项目的定价-资本预算方法

第5章工程的定价：资本预算方法〔一〕

1资本预算的方法贴现指标〔动态指标〕净现值法〔ＮＰＶ〕净现值率法内部报酬率法〔ＩＲＲ〕动态投资回收期非贴现指标〔静态指标〕回收期法盈利指数法平均会计收益率法2理论与实践34案例设有一企业准备采用一新技术来生产产品，为此该企业需购置一新设备90万元，这台新设备的运输与安装费用为10万元，预计使用年限为4年。预计4年后其余值为16.5万元。这些机器被安置在一废弃的仓库〔这间仓库已无其他任何经济价值〕中。此外，也无需增加其他营运资本〔例如，存货、应收账款等〕。5预期未来4年中，新设备的使用将产生如下净营业现金流量

年份1234

折旧前税前利润35.16736.25055.72532.258

6

第0年的初始现金流量

新资本支出90

加：资本性支出10

初始现金流出量1007第1—4年的增量现金流量

1234

折旧前税前利润35.16736.25055.72532.258

减：折旧33.33044.45014.8107.410

税前收入净变化1.837(8.200)40.91524.848

减：税收〔40%〕0.735(3.280)16.3669.939

税后收入净变化1.102(4.920)24.54914.909

加：折旧33.33044.45014.8107.410

1—3年的增量现金流量34.43239.53039.359

期末的增量现金流量

未考虑工程善后处理的现金流量22.319

加：残值16.500

减：与资产出售有关的税收6.600

期末增量现金流量32.2198工程的预期增量现金流量

年份01234

增量现金流量-10034.43239.53039.35932.2199一、净现值法〔NPV,NetPresentValue〕１、净现值NPV等于投资工程各年净现金流量按资本本钱折算成的现值之和。现实中假设第t期净现金流量项目寿命期10２、净现值原那么独立投资工程NPV>0,投资方案可行;NPV=0,可行，保本；NPV<0,拒绝排斥工程，NPV最大的工程存在资本约束，那么组合工程NPV最大为优11NPV计算方法公式法根据净现值的定义，直接利用理论计算公式来完成该指标计算的方法。现金流量若是年金,则可采用年金现值直接计算列表法通过现金流量表计算净现值指标的方法。即：在现金流量表上根据已知的各年净现金流量，分别乘以各年的复利现值系数，从而计算出各年折现的净现金流量，最后求出项目计算期内折现的净现金流量的代数和，就是所求的净现值指标。Excel函数法12净现值〔NPV〕法

NPV=-I+10.76813为什么要使用净现值？净现值使用了现金流量净现值包含了工程的全部现金流量净现值对现金流量进行了合理的折现14二、净现值率法１、净现值率NPVR：净现值与原始投资现值的比率。单位投资现值所能带来的财务净现值，是考察工程单位投资盈利能力的指标。由于净现值不直接考察工程投资额的大小，故为考察投资的利用率，常用NPVR作为净现值的辅助评价指标。２、决策规那么：独立工程时,当NPVＲ>＝0,方案才能接受15三、内含报酬率法〔IRR〕１、IRR：使目标工程的NPV=0的贴现率。表达了工程的内在价值本身不受资本市场利息率的影响，取决于工程的现金流量1617IRR计算方法-1公式法∣内插法投资后各年现金净流量相等①求出使NPV=0的年金现值系数;②查PVIFA表，确定IRR的范围(下限i1,上限i2)；③用内插法求出IRR：投资后各年现金净流量不相等采用逐次测试逼近法(试算法）结合应用内插法：①估算贴现率i1，使得NPV1>O又接近于0;②估算贴现率i2，使得NPV2<O又接近于0;③用内插法求出IRR18IRR计算方法-2Excel函数法各期现金流量不一定相等Values：数组或单元格的引用，包含用来计算内涵报酬率的数字；必须包含至少一个正值和一个负值，以计算内涵报酬率。如果数组或引用包含文本、逻辑值或空白单元格，这些数值将被忽略。Guess：对函数IRR计算结果的估计值。大多数情况下，并不需要为函数IRR的计算提供guess值。如果省略guess，系统会自动假设它为0.1（即10%）。除0期和最后一期之外的各期现金流量相等注意：利用RATE函数计算的利率是与总计算周期nper参数相对应的期利率。若一年内计息m次，则RATE函数的计算结果需乘以m才能得到年利率19Guess参数的含义Guess为对函数IRR计算结果的估计值。Excel使用迭代法计算函数IRR。从guess开始，函数IRR进行循环计算，直至结果的精度到达0.00001%。如果函数IRR经过20次迭代，仍未找到结果，那么返回错误值#NUM!。在大多数情况下，并不需要为函数IRR的计算提供guess值。如果省略guess，假设它为0.1(10%)。如果函数IRR返回错误值#NUM!，或结果没有靠近期望值，可用另一个guess值再试一次。202、IRR原那么假设IRR大于贴现率，工程可以接受；假设IRR小于贴现率，工程不可以接受；213、IRR的缺陷与NPV与IRR的比较22〔1〕常规独立工程，NPV与IRR结论一致IRR=22.11%负的NPV正的NPV在常规独立工程下，NPV为折现率r的单调减函数。曲线与横轴的交点即为内含报酬率。当内含报酬率超过资金本钱时，净现值为正；当内含报酬率低于资金本钱时，净现值为负。故两种方法决策一致。常规独立工程：只有一期期初现金流出，同时伴有一期或多期现金流入。23〔2〕影响独立工程和互斥工程的两个问题24问题一：投资还是融资问题二：多重收益率25问题一：投资还是融资工程B：26法那么：假设IRR小于贴现率，工程可以接受；假设IRR大于贴现率，工程不可以接受；27问题二：多重收益率

对于现金流量出现正负交错的非常规工程，会产生多个IRR，导致IRR法的失效。28〔3〕影响互斥工程的问题问题一：工程规模不同的互斥工程当一个工程的规模大于另一个工程时，较小工程的内含报酬率可能较大而净现值可能较小。29怎么办？比较净现值计算增量净现值比较增量内部收益率与贴现率3066.67%31问题二：现金流发生时间不同的互斥工程

〔时间序列问题〕32由于越晚发生的未来现金流的现值对折现率越敏感，工程B的NPV线较工程A的NPV线陡峭。两者交点称作费希尔交点(FischerNodal)。也即是两工程的无差异点。33怎么办？比较净现值计算增量净现值比较增量内部收益率与贴现率3435NPV法与IRR法的比较

决策法那么评价最优决策法那么的条件须将投资方案寿命期间内的所有现金流量都考虑进去须考虑到货币的时间价值须让决策者得以自一些互斥投资方案中选出一个能使公司股票价值最大的方案36导致NPV与IRR结果发生矛盾的原因1两个互斥方案具有不同的原始本钱。假设两个互斥方案的原始本钱不同，那么在图上作出反映原始本钱大的方案之NPV线的截距大于原始本钱小的方案的NPV线截距。如此，当两条线的斜率不同时，两线便会相交。372两个互斥方案的现金流量发生的时间各不相同。长期方案〔大局部现金流量发生的时间较迟〕的NPV线在纵轴上的截距大于短期方案〔大局部现金流量发生的时间较早〕在纵轴上的截距。在低贴现率下，长期方案的NPV>短期方案的NPV。这是因为高贴现率对长期现金流量的不利影响要比对短期现金流量的不利影响大得多。因此，长期方案的NPV线的斜率大于短期方案的NPV线的斜率。383两个互斥方案的工程寿命不一样。39导致NPV与IRR结果矛盾的深层原因这两种方法对再投资率的假设各不相同。在NPV法中，投资方案所产生的现金流量再投资后，能得到的报酬率为方案的贴现率〔例如，资本本钱〕。在IRR法中，投资方案所产生的现金流量再投资后，能得到的报酬率为方案的内部报酬率。40NPV法与IRR法，谁更优？再投资率假设的不同，即从工程中获得的现金流再投资于工程时将获得多大的报酬。IRR法假设：中间现金流量以内部报酬率再投资；NPV法假设：中间现金流量以贴现率〔资本本钱〕再投资。而哪种假设更为合理呢？经济学的一般原理认为，创新等因素可能短期内使某些厂商获取额外报酬，但竞争市场的长期均衡所有厂商的收益率相等，不存在额外报酬。因此，净现值法假定再投资率等于资金本钱更为合理。在二者冲突的情况下，净现值法的决策规那么优于内含报酬率法的决策规那么。所有的投资工程评价方法中，净现值法是最为准确的一种方法41修正的IRR〔解决再投资利率的问题〕500050005000投资额：-11000050000终值：171980570005000(1.14)649805000(1.14)(1.14)Values：一个数组或对包含数字的单元格的引用。这些数值代表各期一系列的支出（负值）及收（正值）。必须至少包含一个正值和一个负值。finance_rate：现金流中使用资金所支付的利率。Reinvest_rate：将现金流再投资的收益率42四、回收期法〔paybackperiod〕〔一〕投资回收期法〔静态回收期〕１、投资回收期一个工程所产生的现金流量〔未折现〕可以回收初始投资额所需要的最短年限。即用工程回收的速度来衡量投资方案。43２、决策规那么独立工程：回收期少于标准年限〔或最低〕，工程可行，否那么不可行。替代工程：选择回收期最短的工程。4445回收期法2.66工程的预期增量现金流量

年份01234增量现金流量-10034.43239.53039.35932.21946〔二〕贴现投资回收期法〔动态回收期〕１、投资回收期一个工程所产生的现金流量的折现值可以回收初始投资额所需要的最短年限。即用工程回收的速度来衡量投资方案。4748２、决策规那么独立工程：回收期少于标准年限〔或最低〕，工程可行，否那么不可行。替代工程：选择回收期最短的工程。49回收期法的问题：

50回收期法面临的问题：回收期内现金流量的时间序列无法考虑回收期之后的现金流量回收期不能测定盈利度回收期法没有考虑资金的时间价值决策依据主观臆断回收期限适合作为投资工程流动性的衡量指标，而不是投资工程盈利性的衡量指标。通常作为NPV、IRR的辅助指标。51实践中会使用回收期法吗？简单便于评估管理人员的决策能力筛选大量的小型投资工程52五、平均会计收益率法53问题：使用会计的净收益而不是财务上的现金流量没有考虑时间序列未能提出一个合理的目标收益率优点：简单54六、获利指数法〔PI〕相对数指标，反映投资的效率。55独立工程PI>1，那么接受PI<1，那么拒绝56互斥工程如何选择？57解决方式：增量现金流量的盈利指数58在互斥工程的选择中，如果NPV法与PI法计算出来的结果相矛盾时，以NPV法的结果为准。NPV与PI的比较当初始投资额不同时，ＮＰＶ与ＰＩ就会产生差异。最高的ＮＰＶ符合企业的最大利益。而ＰＩ只反映投资回收的程度，不反映投资回收额的多少。因此，在没有资本限量的情况下的互斥选择决策中，应选用ＮＰＶ较大的投资工程。即当ＰＩ与ＮＰＶ得出不同结论时，应以ＮＰＶ为准。59七：预算约束下的资本预算资本约束或预算约束〔capitalrationing〕单期资本约束问题项目现金流量（万）10％下的NPVC0C