小微盘再起波澜后续如何看

1/14近期小微盘股调整再度引起市场关注，如何看其后续投资价值？o前言：小盘股再起波澜，后续走势如何看我们认为，退市制度的完善，并不会对市值因子产生系统和持续影响，对小微盘股应差异化分析，当前节点可关注错杀优质小盘股的布局机会。针对小盘股布局的产业线索，结合我们此前发布的报告《硬科技发酵的产业线索》分析，算力扩散、AI终端、商业航天的机会值得重视。对其分析前，我们先对小盘和微盘进行定义区分，以中证1000、中证2000、万得微盘三大指数为代表。从成分股的平均市值来看，截至6月7日中证1000为102亿、中证2000为37亿、万得微盘为13亿。基于基本面线索挖掘机会的角度，中证1000的机会更为丰富，这也是本文分析的重点。o中长期视角：什么是小盘股行情主导因素从A股历史经验或美股历史借鉴来看，新股发行或退市政策等制度层面的因素，并不是市值因子的中长期决定变量。事实上，产业周期和盈利释放等基本面因素才是主导中长期市值因子的核心因素。新股发行影响有限。借助2010年以来新股发行规模或新股发行数量和中证1000表现的回溯，可以发现，在新股发行规模或数量的高峰期，如2019年至2021年，中证1000在此期间实现了不错的涨幅。而且，以万得微盘为代表的微盘股在2021年至2023年更是实现可观的超额。退市制度影响有限。退市制度的逐步完善，我们认为对小盘股影响有限，亦不会使小盘股的投资机会丧失。以美股为例，作为退市制度已相对成熟的市场，中长期看小盘股表现不算弱。产业周期本质驱动。自2021年初大消费见到拐点后，尽管存在阶段波动，但趋势上看以中证1000代表的小盘股相对占优，源自于当前处于以人工智能为代表的新兴产业崛起周期。o近期调整原因：PMI阶段走弱和疤痕效应经济周期运行主导波动。2024年1月报告《小盘股风格能否延续？》我们提出，在AI爆款产品诞生之前，小盘股的节奏受宏观经济的影响更大，这意味着，展望2024年宏观经济周期运行节奏或是影响小盘股风格节奏的关键。因此，我们认为PMI近期阶段性回落是导致小盘股近期走弱的关键因素。自3月PMI高点50.8%之后，4月和5月PMI有所回落，5月份PMI为49.5%，较4月下降0.9个百分年初下跌疤痕效应。经历了2月以来的反弹后，一则近期缺乏基本面和流动性的显著催化，二则受ST事件扰动投资者对小微盘股的财务风险担忧增加，继而近期再度出现调整。o展望：后续机会丰富，关注错杀优质公司宏观经济是主导以中证1000为代表的小盘股波动的关键变量。展望下半年，相较于2023年，2024年出口数据和地产预期均发生显著变化，这意味着下半年小盘股机会丰富。此外，6月6日，证监会表态，有助于修复提振投资者信心。o风险提示经济修复不及预期；产业进展不及预期；历史规律的有效性减弱。wangyang02@2/14请务必阅读正文之后正文目录 4 52.1新股发行影响有限 2.2退市制度影响有限 2.3产业周期本质驱动 7 83.1经济运行主导波动 3.2年初下跌疤痕效应 4.1出口和房地产改善 4.2监管表态提振信心 133/14请务必阅读正文之后图1：中证1000、中证2000和万得微盘成分股平均市值 4图2：A股IPO规模和中证1000走势 图3：A股IPO数量和中证1000走势 图4：美股退市情况 图5：2000年以来的大小盘风格轮动 7图6：三轮产业周期的投资脉络 图7：2009年至2015年智能手机驱动的小盘股风格 9图8：中国制造业PMI和中证1000/万得全A 9 图10：中证1000成交额占A股比例 图12：30大中城市的商品房成交面积 表1：标普500和标普600表现 表2：中证1000的估值分位数 4/14请务必阅读正文之后近期小微盘股调整再度引起市场关注，如何看其后续投资价值？我们认为，退市制度的完善，并不会对市值因子产生系统和持续影响，对小微盘股应差异化分析，当前节点可关注错杀优质小盘股的布局机会。针对小盘股布局的产业线索，结合我们此前发布的报告《硬科技发酵的产业线索》分析，算力扩散、AI终端、商业航天的机会值得重视。在对其分析前，我们先对小盘和微盘进行定义区分，以中证1000、中证2000、万得微盘三大指数为代表。中证1000选样方法，剔除中证800指数样本及过去一年日均总市值排名前300名的证券；按照过去一年的日均成交金额由高到低排名，剔除排名后20%的证券；按照过去一年日均总市值由高到低排名，选取排名在1000名之前的证券作为指数样本。中证2000选样方法，剔除属于中证800和中证1000指数样本的证券，同时剔除样本空间中过去一年日均总市值排名前1500名的证券；按照过去一年日均总市值由高到低排名，选取排名在2000名之前的证券作为指数样本。万得微盘股指数，以上海证券交易所、深圳证券交易所上市的所有上市公司为样本空间，剔除ST、*ST及退市警示标的，选取市值最小的400只股票为成份。从成分股的平均市值来看，截至6月7日，中证1000为102亿、中证2000为37亿、万得微盘为13亿。基于基本面线索挖掘机会的角度，中证1000的机会更为丰富，这也是本文分析的重点。0成分股平均市值，亿元（截止0成分股平均市值，亿元（截止2024年6月7日）万得微盘5/14请务必阅读正文之后从A股历史经验或美股历史借鉴来看，新股发行或退市政策等制度层面的因素，并不是市值因子的中长期决定变量。事实上，产业周期和盈利释放等基本面因素才是主导中长期市值因子的核心因素。有观点认为，新股发行规模或数量的增加将使小盘股的投资价值大幅削弱。但是，借助2010年以来新股发行规模或新股发行数量和中证1000表现的回溯，可以发现，在新股发行规模或数量的高峰期，如2019年至2021年，中证1000在此期间实现了不错的涨幅。而且，以万得微盘为代表的微盘股在2021年至2023年更是实现可观的超额收益。■中国:沪深股市:筹资金额:首发A股:当月值，右轴亿元——中证10000上市公司数量，右轴（沪深两市上市公司数量，右轴（沪深两市+北交所）中证100002010201120122013201420156/14请务必阅读正文之后退市制度的逐步完善，我们认为对小盘股影响有限，亦不会使小盘股的投资机会丧失。以美股为例，作为退市制度已相对成熟的市场，中长期看小盘股表现不算弱。标普500指数包括纽交所和纳斯达克两大交易所中市值最大的500家公司，代表标普全市场指数中前85%市值的公司。标普600包括纽交所和纳斯达克两大交易所中市值较小且连续盈利的600家公司，代表标普全市场指数中前93%-99%市值的公司。从近10年、近20年、近30年表现看，标普500涨幅为176%、337%、1064%，标普600为98%、370%、1284%。整体而言，标普600表现并不弱。1,0009008007006005004003002000——美股退市公司数量（个）200920122015201820217/14请务必阅读正文之后风格的趋势性主导因素，并非是新股发行或退市政策等制度因素，而是产业周期更迭。其一，重工业主导了2002年至2008年的主线，重工业对应传统行业，映射到风格层面，大盘股系统占优，直至2008年1月重工业见到拐点。其二，智能手机主导了2009年至2015年的主线，智能手机作为新兴产业，映射到风格层面，小盘股系统占优，直至2015年6月互联网见到拐点。其三，消费升级主导了2016年至2021年的主线，大消费对应传统行业，映射到风格层面，大盘股系统占优，直至2021年2月大消费见到拐点。自大消费见到拐点后，尽管存在阶段波动，但趋势上看以中证1000代表的小盘股相对占优，源自于当前处于以人工智能为代表的新兴产业崛起周期。值得注意的是，小盘占优跟红利板块走强并不冲突。参考上一轮产业周期，2016年至2021年大盘占优，但半导体和新能源等新兴产业同样走强。8/14请务必阅读正文之后我们认为，近期小盘股再起波澜的原因在于，一则近期经济阶段走势，二则年初大幅下跌带来的疤痕效应。在长达5-7年的产业周期趋势中，如何预测波段节奏，在2024年1月报告《小盘股风格能否延续？》中我们对此有详细分析。在长达5-7年的风格周期中，其节奏运行通常呈现为“N”型，也即分为三阶段。第一阶段，是该风格的首次预热期，也是产业主线的首次超额收益显现阶段；第二阶段，是该风格的震荡整理期，也是产业主线的震荡整理期；第三阶段，是该风格的再次跑赢期，也是产业主线的加速上涨期。整体而言，第三阶段是赚钱效应最强的阶段。针对三阶段的核心驱动，结合重工业、智能手机、大消费的产业经验，通常主导三阶段位置的核心变量在于宏观经济周期运行和产业盈利释放。第一阶段，是该风格的首次预热期，此时市场迎来产业切换的大拐点，上一轮产业主线随着盈利增速拐点显现逐步退潮，新一轮产业主线开始酝酿趋势。第二阶段，是该风格的震荡整理期，此阶段触发因素通常是短周期经济的阶段走弱。第三阶段，是该风格的再次跑赢期，对应产业主线的加速上涨，就其必要条件而言，一则产业盈利大幅释放，二则短周期经济复苏向上。本轮始于2022年的小盘股风格，当前尚处第一阶段。映射到产业层面，AI缺乏类似于iPhone4或者Model3的爆款产业，尚处于主题阶段，类似于2009年至2010年智能手机或2016年至2017年电动车。在爆款产品诞生之前，小盘股的节奏受宏观经济的影响更大。换言之，展望2024年，宏观经济周期运行节奏或是影响小盘股风格节奏的关键。9/14请务必阅读正文之后申万小盘/大盘智能手机渗透智能手机渗透2008-012008-102009-072010-042011-012从历史数据回溯看，中证1000的相对表现和PMI呈现显著的正相关。我们认为，PMI近期阶段性回落在近两个月走弱，是导致小盘股近期走弱的关键因素。自3月PMI高点50.8%之后，4月和5月PMI有所回落，5月份PMI为49.5%，较4月下降0.9个百分中证1000/万得全A中国:制造业PMI%右轴602.260582.05856545250484846462005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023202410/14年初小微盘大幅下挫，疤痕效应下，对投资者风险偏好有明显扰动。年初小微盘出现大幅下挫，成交进入了冰点，以中证1000为例，1月单日换手率下降至最低1.1%左右，成交额占A股的比例下降至15%左右，这波急跌对投资者风险偏好产生显著扰动。经历了2月以来的反弹后，一则近期缺乏基本面和流动性的显著催化，二则受ST事件扰动投资者对小微盘股的财务风险担忧增加，继而近期再度出现调整。中证1000换手率，中证1000换手率，%2021-062021-102022-022022-062022-102021-062021-102022-022022-062022-102023-022023-062023-1011/14宏观经济是主导以中证1000为代表的小盘股波动的关键变量。展望下半年，相较于2023年，2024年出口数据和地产预期均发生显著变化，这意味着下半年小盘股机会丰富。此外，6月6日，证监会表态，有助于修复提振投资者信心。结合前文分析，宏观经济是影响下半年以中证1000为代表的小盘股的关键变量。展望下半年，相较于2023年，2024年出口数据和地产预期均发生显著变化。一方面，就出口而言，随着美国补库周期开启，对我国出口有一定拉动。从中美制造业产业链的分配来看，通常而言，中国制造业企业处在下游的加工与组装环节，而美国制造业企业处在上游的技术研发环节。从美国库存同比与分位数来看，当前美国制造业耐用品存货量同比拐点初步显现，补库周期或已开启，有望持续对我国出口形成提振，数据上看2024年以来我国出口分项呈现改善趋势。另一方面，地产作为今年稳增长的重要变量，5月17日地产政策密集发布后，一则有助于修正市场对地产系统风险的担忧，二则有助于强化经济改善预期。从周度数据来看，5月17日之后地产销售有一定提振，数据上30大中城市的商品房成交面积有所提升。442022-122023-10 12/14 w中国:30大中城市:商品房成交面积:周:合计值万平方米02024-01-062024-01-262024-02-152024-03-062024-03-262024-04-152024-05-052024-以中证1000为代表的小盘股估值处在相对低位，拥挤度处在低位。从估值角度看，就PE-TTM而言，最新估值为36.35倍，处在近十年分位数为35.77%；就市净率而言，最新估值为1.79倍，处在近十年分位数为0.81%。从拥挤度角度看，以中证1000为例，截至6月6日中证1000换手率为1.75%，处在过去三年41%的分位数。6月6日，证监会表态，有助于修复提振投资者信心。证监会上市公司监管司司长郭瑞明表示，ST、＊ST制度的目的是向投资者充分提示上市公司相关风险，满足一定条件后可以申请撤销。其中，ST为“其他风险警示”，不会直接退市。这些上市公司的相关问题和风险，大多已通过立案公告、责令改正措施、财务信息披露等方式多次反复提示。＊ST为“退市风险警示”，今年以来，已有33家公司触及退市标准，其中面值退市22家，市场优胜劣汰机制正在逐步形成。2023年全年退市47家，退市新规设置了一定过渡期，预计短期内退市公司不会明显增加。13/14中证1000换手率，%换手率分位数，%（过去三年，右轴）1、经济修复不及预期。宏观经济仍面临多重扰动因素，或影响经济修复进度。2、产业进展不及预期。新兴产业发展不及预期，或影响成长板块的投资机会。3、历史规律的有效性减弱。因为经济和产业发展，历史规律的指引意义减弱。14/14股票投资评级说明以报告日后的6个月内，证券相对于沪深300指数的涨跌幅为标准，定义如下：1.买入：相对于沪深300指数表现＋20％以上；2.增持：相对于沪深300指数表现＋1020%;3.中性：相对于沪深300指数表现－1010％之间波动；4.减持：相对于沪深300指数表现－10％以下。行业的投资评级：以报告日后的6个月内，行业指数相对于沪深300指数的涨跌幅为标准，定义如下：1.看好：行业指数相对于沪深300指数表现＋10%以上；2.中性：行业指数相对于沪深300指数表现－10%10%以上；3.看淡：行业指数相对于沪深