27.50%和 28.94%。 表 4：保险公司 2008 年 1-4 月保费收入前十名情况 排名 保险公司 公司类别 保险类别 2008 年 1-4 月保费收入(万元) 市场份额 累计同比增长率(%) 1 中国人寿保险股份有限公司 中资 寿险 12800965.06 34.23% 43.1344 2 中国人民财产保险股份有限公司 中资 财产险 3869493.72 10.35% 19.4231 3 中国平安人寿保险股份有限公司 中资 寿险 3510018.95 9.39% 27.5044 4 中国太平洋人寿保险股份有限公司 中资 寿险 2776637.78 7.43% 65.7964 5 泰康人寿保险股份有限公司 中资 寿险 2603609.24 6.96% 138.0141 6 新华人寿保险股份有限公司 中资 寿险 1903653.58 5.09% 90.6776 7 中国太平洋财产保险股份有限公司 中资 财产险 1052373.36 2.81% 19.4617 8 中国平安财产保险股份有限公司 中资 财产险 987928.98 2.64% 28.9424 9 太平人寿保险有限公司 中资 寿险 748641.75 2.00% 71.5101 10 中华联合财产保险公司 中资 财产险 708109.96 1.89% 1.0014 资料来源：保监会,太平洋证券研发部 表 5：保险公司 2007 年保费收入前十名情况 排名 保险公司 公司类别 保险类别 2007 年保费收入( 万元) 市场 份额 累计同比增长率(%) 1 中国人寿保险股份有限公司 中资 寿险 19661064.67 28.20% 6.9469 2 中国人民财产保险股份有限公司 中资 财产险 8859179.83 12.71% 24.2533 3 中国平安人寿保险股份有限公司 中资 寿险 7917749.68 11.36% 14.7685 4 中国太平洋人寿保险股份有限公司 中资 寿险 5068682.45 7.27% 33.9589 5 泰康人寿保险股份有限公司 中资 寿险 3423666.72 4.91% 64.5278 6 新华人寿保险股份有限公司 中资 寿险 3260625.97 4.68% 22.3181 7 中国太平洋财产保险股份有限公司 中资 财产险 2343304.36 3.36% 29.3023 8 中国平安财产保险股份有限公司 中资 财产险 2144953.03 3.08% 27.2028 9 中国人寿保险（集团）公司 中资 寿险 2077600.25 2.98% - 14.3935 10 中华联合财产保险公司 中资 财产险 1831098.47 2.63% 21.6147 资料来源：保监会,太平洋证券研发部 由于股指的走弱，保险公司在股票市场上的投资收益将面临账面 亏损，保险公司的股价也出现了较大的回调。但是股市的低迷也造 成资金分流更多进入保险市场，一季度投连险业务实现保费 225 亿 元，同比增长 6 倍；万能险保费收入也实现翻番。中国人寿、中国 平安和太平洋人寿的万能险的利率高于同期存款利率，对投资者产 生较大吸引力，是保费收入大幅增长的原因之一。 截至 4 月末保险公司的资产总额达 30290 亿元。4 月份流入股市及 的金额只占 8%左右，其他主要用于申购央票、政策银行债和企业债 大量资金投资于债券。由于保险资金投资权益类资产仅 20%左右， 股市的低迷对于保险公司的投资收益的实质性影响较小。保险公司 在投资组合中加重投资基础设施项目的比重有利于公司业绩的长期 稳定增长。 图 6：2007 年以来保险指数与沪深股指对比 资料来源：wind,太平洋证券研发部 2008 年 1 季度，上市保险公司国寿、平安和太保实现归属于母公 司股东的净利润分别为 34.74 亿元、48. 6 亿元和 17.9 亿元，同比分 别增长-61%、26%和 34%。国寿、平安和太保三家保险公司净资产 分别为 1521 亿元、941 亿元和 550 亿元，与去年年末相比均有下降。 表 6：截至 6 月 12 日保险指数及国寿、平安和太保市场表现 简称 最新价格（元） 涨跌幅（%） 近一月日均成交额（万元） 近一月日均换手率（%） 最新 本周 本月 本年 近一月 近三月 近六月 近一年 保险指数 810.75 -2.55 -10.38 -12.82 -53.86 -21.03 -23.94 -54.40 - 24.40 162,155.90 0.00 中国平安 49.39 -1.98 -9.48 -12.27 -53.03 -20.67 -21.39 -54.06 -22.23 92,436.75 0.42 中国人寿 25.60 -4.87 -12.81 -13.93 -55.13 -21.69 -23.91 -55.80 -29.14 46,900.44 1.03 中国太保 20.45 -3.45 -14.00 -15.74 -58.65 -23.12 -40.67 -57.55 -57.55 30,540.42 1.26 资料来源：wind,太平洋证券研发部 四、保险行业投资策略 （一）中国人寿 中国人寿是我国最大的寿险公司。2007 年公司实现保费收入 1,966 亿元，市场份额 39.7%，比排名第二的平安人寿高 23.7 个百分点。 公司总资产 9,337 亿元，净资产 1,711 亿元，市值逾 9000 亿元，一 度成为全球市值最大的保险公司。2007 年公司盈利 283 亿元，同比 增长 95%。 在中国新会计准则下，中国人寿 2008 年月 1 月 1 日至 2008 年 5 月 31 日期间累计原保险保费收入为人民币 1515 亿元。中国人寿 5 月份单月原保险保费收入 235 亿元，同比增长 82.4%，创下历史最 高的单月保费增速记录，增速接近太保寿险的两倍（41.6%） 。前五 个月单月保费分别增长了 33.1%、45.0%、37.9%、66.0% 和 82.4%， 增速明显加快、势头非常良好。目前前 5 个月累计保费同比增长 48.1%，而去年全年仅为 7.0%。 从以往的数据来看，像 08 年 5 月这种高速增长是比较罕见的。我 们认为主要有两方面的原因导致的：1、公司及时的调整了较为保守 的业务政策，适度的发展万能险以及加大了银行渠道的投入，在业 务拓展上效果明显。2、雪灾和地震之后，大家进一步加强了对保险 意 识，导致需求的旺盛，促使保险市场并没有因激烈的竞争而萎缩。 综合考虑公司所处行业前景、未来业绩增长、目前股价水平等因 素，维持中国人寿“持有 ”评级。 表 7：中国人寿盈利预测（百万元） 项目 2006 2007 2008E 2009E 个人保险 81.87% 83.15% 84.50% 84.50% 团体保险 12.10% 10.74% 10.50% 10.50% 短期险业务 6.04% 6.11% 5% 5% 保险业务收入 183761 196622 220216 246641 同比增速 14.22% 8.53% 12% 12% 保险业务支出 -82264 -246475 -252554 -283157 营业利润 10015 34819 29439 35878 利润总额 9924 34794 39377 35816 净利润 9610 28297 25971 31542 每股净资产 4.09 6.02 6.27 7.19 每股收益 0.32 0.99 0.92 1.12 P/E 32 29.33 31.57 25.93 资料来源：太平洋证券研发部 （二）中国平安 中国平安作为一家以保险为主业，集银行、证券、信托等业务的 综合性金融服务集团， 08 年 1-4 月公司寿险实现保费收入 351 亿元， 同比增长 27.50%，排名第二，市场份额为 9.39%，较 07 年的 11.36%有 所下降；财险实现保费收入 98.79 亿元，同比增长 28.94%，高于行 业平均的 21.17%，排名第三，市场份额为 2.64%，较 07 年也有小 幅流失。 中国平安 08 年保费收入市场份额的下滑和增速缓慢主要是源自其 银保业务的比重较低，约 10%，低于人寿和太保的 40%左右；银保 业务增速不到 50%，低于其他公司的 100%以上的增速；未来公司 加大对银保业务的投入有望显著提升盈利能力。而公司在财险市场 上，依靠企业实力和口碑拿下了一些企业财产险和重大工程险的大 单，使得财险保费收入给出靓丽的增长，未来在依然有望保持其在 财险市场的竞争优势。 公司最大的亮点是综合性的业务发展规划。07 年公司的非保险收 入比重已经达到 41%，较 06 年比重增长 23%。08 年 4 月公司通过 收购富通投资，成为其母公司的单一最大股东。富通投资成为一家 全球性的资产管理公司，通过股权投资，平安迈向全球化的战略视 野逐步显现，对公司整合综合金融服务平台后协调服务，使各部门 接受市场检验，特别是提升资产管理业务的运作能力提供了更为广 大的平台，有很强的实践意义。 另外公司重金打造的 PE 计划也有着较为光明的前景。平安“PE 计 划”共有三支团队，分别来自平安信托、平安证券和平安资产管理公 司。平安集团内部的证券、信托和资产管理公司之间，被投资企业 与平安集团都可以进行交叉销售、资源共享，实现协同效应：平安 信托拥有一定实业投资经验成为整个运作的平台，平安资产管理公 司负责风险监控，平安证券积极申请直投牌照，为 PE 项目提供项 目储备和退出服务。因此，平安作为综合性金融服务集团的优势再 一次显现。平安投资 PE 项目开拓了保险资金多元化运用的新渠道， 在当前 PE 投资较高回报率的前提下，有望为公司中长期提供较为 稳定的现金流。我们初步测算 200 亿投资每年为平安带来的收益为 70 亿元。 公司拥有国际化的管理层团队，员工持股计划和高管的股权激励 机制对公司长期的稳定 增长有较大的推动作用。虽然雪灾和地震等因素对公司的财险赔 付造成较大的压力，但全民保险意识受大灾的警示有较大的提高， 这从一季度行业保费收入的快速增长中也得到印证。 综合考虑公司所处行业前景、未来业绩增长、目前股价水平等因 素，维持中国平安“持有 ”评级。 表 8：中国平安盈利预测表（单位：百万元） 2007A 2008E 2009E 2010E 净已赚保费 73606 90597 109810 132917 分保佣金收入 1167 1502 1867 2321 银行业务利息收入 5314 7971 10362 13471 其他手续费收入 2616 2335 2735 3208 投资收益 51744 27067 29937 34737 保单赔付支出 34782 41933 48748 57994 保护红利支出 4689 13179 7673 8958 保险业务佣金支出 1482 2440 2941 3623 营业及管理费用 18655 19080 22966 27553 一年新业务价值 7880 10302 12053 14135 每股内含价值 20.46 20.01 23.09 27.26 净利润 18688 19783 21324 23265 每股收益（元） 2.61 2.69 2.9 3.17 资料来源：太平洋证券研发部 （三）中国太保 中国太保是国内领先的综合性保险集团公司，旗下主要拥有太保 寿险、太保财险和太保资产管理公司等资产提供产品和服务。08 年 1-4 月份中国太保实现保费收入 278 亿元，较上年同期增长 65.8%， 增幅在上市的保险公司中为首位，且高于市场平均水平。寿险 1-4 月份保费收入同比增长 66，市场份额排第三；财险 1-4 月份保费 收入同比增长 19.2%，市场份额排第二。 公司及时抓住了银保的发展机遇，保费收入实现强劲的增长。一 季度公司的新业务价值增速为 39%，高于平安的 25%和人寿的 10%，超出市场预期，对公司的价值起到了支撑作用。 从已经公布的一季度上市公司业绩表现来看，中国太保实现归属 于母公司股东的净利润为 17.9 亿元，同比增长 34%，高于人寿的- 61%