主题策略-专题报告：雪球产品敲入前后市场对比分析

敬请阅读末页的重要声明雪球产品敲入前后市场对比分析雪球产品敲入前后市场对比分析yuhs1@.本文主要研究2022.4.26和2024.1.22的中证指数探底、雪球集中敲入现雪球的本质是带有敲入、敲出条款的看跌期权，买入雪球产品，相当于卖出1、临近敲入，雪球delta绝对值迅速增大，券商大量买入股指期货对冲2、敲入后，雪球的delta迅速减小，券商因而将所持有的股指期货多头平3、期货大幅贴水后，市场出现反向套利机会，套利者买入股指，卖出对应4、因为敲入后券商端是平仓操作，所以理论持仓量应减少，但是实际上1回顾历史，指数探底、雪球敲入后，将经历稳情绪、稳预期、稳市场三个阶目前政策面已有所反应，预计短期将会有更多积极政策推出，稳固市场信风险提示：模型误差、政策力度不及预期金融研究正文目录 3 4 5 8 9图表目录 3 4 4 8 8 9 5 5 6 8一、背景一、背景观察日前后，中证500、中证1000走势价收盘引发了雪球较大规模的敲入（此外，2024.1.19金融研究雪球的本质是带有敲入、敲出条款的看跌期权，买入雪球产品，相当于卖出一份看跌而从雪球产品涉及群体来看，主要有投资者（购买雪球产品做市商（作为投资者的对手方）和雪球发行商（通道业务，主要为券商见下图。实际操作中，由于采金融研究我们拟定了一类较为标准的雪球产品，假设了敲入敲出价、敲入敲出规则、期限等要合约要素假设敲入敲出要素假设发行价发行当月的指数均价敲出观察频率每月观察挂钩指数中证500、中证1000敲入观察频率每日观察票息收益年化20%敲出规则观察月指数收盘均价高于发行价103%存续期敲入规则观察日指数收盘价低于发行价80%月度均价最低价80%敲入价（最低价）80%敲入价（均价）103%敲出价（均价）状态2021-0165146346507752116710于2021.6敲出2021-0264756240499251806669于2021.6敲出2021-0362636062485050116451于2021.6敲出2021-0463766210496851016567于2021.6敲出2021-0565596439515152476755于2021.7敲出2021-0667186566525353756920于2021.8敲出2021-0768306622529854647035于2021.9敲出2021-0870246816545356197235于2021.9敲出2021-0973937010560859157615于2022.4敲入2021-1070506950556056407262于2021.12敲出2021-1171266985558857017340于2022.4敲入2021-1272937196575758347512于2022.4敲入2022-017045658152645636725667.87%2022-026791667753415433699570.40%2022-036422596547725138661574.45%2022-0459095234418747276087于2022.6敲出2022-0558075564445146465981于2022.6敲出2022-066267602448195014645576.29%2022-076347619749575078653775.33%2022-086338612448995070652875.43%2022-0960455714457148366226于2023.2敲出2022-1058855636450947086062于2023.2敲出2022-1161225941475348986306于2023.2敲出金融研究月度均价最低价80%敲入价（最低价）80%敲入价（均价）103%敲出价（均价）状态2022-1260195763461148166200于2023.2敲出2023-0160975952476248776279于2023.2敲出2023-026341623749905073653175.40%2023-036278614149135022646676.16%2023-046351611848955081654275.28%2023-056114598847914891629878.20%2023-066026588747104821620779.34%2023-076000591747334800618079.68%2023-085872558144654698604881.42%2023-095714561244904571588683.67%2023-105517529042324414568386.65%2023-115588545943684470575685.56%2023-125430525842074344559288.05%2024-015160478138254128531592.65%月度均价最低价80%敲入价（最低价）80%敲入价（均价）103%敲出价（均价）状态2021-0165986304504352786796于2021.6敲出2021-0263376045483650696527于2021.6敲出2021-0362996078486350396488于2021.6敲出2021-046391623149856583于2021.6敲出2021-0565046320505652036699于2021.7敲出2021-0668906673533955127096于2021.7敲出2021-0771826909552757467398于2021.9敲出2021-0875597309584760477786于2021.9敲出2021-0977207199575961767952于2022.4敲入2021-1074087208576759267630于2021.12敲出2021-1176877369589561507918于2022.4敲入2021-1279147752620263328152于2022.4敲入2022-017555696055686044778263.28%2022-027218700656055774743466.24%2022-036934647351795547714272.12%2022-0461395267421349116323于2022.6敲出2022-0561035765461248836286于2022.6敲出2022-066728637350995382693074.33%2022-076996678054245597720671.48%2022-082022-087136675154015709735070.08%月度均价最低价80%敲入价（最低价）80%敲入价（均价）103%敲出价（均价）状态2022-0965856125490052686783于2023.2敲出2022-1063365985478850696526于2023.2敲出2022-1166196440515252956817于2023.2敲出2022-1264786161492951836673于2023.2敲出2023-0165756421513752606773于2023.2敲出2023-026956686954955565716571.89%2023-036849669053525479705473.02%2023-046891660352835513709772.57%2023-056584650152015267678175.96%2023-066558642151375246675576.26%2023-07650863945207670476.84%2023-086242587947034994642980.11%2023-096085594047524868626882.18%2023-1059275638451147416104于2023.11敲出2023-116118588547084894630281.74%2023-125914565245214731609184.56%2024-015511500140014409567790.74%程度更深：）；金融研究表4：敲入比例估计挂钩中证500雪球挂钩中证1000雪球2022.4.26已敲入比例42.9%42.9%2024.1.19已敲入比例25.7%35.4%2024.1.22已敲入比例54.8%59.0%2024.1.22单日敲入比例29.0%23.5% 21-0121-0722-01 对于我们假设的标准雪球产品（票息20%估计损的结果一致，即2024.1.22的集中敲入影响范围更大，程度更深。考虑到2022年-入股指期货，对冲delta风险，推高股指期货基差；但实际操作中，做市商会根据对金融研究 T-15T-13T-11T-9T-7T-5T-3股指期货基差收窄；基差扩大；仓量大幅增加，表明抄底资金与对冲盘同步增加，后市市场形成剧烈震荡的概率事实上后市盘中巨震，并且由于套利盘的作用以及政策的呵金融研究力度，保持就业稳定和经济平稳运行；听取交通物流保通保畅工作汇报，要求进谋划。金融研究于虎山：招商期货投资咨询部负责人，FRM，具有期货从业资格（证书编号：F0272480）和投资咨询资格（证书编号：Z0002746），大连理工大学金融工程硕训练营讲师。本报告由招商期货有限公司（以下简称“本公司”）编制，本公司具有中国证监会许可的期货投资咨询业务资格（证监许可【2011】1291号）。《证券期货投资者适承受能力不