第五章债券市场.ppt

1、第5章债券市场,资本市场是融资期限在1年以上的长期资金交易市场 (一)资本市场的主要特点 1融资工具期限长，1年以上，最长可达数10年 2主要是解决长期投资性资金供求矛盾，充实固定资产 3资本市场的主要交易工具与短期金融工具相比收益高，但流动性差，风险也较大,第5章债券市场,(二)资本市场的种类 有证券市场和银行中长期贷款市场 证券市场是债券 股票等有价证券交易的场所 由证券的发行市场和流通市场所组成,第一节 债券概论,一、债券的定义与性质 债券是债务人在筹集资金时，依照法律手续发行，向债权人承诺按约定利率和日期支付利息，并在特定日期偿还本金，从而明确债权债务关系的有价证券 债券的要素包括 债

2、券名称 面值 利率 期限 还本付息方式 担保条款等,国债发行的要素举例1,债券名称 2002年记帐式(三期) 债券代码 010203 代码简称 02国债(3) 发行额(亿元) 200.0000 面额(元) 100.00 发行价(元) 100.00 期限(年) 10年 利率(%) 2.54 计息日 4.18 到期日 2012-04-18 发行起始日 2002-04-18 认购对象 个人及其它机构投资者 上市地 沪市 发行单位 财政部 还本付息方式 年付 发行方式 荷兰式招标 发行对象 个人及其它机构投资者,债券的特征,一般特征 流动性 风险性 收益性 债券特有的特征 筹资者使用资金的灵活性 偿还

3、方式的多样性 属于非常重要的宏观调控工具,债券与股票的区别,债券 股票 权利 债权凭证，体现债务人和债权人 所有权凭证，股东与公司 之间的债权债务关系，债权人不能 之间的所有权关系，股东 干预债务人的各项事务 可获股息、红利，有公司经营决 策权新股认购权 目的 满足债务人追加资金的需求 满足股份公司筹措资本金的需要 主体 政府、金融机构和公司 股份公司 收益 固定收益 随公司经营业绩而定 期限 固定期限 永久性 风险 小 大 清偿顺序 在先 在后,二、债券的分类,（一）、按照主体划分 政府债券、金融债券、公司债券、国际债券 （二）、按照偿还期限划分 短期债券期限在1年以下的债券，如美国、英国的

4、国库券，其期限分为3个月、6个月、9个月和1年期4种，是一种短期政府债券，其目的是在财政收入不足，用以平衡政府财政收支 中期债券 1年以上、10年以下的债券 长期债券,（三）、按照信用方式划分 （1）信用债券 （2）和保证债券（担保债券和抵押债券） （四）、按照筹资方式划分 （1）公募债券 （2）私募债券,（五）、按照发行区域划分 （1）国内债券 （2）国际债券:a.外国债券 b.欧洲债券 （六）、按照计息方式划分 （1）单利债券 （2）复利债券 （3）附息债券 （4）贴现债券 （5）浮动利率债券 （6）累进利率债券 （7）零息债券,（七）、按照利率是否浮动 （1）固定利率债券 （2）浮动利率

5、债券 （八）、可转换公司债券,三、债券的信用评级,信用评级机构依据一定的标准对债券的等级进行客观公正的评定 主要评级公司:标准普尔、穆迪公司 英国国际银行业和信贷分析公司 日本公司债研究所,信用评级的目的,a 为投资者提供投资决策依据 b 降低信用级别高的发行者的筹资成本 c 有利于提高发行者的地位和社会知名度 d 促进债券市场健康发展,决定信用评级的因素,发行人 的偿债能力 发行人的资信状况 投资者承担的风险程度 债券的级别 AAA, AA , A BBB, BB , B CCC , CC , C,证券评级,证券评级，是指专门的信用等级评定机构根据证券发行者提供的信息材料，并通过调查、预测等

6、手段，运用科学的分析方法，按照一定的标准，对拟发行或已发行的证券质量、信用、风险等进行公开、客观的质量评价定级的活动 债券评级的目的是将发行者的信誉和偿债的可靠程度公诸于投资者，以保护投资者的利益，使之免遭由于情报不足或判断不准而造成的损失。 对债券的评级并不是评价该种债券的市场价格、市场销路和债券投资收益，而是评价该种债券的发行质量、债券发行者的资信状况和投资者所承担的投资风险。,证券评级,证券评级机构在债券评级过程中主要考虑以下三个方面： 债券发行者的偿债能力，即考察发行者的预期盈利、负债比例、能否按期还本付息等。 债券发行者的资信状况，即考察发行者在金融市场上的信誉、历次偿债情况、历史上

7、是否如期偿还债务等。 投资者承担的风险水平，主要分析发行者破产可能性的大小，另外还要预计在发行者一旦发生破产或其他意外时，债权人根据破产等有关法律所能受到的保护程度和所能得到的投资补偿程度。 债券评级的程序包括申请、询问、分析、投票、公开、调整等环节。,证券评级,证券评级制度最早起源于美国。 1909年，美国人约翰穆迪(John Moody）在铁路投资分析一文中首先运用了证券评级的分析方法。从此以后，证券评级的方法便推广开来，并为许多国家所采用。 目前，世界上许多国家都有专门的证券评级机构 具有国际权威性的资信评估公司主要是3家： 穆迪投资者服务公司擅长主权国家评级； 标准普尔公司擅长企业评级

8、； 惠誉国际擅长金融机构与资产证券化评级 AAA（gilt-edgedsecurities）BBB（investment-gradebonds）CCC（junkbonds),穆迪投资服务（Moodys Investors Service Group）,1900年由约翰穆迪（John Moody）创立，主要是为华尔街的投资者提供投资分析服务。 穆迪从1909年开始针对债券提供风险评级，使用一套由Aaa到C的评估系统，并一直沿用至今。 这家机构初期是为美国各地250道铁路的债券定出评级。 从1914年开始，它的评级范围扩大到主要工业和公用事业。 1920年代初，评级业务更扩大到一些美国城市和自治市

9、所发行的债券。,穆迪投资服务（Moodys Investors Service Group）,到1924年，穆迪的评级范围已扩大到日本、中国、澳洲、英国、德国、法国、加拿大和阿根廷等国家的政府和企业债券。 在当时，几乎百分之百的美国债券都须经评估机构定评 30年代经济大恐慌时期，债券评级提供了重要的信贷讯息，以供投资者参考。当时，虽有三分之一的债券转为坏帐，但经穆迪高度评价的债券却占极少数。因此，穆迪的公信力日隆。 当时，有鉴于投资风险巨大，所以美国政府不得不宣布条例，禁止银行购买信贷评级低于投资水平的债券。这更进一步提高风险评估机构的权威性,中国诚信证券评估有限公司,1992年10月8日成立

10、 中国第一家全国性的从事信用评级、金融证券咨询和信息服务等业务的机构 中国注册资本最大、营业网络最广的全国性、国际化、社会化、市场化和独立公正的综合性信用管理机构 中国诚信是多家国际知名信用机构与金融集团的战略合作伙伴：与世界第三大评级机构Fitch、国际金融公司合资成立中诚信国际信用评级有限责任公司，开展信用评级业务，评估的债券额累计已超过千亿元，贷款企业评级超万家 ，评级业务量居全国同行第一，评级结果得到了广大投资者、筹资者和有关主管部门的认可和运用,中国诚信证券评估有限公司,业务范围 提供企业征信报告 商业信用管理培训 企业信用管理培训 商帐管理 信用数据查询等信用服务 与美林证券、先策

11、基金、国际金融公司、香港大发证券等合作，成立中诚信财务顾问有限公司，开展投资银行业务。,中国诚信证券评估有限公司,中国诚信提供下列服务 各类证券、金融机构、股份公司、 贷款证企业及一般工商企业的信用等级评定业务； 社会征信、信用调查、商帐管理、信用教育、信用顾问、信用担保等信用业务 资本市场运作的各种咨询及中介服务,新金融工具的设计与运作指导 提供公司改组 、上市、收购兼并、融资投资等全方位的投资银行服务 有关部委、省、市政府、大型企业集团及大型建设工程的财务顾问、融资顾问,以及其他相关金融证券咨询业务 资产管理及直接投资业务,中国诚信证券评估有限公司,中国诚信拥有以下专业资格： 中国人民银行

12、核发经营金融业务许可证 中国证监会核准 证券投资咨询业务资格 中国人民银行核发 信用评级资格 中国保监会核准 信用评级资格,第二节 债券市场的形成与功能,一、债券市场的形成 二、债券市场的功能 （1）成为政府、企业、金融机构及公共团体筹集稳定性资金的重要渠道 （2）为投资者提供了一种新的、具有流动性和盈利性的金融商品或金融资产 （3）为中央银行间接调节市场利率和货币供应量提供了市场机制 （4）为政府干预经济、实现宏观经济目标提供了重要机制,第三节 发行市场,一、债券的发行方式 1、公募发行与私募发行 2、直接发行与间接发行 间接发行又包括 （1）债券代销 （2）债券余额包销 （3）债券全额包销

13、,3、按照发行价格与面值的关系 折价发行 溢价发行 平价发行,二、发行条件 我国关于企业发行债券的条件要求 参见教材102页 三、发行程序 参见教材102页,第四节 债券流通市场,一、场内交易市场 1、场内交易债券资格的审查 发行规模 发行主体经营质量 持有人的分散程度 其他基准,2、交易方式 期货交易 现货交易 期权交易 回购交易,二、债券的场外交易市场（柜台交易市场） 1、场外交易主体 主要是柜台交易 证券自营商利用自有资金买卖债券赚取差价 2、场外交易的特点,债券的流通市场 的作用,a 短期资金转化为长期资金 b 形成合理的债券价格，使买卖双方利益得到保证 c 调节资金供求关系，引导资金

14、流向 d 促进债券发行市场的健康发展,政府债券,政府根据信用原则以承担还本付息责任发行的债权债务类凭证，分为：国债、地方政府债券、政府机构债券 国债：中央政府为了弥补国家财政赤字或进行公共投资而发行的以国家财政收人为担保的债券 政府机构债券，由政府所属机构、公共团体或与政府有直接关系的企业发行的债券 地方政府债券，即地方政府为了当地经济建设、公共设施建设或弥补当地财政赤字而发行的以地方政府财政收人为担保的债券。如地方公营企业债券、住宅公债、控制环境污染公债、特别税收公债等,1人民胜利折实公债。50年1月中央人民政府发行了人民胜利折实公债 2国家经济建设公债。54年到58年共5次发行 3国库券

15、81年开始，每年一次发放国库券。81一84年的国库券期限为10年；85一87年的期限为5年；88年开始陆续发行3年、2年、1年期 4国家重点建设债券。于87、88年发行、资金主要用于国家重点建设 5财政债券。为弥补财政赤字所发行的，88、90、91年三次发行,6保值公债 89年为治理经济环境、整顿经济秩、筹集经济建设资金发行的、年利率随人民银行规定的3年定期储蓄存款利率浮动 7特种国债 89年起专门对单位团体发行的国库券，于89、90、91年三次发行 8基本建设债券 88、89年、92年三次发行。发行主体是国家能源投资公司、国家原材料投资公司、国家交通投资公司以及石油部、铁道部等,金融债券,银

16、行与非银行金融机构为了筹措资金，按照国家有关证券法律和证券发行程序，利用自身的信誉向社会公开发行的一种债券 一、普通金融债券金融机构按照券面平价发行的不计算复利、到期一次性还本付息的金融债券 二、累进利率债券是一种浮动期限式的利率和期限挂钩的金融债券 三、贴现（贴水）金融债券发行时按照规定的折扣率以低于票面金额的价格发行的到期按照票面价格偿还本金的金融债券。金融债券,我国金融债券首先是从国际市场发行外国金融债券开始的，1982年1月，中国信托投资公司率先在日本东京证券市场私募发行了100亿日元的外国金融债券，年限为12年，利率为8.7 在80年代中后期，福建投资信托公司、中国银行、上海国际信托

17、投资公司、广东国际信托投资公司、天津国际信托投资公司、财政部、交通银行等，先后在东京、法兰克福、香港、新加坡、伦敦发行国际债券。 90年代以后，随着我国综合国力的不断提高，我国的国际债券信用等级在不断上升。1996年，我国政府成功地在美国市场发行了100年期扬基债券。 1985年，中国工商银行、中国农业银行率先在我国城乡发行了5亿元和15亿元债券，以用于城市集体企业和农村乡镇企业特种贷款。87年，中国人民建设银行开始在国内发行金融债券。之后，中行、交行和一些信托投资公司也先后发行了人民币金融债券,银行金融债券与吸收存款的区别,发行主体资格不一样 目的不同 筹资主动性不同 资金稳定性不同 筹资成

18、本不同,中国投资公司于2007年9月29日挂牌,中国投资有限责任公司(简称“中投公司”)于2007年9月29日挂牌成立 中投公司董事会成员共11人，包括3名执行董事、5名非执行董事、1名职工董事以及2名独立董事 3名执行董事分别为楼继伟、高西庆和张弘力 5名非执行董事分别来自中国人民银行、国家发改委、财政部、商务部和国家外汇管理局5个部委，其中包括财政部副部长李勇、央行副行长刘士余和外汇局局长胡晓炼 2名独立董事分别为原财政部部长刘仲藜、现国家发改委副主任王春正。还有1名职工董事尚未选出,中投公司的高层管理人员，即七人管理委员会(也称“七人小组”) 包括：国务院副秘书长楼继伟、全国社保基金理事

19、会副理事长高西庆、银监会纪委书记胡怀邦、财政部副部长张弘力、国家发改委投资司司长杨庆蔚、中央汇金投资有限公司(汇金公司)总经理谢平、汇金公司副董事长汪建熙。其中，楼继伟任中投公司董事长，高西庆任总经理 中投公司的注册资本金为2000亿美元。作为中投公司的子公司，中央汇金公司将整体并入 在分工上，汇金将继续做股权投资，即承担推动银行改革的任务，代表国家作为出资人长期持有这些金融机构的股权，未来国家对农行和国家开发银行的注资也将由汇金公司出面进行；而母公司中投公司主要负责海外运作,中央汇金投资有限责任公司，简称汇金公司，2003年12月16日注册成立，注册资金3724.65亿元人民币，性质为国有独

20、资，办公地点位于北京市西城区金融街23号平安大厦七楼 公司管理层 公司董事会和监事会成员分别由财政部、人民银行和外汇管理局委派 公司成立时董事长为外管局局长郭树清，副董事长为外管局副局长马德伦（2004年10月证监会主席助理汪建熙接任），总经理为外管局副局长胡晓炼（2004年9月调任人民银行行长助理，总经理由谢平接任）,董事会成员包括： 外管局副局长李东荣，外管局储备管理司司长黄国波，财政部金融司司长徐放鸣（因经济问题已被拘），财政部金融司副司长孙晓霞，财政部预算司副司长王卫星，央行金融稳定局局长谢平（2004年9月接替胡晓炼担任总经理），央行货币金银局局长叶英男 监事会成员包括 财政部财政监

21、督司司长耿虹、央行会计司司长胡正衡和经济学家邓先宏,公司定位 代表国家对国有大型金融企业行使出资人的权利和义务 维护金融稳定 防范和化解金融风险 高效运用外汇储备 对外汇储备保值增值负责,投资记录 2003年12月注资中国银行225亿美元； 2003年12月注资中国建设银行200亿美元； 2003年12月注资建银投资公司25亿美元； 2004年6月注资交通银行30亿人民币； 2005年4月注资中国工商银行150亿美元；,2005年6月注资银河证券公司100亿元人民币； 2005年7月注资中国进出口银行50亿美元； 2005年8月注资申银万国证券公司25亿人民币另提供贷款15亿人民币； 2005

22、年8月注资国泰君安证券公司10亿人民币另提供贷款15亿人民币； 2005年8月注资银河金融控股公司55亿元人民币； 2005年9月注资光大银行100亿元人民币,中金公司就是著名的中国国际金融有限公司 由于该公司近年来承销了许多有名的上市公司的发行工作而声明大振，一举成为一级市场执牛耳的公司 中国国际金融有限公司是由国内外著名金融机构和大型公司共同投资，具有战略伙伴关系的国际投资银行 中金公司的股东分别是中国建设银行(占425)，摩根士丹利国际公司(35)，中国经济技术投资担保公司(占75)，香港名士集团(占75)。股东总资产逾5800亿美元,业务范围广阔，包括企业重组，收购与合并顾问项目融资顾

23、问，人民币普通股、人民币特种股，境外发行股票，境内外政府债券的承销，自营买卖，甚至取得A股经纪业务资格 中金公司成功承销中国电信(香港)在纽约和香港的成功上市 共筹集资金422亿美元，境内外运作也是大手笔，堪称中国第一,公司债券,公司债券（corporatebond），即企业债券，是企业按法定程序发行，在约定日期还本付息的债务凭证 企业债券的特点是： （l）收益率较高，实际收益率相对高于国家债券或金融债券 （2）风险较大 （3）期限较长 （4）利息收人要纳税,公司债券的分类,一、抵押公司债券 二、信用公司债券:即发行债券的公司不以任何资产做抵押或担保，全凭公司的信用发行的债券 三、可转换公司债

24、券:规定债券持有者可以在特定的时间内按照一定比例和一定条件转换成公司股票的债券 四、附新股认购权证公司债券 赋予持券人按照某一特定价格购买公司新发股票的权利,第五节 可转换公司债券市场,债券持有者可以在特定的时间内按照一定比例和一定条件转换成公司股票的债券 可转换公司债券的票面利率通常要比普通债券的低，有时甚至还低于同期银行存款利率，根据我国暂行办法规定，可转换公司债券的利率不超过银行同期存款的利率水平 可转换公司债券的票面利率之所以这样低是因为可转换公司债券的价值除了利息之外还有股票买权这一部分，一般情况下，该部分的价值可以弥补股票红利的损失，这也正是吸引投资者的主要原因,可转债的要素,基准

25、股票及币种 面值 票面利率 期限,转股价格 转股价格调整 赎回 回售 强制性转股 其它,可转债的特征,债券性 股票性 期权性,可转债的意义,1、从公司角度讲，可转债的意义 融资方式灵活 降低融资成本 延期股权融资 缓解股权稀释,2、从投资者角度讲 安全、有利的投资品种 3、从资本市场角度讲，可转债的意义 丰富了品种 增加了市场深度和广度 促进了市场活跃,转股平价、纯债券价值,转股平价：可转债的转化价值，按照当前股票价格转换以后，立即从市场上卖掉可以获得的收益，其定义为：转股平价 = 股价 转换比例 纯债券价值 把可转债视为一个企业债，透过与该企业信用风险相当的收益率进行估值 可转债是种衍生性金

26、融商品，其价格和标的股票的价格呈高度相关： 当股价处于低档时，投资人转股不划算，因此会以债券方式持有，其价格会趋于纯债券价值； 一旦股价升高，投资人开始有了较高的转股价值，因此可转债的价格也会升高，其价格变会趋于转股平价。,随着股票价格上升，转债的价格也会跟着上升，但不会低于转股平价，原因是一旦低于转股平价以后，投资人便有了套利机会 买入可转债同时卖空相应股票，其套利空间为 套利空间 = 转股平价 - 转债价格 - 交易成本 由于大量的买入转债将使转债价格上升、大量的放空股票，会使股票价格下降导致转股平价下降，市场的力量变会便使套利空间消失，因此转债的价格下限便是转股平价,可转债与其股票的价格

27、关系,可转债的价值分析,可转债价值 = 纯债券价值 + 期权价值 随着股票价格上升，股价会随着时间变动而改变，投资人可期望未来股票价格会更高，而且股价越高，未来转债转股获利的可能性越高，因此投资人愿意多付出一些成本持有这个可转债，期权价值便随着股价上升而增加，且增幅也增加。 当股价上升超过一定水平以后，投资人期望可转债最后一定会转股获利，而且未来股票价格下跌使转股平价跌破转债持有成本的可能性降低，因此期权价值会随着股价上升而增长趋缓 可转换公司债券为投资者提供了转换成股票的权利，这种权利具有选择权的含义，也就是投资者既可以行使转换权，将可转换公司债券转换成股票，也可以放弃这种转换权，持有债券到

28、期 可转换公司债券包含了股票买入期权的特征，投资者通过持有可转换公司债券可以获得股票上涨的收益,期权价值受到以下因素影响 1. 转股的剩馀期限转股剩馀期限越长，股价变化的时间相对拉长，股价提高的可能性越大，因此未来转换期权价值越高 2. 股票价格的历史波动率转债相应股票过去的价格波动越大，投资人便期望未来股价的波动会越大，因此股价大幅提高的可能性也越大，未来转换期权价值越高 3. 股票价格的高低即使有着相同的股价波动率的两个转债，股票价格高于转股价较多的转债，其转债价格中已经反映转债价值的部分较高，因此未来转换期权价值要低于股票价格低的转债。,可转债的发行要求和程序,发行条件 发行程序,可转债

29、的投资价值分析,1、最小价值原理 进入转股期后 可转债的底价=MAX转股平价、纯债券价值 2、定价原理 可转债价值 = 纯债券价值 + 期权价值 什么是欧式期权与美式期权,可转债的投资价值分析,3、影响可转债价值的因素 利率因素 公司信用 股价走势 股价的波动性 赎回条款和回售条款,可转债的投资价值分析,投资可转债的利弊分析,待发行可转债一览表（2008年7月15日）,以下为将发行或申请发行可转换债(规模逾5亿元)的上市公司: 公司名称 规模 期限 年利率 发行日期 初转股价格 主承销商 (亿元人民币) (元) = 万科 19.9 5 第一年利率为1%, 逐增至第五年2.5% = 许继电气 1

30、0 5 第一年利率为1.6%, 逐增至第五年2.7% = 晨鸣纸业 20 5 第一年1.5% = 唐钢股份 不超过25 5 0.5-2.0% = 韶钢松山 21 5 第一年利率为1.5%, 逐增至第五年2.7%,银河科技 9 5 第一年1.6%, 逐增至第五年2.7% = 华菱管线 20 5 1.0%-2.5% *7/16 = 金牛能源 7 5 1.6-2.5% 逐增至第五年2.6% = 中海发展 20 5 第一年1.0%, 逐增至第五年2.7%,招商银行 65 5 第一年1%,以後 逐年递增0.375% = 澄星股份 7.2 5 1-2.7% = 重庆路桥 8 5 1.5-2.5% = 稀土

31、高科 5.2 5 第一年1% = 南山实业 8.83 5 第一年1.5%, 第二年1.8%,第五年2.7% =,华泰股份 13 5 1.2%-2.5% = 长春燃气 5.4 5 第一年1%,逐年递 增至第五年1.8% = 北京巴士 7.38 5 第一年1.5% 第二年1.8%,第五年2.7% = 中远航运 不超过10.3 5 第一年利率为1.5%, 第二年1.7%,第五年2.5% = 大众公用 不超过11.8 5 第一年1.5%,以後 逐年递增0.3% = 青岛海尔 不超过25.8 3 1.2% ,不同债券品种利差套利,不同品种间可进行套利，如固息债和浮息债之间 投资人预计未来会有通胀的压力，

32、市场利率很可能将上升，此时浮息债价格会上涨，而长期固息债下跌最大，则可以通过逆回购融入长期债在市场上抛出，再等额买入浮息债，再用浮息债做抵押券进行正回购取回资金。到回购期末，浮息债上涨，长期债下跌，投资人就可以通过拿回抵押的浮息券并卖出，再买入相对较低的长期债完成开放式回购交割来获利 此时投资人的获利等于浮息债的上涨收益加上长期债的下跌价差收益。不考虑税收、回购折算比率和交易成本等因素，投资人可以不出资金而套取收益。但是现实市场上流动性问题，机构操作资金规模等都会影响到实际套利的效果。,回购调期套利,资金融出方可以把券再进行抵押做正回购融资，因此投资人就可以进行回购的调期套利以182天回购和91天回购为例，假设182天回购利率比91天回购利率高20个点。预计长期回购利率，即182天相对91天回购利率在半年中还将维持20个点的利差，投资人就可以使用起始资金先做182天的逆回购融出资金，得到债券，然后做91天的正回购，拿回资金。等到