【股权结构对我国医疗卫生行业上市公司绩效的影响探究11000字（论文）】

I第2章文献综述2.1股权集中度与绩效Grossman

S等人在上世纪80年代提出一家企业的股权结构如果能够呈现相对集中的局面便能够使提高公司内部监督机制与激励机制的运行效率和作用效果，从而提升企业的绩效。徐莉萍、辛宇等通过对1993-2003年国内4845个上市公司进行实证分析后发现，股权集中度与企业绩效之间存在显著的正相关关系；曹廷求等国内学者整理了2004-2006年国内3000余家上市公司的财务数据作为样本并进行实证分析后，认为股权集中度与企业绩效呈左低右高的“u”型曲线关系，随着股权集中度的提高，企业绩效先呈下滑趋势，而后呈上升趋势；陈小悦和徐晓东(2001)对1996-1999年深交所除金融行业以外的上市公司的相关财务指标进行了实证分析，结果显示：在非保护性的行业中，资产收益率、主营业务利润率和现金流资产利润率这些公司绩效指标与第一大股东的股份占有率呈显著的正相关关系，并且由于所处行业的不同，股权结构对公司绩效水平的影响程度也不同。国内学者淳伟德和胡培(2008)挑选2006年之前A股市场已经进行了股改的非金融行业上市公司，以这些公司2007年的财务数据为样本进行实证研究。分析结果表明：进行股改之后，这些上市公司的股权集中度与公司整体价值呈显著的正相关关系。2.2股权制衡度与绩效黄德红、李彤在经过实证分析后发现，湖南省上市公司的股权制衡度与净资产收益率、总资产收益率呈显著的正相关关系，提高股权制衡度能够提高其他股东对第一大股东的制约，防止个人意愿违背公司总体目标的问题，能够改善公司治理，这样有利于企业绩效的提高；李元霞以2008-2011年沪、深两市A股的1044家上市公司的财务数据为样本，进行实证分析之后发现，提高公司股权制衡度可以改善公司内部控制体系，能够有效改善企业绩效水平；国内学者朱雅琴利用2007年A股市场1200余家上市公司的财务指标做为横截面数据进行实证研究，发现提高公司大股东之间的股权制衡力度可以提高公司绩效水平，但相关关系并不显著。2.3股权流通性与绩效国内学者陈珩以2009年度A股市场医药制造行业所有上市公司的财务数据为样本进行实证分析后发现，流通股比例与企业绩效不存在显著的相关关系；王新霞等对2005-2007年我国A股市场3000余家上市公司的财务数据进行实证研究后发现，经过股改之后，股权流通性（流通股比例）与公司绩效水平之间的关系由不显著的正相关关系变成显著的负相关关系；雷岩和廖慧芳通过对2008年上证市场252家制造行业上市公司的财务数据进行了实证分析，发现股权流通性（流通股比例）与公司绩效呈负相关关系；李锋采用2006年底之前已经进行了股改的非金融类上市公司的财务数据为样本，运用实证分析的方法研究这些公司在经过股改之后内部的股权结构、资本结构对公司价值的影响，发现资本结构与公司价值呈负相关关系，并且流通股比例越低公司价值就会越高，有限售股比例越高公司价值也会越高。从以上文献可以看出，国内外的专家学者对于上市公司股权结构与企业绩效水平之间的相关性尚无统一的结论，尤其是在不同的行业、时期以及市场背景中这种差距会更大。而且单独分析医疗卫生行业上市公司的研究较少，有些文献还是多年前的研究成果，并不一定适合现在市场的实际情况。因此，本文运用2017-2019年的数据对我国医疗卫生行业上市公司进行分析，以期得出具有说服力的结论。第3章理论分析与研究假设本文选取的股权结构指标包括股权集中度、股权制衡度和股权流通性三个方面，从这三个角度入手分析股权结构对公司绩效水平的影响，以期得出改善公司治理的合理方向。3.1股权集中度与企业绩效企业管理制度经过长时间的演变发展已经变得愈加合理，一家企业的所有权与经营权相互分离，股东不直接负责企业的日常经营，而是将其交由职业经理人管理。但这一制度在一定程度上造成了企业内部信息的不对称，而且经理人往往更关注企业的短期利益，大股东则追求股权的长期利益回报，在这种情况下，经理人为了满足自身利益，可能会做出违背企业整体目标的经营决策，不追求企业价值最大化而是提升短期利润。因此为了避免这种风险，企业所有者需要加强对管理层的业绩考核和监督。正是由于股东与管理层之间存在的目标不一致的问题，所以如果一家上市公司股权集中度相对较低，大股东持股份额少，公司控制权分散于多个股东，就会产生股东对管理层控制力不足的问题，可能进一步扩大两者之间的利益冲突，而此时单个大股东对管理层的监管会受到一定限制，而且部分小股东可能会存在“搭便车”的心理，再加上各股东之间存在的矛盾和相互制约，公司管理层就会更多的控制公司，经理人可能会因为追求自身利益而将公司整体目标——公司价值最大化放在次位，甚至会损害股东利益。这样的做法会加剧股东与公司管理层之间的矛盾，并且不利于公司成长发展，不利于公司绩效水平的提高。反之，如果加强公司股权集中度，提高大股东的股权持有率，就能使话语权更加集中，更易形成统一意见，这样一来，所有者层面对管理者的监管能力也会更强，能够阻止更多管理层舞弊等不健康的经营行为，有利于公司绩效水平的提高。另外大股东对公司管理层进行监督的意愿相较于小股东更强，并且减少了小股东搭便车的现象，可以使公司运营的代理成本降低，有助于实现企业价值最大化的目标。据此，本文提出如下假设：假设1，我国医疗卫生上市公司股权集中度与企业绩效呈正相关关系。3.2股权制衡度与企业绩效股权制衡度主要是衡量公司各大股东之间相互制衡的程度，当一家企业股权制衡度达到一定高度时，公司所有者内部各大股东之间就能更好地发挥相互牵制作用，可以有效防止控股股东一股独大而对公司内部治理施加不利影响，因为大股东可能利用自身较多的控股权为自己谋取更多利益而侵害其他股东权益并且损害公司整体利益目标。较高的股权制衡度可以增加合理意见的采纳率，提高大股东做出不利于公司整体目标决策的风险和成本，从而从源头上改善公司整体运营和治理的质量，这样就有利于公司绩效水平的提高。当企业股权高度集中与一方手中时，该控股股东就有较高权力影响公司经营决策，当权力过大而能影响自身获利水平时，往往会对外部的监管和制约产生抵触心理，而外部的监管和内部人员的相互制约能够有效把控公司进行合理的运营决策，使公司上下完成公司价值最大化的整体目标，从而提高公司绩效。假如公司内部股权制衡度达不到一定水平的话，这种公司内部针对大股东的约束力也会相应的削弱，对公司内部人员更替与资金变化形成一定的阻力，妨碍公司的正常运营，从而对绩效水平产生不利影响。另外，由公司股东指派职业经理人负责公司日常运营时，控股股东如果有足够的权力一人决定，就会掺杂个人因素，甚至妨碍公司高管的正常更迭，这样的结果会导致其他股东缺乏足够的动力进行对公司经理层的监督，不利于发现公司日常运营中出现的纰漏。而且如果大股东手中的股份过多，会出现大股东利用权力和信息不对称做出影响小股东利益的决策，影响公司声誉，不利于公司持续吸纳外部资金。据此，本文提出如下假设：假设2，我国医疗卫生上市公司股权制衡度与企业绩效呈正相关关系。3.3股权流通性与企业绩效公司的内部控制等内部治理措施对提升公司绩效水平有很重要的作用，而代理权竞争与外部并购等外部治理机制对于提升公司绩效同样至关重要。只有市场内的股权充分流通才能形成外部并购市场和代理权竞争市场，这样才能让代理权竞争者或者并购者参与到市场中，购买并持有一部分的股权，对公司原有股东和管理层形成实质的牵制作用，为避免利益流失过多，后者应该积极改善公司治理，这本应使公司绩效水平提高。根据数据统计，在实施股改之前，有六成以上的股份不能在市面上流通，对于代理权竞争者和外部并购者而言，剩余不足四成的股权基本不可能让他们在某家公司取得较大话语权，因此他们对于公司原有股东的竞争十分有限，因此上市公司的外部治理机制并不能发挥理想的作用。所以在股改之前由于流通股比例过低，其对公司绩效水平的影响力基本不存在。实行股改之后，上市公司的股权流通性得到极大提升，理论上来讲，此时流通股股东已经成为公司的话语权的主要掌握者，原本不起作用的代理权竞争机制和外部并购机制将起到促进公司发展的作用，但是，建立起完善且切实有用外部治理机构并非易事，尽管流通股比例已大幅提高，股权流通性得到加强，可是外部并购机制和代理权竞争机制还没有与公司内部控制、日常运营等形成完整的闭环，相应的制度尚不健全。更为关键的是，许多持有流通股股份较少的股东仍然怀有“搭便车”的心理，有十分强烈投机心理，并不愿意真正履行股东应尽的监督义务，这就造成了股权流通性越大，就会有越多的投机性股东，公司管理层收到的监管反而降低，从而影响公司绩效水平的情况。所以，股权流动性增强，实际上使得流通股股东的影响力增大，但是由于流通股股东的心态和行为方式没有质的转变，反而对公司治理造成不利影响，对公司绩效产生负面影响。据此，笔者提出如下假设：假设3，我国医疗卫生上市公司股权流通性与企业绩效呈负相关关系。第4章实证分析4.1样本选取与数据来源本文随机选取2017-2019年我国沪深两市38家医疗卫生行业上市公司作为样本，数据来源于这38家公司2017-2019年的年度报告。4.2变量设定4.2.1衡量企业绩效的指标本文选取净资产收益率(ROE)衡量企业绩效：净资产收益率是公司年度净利润与平均权益总额的比值，该比值用来体现一个上市公司利用股东自有投资额获取收益的能力，净资产收益率数值越高，代表该企业盈利水平和经营运转能力越高。ROE=净利润/平均股东权益×100%。4.2.2衡量企业股权结构的指标（1）衡量股权集中度的指标。股权集中度通过第一大股东持股比例（CR1)来衡量，CR1是公司第一大股东所持有股份份额占公司总股本份额的比例，是判断公司治理结构是绝对控股还是相对控股的标准性指标，CR1越大，说明公司第一大股东持股份额越多，则代表公司的股权越集中。CR1=第一大股东持股数／总股本×100%。（2）衡量股权制衡度的指标。股权制衡度通过第一大股东与第二大股东持股之比（Z)来衡量，Z越大，则意味着股权制衡度越低，呈负相关关系。Z=第一大股东持股比例／第二大股东持股比例×100%。（3）衡量股权流通性的指标。股权流通性通过流通股比例（CIR)衡量。CIR越大，代表股权流通性越高，CIR=流通股股数／总股本×100%。4.2.3控制变量资本结构。资本结构通常用资产负债率（LEV)来衡量。LEV是指企业资产总额中企业负债所占的比例，该指标反映了企业的综合债务水平。通常认为，如果企业的LEV高，将可能因需要定期偿还利息，而在生产经营周转中缺乏足够的资金，导致无法对各种经营风险作出良好的反应，陷入财务危机，进而使企业绩效下降，因此，预期资产负债率与企业绩效呈负相关。LEV=负债总额／总资产×100%。（2）企业规模。企业规模通过总资产的自然对数（SIZE)来衡量，选用自然对数的原因在于控制可能的规模效应。一般意义上，规模较大的企业有比较充足的资金保证，拥有更好的抗风险能力，在技术的发展创新与开拓经营等方面与规模小的企业相比都会具有优势，以此带来更好的企业绩效。因此，预期企业规模与企业绩效呈正相关。SIZE=ln(总资产）。4.3模型建立依照上述6个变量建立多元线性回归方程（模型1)为：ROE=C+β1*CR1+β2*Z+β3*CIR+β4*LEV+β5*SIZE+μ。其中，c为常数项，β为回归系数，μ为随机误差项。4.4实证分析4.4.1描述性统计分析首先对数据进行描述性统计分析，以期对我国医药上市公司当前情况有一个总体了解，运用Excel软件对我国38家医疗卫生上市公司2017-2019年的相关数据进行描述性统计分析，得到ROE，CR1，CR10，Z，CIR，SIZE和LEV这7个变量的平均值，最小值，最大值和方差，具体见表4.1。表4.1描述性统计分析VARIABLESNmeansdminmaxCR11140.2720.1240.06930.675CIR1140.6340.2560.09971Z1143.2444.413126.13LEV1140.2580.1390.03840.601ROE1140.1450.0964-0.4030.342SZE11421.800.78020.0923.66由表4.1可见，净资产收益率（ROE）平均值为0.145，方差为0.0964，该变量最小值为-0.403，说明有的企业盈利能力很差，处于亏损，而最大值为0.342，说明各企业绩效水平相差较大。通常情况下，如果CR1高于50%，那么说明第一大股东在公司里拥有绝对控制权，其他股东均处于从属位置，公司的股权相对比较集中；如果CR1处于20%-50%水平，则各大股东均拥有一定的控制权，小股东也有一定的话语权；假如CR1小于20%，则公司股权较分散，此时，没有股东处于领导地位。在上述描述性统计分析中，CR1均值为27.2%，方差为0.124，这说明当前我国医疗卫生上市公司股权较分散，各股东均具有一定的控制权，小股东也有一定的话语权；CR1最小值为6.93%，最大值为67.5%，说明我国医疗卫生上市公司股权集中度各企业区别较大，有的企业股权集中度相当低。Z平均值为3.244，股权制衡度较弱；最低为1，最高为26.13。相差十分悬殊，说明有的企业存在严重的“一股独大”现象，第二大股东制衡能力很弱。

CIR平均值为63.4%，反映总体股权流通性较高；但有些企业股权流通性很低，CIR最低只有9.97%。

LEV平均值为25.8%。说明从总体来看我国医药上市公司LEV不高，从债权人的角度来看贷款风险较小，资本结构较为合理。

SIZE平均值为21.8，最小值为20.09，最大值23.661。根据SIZE=In(总资产）计算，我国医药上市公司总资产平均为36.25亿元人民币，最小为5.31亿元人民币，最大为189.18亿元人民币。4.4.2相关性分析表4.2变量相关性分析ROECR1CIRZSIZELEVROE1CR10.398***1CIR-0.391***-0.367***1Z-0.1320.284***0.1231SIZE-0.129-0.224**0.321***-0.156*1LEV-0.0390-0.1520.197**-0.170*0.649***1注：***、**、*分别表示在1%、5%、10%的水平下通过显著性检验。表4.2是用stata进行的相关性分析结果，其中CR1与ROE的相关系数为0.398，可以在1%的水平下通过显著性检验，此数据有助于解释假设1，说明股权集中度与企业绩效水平存在显著的正相关关系;CIR与ROE相关系数为-0.391，可以在1%的水平下通过显著性检验，此数据有助于解释假设3，说明股权流通性与企业绩效水平具有显著的负相关关系；Z指数与ROE的相关系数为-0.132，但结果不显著，只能说明股权制衡度与企业绩效水平之间有正相关关系，但无法很好地解释假设2。4.4.3多元线性回归分析建立多元线性回归模型探索各变量之间的关系，从而验证研究假设的合理性，将样本数据代入模型中，用stata统计软件进行多元线性回归分析。回归模型的型合度R²值为0.356，即因变量的变化有35.6%可以被解释（R²是对多元线性回归方程进行是著性检验的指标，通常R²值越大，表示检验越显著。模型回归系数结果见表4.3。表4.3多元线性回归结果变量被解释变量ROECR10.228***(4.04)Z-0.005***(-3.01)CIR-0.072**(-2.54)LEV-0.109*(-1.92)SIZE-0.003(-0.25)年度控制Constant0.190(0.86)Observations114R-squared0.356注：***、**、*分别表示在1%、5%、10%的水平下通过显著性检验。通过多元线性回归模型的回归结果，现对股权结构几个方面与企业绩效的关系做出如下分析：（1）公司绩效与股权集中度。CR1与净资产收益率（ROE）呈显著的正相关关系(P＜0.01），这反映医疗卫生上市公司较高的股权集中度能为企业带来更好的企业绩效，符合假设1预期。股权集中度越高，大股东便能更好的监管公司管理层，制定经营行为规范，从而提高企业绩效。（2)公司绩效与股权制衡度。Z指数与净资产收益率（ROE）呈显著的负相关关系(P＜0.01)，而Z指数与股权制衡度呈负相关关系，所以股权制衡度与公司绩效呈显著的正相关关系，符合假设2预期。这说明第一大股东持股比例与第二大股东持股比例的差距越大，第一大股东就越会对公司采取绝对控制，这样不利于企业绩效的提高。股权制衡度高的企业能够避免“一股独大”产生的问题，起到良好的监督作用。对企业绩效的提高有积极作用。

（3）公司绩效与股权流通性。CIR与净资产收益率（ROE）呈显著的负相关关系(P＜0.05)。这是由于国内市场的股权分置改革进行的还不到位。股权流通性增强并没有改变流通股股东的管理心态，没有对公司治理采取更有力的监管措施，反而由于其搭便车的心理使得公司管理层收到的监管减少，对企业绩效产生不利影响，所以股权流通性与企业绩效的关系呈显著的负相关关系，符合假设3预期。

（4）公司绩效与资本结构。资产负债率（LEV）与净资产收益率（ROE）呈显著的负相关关系(P＜0.1)。公司资产负债率越高，说明企业资产中有较多部分是来自于债权性筹资，虽然可以发挥财务杠杆的作用，但借款筹资风险较高，且需承担较高水平的利息，会为企业资金周转带来一定的压力，因此会使企业绩效水平下降。

（5）公司绩效与企业规模。SIZE与净资产收益率（ROE）呈负相关关系，但并不显著。该结果反映出公司规模越大，绩效水平反而会受到不利影响。这是由于公司壮大规模需要筹资，而债权性筹资优先级高于股权性筹资，这就会提高公司资产负债率，降低公司绩效水平。4.4.4稳健性检验前文使用净资产收益率（ROE）作为被解释变量，为了检验文章回归结果的稳健性，将该指标换为总资产收益率（ROA），重新对数据进行回归，做稳健性检验，回归结果如表4.4所示。从结果可以看出，CR1与ROA呈显著的正相关关系；Z指数与ROA呈显著的负相关关系；CIR与ROA呈显著的负相关关系。依然符合原假设，说明本文回归结果具有稳健性。表4.4稳健性检验结果变量被解释变量ROACR10.290***(3.86)Z-0.005**(-2.26)CIR-0.086**(-2.29)LEV0.036(0.48)SIZE-0.005(-0.35)Constant0.231(0.78)Observations114R-squared0.269注：***、**、*分别表示在1%、5%、10%的水平下通过显著性检验。第5章研究结论与建议5.1主要研究结论本文通过对2017-2019年A股市场38家医疗卫生行业上市公司的实证分析，可以得出以下结论：(1)股权集中度与企业绩效呈显著的正相关关系，适当提高股权集中度有利于改善公司绩效水平。(2)股权制衡度与企业绩效呈显著的正相关关系，提高股权制衡度同样有利于改善公司绩效水平，但单位作用力度相较于股权集中度较低。(3)股权流通性与企业绩效呈显著的负相关关系，提高股权流通性现阶段还没有达到股改的预期目标。5.2建议5.2.1保持一定的股权集中度实证分析结果显示，股权集中度与企业绩效呈显著的正相关关系，说明我国医疗上市公司的股权集中对企业绩效的提升有一定的促进作用。因而适度提高股权集中度能够提升企业绩效。我国企业的上市运作时间还比较短，相应的立法体系还不健全，可在今后不断完善相应的法律法规，以保证企业的股权集中。企业自身也应保持股权集中，提高大股东对管理层的监督动力和能力，减少股东和经理人之间的利益冲突，以降低代理成本。进而促进企业绩效的提高。当前，我国医药上市公司股权集中度相差较大，CR1最高达67.5%，最低仅为6.93%。有的公司股权集中度相当低需要提升其股权集中度，但是过高的股权集中度会导致股权制衡度较低。因此笔者认为将CR1控制在34%左右，即目前行业的平均水平较为适宜，此时股权较为集中，大股东对公司拥有一定的控制权，但不能绝对控制。而小股东也有一定的话语权，减少了“搭便车”的现象。5.5.2提高股权制衡度实证分析结果显示，股权制衡度与企业绩效呈显著的正相关关系，说明股权制衡度对企业绩效的积极作用十分显著。股权集中度高对企业绩效的提高起到公作用但同时也要保持一定的股权制衡度，也就是说，不仅要保持第一大股东的持股比例比较高，也应提高其他大股东的持股比例。因此，企业应建立股权相互制商的企业治理机制，使得各个大股东相互监督、相互牵制，防止控股股东做出侵害中小股东利益的行为和决策，要努力解决”一股独大“带来的问题、从而促进企业绩效的提高。当前我国医药上市公司的股权制衡度普遍处于很低的水平，因此更应该提高我国医疗卫生上市公司的股权制衡度，以提高企业绩效水平。笔者认为，股权制衡度较低的公司至少应保证第二大股东持股比例是第一大股东持股比例的36%，即目前我国医药上市公司股权制衡度的平均水平，以减少“一股独大“所带来的问题。

5.5.3健全相关制度，形成保护中小股东的利益机制在股权分置的背景下，这种体制存在诸多弊端:股东利益分置、董事会治理效率低下、资本市场的定价机制扭曲、外部控制权市场缺乏等。股权分置改革的目的不仅仅在于解决上市公司股权流通性的问题，更本质的是建立完善的资本市场定价机制和各类股东的共同利益机制。股权分置改革是我国资本市场改革和创新的基础，是提高资本市场资源配置效率的关键。因此，股改是一项漫长的历程，这需要进一步健全相关制度，形成保护中小股东的利益机制和权利制衡的公司治理机制。如果不能完善相关制度，即使股改完成，相关限售股份全部流通，股权分置的历史遗留问题仍然得不到实质性改善。

5.5.4优化资本结构提高资金的使用效率实证分析结果显示，资产负债率与企业绩效呈正相关美系，资产负债率高会适当企业绩效。因此，企业应当合理控制资产负债率，以减少偿还利息的压力，降低自身的凤险，减少公司陷入财务危机的可能，对企业提升绩效有一定的积极作用。笔者建议，将资产负债率维持在33左右较为适宜，该值为目前行业的平均水平。实证分析结果显示，企业规模与企业绩效呈负相关关系，企业规模大并不能够提升企业绩效。因此，企业可通过增强企业实力，尤其提升技术等方面的优势，进而提升公司的绩效。参考文献[1]张志辉，赵悦.我国医药行业上市公司资本结构与经营绩效实证分析[M].经济研究导刊，2008(14):138.[2]李得安.生物医药业上市公司资本结构对公司绩效影响研究[D].哈尔滨：东北农业大学，2012:36.[3]王国庆.股权集中度与企业竞争力的关系研究[D].成都:西南财经大学，2013:20.

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