2025年计算机行业风险排雷手册：年度策略报告姊妹篇

2预计2025资本市场将“无限风光||在险峰”：——

尾部风险化解和货币总量宽松，估值抬升先行。——

财政渐进加码和预期修复缓慢，盈利改善滞后。——

2025年A股大盘小盘风格均衡，成长周期占优。作为年度策略的姊妹篇，浙商研究同步推出各个行业“风险排雷手册”，换位思考年度策略最大的软肋，主动揭示市场误判的风险，前瞻研判行业最大的困难。特别强调，风险排雷绝不是看空，而是为了更好做多，运用逆向思维强化2025年度策略观点。目录C

O

N

T

E

N

T

S3年度策略风险排雷信创

|

AI应用

|

算力

|

数据要素01重点个股风险排雷推荐个股风险排雷

|

热门个股风险排雷0203风险提示年度策略风险排雷401信创AI应用算力数据要素2025年投资策略在强力化债开启+内需预期提升+科技制裁预期加剧的背景下，计算机将开启基本面预期向上之路。计算机行业低位进击，9月中旬，SW计算机创10年新低。9月24日至11月19日，申万计算机指数涨幅为66.07%。在31个行业分类中，计算机行业涨幅排名第一。2024年前三季度行业营收端加速增长，控人控费趋势加强。2024Q3行业重仓股配置比例为2.37%，

环比下降0.13Pcts，

创10年新低。三浪叠加，我们优先看好质地优良的细分行业龙头。在三轮上涨中已经遴选出行业龙头，并且符合大产业趋势，我们正在国产化、智能化、数据资产化三大浪潮的初期。过去10年中，计算机板块主要有3次明显且持续的上涨行情，最大驱动因素分别为：2012年的移动互联网技术、2019年的国产替代和云计算技术、2022年新一轮人工智能技术。机构重仓股在近三年是调整幅度最深的之一，当前大部分机构重仓股

跑输行业，部分行业龙头已经出现基本面企稳。坚持政策引导的自主可控主线，AI应用精选自动驾驶等赛道，数据要素优选国企。信创反转信号明显：业绩上，2024前三季度，信创减亏明显。政策上，化债带来地方资金支持；新一期安全可靠测评结果公告出炉，给替换带来指引。产品上，基础软硬件、工业软件、华为产业链是信创重要参与者，预期未来软硬一体式创新，新产品新技术密集发布期。AI应用：海外AI产品数据趋势向好，国内办公、工业场景的AI应用产品不断出炉。自动驾驶高景气多催化，自动驾驶业绩在过去四个季度连续大幅跑赢行业平均水平。展望未来，我们认为自动驾驶赛道的高景气度仍将持续。四季度有望受到产业面、政策面、基本面三重因素催化，成为潜在高弹性标的。数据要素政策加快：中短期或迎来密集的政策高峰期，特别是关于公共数据的利用与开发或能够成为短期内较大变量之一。投资标的：金山办公、软通动力、太极股份、索辰科技、科大讯飞、中望软件、德赛西威、中科星图、云赛智联等52025年投资策略（1）年度策略观点：核心逻辑：政府化债政策颁布+系列安全可靠测评结果发布确保信创产业的采购有据可依、有预算可用。选股思路：科技安全上升至国家战略层面，重点关注信创整体板块、同时从安全测评公告的入围产品来看，优先看好华为产业链的合作伙伴。（2）成立关键假设：信创政策持续推进：信创产业具备高度的国家战略性，政策指引及支持至关重要。技术产品持续迭代：信创不仅要求满足国产替代，也鼓励企业推陈出新，国际化进程中，技术的可比性也尤为重要。（3）成立最大软肋：实际产业过于复杂，国产化建设节奏低于预期：如果信创产品不能很好地满足核心系统的运行，应用端或较难去推进信创基础软硬件产品的完全替换。由于行业业务的复杂性，部分企业也对信创的推进存在疑惑，实际替换的效果也需要时间去验证，故国产替代可能仍需要一段时间。6经营风险发生概率：中概率出现时点：全年判断依据：信创整体建设具有一定的技术门槛，定制化程度高，利润端或不及预期。作用机理：超额费用的发生会影响企业的利润率。影响程度：信创行业整体具备较高的技术门槛，各种技术方面的不达预期均有可能增加额外的项目费用，但我们认为头部企业深耕行业数字化多年，具备相应的技术从而快速布局信创IT建设，从而削减部分的影响。跟踪方法：可以关注头部信创公司的经营数据，包括毛利率、净利率以及三费数据。7数据来源：其他风险发生概率：较低概率出现时点：全年判断依据：信创已经历政策推动期，坚定不移进入建设落地期，但行业信创仍会因为业务复杂性而动力不足。作用机理：政府和国央企业通过招标带动相关企业的业务的增长，但若其IT投入不及预期，直接影响信创企业的业绩。影响程度：受限于政府和国央企在IT方面的预算，投入不足确实会对信创产业产生一定影响，但是基于政府化债+近期大单频频出现的情况，我们认为影响程度较弱，可以保持一定的订单增速。跟踪方法：密切关注相关企业的订单规模及增速、项目进程及收入确认。8数据来源：（1）年度策略观点：多模态大模型呼之欲出，AI

Agent及AI硬件有望推动垂直行业应用进程加速核心逻辑：24年以来AI大模型已历经多轮迭代，目前海外以OpenAI、谷歌，国内以百度、华为、科大讯飞等厂商为代表，AI大模型迭代呈现多模态、AI

Agent以及赋能智能硬件的显著趋势，或将加速推动AI大模型结合行业应用进程。选股思路：基于AI大模型能力及垂直行业应用，优先看好大模型能力领先或者在垂直行业具备生态优势的厂商；此外，随着AIAgent、AI智能硬件有望爆发，看好相关环节厂商受益下游需求的爆发。（2）成立关键假设：AI应用政策细则完善逐步推进：AI大模型应用从数据采集、模型训练到场景应用各个环节细则仍需完善，指引市场规范进行。AI+行业应用产品迭代可以有效解决用户痛点：大模型及垂类应用厂商应当具备高质、有效的技术研发能力，从而挖掘用户痛点，实现AI+行业应用产品的商业价值最大化。（3）成立最大软肋：大模型迭代不及预期，行业应用产品无法满足市场需求导致商业化进程不及预期：AI大模型结合行业应用作为一个新市场，目前已有的商业化产品成熟度仍然较低，需要在技术迭代的进程中不断满足下游用户的潜在需求。但如果大模型训练推理、数据存储等技术迭代不及预期，会直接导致AI

Agent、智能硬件、内容应用等产品服务无法真正解决用户痛点，进而无法在产业链终端变现，从而影响整个链条的价值转化。9AI2025年投资策略AI

Agent AI政策风险发生概率：低概率出现时点：全年判断依据：大模型监管政策不断完善，国家政策指引以及地方层面的细化条例落实至关重要。作用机理：大模型及垂类应用厂商在国家监管政策指引下，结合AI应用产品的功能现状及行业特点进行商业化落地，从而保障AI+行业应用的稳步推进。影响程度：发布较为清晰、详细的生成式人工智能监管政策会利好大模型厂商及垂类应用厂商，政策不完善则可能导致相关行业用户的数据安全、隐私安全等权益收到影响，进而影响AI商业化落地进程。跟踪方法：密切关注国家及地方政策落地。10数据来源：AI AI11数据来源：经营风险发生概率：中概率出现时点：全年判断依据：25年预计各厂商将在多模态大模型以及垂直行业应用领域持续投入研发，可能导致业务盈利能力承压。作用机理：布局AI大模型及行业应用的企业会通过持续研发巩固核心技术优势，具备AI领域先发优势的厂商可能短期业务盈利能力承压。影响程度：24年部分厂商加大对AI大模型及应用产品的研发投入导致业绩承压，我们认为25年大模型及行业应用产品的迭代需求仍然较为强烈，相关标的研发投入不确定性较大，故短期盈利能力承压的风险存在。跟踪方法：可以持续关注标的公司的研发投入规模以及AI大模型相关产品服务的迭代进度。2025年投资策略（1）年度策略观点：算力进入全面国产化时代，国产AI算力产业链有望加速迭代核心逻辑：大模型AI算力需求旺盛，美国不断加码芯片禁令，国产AI芯片已在性能上逐步接近英伟达芯片，智算中心、运营商和金融等行业客户、受限企业/央国企、互联网厂商有望加速进行AI算力的国产化进程。选股思路：基于供应的稳定性、性能、能否支持大模型训练和推理，优先看好华为、海光产业链相关标的；其次建议关注美国禁令下能供应英伟达新品服务器的相关厂商困境反转机会；最后建议关注AI手机、AIPC等终端产业链。（2）成立关键假设：AI大模型应用快速推进，大额算力投资能实现商业闭环：由于AI算力投资占用Capex金额较多，因此大模型能否尽早实现算力投资+应用变现的闭环对后续算力释放节奏影响较大；美国不会放开对中国出口高端AI芯片的限制，同时国产芯片厂商供应相对充足：目前AI算力供不应求，AI算力国产化能在商用客户中快速推进的前提是难以买到美国高端AI芯片，同时国内具备足够性能的芯片供应相对充足；供应国产AI服务器的厂商毛利率不会大幅下降：服务器整机厂本身业绩受下游客户议价权和上游拿货成本影响较大；（3）成立最大软肋：国产芯片供应不稳定或美国放开高端芯片出口限制：大模型仍处于训练投入期，算力需求旺盛，目前华为昇腾、海光深算等国产芯片性能已逐步趋近英伟达A/H卡，并可进行一定参数量的大模型训练和推理，若国产芯片供应不足，或美国放开芯片限制，则将影响国产算力芯片的市占率，进而影响未来算力供应格局。12力产业链有望加速迭代政策风险发生概率：中概率出现时点：全年判断依据：美国近年来持续加强对我国芯片设计、代工、生产设备、芯片供应、人员等多环节的限制，同时不断设定更加严格的参数控制向中国出口AI芯片。作用机理：美国若持续收紧芯片供应，则更多客户将直接转向国产算力；若美国持续收紧芯片生产制造端限制，则未完全实现供应链国产化的AI芯片厂商则将受到掣肘。影响程度：美国对高端AI芯片的上游生产制造、下游出口中国的政策直接影响国产芯片的供应和需求。跟踪方法：持续跟踪美国芯片相关政策、英伟达AMD等推出中国特供版芯片的节奏、国产芯片厂商生产制造国产化的进程。13数据来源：发生概率：低概率出现时点：全年判断依据：AI算力需要进行比普通算力更多的资本开支投入，且目前AI应用仍未完全实现商业闭环。作用机理：大模型厂商需要一定的现金流来支撑软硬件投入，在初期大规模投资之后，后续的投入意愿和能力受到能否产生充足的商业化现金流的影响。影响程度：若大模型及应用商业化变现能力弱于预期，则下游算力采购支出的总额或节奏可能暂缓或弱于预期。跟踪方法：持续跟踪GPT等国内外大模型商业化变现进程。14数据来源：预期的风险市场风险经营风险发生概率：中概率出现时点：全年判断依据：目前国产AI芯片与英伟达A/H等高端芯片在性能、生态性价比上仍有一定差距；同时国产芯片仍未实现全面国产化，在需求旺盛的时期容易出现供不应求的情况。作用机理：性能等综合性价比直接影响客户需求量，供应能力的稳定性直接影响出货量和市场份额。影响程度：若性能等综合性价比弱于英伟达中国特供版新品，则直接影响客户对芯片生态的选择；若供应弱于竞品，则在市占率和迭代速度上将被竞争对手拉开差距。跟踪方法：英伟达/AMD/华为/海光/寒武纪等国内外芯片的新品推出和产能情况。15数据来源：经营风险发生概率：中概率出现时点：全年判断依据：服务器整机厂本身业绩受下游客户议价权和上游拿货成本影响较大。作用机理：整机厂本身价值增量主要来自于差价，即从上游核心芯片供应商的拿货成本，以及下游客户销售价格之间的价差。影响程度：若上游拿货成本因芯片厂商价格策略、产能影响较高，同时受到下游强势客户限制无法提价，则可能产生规模负效应或盈利能力大幅下降的情况。跟踪方法：跟踪上游拿货成本和下游出货价格。16数据来源：2025年投资策略（1）年度策略观点：持续关注数据价+量的政策边际变化核心逻辑：2024年是数据要素产业政策基调明确的元年，系列政策的颁布明确了公共数据的可开放性，但是具体落实到商业模式层面并非以政策主导为核心，而是市场行为的先行先试为度量，小范围试点摸索后再逐步拓宽其效果。我们认为当下核心关注数据的价与量的边际政策变化，同时基础设施/工具的完善程度亦值得跟踪。选股思路：由于主要的“量&价”政策均是围绕公共数据展开，优先看好具备公共数据运营/治理相关的公司；此外，数字经济基础设施和ERP作为构建数据要素产生的核心环节亦值得关注其建设动态。（2）成立关键假设：数据要素顶层政策持续推进：公共数据价格的价格政策持续推进+公共数据开放有序推进。技术产品迭代可以有效利用数据资源：数商应当具备高质、有效的技术研发能力，从而挖掘数据资产的价值。（3）成立最大软肋：政策引导后，产业节奏仍不清晰：数据要素作为一个新市场，政策的引导固然重要，但是当下数据要素市场仍然处于摸索阶段，政策无法基于每一个细分应用场景制定规则，更多的是需要从实践中不断摸索。17政策风险发生概率：低概率出现时点：全年判断依据：数据要素宏观政策已有逐步发布，国家政策指引后地方层面的条例落实至关重要。作用机理：地方性数据要素政策收到国家政策指引，并结合当地现状进行修改和完善，从而影响在当地开展数据要素业务的数商。影响程度：发布较为清晰、详细的数据要素政策及条例的省份会利好当地优质数商，政策不完善的当地相关产业可能较为落后，地方性数据要素政策的完善程度直接影响数商的收益规模。跟踪方法：密切关注国家及地方政策落地。18数据来源：其他风险发生概率：中概率出现时点：全年判断依据：市场处于发展初期，如何与政府、数交所、大数据局形成高效的数据联动性并实现变现是目前各个数商面临的难题，短期之内难以形成，需要政策的持续细化以及实践的不断反馈。作用机理：商业模式影响数商的定位、所获数据资源类型、相关收入分成等。影响程度：商业模式模糊会市场对数商的直观定位，故短期之内难以发掘数商价值，短期内优先关注具备国资背景的数商在公共数据运营方面的优势。跟踪方法：分析数商股权架构、数据处理的能力以及所处行业地位。19数据来源：重点个股风险排雷2002推荐个股风险排雷热门个股风险排雷推荐个股风险排雷股票简称和代码：金山办公（代码：688111.SH）一句话概括推荐逻辑：信创进度加快，助力授权业务恢复；WPS

AI加速企业客户Saas转型。公司评级：买入提示需要关注的风险：用户需求不及预期的风险风险描述：宏观环境对用户的IT支出会有影响，若宏观复苏不及预期，企业端和个人端对办公软件的需求可能会下降。判断依据：在现金流不够充裕时，企业可能会选择沿用旧产品；个人消费者如果收入预期悲观，会降低对可选消费品的需求。发生概率：中概率。影响路径：用户收入/现金流情况悲观——支付能力弱——订阅业务需求不足——订阅业务增速不及预期

。影响程度：直接影响业务收入，在研发保持投入的情况下，收入表观增速放缓会最终导致业绩不及预期。检测指标：企业对办公产品的招投标频率；C端活跃用户和付费用户数增长幅度。预警方法：及时跟踪招标平台的招投标公告；在流量网站观察相关产品流量变化情况21推荐个股风险排雷1. 科大讯飞（代码：002230.SZ）一句话概括推荐逻辑：

1）星火大模型持续迭代，25年有望全面对标OpenAI

o1大模型；2）AI+行业应用产品矩阵持续扩充，公司营收结构及盈利能力有望持续提升。公司评级：买入提示需要关注的风险：盈利能力修复不及预期风险描述：公司仍处于AI大模型及应用的研发投入阶段，同时AI+行业应用市场开拓期的产品及服务定价可能使得毛利率、净利率水平较低，导致公司盈利能力修复不及预期。判断依据：2024年公司由于全面拥抱AI大模型浪潮，积极布局AI结合行业应用矩阵，盈利能力明显下滑。发生概率：中概率。影响路径：一方面，公司积极投入AI大模型及应用产品研发，可能导致研发费用率上升，进而影响整体盈利能力；另一方面，公司AI大模型结合行业应用的业务仍处于市场开拓期，面向B、G端可能采取低价策略，导致毛利率、净利率不及预期。影响程度：直接影响公司AI相关产品业务的利润率，从而影响公司整体利润水平。检测指标：公司研发投入情况、AI+行业应用业务定价水平。预警方法：跟踪公司AI大模型相关的研发进度、跟踪公司在AI+行业应用领域市场开拓进度。22热门个股风险排雷1. 海康威视（代码：002415.SZ）一句话概括推荐逻辑：政府化债加速PBG业务修复，数字化转型需求及AI能力迭代驱动公司场景数字化解决方案向各行业加速渗透。公司评级：买入提示需要关注的风险：公司业绩修复不及预期风险描述：尽管近期财政政策释放对明年经济复苏的乐观预期，但若美国制裁力度进一步增大，公司下游客户需求修复不及预期，同时市场竞争加剧带来国内业务毛利率承压，公司业绩修复或存在不及预期的风险。判断依据：近年来宏观经济承压，头部央国企营收增长降速，中小企业盈利能力减弱，导致公司下游客户预算缩减，公司营收增速显著放缓、业绩承压，尤其地方政府财政压力增大，带来公司PBG业务收入下滑。发生概率：低概率。影响路径：一方面，如果美国增大制裁力度，可能进一步影响公司海外业务的开展；另一方面，若国内宏观经济复苏不及预期，可能影响政府基建投入以及各行业客户在数字化转型上的投入，从而导致公司业绩不及预期。影响程度：直接影响公司的营收与利润增速。检测指标：公司各业务板块营收的增长情况。预警方法：跟踪2025年财政预算情况、跟踪定期公布的宏观经济指标、跟踪海外政策进展、跟踪公司的营收增速、跟踪公司的毛利率水平。23热门个股风险排雷1. 德赛西威（代码：002920.SZ）一句话概括推荐逻辑：智驾赛道高景气，智驾渗透率提升及出海业务持续开拓有望带来公司业绩超预期。公司评级：买入提示需要关注的风险：核心客户业务拓展不及预期风险描述：一方面，下游客户主机厂在智能驾驶域控制器上可能选择自研，另一方面，消费电子厂商进军域控市场，从而导致公司在新车型的业务开拓上存在损失部分现有业务的风险。判断依据：2022年以来以华勤技术、闻泰科技为代表的消费电子厂商向汽车电子领域进行业务拓展，与公司部分业务形成一定竞争；同时小鹏、蔚来、比亚迪等主机厂也在智驾域控制器上加大自研力度，以进一步提升自身市