科达利 锂电池结构件行业龙头受益于大圆柱电池量产趋势

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告|2024年04月18日增持科达利（002850.SZ）增持锂电池结构件行业龙头，受益于大圆柱电池量产趋势测算2024年全球锂电结构件市场规模约为404亿元。公司目前为锂电池结亿元，同比增长21.5%，2020-2023年公司营收复合增长率为74.3%。2023年公司实现归母净利润12.01亿元，同比增长33.5%，2020-2023公司归母净利润复合增长率88.6%，整体营收与利润整体呈现高速增长。锂电结构件2028年市场空间529亿元。伴随新能源汽车动力电池及储能电池需求的高速增长，我们预计2028年全球锂电结构件市场空间为529亿元，2024-2028CAGR为5.6%。从市场竞争结构来看，科达利作为锂电结构件龙头企业，市场份额领先，根据高工锂电数据，2022年科达利方形结构件市场份额约36%，圆柱电池结构件方面市场份额约9%。产品毛利率25.66%，壳体产品毛利率18.79%，要在于公司不断提升生产运营的管理效率，提升自动化水平和技术水平，提升产品良率和生产效率，同时随着公司生产的规模效应显现，单位生产成本得以有效降低；2）客户结构：公司下游客户基本涵盖全球主要锂电池厂商，国内客户包括宁德时代、比亚迪、亿纬锂能、中创新航、等。近年来公司前五大客户营收占比基本保持在75%-85%左右，第一大客户营收占比近年来基本保持在35%以上，整体而言客户结构优异。受益于大圆柱电池量产趋势。大圆柱电池采用全极耳技术，有助于提升电池安全性、倍率性能，同时在电池包结构设计方面，部分大圆柱电池采用CTC（电芯集成到汽车底盘）设计，推动电池单Wh成本下降约7%。目前特斯拉、松下、亿纬锂能、宁德时代等跟随客户需求积极布局大圆柱产品。结构件方面，相较于传统圆柱电池，大圆柱电池结构件强度、抗拉要求更高，结构复杂度高且精密度要求高，同时产品认证周期较长、客户粘性较强，因而作为头部结构件企业的科达利有望凭借工艺和客户优势，快速抢占大圆柱结构件市场份额。12.9/14.0/14.83亿元，同比增长7%/9%/6%，对应估值18/风险提示：下游行业需求增速不及预期的风险；行业竞争加剧的风险；原材料价格波动的风险。盈利预测和财务指标202220232024E2025E2026E公司研究·深度报告电力设备·电池证券分析师：王蔚祺证券分析师：徐文辉010-88005313021-60375426wangweiqi2@xuwenhui@S0980520080003S0980524030001投资评级合理估值收盘价总市值/流通市值52周最高价/最低价近3个月日均成交额增持(首次评级) 95.60-100.59元 87.25元23558/16770百万元 147.00/56.00元299.99百万元资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理营业收入(百万元)8,65410,51111,90213,00813,88793.7%21.5%13.2%9.3%6.8%净利润(百万元)901120112901400148366.4%33.3%7.4%8.5%5.9%每股收益（元）3.844.454.785.195.49EBITMargin14.0%13.8%12.8%12.8%12.8%净资产收益率（ROE）17.5%14.8%11.6%11.4%11.1%市盈率（PE）22.719.618.316.815.9EV/EBITDA18.214.612.711.310.4市净率（PB）3.512.241.991.841.69资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容2证券研究报告 5公司稳居锂电池结构件行业龙头 5公司主营锂电池结构件和汽车结构件 6公司业绩呈现高速增长 7公司历年分红较为稳定 8锂电结构件：影响电池安全性能的重要部件 10锂电结构件基本概况 10锂电结构件市场空间与市场竞争格局 13公司成本管控与客户优势显著 14大圆柱量产，有望成为公司新的业务增长点 15 19营收利润分析 19期间费用分析 20营运能力分析 21偿债能力分析 22 23未来三年业绩预测 24盈利预测的敏感性分析 25 26绝对估值：90.45-100.59元 26相对估值：95.6-105.16元 26投资建议：首次覆盖，给予“增持”评级 27 28 30请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容3证券研究报告图表目录图1：科达利发展历程 5图2：公司股权结构（截至2023年报） 5图3：科达利营业收入及增速（亿元，%） 7图4：科达利归母净利润及增速（亿元，%） 7图5：科达利2020-2023年营收结构（亿元） 8图6：科达利2020-2023年毛利率与净利率趋势（%） 8图7：科达利2020-2023年各业务毛利率（%） 8图8：科达利2020-2023年各项费用率（%） 8图9：科达利现金分红与股利支付率情况 9图10：公司融资情况 9图11：锂电池结构件 10图12：不同种类的锂电池结构件 10图13：结构件电池成本占比约10%（磷酸铁锂电池） 11图14：不同类型电池市场份额（2022年） 11图15：锂电结构件成本拆分（2022年） 12图16：LME铝价与科达利毛利率走势 12图17：方形电池结构件市场份额（2022） 13图18：圆柱电池结构件市场份额（2022） 13图19：公司全自动铝壳生产线 14图20：公司日本进口国内独家精密高速冲压设备 14图21：公司主要客户营收占比 15图22：全极耳示意图 15图23：全极耳设计使得产热更均匀且各部分产热率更低 15图24：干电极与湿法电极容量循环周次图 16图25：干电极与湿法电极容量循环周次以及库伦效率对比 16图26：特斯拉大圆柱电池CTC设计 16图27：大圆柱电池结构爆炸图 18图28：比克电池大圆柱电池顶盖结构示意图 18图29：亿纬锂能大圆柱电池结构示意图 18图30：比克电池大圆柱电池顶盖结构示意图 18图31：公司与部分同行企业营业收入对比（亿元） 19图32：公司与部分同行企业归母净利润对比（亿元） 19图33：公司与部分同行企业毛利率对比（%） 19图34：公司与部分同行企业净利率对比（%） 19图35：行业内各家企业期间费用率比较（%） 20图36：行业内各家企业管理费用率比较（%） 20图37：行业内各家企业销售费用率比较（%） 20请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容4证券研究报告图38：行业内各家企业研发费用率比较（%） 20图39：行业内各家企业存货周转率比较（%） 21图40：行业内各家企业固定资产周转率比较（%） 21图41：行业内各家企业应收账款周转率比较（%） 21图42：经营性现金流净流量比较（亿元） 21图43：资产负债率比较（%） 22图44：流动比率比较（%） 22表1：科达利核心管理人员 6表2：科达利主要产品矩阵 6表3：不同封装形态电池特点 11表4：锂电结构件全球市场空间测算（亿元） 13表5：锂电结构件各公司产品毛利率对比 14表6：结构件供应商与对应客户 14表7：部分电池企业在动力大圆柱电池布局情况 17表8：公司业务拆分 23表9：公司盈利预测假设条件（%） 24表10：公司未来三年业绩预测 24表11：盈利预测的敏感性分析 25 26表13：公司FCFF估值表（百万元，元/股，%） 26表14：绝对估值的敏感性分析（元） 26表15：同类公司估值比较（2024年4月17日） 27请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容5证券研究报告深耕锂电池结构件近三十年公司稳居锂电池结构件行业龙头公司深耕精密结构件研发及制造领域近30年，发展为国内行业龙头企业。公司自1996年成立以来一直专注于精密结构件研发及制造领域。1999年与比亚迪展开业务合作，进入手机锂电池领域。2007年敏锐把握市场变化，转变发展方向，开始涉足动力电池精密结构件的研发。2010年，公司锂电池结构件市场份额排行国内第一。2017年公司上市，并逐步实现产品出海。公司股权结构清晰，实控人为励建立、励建炬兄弟。截至2023年报，公司第一大股东为励建立，持有公司29.18%的股份，第二大股东为励建炬，持有公司9.26%的股份，两人为亲兄弟关系，同为公司实际控制人，合计持股38.44%。此外，励建炬持有云南大业盛德46.28%的股权，大业盛德持有公司1.42%的股份。公司管理层产业经验丰富。公司董事长励建立及总裁励建炬自公司创立之初至今，从事产业活动近三十年，产业经验丰富。其他高管在证券、财务方面亦有较为丰富的经验。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容6证券研究报告书份有限公司证券事务代表，现任深圳市科达利实师事务所、利安达会计师事务所，现任深圳市科公司主营锂电池结构件和汽车结构件从公司产品矩阵来看，主要包括锂电池结构件和汽车结构件。其中锂电池结构件产品包含电池壳体、电池极柱、电池盖板、电池软连接等。公司锂电池结构件主要供应宁德时代、中创新航、LG新能源、松下Northvolt、三星、亿纬锂能、欣旺达、蜂巢能源、力神等全球知名锂电池制造企业。汽车结构件方面，公司产品包含汽车中控仪表部件、汽车座椅部件、EPB电机驱动总成部件、汽车车锁部件、机油盖、胎压传感器等。公司汽车结构件产品主要供应特斯拉、广汽等全球知名汽车制造厂商。宁德时代、中创新航、LG新能源、松下Northvolt、三星、亿纬锂能、欣旺达、蜂巢请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容7证券研究报告特斯拉、广汽等公司业绩呈现高速增长科达利股份营收、归母净利润呈现高速增长。2023年公司实现营业收入105.1亿元，同比增长21.5%，2023年实现归母净利润12.01亿元，同比增长33.5%。2020-2023年公司营收复合增长率74.3%，2020-2023公司归母净利润复合增长率88.6%，整体营收与利润整体呈现高速增长。营收结构来看，锂电池结构件业务方面，2020年至2023年营收由18.8亿元增长至100.6亿元，年均复合增长率75%，2023年锂电结构件营收占比达到95.7%，为公司第一大业务。汽车结构件方面，2020-2023年营收由0.8亿元增长至4.3亿元，年均复合增长率73%，2023年汽车结构件营收占比达到4.2%。公司毛利率与净利率较为稳定。公司2020年整体毛利率为28.16%，受到结构件价格下降，原材料价格上涨，海运费价格波动影响，2021-2023年毛利率下降较为明显，分别为26.25%/23.86%/23.58%，分业务来看，公司核心业务锂电池结构件2023年毛利率为24.14%，汽车结构件业务产品规模效应逐渐，毛利率攀升，2023年该业务毛利率达到9.86%。公司净利率方面整体保持稳定，2023年公司净请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容8证券研究报告利率为11.59%。费用端方面整体控制较好，2023年公司费用率合计9.96%，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为0.41%/2.80%/6.06%/0.7%，合计期间费用率同比2022年费用率下降0.37pct。公司历年分红较为稳定公司分红方面，上市至今公司现金分红呈现递增态势，累计分红6.95亿，其中2023年公司分红4.05亿，股利支付率为33.69%。公司融资方面，公司上市至今直接融资约77.5元。其中，2017年3月首发上市募集资金13.2亿元用于投建动力电池精密结构件和新能源汽车结构件产线；2020年11月定向增发募集资金13.9亿元，主要用于投建惠州和福建动力电池精密结请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容9证券研究报告构件项目；2022年7月和2023年8月公司公开发行可转债以及定向增发分别募集资金15.3/35.1亿元，均用于锂电池精密结构件项目建设。其中定向增发项目指出公司规划投入40亿元建设江西、湖北、江苏（三期）和江门项目，合计供应锂电池产能247.17GWh，据此计算锂电池结构件资本开支为0.162亿元/GWh。发行日至今涨跌幅请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容10证券研究报告锂电结构件：影响电池安全性能的重要部件锂电结构件基本概况电池结构件影响电池安全性、密封性等性能。锂电池主要由正极材料、负极材料、电解液、隔膜及结构件等部分组成，其中结构件主要包括壳体、盖板、连接片、安全阀等。电池结构件的主要作用是传输能量、承载电解液、保护安全性、固定支承等，根据应用环境的不同，具备可连接性、抗震性、散热性、防腐蚀性防干扰性等特定功能。电池结构件直接影响电池的安全性、密封性、一致性、能量密度等性能，随着锂电池等新型电池能量密度不断提升，电池结构件对电池安全性的保障功能越来越重要。锂电池封装形态包含圆柱、方形、软包三种。根据锂电池封装形式技术路线不同，可以将锂电池分为方形、软包、圆柱三类。1）方形电池：多采用卷绕或叠片工艺制造，封装材料采用方形铝壳或钢壳制得的电池。方形电池具有强度高、内阻小、寿命长、空间利用率高等优点；但其生产工艺难以统一、且散热难度大。2）软包电池：使用铝塑膜作为封装材料的聚合物锂电池。软包电池具有形状灵活、能量密度高、安全性高等优势；但其制造难度较大、一致性相对较低。3）圆柱电池：多采用圆柱钢壳来进行封装的电池。圆柱电池起步较早、技术成熟度高、成本低、产品一致性高；但其能量密度较低、产品的成组效率较低。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容11证券研究报告电芯样式中中高中低高高中中低中高中高低低高低高中高低高低高结构件约占电池成本10%，方形结构件占据市场主导地位。在磷酸铁锂电池成本中，根据科达利测算，假设每GWh锂电池对应0,3亿元结构件价值量，参考目前行业内其他材料市场价格及锂电池企业成本水平，估算得结构件成本占比约为10%。电池封装类型方面，根据高工锂电数据统计，2022年方形电池市场份额约为92%，软包电池占比为5%，圆柱电池占比3%），请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容12证券研究报告锂电结构件原材料成本占比约62%。根据科达利公司公告，公司2022年锂电结构件成本方面，原材料占比为62%，人工成本/制造费用/运输费用分别占16.3%/19.5%/2.2%。锂电池结构件的原材料主要为铝材、铜材、钢带、塑胶等，其中铝材占原材料成本46.6%，铜材/钢带/塑胶分别占比14.4%/5.2%/2.9%。资料来源：科达利公司公告，国信证券经济研究所整理及测算，注：原材料成本占比（右图）为公司披公司毛利率受到原材料价格变动影响明显。2021年铝价出现明显上升，公司毛利率震荡下滑，2022-2023年铝价下降后企稳，公司毛利率呈现回升后走平趋势。整体而言，当原材料价格呈现明显变动时，由于产品价格传导相对原材料价格变动存在滞后性，因而原材料价格变动会明显影响公司当期毛利率。除原材料价格变动外，公司毛利率还受到产能爬坡，规模效应、航运成本、市场竞争等因素影响。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容13证券研究报告锂电结构件市场空间与市场竞争格局2028年全球锂电结构件市场空间约529亿元。全球锂电池出货量方面，我们预计2024/2028年分别达到1346/2117GWh。其中全球动力电池2024/2028年出货量分别为998/1594GWh，全球消费电池2024/2028年出货量分别为127/153GWh，全球储能电池2024/2028年出货量分别为220/370GWh，我们假设2024年锂电结构件价值量为0.3亿元/GWh，2025-2028年分别为0.28/0.26/0.26/0.25（亿元/GWh我们测算得2024/2028全球锂电结构件市场空间约为404/529亿元。2024-2028CAGR为5.6%。2021202220232024E2025E2026E2027E2028E998.444403.7439.143.1%资料来源：SNEresearch，公司公告，国信证锂电结构件市场格局稳固，科达利市场份额领先。从方形电池结构件市场竞争格局来看，基本呈现一超多强局面，根据高工锂电数据，2022年科达利方形结构件市场份额为36%，震裕科技/立翔科技/鑫东达/长盈精密分别为11%/8%/7%/6%。圆柱电池结构件方面，科达利市场份额为9%，竞争对手主要为金杨股份和中瑞电子，市场份额分别为29%/25%。因方形电池占据电池市场份额约92%，我们估算科达利约占结构件市场份额28%-33%。），），请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容14证券研究报告公司成本管控与客户优势显著科达利产品毛利率领先于同行企业。从各家公司产品毛利率对比来看，科达利产品成本管控能力领先于同行企业，主要在于公司不断提升生产运营的管理效率，提升自动化水平和技术水平，提升产品良率和生产效率，同时随着公司生产的规模效应显现，单位生产成本得以有效降低。资料来源：科达利、震裕科技公司公告，金杨股份招股说明书，国公司客户结构优异，前五大客户营收占比高。公司下游客户基本涵盖全球主要锂电池厂商，国内客户包括宁德时代、比亚迪、亿纬锂能、中创新航、国轩高科等，海外企业包括LG新能源、松下、SKON、三星SDI、Northvolt等。近年来，公司前五大客户营收占比基本保持在75%-85%左右，第一大客户营收占比近年来基本保持在35%以上，整体而言客户结构优异，大客户营收占比较高。资料来源：科达利、震裕科技公司公告，金杨股份招股说明书，中瑞股份招股说明书请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容15证券研究报告大圆柱量产，有望成为公司新的业务增长点大圆柱电池采用全极耳技术提升快充性能、增大散热面积。极耳是从圆柱电芯中将正负极引出的金属导电体，主要成分为铝和铜，是电池充放电的接触点。全极耳技术是将电子的传输路径从沿极耳到集流盘的横向传输变为集流体纵向传输。全极耳技术优势在于：1）提高安全性：电子流通路径缩短，电池发热量有望明显下降。同时全极耳设计增大了极耳端面的散热面积，增强电池的热稳定性。2）提升倍率性能：全极耳设计降低电池内阻，提高电子流动速度，提高快充性能。资料来源：赵宇龙.动力电池4680全极耳技术扫描[J].汽车工艺ofPowerSources.2021；国信证券经济特斯拉提出干电极技术，简化工艺、降低成本。干电极技术是指将PTFE（聚四氟乙烯）粘合剂与正极/负极活性材料混合，再通过喷涂或者高温挤压等方式形成材料带，然后将电极材料带层压到集流体上形成电极。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容16证券研究报告干电极技术优势在于：1）简化工艺：省却了传统湿法工艺中将具有粘合剂的溶剂与正极/负极粉末混合后，将浆料涂在集流体上干燥的环节。2）降低成本：节省了溶剂的原料成本与溶剂使用、蒸发、回收的设备成本。3）电极性能好：粘合剂以纤维状存在，使得电极活性物质与导电剂颗粒接触更为紧密，电极的导电性好、容量高、充放电速度快。4）兼容负极补锂工艺：干电极技术无需使用有机溶剂，因而负极补锂时可以直接使用锂粉，以此优化首效低的问题。ofLithium-ionBatteryElectrodesviaCofLithium-ionBatteryElectrod电池包结构设计方面，部分大圆柱电池采用CTC（电芯集成到汽车底盘）设计。圆柱电池壳体可提供一定的结构刚性，因而能够在受到外部冲击后更好防止形变影响电芯内部结构，与CTC设计具有更高契合度。特斯拉取消了大圆柱电池阵列的电池盖板，电池上表面零件与车身结构连接集成而后发挥了座椅固定及车身横梁的功能，进而提高了空间利用率。根据特斯拉研究，采用CTC与一体化压铸技术后，电池单Wh成本能够下降7%左右。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容17证券研究报告电池企业方面，特斯拉、松下、亿纬锂能、宁德时代等亦跟随客户需求积极布局大圆柱产品。特斯拉2023年6月宣布美国得克萨斯州超级工厂4680电池电芯累计产量突破1000万颗。松下2024年开始大规模量产大圆柱电池，初步规划年产能为10GWh。宁德时代规划8条12GWh的4680电池产线，并为宝马在中国和欧洲各建设20GWh产能配套产能。亿纬锂能于2023年8月表示已经取得5年客户意向性订单合计约472.31GWh。LG新能源于2024年2月宣布韩国工厂开始量产4680圆柱形三元锂电池，预计将供应给特斯拉ModelY和Cybertruck车系，此外，美国德州工厂预计将于2025年开始量产4680锂电池。），圆柱形三元锂电池，预计将供应给特斯拉Model资料来源：各公司官网，宁德时代公司公告，亿纬锂能公司公告，欣旺达公司公告，国轩高科公司公大圆柱结构件性能要求高，且不同企业设计方案存在差异。大圆柱电池与传统圆柱电池结构的差别在于：1）壳体增厚：部分大圆柱电池设计采用无模组结构，需要发挥更多的结构支撑等作用，部分企业大圆柱产品壁厚由21700电池的0.12-0.25mm增厚至0.5-0.6mm。2）正负极各新增一个集流盘：21700电池卷芯两侧防止正负极绝缘片，极耳焊接到正极顶盖和负极底盖上；而大圆柱电池采用全极耳设计，两侧直接焊接在集流盘上。3）热电分离、防爆阀置于电芯底部：21700电池防爆阀位于电芯顶部，与汽车电气连接区域相连，电芯热失控时喷发物容易对电气区域产生二次危害。大圆柱电池则是将防爆阀设计在电芯底部，实现热电分离。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容18证券研究报告资料来源：国家知识产权局中国专利信息中心《比克电池专利“一种性能方面，大圆柱电池的结构件强度、抗拉要求更高，结构复杂度高且精密度要求高。同时，不同企业针对大圆柱电池的结构设计，如盖帽位置、集流盘设计等存在差异，进而使得结构件产品需要针对各家企业方案灵活生产。种定向泄压的电芯及电池模组”》，国信证券经济资料来源：国家知识产权局中国专利信息中心《比克电池专利“一种头部结构件企业有望受益大圆柱电池量产。与现有圆柱产品相比，大圆柱电池在结构、工艺等设计上均有明显变化，需要企业进行重新研发。同时，结构件环节产品认证周期较长、客户粘性较强，因而头部企业特别是有圆柱电池结构件生产经验的企业来说，有望凭借工艺和客户优势，快速抢占大圆柱结构件市场份额。目前科达利表示公司4680电池结构件目前处于批量生产阶段，将根据客户的实际需求规划产能，配套生产。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容19证券研究报告财务分析营收利润分析2020-2022年公司营业收入由19.9亿增至86.5亿，CAGR为109%，公司2023年前三季度营收77.7亿元（同比+30.1%）。2020-2022年公司归母净利润由1.79亿增至9.01亿，CAGR为124%，公司2023年前三季度实现归母净利润7.95亿元（同比+34%），从规模来看，公司营收与利润领先于同行业企业。盈利能力方面，公司2020-2022年毛利率分别为28.2%/26.3%/23.9%，2023年前三季度毛利率23.3%。公司2020-2022年净利率分别为8.9%/12.2%/10.6%，2023年前三季度净利率10.4%。公司毛利率与净利率均领先于同行业企业。净利率方面整体较为稳定，表明公司费用整体控制较为显著。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容20证券研究报告期间费用分析2023年前三季度公司期间费用率为9.56%，处于行业内中等水平，近年来公司期间费用率整体稳中有降，其中2023年前三季度公司管理费用率2.87%，处于行业内较低水平；2023年前三季度公司销售费用率0.41%，在行业内处于较低水平；公司研发费用较高，公司2023年前三季度研发费用率为5.59%，高于同行业其他企业。伴随公司营收规模逐步扩大，公司经营杠杆将有效释放，我们预计期间费用率有望得到进一步控制。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容21证券研究报告营运能力分析营运周转方面，公司存货周转率处于同行业较高水平，同时固定资产周转率与应收账款周转率均处于行业较低水平，由于公司锂电池结构件产品下游客户主要为锂电池头部生产厂商，因此公司信用账期相对较长。现金流方面，公司整体经营较为稳健，在同行业企业中表现较好。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容22证券研究报告偿债能力分析长期偿债能力方面，公司整体资产负债率低于同行业企业，2023Q3公司资产负债率为41.36%，较2022年负债端整体得到有效下降。短期偿债指标来看，2020年至今公司速动比率、流动比率均处于行业内领先地位资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理，注：金杨股份请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容23 证券研究报告 盈利预测按假设前提，我们预假设条件1.锂电池结构件计公司2024-20261.锂电池结构件12.90/14.00/14.83亿受益于全球储能和动力电池需求提升，公司作为锂电池结构件全球龙头企业有望元，同比增长迎来业绩增长。同时，在大圆柱电池量产时代，公司有望凭借工艺和客户优势，7%/9%/6%，EPS分别为快速抢占大圆柱结构件市场份额，为公司提供新的业绩增长点。4.78/5.19/5.49元。营收：考虑2024-2026年全球锂电池出货量1345/1568/1779GWh，同比+17%/17%/13%，同时考虑锂电池结构件价值量为0.3/0.28/0.26(亿元/Gwh),同比-9%/-7%/-7%。我们预计公司2024-2026年锂电池结构件营收为113.5/123.7/131.7亿元，2024-2026年营收增速分别为12.8%/9.0%/6.5%。毛利率：考虑2024-2026锂电池结构件价值量分别为0.3/0.28/0.26(亿元/Gwh),同比-9%/-7%/-7%，同时公司通过提升自动化水平以提升产品良率，通过规模效应降低单位成本对冲产品价格下降风险，我们预计公司2024-2026年锂电池结构件业务毛利率为22.6%/22.3%/22.0%。2.汽车结构件营收：我们预计公司2024-2026年汽车结构件营收为5.3/6.1/6.9亿元，2024-2026年营收增速分别为24%/16%/12%。毛利率：我们预计公司2024-2026年汽车结构件业务毛利率为9.0%/9.0%/9.0%。3.其他结构件（如散件等）营收：我们预计公司2024-2026年其他结构件营收为0.09/0.1/0.1亿元，2024-2026年营收增速分别为7.6%/5.3%/5%。毛利率：我们预计公司2024-2026年其他结构件毛利率为22%/22%/22%。 20232024E2025E2026E 锂电池结构件营业成本（亿元）毛利率（%）24.1%22.6汽车结构件营业收入（亿元）4.3营业成本（亿元）毛利率（%）9.9%9.0%9.0%9.Yoy毛利率（%）21.6%22毛利率（%））45.7%45.0%45.0%45.0%毛利率（%）请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容24证券研究报告综上所述，我们预计公司2024-2026年实现营收119/130.1/138.9亿元，同比增长13.2%/9.3%/6.8%，2024-2026年公司毛利率分别为22%/21.7%/21.4%。费用率方面，我们假设2024-2026年销售费用率为0.4%/0.4%/0.4%，管理费用率为2.7%/2.6%/2.5%，研发费用率为5.7%/5.4%/5.2%，所得税税率为15%/15%/15%，股利分配比率为30%/30%/30%。2021202220232024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E2031E2032E125.1%93.7%21.5%13.2%9.3%6.8%6.0%5.0%3.5%3.0%2.5%2.0%73.8%76.1%76.4%78.0%78.3%78.6%79.5%79.5%79.5%79.5%79.5%79.5%0.3%0.4%0.4%0.4%0.4%0.4%0.3%0.3%0.3%0.3%0.3%0.3%3.3%2.7%2.8%2.7%2.6%2.5%2.4%2.4%2.4%2.4%2.4%2.4%6.2%6.3%6.1%5.6%5.4%5.2%5.0%5.0%4.7%4.5%4.5%4.5%0.7%0.5%0.5%0.5%0.5%0.5%0.5%0.5%0.5%0.5%0.5%0.5%9.2%11.3%10.3%15.0%15.0%15.0%15.0%15.0%15.0%15.0%15.0%15.0%8.6%7.8%33.7%30.0%30.0%30.0%30.0%30.0%30.0%30.0%30.0%30.0%未来三年业绩预测105.11119.02130.08138.8780.3392.79101.87109.180.430.480.490.512.943.213.383.476.366.667.027.220.740.630.730.7713.7115.3416.6417.6113.5815.2916.5917.5612.0112.9014.0014.834.454.785.195.4915%12%11%11%请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容25证券研究报告盈利预测的敏感性分析对盈利预测结果做敏感性分析，其中24/25/26年乐观场景下营收增速提高2%，毛利率提升1pct；悲观情况下营收增速降低2%，毛利率分别降低1pct，敏感性测试结果如下表所示。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容26公司股票合理估值区间证券研究报告估值与投资建议考虑公司的业务特点，我们采用绝对估值和相对估值两种方法来估算公司的合理价值区间。最终我们认为公司合理估值区间为95.6-100.59元。绝对估值：90.45-100.59元无风险利率取2.7%，股票风险溢价取6.2%，由此计算得出的WACC为9.54%。TWACC根据以上主要假设条件，采用FCFF估值法，得出公司价值区间为90.45-100.592024E2025E2027E2028E2029E2030E2031E所得税税率0000000000EBIT*(1-所得税税率)折旧与摊销营运资金的净变动资本性投资00000FCFF41729PV(FCFF)核心企业价值（百万元）28191减：净债务（百万元）股票价值（百万元）25708每股价值（元/股）95.21绝对估值的敏感性分析该绝对估值相对于WACC和永续增长率较为敏感，下表为敏感性分析。 95.219.1%9.3%9.5%9.7%9.9%增长2.0%102.2098.6395.2192.0689.03率变1.8%100.2196.7化1.6%98.3395.0391.8588.92相对估值：95.6-105.16元请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容27证券研究报告公司为锂电池结构件龙头企业，同时具有汽车结构件业务。我们选取震裕科技，铭利达和祥鑫科技为可比公司，其中震裕科技主营业务电机铁芯和锂电池精密结构件等，其中锂电池结构件产品包括盖板和外壳，与科达利主营业务相同，可比性强。铭利达主营业务包括精密压铸结构件、精密注塑结构件和型材冲压结构件，主要应用于汽车、锂电池和光储逆变器中，与科达利的结构件业务相似，可比性强。祥鑫科技主要产品包括汽车精密冲压模具和金属结构件，储能设备精密冲压模具和金属结构件等，与科达利的业务近似，具备可比性。我们选取PE可比估值方法对公司进行估值，可比公司2023/2024/2025年对应平均估值为30/15/11倍，PE(TTM）平均估值为26倍，考虑到公司为锂电池结构件龙头企业，具有稳定市场份额，且公司盈利能力较为稳定，业绩增长确定性较强，我们给予公司2024年20-22倍估值，相对估值区间为95.6-105.16元。2023E2023E2024E2023E2024E2025ETTM4.097投资建议：首次覆盖，给予“增持”评级综合上述绝对估值与相对估值的结果，我们认为公司股票合理估值区间在 95.6-100.59元之间，对应2024年动态市盈率20-21倍，相对于公司目前股价有 10%-15%溢价空间。我们预计公司2024-2026年实现归母净利润12.90/14.00/14.83亿元，同比增长7%/9%/6%，对应当前PE为18/17/16倍，首次覆盖，给予“增持”评级。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容28公司估值和盈利预测是基于一定的假设基础上增长预期偏乐观而导致盈利预测值高于实际值证券研究报告风险提示估值的风险我们采取了绝对估值和相对估值方法，多角度综合得出公司的合理估值在95.6-100.59元之间，但该估值是建立在相关假设前提基础上的，特别是对公司未来几年自由现金流的计算、加权平均资本成本（WACC）的计算、TV的假定和可比公司的估值参数的选定，都融入了很多个人的判断，进而导致估值出现偏差的风险，具体来说：1、可能对公司未来长期保持较好的收入和利润增长估计偏乐观，导致未来10年自由现金流计算值偏高，从而导致估值偏乐观的风险；2、股权资本成本Ke对公司估值影响较大，我们在计算Ke时采用的无风险利率为2.7%、股票风险溢价6.2%的取值都有可能偏低、导致Ke计算值偏低，从而导致公司估值高估的风险；3、我们假定未来10年后公司TV增长率为2%，公司所处锂电池结构件、汽车结构件行业当前保持稳健增长，但是远期可能面临行业增长减慢甚至下滑的可能，从而导致公司估值高估的风险；相对估值方面：我们选取了震裕科技、铭利达、祥鑫科技为可比公司进行比较，选取了可比公司2023年平均PE做为相对估值的参考，同时考虑公司为锂电池结构件行业龙头企业，具有稳定市场份额，最终给予公司2024年20-22倍估值，相对当下股价有10%-15%溢价空间，上述估值存在以下风险：选取的可比公司下游应用存在差异，市场竞争要素和格局存在区别，可能存在给予目标公司估值过高的风险。盈利预测的风险我们假设公司2024-2026年我们预计实现营收119/130.1/138.9亿元，同比增长13.2%/9.3%/6.8%，可能存在对公司产品销量及行业需求预计偏乐观、进而高估未来3年业绩的风险。我们预计公司2024-2026年毛利率22%/21.7%/21.4%，可能存在对公司成本估计偏低、毛利高估，从而导致对公司未来3年盈利预测值高于实际值的风险。若新能源汽车、锂电池等行业下游需求不及预期，可能也存在未来几年业绩高估的风险。经营风险原材料价格波动的风险：公司产品主要原材料中的铝材、铜材等大宗商品，占主营业务成本的比重较大，未来如果上述原材料价格出现大幅上涨，将会对公司毛利率水平产生一定影响；另一方面，若未来公司在生产经营及新增产能投产过程中，下游新能源行业增长不及预期，将出现新增产能无法有效消化情形，导致公司固定成本分摊增加，公司毛利率存在持续下滑的风险。客户集中的风险：公司实行重点领域的大客户战略，通过与大客户的紧密合作实现了公司的持续快速发展；且公司下游应用领域动力电池行业的市场份额较为集中，形成公司客户集中度较高的情形。若公司主要客户受行业政策或市场等原因请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容29证券研究报告使其经营状况发生变化，致其对公司产品的需求大幅下降，或者公司与主要客户的稳定合作关系发生变动，均会对公司经营业绩产生不利影响。宏观经济变动与产业政策风险公司产品目前主要服务于下游动力电池及新能源汽车等行业，与宏观经济的整体运行密切相关。目前国内外宏观经济存在一定的不确定性，宏观经济形势变化及突发性事件仍有可能对公司生产经营产生一定的影响，若未来经济景气度低迷甚至下滑，将影响下游动力锂电池及新能源汽车行业的发展，进而对公司的经营业绩和财务状况产生不利影响。此外，公司主营业务的开展与下游动力锂电池及新能源汽车产业政策密切相关，未来如果相关产业政策发生调整或产业政策推动力度不达预期，导致下游行业对于公司产品的需求增速放缓，将对公司的经营业绩和财务状况产生不利影响。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容30证券研究报告附表：财务预测与估值资产负债表（百万元）202220232024E2025E2026E现金及现金等价物22421899221920002694应收款项28412684309832083234存货净额1240921101711161197其他流动资产11553060296930563276流动资产合计750191849903998011000固定资产56787240816386548685无形资产及其他408410393377360其他长期资产588389595650694长期股权投资000001417417222190551966120739短期借款及交易性金融负债1938653100012651000应付款项42833987406833493590其他流动负债293271386423453流动负债合计65194921545450375042长期借款及应付债券15571483148314831483其他长期负债270307307307307长期负债合计18271790179017901790负债合计83476711724368276832少数股东权益98233343股东权益573010498117881280213865负债和股东权益总计1417417222190551966120739关键财务与估值指标202220232024E2025E2026E每股收益3.844.454.785.195.49每股红利0.300.001.431.561.65每股净资产24.8638.9743.7447.5351.51ROIC14%12%10%10%10%ROE18%15%12%11%11%毛利率24%24%22%22%21%EBITMargin14%14%13%13%13%EBITDAMargin18%20%20%21%21%收入增长94%21%13%9%7%净利润增长率66%33%7%9%