2024年乳制品原奶行业分析报告

2024年乳制品原奶行业分析报告2024年4月目录一、奶价急涨趋势后期将逐步放缓 PAGEREFToc372646995\h31、内外因共同造成今年原奶供应短缺，奶价大涨 PAGEREFToc372646996\h3（1）内因：上游结构调整，散农退出速度超过规模化牧场扩张速度 PAGEREFToc372646997\h4（2）外因：新西兰“外援”不给力，天气异常，疫病爆发 PAGEREFToc372646998\h82、后两个季度原奶供给及价格环比趋势将有望好转 PAGEREFToc372646999\h11（1）奶农收益提高，退出意愿下降 PAGEREFToc372647000\h11（2）新西兰补给充足 PAGEREFToc372647001\h12（3）非经常因素14年集中再次爆发可能性小 PAGEREFToc372647002\h13二、中长期，我国奶价涨幅将与养殖成本增速趋同 PAGEREFToc372647003\h141、未来五年，预期我国原奶供给复合增速将达8.5% PAGEREFToc372647004\h15（1）规模化牧场牛群结构显著改善，存栏量增速加快 PAGEREFToc372647005\h16（2）散农收益逐渐提高，退出速度趋缓 PAGEREFToc372647006\h17（3）单产水平有望提高至5.8吨/头 PAGEREFToc372647007\h173、未来五年，预期我国原奶需求量复合增速将达5% PAGEREFToc372647008\h19（1）人均收入提高及城市化进程推动需求 PAGEREFToc372647009\h204、原奶供需缺口后期将不断缩小，17年有望达到平衡 PAGEREFToc372647010\h22四、奶价变化及产品提价对主要乳企利润的敏感性分析 PAGEREFToc372647011\h23五、主要风险 PAGEREFToc372647012\h26一、奶价急涨趋势后期将逐步放缓“奶荒”,”奶价飙升”是近期我国乳业的关键词,给下游乳企的一片欣欣向荣抹上了一缕不确定的灰色.我们认为13年二季度开始原奶供应的短缺及奶价的飙升有疫情,天气异常,新西兰奶价暴涨等外在原因影响,更是由于三聚氰胺后乳制品上游行业整合，结构提升带来的阶段性短缺。虽然2024年原奶供需缺口还将存在,我们认为后两季度奶价急涨的趋势环比有望逐步改善，明年下半年奶价或将出现理性下降，可能将呈现先高后低的态势。1、内外因共同造成今年原奶供应短缺，奶价大涨今年二季度末以来我国主要产区原奶产量出现下降,各大乳企缺奶引发抢奶.原奶价格亦从同期开始增速加快。（备注：考虑到原奶不宜储存，保质期短，我们这里暂且用液态奶产量数据粗略等同于产量数据，参考公司采购及生产流程，显现上游产量趋势会略有滞后）。我们认为今年我国原奶供应及奶价的不寻常由内外因多因素共同造成.（1）内因：上游结构调整，散农退出速度超过规模化牧场扩张速度我们认为当前奶价的飙升及供不应求的深层次原因是三聚氰胺后，上游与下游一样，正在经历行业整合及结构提升的过程，散农退出的速度超过了规模化牧场扩张的速度而造成的阶段性供给短缺。虽然我国规模化牧场占比不断提高，但目前时点，200头以上规模牧场占比仅为37%，相对于下游CR370%以上的集中度来说，上游仍属于高度分散的小农经济。小牧场与下游的谈判能力极弱，因此根据《中国奶业发展的新问题和对策及未来趋势》《农业展望》等文献，上游虽占产业链成本的75%,利润分配环节却只有10%，并没有享受到近些年来乳业蓬勃大发展的红利。根据农业部主产区生鲜乳价格（据我们了解，该价格主要采集全国中小规模的奶牛养殖小区与奶站数据），从2024年至2024年，我国原奶价格年均复合增速为8.83%，而奶牛饲料中苜蓿草价格复合增速10.92%，玉米、豆粕等精饲料价格复合增速8.47%，人工成本复合增速24.56%，按照比例折算的饲养总成本复合增速10.14%，小牧场及散农利润日渐微薄。与此同时，近些年来牛肉价格的大幅增长，外出打工收入也非常可观，我们初步计算，若以去年的奶价和养殖成本来计，一个饲养10头奶牛的小型奶农家庭一年净利润大概为3万元，而杀牛卖肉可获益2-3万元，进城打工个人可获收入3-4万元。养奶牛非常辛苦，耗时耗力，散农退出成本低，在外界吸引力提升的刺激下，杀牛卖肉，加速退出。综上，近几年来我国奶牛存栏量绝对量增速放缓伴随的是规模化牧场占比的不断提升，散农退出速度加快。我们认为，目前这个趋势对于我国乳业的长期发展是好事，倒逼了我国上游的结构优化，未来增加的存栏量将大多数为规模化牧场的优质奶牛。由于规模化牧场饲养科学，单产较高，各项指标将大幅优于散农饲养的奶牛。但是根据走访，近两年为上游结构调整的短期阵痛期，规模化牧场的优势还未完全发挥，主要表现在以下两个方面：1，奶牛的生长周期较长，小牛2-3年才能达到正常的高单产。根据走访了解，由于散农为了追求快速出效益，直接购买成熟泌乳牛的概率较大，规模化牧场考虑经济效益及长期发展，前期多数引进的是小牛。小牛前期2-3年不产奶或单产较低，一个规模化牧场才能步入正常。2，新建牧场2-3年牛群结构才能达到合理，在此之前自然增长率无法达到10-15%的正常水平。由于规模化牧场的泌乳牛比例要低于散农（理由同上，散农追求短期出效益），一个规模化牧场的泌乳牛比例2-3年才能达到60%左右，即牛群结构达到合理，在此之前牧场的自然增长率无法达到达到10-15%。我们选用14个全国主要规模化奶牛养殖企业作为样本，初步计算我国规模化养殖场的泌乳牛占比为48.6%：由于大部分规模化牧场都是三聚氰胺后兴建，目前正处于2-3年的待成熟期，相对于散农的优势尚未完全体现，当前的原奶短缺属于结构性短缺。（2）外因：新西兰“外援”不给力，天气异常，疫病爆发综上，近两年来我国产奶量增速有限，供需本身存在缺口。但是今年一些非经常因素又进一步加重了供需失衡。包括新西兰“外援”不给力，天气异常以及去年到今年部分产区爆发的疫病。根据中国海关统计，2024年我国进口奶粉58万吨，占我国乳品原料的10.9%，是我国乳制品原料的重要组成部分，而这其中新西兰奶粉占80%左右，为最大“外援”，极大补给了我国上游的供需缺口。今年8月，恒天然爆发了疑似“肉毒杆菌“事件，虽后期”问题奶粉“并未检出相关毒素，属于”乌龙“事故，但我国质检总局安全起见曾在8月叫停乳清蛋白粉，乳清粉和以乳企蛋白粉为基料的基粉这三个品种的进口，虽然这三个品种在进口总量中占比仅为10%左右，对我国影响有限，但我们走访了解到目前新西兰进口的手续相较之前更为繁杂，客观上对于我国乳品原料缺口的补给造成影响。价格方面，2024年新西兰奶粉大幅涨价也为国内奶价上涨打开了天花板。此前，恒天然乳品拍卖价叠加关税，运费等因素仍长期低于我国国内原奶价格，是国内奶价重要的调节器。然而，2024年新西兰遭遇70年一遇的干旱，影响牧草生长，奶牛大幅减产，随后恒天然又出现疑似“肉毒杆菌”事件，供给一度紧缺，造成恒天然奶粉拍卖价飙升，调节器的功能丧失。天气方面，自今年7月以来，全国大部分地区出现了罕见的持续高温天气。截至止7月末，全国范围内有43个市县日最高气温超过40℃，高温天气覆盖江南、江淮、江汉及重庆等地的19个省（区、市），覆盖面积超过国土面积的三分之一。7月30日，中国气象局启动了重大灾害（高温）II级应急响应，这是有史以来气象部门启动的最高级别的高温应急响应（资讯来源：新京快讯）。此外，北方一些地区空气湿度超过70%，与往年相比亦较为反常。奶牛对天气情况十分敏感，通常奶牛耐寒不耐热，适宜的环境温度在5-21℃。当气温高于26℃时，奶牛的采食量和产奶量会明显下降。根据中国奶业协会的研究，气温高于26℃，产奶量将下降25%；高于35℃，产奶量下降50%。而今夏南方诸多地区出现的连续38℃以上高温，使当地奶牛产奶量下降2/3以上。此外，奶牛对于空气湿度亦有要求，一般认为75%以上的空气湿度下产奶量会明显下降。此外，12年底-13年我国北方为主的多个地区奶牛养殖场爆发了A型口蹄疫，由于该疫病致死率高，传播较快，造成了一定数量的奶牛宰杀，对奶牛存栏量造成了影响。2、后两个季度原奶供给及价格环比趋势将有望好转我们分析认为，上述因素后期都将出现缓解，14年我国乳品上游原奶供应将稳定或上升，奶价明年上半年环比增速放缓，明年下半年奶价将基本稳定或出现略微下降，全年奶价可能将呈现先高后低的态势。（1）奶农收益提高，退出意愿下降通过与华南，华北小型牧场主的走访了解，我们了解到，奶价提高后牧场的经济效益已经改善较多，不少犹豫要不要退出养殖行业的牧场主都选择留下，几大主要原奶产区杀牛卖肉的现象已经消失，有不少牧区还从三季度开始进行了补栏。如上图，养牛的收益提升较大，大部分养殖户退出意愿下降。我们预测，由于已有存栏量不再减少，后期原奶供应将得到保证。同时今年年中新增的存栏将在明年下半年产奶，明年下半年原奶供需将进一步得到缓解，原奶价格或有理性微降。（2）新西兰补给充足如前文所述，新西兰奶源是我国的重要“外援”，我们认为我国政府不会对新西兰奶粉进行打压。我们预测后期进口流程也将会快速恢复正常。与新西兰恒天然等大型乳企沟通了解到，新西兰与中国自贸协定1-2月关税优惠，所以预计中国1-2月从新西兰进口数量会有所增加。目前新西兰为春节备货已经准备的差不多了，将会为我国一季度的消费旺季提供有效的原料补充，缓解原奶供应压力。价格方面，明年上半年新西兰奶粉价格由于供应充足应该会稍微下行，回到比较理性的价格水平。（3）非经常因素14年集中再次爆发可能性小今年疫病，天气等几大非经常性因素叠加，加重了原奶供应的短缺。我们了解到：部分奶牛养殖区域爆发A型口蹄疫之后，相关养殖企业加强了对疫病的防治工作，包括疫苗的注射，养殖场环境的改善等，我们预计14年疫病再次大规模爆发的可能性将减小。而对于今年出现的罕见高温，中国气象局专家认为属于极端异常情况，是副高强度较大，梅雨期较短，大气环流异常等多重因素集中叠加导致，高温程度属十年罕见。我们认为极端高温属非经常因素，明年再次出现的概率或将降低。综上，我们预测，后期原奶价格或还会出现微幅上涨，但环比增速将不断放缓，随着明年下半年今年年中新增的奶牛开始产奶，供给增加，奶价或将出现一定程度的下降，我们预测明年全年原奶均价同比今年增长7%左右。二、中长期，我国奶价涨幅将与养殖成本增速趋同我们预测，随着我国三聚氰胺后陆续投产的规模化牧场逐渐进入成熟期，盈利能力提升导致的散农退出速度放缓，我国奶牛的存栏量增速将加快，这其中泌乳牛的占比有望显著提升，从而使得后期我国牧场自身有机增长得到保证。另一方面，随着规模化牧场占比的不断提高，我国奶牛的单产水平将提升至一个新的台阶。双效应叠加，我国上游原奶供给量增速加快，原奶供需缺口将不断缩小。17年有望达到平衡。我们认为，未来供需趋于稳定后，奶价增速将逐步与养殖成本增速趋同。1、未来五年，预期我国原奶供给复合增速将达8.5%三聚氰胺事件是我国乳业的分水岭，产业从高速发展进入到了品质提升，行业整合的新阶段，上游亦在进行剧烈的结构调整，有利于长期，但短期副作用为存栏量及原奶产量增速放缓。如前文所述，主要原因在于散农退出的速度短期超过了规模化牧场的建设速度，与此同时，规模化牧场牛群结构尚未合理，泌乳牛占比低，因此08-12年原奶产量复合增速1.3%，低于奶牛存栏量复合增速4.1%。因此10-13年是我国原奶供需最紧张的几年，一方面，乳品消费信心已经逐渐恢复，终端需求加大；另一方面，上游供给正处于结构调整期，原料供应增速有限，奶荒，奶价不正常上涨间或发生。未来，这一局面将不断缓解，主要来自存栏量增速的加快以及单产的提高。（1）规模化牧场牛群结构显著改善，存栏量增速加快从奶牛养殖的角度，泌乳牛比例占到总牛群的50-60%最为合理，到达这一水平后，牧场中母牛的自然增长率能达到10-15%。我国大部分规模化牧场都是在三聚氰胺后兴建，至今已有3-4年，即将陆续达到这一水平。（2）散农收益逐渐提高，退出速度趋缓对于散农养殖户，随着奶联社等新兴合作社模式的推广，国家政策的扶持，以及最重要的，奶价的提高，收益水平将不断改善，我们预测后期退出速度将放缓。综上，我们预测14-18年，奶牛存栏量复合增速将达到4.9%。（3）单产水平有望提高至5.8吨/头通过分析美国奶牛养殖历史，奶牛的单产与规模化养殖比例呈明显的正相关。我们正在经历与美国类似的奶牛养殖规模化历程，我们预测按照目前进度，2024-18年我国的规模化牧场占比将达到50%，与美国1992年相似，美国当时单产为6.3吨/头左右，考虑到我国散农饲养水平落后，单产水平落后于美国小规模牧场水平，我们预测届时我国的奶牛平均单产将达到5.8吨/头左右。综上，存栏量增加，单产提升，到2024年我国的原奶供应量相比2024年有望提升63%，复合增速8.5%。3、未来五年，预期我国原奶需求量复合增速将达5%考虑到08-09受三聚氰胺事件影响，消费者信心尚未完全恢复，我们以2024年作为三聚氰胺后我国乳制品新阶段的起点。10-12年我国原奶产量复合增速为2.3%，进口奶粉复合增速为17.7%，我们认为由于供应短缺，大量的乳制品以进口奶粉作为原料，因此应以原奶产量+进口奶粉作为近三年的原料奶需求。我们以1公斤奶粉兑换8公斤原料奶为计，10-12年我国对原料奶的需求的复合增速约为3.7%。（1）人均收入提高及城市化进程推动需求对于以米粮作为主食的传统亚洲国家而言,牛奶仍不属于必需消费品,因此其购买量与人均收入存在较大正相关性.对比与我国饮食结构类似的日本与韩国,基于购买力平价,2024年我国的人均国民总收入达到9210美元,相当于日本1981年,韩国1992年的水平,但是我国人均液态奶消费量不足日本81年的1/2,韩国92年的4/7,我国液态奶消费仍有较大提升空间。这其中的推动因素将主要来自我国人均可支配收入的提高以及城市化进程的加快带来的农村消费量的提升。因此我们粗略估计，我国对原料奶的需求增速还将有望维持，2024到2024年，预期原奶需求将增长28%，CAGR为5.0%。4、原奶供需缺口后期将不断缩小，17年有望达到平衡综上，未来五年我国原奶供需的缺口将不断缩小，加上进口奶粉对我国供给的补充，供需将逐渐达到平衡，而后“抢奶”推升价格飙升的现象将逐渐消除，奶价有望回归理性，由饲养成本变化决定。四、奶价变化及产品提价对主要乳企利润的敏感性分析最近三季报显示，原奶价格上涨对主要乳企三季度毛利率水平影响较大。我们这里尝试计算奶价变化及产品提价对伊利股份，光明乳业明年毛利率的敏感性分析。重要假设1，以2024年中报作为计算标准2，假设除原奶成本变动外，其余成本价格不发生变化3，不考虑液态奶/奶粉/冷饮中不同毛利率产品原奶成本占比的不同。4，不考虑产品价格变化对销量的影响5，假设奶粉，乳清，奶油等品类成本变动与原奶价格一致。本测算未考虑因素：1，产品结构提升对毛利率带来的提高2，公司生产管理效率提升带来的毛利率提高3，新产品减少原奶使用带来的毛利率影响伊利，光明13年中报各品类毛利率如下我们假设伊利饲料品类，光明其他乳制品及海外业务部分成本收入均不发生变动，敏感性分析测算如下：最新数据显示10月最后一周我国主要产区原奶价格为3.88元，我们假设到年底价格为3.94元，则今年我国原奶均价为3.59元。依照我们前文预测，明年我国奶价环比增速将放缓，预计下半年奶价或将出现下降。我们预测2024年上半年均价3.93元，由于今年上半年基数较低，同比增长约为13%左右，全年均价我们预测为3.84元，同比增长7%。按照敏感性分析，伊利，光明四季度需要分别提价7%和6%就能使明年中报整体毛利率维持在今年中报水平。由于14年下半年奶价可能出现回落，且今年下半年奶价基数较高，若要全年毛利率与今年相比维持恒定，需要提价的幅度约在3%-5%。如前文所述，本测算未考虑产品结构提升，公司生产管理效率提高，较少采用原奶的新品推广对毛利率带来的正面作用，而这些恰是伊利，光明目前正在推进的重要工作，因此我们预测为覆盖原奶成本上涨对毛利率带来的负面影响，公司实际提价的幅度会相应更少。鉴于伊利，光明为品牌消费乳企，我们对其成本上涨的消化能力持乐观态度。五、主要风险气候、疫病等非经常因素影响导致的奶价异常上涨今年奶价的异常上涨受到了气候、疫病等非经常因素的影响，若上述非经常性因素未来再次发生，则可能造成原奶的供给低于预期，从而导致奶价异常上涨。但是如我们前文分析，部分奶牛养殖区域爆发A型口蹄疫之后，相关养殖企业加强了对疫病的防治工作，包括疫苗的注射，养殖场环境的改善等，我们预计14年疫病再次大规模爆发的可能性将减小。而对于今年出现的罕见高温，中国气象局专家认为属于极端异常情况，是副高强度较大，梅雨期较短，大气环流异常等多重因素集中叠加导致，高温程度属十年罕见。我们认为极端高温属非经常因素，明年再次出现的概率或将降低。

2024年IPTV行业分析报告2024年4月目录一、IPTV真正受益于“三网融合”、“宽带中国” 31、三网融合：网络运营商推动IPTV的动力 32、宽带中国：IPTV高清化及增值业务的增长引擎 43、与有线电视的竞争：捆绑销售、一线入户优势明显 6二、以“合作”姿态在产业链中占据有利地位 71、政策监管已趋完善稳定 72、合作心态开放，促进多方共赢 83、积极持续投资影视内容形成积累 9三、未来增长看点在IPTV挖潜与OTT扩张 91、IPTV增长依靠增值业务提升ARPU 92、机顶盒“小红”领先布局 113、IOTV：发挥IPTV与IPTV的协同效应 12一、IPTV真正受益于“三网融合”、“宽带中国”1、三网融合：网络运营商推动IPTV的动力我国“三网融合”方案提出、试点已有多年，从目前三网融合进程中来看，电信系更占优势，IPTV是电信系进入视频领域重要的成功战略。电信系网络运营商在现有网络上开展IPTV视频业务也非常平滑。我国拥有超过4亿多电视用户，网络用户近2亿，宽带网络用户为IPTV的潜在客户。三网融合试点的第一阶段（2024-2022年）已经收官，即将迈入推广阶段（2023-2021年），第二批54个试点城市已经包括全国大部分重要省市，覆盖人口超过3亿。在电信、视频网站、广电等各利益方的参与下，我国IPTV用户数已从2023年的470万户发展到了2022年底的2300万，成为全球IPTV用户最多的国家。预计未来两年仍将有40%-50%的增速，2023年底用户数有望达到3400万的规模。2、宽带中国：IPTV高清化及增值业务的增长引擎带宽决定着IPTV是否能够实现高清内容的传输，进而决定IPTV的用户体验。今年四月工信部、国家发改委等部委发布《关于实施宽带中国2023专项行动的意见》：目标2023年新增光纤入户覆盖家庭3500万户，同时宽带接入水平将有效提升，使用4M及以上宽带接入产品的用户超过70%。各省级网络运营商也反应迅速积极，出台相关规划。IPTV业务作为电信运营商推动宽带升级服务的重要卖点。运营商的推广积极性高。例如2021年上海电信发布的＂二免一赠一极速＂的＂城市光网＂计划，与百视通联手推出IPTV3.0视频业务，共同发力高清IPTV业务。电信与百视通的合作使得此次宽带升级实施顺利，上海IPTV用户也发展到了百万规模。而带宽约束被打破后，高清点播也将成为IPTV增值业务的重要增长引擎之一。从IPTV存量的广度上来看，我国IPTV当前的区域性明显，集中在上海、江苏、广东等经济发达地区，其中仅江苏一省就已经发展了430万的客户规模，占比18.9%。这种情况与中国电信在发达地区宽带基础建设优异相关。西部和北部地区市场依然广阔，有待于中国联通和中国移动的发力。宽带及光纤业务作为中国电信目前最为核心的一块领域，其市场领先的优势由来已久，相比而言，覆盖了大部分北方省市的中国联通和中国移动的积极性是行业的最大变数。2022年以来，两家公司都在宽带业务方面积极发力，以中国移动为例：2022年中国移动新增FTTH覆盖家庭超过180万户；使用4M及以上宽带产品的用户超过50%；新增宽带端口320万个；新增固定宽带接入家庭超过120万户。3、与有线电视的竞争：捆绑销售、一线入户优势明显IPTV最直接的竞争者是各地的有线电视。价格上来看，由于历史原因，我国有线电视网的公益属性导致其价格相对较低，这也成为有线电视网络市场化程度低、升级换代困难，“三网融合”中竞争能力弱的原因。IPTV基于IP网络传输，通常要在边缘设置内容分配服务节点，配置流媒体服务及存储设备，而有线数字电视的广播网采取的是HFC或VOD网络体系，基于DVDIP光纤网传输，在HFC分前端并不需要配置用于内容存储及分发的视频服务器，运营成本大大降低。但带来的问题是如要实现视频点播和双向互动则必须将广播网络进行双向改造。从技术角度看，IPTV成本较高，难以与有线电视比拼价格。但IPTV的优势在于可以直接利用互联网，而与宽带的捆绑销售能够大大降低客户对价格的敏感度。在各地网络运营商的支持下，IPTV与宽带捆绑营销，对于用户来讲，更像是宽带赠送的增值业务，收费模式则可以订制，包月、按频道等，灵活而更有针对性。而“三网融合”进程中的电信系宽带接入商的强势，使用户在互联网光纤一线入户后，较为自然的选择IPTV作为电视方案。二、以“合作”姿态在产业链中占据有利地位1、政策监管已趋完善稳定由于电视内容播控属于国家宣传范畴，监管较为严格。根据广电总局43号文规定，IPTV集成播控总平台牌照由中央电视台持有，而分平台牌照由省级电视台申请。广电总局要求通过IPTV集成播控平台及各地分平台来达到“可管可控”的方针。与央视的合资公司正式落地将解除市场对百视通IPTV业务政策性风险的担忧。过去拥有IPTV全国性运营牌照四家分别是：上海文广（百视通）、央视国际、南方传媒、中国国际广播电台。5月18日，百视通和央视IPTV合资公司“爱上电视传媒有限公司”完成工商注册正式成立，成为全国唯一中央级集成播控平台。其中百视通股权占比45%。合资公司同时减少了与地方台和有线网运营商的沟通成本。IPTV的发展对地方电视台和有线网络运营商的冲击最大，43号文再次强调IPTV总分二级播控平台的落实，城市台丧失了内容的运营主导权，收入分配权掌握在省平台手中；而IPTV是网络运营商直接抢占了有线数字电视的客户。CNTV在广电系统内有良好的关系，能够有效降低沟通成本。2、合作心态开放，促进多方共赢公司一方面与CNTV合资成立全国集成播控平台，另一方面在与中国电信为主的网络接入运营商的的长期合作中建立了良好的伙伴关系和市场经验。长期的市场运营环境使电信运营商在产品推广、业务计费、系统维护、客户服务方面有相对广电系统比较显著的优势。百视通合作心态开放，在与电信运营商和电视台的长期合作中积累了市场经验。从历史上看，在IPTV市场的第一轮抢占中，机制灵活的百视通通过与电信运营商合作，迅速地抢占了市场；而具有显著资源和内容优势的CNTV却受体制制约，用户开发非常缓慢；IPTV市场最终形成了以百视通用户为主体的局面，为统一播控平台合资公司中具体条款方案的商定创造了条件。百视通与其它牌照商也有较多合作，如2022年5月，百视通与国广东方宣布启动互联网电视业务全面发展合作，利用其国际资源加快自己的国际化策略。百视通与终端制造商的合作：1）一体机：2021年4月，百视通联合海尔推出卡萨帝电视。此外，公司与康佳、三星、夏普均有智能电视方面的合作。2）互联网电视机顶盒：2022年1月，百视通与联想共同推出了互联网电视机顶盒A30。3、积极持续投资影视内容形成积累随着产业竞争的激烈，最终影响用户选择的还是内容之本。百视通注重在影视内容上的投入，每年在内容上的投入约为3-5亿，持续的投入建成了较大的网络视听版权库，节目总量超过40万小时，其中高清节目总量超过5万小时，覆盖了70%的热播剧和国内外强档电影。以美国的Netflix为例可以看到精品内容的重要性，2023一季度年Netflix业绩大幅超预期，自制剧和独播剧是重要推力，根据Netflix的统计，平台上最为热播的top200部剧中有113部为独有，尤其是2月1日独家上线13集的自制内容“纸牌屋”受到热捧为网站吸引了大量流量。三、未来增长看点在IPTV挖潜与OTT扩张1、IPTV增长依靠增值业务提升ARPU百视通70%以上的营业收入来自IPTV业务，2022年该项业务营收达到14.2亿，同比增长73%。截止2022年末，公司IPTV用户数已达1600万，同比增长60%；ARPU值增长8.3%，达88.62元/年。不同于网络视频用户，电视用户转换成本高，客户粘性大。根据CSM和艾瑞的调查，IPTV用户有较高的忠诚度，基本养成了较为稳定的收视习惯，优酷和PPS一周之内所有访客平均使用天数均不如IPTV。而IPTV丰富的点播内容和互动性，更把年轻人重新吸引到电视机前，存量客户的价值效应即将凸显。IPTV的收入模式包括：用户基本收费、高清、广告、按部点播（PPV）、增值服务等方面。过去，用户基础收费一直是IPTV最主要的收入来源。国外IPTV发展经验表明，随着用户数的增加和协同效应的增强，将实现收入模式由基础服务费向多样化增值业务转型，有利于整体提升IPTV业务ARPU值。宽带提速和智能终端推动增值业务的发展。随着带宽约束逐渐被打破，高清点播将成为增值业务的重要增长引擎之一。年报显示，百视通2022年已在上海等地发展50万高清用户。而OTTTV等智能终端的引进，也增强IPTV的服务扩展能力，有助于多样化的增值业务的引入。增值服务也越来越多地得到用户认可，开始贡献收入。在业务开展前期，直播功能延续了用户的传统收视习惯，所占比例较高；但随着活跃用户比例的提升，用户对IPTV操作熟悉程度越来越高，点播模式成为最主要的收视方式，且所占比例不断提升。由此可见，用户使用电视的习惯能够随着熟悉程度的提高逐渐转变，特别是高清、按部点播等功能发展潜力巨大。且随着技术的改进，多样化的增值服务将有广泛的发展空间。2、机顶盒“小红”领先布局OTT（（OverTheTop，泛指互联网电视、机顶盒）是2022-13年互联网与新媒体行业中最热门的概念。2022年6月，百视通在7家互联网电视牌照方中率先发布自主研发，具有高清、智能、3D功能的OTT机顶盒“小红”；11月份，百视通宣布获得国内200万端、国内最大规模OTT牌照序列号审批；12月份，百视通OTT获得放号，首批规划突破100万。目前国内机顶盒市场产品丰富，乐视盒子、小米盒子、百视通小红、华数彩虹等产品充分竞争，Tplink、PPTV等厂商也在不断推出产品。大多数电视盒子、一体机制造商和视频网站着重抢占入口，期许只通过用户规模来吸引资本或者谋求广告收入，缺乏有差异化的独有版权内容，繁华过后必然大浪淘沙。我们认为，在平台端拥有内容优势的乐视盒子和百视通小红目前处于领先地位。另外与乐视盒子、小米盒子主打互联网营销不同，我们预计百视通小红的主要销售渠道是通过与网络运营商合作推广，在用户订阅费用落实上会较有优势。3、IOTV：发挥IPTV与IPTV的协同效应OTT对于IPTV来说是继承中的演进，两者协同效应与竞争效应并存。IPTV、互联网电视、智能电视、云电视、OTT，新的概念和术语背后是不同利益方为谋求市场拓展所寻求的不同切入点产生的不同称谓。OTT目前依然处于基础商业模式的探索阶段，培养新用户、推动机顶盒和智能电视的销售量仍是大多数厂商的首要目标。而IPTV的增值业务已经历经多次变革，从以技术为中心转向以客户为中心，多款应用都经过了用户考验。我们认为仅有产品的OTT，既达不到广电总局“可管可控”的要求，也难以发展可靠的付费模式，只能靠硬件微薄盈利，难以形成产业。作为最早进军OTT的企业之一，百视通团队提出“借鉴IPTV收费经验进行OTT运营”，布局“一云多屏”搭建了百视云平台。百视通的“云电视”平台采取动态码率等技术，可以同步对接IPTV专网、互联网、移动互联网、3G/4G、NGB、WIFI等各类网络，可服务IPTV、智能电视OTT/一体机、PC、手机/PAD等各类终端，能够初步实现公司新媒体业务的集约化运营。百视通最近于电信日推出的高清IOTV版本的“小红”则是一种综合OTT与IPTV功能的新型产品，意图将IPTV的成熟商业模式和付费优势与OTT的创新能力形成互补，从电信的渠道大力推广。

2024年有线网络行业分析报告2024年3月目录一、国网整合的预期未变 31、新闻出版广电总局“三定”方案落定 32、中广网络即将成立的预期仍在 33、目前省级广电已经成为事实的市场主体 4二、有线电视用户的价值评估 51、现金流折现的方法估算用户价值 52、有线电视运营商的理论价值 63、2020年初至今上市公司的市值 8三、整合中的用户价值重估 101、江苏模式”中的用户价值重估 102、中广网络整合中的用户价值重估 113、电广传媒收购省外有线用户资源 13四、湖北广电的整合之路 141、楚天网络借壳上市 142、重组中的价值评估 153、湖北广电的二次资产注入 16五、有线运营商的WACC计算 171、吉视传媒的WACC值 17一、国网整合的预期未变1、新闻出版广电总局“三定”方案落定新闻出版广电总局的“三定”方案已经落定，取消了一系列行政审批项目，同时对一些行政审批权限下放到省级单位，比如取消了有线网络公司股权性融资审批，将设置卫星电视地面接收设施审批职责下放省级新闻出版广电行政部门。未来工作的重点：加强科技创新和融合业务的发展，推进新闻出版广播影视与科技融合，对广播电视节目传输覆盖、监测和安全播出进行监管，推进广电网与电信网、互联网三网融合。从三定方案中，我们可以看出广电的发展的方向：行政管理的有限度的放松，比如有线网络股权融资审批取消；行政审批向省级广电下放，比如卫星电视接收审批下放；文化和科技、三网融合成为发展的主要方向。2、中广网络即将成立的预期仍在在2024年年初，国务院下发《推进三网融合的总体方案》（国发5号文）决定推进三网融合之际，就专门针对中广网络网络公司进行了明确的规划，决定培育市场主体，组建国家级有线电视网络公司(中国广播电视网络公司)。国家广电成立的初衷是在“三网融合”中，整合全国的有线网络（第四张网络），从而与电信运营商进行竞争。随着国家广电成立的不断的推迟，注入资金规模大幅度缩水，特别是2023年1月原负责中国广播电视网络公司组建的广电总局副局长张海涛出任虚职——中国广播电视协会会长，中国广播电视网络公司的成立蒙上阴影。我们认为每一次的推迟成立，中广网络的职能就会缩水一次，我们认为相当长时间内中广网络难以成为市场运营主体、竞争的主体。维持原方案的方向预期，将先由部分省份为单位自报资产情况，随后以资产规模大小通过对总公司认股的形式，完成中广网络网络公司主体公司的搭建，即“先挂牌，再整合”的股份制转企方案。按照该方案，明确了国家出资的份额和挂牌的步骤，为中央财政先期投入进行公司主体搭建，其中包括总公司基本框架的组建费用和播控平台、网间结算等业务总平台的搭建费用。3、目前省级广电已经成为事实的市场主体随着我国文化体制改革的推进，文化市场领域逐渐出现市场运营的主体——省级文化运营单位，在有线网络领域，省网整合的进一步深入，省级有线网络已经成为有线网络的市场的运营主体。在IPTV的发展中也是类似，百视通和CNTV主导的IPTV让位于省级广电主导，CNTV或者百视通参与的发展模式，省级运营单位成为市场的主体，省级运营单位及地方政府的利益诉求将影响相关业务的发展模式。这种与地方政府密切的关系（资产、人事等关系），势必会影响地方政府对有线网络的支持力度和偏好。二、有线电视用户的价值评估1、现金流折现的方法估算用户价值考虑到目前有线电视的用户主要分为数字用户和模拟用户，开展的增值业务主要有互动视频点播（高清视频点播）和有线宽带业务，收费的模式基本上采取包月或者包年的收费模式。有线电视用户的收入相对稳定，我们假设其为永续的现金流，我们采用WACC为折现率进行折现，估算有线电视运营商的用户的理论价值（即上市有线电视运营商的理论市值）。我们以广电网络为例，无风险利率选取中国3年期国债收益率3.06%，按照我们的计算，广电网络的WACC为12.3%。同行业的公司的WACC值与公司的负债结构关系较大。2、有线电视运营商的理论价值广电网络2022年有线电视用户到达578.64万户，数字用户421.58万户，副终端为56.15万户，每月每户10元；付费节目用户154.02万户，主要有两档包月套餐99元和128元，我们按照年付100元/户计算，考虑到有线网络加大了优惠促销力度，付费用户和宽带资费要低于标准价格，2023年广电网络公司的理论价值150亿元。天威视讯2022年有线电视用户达到109万户，高清互动电视用户达到24万户，付费节目用户达到4.6万户，宽带用户达到33万户。高清互动年付套餐分为500元、600元和700元三档，我们保守全部按照年付500元/户计算，付费节目年付按照500元/户、宽带用户年付800元/户计算，天威视讯2023年的理论市值为68亿元。由于歌华有线的模拟用户和数字用户的收费标准一样，每月18元每户，其市值主要来来自于有线电视用户数的增长和高清互动电视收费用户增长，有线电视的用户的增长有限，目前主要关注在高清互动电视，目前主要采取免费推广的形式，绝大部分为免费的，考虑到歌华有线推出Si-TV的高清电视包，我们估计收费标准与天威视讯差不多300元/年，按照我们的40%左右的渗透率计算，2023年歌华有线的理论价值为145亿元。3、2020年初至今上市公司的市值我们选取有线电视上市公司2024年12月31日-2023年9月20日的市值。歌华有线的市值范围为60-140亿元，市值波动范围主要集中在80-120亿元，我们以中值100亿元作为公司表现的市值价值。与我们的145亿元的理论市值，尚有空间45%，而且我们认为数字电视没有提价预期，高清互动电视目前主要是采取的免费推广，SiTV的渗透率提高，公司估值有较大的弹性。天威视讯的市值范围为30-70亿元，主要波动范围在40-70亿元，我们选取中值55亿元作为其市场的市值。没有考虑资产整合预期，天威视讯的理论市值为68亿元。公司目前尚有24%的空间。公司有线宽带增长乏力，高清互动电视是公司业绩主要增长点。广电网络的市值范围30-70亿元，主要波动范围为40-60亿元，中值为50亿元。公司的理论市值150亿元，上升空间200%。公司的价值主要来源于公司的庞大的有线电视用户数，2023年有线用户数595万户，同时尚有模拟用户142万户.同时公司的数字电视的包年收视费为240/300元两档，价值较高，进一步的数字化将进一步提升公司的价值。三、整合中的用户价值重估1、江苏模式”中的用户价值重估江苏有线由江苏省内17家发起人单位共同发起设立，广电系统内有12家股东，占股比71.2%，其他系统是国有股东，占28.8%，公司注册资本是68亿元，省广电总台控股，其中省台出资14亿元现金，1亿元相关资产；南京、苏州、无锡、常州等10个省辖市广播电视台以现有广电网络资产出资，中信国安等出资人以现金和广电网络等资产出资。整合时江苏有线用户为510万户，数字用户为180万户，其中数字用户每月24元/户，模拟用户4元/户。按照我们的用户价值计算方法，WACC值取10%，整合时江苏有线的价值为（330*4*12+180*24*12）/10%/10000=67.68亿元，与公司注册资本68亿元基本吻合，我们认为“江苏模式”整合中，江苏有线采用了用户理论价值的方法进行用户的价值评估。江苏有线的资产评估方法，网络资产等于网络收入减成本费用减税金除以收益率（收益折现），按照这个方法，由具备期货从业资格的第三方评估，结果出来后，与各个股东的实际预期基本一致，这样就摆平了利益关系。（江苏有线董事长陈梦娟在第二届中国广电行业发展趋势年会暨投融资论坛的讲话）。2022年7月份挂牌，2022年底全省13省市形成一张全省全网、全省网络覆盖用户625万户，完成其他城市和部分县(市)数字电视整转，2022年底数字电视用户达到450万户。2023年9月江苏有线与江阴、常熟等24个县（市）级广电网络举行了整合与合作签约仪式。至此全省已完成了60家县（市、区）广电网络的整合与合作。江苏省广电网络集团网内用户达到1497.7万户，约占全省有线电视用户总数的93.61%，其中数字电视用户686.62万户，互动电视用户数35.02万户。到2023年底，江苏省有线电视用户数将接近1600万户。2、中广网络整合中的用户价值重估中广网络先由部分省以资产规模大小通过对中广网络的认股，完成中广网络网络公司主体公司的搭建，中央财政先期投入，中广网络的设立基本上按照“江苏模式”。“在完成整合的23家省网公司中，只有15家比较彻底，其中北京和江苏等个别省市相对最彻底。”我们认为在资产整合方面：第一步：中广网络会选择各省市（或者部分省市）的省广电（可能为部分的资产，主要是由于整合没有完成或者有上市公司的情况）作为发起人，加上财政的的现金挂牌成立。广电资产的评估可能采取类似“江苏模式”的用户价值评估。对于目前的省网来说有动力加快以低于用户价值的价格整合省网资源，在中广网络成立时获得资产的溢价。第二步：对于没有进入省网的用户资源进行整合，可能采取现金或者增发的收购的方式，广电资产的评估也可能采取类似“江苏模式”的用户价值评估。第三部：上市公司的资产整合，我们认为可能采取市值和用户价值两种方案进行评估。同时上市公司利用自身的资本优势参与到其他省份的省网整合，获得折价参股也会提升公司的价值。在整合的过程中，