交运设备-车企成本分拆新势力系列报告2：成本投入与产出效率篇

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号未经许可，o我们整理了国内及海外多家重点车企的财报数据（具体对比公司详见正文图表以对比新势力之间以及新势力与传统车企的差别与变化趋势，并以系列报告的形式分3篇发布，分别分析业务差别&产品与效率（报告2）、资金情况（报告3）。本报告2从员工结构与效率、研发开支和销售与管理方面对新势力与传统车企的成本管控进行对比分析。o车企核心商业模式是“对复杂体系的管理”，为探究各车企在这一商业模式内核下以及六大能力对应的经营条线有哪些特征，我们从利润表角度构建了相关指标进行衡量，主要人员、管、销、研四个层面。o员工结构上，对比传统车企，新势力具有以下特征：1)研发人员占比更高，2023年新势力20-40%>传统普通15-30%。2)销售人员占比更高，2023年蔚小理35-50%>零跑14%>传统普通5%。o员工效率上，对比传统车企，新势力具有以下特征：1)单位员工销量更低，且新势力研发及销售人均销量更低，但管理人均销量更高，或说明其此阶段的管理效率相对更优。2)由于定位中高端，新势力单位员工营收优于国内传统普通车企。o研发强度上（研发开支/矩阵车型数具备以下特征：2023年特斯拉40亿元/款>BBA/大众/通用12-15亿元/款≈蔚来/理想13亿元/款>比亚迪8亿元/款>小鹏6亿元/款>吉利4亿元/款（含极氪）>长城/长安/零跑2-3亿元/款。1)海外>国内，豪华>普通，主要与其更高的人力成本有关。2)国内新势力>国内传统普通，估计因新势力定位中高端+起步阶段，其研发人员薪酬水平更高以及在车型开发外，新增较多其它方向的自主研发。o销售及管理上，对比传统车企，新势力具备以下特征：1)投入角度，强度高于相同定位的传统车企，2023年SG&A费用/在售车型数，特斯拉85亿元/款>宝马/奔驰/大众20-25亿元/款>理想24亿元/款>蔚来18亿元/款>比亚迪17亿元/款>通用14亿元/款>小鹏13亿元/款>奥迪10亿元/款>零跑9亿元/款>长城/长安5-6亿元/款，或由于新势力的直营模式和较高的员工薪酬、股权激励、其它开支等影响。2)产出角度，特斯拉表现优异，理想已达到传统车企水平，其它新势力还有提升空间，2023年SG&A费用/销量，蔚来8万元/辆>奔驰7万元/辆>小鹏5万元/辆>理想3万元/辆≈大众/宝马/奥迪/沃尔沃2-4万元/辆≈零跑/特斯拉2万元/辆>其它传统普通1-2万元/辆；2023年SG&A费用/营收，蔚来23%>小鹏21%>零跑16%>理想8%≈传统车企5-10%≈特斯拉5%。o具体指标定义、详细数据分析、各车企差异等详见正文。o投资建议：从管销研三大经营条线+人员，合计四个层面出发，我们可以看到新势力在经营上明显进行了高强度投入，而除特斯拉理想外，其它新势力产出效率相对偏低，同时也显示出潜在的较大经营弹性。展望未来，随新旧势力经营模式相互借鉴、淘汰赛加速，剩余玩家间的成本投入和产出效率会向均值回归、差异收敛，结合海外车企的经营特征，我们可以对新旧势力未来潜在的财务表现、成本、产出等指标实现一定合理预估。短周期中建议重点关注蔚来、小鹏新品牌或新系列车型，华为系北汽蓝谷的享界S9，赛力斯的问界新车。此外，部分新势力今年产品竞争力较强，加速上量有望快速实现规模效益，建议重点关注赛力斯、路特斯、小米集团、极氪。o风险提示：受数据的披露、口径以及处理的影响，指标的计算或存在一定误差；国内经济和消费低于预期，行业竞争强于预期，原材料价格波动，海外汽车政策影响等。证券分析师：张程航行业基本数据证券分析师：张程航行业基本数据相对指数表现7.6%3.1%0.2%2023-06-26~2024-06-2110%-1%-12%23/0923/1124/0124/0423/0624/06-22%——汽车沪深300相关研究报告报告详细梳理了新旧势力车企财务数据，对车企人员、管、销、研四个层面的指标进行了分析，以探究围绕“复杂体系管理”的车企经营差异。从管销研三大经营条线+人员，合计四个层面出发，我们可以看到新势力在经营上明显进行了高强度投入，而除特斯拉理想外，其它新势力产出效率相对偏低，同时也显示出潜在的较大经营弹性。展望未来，随新旧势力经营模式相互借鉴、淘汰赛加速，剩余玩家间的成本投入和产出效率会向均值回归、差异收敛，结合海外车企的经营特征，我们可以对新旧势力未来潜在的财务表现、成本、产出等指标实现一定合理预估。短周期中建议重点关注蔚来、小鹏新品牌或新系列车型，华为系北汽蓝谷的享界S9，赛力斯的问界新车。此外，部分新势力今年产品竞争力较强，加速上量有望快速实现规模效益，建议重点关注赛力斯、路特斯、小米集团、极证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号3 5 6 9 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号图表1：车企研发、制造、销售和管理及其他员工人 6 7 7 8 8 9 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号5不随时发生，所以汽车也容易陷入同质化竞争。当产品同质化后，价格便成为市场中极具影响力的要素，穿透回车企，就需要对上述六大能力的性价比争分夺厘，此时，复杂体系精益管理的能力（同时实现六大能力的拔尖）变得极为重要——尽量用更少的成本除非某些玩家持续引领变革，或者行业引入新的商业模式，否则整车行业对管理的竞争为探究各车企“对复杂体系的管理”以及六大能力对应的经营条线有哪些特征，我们从1)成本投入强度和投入产出效率有所区别，前者显示对成本的控制能力（最小单位投2)管、销、研费用，在车企经营短周期里是固定成本，但长周期中其各自人员结构和规模需要匹配车企体量，其中，研发更多跟随车型款数变化，即研发投入的最小单证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号6构成是员工薪酬，不同业务条线的员工数量和薪酬支出比例显示了车企对有限资源的分配思路。对比新旧势力，我们能看到以下特征：模、总销量规模小于传统车企，因此研发人员占比会相对偏高；其二，新势力对智能化等增量技术投入程度更甚，也会带来研发人员的相对增加。传统普通以经销为主，其销售员工主要为销售公司/部门负责渠新势力销售人员占比高主要因为新势力部分门店采用直营模式，如蔚小理全部或主要为直营，零跑部分为直营，因此他们的销售人员除销售管理类员工，还包括门店员工。由于新势力在研发与销售人员结构占比相对较高，对应着制造、管理及其他人员占比偏资料来源：各公司公告、华创证券注：比亚迪包含更多的零部件业务，零部件业务比整车业务更偏制造模式，因此比亚迪制造员工数量和比重偏高。证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号7资料来源：各公司公告、华创证券豪华5-20辆/人＞新势力5-15辆/人>比亚迪4辆/人，新势力较低在于新势力偏豪华且单成本投入，但销量结果却可大可小。其中注意，比亚迪由于包含零部件业务，制造人员较多，因此单位员工销量会相对低估。资料来源：各公司公告、华创证券注：海外车企销量不包含中国合资公司销量。证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号8资料来源：各公司公告、MarkLines、华创证券注：在售车型款数为当年车企实现主要销量的车型款数，后文出现的矩阵车型款数指预计2年后的在售车型款数。资料来源：各公司公告、华创证券证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号9研发开支的主要构成为研发人员薪酬、设备材料费用、外包服务、折摊等。传统的车企研发开支主要用途为车型平台设计、车型开发、动力总成研发以及其它汽车相关功能开发，在电动智能趋势下，新兴的研发用途包括智能驾驶、软件系统功能开发、三电系统较此前大幅缩短理想13亿元/款>比亚迪8亿元/款>小鹏6亿元/款>吉利4亿元/款（含极氪）>长城/长安其中海外车企和豪华车企研发开支强度高，这主要与其更高的人力成本有2)车型开发外，新增较多其它方向的自主研发，如智能驾驶等。资料来源：公司公告、MarkLines、华创证券预计注：矩阵车型款数为预计未来2年后在售车型款数。证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号资料来源：各公司公告、华创证券量转化层面，特斯拉、理想和零跑单车研发开支水平已低于传统豪华，即销量对研发的资料来源：各公司公告、华创证券证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号资料来源：各公司公告、华创证券证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号所述，销售和管理投入同时跟随车型款数和销量变化，显示一定成本的人力所覆盖的管营模式（销售费用高）和较高的员工薪酬、股权激资料来源：各公司公告、MarkLines、华创证券销量转化层面，中高端品牌单车投入自然大于中低端品牌。将新势力与传统豪华对比，理想、特斯拉已与传统豪华车企相近，而蔚来、零跑、小鹏投入产仿，而其它新势力还有较大提升空间。数据上：证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号备强自我营销能力、几乎无营销投入。资料来源：各公司公告、华创证券资料来源：各公司公告、华创证券数据披露不够全面（忽略相应车企）以及部分车企销售费用/管表下注释）的影响进行简略分析：主要受售后服务费影响抬升考虑新势力投入强度较高，且销售费用受直营影响。证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号资料来源：各公司公告、MarkLines、华创证券估算注：通用、特斯拉、蔚来和理想按管理费用=SG&A费用-广宣费用*2估算资料来源：各公司公告、MarkLines、华创证券估算注：通用、特斯拉、蔚来和理想按销售费用=广宣费用*2估算证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号资料来源：各公司公告、华创证券估算注：通用、特斯拉、蔚来和理想按管理费用=SG&A费用-广宣费用*2估算资料来源：各公司公告、华创证券估算注：通用、特斯拉、蔚来和理想按管理费用=SG&A费用-广宣费用*2估算证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号资料来源：各公司公告、华创证券估算注：通用、特斯拉、蔚来和理想使用销售费用=广宣费用*2估算资料来源：各公司公告、华创证券估算注：通用、特斯拉、蔚来和理想使用销售费用=广宣费用*2估算证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号行了高强度投入，而除特斯拉理想外，其它新势力产出效率相对偏低，同时也显示出潜展望未来，随新旧势力经营模式相互借鉴、淘汰赛加速，剩余玩家间的成本投入和产出效率会向均值回归、差异收敛，结合海外车企的经营特征，我们可以对新旧势力未来潜力斯的问界新车。此外，部分新势力今年产品竞争力较强，加速上量有望快速实现规模效益，建议重点关注赛力斯、路特斯、小米集团受数据的披露、口径以及处理的影响，指标的计算或存在一定误差；国内经济和消费低证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号美国哥伦比亚大学公共管理硕士。曾任职于天风证