复盘美国汽车后市场：连锁龙头穿越周期（公司篇）-2024-11-后市场

证券研究报告途虎深度系列3：复盘美国汽车后市场-连锁龙头穿越周期（公司篇）证券研究报告请务必阅读报告末页的重要声明来自同店收入稳步增长以及盈利能力提升。2003-2023年期间毛利率从2.22%稳步提升至|分析师及联系人|分析师及联系人请务必阅读报告末页的重要声明汽车后市场-弱周期长坡厚雪大赛道（行业方面，AutoZone持续业绩增长及较好的股东回报推动股价上涨略能够让公司拥有更大规模的消费群体，更加高效的利用配送中心设施和门店资AdvanceAutoParts：多品牌运营下盈利承压截至2023年底，公司运营3个品牌服务不同客户，其中AdvanceAutoParts服务方式为DIFM客户提供进口原厂件。公司多品牌运营下盈利承压，2014年在公司可提供的配件覆盖几乎所有车型，可以为包括混合动力汽车、电动汽车、卡车商、租赁公司、公交运营公司、大型零售商等。2023年公司DIFM客户占比为融危机和2020年新冠疫情期间业绩并未出现明显下滑。公司也通过回购注销了股价上涨主要来自同店收入稳步增长以及盈利能力提升，2003-2023年毛利率从42.22%稳步提升至51.26%；净利率从司股价呈现长牛和抗周期特点，目前中国汽车后市场格局虽然较请务必阅读报告末页的重要声明保养件和其他汽车用品三大系列；NAPA产品种类更加丰富，可以为包括卡车、大巴、农用Reilly和AdvanceAutoParts分别为65.7%和0.一路下滑至2023年的40.07%。净利率从2013车、摩托车和农用车等在内的所有车型提供除轮胎和车身件以外数十万种配件。公司主要服务请务必阅读报告末页的重要声明4/35 6 2.O’Reilly：DIY&DIFM并重的 2.1发展历史：多次并购实现快 2.2商业模式：长期坚持DIY&DI 3.AdvanceAutoParts：多品牌运营下盈利承压 4.1GPC：近百年发展成为全球汽车和工业配 4.3经营表现：收入易受经济 6.投资建议：推荐长期成长确定性较强的途虎 6 7 8 8 9 9 9 请务必阅读报告末页的重要声明 服务 请务必阅读报告末页的重要声明3.3%。请务必阅读报告末页的重要声明DIFM,29.6%注：业务占比统计口径为美国境内，不包括墨西请务必阅读报告末页的重要声明0CAGRFY2008-FY2023其他汽车用品保养件25252524205749434139373634323128847061534738314349272725284278323538625157请务必阅读报告末页的重要声明9/35最多的汽配连锁公司，但是公司门店平均面积小于O公司较广的门店网络覆盖范围及丰富的汽车配件种类有效提升经营效率，每平方英的37.1%下降到2023财年的32.1%，费用率略高AdvanceAutoParts分别AZOORLYAAP45%40%35%30%25%20%201820192020202120222023100%80%60%40%20%0%AZOORLYAAP201820192020202120222023请务必阅读报告末页的重要声明2003~2023财年公司净利润CAGR约为8.25%。公司抗周期能力强，在2008年金融危机和2020年新冠疫情期间，公司营业收请务必阅读报告末页的重要声明050—o—毛利率（%）—o—净利率（%）请务必阅读报告末页的重要声明50经营现金流（亿美元）自由现金流（亿美元）02003-02003-01-172004-01-172005-01-172006-01-172007-01-172008-01-172009-01-172020-01-172022-01-172023-01-172024-01-17——收盘价502006-01-032007-01-032008-02006-01-032007-01-032008-01-032009-01-032010-01-032012-01-032013-01-032014-01-032015-01-032016-01-032017-01-032018-01-032019-01-032020-01-032021-01-032022-01-032023-01-032024-01-03请务必阅读报告末页的重要声明扩大公司的销售范围，从美国中部地区不断扩张到基本覆盖美国全境。20其中公司最大规模的一次收购发生于2008年，公司收购了CSKAuto合计134请务必阅读报告末页的重要声明0（面向维修厂等B端客户）的双重市场策略。DIY&DIF年的38%提升到2023年的47%，主要系DIFM市场请务必阅读报告末页的重要声明8%6%4%2%0%-2%100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%20102011201220132014201520162017201820192020202120222023涵盖大量的非常用汽车配件；同时公司运营了385家中请务必阅读报告末页的重要声明产品符合原厂标准，2023年公司自有品牌产品销售占比超过50同品牌和价格区间的产品，为不同的客户提供更为多样的选择。请务必阅读报告末页的重要声明050净利润（亿美元）同比增速(%)请务必阅读报告末页的重要声明—o—毛利率（%）—o—净利率（%）累计回购注销57%的流通股，合计回购金额241.54亿元，是累计自由现金流的1.38上涨超过43倍。公司估值方面，2006年至今公司PE（TTM）中枢约为2请务必阅读报告末页的重要声明50经营现金流（亿美元）自由现02003-01-022004-02003-01-022004-01-022005-01-022006-01-022007-01-022008-01-022009-01-022010-01-022012-01-022013-01-022014-01-022015-01-022016-01-022017-01-022018-01-022019-01-022020-01-022021-01-022022-01-022023-01-022024-01-02502007-02-262008-02-262009-02-26202007-02-262008-02-262009-02-262010-02-262011-02-262012-02-262013-02-262014-02-262015-02-262016-02-262017-02-262018-02-262019-02-262020-02-262021-02-262022-02-262023-02-262024-02-26请务必阅读报告末页的重要声明公司从日用百货转型聚焦汽车配件业务，通过并购实现业客户提供服务。1998年公司开启通过并购实现业务的大规模扩张，当过请务必阅读报告末页的重要声明100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%43%43%43%43%42%42%42%40%43%43%42%41%2014201520162017201820192020202120222023公司收购GPII之后经营业绩持续承压，20增效。2014年在公司收购GPII之后除了在20请务必阅读报告末页的重要声明0营业收入（亿美元）同比增速（%）8686420净利润（亿美元）同比增速（%）毛利率(%)净利率(%)请务必阅读报告末页的重要声明州亚特兰大市成立了GPC，同时也成为NAPA成员并借助用。1972年公司收购了加拿大汽车零部件经由于技术进步和环保标准趋严，公司开始尝试多元化发展，1975年公司收购了SPRichardsCo进入办公用品市场；1976年公司收购MotionIndus领域。2012年公司收购了QuakerCityMotorParts后，成为美国国家汽车零部件协会的唯一成员。件分销商不涉及生产制造，业务覆盖汽车和工业两大行业，2023年营收营销、经营管理培训等服务，客户涵盖DIY个人车主用户以及汽修店、商业车请务必阅读报告末页的重要声明工业,38.30%汽车,61.70%墨西哥,0.31%澳大拉西亚,9.31%加拿大,8.71%欧洲,15.64%美国,66.03%请务必阅读报告末页的重要声明请务必阅读报告末页的重要声明AZOORLYAA0≤462003-2023年公司营业收入从84请务必阅读报告末页的重要声明086420GPC-汽车GPC-办公用品GPC-电GPC-办公用品GPC-电请务必阅读报告末页的重要声明 0%——收盘价2008060402002003-02003-01-022004-01-022005-01-022006-01-022007-01-022008-01-022009-01-022010-01-022012-01-022013-01-022014-01-022015-01-022016-01-022017-01-022018-01-022019-01-022020-01-022021-01-022022-01-022023-01-022024-01-02——市盈率PE(TTM)50454035302520502006-02006-01-032007-01-032008-01-032009-01-032010-01-032012-01-032013-01-032014-01-032015-01-032016-01-032017-01-032018-01-032019-01-032020-01-032021-01-032022-01-032023-01-032024-01-03请务必阅读报告末页的重要声明5.1横向对比：商业模式与发展阶段存在一定差异美国四大汽配业务重心在于销售商品，不直接提供似于连锁商超，并且美国前4大汽配门店不直接提供付费的汽车维修轮胎销售,12%汽车零部件销售,36%DIY,20%专业服务,32%DIFMDIYAZOORLYAAP从而实现对对门店库存的较强管控。此外NAPA和途虎均拥有公司层面的强管控；合作门店可以为途虎平台上销售的产品提供线下安装和保养服务，并且作为工场店的补充，能够扩大公司的地域覆盖面和增强品牌影响力。请务必阅读报告末页的重要声明0途虎自营工场店n途虎加盟工场店n途虎第三方合作门店较低，途虎不断加大对低线城市门店的布局一定程度上使得公司单店平均收入出现请务必阅读报告末页的重要声明12,00010,0008,0006,0004,0002,0000AZOORLYAAPNAPA7,0006,0005,0004,0003,0002,0001,0000一线城市新一线城市二线城市其他市县2021202220232024H1yoy5.73%6.48%15.81%11.09%7.41%yoy3.37%2.15%3.33%2.60%2.84%yoy3.62%12.72%7.90%4.57%yoy14.33%14.85%8.12%9.73%yoy2.86%2.99%3.23%3.12%yoy10.23%11.58%4.86%6.36%yoy24.33%33.94%-1.51%17.79%yoy74.84%54.86%20.76%26.99%yoy-9.53%-17.39%-26.58%-5.14%注：AdvanceAutoParts和NAPA有独立门店，因此我们只选取了AutoZone和O’Reilly请务必阅读报告末页的重要声明美国汽配龙头自有品牌产品销售占比较高，途虎自重自有品牌的发展，2022财年自有品牌产品销商合作的专供产品作为过渡，目前更高毛利率的自有自控产品销售占比仍然较低，2023年自有产品占比为26%，较美国汽配龙头公司50n自有产品占比n专供产品占比流通产品占比32%32%42%51%64%78%42%36%33%26%22%26%16%10%5%18%部件；保养件包括机油、机油滤芯、空气滤芯等。AutoZone故请务必阅读报告末页的重要声明100%80%60%40%20%0%n故障件n保养件其他汽车用品FY2019FY2020FY2021FY2022FY2023100%80%60%40%20%0%n轮胎和底盘零部件n汽车保养其他（汽车维修、