【《管理层持股能否缓解商誉减值带来的股价崩盘风险：来自A股上市公司的证据》9900字】

管理层持股能否缓解商誉减值带来的股价崩盘风险：来自A股上市公司的证据后续商誉减值的潜在风险不容小视。根据wind数据库，中国A股上市公司商誉减值规模从2007年5.5亿增加至2019年的1537.2亿。巨额商誉减值的计提使得许多公司净利润由盈转亏。二三四五(002195亿元的商誉减值后，公司业绩由盈转亏损9.98亿元。商誉减值表明并购形成的基于此，本文以2007年至2019年中国A股上市公司为样本，对商誉减值如何影响股价崩盘风险进行研究。回归结果显示：商誉减值在1%水平上显著正向关键词：商誉减值股价崩盘风险管理层持股代理问题目录第一章绪论 2 2 41.3研究内容与框架 4 62.1文献综述 62.2研究假设 8 93.1样本与数据 93.2变量定义 9 4.1描述性统计 4.2相关性分析 4.3回归结果分析 4.3.1商誉减值与股价崩盘风险 4.3.2商誉减值、管理层持股与股价崩盘风险 值的可能性。根据Wind数据库，中国A股上市公司商誉减值规模从2007年5.5亿增加至2019年的1537.2亿(陈晓东，张文博，成俊羽，2022)。上市公司计提大额商誉减值会导致“业绩变脸”,使得净利润不及预期来的是股价的大幅下跌甚至跌停。2021年1月25日，二三四五(002195)发布2020年业绩预告，公司业绩由盈转亏损8.06亿元至9.98亿元，这在某种程度上-3.9亿元。受此消息影响，二三四五连收两个跌停板，1月27日仍收跌6.82%,三个交易日累计跌幅达24%。1月18日，数字货币概念股高伟达(300465)发布的2020年业绩预告称，这在某个角度上证明了公司拟计提商誉减值准备6.45亿至7.94亿元，预计2020年全年亏损5.32亿至6.88亿元，同比由盈转亏。截至18日收盘，该股报11.13元，成交6245万元，最新市值仅49.7亿元。与2020理论上有所突破，而且在实际应用中也展现出了更高的准确度和可靠性。为此，1.2研究意义与创新基于上述背景，本文选取了2007至2019年A股上市公司作为研究对象，就商誉减值规模对股价崩盘风险的影响以及管理层持股的调节作用进行实证研究。本文的研究意义有以下几点。第一，一定程度上丰富了对商誉减值的经济文献主要聚焦于卖空机制的不完善和投资者异质性等因素的影响，本文从商誉客观性。同时还对研究过程中可能出现的误差和偏差进行了敏感性分析，进一步增强了研究结果的稳健性。本文的具体研究框架如下：第一章绪论。论述了本文的研究背景、研究意义及创新点，研究内容与研究第二章文献综述与研究假设。首先，对商誉减值、股价崩盘风险、管理层持股进行文献梳理。其次对商誉减值与股价崩盘风险的关系进行理论分析，并引入管理层持股这一调节变量，就管理层持股的调节作用进行分析，提出研究假设。第三章研究设计，包括样本的选取，变量的定义以及实证模型的构建。第四章实证结果分析。通过描述性统计和相关性分析初步分析变量的分布以及相关性，然后运用多元回归探究商誉减值对股价崩盘风险的影响，并且引入管理层持股作为调节变量，分析管理层持股在商誉减值与股价崩盘风险关系中的调节作用，最后用被解释变量的另一个衡量指标进行稳健性检验。第五章研究结论与启示。总结对以上章节的研究内容，并且为公司治理、市场监管和市场投资者提出相关建议。第二章文献综述与研究假设商誉是企业在并购活动中支付的溢价，以期获取未来的超额收益。如果并购标的业绩不及预期，则说明商誉被高估，需进行商誉减值。现有关于商誉减值经济后果的相关文献较少，如此能够看出主要集中在盈余预测、债务融资、审计收费等方面。已有文献表明，商誉减值不仅会降低公司当期的净利润，将净利润由盈转亏，还会影响公司未来盈利能力(Lietal,2011)和现金流量(Bostwicketal.,2016),影响上市公司融资能力和债务成本(孙艺萌，邱瑞安，2020)。唐泽光，徐若雪等(2017)从债权人视角探究商誉减值信息如何影响债务资本成本，发现两者之间正相关。叶建芳等(2016)从成本收益理论出发，认为审计风险会随着商誉减值额的增加而上升。现有文献对于股价崩盘风险的研究主要聚焦市场层面和公司层面。从市场层面看，由于卖空机制的不完善和投资者异质性，负面消息无法及时体现在股价中，从而导致股价高估，当负面消息突然时爆发，依据此理论框架深入探究可得出则基于公司层面的研究则主要从代理理论和信息不对称两个角度对股价崩盘风险进行解读。管理层作为信息优势者，在隐瞒负面消息中有一定的便利性，管理层出于自利动机“捂盘”负面消息(Chenetal.,2001)。这在一定程度上代表了代理问题导致股价崩盘风险是指管理层出于构建企业帝国(江轩宇和许年行，2015)、政治因素(Piotroskietal,2015)、获取高薪酬(LaFondandWatts,2008)、个人发展(KimandZhang,2016b)、避税(Kimetal.,2011a)等目的隐藏公司负面消息，当没有动机掩盖或无法掩盖时集中披露负面消息，造成股票市场动荡，进而引发股价崩盘风险(蔡嘉欣，林泽羽，2020)。对于这一部分的创作借鉴了何其飞教授的相关主题的研究，表现在思路和手法方面，在思路上，本文遵循了其对研究问题层层剖析的方法，通过设定明确的研究目标与假设构建了严谨的研究框架，采用定量与定性相结合的研究方法，力求在数据收集与分析过程中做到客观、准确，以确保研究结论的科学性和可靠性。虽然本研究受到了何其飞教授工作的启发，但本文也在多个环节中融入了自己的创新点，在研究设计阶段采取了更为2008),这会导致投资者对公司前景的看法偏向消极而非积极(KnauerandWöhrmann,2016)。这在某种程度上暗示了市场投资者将之视为负面消息，认为al,2011)。公司披露的商誉减值规模越大，这在某个角度上证明了投资者对公瑞琪等(2019)从信息不对称的角度研究发现，并购商誉减值显著正向影响公司较高的公司。陈亚军，孙倩雪(2019)发现，商誉减值是上市公司股价崩盘风险的信号，且商誉减值规模越大，股价崩盘风险越高。成文天，陈娜等(2017)则商誉规模与股价崩盘风险正相关。曹奇睿，成君向等(2019)同样发现，这在一而增加管理层隐藏负面消息的可能性和操作便利性，进而加剧股价崩盘风险(付和(2015)研究发现，CEO持股能够显著减少商誉减值，从而降低股价崩盘风2.2研究假设高商誉的存在对于市场投资者来说是利好消息，投资者因而对公司产生乐观的预期，纷纷选择购入公司股票，造成公司股价高估。然而商誉减值意味着当时并购产生的商誉被高估了，通过这些事实我们可以看到公司未实现预期的并购收益，不但会造成当年的资产减值损失，影响财务绩效，还反映了管理层较差的并购估值能力(邹天羽，朱静怡，2022)。此外，管理层在并购完会进行向上的盈余管理，在业绩承诺期内隐瞒商誉减值情况，当业绩承诺期满，这在一定程度上确认了管理层无须再进行盈余管理，不再隐瞒商誉减值情况，一旦向市场公布商誉减值的消息，就会造成负面消息的集中释放，引发股价崩盘风险。因此，本文提出以下研究假设H1:商誉减值对股价崩盘风险有显著的正向影响，即商誉减值规模越大，股价崩盘风险越高。如此能够看出商誉减值引发股价崩盘风险的原因主要是代理冲突和信息不对称，那么管理层持股能否有效缓解代理冲突，减少信息不对称，从而抑制这种正向影响呢?当信息不对称程度较高时，市场投资者难以预判商誉的形成是否存并且，当商誉减值发生时，投资者无法判断已披露的商誉减值额是否充分，依据此理论框架深入探究可得出不确定是否存在公司内部为了稳住股价而少计提商誉减值，或者为了平滑利润没有真实计提商誉减值的情况，因而对公司股价和未来发展缺少信心，选择抛售股票，从而加剧了股价崩盘风险。管理层持股降低了外部投资者与公司内部人之间的信息不对称问题，此时，由于前期负面消息已经及时反映在股价中了，这在一定程度上代表了投资者对披露的商誉减值并不意外，因而不会出于恐慌抛售股票(蔡佳茜，成晓娜，2022)。基于此，本文引入了管理层持股这个调节变量，提出以下研究假设：H2:管理层持股能抑制商誉减值对股价崩盘风险的正向影响作用。第三章研究设计本文选取了2007年12月31日至2019年12月31日中国A股上市公司的相关数据，这在一定程度上代表了根据以下条件进行筛选：(1)剔除金融保险行业的上市公司；(2)剔除观测值缺失的研究样本；(3)剔除ST,*ST公司样本；(4)剔除公司年度周收益率低于30个观测值的样本，以保证股价崩盘风险测量指标计算的可靠性。在对所选样本按照上述条件筛选后，共可得到25663个观测值，对所有的连续变量上下1个百分位数值进行缩尾处理(高君铭，吕俊天，2022)。对此本文也进行了结论的复核，首先在理论上确保了研究假设的合理性和逻辑一致性。通过对相关文献的全面梳理和对比分析，本文验证了研究框架的科学性和适用性。在此基础上，本文进一步采用了多种实证方法对研究结论进行了检验，以确保结果的稳健性和可靠性。本文还通过与其他相关研究的对比，验证了研究结论的普适性和创新性。通过与已有文献的结论进行对比分析，本文发现研究结果不仅支持了部分已有观点，还提出了新的见解，为相关领域的理论发展提供了新的视角和证据。同时本文还探讨了研究结论在实际应用中的潜在价值为后续研究提供了方向和建议。本文所使用的商誉减值数据从wind数据库获得，其他研究数据均来自国泰安数据库。这在某种程度上暗示了参考已有文献Chen等(2001)、王化成等(2015)、KimandZhang(2016b),本文用负收益偏态系数NCSKEWt+1和回报率上下波动比率DUVOL+1来衡量股价崩盘风险，其中DUVOLt+1用于稳健性检验(林雨倩，用市场因子解释的股票收益，这在某个角度上证明了通过来其次，基于计算得出的公司股票周特有收益率Wi,t,构造和1)负收益偏态系数NCSKEW单个公司的股票i于第t年当年的交易周数。NCSKEW数值越大，股价崩盘风险NCSKEW=-[n(n-1)³²∑W³J[(n-1)(n-2)(∑w²)³12]2)收益率上下波动比率(DUVOL)代表了股价分布左偏的情况。作为对本文主要回归结果的稳健性检验，这在一定层面上揭示其通过模型(3)进行(2)解释变量：商誉减值这在一定程度上预示了本文的商誉减值金额来自Wind数据库，在获得数据减值规模GWIMRt。(3)调节变量：管理层持股本文的调节变量为管理层持股(MNGt),用国泰安数据库的管理层持股比(4)控制变量借鉴以往文献(王化成等，2015),从这些讨论中明白本文在模型中加入了波动(SIGMAt)作为控制变量。同时，本文还加入了个体固定效应和年份虚拟表1相关变量定义名称符号定义负收益偏态系数股票回报率上下波动波动的比例商誉减值规模公司年度商誉减值金额/上年年末总资产管理层持股比例期末公司管理层持股比例总资产规模资产负债表日总资产账面价值的自然对数资产收益率资产负债表日净利润/总资产资产负债率资产负债表日总负债/总资产账面市值比期末账面所有者权益/公司市值月均超额换手率当年月度换手率的均值减去上年月股票回报率波动因此设置13个虚拟变量为了检验假设1,探究商誉减值与股价崩盘风险是否存在正相关关系，本文借鉴Kim等(2016)和张向荣(2019)的研究思路，构建多元回归模型(4)。用DUVOL+1衡量。解释变量为商誉减值规模GWIMRt。CONTt为相应的控制变量，YEAR为年度虚拟变量，模型控制了个体固定效应。若NCSKEWt+1=α+β*GWIMRt+δ*CONTt+YEAR+ε为了检验假设2,探究管理层持股作为调节变量，是否能抑制商誉减值与股价崩盘风险之间的正相关性，本文引入管理层持股和商誉减值的交乘项GWIMRt*MNGt,构建多元回归模型(5),模型控制了个体固定效应。若假设NCSKEWt+1=α+β1*GWIMRt++β2*MNGt+β3*GWIMRt*MN第四章实证结果与分析表2相关变量的描述性统计变量符号中位数和-0.201,最小值分别为-2.354和-1.306,最大值分别为1.523和0.944,标准差分别为0.693和0.466,通过这些事实我们可以看到说明股价崩盘风险的离散程该比值虽较小，但实际上商誉减值金额较大。均值大于中位数0,说明某些公司持股比例MNG+的均值为0.121,最小值为0,最大值为0.685,标准差为0.193,4.2相关性分析与DUVOLt+1的相关系数为0.875,证明这两个指标有较高的一致性，因而可以看出商誉减值规模GWIMR与NCSKEWt+1及DUVOLi+1的相关系数均在1%的水平上显著正相关，这初步证明了假设1,说明商誉减值会对股价崩盘风险有正向表3相关变量的相关性分析模型(4)的多元回归结果具体见表4,依据此理论框架深入探究可得出从资产TA、资产负债率LEV、账面市值比BM、月均超额换手率DTURN、股票回归结果显示，被解释变量为NCSKEWt+1下的商誉减为0.057,t值为5.606,且在1%的水平上显著为正，这一结果验证了假设1,证明在控制了一系列影响因素后，商誉减值规模对股价崩盘风险有显著的正向影响，即当年公司商誉减值规模越大，这在一定程度上代表了次年股价崩盘风险越高，这说明商誉减值不但会影响公司当年的财务绩效，还反映了管理层较低的并购估值能力与并购后资源整合能力(陈志远，张慧文，2022)。时，资本市场将之视为负面信息，认为企业未实现并购的预期收益，这在某种程度上暗示了投资者对公司前景持有消极看法，纷纷抛售股票，从而加剧了股价崩表4研究假设H1的检验结果-0.188*** NF在假设2的检验模型中，本文加入了GWIMRt和MNG的交乘项来考察管理层持股在商誉减值和股价崩盘风险之间的调节作用，这在某个角度上证明了并控制个体固定效应及其他相关变量，来检验管理层持股是否会抑制商誉减值对股价从表5展示的回归结果可以发现，加入GWIMRt*MNGt后，解释变量GWIMR的系数仍然在1%水平上与被解释变量NCSKEW+1呈正相关，且控制变量都与被解释变量显著相关，这与前文验证的假设1的结论相一致。观察新引入的交互项GWIMRt*MNG:可以发现，交互项前的β系数为-0.113,t值为-2.012,在5%的水平上显著,说明公司管理层持股显著削弱了商誉减值对股价崩盘风险的正向影响，这在一定层面上揭示这一结果与假设2一致(高逸飞，赵心怡，2022)。具体来看，管理层持股可以一定程度上缓解代理问题，抑制管理层自利行为，避免其接受高溢价、低盈利的标的公司、选择性的披露好消息而推迟披露坏消息，同时减少信息不对称，外部投资者对上市公司更加信任，认为其披露的商誉减值信息是真实、及时、充分的，不存在更多隐藏的商誉减值情况，或即使存在也在公司可控范围内，因而不会纷纷抛售股票，降低了股价崩盘风险(孙昊忠，周梦琪，2022)。本文在行为思路上也有所创新，创新性地融入了前人关于此主题已有的研究成果，在研究深度上有显著拓展。通过对过往文献的系统梳理与整合，深入挖掘了该领域尚未被充分关注的关键问题和潜在研究方向。不仅对已有理论进行了更为细致的剖析，还在其基础上提出了新的研究视角和分析框架。在具体研究中运用先进的研究方法和技术手段对该主题进行了多维度、全方位的探究。突破了传统研究的局限从更微观的层面揭示了事物的内在规律和相互关系，借鉴其他相关领域的理论和实践经验为解决该主题下的问题提供了更为丰富和多元的思路。表5研究假设H2的检验结果0.062***0.080***-0.389***-0.037***8.013*** NF为得到更加稳健的研究结论，本文用衡量股价崩盘风险的另一个指标后回归结果如表6。结果显示，前文得出的结论仍被支持。这在一定程度上预示了商誉减值GWIMRt与DUVOL+1在1%的水平上显著正相关，且管理层持股在集和分析，采用了定量与定性相结合的方法以确保研究结果的科学性和准确表6假设H2的稳健性检验结果 -0.023-0.824-0.647NFp<0.1,**p<0.05,***p第五章研究结论与启示随着资本市场并购潮的开展，商誉资产规模快速增长，随之而来的是后续潜在的商誉减值风险。本文聚焦并购场景，探讨商誉减值对公司股价崩盘风险的影响，研究结果发现，商誉减值与股价崩盘风险在1%水平显著正相关，证明当年发生的商誉减值会加剧公司次年股价崩盘风险(徐嘉润，陈之妍，2020)。进一步研究发现，公司管理层持股能显著抑制这种正相关性。由于商誉的确认具有较强的主观性，管理层在并购估值中有较大的自由裁量权，本文提出以下四点建议：第一，公司高层需要审慎科学的判断并购标的公司的估值合理性，评估商誉资产是否存在超出协同效应收益的不合理部分，预估未来可能存在的商誉减值情况，降低商誉减值风险。第二，公司可以通过让管理层持股来完善治理结构，缓解代理问题，减少管理层的自利行为，降低信息不对称。即使公司披露了商誉减值，外部投资者会将之视为可控的负面信息，预期公司不会有更多未披露的商誉减值，因而不会做出抛售股票的决定，降低了股价崩盘风险。第三，监管部门应该加强商誉减值的监管措施，对商誉减值测试进行严格评估，提高商誉减值披露要求，同时强化对于不合规、不准确的商誉减值披露信息的处罚机制，提高违法成本。第四，市场投资者应对高溢价并购保持理性，避免盲目跟风，关注其高商誉背后的潜在减值风险。[1]陈国进，张贻军.异质信念、卖空限制与我国股市的暴跌现象研究[J].金融研究，2009(04):80-91.[2]陈晓东，张文博，成俊羽.高溢价并购的达摩克斯之剑：商誉与股价崩盘风险[J].金融经济学研究，2022,34(06):56-69.[3]陈嘉琪，何俊天.代理成本、管理层持股与审计质量[J].财经研究，2023,37(01):48-58.[4]许向阳，付景泰.并购商誉减值、信息不对称与股价崩盘风险[J].证券市场导报，2021(03):59-70.[5]付雅楠，成奇瑶.企业过度投资与股价崩盘风险[J].金融研究，2021,(08):141-158.[7]唐泽光，徐若雪.上市公司并购重组的商誉风险[J].中国金融，2017,(10):69-71.[8]郑淑芳，许俊天.监督还是掏空：大股东持股比例与股价崩盘风险[J].管理世界，2015,(02):45-57.[9]蔡嘉欣，林泽羽.并购商誉是否为股价崩盘的事前信号?—一基于会计功能和金融安全视角[J].财经研究，2017,43(09):76-87.[10]陈君朝，邱景云.合并商誉减值：经济因素还是盈余管理?——基于A股上市公司的经验证据[J].中国注册会计师，2015(12):56-61.[11]赵海龙，付瑞琪.并购商誉信息会影响债务资本成本吗?[J].中央财经大学学报，2017(03):109-118.[12]陈亚军，孙倩雪.不可核实的商誉减值测试估计与审计费用[J].审计研究，2016(01):76-84.[13]成文天，陈娜.合并商誉的本质及会计处理：企业资源基础理论和交易费用视角[J].南开管理评论，2008,(04):105-110.LittleComparedtoPublicAcquirers?[J].JournalofFinancialEconomics,2008,89(SFAS142[J].JournalofAccounting,Auditing&Finance,2011,26(3):527-555.[16]BostwickE.D.,KriegerK.,LambPredictionand