“双碳新周期”系列(二)：“双碳新周期”怎么买

识别风险，发现价值请务必阅读末③基本面上的担忧——三大因素的冲击。但我们认为新能源的短期冲型”也印证了“后破”相关行业的中期景气预期当前也得到了显著改发展和碳排放结构调整的宏观指引，建议关注“双碳”周期下“先立”打分模型：在“赔率-胜率”分析框架下，每个分析视角等权打分，最档次来说，当前具备一定投资性价比的行业从高到低档有—— weijixing@请注意，韦冀星并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。识别风险，发现价值请务必阅读末 4 4（二）后破：传统产业转型的短期印证和中期景气持续性 （一）胜率视角看“双碳新周期”投资机会 （二）赔率视角看“双碳新周期”投资机会 识别风险，发现价值请务必阅读末 4 4 5 5 5 7 7 7 7 图11：“跨年估值差”大的行业，可能成为 图15：收入预期增速边际均改善的行业集中在“先 表1：近期“先立”投资主线的政策及政策隐含边际变化 表2：“十四五”期间新基建投资规模测算（亿元） 表3：“十四五”期间新基建投资规模测算（亿元） 表4：近期“后破”投资主线的政策及政策隐含边际变化 表6：可比时期景气预期相对边际变化更好的跑赢 识别风险，发现价值请务必阅读末一、双碳新周期：短期疑虑VS中期景气上行，对处于相对高估值的高景气赛道形成估值压制2）微观结构呈现高交易拥挤度3）基本面上的担忧：整体上，稳增长压力渐长下市场担忧“双碳”政策力度减弱；结构上——①新能源车：上游高锂价引发中下游成本担忧、渗透率提升后价格下降、新能源出海逻辑遭受冲击（曼钦不支持拜登《重建美好法案》）。美联储鹰派表态持续超市场预期，美债实际利率快速上行，对处于相对高估值的高+1.5STD之上回落到均值附近，新能源车、光伏的PE（TTM）也已从21Q4的均值识别风险，发现价值请务必阅读末源车、新能源的换手率及换手率占A股换手率比均已从21年10月的极高点回落至当前较为健康的位置，当前微观结构不对新能源车价格上行造成显生的变化是——21年是专注“新能源”一条腿，现在是“新能源”、“重大项目”新兴产业的要素，因此在稳增长压力增长下，这些地区在短期来看仍然需要传统刺识别风险，发现价值请务必阅读末初能源双控的多项调整后，新增项目的审批环境更为友好，即进行了“长期目标不新能源车：①部分投资者认为本次碳酸锂供应短缺下的电池正极成本产生巨大影响，类似21年硅片之于光伏、芯片之于汽车。但我们认为该短缺造成的影响难以对标硅片和芯片，也难以持续全年。由于22年碳酸锂新增产能投放并非线性，而是逐季扩大，因此经历Q1较正极材料的重要部分，而正极材料占新能源汽车成本约在1车销售费用和销售毛利的背景下，碳酸锂涨价对下游整车价格的影响将小于硅料涨价对光伏组件的影响。综上碳酸锂供应短缺对新能源车的冲击或将小于市场预期。②当前新能源车渗透率接近20%，增量市场特征愈发显著，新能源车产业链有新进（预计该阶段能持续至渗透率达到40%-50%），因此行业基本面逻 所担忧。但历史来看，在光伏组件价格回落后的2-3个月，光伏的需求会迎来爆发。料产能回升的组合更有利于新装机项目的进一步爆发，从而带领光伏景气度再度高企。②回溯来看，新能源出海对新能源的收入、盈利预期冲击不大，不构成主线逻辑。在海外法案初步推出及法案被暂时搁置后，均没有对新能源的收入、盈利增速预期发生显著冲击。③当前新能源板块的微观交易拥挤度也有显著下降，对未来股价的上行不造成显著掣肘。基于8.29的报告《中报季如何布局市值下沉？》中提出的“高频预期景气度观测模前动力电池的FY1盈利预测增速超过100%，光伏的FY1盈利预测增速接近60%，从识别风险，发现价值请务必阅读末预期当前也得到了显著改善。从FY1盈利预测增速行业看未来景气预期改善幅度，识别风险，发现价值请务必阅读末二、“双碳新周期”买什么？——基于自上而下视角2020年9月，国家领导人提出二氧化碳排放力争于2030年达到峰在2060年前实现碳中和。“3060”目标奠定了我国能源产业的发展基调。我们认涉及光伏、风电、核电、特高压、储能、动力电池、新能源整车2021年10月24日中共中央、国务院发布《关于完整准确全面贯彻新发展理念），内非化石能源消费比重预计分别达到约20%循环发展的经济体系和清洁低碳安全高效的能源体系，实现碳中和目标。2021年11月央行正式推出碳减排支持工具，根据然本工具对于总量的支撑有限，但其对于新能源方面的结构性宽信用会进一步降低能、太阳能、生物质能、海洋能、地热能等，不断提高非化石能源消费比重，到2030年风电、太阳能发电总装机容量达到12亿千瓦以上。而2021年11月底，风电、太阳能发电总装机容量仅为5.9亿千瓦（风电约3亿千瓦，太阳能约2.9亿千瓦），光伏、风电作为新型绿色电直接受益。根据CPIA预测，到2025年全球/中国光伏年新增装机有望达到伏发电开发建设有关事项的通知》，明确指出要促进风电、光伏发电实现权重引导机制2）并网多元保障机制3）保障性并网竞争性配置机识别风险，发现价值请务必阅读末制。12月30日国资委印发《关于推进中央企业高质量发和工作的指导意见》，明确提出要积极安全有序发展核电，培育高端核电装备制造产业集群。根据国家能源局数据，中国2020年全年发电量7.4万亿千瓦时，水电、核电、风电、太阳能发电等清洁电力保持快速增长，分占总发电量的4.6%左右，未来仍有较大提升空间。12月8日-10日中央经济工作会议提出新增可再生能源和原料用能不纳入能源消费总量控制，供给端对可再生能源的扩产限制下降，利好产能释放，再次明确政策对于可再生能源的支持力度。2.特高压、储能：《意见》指出要全面推进电网体制改革规模，理顺输配电价结构，全面放开竞争性环节电价。加快形成以储能和调峰能力为基础支撑的新增电力装机发展机制。明确以消纳可再生能源为主的增量配电网、微电网和分布式电源的市场主体地位，推进煤炭、油气等市场化改革，加快完善能源统一市场和新型储能规模化应用。2021年3月国家电网公司发布的《碳达峰碳中和行动方案》中提出要在十四五期间规划建成7回特高压直流，新增输电能力5600万千瓦，2025年，国网区跨省跨区输电能力达到3.0亿千瓦，输送清洁能源占比达到50%，完善特高压交流主网架和区域环网。在《关于加快推动新型储能发展的指导意见》文件中指出要推动新型储能从商业化初期向规模化发展转变，到2025年，实现新型储能装机规模3000万千瓦以上。特高压与储能建设作为电力的运输、消纳、储存的关键基础设施，在低碳战略推进下显著受益。《意见》指出要加快推进低碳交通运输体系建设，推广节能低碳型交通工具，大力发展新能源汽车等低碳交通工具，加快建设适度超前的充换电网络体系。新能车产业链中的动力电池、整车、充电桩板块有望在低碳交运体系建设中持续受益。从自下而上看：新能车产销增速维持高位，渗透率提升空间广阔。2021年12月新能源车批发销量50.5万辆，同比增长138.9%。2021年（截至12月）国内车销量同比增速预计仍将高达50%。伴随动力电池技术的迭代降本和中低“先立”投资核电《关于推进中央企业高质积极安全有序发展核电，培育高端核电装备制造产业集群。稳业体系，完善氢能制、储、输、用一体化布局，结合新能源整车《新能源汽车产业发展规《家用汽车产品修理更换将新能源汽车中的动力蓄电池纳入汽车零部件范畴，对动力电池储能发改委《关于加快推动新推动新型储能从商业化初期向规模化发展转变，到20提升风电、光伏发电开发建设有关事项的通知》促进风电、光伏发电实现大规模、高比例、高质量跃升发展，建立三大长效机制1）消纳责任权重引导机制2）并网多元保障机制3）保障提升峰碳中和行动方案》提升《商务部办公厅印发商务领域促进汽车消费工作指引和部分地方经验做法的设运营补贴政策，支持依托加油站、高速公路服务区、路灯等建设充（提升识别风险，发现价值请务必阅读末识别风险，发现价值请务必阅读末数据来源：工信部、国家电网、城市轨道交通协会等，广发证券发展压：“十四五”特高压规划投资3002亿元，由于固定资产投资按照完成额计算，且特高压设备投资多在前期，假定第一年投资占比风光电：《中共中央国务院关于完整准确全面贯彻新发展理念做好碳达峰碳中和工作的意见》中规划，到203达峰行动方案》中提到，“十四五”、“十五五”期间分别新增水电装机容量4000万千瓦左右；核电：核电的建识别风险，发现价值请务必阅读末铁路运输、煤化工、节能环保（污染与固废处理）等——垄断”带来的相关产业信用紧缩以及“绿色贷款”“普惠贷款”等结构性信贷政策支持下，“低碳转型”领域有望迎来结构性信用扩张。11.19银保监会在记者会上称“引导金融机构加大对绿色低碳交通、绿色建筑、清洁可再生能源、新型电力系统和碳减排技术的金融支持力度”；从近期的政策导向来看，下一步“双碳”金融政策推进方向将是高碳排放的传统产能“低碳化”支持。结构上来看，我国当前碳排放主要来源集中在工业、建筑、铁路运输、煤炭等方面。当前煤炭、电解铝、节能环保相关“低碳化”金融支持政策已经推出，预计未来其他高碳排放量传统行业的“低碳化”改造、升级相关金融支持政策也将陆续推进。策表述本身，就已经显示出未来财政投放除了新/老基建外，也可以重点关注传统产能的“低碳化/清洁化”转型升级，煤化工产业将会直接受益于信用结构性扩张；12月8-10日，中央经济工作会议提出传统能源逐步退出要建立在新能源安全可靠的替代基础上，要立足以煤为主的基本国情，抓好煤炭清洁高效利用，本次政策对煤炭行业的界定更加清晰，一定程度扭转了前期双碳政策给煤炭板块的压制，煤炭能源主体地位得到肯定，在能源需求每年仍有增长的背景下，煤炭作为基础传统能源仍难快速退出。结合前期发改委关于长协煤价的调整意见，行业有望迎来持续价值重估。建立健全“两个机制”：分档标准分步调降机制、加价标准累制，有效强化了电价信号的引导作用，有利于促进行业持续入，不断提升能源利用效率、减少碳排放。我国是全球最大的电解铝生产2013年电解铝企业阶梯电价实施以来，对促进电解铝行业技术进升级、能效水平提升等方面发挥了重要作用。2020年我国电解铝行业平均于国际先进水平。因此对电解铝行业实施阶梯电价政策，有利于充分发挥电价杠杆作用，以经济手段促进电解铝行业不断提高能效水平、加快转型升级，力促电解铝行业提前实现碳达峰，推动经济结构调整，服务绿色发3.节能环保：发改委发布《关于营造健康发展的实施意见》明确提出要加大绿色金融支持力度。鼓励金融机构将环境、社会、治理要求纳入业务流程，提升对民营节能环保企业的绿色金融专业服务水平，大力发展绿色融资。污染与固废处理作为节能环保中的重要项目直接受益于此项金融支持。4.特钢：《关于加快建立健全绿色低碳循环发展经济体系的指导意见》中提出要推进工业绿色升级，加快实施钢铁、石化等行业绿色化改造。对于技术领先、能耗较低的钢企进行金融支持其实早已提出，2019年10月工信部曾明确指出要鼓励金融机构支持采用短流程炼钢的先进特钢企业，支持特钢企业增效降本、提高市场竞争力。5.可装配式建筑：根据《“十四五”全国清洁生产推城镇新建建筑将全面达到绿色建筑标准。我们预计22年绿色建筑将继着两个重要方向推进：①建筑光伏BAPV/BIPV能够大幅提升建筑碳效率；②装配式建筑能够减少建筑原材料与能源消月新疆地区已经提出加大对装配式建筑的绿色金融支持力度（包括财税、金融等），积极培育产业基地，建设一批装配式建筑示范项目，探索6.铁路运输：2021年11月交运部发布《综合运输服务“十四五”发展规划》，提出要大力推进绿色出行行动，开展绿发展清洁化运输装备，加快高排放营运车辆更新淘汰，促进运输服务全面绿色转型，加快构建绿色运输发展体系。近日工商银行、农业银行已明确表示向低碳转型的能源领域提供支持性融资，重点挖掘清洁能源、绿色交通与绿色出行等领域的巨大机遇。“后破”投政策文件政策边传统能源逐步退出要建立在新能源安全可靠的替代基础上，要立足以煤为主的基本国情，抓好煤炭清洁高效利用；新增可再生能源和原料用能不纳入弹《“十四五”全国清洁生产推行方案》提出到2025年城镇新建建筑全面达到绿色建筑标准。积极推动建筑产，持续提高新建建筑节能标准，加快推进超低能耗、近零能耗、低碳建筑规模化发展，推进城镇既有建筑和市政基础设施节能改造。推广可再生能源建筑，推动建筑铁路运输《综合运输服务“十四五”发展规划》在交通运输碳排放达峰行动方案框架下，研究制定旅客运输、货物运输和城市交通等《关于完善电解铝行业阶梯电价政策的通知》机制，有效强化了电价信号的引导作用，给了行业一个清晰的预期，有利于促进行业持续加大技改投入，不断提升能源利用效率、减少碳排放。弹《关于加快建立健全绿色低碳循环发展经济体系的明确指出要鼓励金融机构支持采用短流程炼钢的先弹《关于营造更好发展环业健康发展的实施意见》鼓励民营企业参与节能环保重大工程建设；落实好环境保护和节能节水项目优惠政策；加大绿色金融支持力度。鼓励金融机构将环境、社会、治理要求纳入业务识别风险，发现价值请务必阅读末增速边际变化（较上月变化）、FY1预测增速边际变化（较Q3变化）、政策边际变情况。收入收入收入新能源整车4.7%4.1%核电储能产业铁路运输铝42%初以来，公募基金净值曲线和小盘/大盘指数的相对走势再次出识别风险，发现价值请务必阅读末识别风险，发现价值请务必阅读末储能、充电桩、新能源整车、光伏的“跨年估值差”位居前五，有望成为年末/年初公募基金换仓的重要方向。期景气度均优于A股整体，同时“先立”和“后破”的细分行业均有亮点——“识别风险，发现价值请务必阅读末震荡多对应着FY1营收预测增速下调；在10.17《政策相对“真空期”如何配置？》中提出，在盈利增速触顶后的第二、第三个季度，行业景气预期的相对边际变化能对后续行业超额收益给出了指引。入改善预期均在持续、显著的改善3）盈利、收入预期增速均边际改善的则是动力电池、风电、储能和铁路运输。识别风险，发现价值请务必阅读末 手率历史分位数、换手率/A股换手率历史分位数2个指标表征市场拥挤度；以PE（TTM）和PB（LF）的历史分位数2个指标表征市场拥挤度；以基金持仓占比历史分位数表征基金持仓。换手率基金持仓分位数40.0%40.0%新能源整车40.5%43.2%核电48.6%储能产业43.8%铁路运输4.8%铝46.2%导致股价“对利好的反应钝化、而对利空的反应加剧”。我们通过行行业换手率/A股换手率对细分行业的市场拥挤度进行判断——是各类投资者在交易上的趋同引致，是拥挤交易下价格偏离基础价值的现象为股价对利好的反应钝化、而对利空的反应加剧。2017年以来，光伏、风电等行业结构的高度拥挤将掣肘股价的进一步上行。识别风险，发现价值请务必阅读末识别风险，发现价值请务必阅读末立”的八个细分行业中，无论是从10年以来还是从19年以来，特高压、核能、新能源整车、储能产业、光伏和充电桩六个行业的PE估值分位数都相对较高，而动力电池、风电则相对较低。“后破”的六个行业中，从19年以来，铁路运输、节能环保、特钢和煤化工行业的估值分位数相对较高，装配式建筑、铝的估值分位数相对较低；从10年以来，铁路运输和节能环保行业的估值分位数很高，而特钢、煤化的八个细分行业中，无论是从10年以来还是从19年以来，PE估值分位数都相对较高。“后破”的六个行业中，从19年以来，节能环保、铝、特钢和煤化工行业的估值分位数相对较高，铁路运输和装配式建筑行业的估值分位数相对较低。从10年以来，铝、特钢和煤化工行业的估值分位数很高，而节能环保、铁路运输和装配式建识别风险，发现价值