医药行业医药上市公司24中期业绩回顾：短期承压韧性仍存龙头凸显(更新)

核心观点：24年上半年，医药上市公司整体收入和扣非净利润同时出现下滑。不可否认，除少部分公司仍有基数影响外，大部分原因来自于政策的扰动。行业仍存在较高的韧性。需求的刚性和政策的影响同时推动行业向前发展，政策影响逐渐平稳的子行业Q2表现较好，比如化学制剂及高值耗材；供求关系稳定或改善的子行业亦有较好表现，比如血制品和原料药。各细分行业龙头公司抗压能力凸显，表现明显好于行业整体。考虑去年同期院内低基数效应，预计下半年行业整体增速将有改善。行业增长阶段性承压，符合预期。2024年上半年，医药行业上市公司整体营业收入与扣非归母净利润分别同比下降1.10%和6.57%。Q2与Q1经营趋势接近，主要受到部分公司基数效应、政策扰动及外部环境等因素影响。基数效应主要包括包含感冒呼吸品类的中成药公司、疫苗、IVD、CXO公司等。行业韧性仍然明显，龙头表现突出。2024年上半年，血制品、高值耗材、化学制剂、原料药等板块表现相对较好。细分行业龙头整体表现好于整体。重点板块情况。①制药及创新药：化学制药板块收入持续爬坡，利润明显改善；代表性公司研发费用率整体趋稳，持续以研发驱动公司转型升级；创新药公司快速商业化，亏损收窄，龙头公司在手现金及股价表现突出。②CXO：受去年同期高基数及下游需求增速放缓影响，板块增速放缓，各家订单分化。常规业务及海外订单仍较稳定。③器械：基数效应弱化，单季度收入增速自23年Q1以来首次转正。行业内部分化明显，高值耗材整体恢复最好，集采对高值耗材影响不一，出清的部分品种盈利明显较快；设备受更新政策推迟影响，整体有所下滑；IVD下滑较多与基数及政策扰动有关。④中药：行业受高基数及政策扰动整体承压，但华润三九等OTC头部品牌公司表现突出。⑤血制品：收入稳步增长，盈利能力显著提升，经营质量较高，仍处于高景气阶段。⑥原料药：行业供需逐步恢复至正常节奏，同时板块内公司积极推进制剂和CDMO转型，贡献业绩增量。⑦连锁药店：多因素影响业绩，经营阶段性承压。2今年我们看好：1）处方药业绩持续爬坡，创新+准入拉动增长，2024年内催化密集，看好创新药及仿创结合的优质公司；2）器械板块看好下半年增速逐步恢复；3）中药板块预计下半年增速改善，看好行业龙头企业；4）看好国企改革的优质标的；5）原料药行业结构性机会；6）看好出海方向领先创新药及器械企业。长期看好主线：创新主线：穿越周期的最好法宝。全球流动性有望边际改善，对创新类资产的定价较为有利；国家政策鼓励创新药发展；新技术推动行业快速发展。代表性的细分行业是创新药及制药企业，其中对差异化、临床价值、合规商业化能力或平台能力的评估是核心的选股依据。代表性公司：恒瑞医药、信达生物、康方生物、科伦博泰、百济神州、荣昌生物、科伦药业、新诺威、和黄医药、再鼎医药等。出海主线：合理预期，领先公司应给予溢价。长期看医药行业有望走出全球性大公司，但投资人也需对出海带来的挑战有充分预期，这必定是一个长期的过程。代表性的细分行业是创新药和器械公司，对公司产品及团队国际竞争力的评估是最核心的选股依据，目前已有较强竞争力的公司应给予较高溢价。代表性公司：百济神州、金斯瑞生物科技及其他有重磅品种license-out的创新药公司、迈瑞医疗、华大智造、联影医疗。底部主线：把握景气度变化节奏。①CXO行业长期看好：药明康德、药明生物、凯莱英、泰格医药、九洲药业等具备全球竞争力的CXO龙头及细分领域龙头。②集采逐步出清、新业务能力逐步构建的高值耗材公司，代表性公司：爱康医疗、惠泰医疗、爱博医疗等。低估值主线：选择高性价比公司。①中药：品牌OTC龙头及领先的中药创新企业，代表性公司包括华润三九、东阿阿胶、云南白药、片仔癀、太极集团、同仁堂、江中药业、康缘药业、昆药集团、以岭药业、天士力；②连锁药店龙头：益丰药房等；③医药流通及综合性药企：华润医药、九州通、国药控股、上海医药、国药一致、国药股份。其他主线：医疗服务。看好眼科、严肃医疗及中医医疗龙头，代表性公司包括爱尔眼科、海吉亚医疗、固生堂。风险提示：行业政策风险；研发不及预期风险；审批不及预期风险；宏观环境波动风险。35制药产业链之原料药：下游去库存接近尾声，一体化加速布局1整体业绩回顾：短期承压，韧性仍存，龙头凸显4制药产业链之CXO：国内需求有待恢复，海外订单逐渐好转2制药产业链之化学制药：创新持续转型，业绩逐步爬坡6生物制药产业链上游：短期利润端承压较大，行业长期高成长性逻辑不变7制药产业链之科学试剂：经营环比改善，海外拓展及并购整合有望成为趋势8医疗器械：Q2收入增速有所改善，高值耗材板块改善明显3制药产业链之创新药：快速商业化，大幅扭亏，龙头占优12疫苗：24H1业绩整体承压，期待业绩环比改善11医药零售：风物长宜放眼量10中药：高基数下短期承压，看好下半年增速改善13血制品：24H1板块业绩稳步提升，维持较高经营质量14商业分销：品类结构调整影响利润，看好下半年环比向好15风险提示9医疗服务：H1收入略有增长，主要受消费低迷及医疗政策影响1整体业绩回顾：短期承压，韧性仍存，龙头凸显行业增长阶段性承压，符合预期7数据来源：Wind，中信建投行业增长阶段性承压，符合预期。2024年上半年，医药行业上市公司整体营业收入与扣非归母净利润分别同比下降1.10%和6.57%。Q2与Q1经营趋势接近，主要受到部分公司基数效应、政策扰动及外部环境等因素影响。基数效应主要包括包含感冒呼吸品类的中成药公司、疫苗、IVD、CXO公司等。2024H1生物医药全板块会计数据（亿元）整体业绩回顾：短期承压，韧性仍存，龙头凸显会计数据（算术平均）20222023同比增长2023Q12024Q1同比增长2023H12024H1同比增长营业收入73.6273.950.44%19.0219.00-0.10%37.7237.31-1.10%营业成本50.7252.974.43%13.4913.782.13%26.8026.880.32%销售费用10.5310.691.61%2.702.55-5.30%5.395.05-6.38%管理费用3.663.906.61%0.910.932.36%1.831.882.77%研发费用2.943.063.77%0.680.680.14%1.421.440.92%财务费用0.090.1468.30%0.110.03-70.34%0.020.06263.06%投资净收益0.820.64-22.24%0.160.10-39.29%0.320.29-9.95%公允价值变动净收益-0.220.00-98.52%0.04-0.04-208.81%0.11-0.07-159.60%营业利润9.408.01-14.85%2.492.28-8.62%4.964.53-8.70%利润总额9.347.90-15.44%2.492.27-8.86%4.954.50-9.18%归母净利润7.526.21-17.37%1.961.76-10.16%3.913.52-9.94%扣非归母净利润7.165.41-24.49%1.731.62-6.76%3.403.18-6.57%韧性仍存，政策影响及供求关系相对稳定的子行业有较好表现行业韧性仍然明显。2024年上半年，血制品、高值耗材、化学制剂、原料药等板块表现相对较好。细分行业龙头整体表现好于整体。2024H1生物医药细分板块营收及利润增速情况整体业绩回顾：短期承压，韧性仍存，龙头凸显2023Q12023H12023Q320232024Q12024H12023Q12023H12023Q320232024Q12024H12024E2025E医药行业整体1.7%3.5%1.67%0.44%-0.10%-1.10%-32.79%-24.36%-23.05%-24.49%-6.76%-6.57%11.0711.85医疗信息化-16.9%-4.7%-0.79%6.89%5.67%-0.99%-191.05%-219.49%-151.58%-2.23%-18.82%43.35%11.428.03血制品30.7%1.8%16.50%13.29%-9.52%0.94%34.81%7.48%24.26%19.21%9.03%23.39%25.7022.07高值耗材7.5%1.7%2.53%5.17%9.21%14.05%-7.61%-4.88%-4.04%8.31%12.59%22.60%22.8117.33化学制剂8.8%8.4%5.09%3.85%1.81%3.48%19.75%9.96%4.63%5.87%6.50%19.84%18.6714.34其他器械-63.4%-48.2%-40.68%-36.87%-2.77%2.25%-91.88%-85.01%-81.71%-82.89%10.10%11.89%11.569.15综合器械13.8%10.1%8.07%4.73%4.57%4.99%18.03%11.29%11.86%7.62%13.00%10.79%15.4212.94医美17.9%22.1%13.27%11.23%10.53%0.41%20.13%42.97%24.98%22.51%40.28%10.31%25.2620.18原料药6.0%3.1%0.62%-2.94%-2.02%1.23%-21.23%-17.30%-24.16%-69.03%9.40%8.06%14.307.60医药分销16.0%15.1%9.72%8.27%0.89%-0.15%16.39%1.49%0.59%1.38%0.40%1.69%3.913.48中药14.4%14.3%10.10%7.03%0.66%-2.12%29.97%33.46%26.32%18.65%-3.92%-2.94%12.379.84医疗服务20.2%26.2%22.69%26.07%3.21%2.55%22.78%29.47%24.55%21.72%1.75%-5.04%29.2422.50其他生物药-0.1%1.7%0.47%0.06%0.65%-1.16%-14.58%-10.34%-15.24%-17.36%-8.08%-15.58%7.986.18医药零售26.3%21.0%17.54%11.32%10.40%7.13%31.42%25.52%19.37%3.52%-0.94%-16.05%10.598.78体外诊断-61.7%-57.6%-54.29%-52.45%-5.64%-4.39%-87.55%-84.42%-84.02%-85.72%-12.46%-18.19%15.0611.47医疗设备35.3%24.5%19.30%15.17%0.42%-1.22%69.63%35.24%21.88%11.15%-14.97%-19.01%19.9214.10科研试剂-31.9%-25.9%-23.70%-26.27%0.56%8.41%-89.76%-87.45%-81.66%-81.23%-36.10%-21.83%30.8718.73CRO/CMO10.4%3.5%0.32%-2.52%-14.03%-12.80%8.30%-1.48%-4.74%-12.98%-35.63%-34.55%-61.2819.42生物药8.8%7.3%8.49%6.63%-7.71%-14.01%-2.94%-5.49%-10.09%-15.74%-33.47%-37.36%16.3211.70疫苗14.8%13.4%15.56%13.77%-14.73%-29.79%-1.21%-4.40%-11.15%-19.17%-51.70%-57.38%30.5716.84生物制药上游13.3%17.0%11.73%2.84%-15.96%-18.37%8.96%-5.20%-23.17%-36.85%-87.74%-96.52%14.5211.748数据来源：Wind，中信建投营业收入增速

扣非归母净利增速预测市盈率各细分板块间的扣非增速排名变动明显9数据来源：Wind，中信建投就扣非增速排名的变化来看，医疗信息化、血制品、化学制剂和科研试剂板块增速排名有所上升，上升较快的是医疗信息化、血制品和化学试剂。2024Q1及2024H1生物医药细分板块扣非增速排名情况整体业绩回顾：短期承压，韧性仍存，龙头凸显扣非增速 扣非增速排名22Q32223Q123H12023Q320232024Q12024H12024Q12024H12024H1vs2024Q1医疗信息化-33.39%681.67%-191.05%-219.49%-151.58%-2.23%-18.82%43.35%15114血制品-7.72%1.88%34.81%7.48%24.26%19.21%9.03%23.39%624高值耗材-12.33%-29.50%-7.61%-4.88%-4.04%8.31%12.59%22.60%330化学制剂4.49%12.30%19.75%9.96%4.63%5.87%6.50%19.84%743其他器械59.09%70.58%-91.88%-85.01%-81.71%-82.89%10.10%11.89%45-1综合器械13.67%20.22%18.03%11.29%11.86%7.62%13.00%10.79%26-4医美21.08%15.87%20.13%42.97%24.98%22.51%40.28%10.31%17-6原料药4.98%-8.77%-21.23%-17.30%-24.16%-69.03%9.40%8.06%58-3医药分销6.49%11.69%16.39%1.49%0.59%1.38%0.40%1.69%990中药-2.13%11.41%29.97%33.46%26.32%18.65%-3.92%-2.94%11101医疗服务13.32%-3.46%22.78%29.47%24.55%21.72%1.75%-5.04%811-3其他生物药3.16%2.12%-14.58%-10.34%-15.24%-17.36%-8.08%-15.58%12120医药零售9.38%29.87%31.42%25.52%19.37%3.52%-0.94%-16.05%1013-3体外诊断54.23%21.33%-87.55%-84.42%-84.02%-85.72%-12.46%-18.19%1314-1医疗设备71.42%7.91%69.63%35.24%21.88%11.15%-14.97%-19.01%1415-1科研试剂-2.32%-26.44%-89.76%-87.45%-81.66%-81.23%-36.10%-21.83%18162CRO/CMO111.62%90.94%8.30%-1.48%-4.74%-12.98%-35.63%-34.55%17170生物药-2.65%-3.77%-2.94%-5.49%-10.09%-15.74%-33.47%-37.36%1618-2疫苗-7.18%-9.25%-1.21%-4.40%-11.15%-19.17%-51.70%-57.38%19190生物制药上游15.51%5.20%8.96%-5.20%-23.17%-36.85%-87.74%-96.52%20200化学制药：创新持续转型，业绩逐步爬坡2化学制药：创新持续转型，业绩逐步爬坡行业政策短期波动，2023-2024H1收入利润维持正增长2023年化学制药板块虽然遇到行业政策影响，但维持了收入、利润增速整体正增长。2023年全年收入、归母净利润、扣非归母净利润同比增速分别达到3.85%、3.69%、5.87%；2024年H1收入、归母净利润、扣非归母净利润同比增速分别达到3.48%，15.34%，19.84%，持续爬坡。化学制剂板块增速统计2021

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202111数据来源：Wind，中信建投20212022

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2024Q1H1Q1-3Q1H1Q1-3Q1H1Q1-3Q1H1收入增速 18.40%13.77%9.66%8.27%3.66%4.08%4.02%4.69%8.83%8.43%5.09%3.85%1.81%3.48%归母净利 21.61%13.72%8.72%1.02%-0.68%-2.55%-2.38%4.31%16.26%11.04%8.05%3.69%3.80%15.34%扣非归母净利润增 24.88%15.04%10.00%4.21%2.63%5.87%4.49%12.30%19.75%9.96%4.63%5.87%6.50%19.84%润增速

速 注：剔除新股及商誉问题公司、翰宇药业、誉衡药业、莎普爱思、仟源医药、莱美药业、延安必康、海南海药、哈药股份、华海药业、普利制药2024年Q2单季度收入与利润增速实现正增长单季度来看，2023年Q4化学制药板块收入、净利润、扣非净利润同比增速分别为0.38%、-13.05%、11.63%。2024年Q1化学制药板块收入、净利润、扣非净利润同比增速分别为1.81%、3.80%、6.50%。

2024年Q2化学制药板块收入、净利润、扣非净利润同比增速分别为5.18%、28.29%、35.77%，整个板块逐季度提升增速。化学制剂板块增速统计收入增速 18.40%9.39%2.50%4.47%3.66%4.50%3.91%6.59%8.83%8.02%-1.35%0.38%1.81%5.18%归母净利润增速

21.61%6.91%-0.21%-27.58%-0.68%-4.39%-2.02%41.54%16.26%5.70%1.98%-13.05%3.80%28.29%扣非归母净利润

24.88%6.13%1.48%-25.68%2.63%9.32%1.83%72.03%19.75%0.17%-5.98%11.63%6.50%35.77%12数据来源：Wind，中信建投2021Q1

2021Q2

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2022Q1

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2024Q2增速注：剔除新股及商誉问题公司、翰宇药业、誉衡药业、莎普爱思、仟源医药、莱美药业、延安必康、海南海药、哈药股份、华海药业、普利制药化学制药：创新持续转型，业绩逐步爬坡龙头公司2023-2024H1收入利润加速回升在23年诊疗端全面复苏的大背景下，多数公司2023年业绩逐步向好，呈现收入与利润双增长。恒瑞医药在2022年触底之后，2023年收入增速提升至7%，利润增速提升至21%，恢复明显；2024H1收入增速提升至22%，利润增速56%。此外，多家公司增速由负转正，行业整体趋势向好。贝达药业2024年H1收入增速14%，利润增速145%，增幅显著。化学制剂板块龙头公司财务数据恒瑞医药-23%-21%-18%0.25%9%7%7%9%22%-24%-26%-19%3%12%10%21%18%56%复星医药26%17%13%5%0%-3%-6%-7%-4%16%16%18%15%-26%-48%-48%-34%-9%华东医药6%7%9%13%12%9%8%3%3%7%8%10%8%12%14%14%11%14%贝达药业8%-4%6%-9%5%23%3%38%14%-69%-81%-91%-76%47%283%769%390%145%丽珠集团1%1%5%-2%6%2%-2%-5%-6%14%12%16%2%5%4%0%4%6%科伦药业11%9%9%25%18%13%13%10%10%76%71%59%200%67%40%44%26%30%健康元9%9%8%-2%2%-3%-3%-5%-6%34%21%16%-2%-3%-6%-3%-4%-3%海思科-2%10%9%11%10%14%11%21%23%94%608%171%45%33%78%153%4%3%恩华药业7%8%9%19%20%17%17%15%15%8%10%12%21%21%19%16%17%16%华润双鹤6%4%4%9%7%5%6%2%1%24%11%25%13%4%9%13%11%28%13数据来源：Wind，中信建投石药集团12.93%13.83%11.02%2.28%3.01%1.57%1.66%11.54%1.27%13.24%11.73%8.50%-6.21%2.58%-0.42%2.36%13.82%2.80%三生制药-0.51%7.48%-22.40%-13.94%-16.01%9.14%2.39%-21.84%-9.13%--0.24%绿叶制药-3.42%15.03%-1.87%-2.70%-5.87%-28.53%610%--121.34%--50.65%-619.44%中国生物制药5.85%7.14%-0.55%-0.67%-3.91%-76.45%-80.70%--56.96%--28.12%-252.51%东阳光药539.47%309.83%-148.12%-68.08%--23.50%90.76%173.47%-2905.64%-334.67%--36.64%公司收入增速扣非后净利润增速2022 2022H1 Q1-320222023 2023 2023Q1 H1 Q1-320232024 2024 2022 2022Q1 H1 H1 Q1-320222023 2023 2023Q1 H1 Q1-320232024 2024Q1 H1A股H股化学制药：创新持续转型，业绩逐步爬坡龙头公司研发投入持续增长，费用率整体持平14数据来源：Wind，中信建投2023年和2024年板块研发费用率维持相对稳定，龙头公司研发保持高投入。2024H1化学制药板块研发费用前12名化学制药：创新持续转型，业绩逐步爬坡研发费用（亿元）研发费用增速研发费用率公司 2022

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2023 2023 2024

2024 2022202320232023 202320242024 20222023Q

1 20232023 202320242024恒瑞医药48.8711.4923.3137.2549.5412.2030.38-17.78%14.05%6.73%6.52%1.38%6.21%30.30%22.97%20.92%20.87%21.90%21.71%20.34%22.34%复星医药43.029.6921.3431.5543.468.3018.6212.19%20.31%17.38%10.76%1.02%-14.38%-12.77%9.79%8.91%9.98%10.28%10.50%8.17%9.10%科伦药业17.954.9210.7616.6619.445.0310.783.37%17.89%28.99%38.30%8.27%2.27%0.21%9.49%8.78%10.02%10.58%9.06%8.08%9.12%健康元17.423.817.6512.1216.623.777.1524.69%8.49%8.16%-1.70%-4.61%-1.07%-6.59%10.16%8.36%8.78%9.58%9.98%8.69%8.68%人福医药9.672.856.4110.0114.623.497.0619.30%32.70%51.70%57.42%51.21%22.42%10.08%26%30%33%34%37%33%33%华东医药10.162.655.588.4112.712.826.433.71%-16.83%-1.45%6.68%25.08%6.08%15.17%2.69%2.62%2.74%2.77%3.13%2.71%3.07%丽珠集团14.273.116.119.8613.352.384.9124.51%8.00%10.15%0.72%-6.44%-23.52%-19.67%11.30%9.12%9.13%10.21%10.74%7.34%7.81%贝达药业7.001.753.354.686.401.532.5623.67%62.91%5.50%-2.90%-8.54%-12.89%-23.39%29.45%32.99%25.46%22.90%26.06%20.76%17.08%恩华药业4.541.102.383.855.491.433.0229.15%8.77%24.23%32.11%20.93%30.77%26.80%11%9%10%11%11%11%11%华润双鹤4.751.102.423.805.611.303.2915.90%31.25%25.30%19.65%18.27%18.88%35.56%5.03%4.00%4.63%5.03%5.49%4.60%5.54%现代制药5.211.112.443.775.691.222.45-11.59%-5.44%1.69%4.67%9.31%9.92%0.42%4.02%3.24%3.78%4.11%4.72%3.89%4.10%信立泰5.340.771.642.564.091.082.0249.36%-18.56%-33.09%-28.48%-23.34%38.95%23.15%4%2%2%3%3%3%3%Q1

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1H1H1Q1-3Q

1H1龙头公司研发投入持续增长，部分企业研发支出资本化费用增加23H1-24H1部分化学制药公司研发费用拆分对比化学制药：创新持续转型，业绩逐步爬坡恒瑞医药8.227.2713.07% 21.30%30.3823.3130.33%38.6030.5826.23%百济神州0.000.00/ 0.00%66.2858.8212.68%66.2858.8212.68%复星医药8.755.2865.72% 31.97%18.6221.34-12.57%27.3726.622.81%科伦药业0.0020.06-96.67% 0.02%10.7810.760.28%10.7810.81-0.27%华东医药1.561.3218.18% 19.50%6.435.5815.23%8.006.9115.77%人福医药0.800.6033.33% 10.31%6.956.418.42%7.767.0210.54%健康元0.961.79-46.36% 12.29%6.855.6720.81%7.817.464.66%丽珠集团2.941.25135.20% 37.45%4.916.11-19.64%7.857.366.66%贝达药业1.252.00-37.50% 32.81%2.563.3523.58%3.815.35-28.78%悦康药业0.250.41-40.13% 12.38%1.781.3927.63%2.021.8012.21%康弘药业0.020.13-84.61% 1.03%1.921.7012.94%1.951.836.56%微芯生物0.780.85-8.82% 43.33%1.021.62-36.97%1.802.48-27.26%复旦张江0.010.0115.75% 0.65%1.551.1831.06%1.551.1930.98%汇宇制药0.110.00/ 6.92%1.481.69-12.32%1.591.69-5.68%艾力斯0.000.19/ 0.00%1.311.1315.98%1.311.32-0.74%苑东生物0.130.03391.01% 10.66%1.091.072.06%1.221.0911.74%吉贝尔0.180.00/ 51.43%0.170.29-39.17%0.350.2923.57%15数据来源：Wind，中信建投费用化研发支出(亿元)及增速研发支出合计(亿元)及增速公司资本化研发支出(亿元)及增速24年H1 23年H124年H1yoy24H1资本化支出占比24年H123年H124年H1yoy24年H123年H124年H1yoy多数药企以III期临床试验作为费用化/资本化的界限，从24年H1中报数据来看，复星医药研发支出资本化费用最高，为8.75亿元，同比增长65.72%，资本化比例达到31.97%。未盈利创新药企：快速商业化，大幅扭亏，龙头占优3创新药企：A&H未盈利创新药企营业收入同比增长，亏损大幅减少A&H未盈利创新药企2024H1营业收入保持增长，亏损大幅减少17数据来源：Wind，中信建投2024上半年，A&H未盈利创新药企业的收入迎来高增长。从2023H1的4.57亿元增长至2024H1的7.09亿元，同比增长55.15%。2024上半年，A&H未盈利创新药企业的亏损实现大幅缩窄。从2023H1亏损3.22亿元到2024H1亏损1.56亿元，减亏51.62%。研发投入费用略有下降。创新药企业2024H1研发投入3.90亿元，与2023H1的4.04亿元略有下降。财务指标（算术平均）2023H12024H1同比营业收入（亿元）4.577.0955.15%净亏损（亿元）-3.22-1.56缩窄51.62%研发投入（亿元）4.043.90-3.34%A&H股创新药企业

2024/2023H1收入与亏损情况创新药企：

A&H未盈利创新药企营业收入同比增长，亏损大幅减少A&H未盈利创新药企2024H1营业收入保持增长，研发投入基本稳定18数据来源：Wind，中信建投A&H股部分创新药企业

2024/2023H1收入与研发投入情况代码公司2023H1收入/亿元2024H1收入/亿元同比 2023H1研发投入/亿元2024H1研发投入/亿元同比688235.SH百济神州-U72.51119.9665.44% 58.8266.2812.68%688520.SH神州细胞-U8.0813.0561.45% 4.974.60-7.45%688180.SH君实生物-U6.707.8617.37% 9.495.46-42.40%688331.SH荣昌生物4.227.4275.59% 5.408.0649.18%688428.SH诺诚健华-U3.784.2011.17% 3.614.2116.67%688177.SH百奥泰3.154.0227.85% 4.204.03-4.14%688266.SH泽璟制药-U2.202.419.44% 2.201.81-17.78%688062.SH迈威生物-U0.901.1628.42% 3.403.22-5.38%688221.SH前沿生物-U0.420.5120.30% 1.120.73-35.05%688373.SH盟科药业-U0.420.6144.24% 0.961.6672.91%688197.SH首药控股-U0.050.04-24.00% 1.011.075.87%688443.SH智翔金泰-U0.000.00/ 2.892.84-1.76%688176.SH亚虹医药-U0.000.80/ 1.771.54-12.95%688192.SH迪哲医药-U0.002.04/ 3.433.8311.45%688302.SH海创药业-U0.000.00/ 1.480.88-40.58%1801.HK信达生物29.3443.3847.87% 9.2313.9951.65%1877.HK君实生物6.708.0019.39% 9.495.46-42.40%6990.HK科伦博泰生物-B10.4614.7741.19% 4.906.5233.04%9995.HK荣昌生物4.747.9467.50% 5.408.0649.18%9969.HK诺诚健华3.784.2412.32% 3.584.2117.51%1244.HK3D

MEDICINES3.532.06-41.45% 1.520.85-44.08%※：不包含有首付款影响公司；以原始公布报表为基准创新药企：

A&H未盈利创新药企营业收入同比增长，亏损大幅减少A&H未盈利创新药企2024H1营业收入保持增长，研发投入基本稳定19数据来源：Wind，中信建投A&H股创新药企业

2024/2023H1收入与亏损情况代码公司2023H1收入/亿元2024H1收入/亿元同比 2023H1研发投入/亿元2024H1研发投入/亿元同比6955.HK博安生物2.633.9951.79% 1.260.86-31.92%2616.HK基石药业-B2.662.58-3.23% 1.870.66-64.53%1875.HK东曜药业-B3.415.2252.92% 0.500.46-7.82%9966.HK康宁杰瑞制药-B1.361.7427.19% 1.951.95-0.08%6996.HK德琪医药0.720.61-15.60% 2.261.31-42.13%2126.HK药明巨诺-B0.880.87-0.99% 2.171.51-30.26%1228.HK北海康成-B0.520.520.78% 1.431.7321.18%2552.HK华领医药-B0.791.0329.86% 0.711.2069.01%6998.HK嘉和生物-B0.030.19513.06% 2.251.10-51.20%2157.HK乐普生物-B1.541.34-12.91% 2.322.17-6.58%1952.HK云顶新耀-B0.093.023232.90% 2.882.53-12.25%2487.HK科笛-B0.350.96174.41% 0.900.999.84%6622.HK兆科眼科-B0.510.9485.50% 2.050.90-56.27%3681.HK中国抗体-B0.090.06-25.53% 0.670.55-17.55%9939.HK开拓药业-B0.000.06/ 1.650.39-76.11%2171.HK科济药业-B0.000.06/ 3.232.46-23.84%6978.HK永泰生物-B0.000.01280.05% 0.740.9122.61%※：不包含有首付款影响公司；以原始公布报表为基准创新药企：

A&H未盈利创新药企营业收入同比增长，亏损大幅减少整体在手现金及股价持续恶化，龙头公司表现坚挺行业整体：

（1）2024年初至今，A&H股未盈利创新药企业股价平均下跌32.31%。整体看，创新药企业的下跌受到业绩、行业政策以及宏观环境等影响。（2）2024H1创新药企业在手现金有所减少。2024H1。创新药企业在手现金从2023H1的24.37亿元下降至19.69亿元，同比下降19.23%。龙头公司表现坚挺。科伦博泰、康方生物、百济神州、信达生物等龙头表现较为坚挺，部分公司账上现金也有增加。A&H股药企业年初至今涨跌幅（%）代码公司2023H1在手现金/亿元2024H1在手现金/亿元年初至今涨跌幅（%）6990.HK科伦博泰生物-B15.8928.8559.966998.HK嘉和生物-B13.6210.2726.059926.HK康方生物48.0329.748.412487.HK科笛-B13.9910.398.20688266.SH泽璟制药-U22.2423.776.011952.HK云顶新耀-B25.4019.254.55688235.SH百济神州-U247.65188.623.861875.HK东曜药业-B4.333.481.021801.HK信达生物76.5586.29-0.82688428.SH诺诚健华-U84.1972.99-9.04688192.SH迪哲医药-U10.308.28-21.633681.HK中国抗体-B3.141.95-23.819969.HK诺诚健华86.8675.47-28.162616.HK基石药业-B10.058.14-30.40688062.SH迈威生物-U20.9017.20-31.54688443.SH智翔金泰-U34.2826.24-31.66688197.SH首药控股-U9.385.23-35.771672.HK歌礼制药-B25.1321.17-36.30数据来源：Wind，中信建投 ※：不包含有首付款影响公司；以原始公布20报表为基准创新药企：

A&H未盈利创新药企营业收入同比增长，亏损大幅减少整体在手现金及股价持续恶化，龙头公司表现坚挺21代码公司2023H1在手现金/亿元2024H1在手现金/亿元年初至今涨跌幅（%）688520.SH神州细胞-U5.524.20-39.13688373.SH盟科药业-U11.417.77-39.512157.HK乐普生物-B5.815.77-39.90688180.SH君实生物-U48.8133.12-40.956955.HK博安生物2.501.72-40.972126.HK药明巨诺-B12.738.69-43.362552.HK华领医药-B8.7813.34-43.651877.HK君实生物48.5433.11-44.149939.HK开拓药业-B7.023.34-44.176978.HK永泰生物-B2.671.45-45.00688221.SH前沿生物-U10.758.59-49.80688177.SH百奥泰7.344.89-51.921167.HK加科思-B12.8210.55-51.93688176.SH亚虹医药-U23.7320.24-52.23688382.SH益方生物-U20.3117.38-52.642171.HK科济药业-B16.8416.53-53.08688302.SH海创药业-U12.989.74-53.242137.HK腾盛博药-B27.3923.87-57.02688331.SH荣昌生物15.258.76-61.071244.HK3D

MEDICINES8.6414.57-61.529966.HK康宁杰瑞制药-B15.8214.57-62.652197.HK三叶草生物-B12.794.73-63.556622.HK兆科眼科-B16.7514.06-64.309995.HK荣昌生物13.818.74-67.961228.HK北海康成-B2.710.49-68.186996.HK德琪医药13.1710.24-68.502257.HK圣诺医药-B4.141.54-92.15A&H股药企业年初至今涨跌幅（%）※：不包含有首付款影响公司；以原始公布报表为基准数据来源：Wind，中信建投4CXO：国内需求有待恢复，海外订单逐渐好转CXO：国内需求有待恢复，海外订单逐渐好转大订单推动导致去年同期高基数，24年H1增速放缓23注：行业数据包括药明康德、药明生物、药明合联、泰格医药、康龙化成、凯莱英、九洲药业、昭衍新药、药石科技、博腾股份、成都先导、美迪西、博济医药、维亚生物、皓元医药、和元生物、药康生物、诺思格、普蕊斯，其中季度数据不包括港股公司数据来源：Wind，中信建投宏观环境及高基数影响下23年行业增长放缓。2022年CXO板块整体维持高景气度，部分企业大订单执行延续至23Q3，Q4开始基本以常规业务为主，受22年行业大订单以及生物制药投融资低迷影响，2023年行业的收入同比下滑2.5%，归母净利润及扣非归母净利润分别同比下滑为16.2%、13.0%。下游需求增速放缓影响下，24H1增速放缓。2024H1行业的收入、归母净利润、扣非归母净利润分别同比下滑为12.8%、36.8%、34.6%，主要因为2023H1部分公司仍有有大订单交付，行业处于高基数，利润下滑快于营收主要是由于大订单利润率也较高，大订单结束对部分公司利润端也带来一定影响。表：CXO板块增速统计（累计）2021Y2022Y2023Y2024YQ11HQ1-Q3Q1-Q4Q11HQ1-Q3Q1-Q4Q11HQ1-Q3Q1-Q4Q1H1营业收入增速64.4%49.5%48.9%44.3%75.3%75.7%71.2%63.1%10.4%3.5%0.3%-2.5%-14.0%-12.8%归母净利润增速扣非归母净利润增速197.2%121.8%43.0%78.8%46.7%78.7%57.0%66.6%39.8%103.8%78.3%104.9%84.8%111.6%64.2%90.9%22.1%8.3%-1.1%-1.5%-5.4%-4.7%-16.2%-13.0%-49.8%-35.6%-36.8%-34.6%大订单结束利润率会回归常规水平毛利率24H1下降明显：23年前三季度部分企业大订单完成，叠加行业竞争有所加剧，部分细分行业价格战等影响，23年毛利率同比整体有所降低，24H1毛利率持续降低。费用率升高，业绩有所承压：2022年由于收入增速的提升，管理费用率、财务费用率均处于较低状态，2023年各项费用率同比均有提升，24H1维持这一趋势。行业内企业的降本增效措施受限于营收毛利率的下降较多和费用率上升，部分企业23年及24Q1出现亏损，对板块净利率影响较大，CXO板块业绩有所承压。表：CXO板块累计财务数据分析毛利率44.0%43.4%43.9%43.9%43.6%43.3%43.3%42.8%41.3%36.3%36.2%销售费用率4.0%4.2%4.2%4.2%4.2%4.9%5.0%5.1%5.2%5.4%5.6%管理费用率12.4%12.9%12.8%12.6%12.1%14.5%13.1%13.1%12.9%14.1%14.2%研发费用率8.0%8.1%8.8%9.1%9.0%11.2%10.3%10.3%9.8%9.1%9.3%财务费用率-0.2%-0.6%-2.8%-3.2%-2.2%-0.9%-2.1%-1.6%-1.2%-1.3%-1.3%销售净利率18.6%19.6%20.8%20.9%19.7%18.5%16.6%16.5%13.4%8.6%8.8%应收账款周转天数58.7461.7065.1161.4361.5984.5282.3882.4280.6393.0192.19存货周转天数149.92183.45185.20184.57170.95242.03202.92201.93185.37200.97188.25经营性现金流/经营活动净收益100%108%160%120%152%103%82%101%123%463%127%扣非后薄摊的ROE9.3%3.4%8.5%12.2%14.9%2.8%5.5%7.9%8.5%0.9%2.5%资产负债率28%28%28%26%26%25%26%26%26%26%25%数据来源：Wind，中信建投24财务指标211Q222Q22

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1Q232Q233Q234Q231Q242Q24CXO：国内需求有待恢复，海外订单逐渐好转各版块收入增长放缓，常规业务维持景气度各版块收入增长放缓：受2022年行业整体增长快速基数较高影响，以及23年以来一级市场投融资持续低迷和下游需求的放缓，各版块23年收入增长开始放缓，24H1多数企业同比有所下滑，利润端影响较收入端更为明显。剔除大订单影响，CDMO整体保持增长：剔除大订单影响，药明康德化学业务24H1同比增长2.1%,凯莱英24H1小分子业务同比增长2.5%，药明生物24H1同比增长7.7%。表：CXO板块部分公司财务数据（累计）20202021202220231H2420202021202220231H24综合型药明康德康龙化成28.5%36.6%38.5%45.0%71.8%37.9%2.5%12.4%-8.6%-0.6%24.6%58.5%70.4%67.5%103.3%6.0%18.0%6.5%-7.3%-38.3%CRO泰格医药昭衍新药美迪西博济医药13.9%68.3%48.2%16.2%63.3%41.0%75.3%24.5%35.9%49.5%42.1%30.7%4.2%4.8%-17.7%31.2%-9.5%-16.1%-40.2%46.9%26.9%88.6%111.4%436.4%73.9%81.6%119.5%155.8%25.0%92.3%13.3%-47.6%-4.0%-66.9%-118.8%-24.2%-19.3%-358.0%-151.0%164.1%CMO药明生物凯莱英九洲药业博腾股份药石科技41.0%28.0%31.3%33.6%54.4%83.2%47.3%53.5%49.9%17.5%48.5%121.1%34.0%126.6%32.7%11.5%-23.7%1.4%-47.9%8.2%0.8%-41.6%-15.1%-42.2%-11.8%37.0%31.8%41.5%77.8%26.8%116.7%45.2%77.9%74.4%34.2%50.2%245.4%61.7%293.6%14.2%-15.9%-34.9%10.5%-87.5%-33.8%-40.2%-71.4%-23.6%-144.6%-37.6%数据来源：Wind，中信建投25公司收入增速 扣非后归母净利润增速CXO：国内需求有待恢复，海外订单逐渐好转受宏观环境影响CXO板块国内订单承压数据来源：Wind，中信建投国内订单承压，海外恢复较好：受国内投融资带来下游需求的疲软，以及部分细分行业持续价格战的影响，预计国内订单增长压力相对较大，海外订单恢复性较好。24H1，凯莱英新签订单同比增长超过20%，且欧美增长更快；药明生物新签61个项目，同比23年上半年46个增长明显；药明康德在手订单431亿元，剔除特定商业化生产项目同比增长33.2%。泰格2024H1新签订单数量和金额同比均实现较好增长。表：CXO公司订单情况2620212022202324H1I、II期及开发III期商业化I、II期及开发III期商业化I、II期及开发III期商业化I、II期及开发III期商业化药明生物439329534341762351246705616九洲药业5824920764612690274329888134凯莱英2355538297624031769403106143合全药业15754942223457503074666131787467博腾股份23852792815511336980141253521031430451750+60药石科技2200+621200+3597830510392415康龙化成82927296601916表：CXO公司项目情况CXO：国内需求有待恢复，海外订单逐渐好转项目类型在手订单（亿元）新增合同（亿元）年份2019202020212022202324H12019202020212022202324H1泰格医药50.172.6114.0137.9140.842.355.496.596.7378.5诺思格8.139.8普蕊斯10.815.118.818.37.310.4312.94.3昭衍新药10.417.029.044.033.029.09.015+28+38+23.09.0美迪西6.213.124.534.589.7百诚医药5.08.913.315.98.110.0713.67.1阳光诺和11.315.719.925.76.65.39.311.0215.0博济医药9.612.816.021.04.85.55.58.4311.7强调精细化管理，团队建设与业务扩张匹配27数据来源：Wind，中信建投2022年国内诸多CXO企业扩展顺利，人员扩张较快。2023年，受医药行业投融资以及部分细分板块国内竞争加剧影响，临床服务企业如泰格医药、诺思格均有进行人员扩张；多数企业普遍进行人员精简，如药明康德、博腾股份、药石科技、昭衍新药、美迪西等；药明生物、康龙化成等基本稳定。2024年，行业普遍强调精细化管理，多数企业员工略有降低，进一步调整人员结构与业务模式，团队规模与业务规模进一步匹配。表：CXO公司人员增长情况CXO：国内需求有待恢复，海外订单逐渐好转股票代码公司2019员工2020员工2021员工2022员工2023员工24H1员工002821.SZ凯莱英384054777126971997889300603456.SH九洲药业299835864083460248774877603259.SH药明康德217442641134912443614111638134300759.SZ康龙化成73931101214923194812029520342300363.SZ博腾股份207726353782533249154915300725.SZ药石科技6527631735248724552330603127.SH昭衍新药122414832140278825102585300404.SZ博济医药651715989118610911091300347.SZ泰格医药495960328326923397019348688202.SH美迪西1219164224403298260024152269.HK药明生物566666469864123731274012435301096.SZ百诚医药496765132117471786301257.SZ普蕊斯25793343363841864652301333.SZ诺思格15131873192620422042投融资恢复持续性有待观察数据来源：动脉网（截止240902），中信建投根据动脉网数