二季度利率债供给怎么看

正文目录一季度利率债净发行同比下降1.3万亿元 3国债：3月净发行在高到期量下有所下滑，一季度整体快于往年同期 3地方债：3月发行再度放缓，受限12省份大多未发 4政金债：3月发行有所提速，一季度同比下滑7448亿元 6二季度利率债供给怎么看？ 6国债：供给压力或主要在5月 6地方债：二季度发行或将提速，但放量幅度可能有限 7政金债：放量趋势初现，不过影响有限 9供给冲击，或难扭转供需格局 10风险提示 12图表目录图1：2024年1-3月国债累计净发行4825亿元，同比增长1850亿元 3图2：2024年1-3月地方新增债累计发行8363亿元，同比下滑7991亿元 4图3：2024年1-3月政金债累计净发行-1766亿元，同比下滑7448亿元 6图4：26个省份二季度计划发行新增地方债9893亿元，环比增长96，同比增长32 8图5：26个省份上半年计划发行新增地方债1.5万亿左右，占这些省份获得提前批额度的80 962019-20234-6-4622267295710图7：二季度政府债发行预测 10表1：受限12省份一季度大多未发新增专项债 5表2：4月附息国债单只规模放量 7表3：2023年8-12月政府债集中发行时期的利率 11表4：2024年一季度超长债供给同比下滑5678亿元 111.3国债：3往年同期3141221235亿元。不过主要是由于到期808823235亿元。在高到期量下，国债单只发行规1-250-100亿元，使得总发行量从2月的7500亿元增长至9500亿元。整体来看，一季度国债发行进度显著快于往年同期。20241-3月国债累计净482518502019-20231029亿元。今年中央财政靠前发力，一方面弥补地方债发行偏慢的情况，另一方面可能为后续一万亿超长国债发行腾挪空间。图1：2024年1-3月国债累计净发行4825亿元，同比增长1850亿元16000 国债到期规模(亿元) 国债净发行规模(亿元1400012000100008000

1583

14120

2317

1226

9760

国债累计净发行（亿元）2019 20202021202220232024月 月 3月 月 月 月 7月 月 月 2019 20202021202220232024资料来源：WIND，研究所地方债：3123月地方债发行再度放缓，拖累主要是新增专项债。3月地方债发行6295亿元，31212413210112701亿元，2拆分结构来看，3月分别发行新增一35623083632亿元，其中新增专项债环比下滑1158亿元，是地方债发行放缓的主要拖累项。整体来看，今年1-3月地方债发行显著慢于去年同期，主要是新增债发行减少，而再融资债发行进度较快，超出到期量。2024年1-3月地方新增债累计发行836379917316倍理论上来说，再融资债发行随着到期量增加而放量，从以往年份来看，再融资90左右（剔除特殊再融资债，而今年再融资发行明显加快，背后或反映的是地方政府债务压力有所放大。地方债到期规模(亿元地方债到期规模(亿元)地方债净发行规模(亿元)25000200001500010000500000

新增地方债累计发行（亿元）2019 202020212022202320241月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 102019 20202021202220232024注：新增地方债中不含中小银行资本金专项债资料来源：WIND，研究所12省份一季度大多未发新增专项债。发行进度较快的，主要是广西、重庆、青岛和厦门等省市，一季度新增专项债发行占到提前批额度的70%以上，而大多数省份，一季度新增专项债发行规模不及提前批额度的一半。值得注意的是，在新增投资受限的12个省份中，除了广西、重庆发行进度较快以外，地区2024年一季度实际发行新增专项债（亿元）2024年新增专项债提前批额度（亿元）一季度新增专项债发行/提前批额度广西226地区2024年一季度实际发行新增专项债（亿元）2024年新增专项债提前批额度（亿元）一季度新增专项债发行/提前批额度广西22624194%重庆33238387%青岛17722878%厦门20028470%浙江905190348%山东*859220539%广东*1025280737%福建*30092832%河南443144431%江苏359124629%北京12751025%海南7531524%河北306129024%四川305151220%安徽185126915%湖南144105714%深圳5843813%江西9888611%湖北127123710%陕西184764%新疆*102754%大连0340%甘肃02080%贵州01450%黑龙江01170%吉林01930%辽宁*0580%内蒙古01420%宁夏040%青海0250%山西01780%天津02610%新疆生产建设兵团0160%云南03010%上海01700%西藏0140%总计63412280028%注：标红地区为12受限省份，标*省份不含计划单列市，新疆不含兵团；新增专项债不含中小银行资本金专项债资料来源：WIND，研究所政金债：3亿元3月政金债发行有所提速，不过较往年同期仍然偏慢。31038455630852020-2023年同2288亿元，反映当前政金债发行进度仍然偏慢。整体而言，一季度政金债供给显著偏慢。2024年1-3月政金债累计净发行-176674481215000资金，政策行净融资仍然同比下滑超过2000亿元。图3：2024年1-3月政金债累计净发行-1766亿元，同比下滑7448亿元6000

政金债月度净发行（亿元）

0

202020212024

1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月资料来源：WIND，研究所总体而言，今年1-3月利率债发行进度偏慢，尤其是地方债和政金债，一定程度上加剧“资产荒”。一季度利率债净供给约1.3万亿元，较去年一季度的2.6万亿元同比大幅下滑1.3万亿元。二季度利率债供给怎么看？5月虽然二季度国债发行计划已经落地，但并未公布超长期限国债发行计划，目前来看，44月中下旬。从二4-5月优先发行普通国债（单只加量64月开始发行特别国债，发行时点便为每月记账式国债的发行空挡期。对于二季度国债发行，也做出三种情景假设：4月下旬开始发行特别国债，4-62000亿元、40004000亿元，4月普通国债按照最新规模扩量发行（51250亿元、7亿元，1013080亿元，下同，56月普通国债缩量发行（850100亿元，下同。二是6月下旬开始发行特别国债，6-8月分别发行2000亿元、4000亿元和4000亿元，4-6月普通国债按照最新规模扩量发行。6月开始发行特别国债，6-75000亿元、5000，4-5月普通国债按照最新规模扩量发行，6月普通国债缩量发行。在这三种假设下，二季度国债净发行约9800-12600亿元，同比增长约3000-6000亿元，其中4月国债净发行约-700亿元至1300亿元，5月约6700-8100亿元，6月约1800-5200亿元。总体来看，供给压力相对较大的可能是5月，4月和6月供461.2万亿元（历史次高值、0.75万亿元，而5月到期量仅0.28万亿，无论超长国债以何种形式发行，5月可能都将面临短期供给压力的冲击。表2：4月附息国债单只规模放量月份1Y2Y3Y5Y7Y10Y30Y50Y2023-018508408608608408502302023-026008909106608906502302023-038808808908908808802302302023-048118498438418318322302023-056788678528578607002302023-068368818798708638622302302023-079629659039609609602302023-089509529539529509512302023-0911501150952105295111502302302023-101123115011501150115011212302023-111153121611501150115011502302023-121150115011501150115011502302302024-0199099099099091010502802024-0299099099099091010502802024-03107010701070107096011502802302024-0412501350资料来源：WIND，研究所由于一季度地方债发行显著偏慢，引起市场对后续地方债发行放量的担忧，不过从各省份披露的二季度发行计划来看，放量幅度或有限。截止3月29日，已有26个地区公布二季度发行计划，新增债发行或较一季度有所加速。26个地区新增债（一般专项）9893亿元，较一季度实503996%743532%。分月来看，53800亿+，462600亿和3300亿+，4-63：4：3左右的比例。图4：26个省份二季度计划发行新增地方债9893亿元，环比增长96，同比增长321,400 各省份新增地方债发行亿元）

（）（）（）2024年二季度计划发行减一季度实际发行（亿元）0注：标*省份不含计划单列市资料来源：WIND，研究所不过对比今年一季度和去年二季度均面临基数较小的问题，对于地方债可能放26个省份的一季度实际发行和二季度计划发行与其获得的提前批额度进行对比，万亿左右，占80%，也就是两个季度才发完大部分提前批额度，与地方债20212023年相当（也是两个季度才基本发完提前批额度，其余年度基本在一个季度内发行完成从这个角度来看，二季度地方债发行提速幅度可能也不会太大，最多是将剩余提前批额度基本发完。展望二季度地方债发行，318757亿元（22391659亿元，假设二季度将剩余提前80%30%、40%30%的比例分摊到4-62.4万亿元，同比增46004300亿元、58004100亿元。总体而言，各月地方债供给压力相对较小，同时由于超长国债可能也将在二季度开始发行，地方债可能也会相应规避国债的发行高峰。图5：26个省份上半年计划发行新增地方债1.5万亿左右，占这些省份获得提前批额度的80各省份地方债计划发行量与提前批额度对比（亿元）2024年一季度实际发行+二季度计划发行合计（亿元）2024年提前批额度情况（亿元）

2024年1-2季度计划发行减提前批额度（亿元）计划在二季度发完提前批额度的省份

二季度之后，提前批额度可能仍有剩余的省份1,5001,0000注：标*省份不含计划单列市资料来源：WIND，研究所政金债放量趋势初现。310年国开债发行规模有所放量，从原来每周发行170-240300展望二季度政金债发行，由于政策性银行并不定期公布发行计划，供给预测具有较大的不确定性。不过梳理其历史发行数据，仍然存在一定的季节性规律，二季度4月净发行较低，5-6期发行情况，同时考虑二季度可能适度放量，估算二季度政金债净发行约5000-70007000-90004-6-500至200亿元、2300-300亿元和3000-3700亿元。若政金债发行提速，对债市影响或小于政府债，一方面是政金债本身供给量较小，历史上单月净发行均在5000亿元以内，发行提速带来的供给冲击相对有限；另一方面是政金债发行对资金面影响有限，政金债发行的缴款资金并不需要存入财政存款，因此不会吸收市场流动性。6：政金债发行存在一定季节性规律，2019-20234-6-46222672957政金债净发行（亿元） 20192020202120222023202401月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月资料来源：WIND，研究所由于政金债整体供给量较小，且对资金面影响有限，二季度核心需要关注的供给风险或仍然落在政府债上。根据前文的预测，加总地方债和国债，二季度政府债净发行约2.4-2.7万亿元，由于去年二季度为政府债发行低谷期，或同比增长约0.7-1万亿元，43600-5600亿元，512500-13900亿元，65900-9300亿元。5月到期量较小，供给压力可能较大，同比7000-800046月在高到期量背景下，供给压力相对可控。图7：二季度政府债发行预测

政府债净发行（亿元）201920202021202220232024年政府债净发行（E1）2024年政府债净发行（E2）2024年政府债净发行（E3）往后为预测数据往后为预测数据4000亿元和4000亿元，4月普通国债按照最新规模扩量发行，5-6月普通国债缩量发行13900E2：6月下旬开始发行特别国债，6-8月分别发行2000亿元、4000亿元和4000亿元，4-6月普通国债按照最新规模扩量发行：月开始发行特别国债，-6780亿元、亿元，-行，6月普通国债缩量发行3353扩量发5842360069规模19001600014000120001000080006000200001月 2月 3月 4月 5月 6月资料来源：WIND，研究所如何看待政府债发行的影响？我们认为可能主要是两个维度，一是对政府债集中缴款，可能对资金面形成冲击。8-1200740bp2.4（76bp139bp。而长端相对上行幅度较小，106bp，103bp。由8-12月政府债发行主要冲击资金面，对长端利率债影响较小。不过，我们认为当前货币政策较去年下半年相对更积极。去年四季度所面临的20238月提及防空转后资金利率开始边际上行，且政府债集中发行时没有降准配合而是选择投放资金成本相对更高的MLF。今年以来，央5表3：2023年8-12月政府债集中发行时期的利率资金利率1Y3Y国债5Y10Y30Y1Y3Y国开债5Y10Y20Y利率低点1.71.61.72.22.42.52.82.02.32.42.72.9（20238月降息后）利率高点4.42.32.42.52.62.73.02.62.62.72.83.1（2023中枢2.01.91.82.22.42.62.92.02.42.52.73.0（8）中枢2.41.92.32.42.52.73.02.42.52.62.73.0（2023高点相对低点，bp27069663427182159322513182024年Q4中枢上行，bp4474220136139161132资料来源：WIND，研究所

二是直接带来的供给压力。不过我们认为二季度利率债供给虽有所上升，但或难逆转供需格局。2.4-2.7万亿元，如果考2.9-3.4万亿1.320232.6万亿元同比少增1.33400亿元，2024综合供需来看，二季