银行-“银行资产管理”系列深度之44：从“固收资产”走向“多元资产”-理财子多资产管理研究

从“固收资产”走向“多元资产”——理财子多资产管理研究维持强于大市马鲲鹏维持强于大市马鲲鹏makunpeng@杨荣yangrongyj@市场表现6% -4%相关研究报告理财子规模本年在持续提高，但在利率下行环境下理财子面临资产荒的困境，优质资产难觅。在此背景下，理财子多资产管理显得尤为重要。目前，多家大行和股份行理财子已成立多资产管理部，同时也在推进多资产管理策略、发行多资产管理产品，工银理财和招银理财最为典型。未来理财子需要从“固收类资产”逐步走向“多元化资产”，实现多资产配置，来稳定收益率。预计未来理财子同保险资管在多资产管理方面的合作会加强，同时其多资产管理的产品和规模将持续提高。2024年上半年，银行理财规模大幅增长，发行数量显著提升，但面临业绩比较基准下调挑战。银行理财产品在规模扩容的同时，遭遇“资产荒”问题，优质资产难觅，导致理财产品收益持续下滑。经济增长放缓、通胀率下降等宏观经济因素，以及银行业向实体经济让利的政策趋势等对银行理财市场产生较大影响。在“资产荒”和低利率背景下，理财子多资产管理便显得尤为重大行理财子中仅有中银理财和农银理财没有设立专门负责多资产管理的部门，其他大行理财子均有，而且均发行过相关特色多资产配置产品。股份行理财子多资产管理部成立情况各异，但普遍存在多元化配置的投资思路，虽较多理财子未设立相关部门，但仍有多资产配置产品。城商行理财子目前在多资产管理方面尚处于起步阶段，仅有北银理财和宁银理财成立多资产管理部。典型案例方面，工银理财多资产管理部门规模在理财子中规模最大，实现双部门运作模式，构建了以大类资产配置和多元投资策略为双支柱的投研框架，在产品方面，多资产组合产品主要为“智合”、“颐合”和“核心优选”，这三类产品均以固收类为主，平均整体业绩比较基准高，风险等级较高。招银理财的多资产管理规模在股份行理财子中最大，持续探索通过多资产、多策略配置实现稳健收益的理财商业模式，在产品方面，多资产组合产品主要为“招智”系列，以混合类产品为主，平均整体业绩比较基准相较工银理财的更高，但风险等级也更高。银行行业深度报告贝莱德建信理财虽未建立专门的多资产部门，但也通过投研人才引进等模式在多资产投资领域广泛布局。理财子多资产管理部面临着来自市场其他资管机构的合作机会和竞争压力，其中与保险资管机构在策略匹配、产品期限、权益投资、风险控制、创新型产品和资管资源方面具有互补性。但同时，在市场份额、人才和技术、跨境投资和监管方面也存在竞争。预计理财子多资产管理将继续扩大规模，产品配置策略将趋向多元化，固定收益类比重可能下降，权益等资产投资比重上升，理财子资产配置需要从固收类资产走向多元化资产。全球化布局和另类投资将成为热点。理财子需在竞争中走出差异化路线，同时与其他资管机构寻求合作机会。大行理财子预计将进一步发展多资产管理业务，而股份行和城商行理财子的多资产管理业务规模也有望增长。请务必阅读正文之后的免责条款和声明银行行业深度报告 13 14 14 15 15 15 16 16 17 17图表目录 10 请务必阅读正文之后的免责条款和声明银行行业深度报告 12 12 12 12请务必阅读正文之后的免责条款和声明请务必阅读正文之后的免责条款和声明银行行业深度报告一、理财产品市场现状分析2024年以来，理财市场产品规模出现大幅增长，2024年上半年样本银行理财子共发行产品2675只，较2023年上半年增加632只，提高30.8%，但与此同时产品业绩比较基准却呈现持续下调趋势。3月股份行理财子公司的固收类、混合类产品业绩比较基准下限均值纷纷跌破3%；自2023年以来，新发产品的业绩比较基准下限和上限均值，都整体呈下降趋势。2024年上半年理财规模达到28.52万亿，同比增长12.55%，增速首次由负转正。2024年6月末，理财市场规模为28.52万亿元，较年初增加1.72万亿，较年初增长6.43%，同比增加12.55%。银行理财规模的同比增速近2年以来首次由负转正，同时增速超过10%。主要原因是：居民风险偏好在4月开始回升，带动居民财富再配置启动，居民减少存款配置，而增加银行理财配置，带动理财规模增加；同时也有政策上原因，4月央行禁止手工补息，大量的活期存款开始转向理财，带动理财规模显著增加。如果没有2季度末的季末理财回流的话，预计2季度理财规模的增量会更多更显著。非保本银行理财规模(万亿元)增长率(%)我们预计2024年年底，银行理财规模有望提高到34万亿左右，下半年预计至少有4-5万亿的增量。原因之一：由于居民风险偏好在持续回升，居民财富再配置启动，理财发挥存款替代功能，这种趋势持续，预计未来理财规模将持续增加；原因之二：央行禁止手工补息的影响始终存在，对公活期或者其个人活期都将陆续转到银行理财中；原因之三：定期存款挂牌利率在7月下调10/20个bp，这将驱动定期存款增量的减少，部分定期存款、居民超额储蓄将陆续转向理财，助力银行理财规模的增加。2024年上半年，银行理财其他资产的配置占比在回升，尤其是：公募基金占比、拆放同业及买入返售的占比在显著回升。现金和银行存款、债券、非标和权益资产占比在环比下降，分别为-1.4%、-1.05%、-0.4%，-0.1%，但是其他类资产占比提高3%，达到10.5%，其他资产包括：拆放同业及买入返售、公募基金、代客境外理财投资QDII、金融衍生品和另类投资。2024年上半年，这四小项占比分为：5.9%、3.6%、0.9%、0.1%，其中：拆放同业及买入返售、公募基金的占比环比提高1.2%和1.5%，配置规模分别环比增加0.43万亿，0.5银行行业深度报告2024年上半年，银行理财新增资产主要增配了：公募基金、拆放同业及买入返售、同业存单、以及代客境外理财投资QFII。2023年年底，理财产品投资资产合计为29.06万亿，2024年上半年为30.56万亿元，半年新增了1.56万亿。理财配置同业存单、拆放同业及买入返售、公募基金、以及代客境外理财投资QFII的规模，2023年年底分别为：3.28万亿、1.37万亿、0.61万亿、0.23万亿；而2024年上半年，分别为：3.61万亿、1.8万亿、1.1万亿、0.28万亿；2024年上半年环比分别增加：0.33万亿、0.43万亿、0.5万亿、0.05万亿。这四项环比增加的合计值达到1.3万亿左右。从而上半年，新增理财资金主要就是增配了这四类资产。而且，上半年理财新增的资产配置中增加额从高到低依次分别为：公募基金、拆放同业及买入返售、同业存单、代客境外理财。预计上半年，银行理财配置了1.1万亿的公募基金，新增配置公募基金0.5万亿，主要是银行理财购买了大量的债券型基金。图表2：2021-2024H银行理财资产20212022H120222023H120232024H债券（含同业存单）16.1516.4516.98非标债券2.622.271.81.861.801.77权益类资产1.021.020.860.90.840.86拆放同业及买入返售1.220.951.581.111.371.80现金及银行存款4.494.84公募基金1.251.270.750.890.611.1020212022H120222023H120232024债券（含同业存单）68.40%67.84%63.70%58.30%56.61%55.56%非标债券8.40%7.14%6.50%6.70%6.20%5.80%权益类资产3.27%3.21%3.10%3.20%2.90%2.80%拆放同业及买入返售3.90%3.00%5.70%4.00%4.70%5.90%现金及银行存款14.10%23.70%26.70%25.30%公募基金4.00%4.00%2.70%3.20%2.10%3.60%代客境外理财投资QDII、0.80%1.00%金融衍生品和另类投资0.66%0.69%0.70%0.90%总体而言，在银行理财产品规模扩容的同时，在投资端面临的“资产荒”问题更为凸显。当前银行理财“资产荒”的集中体现为“好发不好做”，“好发”是指理财产品好发，而“不好做”指的是优质资产欠配，本质并不是没有资产可投，而是符合投资者预期，兼顾低风险、高收益的优质资产的缺失。银行理财子在净值化转型后，风险偏好低，追求收益的稳定，倾向于大量配置货币市场类和固定收益类资产，但是存款利率、债券到期收益率的普遍下降，导致理财产品收益持续下滑。尽管2024年以来投资者风险偏好触底反弹有所回升，但整体收益率仍然呈现下行趋势。此外，随着“手工补息”被叫停以及监管政策收紧等情况交织，进一步加剧了理财市场的“资产荒”的情况。同时，受到经济增长放缓、通胀率下降、全球储蓄过剩以及高杠杆率等经济大环境以及银行业相关政策向实体经济让利趋势的影响，当前银行及理财市场出现低利率环境。自2022年起，商业银行的NIM出现连续几请务必阅读正文之后的免责条款和声明2行业深度报告银行行业深度报告年下滑，除此之外，低利率环境也使得资管市场出现动荡，具体体现为资产价格波动加剧、投资者风险偏好波动加大和“资产荒”加剧的现象。在理财“资产荒”和低利率环境的大背景下，产品的预期收益普遍下降。传统高收益资产减少，迫使理财子不得不寻找新的投资渠道和资产类别，对投研能力、风险评估能力和创新力的要求提高。在国内理财产品打破刚性兑付、回归净值化之后，非净值型理财产品逐步减少，净值型产品成为主流。在此背景下，投资者的理财选择也逐渐转向净值型银行理财、固收+公募基金、偏股基金等。随着可选产品的含“权”量增加，投资者承担的波动也在加大，而多元资产配置则可以较为有效地帮助投资者分散风险、降低投资组合的波动。在这样的趋势下，理财子的重心将逐渐向多资产管理方面倾斜，通过多元化资产配置、动态调仓和强化风险管理等策略，多资产管理能更好满足投资者需求，实现资产的保值增值。二、理财子多资产管理概述理财子多资产管理是指理财子进行的多类资产投资组合管理。这种管理方式不仅仅局限于传统的单一资产或简单的股票、债券组合，而是涵盖了更广泛、更多样化的资产类别，以实现资产的有效分散和风险的降低。多资产投资策略的核心理念是利用不同资产的组合，有效分散投资组合，提高风险调整后的收益。多资产类别配置。多资产管理涉及的投资组合包含多种资产类别，如股票、债券、货币市场工具、商品、房地产、私募股权、另类投资（如艺术品、基础设施投资等）、外币资产等。这些资产类别具有不同的风险收益特征，有助于实现投资组合的多元化。不同资产类别在不同市场环境下的表现各异，通过多资产配置能够捕捉各类资产的增长机会，提高投资组合的整体收益潜力。注重风险管理。多资产管理的核心就是通过精细化的风险管理方案设计，全面识别和评估投资组合面临的各种风险，并采取相应的风险控制措施，确保投资组合的安全稳健。重点关注长期回报。由于长期持有能够减少短期市场波动对投资组合的影响，使投资者能够更稳定地获取长期回报。多资产管理通常采取长期视角，鼓励投资者持有较长时间，以实现财富的稳健增长。多资产配置的价值在于融合而非割裂。受制于相同或不同的宏观环境、政策预期和投资者结构等因素，多资产之间存在一定的关联性。例如：“固收+”产品，首先要分清楚谁是“固收”（提供一定安全垫）、谁是“+”（提供弹性），各司其职、不可越俎代庖。提供安全垫的资产用来提供弹性，可能会面临不易察觉的信用风险；提供弹性的资产用来提供安全垫，产品的进攻性则会严重受损，违背产品的定位与初衷。通过多资产组合实现产品风险分散化。理财子的多资产管理通过配置不同种类的资产，如股票、债券、商请务必阅读正文之后的免责条款和声明3银行行业深度报告品、房地产、另类资产等，实现投资风险的分散。当某一类资产表现不佳时，其他类别的资产可能表现良好，从而在一定程度上抵消了单一资产带来的风险。特别是在金融市场波动较大的环境下，多资产管理能够明显体现出其优势之处。多资产业务和传统的股票、债券这样的单一策略相比，最大的优势在于它可以利用不同资产之间的低相关性去进行大类资产配置，这样组合的波动率就可以下降，组合的夏普比率就会提升。能够满足投资者多样化需求。由于投资者的风险偏好、投资目标和投资期限各不相同，多资产管理能提供多样化的投资组合和个性化的投资方案，满足不同投资者的需求。在竞争激烈的金融市场中，满足投资者多样化需求是金融机构赢得客户信任和市场份额的关键，多资产管理为理财子提供了更灵活、更全面的投资产品和服务，有助于理财子提升其在市场中的竞争力。提高理财子资产管理水平。多资产管理要求理财子具备较高的专业素养和投资能力。通过实施多资产管理策略，理财子可以不断提升自身的资产管理水平和市场竞争力。在资管行业竞争日益激烈的当下，提升投研水平是理财子提高硬实力的关键。例如交银施罗德理财、贝莱德建信理财等外资控股理财子，通过吸收国际化先进投资理念，建立了相对完善和多元的多资产管理体系，有助于提升理财子整体投研能力和资管水平。三、目前理财子多资产管理部的现况目前大行理财子中，农银理财和中银理财没有成立专门负责多资产管理的部门，其他四家均有，其中：工银理财设置了多资产投资一部和多资产投资二部两个部门，人员总计50余人，其他大行理财子只设置一个部门，人员配置大约在10-20人之间。四家大行理财子多资产管理部都有重点产品类型，工银理财为“智合”“颐合”和“核心优选”，建信理财为“诚鑫”多元配置混合类产品；交银理财为“得源”“得恒”和“得添”工银理财：目前工银理财下设多资产投资一部和多资产投资二部，根据公司官网人员信息公示，截止2024年4月18日，多资产投资一部和二部分别有投资人员25人和28人，共计53人。在当前工银理财的“4+3”产品体系中，多资产组合产品主要为“智合”“颐合”和“核心优选”，总体类型为固定收益类和混建信理财：目前建信理财下设多元资产投资部，根据公司官网人员信息公示，建信理财多元资产投资部共有投资人员23人。相关产品方面，建信理财主要的多元资产产品主要是“诚鑫”多元配置混合类资产。交银理财：目前交银理财下设多资产投资部，根据公司官网人员信息公示，截止2024年1月16日，多资产投资部共有投资人员14人。产品方面，交银理财选择了“进可攻、退可守”的“固收+”多元资产配置产品，重点发展以多元化资产组合投资策略为基础的平衡型产品。“得源”系列主打多资产稳健策略、“得恒”系列主打多资产平衡策略、“得添”系列主打多资产进取策略。其中“得源”和“得恒”系列风险等级为R2或者R3，“得添”系列风险等级为R4。中邮理财：目前中邮理财下设多资产投资部，根据公司官网人员信息公示，截止2024年5月20日，多资产投资部共有投资人员12人。作为中邮理财重要的投资部门之一，多资产投资部专注于“固收+”和混合类理请务必阅读正文之后的免责条款和声明4银行行业深度报告财产品的投资管理工作。产品方面，中邮理财目前主要销售的多资产理财产品主要是“财富·鸿元”系列。中银理财：目前中银理财并未下设直接的多资产部门，但是中银理财将多资产配置作为公司发展的重要方向之一，中银理财总裁宋福宁表示银行理财加强多资产配置是当前经济转型的必然要求。农银理财：目前农银理财并未下设直接的多资产管理部门。目前股份行理财子中，招银理财、信银理财和浦银理财成立了多资产管理部，华夏理财下设多策略投资部，其他几家均没有成立独立的多资产管理部，其中：预计招银理财多资产管理部人员较多，信银理财和浦银理财相对较少。尽管其他股份行理财子尚未成立多资产管理部，但是在资产配置中都存在多元化配置的投资思路。而且基本上所有的股份行理财子都有专属的多资产管理的产品类型，包括：招银理财目前销售的多资产理财产品主要是“招智”系列、浦银理财的多资产配置产品“多元”系列、广银理财目前销售的多资产理财产品主要是“汇赢”系列、恒丰理财搭建了“恒盈”多资产类产品、光大理财主要销售的混合类产品为“阳光橙”混合系列产品，也属于多资产配置理财产品。招银理财：招银理财下设多资产投资部。产品方面，目前销售的多资产理财产品主要是“招智”系列。浦银理财：浦银理财下设多资产配置部。在浦银理财的三大产品系列“天添”、“专鑫”、“多元”中，“多元”系列代表浦银理财的多资产配置产品。信银理财：信银理财下设固收与多资产投资部。稳健多资产系列产品是信银理财多资产团队最大的一只系列产品，该产品在中信银行的零售及私行渠道、行外代销渠道、数字银行渠道均有销售。光大理财：目前光大理财并未成立直接的多资产部门。目前主要销售的“阳光橙”混合类系列产品属于多广银理财：目前广银理财并未成立直接的多资产部门。多资产配置产品方面，目前销售的多资产理财产品主要是“汇赢”系列。平安理财：目前平安理财未成立直接的多资产部门。但是固收板块承接了部分多资产配置的职能。其中的混合投资团队主要负责“固收+”产品。产品方面，其“启元”系列属于多策略组合配置产品。恒丰理财：目前恒丰理财并未成立直接的多资产部门。但是在其五大类产品体系中，“恒盈”产品系列为渤银理财：目前渤银理财并未成立直接的多资产部门。请务必阅读正文之后的免责条款和声明5银行行业深度报告目前城商行理财子中，仅有北银理财和宁银理财成立了多资产管理部，人员配置较少，目前没有对应的产品类型。其他城商行理财子目前尚未成立直接的多资产管理部门。北银理财：最近北银理财成立了多资产管理部。预计主要的投资方向为：固收、海外资产、QDII等。宁银理财：根据官网信息公示，宁银理财多资产投资部现有人员4人，属于刚设立不久的部门。目前，施罗德交银理财、贝莱德建信理财和高盛工银理财三家中外合资理财子均未设立专门的多资产投资部，但是都有相关人员负责多资产投资业务，例如贝莱德建信理财的首席多资产投资官刘睿等。图表4：各家理财子“多资产管理产品”系列多资产管理部“招智”系列“多元”系列“汇赢”系列“阳光橙”系列“启元”系列“恒盈”系列产品类型四、案例分析工银理财是当前大行理财子中最早发展多资产管理和发行多元资产理财产品的理财子公司，经过数年来的发展，构建了较为完善的多资产管理模式和投研体系。公司发展理念方面，在日益完善的资管监管体系下，工银理财践行从同质化发展向差异化发展转型，投资流程更加高效，岗位分工更加明确，专业化和精细化的经营管理特征更加突显。过去3年工银理财通过持续的核心投研能力建设，构建了以大类资产配置和多元投资策略为双支柱的投研框架，打造了“4+3”的产品体系。多元投资管理作为公司双支柱投研体系之一，是公司当前重点发展的领域。工银理财采用风险预算、目标风险请务必阅读正文之后的免责条款和声明6银行行业深度报告等先进的资产配置模式，对固定收益、权益、海外和商品等多资产进行优化配比，以实现客户资产稳定增值、产品净值稳定、收益来源多元和风险可控及回撤较小的投资目标。多资产部门结构方面，工银理财目前下设多资产投资一部和二部，是目前所有理财子中唯一一个设置两个多元资产投资部的公司；多资产投资一部和二部的投资人员均在20人以上，总人数达50余人，是目前所有理财子中多资产管理部门人员规模最大的公司。产品方面，在工银理财当前的“4+3”产品体系中，多资产组合产品主要为“智合”、“颐合”和“核心图表5：工银理财“4+3”产品体系图表6：工银理财多资产配置产品类别明细（2020-2022年）发行数量产品系列合计固收类混合类权益类“智合”98850“颐合”303000“核心优选”29829530合计4264100图表7：工银理财多资产配置产品风险明细（2020-2022年）发行数量产品系列合计PR1PR2PR3PR4PR5“智合”9808100“颐合”30003000298272056600合计4262722217700请务必阅读正文之后的免责条款和声明7请务必阅读正文之后的免责条款和声明银行行业深度报告“智合”系列产品以1-3年期限产品为主，平均整体业绩比较基准高，风险等级较高。从平均整体业绩比较基准来看，“智合”系列产品的平均整体业绩比较基准为4.06%，高于行业均值。具体地，“工银理财·智合多资产混合类封闭式净值型理财产品（21HH5137）”业绩比较基准最高，为5.00%；“工银理财·智合多资产FOF30天持盈固收增强开放式理财产品”业绩比较基准最低，为2.80%。从风险情况看，平均风险指数为2.83，高于整体平均水平。“智合”系列产品属于风险等级更高，整体业绩比较基准也相对较高的产品。“智合”系列产品大部分为固收类产品，少量的为混合类产品，资产配置以“固收”为主。从整体来看，“智合”系列产品的混合类资产占比13.27%。“智合”系列产品的基本费率低，半数产品起购金额小。从基本费率看，产品平均基本费率为0.33%。从起购金额来看，半数产品的起购金额小于等于1元，其余产品起购金额为20万或50万。图表8：“智合”系列平均业绩比较基准 “颐合”系列产品以1-3年期限产品为主，平均整体业绩比较基准高，风险等级较高。从平均整体业绩比较基准来看，“颐合”系列产品的平均整体业绩比较基准为4.32%，高于行业均值。具体地，“工银理财·颐合私银尊享固定收益类封闭式净值型理财产品（21GS5812）”业绩比较基准最高，为5.10%；“工银理财·颐合固定收益类封闭式净值型理财产品（20GS5196）”业绩比较基准最低，为3.30%。从风险情况看，平均风险指数为3.00，高于整体平均水平。“颐合”系列产品属于风险等级更高，整体业绩比较基准也相对较高的产品。“颐合”系列产品均为固收类产品。从整体来看，“颐合”系列产品的固收类资产占比100%。“颐合”系列产品的基本费率低，半数产品起购金额小。从基本费率看，产品平均基本费率为0.42%。从起购金额来看，半数产品的起购金额小于等于1元，其余产品起购金额为50万。银行行业深度报告图表9：“颐合”系列平均业绩比较基准..“核心优选”系列产品以6-12月期限产品为主，平均整体业绩比较基准高，风险等级较低。从平均整体业绩比较基准来看，“核心优选”系列产品的平均整体业绩比较基准为3.44%，高于行业均值。具体地，“工银理财·核心优选混合类封闭式净值型理财产品（21HH5153）”业绩比较基准最高，为4.80%；“工银理财·核心优选固收类封闭式净值型理财产品（24GS5425）”业绩比较基准最低，为2.10%。从风险情况看，平均风险指数为2，低于整体平均水平。“核心优选”系列产品属于风险等级更低，整体业绩比较基准相对较高“核心优选”系列产品均大多数为固收类产品。从整体来看，“核心优选”系列产品的固收类资产占比接近100%，仅有3类混合类资产。“核心优选”系列产品的基本费率低，半数产品起购金额小，对个人投资者很友好。从基本费率看，产品平均基本费率0.26%。从起购金额看，大多数产品起购金额小于等于1元，其余产品起购金额20万或50万。图表10：“核心优选”系列平均业绩比较基准4.31%44.48%23%4.38%423%.4.10%4.03%3.75%3.96%3.93%3.84%3.76%370%3.25%.3.45%.请务必阅读正文之后的免责条款和声明9银行行业深度报告理财系“智合”系列“颐合”系列“核心优选”系列产品名称收益类封闭净值型理财产品（21GS5131）固定收益类开放式理财产品（20GS5183）定收益类封闭式净值型理财产品（21GS5812）益类封闭式净值型理财产品（22GS5158）工银理财.核心优选固收增强封闭式净值型理财产品（23GS5022）风险等级三级三级三级三级二级二级运作运作模式开放式净值型封闭式净封闭式净值型开放式净值型封闭式净封闭式净值型封闭式净值型封闭式净值型3-6个月1-3年业绩比较基准中债-高信用等级中期票据全价（1-3年）指数年化收益率*95％+上证指数年化收益率3.80%中债-高信用等级中期票据全价（1-3年）指数收益率+185BP5.10%2.70%-2.95%A:4.15%-4.45%;B:4.2%-4.5%发行规模5000万-5000万-50亿40亿起购金额基本费起购金额10.32%11.000.10%1.001.000.52%1.005050万1.000.27%1.00A:1;B:20万A:0.3A:1;B:20万超额业绩报酬0%30%0%30%50%50%主要投向固收类资产（85-100%权益资产（0-15%商品及金融衍生品类资产（0-10%）（80-100%权益类资产（0-20%商品及金融衍生品类资产（0-20%）（80-100%权益类资产（0-20%商品及金融衍生品类资产（0-20%）（80-100%权益类资产（0-20%商品及衍生品类资产（0-20%）固定收益类资产（100%）债权类80%以上;优先股20%以内；其他权益类0-10%；商品衍生品类0-5%请务必阅读正文之后的免责条款和声明10银行行业深度报告招银理财一直坚持探索通过多资产、多策略配置实现稳健收益的银行理财商业模式。他们不断打造在权益资产上的投资能力，并且已经搭建了可能是银行理财子中最大的权益投研团队，根据客户的风险偏好和投资目标，以绝对收益为主、相对收益为辅，布局了不同类型的产品线。公司发展理念方面，公司的未来发展方向是希望做成一个全能型资产管理公司，虽然当前主要产品依然是现金类和固收类银行理财产品，但是多资产投资和权益投资仍然是公司发展的重点。多资产部门结构方面，招银理财目前下设多资产投资部。预计招银理财多资产投资部人员较多。其多资产管理规模以及负责多资产投资的人员规模在所有股份行理财子中最大。产品方面，在招银理财目前的产品体系中，多资产组合产品主要为“招智”系列。其主要多资产组合产品有招智多资产FOF（平衡型）月开一号混合类、招智泓瑞多资产FOF日开一号混合类、招智泓瑞多资产FOF进取日开一号混合类等7类产品。以招智泓瑞多资产FOF平衡日开三号混合类（销售代码100753）为例，其主要投资于权益、债券和黄金这3类资产，业绩比较基准为20%×沪深300指数（000300.sh）收益率+77%×总财富指数（cba00201.cs）收益率+3%×黄金（AU9999.SGE）收益率，对应目标波动约在4.0%附近。其产品类型为偏债混合型，风险等级为PR3，起购金额为100元，托管费为0.05%，销售费用为0.30%。该产品的目标客群为可适当承受一定波动和回撤的相对积极的投资者。图表12：招银理财多资产、多策略产品线图表13：招银理财多资产配置产品类别明细发行数量产品系列合计固收类混合类权益类“招智”851840请务必阅读正文之后的免责条款和声明11请务必阅读正文之后的免责条款和声明银行行业深度报告图表14：招银理财多资产配置产品风险明细发行数量产品系列合计PR1PR2PR3PR4PR5“招智”85008140“招智”系列产品以1-3年期限产品为主，平均整体业绩比较基准高，风险等级较低。从平均整体业绩比较基准来看，“招智”系列产品的平均整体业绩比较基准为5.25%，高于行业均值。具体地，“招银理财招智睿远平衡（尊享）1期30月封闭混合类理财计划”业绩比较基准最高，为6.75%；“招银理财招智睿和稳健（安盈优选）360天持有6号混合类理财计划”业绩比较基准最低，为3.50%。从风险情况看，平均风险指数为3.05，高于整体平均水平。“招智”系列产品属于风险等级较高，整体业绩比较基准相对也较高的产品。“招智”系列产品大多数为混合类产品。从整体来看，“招智”系列产品的混合类资产占比为98.82%，“招智”系列产品的基本费率较高，起购金额偏高。从基本费率看，产品平均基本费率为0.86%。从起购金额来看，大多数产品的起购金额大于等于100元。5.32% 3.80% 3.50%3.50%5.75%0.50.00.00%5.50.00.30.00.50%3.70%理财系“招智”系列产品名称招银理财招智泓瑞多资产FOF进取日开一号混合类理100755）风险等级运作运作模式开放开放式净值型业绩比较基准60%×沪深300指数（000300.sh）+35%×总财富指数（cba00201.cs）+5%×黄金（AU9999.SGE）发行规模1000万-100亿起购金额起购金额001.85%超额业绩报酬0%主要投向固收类不低于20%（其中高流动性不低于5%权益类、衍生品类（40-80%）银行行业深度报告理财系产品名称招银理财招智睿远平衡（500增强）日开1号混合类理财计划招银理财招智睿远平衡四十七期（两年封闭）混合类理财计划风险等级三级三级运作运作模式开放开放式净值型封闭式净值型封闭式净值型业绩比较基准30%×中证500指数收益率+65%×中债-新综合财富（1-3年）指数收益率+5%×活期存款利率（税后）4%-7.5%发行规模5000万-50亿（A:25亿；C：255000万-55亿（A：50亿；D：5基本费起购基本费0.85%00份001.25%00超额业绩报酬0%20%主要投向0-10%）不低于60%，其中，高流动性资产不低于5%；权益类资产、商品及金融衍生品类资产20%-40%，其中商品及金融衍生品类资产0%-5%固定收益类资产不低于60%，其中，非标准化债权资产（占净资产比例）0%-49%；权益类资产20%-40%；、商品及金融衍生品类资产0%-20%，其中挂钩非固定收益资产的衍生类资产0%-5%承载全球领先的资产管理公司贝莱德集团的先进投研经验，依托中国建设银行广阔零售客群，展业两年多的贝莱德建信理财公司在合资理财梯队频有建树。公司理念方面，通过分散化的资产来增强组合的长期收益风险比，一直是贝莱德建信理财践行的投资理念。从过去两年中，贝莱德建信理财的“固收+”产品在股债剧烈盘整的市况下均录得正收益，就可以验证多资产组合的重要性。贝莱德建信理财认为多资产配置的理念所在是添加更多分散性比较好的资产在组合里，长期效果会比较好。他们认为从实践来看，权益类资产维持5%至10%的比例是相对具有性价比的组合。部门设置方面，目前尚未专门负责多资产投资的部门，但是设置首席多资产投资官等职位。产品方面，主要多资产产品以权益类为主，同时也依次增设了养老、固收和美元QDII产品来满足中低风请务必阅读正文之后的免责条款和声明13银行行业深度报告五、理财子多资产管理部和保险资管合作展望产品类型方面，理财子多资产配置以“固收+”和开放式产品为主，这与保险资管的主要策略匹配。当前理财子的主要多资产配置类型仍然是以“固收+”为主，辅以少部分混合类产品，主要投资策略为提高固定收益类产品占比，通过“固收+”产品增厚收益，吸引客户资金，在这个基础上逐步探索多元资产投资以及权益资产的投资。同时“固收+”也是各大保险资管的主要资产配置方向，2023年有79.5%的保险资管投资经理将“固收+”策略作为核心投资策略。类似的投资策略能够使得保险资管和理财子的多资产管理部形成较一致的投资思路，促进多资产管理进一步发展。产品期限方面，当前理财子主要多资产配置产品以短期为主，逐步向长期产品发展，可与保险资管的长期资金形成互补。目前工银理财、交银理财等主要理财子的多资产配置以短期非保本产品为主，对于企业客户较长期限的融资需求则无法满足。而保险资金天然具备长期资金特质，是基础设施、不动产、股权投资等投资期限较长项目投资的重要资金来源，可与理财子多资产部门优势互补，共同为实体经济服务。权益投资方面，保险资管能为多资产管理中的权益投资部分提供支持。由于权益类产品在理财子公司产品中的比例较低，而多资产管理对理财子的投研能力提出了更高的要求，为了加强自身投研能力，理财子往往选择通过FOF、MOM或委外等形式进行投资，以弥补自身在权益投研能力上的不足。而保险资管的债权投资计划、股权投资计划、资产支持计划等多元化另类投资与理财子公司积极探索多元化投资渠道的策略相契合。同时保险资管稳健的资金特性能够为理财子的多资产配置提供稳定的资金支持。风险控制方面，保险资管稳健的投资策略能为理财子多资产管理提供风控思路。无论是工银理财的“智合”系列多资产组合、建信理财的“诚鑫”多元资产配置还是招银理财的“招智”系列，目前市场上的多资产配置产品风险等级均较高，几乎均在PR3及以上，表现出较高的风险偏好，主要面向投资者群体也是风险偏好型投资者。同时，多元资产配置的基本策略和目标也是通过资产组合降低单一资产带来的风险，这也给理财子的多资产管理提出了更高的风控要求。而保险资管由于负债特性，更倾向于稳健和长期的投资策略，注重风险控制和资产的长期增值。保险资管在风险控制方面展现出较为明显的优势和较丰富的经验，促进保险资管和银行理财子多资产管理部门的合作有助于为理财子的风控提供更多的帮助。创新型产品方面，保险资管和理财子多资产管理发展趋势既有相似也有差异，能实现资源取长补短。养老理财产品是理财子多资产管理部门重点发展的特殊主题产品之一。例如，施罗德交银理财发行的“得源全球多资产稳健1年持有期私银尊享2401理财产品”，通过自上而下做大类资产配置、自下而上挖掘境内外多元投资策略，来优化组合收益特征，实现绝对收益的投资目标。同样地，养老、健康等长期财富管理产品一直是传统保险的核心业务，养老类产品也是保险资管重点发展的趋势之一，具有较强的资源优势和客群优势，能够为理财子提供客源倾斜。除此之外，理财子的多资产配置业务也在ESG投资和美元理财产品等方面广泛布局，例如施罗德交银理财发行的QDII产品和中国动量指数等，而保险资管在这些特殊主题产品方面涉足较少，能请务必阅读正文之后的免责条款和声明14银行行业深度报告银行行业深度报告够实现资源的互补，共促大资管行业的发展。资管资源方面，保险资管丰富的资源能为理财子多资产配置提供支持。保险资管牌照资源丰富，无论是证券投资、债权投资计划、资产证券化还是私募股权投资都有相应产品，可满足理财子资金的多元配置方向。在非标投资方面，保险资管在保险债权投资计划的设立、发行及投后管理方面为全流程管理，可以弥补银行理财子公司非标投资中，因中短期人员不足需要借助母行审批项目的劣势。银行理财子公司可以借助母行的信贷资源优势，作为优质项目的提供方及产品认购方。市场份额方面，保险资管目前也朝着多元化资产配置方向发展，可能会与理财子多资产管理部门形成竞争。理财子公司和保险资管都在着力发展多元化资产配置，通过多样化的产品争夺个人和机构投资者的资金，尤其在固定收益类资产配置方面，两者都希望成为投资者的首选。随着资管新规的实施，理财子公司的净值化产品与传统保险资管产品之间的界限变得模糊，加剧了两者的市场竞争。人才和技术方面，理财子和保险公司均对具有丰富经验的投资人员有着较大的需求，特别是能够胜任多资产配置的基金经理。理财子公司和保险资管都在争夺具有资管经验的专业人才，尤其是在投资管理、风险控制和金融科技领域。与此同时市场各大资管机构都在加大金融科技的投入，如人工智能、大数据分析等，以提高运营效率和风险管理能力。在人才和技术方面，整个市场各大资管机构均有着较大需求，形成强烈的竞争趋势。跨境投资方面，资管机构均在寻找机会，扩大投资的区域和覆盖面。随着中国金融市场的开放，理财子公司和保险资管都在寻求海外投资机会，以实现资产的全球多元化配置。随着越来越多的外资控股的理财子公司和国际保险资管机构进入资管市场，为市场带来了新的投资理念和管理模式，但同时先进的投资策略和技术也进一步加剧了跨境投资领域的竞争。监管方面，进一步优化的资管监管政策有助于市场形成良好的竞争风貌，有助于遏制不正当竞争。资管新规对理财产品的净值化管理、流动性管理等方面提出了新要求，理财子公司和保险资管都需要调整现有业务模式，以符合监管要求。监管趋同使得两者在产品设计、销售和运作上面临类似的监管环境，竞争更加公平。同时在监管政策的框架内，理财子多资产管理部门和保险资管可以探索多资产业务创新，如保险资管公司可以投资设立从事资产管理业务或与资产管理业务相关的子公司，实现精细化管理和专业化运作。六、理财子多资产管理未来的发展趋势设立专门的多资产管理部门并持续扩大部门规模是大多数理财子的发展方向。目前66.7%的大行和股份行理财子均配备专门的多资产投资（管理）部进行多元资产配置和管理的工作，人员规模在20~50人不等。其中持续扩大多资产部门的规模已经成为理财子共识和发展需求。大行方面，中银理财和农银理财目前未有专门的部门负责多资产管理，但两家公司均强调多资产管理的重要性。例如中银理财总裁宋福宁表示银行理财加强多资产配置是当前经济转型的必然要求。宋福宁表示：“打造卓越、多元化的资产管理能力是银行理财发挥‘桥请务必阅读正文之后的免责条款和声明15银行行业深度报告梁’功能，引导金融资源流向国民经济关键领域和薄弱环节，有效服务实体经济和助力稳定宏观经济大盘的重要抓手，也是推动银行理财行业自身高质量发展的重要途径，这其中就包括多元化的资产配置。”股份行方面，多家理财子也均已表明其发展理财子多资产管理的决心。多资产配置中固定收益类比重预计会出现下降，权益投资比重有上升趋势。受到长期低利率环境的影响，债券和其他固定收益类资产的收益率会下降。具体体现为国债和企业债的收益率会随着利率的下降而降低，导致这些资产的吸引力减弱。尽管权益投资存在更大的波动，但其潜在的资本增值和股息收益在低利率环境下可能更具吸引力。例如美国的数据显示，居民和非盈利机构部门在低利率时期大幅增配了权益类投资和共同基金，股票基金占比大幅提升。权益类资产的配置上升不仅可以提供较高的潜在回报，还可以在一定程度上对冲通货膨胀的影响。预计在利率持续走低的情况，理财子在多资产配置的策略上会出现由大比重固收资产向更多权益类资产倾斜的趋势。从2024年4月开始，理财子混合类产品占比开始触底回升，部分理财子在加快发行混合类产品，就是最好的证据。也表明理财子在产品类型和资产配置上已经非常具有前瞻性、灵活性。全球化布局趋势明显，产品大多带有全球投资的特性。近两年来，全球市场波动明显加大，而美股、美债、黄金等全球化资产表现突出。因此，近年来投资者不断延伸着自己的投资触角——从单一权益资产到权益、债券和商品等多资产，从单一的国别投资到全球化、多策略配置。当前各大资管机构在全球化资产投资方面广泛布局，市场上表现较好的多资产大多配置有：QDII海外债基、香港互认海外债基、黄金ETF、量化对冲基金、债券ETF、主动管理债基等其中部分。理财子方面，虽然当前主要多资产产品以“固收+”为主，但不少理财子已经在全球资产上布局，例如：施罗德交银理财的“得源全球多资产稳健1年持有期私银尊享理财产品”，聚焦全球视角布局境内外各类资产，满足银行理财客户海外资产投资需求与长期可持续投资方案，帮助投资者实现跨市场、跨区域稳健投资，尽享全球红利。另类投资热度攀高，但在理财子目前没有推出相关产品，是理财子布局多资产的方向。2023年至今，全球金融市场形势复杂，地缘政治冲突、加息、高通胀等造成的波动市况给投资者带来挑战。事实上，近年来，投资者在“传统”股票和债券中，已经越来越难找到超额回报的机会。另类投资成为理财子多资产配置的重要方向，但由于另类投资的监管趋严，目前理财子没有推出相关产品，在未来可以成为重点布局的领域。低利率背景下，多元资产配置将以长短期结合的形式以保持理财产品流动性。低利率背景下，保持理财产品流动性是发展的重要趋势。理财子通过在多个资产类别中分散投资，比如将资金分配到股票、债券、现金等价物、房地产投资信托（REITs）、商品等，可以降低单一市场或资产类别的流动性风险；利用不同资产类别之间的低相关性或负相关性，减少整体投资组合的波动性，提高在市场压力时期的流动性。同时，在理财产品的投资组合中，配置一定比例的高流动性资产，这些资产可以迅速且以合理价格变现，如政府短期债券、高信用评级的商业票据等。竞争趋于激烈和公平，理财子需走出差异化发展路线。随着资管新规的实施，银行理财子与公募基金等其他资管机构的监管趋同，消除了监管套利空间，各类金融机构公平参与资管业务，行业竞争更加激烈。各大资管机构纷纷在多资产管理领域投入资金，对于投研团队和技术的需求量均呈现上升趋势。同时随着金融市场的请务必阅读正文之后的免责条款和声明16银行行业深度报告开放，外资机构加快布局中国资管市场，在带来先进的管理经验和丰富的产品体系的同时，也带来了竞争。理财子公司需要根据自身优势和市场需求，进行差异化战略定位。例如，农银理财依托母行农行，专注于服务三农县域客户，推出特色主题乡村振兴产品，形成差异化竞争优势。大行理财子多资产管理较为成熟，规模有持续扩张的趋势，产品将趋于多元化。在发展理念上，六大行理财子都将持续发展多资产管理业务和发行多资产配置产品作为发展战略之一。早在2020年，中银理财便发行了相关多资产配置产品，成为大行理财子多资产管理的领头羊。经过多年的发展，其他大行理财子也相继成立多资产管理部门或者发行相关产品，例如施罗德交银理财依托外资背景和人才技术，相继发行了覆盖多资产稳健策略、多资产平衡策略和多资产进取策略等多类型产品。在权益投资占比趋势持续扩大和全球化资产布局的背景下，预计大行理财子的多资产配置产品将持续趋于多元化。股份行理财子多资产管理基本处于起步阶段，但仍然有增长趋势。目前股份行理财子中，招银理财多资产管理起步较早，发行多资产配置产品规模较大，其他理财子均处于起步阶段，产品类型不够多元，大多集中于某一类多资产策略；负责多资产投资的人员规模较小，仍有很大的发展空间。但是随着市场风险偏好的回升和低利率背景的延续，预计理财子多资产管理的规模仍会有较大的增长，而且由于其规模占市场份额相较大行理财子更低，股份行理财子与其他资管机构合作的发展趋势也将扩大。城商行理财子目前基本没有主打的多资产配置产品，但预计在未来会陆续推出。城商行理财子大多处于刚成立阶段，还未在多资产领域布局，目前只有开业较早的北银理财设立了相关部门。但随着“资产荒”的持续，多资产管理是大势所趋，预计在未来城商行理财子也会陆续推出相关产品以对冲当前理财低收益带来的利润下七、风险提示1、经济增速不及预期导致市场预期向下，权益资产表现低于预期。疫情后，居民的消费支出增长相对缓慢，同时由于房地产市场依然处于调整阶段，固定资产投资支出增加不及预期，在消费和投资支出不及预期的情况下，权益资产表现将可能不佳，导致理财资产端收益率下降，这或许诱发理财破净。2、债券市场过度调整导致理财资产端收益率下降的风险。在经济增速不及预期，政策面效果不佳的情况下，债券市场存在调整的风险，债券市场波动将导致理财资产端收益率下行，诱发理财破净。3、投资者风险偏好持续处于低位的风险。如果经济增速不及预期，居民收入预期向下，风险偏好持续处于低位，理财子产品风险等级反而提高，出现理财产品发行困难，理财规模难以持续增长。4、财富管理市场竞争加剧的风险。财富管理产品越来越丰富，各类资管机构都在加大资管产品的发行，理财净值化后，收益率相对低于其他资管产品，这也将限制理财产品规模稳定增长。请务必阅读正文之后的免责条款和声明