贝莱德-2023年第四季度全球投资展望

2023年10月2023年第四季度全球投资展望FOR

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COUNTRIES.MKTGM1023A/S-3182812-1/19市场正在顺应新格局美债收益率创16年新高。我们认为市场正在进行调整，以适应新的格局，这也意味着宏观市场的波动会更大。我们的展望聚焦于结构性趋势下的变化，并且穿透市场迷雾把握机遇。美国10年期国债收益率﹙1985年-2023年﹚12%10%8%6%4%2%0%19851990199520002005201020152020过往表现并非目前或未来业绩的可靠指标。数据源：贝莱德智库，数据来自LSEG

Datastream，2023年10月。附注：图表显示Datastream

10年期基准国债的收益率。2本文件仅供派发于合格境内机构投资者及专业投资者使用，不得对外公开MKTGM1023A/S-3182812-2/19新格局下的新机遇自年中展望以来，我们在核心战术方面投资观点的变化1.紧缩下保持审慎欧元区政府债券市场观点已发生变化，并认为当前全球受供应链限制的大环境下，美联储及各发达市场央行不会迅速采取宽松政策。我们认为各央行将保持紧缩政策，以应对通胀压力。英国国债美国股票2.3.发掘新机遇日本股票全球宏观市场的不确定性加强导致不同证券资产的收益分化加剧，因此需要以更加灵活、更精细化的方式挖掘投资机会，捕捉收益。新兴市场股票中性全球投资级信用债把握结构性趋势新格局由五大结构性趋势主导，它们有望带动各经济体及行业的盈利能力发生显著转变。关键在于确定推动这些结构性趋势的催化因素，以及目前市场价格是否已经体现了相关变化。发达市场人工智能大趋势低配中性超配n早前观点本文件所载意见为截至2023年10月的意见，并可因应市场或经济情况的转变而随时变更。战略性影响指五年或以上的长期观点，战术性影响指12个月或以下的短期资产观点。FOR

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AUSTRALIA.3本文件仅供派发于合格境内机构投资者及专业投资者使用，不得对外公开FOR

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COUNTRIES.MKTGM1023A/S-3182812-3/19由疫情引起的供需不平衡情况得到解决，通胀正在下降…我们认为，三分之二的消费支出已从服务转向商品。随着需求恢复正常，商品价格正在拉低通胀。劳动力技能方面的不匹配也趋向正常化，有助于减缓工资增长。核心商品和服务通胀﹙2017年-2023年﹚美国职位空缺率及失业率﹙2001年-2023年﹚10%8%87n疫情前样本n

2020年4月-2021年12月6%2022年至今n64%52023年7月2%43210%-2%-4%-6%27122017201820192020202120222023失业率﹙%﹚C核o心re商g品oods核C心o

r服e务services数据源：贝莱德智库、美国劳工统计局，数据来自Haver

Analytics，2023年9月。附注︰图表显示核心商品及核心服务的个人消费支出通胀。每条曲线显示了前三个月的三个月增长，以年化率表示。数据源：贝莱德智库、美国劳工统计局，数据来自Haver

Analytics，2023年9月。附注︰图表显示了同月的美国职位空缺率与失业率的比较。FOR

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AUSTRALIA.LIMITEDDISTRIBUTION4本文件仅供派发于合格境内机构投资者及专业投资者使用，不得对外公开FOR

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COUNTRIES.MKTGM1023A/S-3182812-4/19…但经济却悄然停滞受紧缩政策影响，2023年通胀下降的代价是美国经济增速减缓。从某些指标来看，美国经济在过去18个月里实际上并没有太大增长——在经济没有陷入衰退的情况下，以前从未出现过这种疲弱的态势。美国六个季度的产出增长﹙1950年-2023年﹚151050-519501960经Re济c衰e

s退sion197019801990200020102020国内生产总值与国内总收入的最La新te观s察tobservationAverageofGDPandGDI平均值数据源：贝莱德智库、美国劳工统计局，数据来自Haver

Analytics，2023年9月。附注：图表显示了六个季度的产出增长率（国内生产总值与国内总收入的平均值计算）。我们使用六个季度的间隔来作为衡量美联储当前政策紧缩周期开始以来的增长率的基准。FOR

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AUSTRALIA.LIMITEDDISTRIBUTION5本文件仅供派发于合格境内机构投资者及专业投资者使用，不得对外公开FOR

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COUNTRIES.MKTGM1023A/S-3182812-5/19美国劳动力市场并不强劲，反而很紧张我们认为，人口老龄化将限制未来的劳动力供给。这意味着在不引起通胀水平升高的情况下，美国每月只能新增约7万个工作岗位，而之前的数字是20万个。美国失业率﹙1983年-2023年﹚美国就业及潜在劳动力水平14%12%10%8%105100疫情后三年的职位增长率为每年0.75%95疫情前三年的职位增长率为每年1.5%6%904%8520172018201920202021202220232%19831993200320132023P潜o在t

e劳n动tia力llaborforce就Em业ployment数据源：贝莱德智库、美国劳工统计局，数据来自Haver

Analytics，2023年9月。附注︰图表显示了美国失业率。数据源：贝莱德智库、美国劳工统计局，数据来自Haver

Analytics，2023年9月。附注：黄线显示通过家庭调查来计算的美国就业水平。红线显示如果失业率保持在2019年第四季度的3.6%不变，考虑到实际劳动力本应达到的就业水平。FOR

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COUNTRIES.6MKTGM1023A/S-3182812-6/19美联储对于经济出现滞胀的反应相对温和…市场已开始部分同意我们的观点，认为美联储不会通过大幅降息救市。受供应链限制等因素影响，通胀压力持续，各国央行不得不保持紧缩政策。联邦基金利率预期﹙2023年9月-2024年9月﹚中期政策利率预期﹙2018年-2023年﹚5%4%3%2%1%0%-1%过往降息周期区间（1989年

–

2006年）201720182019202020212022英U国K202323年9月24年3月24年9月美U国.S.欧E

u元r区oarea前瞻预测未必会实现。数据源：贝莱德智库，数据来自LSEG

Datastream，2023年9月。附注：曲线显示了基於联邦基金期货的美国政策利率走势未来市场价格。橙线显示目前的市场价格，黄线显示截至2023年6月初的市场价格。灰色区域及绿线显示自1989年以来的历史减息周期以及相关期间的平均降息幅度。前瞻预测未必会实现。数据源：贝莱德智库，数据来自LSEG

Datastream，2023年10月。附注：图表显示了基于利率互换的5年后的1年期市场利率预期。FOR

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AUSTRALIA.LIMITEDDISTRIBUTION7本文件仅供派发于合格境内机构投资者及专业投资者使用，不得对外公开FOR

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COUNTRIES.MKTGM1023A/S-3182812-7/19…正在创造令人期待的收益潜力随着各市场意识到各国央行不得不通过限制经济活动来控制通胀，这为债券创造了令人期待的收益潜力。我们相对看好英国和欧元区债券，其收益率已上升到远高于疫情前的水平。10年期政府债券收益率﹙2018年至2023年﹚5%4%3%2%1%0%-1%201820202022美U国.S.U英K国德G

e国rmany过往表现并非目前或未来业绩的可靠指标。数据源：贝莱德智库，数据来自LSEG

Datastream，2023年10月。附注︰图表显示美国、德国和英国的10年期政府债券收益率。FOR

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AUSTRALIA.8本文件仅供派发于合格境内机构投资者及专业投资者使用，不得对外公开FOR

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COUNTRIES.MKTGM1023A/S-3182812-8/19我们超配新兴市场硬通货债券由于债券收益率较高，我们相对看好新兴市场硬通货债券。随着新兴市场央行开始降低政策利率，这些债券因本币的贬值而得到缓冲。新兴市场与发达市场采购经理人指数的比较﹙2007年-2023年﹚新兴市场债券与美债收益率的比较﹙2005年-2023年﹚1510512%E新M兴h市a场rd硬c

u通rr货en债c券y新兴市场本币债券EMlocalcurrency美国5年期国债U.S.five-yearTreasury10%8%6%4%2%0%0-5-10-1520072012201720222005

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2023过往表现并非目前或未来业绩的可靠指标。数据源：贝莱德智库、国际清算银行、彭博、标普、摩根大通，数据来自Refinitiv

Datastream，2023年9月。附注：图表显示了标普新兴市场制造业采购经理人指数与美国采购经理人指数之间的差异。过往表现并非目前或未来业绩的可靠指标，且指数回报不计入费用。无法直接投资指数。数据源：贝莱德智库，数据来自Refinitiv

Datastream，2023年10月。附注：图表显示了摩根大通全球新兴市场多元化债券指数（新兴市场硬通货）、摩根大通全球新兴市场多元化国债指数及基准美国5年期国债的收益率水平。FOR

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COUNTRIES.9MKTGM1023A/S-3182812-9/19相较于信用债，我们更看好短期政府债券作为收益来源随着债券收益率上升，短期政府债券的吸引力有所增强。我们认为投资级信用债的息差较低，不能为较高风险提供较好的回报，因此我们更看好短期政府债券。美国投资级信用债及短期国债﹙1992年-2023年﹚9876543210199219972002I投G资c级re信d

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债2007201220172022S短h期o美rt-国t

e国r债mU.S.Treasuries过往表现并非目前或未来业绩的可靠指标，无法直接投资指数。指数回报不计入费用。数据源：贝莱德智库，数据来自LSEG

Datastream，2023年10月。附注：图表显示了美国投资级信用债（使用彭博美国信用债美元指数）及短期美国国债（彭博美国国债1-3年期美元指数）的收益率。FOR

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COUNTRIES.MKTGM1023A/S-3182812-10/19离散度增加

=机会增加债券收益率上行和悄然而至的经济滞胀意味着以宽泛的视角进行股票投资的难度加大。我们认为，相对于过去，不同行业板块之间的估值分化已明显提升，这也意味着新的投资机遇。美国股票收益及两年期国债收益率全球行业市盈率的离散度10%864208%6%4%2%0%200820102012201420162018202020222005201020152020T两w年o期-y国ea债r收T益re率asuryyield标S&普P5

0指0数ea收rn益in率gsyieldA所l有lM中

位ed数ia﹙n2(020050年5--22002200年)﹚自M20e2d0ia年n以s来in的ce中2位02数0500过往表现并非目前或未来业绩的可靠指标，且指数回报不计入费用。无法直接投资指数。数据源：贝莱德智库，数据来自LSEG

Datastream，2023年10月。附注：左图显示了标普500指数未来12个月的收益率及两年期美国国债收益率。右图显示了11个标准全球行业分类标准行业未来12个月的市盈率的横截面标准差。FOR

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COUNTRIES.MKTGM1023A/S-3182812-11/19我们超配日本股票日本是与众不同的发达市场。股票回购的步伐加快、回馈股东的企业改革、强劲的企业盈利和仍然宽松的货币政策都增强了日本市场的吸引力。日本股票回购及股息﹙2002年-2023年﹚股票盈利修订比率﹙2000年-2023年﹚20032.52150100501.5净盈利上调10.5净盈利下调002018201920202021全W球orld2022202320022005200820112014201720202023日Ja本pan回B

u购ybacks股D

i息vidends数据源︰贝莱德智库，数据来自摩根士丹利研究部、Nikkei

NEEDS-BULK/FDS、东京证券交易所、Alphasense、彭博及FactSet，2023年8月。附注：图表显示了在东京证券交易所主要市场板块上市的顶级公司通过回购及股息回馈给股东的年度累计资本。2023年数据是年化数据。过往表现并非目前或未来业绩的可靠指标。指数表现并未计入费用，无法直接投资指数。数据源：贝莱德智库，数据来自LSEG

Datastream，2023年10月。附注：图表显示了日本及世界股市的股票盈利修订情况。曲线显示了上调未来12个月盈利向的公司数量与下调未来12个月盈利的公司数量的比率。使用的代表指数：MSCI日本指数及MSCI所有国家世界指数。FOR

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COUNTRIES.12MKTGM1023A/S-3182812-12/19主动型策略可能受益于资产分化加大宏观波动加剧导致各资产类别之间及类别本身的分化加大。我们认为当前环境更适合寻求跑赢市场基准回报的主动管理型策略，例如对冲基金所采用的策略。对冲基金相对于现金的超额回报以及相对于MSCI世界指数的领先表现﹙2009年-2023年﹚11%9%7%5%3%1%-1%-3%2009201120132015201720192021E相x对ce于s现sr金e的t

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I现World过往表现并非目前或未来业绩的可靠指标，无法直接投资指数。指数回报不计入费用。本资料不拟作为投资任何特定资产类别或策略的建议，或作为未来表现的承诺甚至估计。数据源︰贝莱德智库、Hedge

FundResearch，数据来自LSEG

Datastream，2023年10月。附注：图表显示了HFRI基金加权综合指数相对于现金回报的三年滚动平均超额回报。图表也显示HFRI基金加权综合指数相对于MSCI世界指数的领先表现。领先表现是使用HFR数据和三年滚动回归分析计算得出，以消除广泛市场风险的影响。消除了广泛的市场风险的影响后，两个指数的回报之间的差异即计算为领先表现。回归分析仅是对关系的估计，未必完全反映变量之间的真实关系。FOR

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COUNTRIES.MKTGM1023A/S-3182812-13/19结构性趋势正在创造新的机遇我们发现结构性大趋势或结构性变化正在塑造长期的经济前景，会给各个经济体及行业的盈利带来巨大影响和变化，同时也会创造新的投资机遇。低碳转型人口结构的转变地缘政治及经济竞争数字化创新及人工智能金融体系的未来格局由于发达市场劳动力缩减，劳动力市场紧张的问题或会导致通胀持续上升。相比之下，某些新兴市场经济体有望受益于因拥有年轻人口而带来的红利。向低碳经济转型会涉及资本大规模的重新配置。我们认为，政策、科技以及消费者及投资者偏好的相互作用会主导转型的速度及方式。法规转变、金融架构的变化、零利率时代的结束及科技创新正在改变存款及信贷市场，彻底改变了传统的商业模式。我们已步入地缘政治及经济体之间相互竞争的新时代。比起经济发展的效率，各国更注重自身国家安全及经济韧性，这也加速了全球供应链的重构。人工智能的进步引起了市场对其潜力的强烈兴趣。人工智能工具能够自动化解决繁琐的任务、分析大量的数据，并激发新的想法。影响：我们认为整个能源体系，无论是高碳还是低碳，都充满投资机会。对投资组合的影响取决于这些转变的时机及规模，以及何时在市场价格中反映。影响：我们预计更多借贷方会转向私募信用债，因私募信用债的定价更优。我们认为近期的重新定价给灵活调整投资组合带来机会。影响：我们在健康医疗、房地产、休闲以及为老年人提供产品及服务的公司发掘投资机会。影响：我们认为市场关注点将从科技生产者扩展到行业内及跨行业的大型数据拥有者及人工智能用户。影响：科技、清洁能源、基础设施及国防等领域的投资激增可能创造机会。仅供说明用途。前瞻预测未必会实现。数据源︰贝莱德智库，2023年10月。本文件仅为于特定时间对市场环境的评估，并非对未来事件的预测或对未来业绩的保证。读者不应将本资料作为任何特定基金、策略或证券的研究或投资建议而加以倚赖。本文件仅供派发于合格境内机构投资者及专业投资者使用，不得对外公开FOR

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AUSTRALIA.14MKTGM1023A/S-3182812-14/19人工智能或许会成为上市公司的价值驱动因素上市公司的人工智能专利价值激增，或表明它们提交质量更高的专利。对人工智能的兴趣也可能扩散到私募市场。上市公司人工智能专利的价值﹙1990年-2020年﹚非上市公司人工智能专利的份额﹙1990年-2020年﹚50000.9400030002000100000.80.70.60.50.419902000201020201990200020102020数据源︰贝莱德智库，数据来自美国专利及商标局﹙USPTO﹚及凯洛格管理学院金融学教授Dimitris

Papanikolaou，2023年9月。附注：图表显示了授予上市公司的人工智能专利的美元总值，并根据每个专利授予当天的股市反应来计算。数据源︰贝莱德智库，数据来自美国专利及商标局﹙USPTO﹚及凯洛格管理学院金融学教授Dimitris

Papanikolaou，2023年9月。附注︰图表显示了授予非上市公司的人工智能专利数量除以美国专利及商标局授予的人工智能专利总数。FOR

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COUNTRIES.15MKTGM1023A/S-3182812-15/19私募信用债未来的需求会出现结构性上升随着企业通过银行获得贷款的难度加大，企业会转向其他信贷来源。我们预计私募信用债的需求将急剧增加。商业贷款增长及放贷标准全球债务市场比较﹙2023年﹚30%20%10%0%60%30%0%U美S国C工&

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e右ad方,r﹚ight)数据源︰贝莱德智库，数据来自彭博、圣路易斯联邦储备银行、洲际交易所美国银行、PitchbookLCD及Preqin。2023年9月。附注：用于衡量市场规模的指标：圣路易斯联邦储备银行的工商业贷款未偿余额；总市值的代表指数︰彭博美国高收益公司债指数、晨星LSTA美国杠杆贷款指数以及私募信用债基金的资产管理规模（过去私募信用债数据不包括未投资的现金，即所谓的“闲置资金”）数据源：贝莱德智库、美联储，数据来自Haver，2023年9月。附注：图表显示了工商贷款的增长以及美联储银行高级贷款官员调查的结果——大型和中型市场企业工商贷款标准的净结额紧缩百分比﹙右方﹚。FOR

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COUNTRIES.16MKTGM1023A/S-3182812-16/19细分资产的战术观点：股票依据确信度列出对部分资产（相比广泛全球资产类别）6至12个月的战术配置观点（2023年10月）股票战术性观点点评发达市场我们整体低配美国股票，但其仍是投资组合配置比重最高的资产类别。我们认为企业的盈利预期尚未反映我们预计的宏观经济伤害，近期动能仍然强劲。美国我们低配欧洲股票，并认为欧洲央行在经济放缓的情况下仍会采取紧缩政策，能源价格降低对经济增长的支撑作用正在减弱。欧洲我们对英国股票持中性观点。我们认为，具有吸引力的估值较为充分地反映了英国经济增长前景疲弱以及英国央行大幅加息以应对高企通胀的影响。英国中性中性我们对日本股票持超配观点，并认为日本强劲的经济增长将助力企业盈利跑赢预期。同时，日本股票回购及回馈股东的机制会吸引海外投资者的参与。日本亚太（除日本）发达市场人工智能趋势我们对亚太（除日本）市场持中性观点。我们超配发达市场人工智能趋势下的机会。我们正步入以人工智能为中心的多国家、多行业投资周期，有助于提升企业收入和盈利。新兴市场鉴于新兴市场增长较弱，我们对新兴市场股票持中性观点，并相对看好新兴市场债券。我们对于中国股票持中性观点，但我们认为经济活动将逐渐稳定，目前估值处于相对底部。中性中性中国低配中性超配n早前观点过往表现并非目前或未来业绩的可靠指标，无法直接投资指数。指数回报不计入费用。本资料不拟作为投资任何特定资产类别或策略的建议，或作为未来表现的承诺甚至估计。附注：上述观点从美元角度作出。本数据仅为于特定时间对市场环境的评估，并非对未来业绩的预测和保证。不应将本资料作为任何特定基金、策略或证券的投资建议而加以依赖。本文件仅供派发于合格境内机构投资者及专业投资者使用，不得对外公开17MKTGM1023A/S-3182812-17/19细分资产的战术观点：固定收益依据确信度列出对部分资产（相比广泛全球资产类别）6至12个月的战术配置观点（2023年10月）固定收益观点点评短期美国国债我们超配美国短期国债。鉴于利率会在更长一段时间里保持高企，我们相对看好美国短期国债带来的收益机会。我们低配美国长期国债。我们认为投资者持有长期国债要求补偿的期限溢价增加，因此长期国债的收益率还会趋升。我们超配美国通胀挂钩债券，并看好美国多于欧元区。我们认为市场定价低估了通胀持续高企的程度。我们相对看好美国多于欧元区。尽管欧央行已释放将进一步加息的信号，市场仍预期欧元区通胀会高于美国。长期美国国债美国通胀挂钩债券欧元区通胀挂钩债券我们对于欧元区政府债券持超配观点。市场定价反映即使增长动能减弱，政策利率仍将于更长时间内维持在较高水平。周边国家债券利差扩大仍构成风险。欧元区政府债券英国国债我们超配英国国债。英国国债收益率徘徊在15年高位附近。市场价格反映英国央行限制性利率的持续时间较我们预期更长。我们低配日本政府债券。由于日本央行降低超宽松政策水平，我们认为债券收益率可能上升。我们对中国政府债券持中性观点。政策放宽利好债券，但我们认为发达市场短期债券的