上市公司价值评估-以七匹狼为例

摘要服装业是中国的传统产业，也是重要的民用制造业，在当今经济快速且持续发展的过程中，如何帮助管理人员和投资者认识企业内在价值，以做出明智而正确的决策，这一点至关重要。本文评估七匹狼公司价值运用的方法是股权自由现金流量法。第一，介绍评估企业价值的主要方法和模型，了解其适用性；第二，分析公司所在行业的宏观环境和行业情况以及公司现状，从而对七匹狼公司的内外情况有一定的了解和认识；第三，对公司报表内容进行分析预测；最后，结合七匹狼公司的内外部实际情况，最终基于股权自由现金流量法评估七匹狼公司价值。公司公开披露的财务报表中的数据及相关信息在评估企业价值时起到了重要的参考意义。本文在财报信息的基础上选择股权自由现金流量模型评估七匹狼公司的企业价值，七匹狼公司价值的评估结果显示公司的经营发展呈现出良好趋势，这肯定了自由现金流量模型的实际可操作性。为七匹狼公司日后的发展提供参考性建议，也为广大投资者的投资决策行为提供一定的数据支撑。关键词：七匹狼股权自由现金流量（FCFE）价值评估AbstractThetextileindustryisChina'straditionaltraditionalindustryandanimportantcivilianmanufacturingindustry.Intheprocessofrapidandsustainableeconomicdevelopmenttoday,howtohelpmanagersandinvestorsunderstandtheintrinsicvalueofenterprisestomakeinformedandcorrectdecisions?Itisveryimportant.Inthispaper,themethodusedtoevaluatethevalueofFujianSeptwolvesIndustryCo.Ltdistheequityfreecashflowmethod.First,introducethemainmethodsandmodelsforevaluatingcorporatevalue,andunderstandtheapplicabilityofevaluationmodels;Secondly,themacro-environmentandindustrysituationofthecompanyareanalyzed,sothatwecanknowandunderstandtheinsideandoutsidesituationofFujianSeptwolvesIndustryCo.Ltd.Thirdly,thecontentofthecompany'sstatementsareanalyzedandpredicted.Finally,combinedwithsevenWolfCompany'sinternalandexternalactualsituation,basedontheequityfreecashflowmethodsevenWolfCompany'svalueisevaluated.Whenassessingthecompany’svalue,thepublicrelevantinformationandthefreecashflowmodelhasbeenusedintheprogress.Bytheassessingandanalyzing,itcouldbefoundthatthebusinessdevelopmentofthisenterprisehasagoodtrend.ItprovidesreferencesuggestionsforthefuturedevelopmentofFujianSeptwolves,andalsoprovidescertaindatasupportfortheinvestmentdecision-makingbehaviorofthemajorityofinvestors.Keywords:FujianSeptwolvesIndustryCo.LtdFreeCashFlowtoEquity

ValueAssessment目录TOC\o"1-2"\h\u一、引言 上市公司价值评估———以七匹狼公司为例一、引言服装业是中国的传统传统产业，也是重要的民用制造业，在当今经济快速且可持续发展的过程中，如何帮助管理人员和投资者认识企业内在价值，以做出明智而正确的决策，这一点至关重要。本文评估七匹狼公司价值运用的方法是股权自由现金流量法。第一，介绍评估企业价值的主要方法和模型，了解评估模型的适用性；第二，分析公司所在行业的宏观环境和行业情况以及公司现状，从而对七匹狼公司的内外情况有一定的了解和认识；第三，对公司报表内容进行分析预测；最后，结合七匹狼公司的内外部实际情况，最终基于股权自由现金流量法评估七匹狼公司价值。公司公开披露的财务报表中的数据及相关信息在评估企业价值时起到了重要的参考意义。本文在财报信息的基础上选择股权自由现金流量模型评估七匹狼公司的企业价值，七匹狼公司价值的评估结果显示公司的经营发展呈现出良好趋势，这肯定了自由现金流量模型的实际可操作性。为七匹狼公司日后的发展提供参考性建议，也为广大投资者的投资决策行为提供一定的数据支撑。二、企业价值评估的主要方法和模型企业选择适当的评价方法和模型的依据应是行业的发展状况和企业自身的实际情况，符合自身的评估方法才能得到更为准确的评估结果。我国企业价值评估的主要方法收益法、市场法、成本法和实物期权法这四个方法是我国评估企业价值的主要方法，本论文评估七匹狼公司价值采用的方法是收益法。收益法是一种资产估价方法，它估计被评估对象的未来预期收益，然后加以折现，以确定被评估资产的价值。适用于那些可以用货币度量其未来价值的评估对象。基本公式如下：评估值其中，Ri：未来第i个收益期的预期收益额；r：折现率；测期；实践中，投资回报率通常指的是企业自由现金流量和股票的自由现金流量，而他们的折现率和企业价值有不同的含义。即：企业自有现金流量股权自由现金流量收益法的优势在于它真实准确地反映了企业资本的价值，根据本法估值的资产价值，在投资决策中容易被买受人采纳。收益法的缺点是预测预期收入比较困难，主观判断和未来不可预见因素通常会影响企业的整体资产；其适用范围较小，通常是用来评估企业整体资产或可预测未来收益的单项资产评估。企业价值评估的主要模型自由现金流量模型、经济增加值（EVA）、股利折现模型以及相对价值模型是企业价值评估的主要模型。使用自由现金流量模型的前提是企业持续运营，该模型为目前应用最广泛的模型之一。自由现金流量模型由于非固定资产的流动性以及公司发展速率存在差异，又细分成永续性和阶段性增长模型。自由现金流量模型需考虑现金的时间价值，能补充之前使用成本法的缺陷，使评估结果更客观真实；而且它具有能较好反映出公司盈利状况的优点；根据企业自身发展情况选择适用阶段的现金流量模型，较符合实际。自由现金流量模型的缺点：以完善的市场为前提，模型要求不易获得；使用范围有限，适用正现金流量且能估测未来现金流的公司，而不适用财务出现问题且周期长的公司；该模型未考虑现金流量的变化，无法体现真实价值；我国市场发现风险、有效利用信息的能力较欠缺，利用率低且存在不合理的市场操控现象。[1]本文的写作思路是：评估七匹狼公司价值采用的是股权自由现金流量模型中的二阶段增长模型，首先对七匹狼所处行业及其公司内外部现状进行分析，再对其报表内容进行分析，综合上述分析结果结合模型公式计算得出七匹狼公司的每股价值并作出评价。七匹狼报表内容分析与预测（一）行业与公司现状分析1、宏观环境分析本文从政治、经济、社会和技术四方面分析七匹狼及其所在行业的外部环境因素。（1）政治近年来，国务院定期提出各种产业政策指导方针，促进经济转型和现代化，也为服装产业的转型和现代化留出了大量空间。纺织业从成为我国十大振兴产业，到发改委提出要发展壮大纺织大企业，提高服装企业的市场集中度。即，国家产业政策主要倾斜对象之一是服装业，由此可见，国内服装企业具有巨大的发展潜力。而国家在税收法律方面给予很大支持。国家共作了四次出口退税率的调整，使其出口退税率的退税标准比其他行业要高很多。国家政治环境的稳定以及政策的支持保证了服装行业甚至是男装企业的健康发展。（2）经济服装产品的消费受居民收入增长的影响，而居民收入增长又受一个国家或地区经济增长的影响。居民收入的持续增长必然使居民提高自己的服装消费需求，从而提高生活品质。根据国务院发展研究中心的预测，我国未来十年GDP平均增长率将以6.2%高于世界其他经济体。结果表明，“GDP6%+”已是我国近年来的新经济标准[2]。服装产品零售总额也由于供给侧改革保持快速增长。（3）社会人口环境方面，服装行业受人口数量、结构变化的影响巨大。国家统计局数据显示近年来我国男性人口数量比女性的比例略高，男装在服装行业的前景也呼之欲出。男装消费也相应得到巨大的增长，尤其是大多数男性收入独立，时尚意识不断增强，消费意识自然也得到转变，因此，男装市场规模将进一步扩大。另外，随着城镇化的发展，越来越多的人通过网络、电视、实体店等渠道了解到更多的时尚信息，农民进城后随着社交活动和经济收入的增加，对服装的消费需求也有所增加，因此，男装企业在城镇化的过程中迎来了巨大的市场。文化环境方面，在新的社会消费观念下，无论是“千禧一代”还是我们的父辈，男装消费已成为“新常态”。随着我们的成长环境越来越开放，西方消费观对我们的影响越来越大，更多的人愈发看重个人形象，因此男装企业也迎来更多的发展机会。（4）技术近年来，在大数据技术下，服装实体店的销售方式已经有能力实现线上线下协同运作，打破传统，把零售和电子商务有机结合起来，为消费者提供更加人性化的服务。另外，通过分析大数据，物联网技术实时监控市场销售的动态，帮助企业从生产、仓库存储管理、物流运输到终端销售在市场占优势地位。2、行业环境分析在国民经济发展中，服装行业是我国传统的支柱产业。经过多年发展演变，中国零售市场形态逐渐清晰。当今服装零售增速明显放缓，至2019年，我国服装零售增速甚至下跌至7.04%，主要原因在于门店管理不善、对实时消费动态的把握不好等等。而服装行业逐渐普遍认识到良好管理的重要性，并从整体管理中提高零售行业的发展水平，并基于自身特点明确日后的发展方向。消费市场呈现出从实体消费向服务消费和从基本生计消费向发展和享受消费的分级升级的趋势。但即使服装零售业整体出现了增速放缓的情况，男装因消费升级、人们越来越追求精神消费，其增长还是相对快速而平稳的，2014-2017年的复合增速为15%，预测2018-2022年的复合增速稍有下滑为13.3%。[3]结合以上分析，对比我国6%的经济增速，服装行业整体7%的增速表明了服装行业进入了成熟阶段的生命周期，该周期的特征是不慢于总体经济增长，而男装行业增速保持13%以上，即男装行业正处于高速成长的生命周期。3、公司现状分析（1）公司简介福建七匹狼实业股份有限公司（以下称为“七匹狼公司”）是在1990年创立的，主要产品是休闲男装，公司文化是“品格男装”，十四年后即2004年8月6日在深圳证券交易所上市，股票代码002029。“男人不只一面”的广告语深深印在了两代人的脑海中。（2）行业地位“七匹狼”是中国驰名商标，为闽派男装的代表企业，作为中高端商务休闲品牌拥有广泛的知名度和良好的美誉度。七匹狼采用的是直营和加盟，品牌设计和营销自然是品牌旗舰店模式的核心竞争力所在。其经营重心是品牌旗舰店，非常注重建设品牌的文化、性格、符号、识别和公关等方面以及通过强化品牌植入和产品特色来吸引消费者。但七匹狼的产品定位高，在行业收缩时，其主打服装类型使其易受冲击[4]。总的来说，由于整个男装行业都具有潜在进入者和替代品的威胁；对上下游的讨价还价能力明显较强的优势来源于采用直营的独特供应链管理模式，因为该模式是公司掌控了定价权，加盟商只是按比例获得门店收入，所以不存在讨价还价的问题；以上都是利于男装行业发展的竞争环境。但也存在压力：男装行业内部竞争日益激烈。因此，拥有竞争对手无法复制的核心竞争力是七匹狼未来持续发展的关键。4、小结在宏观坏境上，我国经济增长虽然处于放缓的状态，但政策法规上给服装业带来了诸多优惠并在一定程度上加强了服装业的国际竞争[5]。与此同时，国民收入稳定增长，城镇人口不断增长以及居民消费能力不断增强等等都对于服装业发展来说是利好因素，再加上零售、物流对新技术的运用等等都有利于服装业的持续健康发展。在行业环境上，男装行业处于稳健的增长势头，表现为整体业绩高于服装产业的整体经济增长，及其正处于快速增长的生命周期，可以看到男装产业是具有巨大发展潜力的。因此，男装企业需要从提升自身竞争力着手，优化渠道、整合上下游，因为整个行业的问题现状是集中度较低，只有主动争取优化，企业才能保持甚至提升自身优势从而扩大市场。（二）预测期间与永续增长率的确定本文评估七匹狼公司价值的模型是自由现金流量模型中的二阶段增长模型。公司价值在一般的实务工作评估报告中，预测期间会设定为五年，五年后收益随着第五年的增长情况稳步增长。那么，本文也把预测期间设定为五年，即n=5。永续增长率即股利稳定增长率[6]，由以下公式可计算出七匹狼永续增长率为2.76%（取2015-2019年五年永续增长率的平均值）股利增长率股利支付率净资产收益率算出永续增长率后，下文预测七匹狼公司未来自由现金流量的思路是把股权自由现金流量的公式分为六要素一一分析与预测，最后综合加减起来算出未来五年股权自由现金流量：股权自由现金流量表1七匹狼2015-2019年永续增长率数据情况年份20152016201720182019净利润（万元）28,008.3827,760.9134,324.5436,454.4124,329.80年初未分配利润（万元）169,106.53181,132.19197,056.90215,788.38238,146.91年末可供股东分配的利润（万元）181,132.19197,056.90215,788.38238,146.91245,095.70所有者权益（万元）506,997.62525,596.87552,796.98580,344.22589,234.10股利支付率（%）57.06%42.64%45.43%38.67%71.44%净资产收益率（%）5.52%5.28%6.21%6.28%4.13%永续增长率（%）2.37%3.03%3.39%3.85%1.18%数据来源：七匹狼2015-2019年年度报告（三）税后净利润的分析与预测其公式为：1、销售收入预测在对企业进行评估时，净利润是很需要我们重视的。若想得到净利润的数据，就要根据比例法预测各个阶段的销售收入，即根据有关销售收入增长率指标来预测计划期产品销售利润。[7]但在分析时应当同时考虑宏观环境、行业状况以及企业过去未来的内外部环境。表2-1七匹狼2015-2019年销售收入表项目/年份20152016201720182019销售收入（万元）165,223.67185,439.80180,775.96174,230.53170,022.40销售收入增长率（%）11.67%12.24%-2.52%-3.62%-2.42%数据来源：七匹狼2015-2019年年度报告销售收入的预测离不开历史数据，基于表2-1的销售收入增长率，可以看出，前期销售收入增长率均为正数且较稳定，后期2017年至2019年出现了负增长现象。其原因是2017年起七匹狼以“实业+投资”为目标，开始了越来越多的并购活动。如：先是收购了16N这个法国潮男品牌，在2017年又占股80.1%收购了KarlLagerfeld这个国际轻奢品牌，等等。发展战略的改变，七匹狼正处于探索发展阶段，销售收入偶然出现负增长属于合理范围。同时，2017年七匹狼设立了泉州企盾技术服务有限公司、晋江欧飞品牌管理有限公司、厦门海铂云仓供应链有限公司等10家公司，使其合并范围增加，兼顾了主要产品和其他产品的研发使得销售收入有所下降。结合专家预测2020年新冠状病毒引起的疫情影响服装行业将持续一至两年，而实际上七匹狼2020年第一季度的业绩确实严重受到了疫情的影响。根据2020年第一季度报告，公司在一季度营业收入降了29.7%，归母净利润同比下降了145.89%。七匹狼对于上述情况的解释为全国疫情导致消费终端停滞，原因是各地商场、购物中心等场所都采取了延后开店的措施，而工厂也纷纷延迟复工。本文考虑到疫情尚未完全得到有效控制，预测第二季度也是下滑趋势。而七匹狼并不因为疫情而坐以待毙，七匹狼目前已经收到了2020年9月份的订单，订单比去年同期增长20%至30%，公司也迅速调整优化供应链，提升生产效率。那么，下半年订单比往年同期增加，一定程度上可弥补上半年下滑的业绩，所以保守估计2019-2021年的销售收入增长率会以2019年为标准而持平，同时也看到2017-2019年销售收入增长涨幅极小，鉴此，本文预测，以2019年的销售收入增长率-2.42%持续增长。至于2022年至2024年的销售收入情况，本文认为随着国内疫情得到有效控制，服装行业的回暖，但国际疫情形势尚为严重，难以预测未来是否会波及我国，鉴于情况仍尚不明朗，因此以纺织服装行业增速1.40%（数据来源于东方财富网）来预测。预测情况如下：表2-2预测七匹狼2020-2024年销售收入表年份20202021202220232024销售收入增长（%）-2.42%-2.42%1.40%1.40%1.40%销售收入（万元）165,907.86161,892.89164,159.39166,457.62168,788.032、销售成本预测表2-3七匹狼2015-2019年销售成本表年份20152016201720182019销售成本（万元）95,392.3894,429.5377,385.5770,011.9673,665.39成本占收入比（%）57.50%58.33%47.14%42.06%43.64%数据来源：七匹狼2015-2019年年度报告由上表可得，2017年以前七匹狼得成本占收入比平均在57.91%左右，从2017年起，比率稍微降低，平均值为44.28%。2017-2019年成本占收入比重逐年下降且趋于稳定在44.28%左右的原因是：七匹狼与STYL3D签约，推进数字化升级，通过STYL3D在线完成，提升了研发设计效率；在线制作和修改虚拟样衣，使得在时间、物力、人力上从源头节省研发成本。总的来说，一件服装能通过STYL3D新技术能够让从研发设计、样品变更、自动BOM等都在线完成，与传统相比，控制了时间和成本，提高了效率，从而降低了销售成本。公司以“质量、成本、速度”为重点提高供应链管理效率。定期盘点库存，分类升级质量管理标准，选择具有类别优势的高质量供应商，从源头降低销售成本。随着实体店的减少，人工费用相对降低，且公司在建设数字化门店时启动智多星系统，建立终端人、货、场数字化体系，利用大数据建设智慧销售门店，利用了大数据，在一定程度上省了不少人力从而降低了销售成本。考虑以上原因且过去五年的成本占收入比重波动不大，且在正常经营中成本与收入一般会存在一个较为稳定的配比关系，因此本文未来五年销售成本的预测依据是2015年至2019年的平均成本占收入比率44.28%。表2-4预测七匹狼2020-2024年销售成本表（按照44.28%）年份20202021202220232024销售成本（万元）107,603.53110,573.39113,625.22116,761.27119,983.883、销售费用与管理费用预测表2-5七匹狼2015-2019年销售费用与管理费用表项目/年份20152016201720182019销售费用（万元）5,428.116,018.333,928.044,192.494,060.48销售费用比（%）3.29%3.25%2.30%2.55%2.33%管理费用（万元）8,455.819,943.4812,560.8115,146.7716,720.01管理费用比（%）5.12%5.36%7.36%9.22%9.58%数据来源：七匹狼2015-2019年年度报告从上表可得，销售费用比重总体较稳定且稍稍有下降的趋势是由于实体店的减少以及大数据的运用，使得运输费、装卸费、保险费等销售费用有所下降。但也考虑到当前网络实体店的销售需要的维护费用，直播带货产生的费用等等都较大。同时企业近几年为了紧随市场发展趋势，重视研发的投入，因此研究人员的差旅费和市场劳务费等会有所增加，以及七匹狼愈发重视品牌建设，如七匹狼为了增加品牌曝光度和互动量，举办了多场营销等活动：春节的时候举办了“唤醒心中笑年狼”活动、70周年的时候举办了“中国狼敢青春”活动，还连推了《机动战士高达》，也因此获得了许多殊荣：“2019中国互联网消费商业力量-年度焕新力”、“2019年度中国消费品市场高质量发展优选品牌”、“2019京东零售最佳国货品牌奖”等等。七匹狼在品牌建设过程中营销活动必然增加，那么广告宣传费、平台服务费、终端管理费也将会有所增加。销售费用与营业收入在正常的经营中会存在较为稳定的配比关系，因此预测未来五年的销售费用增长率以前文销售收入未来五年的为依据，换言之，2020-2021年的增长速率为-2.42%，而2022-024年的则为1.40%。管理费用也是大体每年都处于稳定状态且呈上升趋势，主要原因为七匹狼为了取得品牌优势，采取全新品牌战略，通过加大研发投资增强和升级品牌传播内容。如经过深入研究，七匹狼在2017年4月12日荣获防脱隐形袜套实用新型专利，防脱工艺取得重大突破[9]。也正是由于研发投资不断加大，技术不断革新，七匹狼创下了连续20年的茄克市场占有率第一的神话。研发费用逐年增大，如从2018年投入了52,783,261.28元到2019年投入了61,152,139.00元，变动比例为15.86%，研发费用的增大使得七匹狼的管理费用增大。由于管理费用比重逐年上升，所以本文取历史五年的管理费用增长率平均值18.72%来预计未来五年的管理费用。表2-6预测七匹狼2020-2024年销售费用表年份20202021202220232024销售费用增长率（%）-2.42%-2.42%1.40%1.40%1.40%销售费用（万元）3,962.223,866.333,920.463,975.354,031.00表2-7预测七匹狼2020-2024年管理费用表（按照18.72%）年份20202021202220232024管理费用（万元）19,850.0023,565.9227,977.4533,214.8339,432.65至此，2020-2024年的销售收入、销售成本、运营费用、运营费用和管理费用都已经预测出来了，因此未来五年的息税前利润可基于以下EBIT公式预测：表2-8预测七匹狼2020-2024年EBIT表年份20202021202220232024销售收入（万元）179,339.22184,288.98189,375.36194,602.12199,973.13减：销售成本（万元）107,603.53110,573.39113,625.22116,761.27119,983.88减：销售费用（万元）4,182.294,307.764,437.004,570.114,707.21减：管理费用（万元）17,945.2019,260.1620,671.4822,186.2223,811.95等于：息税前利润（万元）49,608.2050,147.6850,641.6751,084.5251,470.09根据公式预测未来五年的税后净利润：表2-9预测七匹狼2020-2024年税后净利润表年份20202021202220232024息税前利润（万元）49,608.2050,147.6850,641.6751,084.5251,470.09所得税率（%）15%15%15%15%15%减：EBIT所得税（万元）7,441.237,522.157,596.257,662.687,720.51等于：息前税后利润（万元）42,166.9742,625.5243,045.4143,421.8443,749.58（四）折旧与摊销的分析与预测预测2020年至2024年的折旧与摊销额应该要确定七匹狼的折旧比重和摊销比重[8]，计算过程如下表所示：表3-1七匹狼2015~2019年折旧率年份20152016201720182019折旧额（万元）12,393.4512,378.1812,582.6011,892.3011,791.03摊销额（万元）523.23492.59446.36312.06423.50固定资产原始价值（万元）162,394.94159,584.40156,427.70158,960.13162,858.86无形资产账面价原值（万元）18,398.1616,640.7318,904.6213,628.6814,466.48折旧比重（%）7.63%7.76%8.04%7.48%7.24%摊销比重（%）2.84%2.96%2.36%2.29%2.93%数据来源：七匹狼2015-2019年年度报告由表3-1可以看出来折旧比重和摊销比重无太大的波动变化，因此本文以历史五年的平均折旧比重7.63%和平均摊销比重2.68%来预测2020-2024年的折旧与摊销费用。表3-2预测七匹狼2020~2024折旧额与摊销额表年份20202021202220232024折旧比重（%）7.63%7.63%7.63%7.63%7.63%摊销比重（%）2.68%2.68%2.68%2.68%2.68%折旧额（万元）12,690.6913,658.9814,701.1715,822.8617,030.15摊销额（万元）434.85446.50458.47470.75483.37（五）资本支出的分析与预测经营性资本支出减经营负债增长价值即是资本支出。公式如下：资本支出表4-1七匹狼2015~2019年经营性长期资产年份20152016201720182019购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金（万元）22,019.6023,089.9522,919.4923,613.4724,357.05处置固定资产、无形资产和其他长期资产收回的现金净额（万元）2,544.392,944.352,021.132,099.182,106.50资本支出（万元）19,475.2120,145.6020,898.3621,514.2922,250.55资本支出增长率（%）3.12%3.44%3.74%2.95%3.42%数据来源：七匹狼2015-2019年年度报告由表4-1可知2015年至2019年的资本支出增长率浮动不大，在3.3%左右浮动。子公司KarlLagerfeldGreaterChinaHoldingsLimited于2017年成为七匹狼的子公司，其80&的股份为七匹狼所有，可以推测，在预期的将来使用该品牌的产品会为公司实现预期的经济效益。以及七狼在技术上具有创新性，获得了防脱隐形袜子的实用新型专利，这是因为其在工艺上实现了突破，研发了男性抗菌防脱多彩袜。据此，未来五年的收益本该可观。但是，本文又考虑到2020年新型冠状病毒引发的疫情，使得服装业起码在短期内都是不景气的，七匹狼也做出了中短期压缩成衣生产线的计划以应对疫情，在疫情期间，七匹狼紧急复工生产疫情防控物资，民用一次性口罩最高日生产10万只[10]。成衣生产线虽然被压缩，但七匹狼却另辟蹊径，抓住机遇，研究生产一般防护产品并做出了实际行动，如：重金采购空运口罩专用机、台流水、配套设施等；服装专业人员和供应链工作人员也致力于研究口罩和防护服的拆卸和制作过程，详细划分了制作过程的各个部分以便日后高效生产。综合以上中短期压缩成衣生产线的计划预测使企业未来的资本支出有一定的减少，但同时合并新公司、取得新型专利、研究生产防护产品预测使企业未来资本支出又会有一定的增长。因此，本文认为综合看来企业未来5年资本支出将会基于2019年会有一定的增长，但增长幅度可能不大。基于谨慎性，预测未来五年的资本支出增长率与宏观经济增长率相等，以2.76%持续增长，即永续增长率。预计如下：表4-2预测七匹狼2020~2024年资本支出情况（按照2.76%）年份20202021202220232024资本支出（万元）22,864.6723,495.7324,144.2124,810.5925,495.36（六）营运资本增加的分析与预测由公式：营运资本=经营流动资产-由表5-1可以发现过去五年的营运资本增长率波动不大，稳定在-0.51%。原因是七匹狼近几年的资本变化不大，营运资本增加额稍稍有下降趋势是由于近几年实施“实业+投资”发展战略，并购了10家公司；收购了法国潮男品牌、KarlLagerfeld，掌握了STYL3D新技术等等，融资使得负债逐年有所上升。但可以看到，-0.51%的营运资本增长率算出的营运资本增长额相对于企业的总资产来说是较少的，因此可视营运资本增加额为零，因为其对于上市公司价值评估的影响极小。表5-1七匹狼2015-2019年营运资本增长率年份20152016201720182019流动资产（万元）150,398.44153,993.75160,338.46162,980.01166,313.31流动负债（万元）42,793.8846,895.2153,853.0656,994.7660,898.36营运资本（万元）107,604.56107,098.54106,485.40105,985.25105,414.95营运资本增长（万元）-487.65-506.02-613.14-500.15-570.30营运资本增长（%）-0.47%-0.57%-0.47%-0.54%-0.51%数据来源：七匹狼2015-2019年年度报告（七）股权自由现金流量的预测综合上述六大点的分析情况，本文采用股权自由现金流量法对企业价值进行估算。本文之所以采用股权自由现金流量模型，是基于本文通过考虑在这个期间内的所有现金流量，对企业评估方法的选择进行了广泛的研究[11。而阶段性增长模型比较符合七匹狼的实际经营情况，能较准确评估企业价值。由以下公式可算出历史五年的股权自由现金流量：股权自由现金流量=净利润+折旧摊销-资本性支出表6-12020-2024年股权自由现金流量预测表年数20202021202220232024息前税后利润（万元）42,166.9742,625.5243,045.4143,421.8443,749.58加：折旧额（万元）12,690.6913,658.9814,701.1715,822.8617,030.15加：摊销额（万元）434.85446.50458.47470.75483.37减：营运资本增加额（万元）0.000.000.000.000.00减：资本支出（万元）22,864.6723,495.7324,144.2124,810.5925,495.36减：债务本金偿还（万元）10,000.000010,000.0000020,000.00000加：新发行债务（万元）15,000.00000000股权自由现金流量FCFE（万元）37,995.2223,799.7434,622.4215,463.5736,323.59基于股权自由现金流量模型的七匹狼公司价值评估（一）折现率的确定资本成本率，指的是在获得资金净现值的时候的贴现率是与每个期间支付的使用费用现值是相等的。就整体自由现金模型而言，公司的折现率通常会选择资本的平均加权成本。加权平均资本成本在扣除税费后应根据以下公式进行计算：WACC=其中，结构中的百分比；资本在资本结构中的百分比。1、资本结构一般情况下企业的资本结构都不会有很大的变动，七匹狼公司历年经营情况良好且较稳定，因此本文取2015年至2019年的资本结构平均值即债务资本比重33.51%和权益资本比重66.49%来确定折现率。表7-1预测七匹狼2020-2024年折现率表年份20152016201720182019债务资本比重（%）31.47%33.63%35.59%32.46%34.38%权益资本比重（%）68.53%66.37%64.41%67.54%65.62%数据来源：七匹狼2015-2019年年度报告2、债务资本成本七匹狼公司经营信誉和口碑好，可以认为基本不存在违约风险，并且七匹狼的债务主要是借款，因此本文的债务资本成本采用截止2019年底央行中长期（1-5年）贷款基准利率4.75%[14]，从而算出七匹狼的税后债务资本成本为：。3、权益资本成本本文估算权益资本成本是采用了资本资产定价模型，这是由于该模型是目前理论界最受尊重的模型之一[12]。（1）无风险利率的确定无风险的利率可视为投资于没有信贷和市场风险的资产。考虑到我国的国情，政府债券由于期限通常较久，无违约情况，变化较小且风险性较低[15]，因此本文选用2019年最新发行的五年期国债票面利率4.27%[13]作为七匹狼投资的无风险收益率，即。（2）风险溢价的确定由东方财富网中获得2015年至2019年市场收益率分别为7.90%，5.73%，6.01%，3.54%,4.41%。因此2015年至2019年的市场平均收益率为5.52%，即。由公式“风险溢价=市场平均收益率-（3）β系数的确定通过Wind资讯金融终端得到七匹狼的贝塔值：β=0.93由以下公式我们可以算出权益资本成本：权益资本成本由上文所预测出未来五年债务资本成本、权益资本成本和资本结构从而可预测出七匹狼2020-2024年的加权平均资本成本，即本文所选用的折现率。计算如下：加权平均资