跨国经营与管理第十章全球化企业的财务管理

全球化企业的财务管理本章摘要全球化企业的成功与否很大程度上取决于其庞大复杂的财务管理体系是否有效运行。全球化企业的财务活动为其他经营活动服务，同时又对其他经营活动起着很大的制约作用。因此，在全球化经营中，企业必须根据自身内外条件，建立和完善财务管理体系。全球化企业的财务管理是对企业体系内的资金运动及其所体现的各种经济关系进行计划、组织、指挥、协调与控制。与国内企业财务管理相比，全球化企业的财务管理要复杂得多，其原因在于：第一，需要考虑复杂多样的多国财务环境；第二，外汇波动、税收差异、国际资金流动以及有关国家对财务流量的控制等产生了新的风险源；第三，进入多国资本市场和利用企业体系使企业一部分活动获益于另一部分活动的可能性为企业创造了获取新的经济和效益的机会。关键词：财务管理体系；营运资金；外汇风险导读案例通用汽车第三季度净利润翻倍，累计在华收入近2千亿元人民币2014年10月23日，通用汽车发布了该年第三季度财务数据。上季度通用净利润较去年同期高出一倍，营业收入也有所增长，不过息税前利润和营业利润下滑。在华业务表现依然强劲，前三季累计营业收入1930亿元人民币，利润198亿元。通用汽车首席执行官玛丽·博拉（MaryBarra）指出：“我们第三季度业绩表现非常稳健，这源于通用汽车在全球范围内强劲的销售表现，以及北美和中国市场持续增长的利润率。尽管我们在俄罗斯和南美市场遭遇到了挑战，但我们持续推行以消费者为导向的战略，使收益达到了预期。”OUTLINE第二节全球化企业营运资本管理第一节全球化企业财务管理体系第三节外汇风险管理第一节 全球化企业财务管理体系

一、全球化企业财务管理的内容全球化企业财务管理与—般公司财务管理一样，都要涉及公司的投资、融资以及股利分配决策、公司的日常财务管理等项内容。然而，由于全球化企业面临的是一个全球一体化的、具有不完全性的国际市场，面临着特殊的政治风险和外汇风险，这些特殊性决定了全球化企业财务管理特殊的研究内容。第一节 全球化企业财务管理体系一体化以及不完全的全球资本市场，给全球化企业带来了更多的机遇。首先，一体化的全球市场为全球化企业提供了更多的投资机会。一体化降低了各个国家市场之间的壁垒，使得企业到国外市场投资、经营更加便利。其次，全球化企业在资本供给状况不同的各国资本市场中融资，可以最大限度地使融资来源多样化，降低融资风险。同时，全球化企业通过选择边际资本成本较低的地点进行融资，可以降低融资成本。当然，在更多机遇的背后也存在着更多的挑战：在一个不断变化以及全新的市场中进行融资、投资，必然会出现很多新的问题，这些正是全球化企业财务管理的内容之一。第一节 全球化企业财务管理体系在全球化企业经营中，各国政府人为设置的关税和非关税壁垒、税制税率的差别所形成的市场不完全性，在给企业的经营带来不利影响的同时，也为全球化企业的日常财务管理提出了新的课题。为此，全球化企业一般都设有跨国经营财务体系，以进行税收和外汇管制风险等方面的管理，这是全球化企业财务管理所特有的内容。第一节 全球化企业财务管理体系

在筹资方面，全球化企业财务管理的使命是以尽可能低的融资成本，从公司内部和外部筹集资金，供给企业经营或企业投资。这一职能通常亦称为资金供应职能或融资决策。它在资金运动过程中处于起点位置，直接关系到企业经营有无“能源”和“能量”的大小。在风险方面，全球化企业除了面临国内公司同样的风险之外，还面临着政治风险和外汇风险等特有风险类型的困扰。由于汇率的波动使得全球化企业面临的外汇风险类型包括折算风险、交易风险和经营风险。尽管从事进出口贸易的国内公司经营中面临着交易风险，但其他风险是跨国经营所独有的。同样，全球化企业的海外经营自始至终都面对着东道国政治经济体制和政策发生各种不同程度变化的可能性。如何规避外汇风险和政治风险是全球化企业财务经理必须关注的另外一个重要的问题。第一节 全球化企业财务管理体系

全球化企业财务管理的三个基本职能：资金的筹措、运用和保护，是由财务管理的总任务所决定的。因为资金是全球化企业实施全球经营战略的关键性要素，所以财务管理也处于至关重要的地位第一节 全球化企业财务管理体系

二、全球化企业财务管理的目标全球化企业财务管理的目标是：（1）企业在世界各地投资设厂，取得不同的资本来源，以较低的财务成本，使资本有较大幅度的增值，并达到财务上的规模经济，提高经济效益。（2）企业在世界各国开展融资业务，而各国政府对资金的跨国转移的政策不同，税率有大有小、利率有高有低、汇率有升有降，为使企业免遭损失，在经营中，要适应各种市场环境的特点。（3）企业在多国开展经营活动，会遇到货币贬值或升值的风险，还会遇到各国不同的通货膨胀率，财务管理要避免币值变化风险的侵袭，对企业的资产和收益进行保值。第一节 全球化企业财务管理体系

三、全球化企业财务管理的组织形式全球化企业的财务管理既是一个职能部门，也是一个相对完整的组织系统。从公司总部到各分部（事业部）到各子公司，都有财务管理机构，各自承担着不同的财务管理业务，并且从上到下都是紧密联系在一起的。在其分工与联系中，体现着一定的财务管理组织形式。第一节 全球化企业财务管理体系

一般来说，全球化企业在组织财务管理活动时，有三种基本的组织形式可供选择：1.公司总部集中控制财务管理2.分部或国际子公司实施财务管理3.总部与分部共同负责财务管理第一节 全球化企业财务管理体系

1.公司总部集中控制财务管理在公司总部设立国际财务部，统辖公司所有财务业务，海外无财务机构和财务人员。总部国际财务部由国际财务主管领导，负责所有国际财务业务，如借款、信用、收账、资金运用、资金保护、投资方案的评审等。国际财务主管对总公司财务副总裁负责。财务副总裁负责整个公司的财务政策、外汇管理及子公司之间的相互融资等重大财务决策，并对国际财务部施加控制。此外，总公司还要设立一名会计主管，指导会计室业务，具体负责资本预算及控制、财务结构、利润计划及分析、管理资讯以及日常会计业务等。第一节 全球化企业财务管理体系

2.分部或国际子公司实施财务管理这是一种分权式的组织形式。总部只给予全面性指导，具体的财务管理活动由较下层次来负责。有些全球化企业将财务管理权力集中在国际部；但也有些全球化企业让其国际子公司去负责管理。第一节 全球化企业财务管理体系

3.总部与分部共同负责财务管理公司总部及其下属的国际部，或地区分部，或产品分部，都设立财务管理部门，经过集权与分权，共同管理各级财务状况。—般由公司总部层次负责制订财务目标、政策、方针等全局性的财务决策，而分部层次负责日常财务工作，涉及全局性的决策，须报请总部批准后再实施。第一节 全球化企业财务管理体系

—个全球化企业采用哪种财务管理组织形式，受到公司规模大小、股权结构、技术水平、历史传统与公司经营管理体制等多种因素的影响，因而要视具体条件而定。（1）公司规模全球化企业的规模及国际化程度是组织形式和财务策略的重要决定因素。一项研究报告指出，国外销售额在5000万美元以内的小型全球化企业一般实行让子公司“自己管自己”的组织形式；国外销售额达2亿美元左右的中型全球化企业则典型地采用集中化经营体制，关心每项资金管理活动对整个企业经营效益的影响；国外销售额达10亿美元的大型全球化企业通常实行分散经营体制，但要受到总部的指导。第一节 全球化企业财务管理体系

（2）股权结构与技术水平全球化企业的股权结构和技术水平对财务管理组织形式也有影响。股权的集中与分散会产生不同的利益要求。如果其海外子公司大多是独资经营的，全球化企业的财务管理会相对集中：如果其海外子公司大多是合资经营的，那么，全球化企业的财务管理就会相对分散。另外，在技术密集型的全球化企业，总部倾向于将主要精力放在技术开发方面而不是财务管理方面，因此实行分散的财务管理；而在资金密集型或劳动密集型的全球化企业，总部较多地考虑降低成本，有效地运用资金，因而实行集中的财务管理。第一节 全球化企业财务管理体系

（3）历史传统与公司经营管理体制欧洲的全球化企业中有85%是由公司总部统一管理和协调海内外财务活动的，这与传统上存在的母公司与子公司间“母子关系”模式有关。美国的全球化企业则不同，由于股权结构分散和经营体制上强调子公司的自主性，因此只是通过间接指导的方法影响于公司的财务管理，而不直接集中管理海内外财务活动。OUTLINE第二节全球化企业营运资本管理第一节全球化企业财务管理体系第三节外汇风险管理第二节 全球化企业营运资本管理全球化企业的营运资本（workingcapital）管理同国内公司的营运资本管理的共同目标都是通过选择流动资产和流动负债的最佳组合以实现厂商价值的最大化。但由于汇率波动、潜在的外汇管制及国际税制差别等因素的存在，国内公司的营运资本管理与全球化企业的营运资本管理有着实质的差别。第二节 全球化企业营运资本管理全球化企业的营运资本管理可以分别从流量和存量两个角度考察。流量分析的焦点在于流动资金的定位（Locationof1iquidfunds）。流动资金定位具有两种含义：一是所持资金的币种二是所持资金的地点汇率波动、外汇管制、税制及税率差别等因素促使全球化企业借助各种转移机制从事资金的公司内部转移与调动。存量分析则把现金余额、应收款、存货和短期债务的金额和构成的最优化作为主要议题。第二节 全球化企业营运资本管理一、全球化企业营运资本的流量管理（一）产生背景全球化企业内部资金转移系统是运用各种资金转移机制实现资金最佳定位的财务体系。相对于国内公司的资金内部转移来说，全球化企业内部资金转移系统对跨国经营的影响更为重要。一般来说，国内公司的内部资金转移具有两个性质：第一，在资金成本比较能够反映某种特定投资的风险的意义上，国内金融市场是有效率的。因而国内公司分支机构之间的资金转移并不形成什么优势，因为独立的厂商或投资者不需支付多少额外成本就可从事同样的交易。第二，由于所有利润都必须按统一的税率缴税，整个公司交纳的税额与提供利润的经营单位无关，所以内部资金转移对提高公司的税后利润意义不大。第二节 全球化企业营运资本管理

但是在跨国经营中，公司面临着大量的资金转移障碍和各国税率差别较大等种种不利因素，若仍采取独立厂商的交易形式势必为此支付高昂的成本或增加税负。由表10-1，我们看到，诸多因素给正常的资金外部转移带来不利，而这正是全球化企业通过建立资金内部转移机制可能获得的经营优势。第二节 全球化企业营运资本管理（二）全球化企业内部资金转移机制1.转移定价和再开票中心转移价格具有所得税效应、关税效应、资金定位效应、合营企业利润分享效应以及绩效评价和控制效应。（1）所得税效应所得税效应可以用表10-2中的例子清楚地体现出来。假设某生产子公司按l0元人民币的单价每年出售10万个单位的某一产品给销售子公司。生产子公司所在国的所得税税率为30%，而销售子公司所在国的所得税税率为50%。那么当该全球化企业改变生产子公司的低标价政策，将单价提高到12元时，公司在整体上就可以节税4万元（4137）。注意到上述结果产生于利润从高税率国家转移到低税率国家，由此，所得税效应就是指通过制定使高税率国家的税前利润最小、低税率国家的税前利润最大的转移价格而得到的公司税后利润增加额。此外，把利润转移到某些由于开办成本高或折旧负担重而造成暂时处于亏损状态的子公司，也可以收到免税的效果。第二节 全球化企业营运资本管理

第二节 全球化企业营运资本管理转移价格的所得税效应一方面取决于各国的税率差别，另一方面还受子公司所在国政府干预的制约。例如上例中的销售子公司所在国，由于全球化企业的转移定价而损失了10万元的税收。为防止本国遭受损失，大多数国家都针对转移价格制定了相应的法规，以促使全球化企业按照公平价格（Arm’sLengthPrice）进行内部交易。其基本原则是：全球化企业的内部交易活动，应当视同为两个互无关联且相互竞争的独立单位之间的交易，并按独立单位之间讨价还价形成的价格来确定内部交易价格。据此，如果全球化企业的内部交易违背了上述原则，东道国政府税务部门就要根据公平价格估算避税数额，强制其补交并予以罚款。第二节 全球化企业营运资本管理

常用的公平价格计算方法有三种：一是可比非受控价格法（ComparableUncontrolledPriceMethod），它采用全球化企业无关联的客户或两个无关联的企业之间进行交易时产生的价格作为公平价格；二是转售价格法（ResalePriceMethod），即在产品最后卖给消费者的价格基础上扣除销售子公司的适当利润作为生产子公司的可容忍的售价；三是成本加价法（CostPlusMethod），这种方法是生产子公司的总成本加上适当的利润作为产品的标价。第二节 全球化企业营运资本管理（2）关税效应关税因素的引入对所得税效应起一定的抵消作用。例如进口的销售子公司要缴纳从价进口关税且按发票价格即转移价格征收，那么高标价策略会增加进口关税。转移价格的进口关税效应通常与所得税效应方向相反，但所得税负担在一般情况下重于关税负担。在某些情况下，进口关税实际上按国际市场价格而不是发票价格征收，此时转移价格对关税征收则不产生影响。第二节 全球化企业营运资本管理

（3）资金定位效应转移价格还可以用来执行资金的定位。假如母公司希望把资金从某国转移出来，可以用向该国子公司的内部进口收取较高价格的办法实现。相反，母公司也可以用降低转移价格的办法对该国子公司融资。子公司之间的转移价格交易也具有相同的功效，表10-3是一个假设的数字例子。在两个子公司所在国的税率相同的情况下，高标价策略和低标价策略各代表了不同的资金定位指向。在公司利润不变的情况下，低标价策略将更多的利润转移到了销售子公司，而高标价策略则将利润更多地留在了生产子公司。第二节 全球化企业营运资本管理第二节 全球化企业营运资本管理根据定位意图的不同，转移价格既可以用来实现资金的币种定位，又可以用来实现资金的地点定位。当转移价格服务于资金的币种定位时，所产生的资金定位效应体现为规避外汇风险，即通过转移价格把留在弱币国家的资金调出来，以避免汇率进一步变动的损失。但是，除非是冻结资金或者出于节税上的好处，全球化企业都转而采用其他方式来规避外汇风险。转移价格的资金地点定位效应产生于运用转移价格躲避外汇管制和支持子公司的信用评级等情形。躲避外汇管制和将资金曲折地调离实行外汇管制的国家，从而支持子公司的信用评级，将其他子公司的利润通过转移价格融给某个子公司以改善其信用状况，从而获得较高的信用评级并提高借款能力。第二节 全球化企业营运资本管理（4）合营企业分享效应当转移定价把低标价策略施加于合营生产企业的出口产品上或把高标价策略施加于合营销售机构或生产企业的进口产品和原料上时，就会产生提高全球化企业在合营企业利润中的实际分享份额。因此，合营企业中的全球化企业一方常常被当地伙伴认为有转移定价的嫌疑，并为此产生合作上的不愉快。第二节 全球化企业营运资本管理（5）绩效评价和控制效应转移价格扭曲了各个子公司的真实盈利情况，从而对绩效评价和控制制造了潜在的困难。在低税率的国家，再开票中心也是全球化企业常用的掩盖获利能力、逃避政府的监视以及协调转移定价策略的一种方式。再开票中心使转移定价的效应发挥得更充分。不过，设立—个再开票中心的费用较昂贵。营销与生产中心在地理上的分离也导致信息成本的提高。此外，东道国的税务机关也会对于设在某个“避税港”（Taxhaven）的关联贸易公司进行的交易产生怀疑。第二节 全球化企业营运资本管理2.特许权使用费和管理费特许权使用费是为使用技术、制造权或商标而向其所有者支付的报酬。特许权使用费率可以按每单位固定金额或按毛收入的百分比计算。管理费包括管理服务收费和母公司总部管理费分摊两个部分。管理服务收费是母公司或其他子公司提供专业服务和专家的相应补偿。通常按一定时间收取固定的数额。母公司总部管理费分摊用于弥补总部在跨国经营中发生的一般管理费。其理由是总部在区域现金管理、研究和开发、公司的公共关系、整个公司的法律和会计事务等方面花费了成本。管理费分摊办法是按事先确定的份额分摊或作为销售额的固定百分比摊销。第二节 全球化企业营运资本管理特许权使用费和管理费作为资金内部转移方式相对于转移价格和股利来说，有着显著的优点。特许权使用费和管理费可以看作是无形生产要素的转移价格，但无形生产要素与有形物质产品不同的是它们往往没有相应的市场价格作为参照系。因此，全球化企业运用特许权使用费和管理费就更便于对付东道国税务机关的监督。因此，在全球化企业倾向于采取“化整为零”策略的情况下，收取以至提高特许权使用费和管理费是非常合适的方式。第二节 全球化企业营运资本管理

表10-4是单一股利集中汇出和转移资金与股利和特许权使用费相结合的分散汇出和转移资金进行的对比。为简明起见，假定东道国没有对股利征收预扣税。表中“加回国外所得税”是按母公司实收股利所付出的税金计算的。如情形1的4000单位股利是在国外缴纳4000单位税金之后得到的，故要把这笔税加回去。加回的结果是母国为征税计算的股利基数，按照34%计算应缴母国2720单位税金，但根据避免双重征税协定，国外税金高于国内税金，应予抵免。表中三种情形对比的结果，实行分散支付策略的情形2和情形3较集中支付的情形1节省税金支出。第二节 全球化企业营运资本管理第二节 全球化企业营运资本管理第二节 全球化企业营运资本管理3.提前与延迟支付通过修改子公司间的信用期进行支付账户的提前与延迟，也是子公司间流动性转移的一种重要手段。假设子公司甲每月按90天信用期出售一批价值100万元人民币的商品给子公司乙。如表10-5所示，子公司甲平均有300万元对子公司乙的应收款，为此需要融资300万元作为营运资本。假若信用期延长为180天，所需营运资本就要增加一倍，而300万元的资金流量就转到了子公司乙手里。相反，假如信用期缩短到30天又会使200万元的头寸由子公司乙调到子公司甲。第二节 全球化企业营运资本管理第二节 全球化企业营运资本管理一般来说，全球化企业总部拥有的资金转移控制能力越强，提前或延迟支付手段运用得就越自如和有效。但是运用提前或延迟支付手段的意义最终取决于支付单位和接受单位的资金机会成本。当一个已经处于头寸剩余的子公司收到转移来的资金时，只能把这笔资金按当地现行存款利率投资；而当该公司需要追加营运资本时，收到的资金就可以抵消按现行借款利率的借款。对支付单位来说，若它有多余资金，转移使它失去按贷款利率投资的现金；若它头寸不足，那么此时就必须按借款利率借款。所以为了准确评价子公司间头寸转移的效益，必须比较上述借贷资金的机会成本。但是这些机会成本必须以税后同一货币的收入为基础，才能进行涉及不同国家税率之间的比较。第二节 全球化企业营运资本管理4.公司内部贷款在跨国经营的实践中，许多资金转移机制例如转移价格和提前与延迟实际上受到东道国和母国政府的限制，因而公司内部贷款往往成了全球化企业可以选择的合法转移机制。公司内部贷款有直接贷款、背靠背贷款、平行贷款及货币互换等方式。直接贷款的情形比较简单。下面只对有代表性的背靠背贷款的资金转移内涵作进一步的分析。背靠背贷款是母公司将资金存入某银行在甲国的机构，由该银行借给在乙国的子公司。也就是说，背靠背贷款是一种通过银行媒介的公司内贷款渠道。相对公司内直接贷款来说，具有降低资金成本和防范外汇管制的优点，有些国家对支付给母公司的利息和支付给金融机构的利息实行有差别的预扣税，这时，运用背靠背贷款可能获得节税的好处。在防范外汇管制方面，东道国即使实施外汇管制，也会允许外国子公司按期偿还国际银行的贷款，所以背靠背贷款就有了积极的意义。第二节 全球化企业营运资本管理但是，背靠背贷款要依靠国际银行进行资金的传输。为此全球化企业要付出相应的成本。假设母公司的资金机会成本为l0%，母国和子公司所在东道国的边际税率分别为40%和34%。母公司的存款利率为8%，银行向子公司贷款的利率为9%。此外，贷款期间东道国货币贬值10%。那么，这笔贷款的实际成本就等于：母公司利息成本母公司利息收入+子公司利息成本赋税增益=0.10×0.600.08×0.60+0.09×0.660.34×0.10=3.74%。第二节 全球化企业营运资本管理5.股利股利汇出可以说是最重要的将资金从国外子公司调回母公司的手段。股利汇出通常占全部汇出的一半左右。当全球化企业决定是否进行股利汇出时需要考虑的因素有赋税、外汇风险、外汇管制、融资需要、资金来源和成本等。第二节 全球化企业营运资本管理（1）赋税进行股利决策时的一项最主要的考虑是各子公司支付股利的有效税率。在有效税率不同的情况下，改变各子公司的股利支付比例可以使全球化企业减轻其总的税负。就一个外国子公司来说，假设所在国的所得税为Tf的话，那么该子公司的每一单位利润可以形成1Tf单位的留存收益。如果这些留存收益要以股利形式汇出，而股利的顶扣税为Td，则按每一单位原始利润，母公司最后可以收到的数额为：（1Tf）（1Td）=1（Tf+TdTfTd）。再把母公司的所得税及赋税抵减因素考虑进来，即为母公司最后得到的收益。在母公司已经确定从海外汇回的股利数额的前提下，通过选择从转移成本最低的地点抽取资金可以减少赋税支出。第二节 全球化企业营运资本管理（2）外汇风险外汇风险在股利汇出数额的决定上也是一个重要参数。在实践中，一些全球化企业主动地按收到股利的时间在远期市场上对未分股利进行保值。但更为流行的做法是仅当公司预测汇出股利的子公司所在国货币要贬值时，才对未来支付的股利保值。第二节 全球化企业营运资本管理（3）外汇管制国际收支发生危机的国家倾向于限制向外国公司支付股利。通常的限制办法是确定股利汇出限额，限额可以是绝对额也可以是收益、权益资本或注册资本的一个百分比。为了降低外汇管制的危害，一些全球化企业采取保持一贯的股利分配记录的办法来表明股利支付是既定财务计划的一部分而非对东道国货币的投机。即使股利不能汇出，也仍照常宣布分配。这样就可建立—个将来放松或取消管制时汇出股利的基础。另一种做法是在整个公司范围内建立起一个统一的股利支付比例以贯彻子公司负有向股东支付股利义务的原则。这时，全球化企业为了贯彻上述原则就要接受较高的征税成本。第二节 全球化企业营运资本管理（4）融资需要股利支付还会引起头寸的转移。但转移这些资金的意义取决于各个子公司之间的货币机会成本的差别。例如，一个必须借入资金的子公司通常具有较持有剩余现金的子公司更高的机会成本。而且有些子公司拥有低成本融资来源，而另一些子公司则只能按相对较高的利率借入资金。假若其他条件一样，若能把子公司间收益的差别充分利用起来，就可以增加全球化企业的总收入。具体说来，母公司要给资金机会成本相对低的子公司确定一个较高的股利支付比例，同时只从借入成本较高或面临有利投资机会的子公司提取较少的股利。第二节 全球化企业营运资本管理6.权益与债务的权衡—般情况下，全球化企业倾向于更多地采取贷款形式投资。其原因主要有以下三个方面第一，母公司对国外子公司的贷款常常被东道国的当地金融机构视为等价于权益投资，因为母公司贷款不具有外部贷款那样的拖欠威胁。故此，债务的税收和灵活性方面的优点成为考虑的重点。第二，由于政府对通过股利或减少权益资本形式汇出资金实行较严格的控制，相对而言，全球化企业以偿还贷款本金和利息支付形式汇出资金就拥有较大的自由度。第三，采用公司内部贷款形式可以节税。节税的可能性来自两个因素。其一是贷款利率通常在东道国是免除征税的，而股利要征税；其二是贷款偿还不像股利那样要构成母公司的应税收入。第二节 全球化企业营运资本管理7.公司内部交易的计价货币进行公司内部交易时，选择不同的计价货币开具发票也具有减轻赋税和规避外汇管制的效用。（1）减轻赋税假如汇率预期将发生变动时，公司内部交易开具发票所使用的货币会影响到税后利润。例如，一家全球化企业在美国的子公司出售部件给在英国的子公司，美国子公司面临的税率为Tm，而英国子公司的税率是Ty。现在英镑预期将对人民币和美元升值，那么上述公司内交易应以英镑计价还是以美元计价？若发票价格为英镑，英国子公司的英镑货款数额不受影响，但美国子公司会出现外汇增益。向美国缴税后，美国子公司得到该增益的（1Tm）。若人民币对美元的汇率不变的话，这笔增益直接合并入母公司的账户；假若发票价格为美元，那么美国子公司的收益不受影响，但英国子公司可以用较少的英镑支付发票价款。同理，英国子公司也获得外汇增益的（1Ty）。因此，当Ty＞Tm时，以英镑计价能减少税金；当Ty＜Tm时，以美元计价可节税。第二节 全球化企业营运资本管理（2）规避外汇管制对发票计价货币的选择还能使全球化企业把冻结资金从实行外汇管制的国家中调动出来。设想一家设在实施严格限制利润汇出政策的国家的子公司。当地货币的预期贬值对该公司来说是—个将多余资金转到较高收益率的其他国家去的机会，具体办法是以当地货币计价出口给其他子公司。当地货币贬值后，该出口子公司的利润率随之降低，但整个全球化企业的其余部分的情况却得到改善。第二节 全球化企业营运资本管理（三）冻结资金的管理对于冻结资金，全球化企业通常采取三种阶段性策略进行管理，即投资前论证、变通汇出冻结资金和对冻结资金进行保值。1.投资前论证投资前论证的关键之一是风险评估。评估风险时，全球化企业必须考虑到外汇管制的后果不可能贯穿整个投资项目经营期限的事实。通常情况下，外汇管制的后果在初期是有利的，但在项目的以后阶段就转为不利。例如，许多国家的政府通过多重汇率对一定的生产资料进口给予补贴。外汇管制的另一个好处是子公司可能从其他全球化企业的分支机构的冻结资金中以补贴利率的较低成本获得当地货币的融资。这在项目的早期建设阶段，对全球化企业是有利的。但是再往后，投资项目成为现金的净来源，对资金汇出的管制就转化为负面的影响。第二节 全球化企业营运资本管理投资前论证的另外一个关键是考察项目安排是否建立了一套便于运用和调动冻结资金的渠道和手段。全球化企业一旦把资金投入东道国，其汇出或运用项目产生的现金流量的能力便已基本上确定。因此，在投资前就策划好实现将来汇出自由度的最大化的措施是十分必要的。具体的策略主要包括：（1）建立起与其他关联单位的贸易关系，以便于运用转移价格、提前与延迟支付等手段转移资金；（2）化整为零对商标、技术和其他服务分别收费，从而有利于避开对股利汇出的限制；（3）最大限度地利用当地货币借款以降低风险资金头寸；（4）进行专门的融资安排，如货币互换、背靠背贷款或平行贷款等；（5）母公司资金按债务而非权益来投资；（6）与东道国政府谈判达成特殊协议，但协议应在投资前达成。第二节 全球化企业营运资本管理2.汇出冻结资金在东道国实行外汇管制，子公司资金被冻结的情况下，全球化企业仍有许多直接或间接的渠道可以把资金部分地转移出来。直接的转移渠道有转移价格调整、特许权使用费和管理费、提前或延迟支付以及股利等；间接的转移渠道包括平行或背靠背贷款、为向外转移资金而购买商品、为整个公司范围内的使用而购买资本品和当地的服务、进行研究和开发工作以及举行公司的大会、度假等消费性活动。第二节 全球化企业营运资本管理3.冻结资金的保值即使在运用了各种直接或间接的渠道进行转移资金的努力之后，也仍有可能有相当多的现金无法汇出。在这种情况下，全球化企业就只能考虑将资金用于当地的长期投资或短期投资。长期投资方式包括固定资产投资、现行业务的扩展和新业务的开拓；短期投资方式包括购买当地证券、购买当地生产的存货和购买进口的存货。尽管上述长期投资和短期投资的目标是相似的，但它们彼此并不构成必要的替代关系，因为它们的出发点不同。第二节 全球化企业营运资本管理二、全球化企业营运资本的存量管理全球化企业的营运资本存量管理是对其在世界范围内的现金、上市证券、应收款和存货等各项流动资产数量及其构成的管理。（一）国际现金管理全球化企业的国际现金管理大体包括集中存款（CentralizedDepositories）、多边抵净（MultilateralNetting）和短期投资组合管理（Short-termInvestmentPortfolio）等内容。第二节 全球化企业营运资本管理1.集中存款企业持有现金余额及上市证券的动机一般是为了应付按计划的日常现金支付和预料之外的现金流出，前者称为交易动机而后者则为预防动机。企业与居民一样，也可为投机而持有现金。但投机动机与全球化企业的日常经营无关，因此在现金管理问题中不加考虑。由于预防动机的现金余额不是随时要支付的，在分散在世界各地的各个子公司都独自设立相应的现金储备显然不利于资金的最大限度利用。故实行这部分现金的集中储存和管理，尽可能降低其储备额是国际现金管理的一项重要内容。第二节 全球化企业营运资本管理

集中存款的国际现金管理方式是要求每个子公司仅为交易持有最低的现金余额，而把全部为预防动机持有的现金集中汇到一个指定的银行账户，由企业的专门机构或人员负责管理。如果子公司出现预料之外的支付，资金可以很快地通过电汇划拨转移到使用单位。银行—般会指示它在相应国家的分支机构预付紧急资金给当地的子公司。集中后的预防性现金余额通常都存在诸如伦敦、纽约、苏黎世和东京等主要国际金融中心。列支敦士登、卢森堡、巴哈马和百慕大群岛等由于货币自由兑换、政治经济稳定、国际交流和避税方便，也是受欢迎的集中存款地点。第二节 全球化企业营运资本管理

集中存款首先具有信息充分和规模节约的优势。在信息方面，虽然各子公司的财务主管也可以了解到各种货币的汇率和利率变化，但是他们很少有足够的时间和专业知识来进行现金头寸的汇率和利率避险，而专门的集中存款管理人员则有条件这样做。在规模方面，集中存款可以降低预防动机现金持有量而不影响其储备和保护的作用。集中存款的现金余额的估算办法是各个子公司期望现金需要量之和加上期望和的三个标准差。在正态分布和各子公司的支付需要彼此无关的条件下，期望和加上三个标准差满足实际现金需求的几率可以达到99.87%。由于集中现金余额的标准差产生于各子公司标准差平方和的开方，故它势必小于各子公司标准差之和。第二节 全球化企业营运资本管理集中存款的另一个优势是有助于提高公司的融资和投资效率。集中存款的管理者可以在全球范围内寻找最低廉的资金来源和收益最优厚的多余资金投向。如果一个子公司有过剩资金闲置或只能按较低的回报率投资，那么另一个需要资金的子公司就不必以高利率借入资金。假如整个公司出现资金剩余，集中存款的管理者就能比较各个市场的收益率、交易成本、外汇风险和税金，择其最优来决定资金投向。第二节 全球化企业营运资本管理2.多边抵净许多全球化企业根据其全球经营战略建立了世界范围内的庞大生产分工体系。由此形成了原材料、零部件、半成品和制成品在全球化企业各个部分之间高度协调的内部交换系统。在这个系统中，每个子公司都同时在与其他子公司进行着买入和卖出交易从而引起子公司间巨大的资金流量。显然，如此大的跨国资金转移势必伴随着高额的结算成本。结算成本包括外汇买卖价差、款项收妥所需时间的机会成本、线路租金及其他交易和转移费用等。对此，国际现金管理的思路是采取多边抵净，尽可能减少公司内资金流量以节约结算成本。第二节 全球化企业营运资本管理

多边抵净是全球化企业的财务部门对各个子公司间的债务关系定期进行整合，在多边债务相抵后指令各子公司只对剩余的净债务做实际支付。多边抵净的雏形是双边抵净。我们以表10-6中的例子来说明。表中的前九行是一个公司内支付矩阵。最后两行是把各个子公司的公司内债权与债务相抵，如果是净债权就记入净收入栏，若是净债务则记在净支付栏。可以看出，整个公司的内部结算的资金数额如果不做多边抵净处理的话将达到350万元人民币。假如结算成本按0.5%计算，总的结算成本达1.75万元。而当公司采用多边抵净方式时，公司内资金流量降低到28万元，以同样的成本比例计算，结算成本只有0.14万元。据估计，结算成本大约在0.25%到1%之间，若常年累积下来，其效果将是明显的。多边抵净后净支付的资金转移可以根据各个公司的实际情况确定。通常是在每个月底进行一次，有的公司为了尽可能降低在途资金和避免计划现金流量的变动则每月安排多次第二节 全球化企业营运资本管理

第二节 全球化企业营运资本管理

3.短期投资组合在存量既定的前提下，全球化企业的国际现金管理的主要内容集中在现金余额和货币市场工具（主要是上市证券）、投资数量和币种的决定与选择上，也就是短期投资组合的管理上。短期投资组合管理主要是要做好以下几个方面的选择：（1）时间选择公司的现金流量往往都是季节性的或周期性的，因此投资安排必须使到期与计划的现金需求相吻合。为了做到这一点，要根据公司当前的计划和过去的经验，预测未来现金流量以及估计近期的最小现金头寸。在预测和估计过程中应将通货膨胀和预计的汇率变化考虑在未来现金流量之内。第二节 全球化企业营运资本管理

（2）工具及其市场选择上市证券的投资意义在于避免现金闲置损失利息，因而成功的国际现金管理有赖于上市证券在内的短期货币市场工具的精确选择。表10-7是一个粗略的主要货币市场工具的一览表。此外，虽然许多国家都有着有利可图的投资工具，但是政府管制、市场结构和税制等因素的影响不容忽视。有些投资机会排斥外国公司的介入。仅有少量国家的货币市场和欧洲货币市场是完全开放和国际化的。因而还需进一步地了解各国货币市场的特征，据以做出短期投资市场的选择。第二节 全球化企业营运资本管理

第二节 全球化企业营运资本管理

（3）币种选择跨国转移资金的价值不仅在于风险调整后的收益差异，而且还取决于所发生的交易成本。事实上，同时持有几种货币的基本原因是由于货币转换成本的存在。假若货币转换成本为零并且政府政策允许的话，全部现金余额都应该按具有扣除提款成本的有效风险调整后的最高收益率的货币来持有。但在存在交易成本的情况下，全球化企业投资于货币和近似货币（有价证券）资产时的币种选择就不再以追求较高有效收益率为依据。因为忽略政府控制因素不计，很少可能出现风险调整后年利率差异超过2%的情形。即使按年2%计算，30天期的投资只有0.167%的差异，90天的投资也才0.5%的额外收益，因此很容易被外汇交易成本所抵消。而当存在政府控制的情况下，追求高收益的短期投资实际上无法付诸行动。第二节 全球化企业营运资本管理

（4）上市证券投资管理在上市证券投资管理中需要掌握的原则有：第一，投资工具应多元化以实现一定风险水平下的收益最大化；第二，逐日复查市场行情并决定哪些证券应变现和应进行哪些新的投资；第三，变动投资组合时，注意额外的利息收入要能够补偿附加的成本如买卖证券的佣金等而有余；第四，转换证券时应留心不同工具的流动性差别；第五，投资的期限要与公司的计划现金需要相一致，否则的话必须代之以具有高度流动性的二级市场证券；第六，慎重考虑抛补套利或末抛补套利机会。第二节 全球化企业营运资本管理

由于以上原因，全球化企业短期货币和近似货币资产的投资组合管理中选择币种的原则，应该是持有那些与实际和计划发生的流入和流出所对应的币种。除此之外，全球化企业还关心货币变动对其现金余额价值所带来的波动。抵御汇率变动对现金余额价值的影响的办法是持有现金余额的一个多币种的货币组合，在组合中每种货币的比重视其与整个组合的相关程度而定。一特定货币与组合中的其他货币越是正相关，其在组合中的比例就应越小。相反，一种与组合中的其他货币有负相关关系的货币应占有较大的比例。这样将可有效地降低货币波动引起的组合所代表价值的变动。当然，多币种的短期投资组合应该与上述币种选择的原则尽可能协调起来。第二节 全球化企业营运资本管理

（二）应收款管理全球化企业的应收款根据交易对象不同分两部分：对企业内销售的应收款和对企业外销售的应收款。企业内应收款的管理主要涉及提前与延迟、再开票中心等手段的运用，而这在上一部分已经做过论述，这里不再重复。企业外应收款管理主要解决交易的计价货币、交易的支付条件以及应收款的融资和收账保证措施等问题。第二节 全球化企业营运资本管理

1.支付条件策略在与企业外客户进行国际贸易时，计价货币可以在出口国货币、进口国货币或第三国货币中选择。这种选择经常是由竞争或惯例决定的。在具有商量余地的前提下，卖方更愿意以最强的货币来计价和开具发票，而买方倾向于按最弱的货币支付。然而由于双方对所涉及的风险都了如指掌，实际的成交只能是价格或支付条件与计价货币偏好之间权衡的结果。卖方可能为了获得硬通货而提供价格或支付条件上的优惠，买方也可能为达到以软币支付的目的而愿意接受较高价格或较早付款。第二节 全球化企业营运资本管理

为了使销售日与收款日之间的兑换价值损失最小，按弱币销售的应收款应尽快收回，而按强币销售的应收款则可允许较久保持未偿状态。假如卖方预期本币即将贬值或者本国政府规定出口收汇必须随即兑换成本币，则更鼓励强币应收款推迟支付。当双方对货币的相对强弱看法不同或者它们的财务状况足以吸收弱币头寸时，可以避免按上述权衡形成的讨价还价局面。在运用支付条件来促销方面，主要考虑支付条件中支付日期的变化，即信用期或信用条件的变化。虽说信用条件越简单，销售数量越多，但慷慨大方并不总是最好的策略。拖欠的风险、大额应收款、投资增加的利息支出以及以买方货币计价应收款的本币价值贬低的风险等也要与较高的销售收益很好地权衡。第二节 全球化企业营运资本管理

2.支付条件策略方法支付条件策略方法的思路是比较扩展信用后的期望收益和期望成本。具体分五个步骤：（1）计算扩展信用的现行成本（2）计算修改信用条件后的扩展信用成本（3）在前两个步骤基础上计算修改信用条件后的信用成本增量（4）计算新的信用条件下的利润增量（5）当且仅当利润增量超过信用成本增量，选择新的信用条件第二节 全球化企业营运资本管理

举例来说，假设一家A国的子公司现在全年有1亿元人民币的销售额，信用条件为90天。公司的经理人员经过分析认为如果把信用条件延长到120天，销售额将会增加6%即600万元人民币。在增加的销售额中含有350万元的成本。按融资成本折算，每月的信用支出为应收款的1%。另外，作为计价货币的A国货币预期平均每90天贬值1.5%。若仅考虑融资成本因素，1元90天到期收回的应收款的人民币现值等于￥0.97。再加上A国货币1.5%的预期贬值，上述现值下降到0.97×（1-0.015）即￥0.955，意味着持有三个月的A国货币应收款的成本是4.5%。同样的，1元120天后收到的应收款的人民币现值就相当于（1-0.01×4）[1-（0.015+D4）]或0.9456-0.96×D4其中D4表示第4个月未知的币值变化率。于是，第4个月持有A国货币应收款的成本增量是0.955-（0.9456-0.96×D4）元人民币。加总起来，现行的信用成本全年为450万元人民币（1亿元的4.5%）。第二节 全球化企业营运资本管理

假如把信用条件延长到120天，信用成本总额将提高到100000000×（0.045+0.0094+0.96×D4）=5440000+96000000×D4而增加的600万元销售额的信用成本为6000000×（0.0544+0.96D4）=326400+5760000D4这样，新的信用条件的信用成本增量等于：5440000+96000000×D4+326400+5760000×D4-4500000=1266400+101760000×D4第二节 全球化企业营运资本管理

因此，只有当销售利润增量250万元人民币（销售额增量扣除相应成本350万元）大于信用成本增量，也即D4＜1233600/101760000=1.21%时，新的信用条件才是可取的。也就是说，只要A国货币在第4个月的贬值低于1.21%，该公司即可提供第4个月的信用。更一般地，令ΔS和ΔC代表放松信用条件后的销售额增量和成本增量，R表示单位销售收入的期望信用成本。假如信用更加优惠以后，单位期望信用成本将增加至R+ΔR，则当且仅当利润增量超过信用成本增量，即ΔS-ΔC≥SΔR+ΔS（R+ΔR）时，便可向买方提供新的信用条件。第二节 全球化企业营运资本管理

3.应收款的融资和收账应收款的融资和收账形式很多，如国际贸易融资中的卖方信贷等。这里只介绍一种集应收款融资和收账于一体的方式——保理（Factoring）。保理是国际财务代理商（Factor）提供的一种贷款保收和代理服务。其具体做法是：生产性公司或从事批发业务的销售公司在向进口商供货后，即将此债权出售给财务代理商，由此立即获得相当于应收款的8%至90%的预付金，其余10%至20%的金额被划入一个冻结账户，由代理商用来支付各种合理费用。如给客户的付现折扣、索赔、佣金和预付金利息等。一旦进口商付清货款，或在规定付款期到期后的90天内，代理商便把冻结账户上的余额支还给企业。第二节 全球化企业营运资本管理

通过保理一方面公司的应收款让售给了财务代理商，从而融通了资金，加快了资金周转；另一方面保理建立在无追索权基础上，即代理商要承担贸易双方争执如货物品质不合要求等以外的全部信用和政治风险，使公司的应收款的收账有了切实保障。出口保理的收费通常根据每个公司的具体情况而定，考虑的因素主要有年营业额、平均每张发票数额、债权的信用以及销售条件等。一般的费用水平在1.75%到2.5%之间。尽管保理的成本较高，但是代理商承担一定应收款的信用风险的成本比出口商低。第一，代理商遍布全球的信用信息网使其能够准确了解实际的风险，从而能够降低索取的风险报酬第二，根据现代财务理论，代理商只需要对特定应收款的额外风险而非全部风险进行补偿。由于代理商持有应收款的多元化良好组合，某项特定的应收款的额外风险远小于出口商。第二节 全球化企业营运资本管理（三）存货管理像国内公司一样，全球化企业持有原材料、在制品和成品等存货的目的是保证生产过程正常进行和销售供货不致中断。存货管理的目标也是优化存货数量以节约存货占用的资金。一个保值的办法就是提前购买商品特别是进口品。全球化企业子公司在通货膨胀和货币贬值倾向严重的经济环境中的经营也常常被迫偏离正常的存货管理轨道，结果存货和订货水平远远超过经济订货数量模型得出的最优水平，因为预期的贬值发生以后进口存货的当地货币价格可以相应提高。但是，提前购买形成的存货增加也有个限度。这里涉及扩充存货水平拥有当地货币价格趋于提高的货品与放弃在当地进行有价证券投资获得收益的机会之间的权衡。第二节 全球化企业营运资本管理举例来说，假设一家生产地毯的中国公司设在约旦的子公司面临着应储存可供几个月生产用的羊毛存货数量的决策。假定一单位的羊毛现价100元人民币，且每月按0.5%速度上升。撇开资金的机会成本不计，包括仓库租金、保险费和损耗在内的储存羊毛的人民币成本估计每月达1%。此时，由于每月储存成本超过了原料成本增长0.5%的预计，该公司应该保持尽可能低的羊毛存货数量。进一步来看，再假设同一公司持有剩余的第纳尔。在约旦银行的存款名义利率是每月2%；第纳尔对人民币预期在接下来的三个月每月贬值3%，再以后为1%。现在由于不存在其他投资机会，该公司在未来半年内的逐月人民币资金机会成本（第纳尔的名义利率减预期贬值）等于表10-8中的相应数值。第二节 全球化企业营运资本管理第二节 全球化企业营运资本管理用资金机会成本加上1%的储存成本可得每月和累计5个月的人民币存货持有成本如表10-9所示。根据表10-9的计算结果，当羊毛存货增加到4个月的数量时，累计价格增幅与累计持有成本的差额仍是正值即有利状态，但当再进一步增加时，累计差率转变为负值，于是对羊毛存货的投资变得不利。所以，该公司应该将其所持有的部分第纳尔现金余额用来按现价购买相当于4个月的羊毛作为存货，从而可以最大限度地减少第纳尔现金余额实际价值的损失。OUTLINE第二节全球化企业营运资本管理第一节全球化企业财务管理体系第三节外汇风险管理第三节 外汇风险管理外汇风险管理是全球化公司财会主管出于汇率波动对公司产生潜在威胁所面对的任务。外汇风险（ForeignExchangeRisk）是表示汇率变动造成公司价值的变动性，或者说货币变动改变公司未来现金流量预期数值的可能性。外汇风险管理是指对外汇市场可能出现的变化做出相应的决策。这是全球化企业财务管理的一个十分重要的内容。第三节 外汇风险管理一、汇率波动预测每一个国家的货币，都有一个以其他国家货币表示的价格，这就是汇率。由于各国的汇率制度存在差异，汇率的波动在不同的汇率制度下的预测方法也不尽相同。（一）浮动汇率制下的汇率预测在自由浮动汇率制下（cleanlyfloatingcurrencies），汇率由货币的供给和需求决定，货币供求受两国通胀水平、实际利率水平和经济增长速度等因素的影响。第三节 外汇风险管理1.市场有效性和汇率预测很多从事汇率分析的分析师试图寻找一些与汇率变动有关的关键指标，如国际收支赤字或盈余、黄金或硬通货储备、对外债务水平和通货膨胀水平等。这种指标分析法在政府强烈干预的固定汇率制时期可能有一定帮助，但对于浮动汇率制来说几乎没有什么意义。在浮动汇率制下，现汇汇率和远期汇率对新公布的有关通货膨胀率、货币供应量的变化和贸易盈余等有关指标会立即作出反应，因此，为了成功地预测浮动汇率，有必要预测这些指标在未来某个时期的水平和确定这些指标参数同汇率变化之间的关系式。进行汇率水平预测，必须了解外汇市场的有效性。如果过去的汇率反映了过去外汇市场上所有的信息，则该外汇市场为弱势有效市场。弱势有效市场用公式表示即为：Et=Et-1+预期回报+随机扰动项第三节 外汇风险管理

如果汇率Et的变动遵循上式，则称该汇率变动为随机游走（arandomwalk）。在有效外汇市场中，汇价遵循随机游走模型，现在的汇价简单地等于过去的汇价加上投资者预期的投资回报。随机扰动项受新涌入市场上的好消息或坏消息影响，当新信息为好消息时，扰动项大于零。当新信息为坏消息时，扰动项小于零，但其均值为零。因此，在有效外汇市场里，汇率不可预测。第三节 外汇风险管理与有效假说对立的技术分析，则是通过研究过去的汇价波动来预测将来的汇价波动。如果汇价反映了外汇市场上包括过去汇价资料在内的所有公开性信息，则该外汇市场为半强势有效市场。如果汇价反映了包括公开性、非公开性在内的所有信息，例如未公开的专家分析、内部交易等信息，则该外汇市场为强势有效市场。由于非公开信息无法取得，这一有效形式无法得到检验。在有效市场里，任何价格变动都是由于新的信息涌入市场而引起的。由于信息是随机的，因而价格变动也是随机的。第三节 外汇风险管理2.成功进行汇率预测必须具备的条件通过汇率预测获利必须满足以下四项条件之一：（1）独到地运用预测模型（2）超前获得信息（3）迅速捕捉小额的短暂的汇率偏差（deviationsfromequilibrium）（4）能够分辨政府干预的动机第三节 外汇风险管理

3.以市场为基础的汇率预测方法（1）远期汇率参照法以市场为基础的汇率变动预测，有人认为最简便的方法是从现行的现汇汇率和远期汇率数据寻找结果，目前1年期的远期汇率，通常可以看作是1年以后的现汇汇率的无偏估计。但是，对于远期汇率是否可以看作是将来现汇汇率的无偏估计，经济学家们尚有争议。第三节 外汇风险管理

（2）利率平价法由于远期汇率一般为1年以下，当需要预测1年以后的外汇汇率时，可以采用利率方法。例如，5年期欧洲美元存款和欧元存款的利率分别为12％和8％，欧元的现汇汇率为$0.6，假设5年以后欧元兑换美元的汇率为e5美元，则目前以l美元投资于欧元，5年后的本利和为（1/0.6）×1.085×e5，l美元存入美国银行，5年后本利和为1.125，令欧元存款和美元存款5年后的本利和相等，即得出：（1/0.6）×1.085×e5=1.125e5=1.125×0.6/1.085=$0.7197第三节 外汇风险管理

一般来说，如果Rhn和Rfn分别表示本币和外币n年期存款利率，则在直接标价法下，外币现行现汇汇率e0和市场所期望的n年以后的汇率en的关系为：en=e0（1+Rhn）/（1+Rfn）有人也将上述公式表述为：直接标价法下：（1+Rhn）/（1+Rfn）=f/s间接标价法下：（1+Rfn）/（1+Rhn）=f/s式中：f为远期汇率；s为即期汇率。例如，瑞士法郎兑美元的现行即期汇率为SFr1.4460/$，1年期美元存款利率为7.875%，1年期瑞士法郎存款利率为4%，如果利率平价理论成立，问美元兑瑞士法郎的1年期远期汇率应该是多少？根据关系式（1+Rs）/（1+RSFr）=fSFr/S/sSFr/S，得到1.04/1.07875=f/1.4460则：f=1.392第三节 外汇风险管理（3）购买力评价法在间接标价法下：（1+If，t）/（1+Ih，t）=ft/s0式中：If，t为外国t时期的物价水平；Ih，t为本国t时期的物价水平；ft为t时期交割的远期汇率；s0为目前的即期汇率。例如如果美国的通货膨胀指数为5%，瑞士的通货膨胀指数为1%，美元兑瑞士法郎的即期汇率为SFrl.4460/$，则如下关系式成立：1.01/1.05=ft/1.446则：ft=1.446×1.01/1.05=1.39l根据上述计算结果，如果购买力评价理论成立，则未来1美元兑换瑞士法郎的数量应该为1.391。第三节 外汇风险管理（4）模型预测法①基于基本面分析（fundamentalanalysis）的基本预测法基本面分析通货膨胀的相对水平、利率相对水平、国民收入增长和货币供应量等宏观经济指标和政策对汇率可能造成的影响。国际收支项目由包括贸易收支在内的经常项目和资本账户组成，预测人员试图估计每种账户的变动方向和不平衡差额。通过对国际收支总体水平的估计，预测人员可以判断货币的供给和需求以及由供求决定的外汇汇率水平。同外国物价比较，国内物价水平上涨一般估计其对经常账户会有不利影响，根据购买力平价说，会导致本币贬值。另一个影响贸易流量从而影响外汇市场上本币的供给和需求的重要因素，是本国经济的相对高速增长会导致进口增加，而他国进口本国产品的数量减少，所以会导致本币贬值。第三节 外汇风险管理②基于技术分析（technicalanalysis）的技术预测法技术分析侧重于汇率走势分析和成交量变动分析。技术预测法是一种借助时间序列、回归分析等数理模型，运用历史的汇率数据来预测未来汇率走势的方法。随机过程理论把利率与汇率的变化看作是一个随机过程，例如Vasicek模型，具体可参考ThomasMikosch的《金融视角的随机积分》（ElementaryStochasticCalculuswithFinanceinView）。第三节 外汇风险管理（二）固定汇率制下的汇率预测在固定汇率制下，预测者应集中考察有关政府当局遵循其对外所发布的承诺的能力，这种预测包括五个方面的程序，见图10-1。第一步，根据各种经济指标，如相对物价水平、利率水平等，对市场均衡汇率作出测算，将测算结果与任何自由外汇市场或黑市的市场汇率和远期汇率升贴水作一比较，这些指标可以测量出一个国家的货币汇率同均衡汇率之间的差距。第二步，对一个国家的目标收支状况作出预测。第三步，对中央银行的外汇储备水平（黄金、硬通货、特别提款权等）作出估计。外汇储备水平越高，货币当局实施宏观调控的能力越强，贬值的压力越小；反之，调控能力越弱，贬值压力越大。第四步，预测政府可能采取的管制政策。第五步，预测政府管制可能产生的后果。第三节 外汇风险管理第三节 外汇风险管理（三）外汇管制下的汇率预测世界普遍存在进出口限制、资本流动管制和直接汇率管制，这给汇率预测带来严重挑战。在政府严厉管制的环境下，远期市场和资本市场不存在，即使有市场存在，外汇远期指标在采用市场汇率预测方法方面也变得毫无意义，相反，在管制环境下，黑市汇率却是测量一个国家所面临的货币贬值压力大小的较好指标。皮克（Pick）货币年鉴和年报刊登许多国家的黑市汇率。实施汇率管制，当官方汇率同外汇市场均衡汇率存在差异时，就可能冒出黑市。无法从中央银行购入外汇的买主可能急于寻找黑市，卖主也盼望在黑市卖到更好的价钱。黑市汇率一方面取决于官方汇率和市场均衡汇率之间的差额，一方面取决于政府对黑市交易的惩治力度。黑市汇率主要反映的不是自由市场下的供求力量，因此，黑市汇率不能看成是取消管制下的市场均衡汇率。黑市汇率的意义在于它表明如果政府不得不让位于市场时官方汇率的一个大致走势。第三节 外汇风险管理二、外汇风险的分类外汇风险，也称外汇暴露（ForeignExchangeExposure），是对由于汇率变动而引起的公司资金收益和损失可能性的—种测度。这种损益可能性，就是外汇暴露的本质。因此，外汇的暴露程度也就是外汇风险的大小。外汇风险主要包括四种类型，即换算风险、交易风险、经营风险和税收风险。第三节 外汇风险管理（一）换算风险（TranslationExposure）换算风险又称会计风险、翻译风险，是指全球化企业将子公司财务报表从东道国记账货币转换成母公司记账货币的过程中，资产、负债、权益发生变化的可能性。全球化企业的外币资产或负债项目在最初发生时，都是按发生日的汇率入账的，但在编制会计报表时，要对其中的某些项目用编表日的汇率进行核算。当某些资产或负债项目发生日的汇率与编表日的汇率不同时，经过核算后，就会给全球化企业带来会计账面上的损益。当然，这些损益是账面损益，它不影响全球化企业当期的现金流量，但在进行财务分析时会使各种财务比率发生变动。换算风险主要在汇总会计报表时发生。有时，全球化企业母公司为了便于比较各个子公司的经营绩效，也会将子公司以东道国货币为记账货币的报表折算成以母公司货币或者任何其他一种货币为记账货币的报表。此时也会发生换算风险。第三节 外汇风险管理

（二）交易风险（TransactionExposure）当全球化企业因进行对外交易而取得外币债权或承担外币债务时，由于交易发生日的汇率与结算日的汇率不一致，收入或支出与预期相比发生变动，这种风险称为交易风险。与换算风险不同，交易风险会导致全球化企业现金流的变化，是种流量风险。交易风险通常发生在以外币计价的应收账款和应付账款中。按照交易的过程，由此产生的交易风险可以分解为三个部分，即报价风险、订货风险和兑现风险。报价风险为买方或者卖方提出报价单，到对方接受报价，双方签订协议，这一阶段产生的风险。订货风险为从签订协议到卖方发送货物，并向买方承兑汇票这一阶段所产生的风险。兑现风险为从承兑汇票到最后收到或者实际支付现金这一阶段所产生的风险。第三节 外汇风险管理（三）经营风险（EconomicExposure）经营风险又称经济风险或竞争风险，指非预期的汇率变动通过影响全球化企业生产销售数量、价格、成本等，导致企业国际竞争地位发生变化，因此引起的预期运营现金流的不确定性。经营风险与交易风险一样，都会引起全球化企业未来一定时期内现金流量的变化。所以，从广义上讲，交易风险也属于经营风险。两者的区别在于交易风险是已经签订的合约所引起的现金流的变化，而经营风险是预计的、尚未发生的交易（包括商品交易，也包括债权债务交易）所引起的现金流的变化。经营风险在一定程度上是主观的，是管理者对于将来的判断。换算风险和交易风险都是在一定时期内发生的风险，而经营风险则没有—个确定的时间范围，既可以是短期的，也可以是长期的。经营风险定义中的汇率变动指的是非预期的、意料之外的汇率变动，而不包括预期中的汇率变动。从广义上讲，经营风险不仅反映了非预期汇率变化对公司将来现金流的影响，也反映了各种宏观经济变量对公司经营的影响。第三节 外汇风险管理（四）税收风险（TaxationExposure）税收风险是指汇率变动对企业所得税的影响，外汇损失时即减少税负，外汇升值时则增加税负。因此，全球化企业力求使它的全球性外汇损失所享受的税收利益最大化，使外汇得利所应纳的税收最小化。第三节 外汇风险管理三、外汇风险管理技术（一）远期市场套期保值套期保值就是指在外汇市场上经由期货合同，先行买进或卖出未来外汇期货，以备到期时有确定数额的外汇（或能够收到有确定数额的本国货币）以支付对方；或经由外汇现货市场先行借进外币，将其换成本国货币加以运用或生息，当本身所预期的外汇收入到期时，即以其归还此笔外币借款。在期货或现货外汇交易中，两种不同合约必须吻合，才能免去汇兑损失风险。它用抵销性安排来避免或减少风险，使某一外汇合同所失去的，能由另一种抵销性合同收回，所以也称之为“对冲”。在远期市场上的套期，是最典型的套期。第三节 外汇风险管理（二）货币互换全球化企业在许多国家设有分支机构，可以利用货币互换，作为套期保值的一种形式。货币互换的典型做法，是两种货币相交换，并在一定时期后，再重新换回。初期的货币互换，根据现即期汇率进行。随后的货币再互换也依据同样的货币比价，而不考虑其间外汇率的变动。其优点是完全消除了外汇风险。这种安排可能涉及一些边际成本，主要是反映差别利率的差别费用。交易双方以确定的本金交换，并按议定的利率，以未偿还资本金额为基础，进行利息支付，因此会产生成本。货币互换过程简单，如图10-2、图10-3和图10-4所示。第三节 外汇风险管理第三节 外汇风险管理（三）外汇储备全球化企业保留合理的外汇储备，然后再利用这种