电网板块2023与1Q24总结：需求高景气延续龙头持续超预期

PAGE1敬请参阅最后一页特别声明PAGE1敬请参阅最后一页特别声明投资逻辑：23年和24年Q1行业回顾——网内、网外、海外需求多元化发展。国内网内市场——电网投资维持高位，物资招标持续修复。①24-255-7%689年特高压招标低基数1963亿元，同比+21%，配网一次和二次设备分别实现约479和118亿元招标，分别同比+30%和+40%。出海——新能源、用电增长、线路老化为主要驱动；变压器、高压开关、电表增速较快。23700020%以上，241-325%/29%/8%，仍保持较快增长。网外市场——新能源下游持续扩容，新增需求打造增长极。风光储装机、轨交、核电等网外电力设备需求放量明显，数据中心等新增下游需求有望贡献增长极，预计24年集中式光伏/陆风/海风/数据中心至少贡献箱变&变压器&配电箱499亿元市场空间。财务分析——电力设备板块营收&业绩持续增长，出海、主网设备环节表现亮眼。标的划分：我们将电网板块按照下游与产品属性，我们选取各环节具有代表性的共41家重点公司进行分析，划分为5个细分环节：①出海、②主网设备、③配用电设备、④二次设备及智能化、⑤通用性装置及材料。板块营收&业绩持续增长：板块重点标的共实现营收3118亿元，同比+14%，网内、海外、网外市场均贡献增量；23824%2320.6%7.6%。其中出海、主网设备环节利润及净利率增幅仍保持较高水平。70%，主要系布局更多海外产能。24Q114%23%，出海102%。营运能力：2023+14%，存货同比+10%。24Q1+11%，+12%，板块应收账款及存货周转率变化相对较小。投资建议与估值气上行；网外新能源配套设备需求增长、电改加速。我们重点推荐三大主线方向：电力设备出海、特高压线路及主网建设、配网改造&（完整组合详见正文）风险提示电网投资不及预期；新能源装机建设不及预期；电力政策效果不及预期；下游需求不及预期；原材料价格上行扫码获取更多服务行业深度研究扫码获取更多服务行业深度研究PAGE10敬请参阅最后一页特别声明PAGE10敬请参阅最后一页特别声明内容目录一、电力设备23年&24年Q1行业回顾：需求多元化发展 3国内网内市场：电网投资维持高位，物资招标持续修复 3出海：新能源、用电增长、线路老化为主要驱动，变压器、高压开关、电表增速较快 5网外市场：新能源下游持续扩容，新增需求打造增长极 7二、财务分析：板块营收&业绩持续增长，出海、主网设备环节表现亮眼 9将电网板块划分为5个细分环节，整体营收和业绩持续增长 9出海、主网设备、配用电设备环节盈利能力持续提升，出海环节资本开支高增 11三、投资建议 13四、风险提示 13图表目录网基本建设投资完成额：23年同比+5%、24年一季度同比+15%（亿元） 323年特高压设备和输变电设备项目招标同比+1080%和+30%（亿元） 4为金额前五大省份（亿元） 44图表5：全球电网投资：新能源消纳、用电侧需求、存量线路老龄化三大因素驱动 5图表6：23年出海增速较快环节：变压器、高压开关、电表等增速在20%以上（亿元） 6） 6新增装机270GW（GW） 7年风电总新增装机为88/105GW，CAGR达17% 8和3048亿元 8网外部分下游对应箱变&变压器&配电箱市场空间测算（亿元） 9图表12：板块5个环节：①出海、②主网设备、③配用电设备、④二次设备及智能化、⑤通用性装置材料.10同比+14% 净利润同比+24% 10图表15：41家重点公司盈利能力稳定提升，净利率已提升至7.6% 11图表16：电网设备各环节盈利能力指标：出海和主网设备环节表现亮眼 11图表17：电网设备各环节营运能力指标：应收账款及存货周转率变化较小 12图表18：电网设备各环节应用能力指标：出海环节资本开支高增 1223&24Q123行业已然形成传统+新兴需求多元化发展的趋势：①网内：国网特高压及输变电项目物资市场、出海、国内网外市场：国内网内市场：电网投资维持高位，物资招标持续修复23年电网基本建设投资完成额同比+5%，24-25年电网投资有望维持高位。国内新能源出调整，共同构成了促进电网投资规模提升的主要动力。5275+5%，24766+15%。当前处于新型电力系统建设关键阶段，新能源消纳配套建设加速进行24-25年电网投资有望维持高位，预计未来年复合增长率约5-7%，其中基础3-5%，以保证常规电网线路扩建、用电侧增长等，其余增量主要来自于新能源催化。图表1：电网基本建设投资完成额：23年同比+5%、24年一季度同比+15%（亿元）6000 20%54315339543153395373527550124951501246404699411938943687 36613448766

15%10%40005%30000%2000-5%1000

-10%02010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 20232024Q1电网基本建设投资完成额 yoy

-15%来源：wind、国金证券研究所

（总部2380%以上。23242-35此外，非特高压的主网建设也与新能源等电源配套发展，相关招标规模景气上行。根据国家电网数据，23689415495124（省招：一次设备和二次设备招标增速相对较快。政策端，2434增长，以设备更换和智能化升级为主线的配网改造有望迎来行情拐点。479118+30%和+40%244723福建、浙江、上海、安徽为中标金额前五大省份。图表2：23年特高压设备和输变电设备项目招标同比+1080%和+30%（亿元）图表3：23年网省招标1963亿元，同比+21%，江苏、上海、山东、福建为金额前五大省份（亿元）来源：国家电网、国金证券研究所来源：国家电网、国金证券研究所图表4：2024年1-4月国网共招标1372亿元物资，其中总部共招标649亿元、网省招标723亿元（亿元）来源：国家电网、国金证券研究所日益增长且多元化发展的用电侧需求做出响应；3）对于存量老龄化线路的替换。此外，电网投资额可以按照：投资环节、投资原因、数字化程度三个维度进行拆分（采2022BNEF）投资环节：电网投资可以分为输变电和配用电两部分，投资占比分别为46%和54%。投资原因：电网投资主要来自线路新建、线路升级、线路替换三方面需求，占比分别41%、40%、19%。2220%，80%。图表5：全球电网投资：新能源消纳、用电侧需求、存量线路老龄化三大因素驱动来源：IEA、BNEF、国家能源局、国金证券研究所我们估算2023年国内出口至海外的电力设备金额有7000亿元以上，相关产品种类众多，131）电线电缆、2）低压开关、3）10）绝缘子、11）互感器、12）熔断器、13）避雷器。2023年高压开关、变压器、电表出口金额同比增长均在20%以上。在重点电力设备中，另外避雷器、绝缘子、成套设备、自动断路器这四类产品增速也相对较快，23年出口金23%、8%、7%、7%。图表6：23年出海增速较快环节：变压器、高压开关、电表等增速在20%以上（亿元）7%10007%22%29%22%29%7%20%8%12%8007006005004003002001000成套设备

变压器

高压开关

自动断路器 电表

绝缘子

避雷器2021 2022 2023来源：海关总署、国金证券研究所

24年1-3月变压器、高压开关、电表出口金额分别同比增长25%/29%/8%。受到去年年初243+21%/8%/-19%，项目制，月度波动会较大。图表7：24年1-3（亿美元）来源：海关总署、国金证券研究所网外市场：新能源下游持续扩容，新增需求打造增长极年后，新能源装机、轨交、五大六小发电集团、核电等网外电力设备需求放量明显，此外数据中心等新增下游需求有望贡献增长极。光伏：国内储备项目充足，电力市场化提升消纳空间据不完全统计，截至24年3月24日，央国企大型组件集采招标、开标、定标量分别为同比-33%/+65%/-30%。24320/10/11GW，同23/24年并网173/178GW，2384.6/87.3GW，考虑2423储、市场化交易范围扩大等手段多管齐下，消纳改善的弹性空间很大，2024年集中式新增装机将维持增长；户用、工商业屋顶（+地面）分布式光伏市场空间广阔，系统成本下降后需求弹性或超预期，我们预计2024/2025年国内新增装机270/330GW，同比增长25%/22%。图表8：预计2024年国内光伏新增装机270GW（GW）来源：国家能源局，国金证券研究所风电：海风项目储备充足，深远海空间开启。浙江等省后续有望出台新竞配项目，海风项目前期储备充足。此外，江苏、广东、福建、标，合计规模达52GW。盐城、阳江两市也提出深远海规划规模，分别为24GW、20GW。&2024/25新增装机将达13/24GW，CAGR达78%。考虑陆风现有年新增装机基数较高、建设周期长、88/105GW，CAGR17%。图表9：预计2024/2025年风电总新增装机为88/105GW，CAGR达17%12085798579654151452424141324588060402002019

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2025E海风新增装机（GW） 机（GW）来源：CWEA、BNEF，国金证券研究所及观研报告网。2023157，202240，243048+27%。图表10：24年全球和中国数据中心市场规模有望达到904美元和3048亿元3500 35%30482407304824071900150011688782500 25%2000 20%1500 15%1000 10%500 5%0 0%2019 2020 2021 2022 2023 2024E中国数据中心市场规模：亿元 心市场规模：亿美元中国规模yoy 全球规模yoy来源：中商产业研究院、国金证券研究所年集中式光伏/陆风/海风/数据中心至少贡献箱变&变压器&配电箱499亿元市场空间。12023-2025216/270/3302）2024-202579/81GWGW1.12023-2025值量为1.8亿元，则对应2023-2025年市场空间为14/23/43亿元。4）假设2024-2025年国内数据中心市场规模为3048/3900亿元；配电箱类占全部数据中心建设成本的8%，2024-2025193/244/312图表11：网外部分下游对应箱变&变压器&配电箱市场空间测算（亿元）来源：CWEA、BNEF、中商产业研究院、国家能源局、国金证券研究所二、财务分析：板块营收&业绩持续增长，出海、主网设备环节表现亮眼将电网板块划分为5个细分环节，整体营收和业绩持续增长我们将电网板块按照下游与产品属性，划分为5个细分环节（①出海、②主网设备、③配出海方向选取标的：思源电气、三星医疗、海兴电力、金盘科技、华明装备等8家。主网设备选取标的：思源电气、中国西电、许继电气、平高电气、华明装备等8家。配用电设备选取标的：三星医疗、许继电气、特锐德、东方电子、炬华科技、科林电912通用性装置及材料选取标的：东方电缆、云路股份、精达股份、东方铁塔、远东股份13图表12：板块5个环节：①出海、②主网设备、③配用电设备、④二次设备及智能化、⑤通用性装置材料来源：wind、国金证券研究所 *注：部分细分环节会有少量标的重复2023年电网板块营收和业绩持续增长。我们选取的41家具有代表性的重点公司23年共实现营收3118亿元，同比增长14%，网内、海外、网外市场均贡献增量；实现归母净利20.6%7.6%，主要系龙头公司高盈利水平的海外业务和特高压业务占比提升等因素。图表13：41家重点公司23年营收同比+14% 图表14：41家重点公司23年归母净利润同比+24%350030002500200015001000

11%

11%

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20%18%16%14%14%12%10%8%6%

250200150100

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4%2%0%2018 2019 2020 2021 2022 2023

50 02018 2019 2020 2021 2022

10%5%0%重点公司营收（亿元） yoy

重点公司归母净利润（亿元） yoy来源：wind、国金证券研究所 来源：wind、国金证券研究所图表15：41家重点公司盈利能力稳定提升，净利率已提升至7.6%25% 22.6%21.7% 21.2% 20.6%20.1% 19.8%20%15%10% 7.6%6.3% 6.9% 7.0%4.8% 5.3%5%0%2018 2019 2020 2021 2022 2023毛利率 净利率来源：wind、国金证券研究所出海、主网设备、配用电设备环节盈利能力持续提升，出海环节资本开支高增1）盈利能力：整体利润稳健增长，出海和主网设备环节表现亮眼。2023年电网板块41家重点标的归母净利润同比+24%，净利率为8%，同比+0.6pct，就各和主网设备归母净利润分别同比+57%和+41%。Q141+18%7%，同比+0.3pct，就各细分板块来说，出海、主网设备、配用电设备环节利润及净利率增幅仍保持较高水平。图表16：电网设备各环节盈利能力指标：出海和主网设备环节表现亮眼来源：wind、国金证券研究所41+14%，存货同比+10%。2024Q1+11%，存货同比+12%，板块应收账款及存货周转率变化较24Q1+23%和+29%。图表17：电网设备各环节营运能力指标：应收账款及存货周转率变化较小来源：wind、国金证券研究所资本开支：出海环节资本开支高增，电力设备出海景气上行4110%20%，就各细分板块2370%，主要系布局更多海外产能。此外，主网设备和配用电设备资本开支也维持了较高的增长水平。24Q1102%。图表18：电网设备各环节应用能力指标：出海环节资本开支高增来源：wind、国金证券研究所三、投资建议电力设备出海主线：一轮估值重塑。建议关注：三星医疗、海兴电力、金盘科技、思源电气、华明装备。特高压线路及主网建设主线：主网建设与新能源等电源配套发展，招标规模景气上行。第二批风光大基地的外送需求强烈，仍存在多条线路缺口，24望形成新催化，特高压建设迎来第三轮发展高峰。建议关注：思源电气、华明装备、许继电气、中国西电、平高电气。配网改造&网外主线：配电网已转型成为有源供电网络，大量交易也将在配电网内完交、五大六小发电集团、核电等网外电力设备需求放量明显。建议关注：明阳电气、许继电气、三星医疗、科林电气、金盘科技四、风险提示电网投资不及预期的风险。设备整体行业需求。新能源装机建设不及预期的风险。电力政策效果不及预期：状态。下游需求不及预期：行业投资评级的说明：3－615%以上；3－65%－15%；-5%－5%；3－65%以上。特别声明：国金证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。见不同或者相反。本报告仅为参考之用，在