第四章-风险条件下的项目投资管理

第四章

风险条件下的项目投资管理

（本科）第四章风险条件下的项目投资管理ppt课件主要内容4.1

项目投资管理的几个特殊问题

4.2

项目投资中的风险4.3项目投资决策的风险调整法

4.4

风险投资项目决策的其他方法4.5

实物期权与风险项目投资决策

（本科）第四章风险条件下的项目投资管理ppt课件4.1项目投资管理的几个特殊问题

4.1.1更新项目的决策方法

4.1.2互斥项目的排序问题4.1.3复利率问题

4.1.4多重内部收益率4.1.5限量决策问题4.1.6通货膨胀影响问题（本科）第四章风险条件下的项目投资管理ppt课件4.1.1更新项目的决策方法1．新旧设备的使用年限不同——平均年成本法

简化方法真实情况新旧设备使用期限一致不一致分析方法比较增量现金流量设定新旧设备使用后的年销售收入保持不变（本科）第四章风险条件下的项目投资管理ppt课件例4-1申达公司为了提高设备的使用效率、降低设备运行成本，现准备购置一台新设备替代原有旧设备。旧设备原值3000万元，残值为200万元，已使用3年，估计还可以使用6年，现在若出售可获2000万元，旧设备的运行成本为700万元。若购买新设备，新设备的成本为3400万元，残值为400万元，新设备可用10年，新设备的运行成本为600万元。假设该公司要求的最低报酬率为15%，不考虑所得税的影响，试为申达公司确定是否应进行设备更新？由于新旧设备的使用年限不同，所以，我们采用新旧设备的使用成本来判断是否进行设备更新。使用旧设备的现金流量分布为图4-1所示：01234562000700700700700700700200（本科）第四章风险条件下的项目投资管理ppt课件使用新设备的现金流量分布如图4-2所示：400012345678910600600600600600600600600600600

3400图4-2使用新设备的现金流量新旧设备的年均使用成本计算，可以通过以下几种方法进行：(1)不考虑货币时间价值根据图4-1所示的现金流量，旧设备的运行成本为：旧设备年均使用成本（万元）根据图4-2所示的现金流量，新设备的运行成本为：新设备年均使用成本（本科）第四章风险条件下的项目投资管理ppt课件⑵、考虑货币时间价值如果考虑货币时间价值时，有三种计算方法：①计算现金流出的总现值，然后将该总现值分摊到每一年，计算每年考虑时间价值的年均运行成本。旧设备的运行成本为：新设备的运行成本为：（本科）第四章风险条件下的项目投资管理ppt课件②由于各年已经有相等的年均运行成本，只要将原始投资额和残值摊销到每年，然后求和，即可计算出年均运行成本。旧设备的运行成本为：新设备的运行成本为：（本科）第四章风险条件下的项目投资管理ppt课件③将残值在原始投资额中扣除，计算净投资，将扣除的残值视同每年要承担相应的利息，然后与净投资摊销每年以及年运行成本求和，即可计算出年均运行成本。旧设备的运行成本为：新设备的运行成本为：（本科）第四章风险条件下的项目投资管理ppt课件 通过以上的计算，使用旧设备的年均运行成本为1205.62万元，小于新设备的年均运行成本1257.75万元，因此，不宜进行设备的更新。使用旧设备更为经济。（本科）第四章风险条件下的项目投资管理ppt课件2.设备更新的时机选择

估算固定资产的经济寿命经济寿命是指使固定资产平均年成本达到最低时的使用年限。其计算通常包括三项内容：固定资产的初始投资成本、持有成本以及年运行成本。固定资产的经济寿命的计算公式为：式中：—固定资产原值；—n年后的固定资产净值；—第n年的运行成本；—预计更新年限；—固定资产年平均成本。（本科）第四章风险条件下的项目投资管理ppt课件例4-2申达公司新购置设备一台，设备购置成本为7000万元，预计可以使用8年，估计设备的残值为800万元，设备的第一年的运行成本为1200万元，以后每年递增5%。假设公司可以在若干年内出售该设备，售价等于按平均折旧后的设备折余价值。如果公司要求在设备上的投资报酬率最低为9%，请为申达公司确定该设备的经济寿命？ 根据设备的运行状况以及折旧，计算公司设备的年折旧额、年折余价值和年运行成本见表4-1。表4-1设备的年折旧额、折余价值和年运行成本更新年限12345678折旧额⑴775775775775775775775775累计折旧⑵7751550232531003875465054256200折余价值⑶6225545046753900312523501575800运行成本⑷12001260132313891459153216081689（本科）第四章风险条件下的项目投资管理ppt课件根据上述的计算数据以及所给出的已知条件，我们可以计算出设备不同年份出售的年均成本，计算结果如表4-2所示：表4-2设备不同出售年份的年均成本计算表更新年限12345678原值⑸70007000700070007000700070007000现值系数⑹0.91740.84170.77220.70840.64990.59630.54700.5019折余价值现值⑺=⑶×⑹571145873610276320311401862401运行成本现值⑻=⑷×⑹110110611022984948913880847更新时运行成本现值累计⑼=∑⑻11012161318341675115602869087755现值总成本⑽=⑸－⑺＋⑼239045746573840410084116271304614354年金现值系数⑾0.91741.75912.53133.23973.88974.48595.03305.5348年均成本⑿=⑽÷⑾2605.02600.32596.72594.12592.52591.92592.22593.4比较表4-2的计算结果，设备运行到第6年时，此时设备的年均运行成本最低，为2591.9万元。因此，设备在使用6年后，应该进行更新，即设备的经济寿命为6年。（本科）第四章风险条件下的项目投资管理ppt课件4.1.2互斥项目的排序问题

互斥项目——是指接受一个项目就必须放弃另外一个项目的情况。评价互斥项目——一个项目方案的所有评估指标，包括净现值、内含报酬率、回收期和会计收益率，均比另一个项目方案好一些，我们在选择时不会有什么困扰。问题是这些评估指标出现矛盾时，尤其是评估的基本指标净现值和内含报酬率出现矛盾时，我们如何选择？产生矛盾的原因投资额不同项目寿命不同优先净现值法共同年限法、等值年金法（本科）第四章风险条件下的项目投资管理ppt课件1．共同年限法共同年限法的原理是：假设投资项目可以在终止时进行重置，通过重置使两个项目达到相同的年限，然后比较其净现值。因为我们选择了两个项目使用年限的最小公倍数作为衡量两个项目优劣的标准，所以，该法有的教材也称为最小公倍寿命法。例4-3申达公司有A和B两个互斥的投资项目。A项目的年限为6年，现金流量分布如表4-3所示，项目净现值1156万元，内部收益率为17.6%；B项目的年限为3年，现金流量分布如表4-3所示，项目净现值为691万元，内部收益率为25.1%。两个指标的评估结论似有矛盾，A项目净现值大，B项目内部收益率高，设公司的资本成本是12%。此时，如果认为净现值法更可靠，A项目一定比B项目好，其实这一结论是不对的。（本科）第四章风险条件下的项目投资管理ppt课件表4-3A项目、B项目及重置B项目的现金流量表单位：万元项目AB重置B时间现值系数现金流量现值现金流量现值现金流量现值01.0000-7000-7000-3000-3000-3000-300010.892918001607150013391500133920.797220001594170013551700135530.7118210014951400996-1600-113940.635520801322150095350.567420001135170096560.5066198010031400709净现值11566911183内部收益率17.6%25.1%（本科）第四章风险条件下的项目投资管理ppt课件我们利用共同年限法进行分析：假设B项目终止时可以进行重置一次，该项目的期限就延长到了6年，与A项目相同。两个项目的现金流量分布如表4-3所示。其中重置B项目第3年年末的现金流量-1600万元是重置初始投资-3000万元与第一期项目的第三年末现金流入1400万元的合计。经计算，重置B项目的净现值为1183万元，大于A项目的净现值1156万元。因此，实际上B项目要优于A项目。共同年限法有一个困难问题：共同比较期的时间可能很长，例如一个项目7年；另一个项目9年，就需要以63年作为共同比较期。我们有计算机，不怕长期限分析带来巨大的计算量；真正的困难来自需要预计60多年后的现金流量。而且对于重置时的原始投资，因技术进步和通货膨胀几乎总会发生变化，实在难以预计。（本科）第四章风险条件下的项目投资管理ppt课件2．等额年金法等额年金法有的教材也称为年均净现值法。就是将不同使用年限项目的净现值换算为每个项目的年均净现值，从而用于不同项目之间进行比较的方法。是用于年限不同项目比较的另一种方法。它比共同年限法要简单。年均净现值的计算公司为：依据上例的数据：A项目的净现值为1156万元，使用年限为6年，资金成本率为12%，则A项目的年均净现值为：（万元）（本科）第四章风险条件下的项目投资管理ppt课件同样，因为B项目的净现值为691万元，使用年限为3年，资金成本率为12%，则A项目的年均净现值为：（万元）计算结果显示，B项目的年均净现值大于A项目的年均净现值，故而应该选用B项目作为首选方案。（本科）第四章风险条件下的项目投资管理ppt课件4.1.3复利率问题

假定一个公司有两个互斥投资方案A项目和B项目各年现金流量A项目B项目0-35424-35424115000021500075003150001500041500049013（本科）第四章风险条件下的项目投资管理ppt课件根据计算结果，项目A和项目B的内部收益率分别为25%和22%。然而，如果必要收益率为15%，并以此作为贴现率，项目A和项目B的净现值分别为6435.37元和7072.07元。因此，如果我们使用内部收益率法，则项目A优于项目B；而采用净现值法，项目B优于项目A。各年现金流量A项目B项目0-35424-35424115000021500075003150001500041500049013IRR（%）2522NPV（15%）6435.377072.0716%5645.445886.8616.65%5153.95153.917%4892.764765.75（本科）第四章风险条件下的项目投资管理ppt课件

A、B两项目的计算结果对比及决策选择的困难

这两种方法出现矛盾的原因在于隐含的复利率不同。内部收益率法隐含着资金按内部收益率计算复利。而净现值法则暗含按照作为贴现率的必要收益率计算复利。一般认为，在互斥项目评价中，宜采用净现值法。这是因为，边际资本成本是最合适的再投资收益率，也就是进行复利的依据。

（本科）第四章风险条件下的项目投资管理ppt课件调整内部收益率法（MIRR）先将现金流量按照必要收益率计算终值，然后以此终值与初始投资额相等计算调整内部收益率通过这一方法计算的调整内部收益率法的结果，与净现值的方法判断的结果是一致的。A项目的调整内部收益率为20.59%B项目的调整内部收益率为21.10%应该选择B项目（本科）第四章风险条件下的项目投资管理ppt课件4.1.4多重内部收益率

多重内部收益率（MultipleInternalRateofReturn）是指一个项目的现金流量使得净现值等于零的折现率存在两个及两个以上。出现这种情况的一个必要条件（但非充分条件）是现金流量的符号改变一次以上。

（本科）第四章风险条件下的项目投资管理ppt课件年份012现金流量-160010000-10000假设企业的现金流量为右图：按照该现金流量计算的内部收益率有两个，一个为25%，另一个为400%。现金流量和折现率之间的函数关系如右图。曲线和横轴的两个交点即为两个内部收益率。

项目的现金流量序列涉及到多次符号改变的案例：（本科）第四章风险条件下的项目投资管理ppt课件现金流量符号的多次改变是否会引起多重内部收益率还要取决于现金流量的数值大小。当存在多重内部收益率时，没有一个内部收益率具有经济意义，因而必须采用其他分析方法。在存在多重内部收益率的情况下，计算器和计算机程序通常不能做出识别，从而只能求出其中一个内部收益率。确定是否存在多重内部收益率问题的最好办法或许就是计算项目在不同贴现率下的净现值。

（本科）第四章风险条件下的项目投资管理ppt课件4.1.5限量决策问题

在一个特定期间内，比如一年，可用来投资的资金有预算限额约束或限制时，就会出现资本限量决策问题。

在资本有限量约束的条件下，公司尽量选择获利能力最高的投资方案组合。（本科）第四章风险条件下的项目投资管理ppt课件使用现值指数进行限量决策的方法与步骤：

第一，计算所有项目的现值指数，不能忽略掉任何项目，并列出每一项目的初始投资额。第二，接受现值指数大于1的项目，如果所有可接受项目都有足够的资金，则说明没有资金限量，这一过程即告结束。第三，如果资金不能满足所有现值指数大于1的项目，那么就要对第二步进行修正。这一修正的过程是：对所有项目在资本限量内进行各种可能组合，然后计算出各种可能组合的加权平均现值指数。第四，接受加权平均现值指数最大的一组项目作为最后的决策选择。（本科）第四章风险条件下的项目投资管理ppt课件例4-4假如有一公司可能有以下投资机会，按照现值指数从高到低排序，如图4-6所示。根据不同项目的投资额以及项目的现值指数，如果公司的投资限额为60万元，试为公司确定最佳投资项目。表4-6不同项目现值指数的排序单位：元项目ABCDEFG现值指数1.261.201.161.131.091.050.96初始投资300000150000250000200000150000100000200000如果公司的投资限额为60万元，并且这些方案相互独立，按照现值指数的决策步骤，按照资本限量，和现值指数的可以选择出几组投资项目组合，对每组组合的项目以项目投资额占组合项目投资总额的权数计算每组项目组合的加权平均现值指数，分组和计算的加权平均现值指数如表4-7所示：表4-7项目组合的投资额与加权平均现值指数单位：元项目组合ABEADFBCDCDEBDEF投资额600000600000600000600000600000加权平均现值指数1.201.181.161.131.12（本科）第四章风险条件下的项目投资管理ppt课件4.1.6通货膨胀影响问题通货膨胀是指在一定时期内，物价水平持续、普遍上涨的经济现象。通货膨胀对资本预算的影响表现在两个方面：一是影响现金流量的估计，二是影响资本成本的估计。（本科）第四章风险条件下的项目投资管理ppt课件如果企业对未来现金流量的预测是基于预算年度的价格水平，并去除了通货膨胀的影响，那么这种现金流量称为实际现金流量。包含了通货膨胀影响的现金流量就是名义现金流量。两者的关系为：名义现金流量=实际现金流量×(1＋通货膨胀率)n式中：n—相对于基期的期数名义现金流量用名义资本成本进行折现，实际现金流量用实际资本成本进行折现。通货膨胀对资本成本影响的估计，名义资本成本率是包含了通货膨胀率的影响，与实际资本成本率之间的关系为：1＋r名义=（1＋r实际）（1＋通货膨胀率）（本科）第四章风险条件下的项目投资管理ppt课件根据考虑通货膨胀率分析项目现金流量及净现值的方法：利用项目产生的名义货币现金流量用名义资本成本率进行折现，计算项目的净现值。利用项目产生的实际货币现金流量用实际资本成本率进行折现，计算项目的净现值。

（本科）第四章风险条件下的项目投资管理ppt课件4.2项目投资中的风险

4.2.1项目的特有风险

4.2.2项目的公司风险

4.2.3项目的市场风险

（本科）第四章风险条件下的项目投资管理ppt课件4.2.1项目的特有风险

特有风险是指项目本身的风险，它可以用项目预期收益率的波动性来衡量。当我们孤立地考察并度量每个研究开发项目自身特有的风险时，它们无疑都具有高度的风险。但从投资组合角度看，将这些高风险项目组合在一起后，单个项目的大部分风险可以在企业内部分散掉，此时，企业的整体风险会低于单个研究开发项目的风险，或者说，单个研究开发项目并不一定会增加企业的整体风险。因此，项目自身的特有风险不宜作为项目资本预算的风险度量。（本科）第四章风险条件下的项目投资管理ppt课件4.2.2项目的公司风险项目的公司风险是指项目给公司带来的风险。项目的公司风险可以用项目对于公司未来收入不确定的影响大小来衡量。如果一个新项目的风险比公司现有资产的平均风险大，采纳该项目会增加公司未来收益的不确定性，该项目对于投资人来说具有公司风险。考虑到新项目特有的风险可以通过与企业内部其他项目的组合可分散的一部分，因此应着重考察新项目对企业现有项目组合的整体风险可能产生的增量。这个增量不是项目的全部特有风险，而是扣除已被分散化后的剩余部分。（本科）第四章风险条件下的项目投资管理ppt课件4.2.3项目的市场风险项目的市场风险是指新项目给股东带来的风险，这里的股东是指投资于许多公司，其投资风险已被完全分散化的股东

从股东角度来看待，项目特有风险被公司资产多样化分散后剩余的公司风险中，有一部分能被股东的资产多样化组合而分散掉，从而只剩下任何多样化组合都不能分散的系统风险。从资产组合及资本资产定价理论角度看，度量新项目资本预算的风险时，不应考虑新项目实施对企业现有风险水平可能产生的全部增减影响，因为企业股东可以通过构造一个证券组合，来消除单个股权的大部分风险。所以，唯一影响股东预期收益的是项目的系统风险（本科）第四章风险条件下的项目投资管理ppt课件4.3项目投资决策的风险调整法

4.3.1风险调整贴现率法

4.3.2确定性等值法

（本科）第四章风险条件下的项目投资管理ppt课件4.3.1风险调整贴现率法

对于高风险的项目，采用较高的贴现率去计算净现值，然后根据净现值法的规则来选择方案。

1.根据风险报酬率模型来调整贴现率

根据风险报酬率模型：式中：rj——项目j的风险调整贴现率；rf——无风险收益率；bj——项目j的风险报酬系数；vj——项目j的标准离差率风险程度。假设rf为已知，为了确定rj，需要先确定bj和vj。（本科）第四章风险条件下的项目投资管理ppt课件对第t年（t＝1，2，……n）不确定的现金流量，依据随机变量分布的状况，以及出现的概率，可分别计算其均值（期望值），及标准差：（i＝1，2，……k）对每期的标准差（）按照现值规则，转换到现时0点的标准差（）

（t＝1，2，……n）（本科）第四章风险条件下的项目投资管理ppt课件根据需要，我们将标准差转换为标准离差率（V），则由：最后，我们可以根据每期的期望现金流量，以及风险调整贴现率计算风险调整后的项目净现值：（本科）第四章风险条件下的项目投资管理ppt课件例4-5某公司正打算投资一项目，初始投资额为50000元，项目有效期为3年，项目有效期内的现金流量如表4-10，无风险收益率为6%，根据经验项目的风险报酬系数为0.15。

表4-10现金流量分布资料单位：元项目第一年第二年第三年状况好正常差好正常差好正常差概率%305020206020304030现金流量3000010000500040000300001000020000150001000根据资料，我们可以分别计算每年的现金流量的均值（期望值），它们分别为：第一年的现金流量的期望值和方差分别为：（本科）第四章风险条件下的项目投资管理ppt课件第二年的现金流量的期望值和方差分别为：第三年的现金流量的期望值和方差分别为：利用计算的结果，根据公式（4-8）及（4-9），我们分别计算期望现金流量的现值以及方差的现值，计算结果如下：（本科）第四章风险条件下的项目投资管理ppt课件所以，根据公式（4-10），标准离差率可以求出，答案为：根据公式（4-4），项目要求的必要收益率为：根据公式（4-10）项目的净现值为：根据计算结果，经过风险调整后的项目净现值小于零，所以项目不可行。（本科）第四章风险条件下的项目投资管理ppt课件2.应用资本资产定价模型确定折现率

由资本资产定价模型表达式：

为我们所要求解的风险要求必要收益率。为无风险收益率，为市场组合收益率，这两个数据都可从证券市场中获得，但的数据的获得却颇要费些周折。既可应用企业所在行业的经验数据，也可利用公开的证券市场信息资料。（本科）第四章风险条件下的项目投资管理ppt课件例4-6东明电器公司全部利用股权集资，目前资产总额为1500万元。该公司股票的贝他系数为1.3。市场组合的期望收益率为12%，无风险收益率为6%。现公司欲投资一项目，初始投资额为500万元，该项目的贝他系数为1.5，试问：⑴、当新项目的期望收益率为13.8%；⑵、当新项目的期望收益率为17%时，新项目是否可行？

根据资本资产定价模型，公司在未增加新投资项目前的投资收益率为：⑴、当项目的期望收益率为13.8%时，该项目和公司原有项目组成一个新的组合投资，组合投资的收益率、贝他系数为这两者的加权平均数（本科）第四章风险条件下的项目投资管理ppt课件在此条件下，加入新的项目后，组合投资的期望收益率保持以前的收益率水平，但贝他系数则维持在1.35较前1.3为大，意味着加入新的投资后，风险程度加大，但期望收益率保持不变，因此新项目不值得实施。⑵、当项目的期望收益率为17%时，同理，组合投资的期望收益率，组合投资的贝他系数分别为：股东所要求的收益率：

因为新项目加入后的组合投资期望收益率为14.6%，超过了股东所要求的收益率14.1%，所以新项目值得投资。（本科）第四章风险条件下的项目投资管理ppt课件4.3.2确定性等值法

用一个系数把有不确定的现金流量调整为确定的现金流量，然后用无风险的贴现率去计算净现值，以便利用净现值法的规则判断投资机会的可取程度。

式中：——第i年现金流量的确定等值系数，它在0-1之间；

——风险的贴现率；

—第i年预期现金净流量。式中的确定等值系数，是指不确定的1元现金流量期望值相当于使投资者满意的确定的金额的系数，它可以把各年不确定的现金流量换算为确定的现金流量。（本科）第四章风险条件下的项目投资管理ppt课件风险调整贴现率法vs确定性等值法风险调整贴现率法，忽视了未来现金流量分布前后呈现不规律性变化的差异。确定性等值充分考虑了未来现金流量分布的不同特征进行风险调整。如果未来现金流量分布较为均衡时，则两种方法均可选用。如果未来现金流量分布不规则，则宜选择确定性等值方法，不宜使用风险调整贴现率法。（本科）第四章风险条件下的项目投资管理ppt课件4.4风险投资项目决策的其他方法4.4.1决策树法4.4.2敏感性分析

4.4.3情景分析4.4.4保本分析（本科）第四章风险条件下的项目投资管理ppt课件4.4.1决策树法依次连续决策的问题可以用一种树型决策网络来表达和求解，这种树型决策方法称为决策树法（DecisionTreesAnalysis）用方块符号“口”表示的节点作为决策点，从决策点引出的第一分枝表示一个可供选择的方案；用圆圈符号“O”表示的节点作为状态点，从状态点引出的每一分枝表示一种可能发生的状态。在状态分枝线上所标的数值表示该状态可能发生的概率，每一状态分枝线末端的数值为相应的损益值。据各种状态发生的概率与相应的损益值分别计算每一方案的损益期望值，并将其标在相应的状态点上，就可以直观地判断出应该选择哪个方案。（本科）第四章风险条件下的项目投资管理ppt课件例4-8某机械制造公司为研制一种新型机床，计划于第1年年初投入10万元用于市场调研，调研结果市场看好的概率为0.8，如果这一型号机床市场看好，公司拟在第2年年初投资100万元着手试产销，整个试产销需要花1年时间。公司预测试产销成功的机会为70％，如果试产销成功，该公司将在第2年年末投资扩建5000万元的生产线，准备扩大生产规模。预测该生产线可用8年，每年将产生现金净流量1500万元的概率为0.3，现金流量为1000万元的概率为0.4，每年现金流量为－800万元的概率为0.3。公司的资本成本率为12%，在这一条件下，公司要否实施该型号的机床投资计划？（本科）第四章风险条件下的项目投资管理ppt课件（本科）第四章风险条件下的项目投资管理ppt课件图例说明：A为投资决策的各个可能的结果，有1、2、3、4、5个不同的结果；B为不同结果的联合概率值，第1结果的联合概率为0.168（＝0.8×0.7×0.3），余者类推，5个结果的联合概率之和为1；C为5个不同结果的净现值，第1个结果的净现值计算过程为：第2、3个结果的净现值也按这一方法计算，第4个结果的-99（＝100/（1+12％）+10）万元，第4个结果的净现值为前期调研费用-10万元；将加权后的每一结果净现值相加即为整个项目的净现值：净现值的标准差为：由于项目的净现值大于零，所以项目可行。（本科）第四章风险条件下的项目投资管理ppt课件4.4.2敏感性分析测试当一个不确定性因素发生一定幅度的变化时可导致决策评价指标值（如NPV）的变化幅度，以了解各种因素的变化对预期目标的影响程度。投资项目敏感性分析的一般步骤包括：第一、确定敏感度分析指标。第二、选取需要分析的不确定因素，并设定这些因素的变动范围。第三、调整现金流量。（本科）第四章风险条件下的项目投资管理ppt课件例4-9东方电子股份有限公司计划生产一款新型的MP3播放器的投资项目，在确定性条件下资本预算的现金流量表见表4-12，所采用的数据是根据对未来最可能出现的情况进行预测估算的。项目建成可用6年，设备期末残值为0，直线折旧法计提折旧。由于对未来某些因素把握不大，销售收入、变动成本、固定成本均有可能在±10%的范围内变动。设折现率为12%，公司所得税税率为25%，分别对上述3个不确定因素作敏感性分析。表4-13MP3投资项目预期现金流量单位：万元项目0时点1－6年年末初始投资额（1800）销售额2000变动成本1300固定成本300税前利润400所得税（25%）100税后利润300现金净流量（1800）600（本科）第四章风险条件下的项目投资管理ppt课件正常情况下，公司的净现值为：表4-14，图8-2分别描述了销售收入、变动成本以及固定成本三个影响因素变动对净现值的影响。表4-14影响因素变动对净现值的影响项目正常销售收入变动变动成本变动固定成本变动+10%-10%+10%-10%+10%-10%2200180014301170330270NPV666.81283.650.1266.01067.7574.3759.3变动比率092.5%-92.5%-60.1%60.1%-13.9%13.9%（本科）第四章风险条件下的项目投资管理ppt课件根据计算的结果显示，对该项目而言，销售收入的变动对项目净现值有较大的弹性，当销售收入增加1%时，净现值将增加9.25%，反之则降低9.25%；变动成本也对净现值变化有较大弹性，但为反向变化，当变动成本下降1%时，净现值将增加6.01%，反之则减少6.01%；固定成本具有较小弹性，当其减少1%时，净现值将增加1.39%，反之则下降1.39%。（本科）第四章风险条件下的项目投资管理ppt课件4.4.3情景分析结合环境的实际状况，综合考虑两种以上的因素共同影响决策评价指标值。在敏感性分析中，我们是在假定其它因素不变的情况下，考虑一个因素的变动影响决策评价指标的程度。现实不可能仅是单一因素变动，可能同时存在多个因素的变动。这是就要考虑应用情景分析法。（本科）第四章风险条件下的项目投资管理ppt课件仍以东方电子股份公司为例，当在最有可能出现的市场环境下的预测数据，如果面临市场可能的变化，如由于其它企业也加入相同型号MP3的生产导致市场销售收入减少5%，同时由于材料、人力资本上升导致变动成本增加10%，在这两个因素的共同影响下，我们通过表4-13来看，项目净现值将由原前的584.6万元，下降到-77.3万元，项目由变动前的可行项目变为不可行项目。项目0时点1－6年年末变动后的资料初始投资额（I）（1800）销售额（S）20001900变动成本（VC）13001430固定成本（FC）300300税前利润400170所得税（25%）10042.5税后利润300127.5现金净流量（NCF）（1800）600427.5净现值（NPV）666.8-42.4（本科）第四章风险条件下的项目投资管理ppt课件4.4.4保本分析

销售量（或收入）达到一定程度时，收入刚好弥补所有的生产经营成本，企业实现盈亏相抵，达到盈亏平衡

1．会计利润盈亏平衡根据东方电子股份公司的资料，公司的边际贡献率为：保本销售收入为根据定义：东方公司的年销售收入能维持在857.1万元时，公司即可实现盈亏平衡。计算结果可以通过图4-7来表示。（本科）第四章风险条件下的项目投资管理ppt课件2．净现值的盈亏平衡仍以东方公司资料，如果净现值等于零时的销售收入为S，那么山猫公司的年现金净流量为：，应用净现值计算公式，若净现值等于零则有：（本科）第四章风险条件下的项目投资管理ppt课件由此解得：S=1419.6万元当东方公司拟投资项目的销售收入预期达到1419.6万元时，项目的净现值为零，实现净现值的盈亏平衡。所以，对该项目而言，在其它条件不变的情况下，只要其销售收入能够超过1419.6万元，则该项目的净现值就可以大于零。（本科）第四章风险条件下的项目投资管理ppt课件4.5实物期权与风险项目投资决策

4.5.1实物期权的含义及类型

4.5.2实物期权的类型

4.5.3实物期权与NPV法的区别（本科）第四章风险条件下的项目投资管理ppt课件4.5.1实物期权的含义及类型1．实物期权的含义

持有在未来特定的某一天以预定的成本去采取特定的行动（例如：延迟、扩张、缩减、放弃）的一种权利，而非义务。实物期权的价值主要受到以下六个变量的影响：增加项目预期收益现值，减少项目预期费用现值，增加项目预期价值的不确定性延长投资机会的持续时间以提高期权价值等待交割以减少价值损失在金融期权中直到红利支付后都是等待的成本（红利降低了股票价值因此也降低了期权的报酬）提高无风险利率，（本科）第四章风险条件下的项目投资管理ppt课件2．投资决策与期权大多数投资决策具有三个重要特征：不能撤销性或不可逆性；不确定性；及管理者对投资时机的选择余地。三个特性之间的相互作用正是实物期权的核心。

实物期权与金融期权的比较分析表因素期权（Option）实物期权（RealOption）标的资产股票投资项目或实物资产标的物当前价格（S）股票市价（S）投资项目预期现金流量现值执行价格（K）股票执行价格（K）投资项目总成本，完项目所需费用支出现值权利期间（T）约定期间（T）投资项目的期间，直到投资机会消失为止风险大小（σ）股价的不确定性项目预期现金流量的不确定性贴现率无风险利率无风险利率（与投资期间相匹配的同期国债利率）（本科）第四章风险条件下的项目投资管理ppt课件4.5.2实物期权的类型实物期权的类型

1．扩张（或紧缩）的期权

扩张（或紧缩）的期权（ExpandedorContractedOptions）是一种重要的期权，当不确定性出现“好的”一面时，它允许公司扩大生产。一个现在要决策的投资项目，即是一个执行日为今天的资产选择权，资产的现价即是现在预测的项目的现值，执行价格就是投资的额度。可对于现在投资的项目，几年后后续投资就要提到议程上来。这个附加后续投资项目选择权就是一个几年后执行的资产选择权（欧洲式），它的价值自然应该加到现在拟议中的项目净现值中去，即：现项目的净现值＝不附带后继投资的项目的净现值+后续投资选择权的价值其中，后续投资选择权的价值等于资产选择权的价值。（本科）第四章风险条件下的项目投资管理ppt课件例4-10丰华高技术公司现在打算投资一高新技术产品，项目首期投资额为8000万元，项目实施后产生现金流量的现值为7500万元，该项目的净现值为－500万元，因此，肯定会被否决。但该项目的投资还意味着，随着该技术市场的拓展和应用，在2年后，会存在一个后续投资项目投资40000万元，但项目的净现值也为40000万元的投资机会。针对这样的投资机会，是否现在可以实施该项高新技术产品的投资呢？前后两次投资的资本机会成本为20%，项目未来现金流量均有很高的不确定性，变化率的标准差估计为30%，无风险利率为15%。（本科）第四章风险条件下的项目投资管理ppt课件按照净现值法，即便存在后续投资，由于两次投资的净现值之后为－500万元，故而可否决该投资计划。但2年后的后续投资是一个以项目资产为标的物的选择权。项目资产的价值现在估计它2年后是40000万元（相当于现值S＝40000／1.22＝27777.78万元，因为未来现金流量是不确定现金流量，所以，使用风险折现率折现。在今后两年内，对它的估计可能发生很大的变化，真的到了两年后，它的数值可能很高，当然，也可能比40000万元低。对它的估值变化越大，选择权的价值就越高。根据如果无风险利率取为15%，我们可以计算出执行价格(投资额是确定性现金流量，因此，使用无风险折现率折现)的现值为：万元

（本科）第四章风险条件下的项目投资管理ppt课件根据相关公式，代入对应数据，我们即可求出：根据以上数值，我们查标准正态分布曲线面积表可得：将有关数值代入布莱克和斯科尔斯提出的欧式看涨期权的定价公式：项目投资选择权的价值为7667.9万元。因此，高新技术产品投资项目的净现值是7167.9万元，值得投资的（本科）第四章风险条件下的项目投资管理ppt课件2．延迟的期权

延迟的期权（DeferralOptions）是指对某些项目有等待以接受新信息的期权。有的文献也把它称为学习期权（LearningOptions）。也就是说，对于某些投资项目，不必要立即实行该项目。通过等待，公司能够获取关于市场、价格、成本和其他一些事情的新信息。像其他实物期权一样，可能的结果不确定性越大，延迟的期权的价值就会越大。（本科）第四章风险条件下的项目投资管理ppt课件例4-11金鹰电讯公司正在计划依托自身研发的核心专利技术开发一个项目投资，计划投资额为7000万元，项目建成后的有效使用为4年。因为市场对该项核心技术开发的产品具有较大的不确定性，未来项目产生的现金流量取决于市场对产品的接受程度。如果未来市场对产品的需求呈现好的状况，则从第1年（2011年）起，每年产生的现金净流量为3900万元，其概率为30%；如果未来为正常的情况下则每年可实现2500万元现金净流量，出现的概率为50%；如果未来为差的可能性出现，则项目每年可实现现金净流量800万元，这一情况出现的可能概率为20%。但如果项目能够延期1年（2011年）投资，企业只有在判断未来可能为好以及正常的情况下进行投资。假如企业对项目投资所要求的必要收益率为15%，无风险收益率为6%，我们可以分析现在投资以及延期1年后投资的决策情况。表4-17为项目可能的现金流量状况。（本科）第四章风险条件下的项目投资管理ppt课件表4-17项目可能的现金流量状况单位：万元概率2010年2011年2012年2013年2014年投资额-7000好0.33900390039003900正常0.52500250025002500差0.2800800800800（本科）第四章风险条件下的项目投资管理ppt课件第一，项目的传统净现值（NPV）分析

项目实施后每年可获得的期望年现金流是2580（万元）：每年预计现金净流量NCF=0.3×3900+0.50×2500+0.2×800=2580万元该项目的未来现金净流入的现值为7318.13万元，而项目的成本为7000万元，所以，项目实施所实现的净现值为318.13万元。（本科）第四章风险条件下的项目投资管理ppt课件表4-18按照传统净现值分析法计算的项目净现值状况单位：万元2010年2011年2012年2013年2014年NPV概率NPV投资额-7000好39003900390039003595.10.31,078.54正常2500250025002500119.50.559.76差800800800800-4100.90.2-820.18期望值2580258025802580318.1318.13标准差2673.26标准离差率8.40（本科）第四章风险条件下的项目投资管理ppt课件项目的净现值的标准差为：项目的标准离差率（CV）为根据项目的分析，如果仅从净现值的角度分析，项目是可以于现在进行实施的。但考虑到如果对项目进行延期实施，可能由于延期带来了未来不确定性的减少，从而提高了项目的净现值，使得项目延期实施更为有利。而且，由于项目的延期实施，给项目带来了未来选择的期权价值，如果因为项目延期所带来的期权选择价值大于项目现在实施的净现值的话，那么，延期实施对项目来说，更为有价值。（本科）第四章风险条件下的项目投资管理ppt课件第二，情景分析与决策树分析法如果项目可以通过等待，待一年后再决定项目的实施。如图4-8所示,初始投资依旧为7000万元，但如果出现差的状况时，则选择放弃投资

（本科）第四章风险条件下的项目投资管理ppt课件根据项目的现金流量分布，我们可以计算每一状态下的项目净现值，未来为好的情况下的净现值为：（万元）未来为正常情况下的项目净现值为：（万元）根据各种状况下的净现值，我们可以计算