主动的反收购措施

第八章公司接收、防范与反收购第一节公司接收策略其次节杠杆收购与员工持股打算ESOP第三节防范与反收购措施第一节公司接收策略一、善意的公司接收二、敌意的公司接收三、熊抱策略四、股权收购五、代理权之争六、收购策略组合一、善意的公司接收善意的收购最先是由潜在的收购方提出与目标公司的治理层进展一次非正式的对话。善意收购中，收购方和目标公司的高级治理人员早先就同意合并公司的长期战略，同意合并公司在短期内如何经营以及谁将占据重要的治理岗位。通常通过谈判达成停顿协议，在该协议中，收购方同意在规定的一段时间内不对目标公司的股票做进一步的投资。这就迫使收购方只能依据友好条款进展收购，至少在协议所提及的时间内。该协议也使得谈判得以进展，而不用担忧受到诸如股权要约收购或代理竞争等更具有攻击性策略的威逼。就目标公司而言，停顿协议是收购公司真实意图的表达。但是，一旦使用了善意收购，收购方就放弃了特别不意进展收购的时机。二、敌意的公司接收成功的敌意收购取决于目标公司当前股份的溢价，董事会的组成，目标公司当前股东的看法，目标公司的规章制度，和目标公司实行收购防范措施的可能性。高溢价使得目标公司董事会觉得拒绝高出目标公司当前股价很多的要约收购将更加困难。敌意收购的最终结果在很大程度上取决于目标公司股票全部权的构成和股东对治理层业绩的评价。目标公司的规章制度也会产生很多障碍增加收购本钱。三、熊抱策略熊抱是指事先没有警告就给目标公司的董事会邮寄一封信提议收购，并要求对方快速做出决策。一旦熊式拥抱公开，套利者会囤积目标公司的股票。在目标公司治理层拒绝被收购之后，出价者为了在股东法律诉讼中划定一个可能的损失范围，往往会供给一个特殊的价格，这就是效用更强大的标准熊式拥抱策略。从战略角度看，假设出价者看到交易谈判具有实际可行性，那么熊式拥抱对于股权收购来说是较有吸引力的选择。四、股权收购〔一〕根本概念股权要约收购是指收购方绕过目标公司的董事会和治理层，直接向目标公司的股东提出收购其股票的一种策略。从法律角度来看,假设收购方涉及以下行为可以被认为是股权收购：1．主动地向群众股东广泛征求表决权；2．征求发行公司巨额百分比的股份；3．收购价格与当前市场价格之间差额是其溢价；4．股权收购的条款是明确固定的，而不是可以协商的；5．股权收购取决于所提出确实定的股票数量；6．股权收购的有效期是有肯定期限的；7．股东被迫出售股票；8．公开通告收购股票打算要先于公司股票的快速积存，或与其同时发生。假照实施友好协商交易没有可能，企业常常会实行股权收购这一方式。发起股权收购的公司可能进展现金收购，也可能不放或者全部使用有价证券作为收购的支付方式。收购公司假设用证券进展股权收购，那么这种收购要约就称为互换要约。〔二〕实施股权收购的完整团队收购公司需要组建一支包含骨干力气的队伍实施股权收购，并在整个过程中不断调整自己的行动。这支队伍可以由下述成员构成：投资银行〔金融和询问效劳〕阅历丰富的律师情报代理公司内部参谋〔三〕两阶段股权收购有时候两阶段股权收购被认为是一个倾向前期完毕的股权收购。它为第一阶段出售股权的股东供给了高额补偿，而为其次阶段或者完毕交易后期的那些股东供给了劣等补偿。恶意购置者必需在两个主要的可选方案中进展选择：全部股票的全现金出价或者两阶段股权收购。〔四〕公开市场认购公开市场认购与股权认购有亲密的联系，但是也有着本质的区分。公开市场认购与股权收购相比似乎存在很多优势，比方购置者不会因此而陷入简单的法律诉讼，不会像股权收购那样产生大量本钱。股权收购的本钱比公开市场认购所发生的佣金费用高得多。但是公开市场认购有一个很明显的缺点——它无法与股权收购很好地结合起来。在公开市场上认购股票的购置者很有可能收集不到足够的股份来获得目标公司完全的掌握权。假设不能明确地取得目标公司51%的掌握权股份，购置者可能会陷入到无法预期的劣势地位。而股权收购的一个优势是，假设股东供给的股票达不到期望的数量，那么收购者可以不购置这些股票。五、代理权之争〔一〕根本概念代理权之争是指一个或者一群不同意见的股东试图在董事会上通过公司投票权的代理机制取得公司的掌握权或者给公司带来其它的变化。〔二〕代理权竞争的形式(1)董事会席位竞争(2)针对治理层提议进展争论〔三〕代理权之争与股权收购代理权之争是一个比较廉价的选择,但是,也有可能招致巨额费用,尤其是代理权之争的失败者一般没有弥补他们损失的途径。因此,购置者在收购目标公司时常常把代理权之争与股权收购相结合。六、收购策略组合一般而言，超群的收购方会在收购过程中使用的多种策略，在选择某种策略或某一系列策略前，认真筹划。在尽职审查过目标公司目前的防范措施，评估在股权收购提出后会被目标公司承受的防范措施，及与目标公司股票相关的利润空间的大小后，收购方可能会选择善意收购。假设熊抱不能成功地使目标公司治理层同意谈判，收购方可以在公开市场上收购相当大数量的目标公司股票。假设代理权对抗被认为在更换治理层，董事会成员，或肢解目标公司的防线方面是必需的，则这样做可以使得收购方积存足够数量的表决权股票以召开设东大会。假设目标公司的防线被认为是相当弱的，收购方可以不承受代理对抗，而承受对目标公司的股权要约收购。与此相反，假设目标公司的防线显得强大，收购方可以同时实施代理对抗和股权要约收购。其次节杠杆收购与员工持股打算ESOP一、杠杆收购的融资方式二、杠杆收购的程序三、杠杆收购与私有化一、杠杆收购的融资方式〔一〕贷款抵押担保资产的种类1.应收账款－应收账款常常作为短期融资担保2.库存－与应收账款一样，存货也具有很好的流淌性3.固定资产和公司不动产、房产－这样的抵押品一般用于中长期的贷款〔二〕现金流抵押在杠杆收购借贷方看来，公司的资产是防止违约的担保，而公司的将来现金流才是归还债务的源泉。假设一家公司预期将来会有可观的现金流量，而贷款又相对较少的话，那么贷款本钱就会相对低廉。〔三〕债券融资需要长期融资的杠杆收购一般会选择发行债券。发行债券也需要规定特定的抵押品，有时也会发行无抵押的次级债券，但是利息一般会特别高，臭名昭彰的垃圾债券就是代表之一。二、杠杆收购的程序不失一般性，杠杆收购程序为：1.对目标公司进展财务评估2.确定目标公司的购置价格3.评估目标公司的将来现金流4.查找贷款方5.查找外部股权投资者6.治理层收购〔MBO〕。治理层收购是一种特殊的杠杆收购，当公司的治理者想要将这家上市公司或公司的一个部门私有化的时候常常使用杠杆收购。治理层收购成功的必要条件之一是目标公司存在足够的潜在治理效率空间，即存在通过掌握权的转移大规模节省代理本钱的可能性。三、杠杆收购与私有化杠杆收购的关键在于对债务的有效归还，而债务的归还则取决于目标公司将来的现金流的大小，以及目标公司的抵押资产价值。所以，那些将来现金流来源稳定，简洁猜测的行业中的公司比较适合杠杆收购，比方制造业。而有些行业，比方高风险高增长的生物、IT行业进展过程中会遇到很大的不确定性，从而公司的现金流猜测会变得很困难，误差会很大，这会导致很大的偿债风险，很可能导致收购后公司发生财务困难而破产。治理层其本身的经营治理力量也是杠杆收购成功的重要保证。由于公司将来的现金流大小直承受到治理层经营绩效凹凸的影响,经营治理不善会最终导致私有化失败，公司破产。四、员工持股打算〔一〕概述员工持股打算，即ESOP，最初是出于员工福利打算的准备，运用股权鼓励员工，同时提高员工的福利待遇。但是，随着杠杆化ESOP消失后，它在公司私有化、资产剥离、防范接收等大事中的地位变得越来越重要。ESOPs的主要类型：已运用杠杆的可运用杠杆的不行运用杠杆的可进展纳税抵免的〔二〕杠杆的ESOP所谓杠杆化ESOP就是由本公司担保，为公司员工借债，所得资金用于员工购置本公司的股份。一般的操作流程为，公司的养老金托管部门向某金融机构贷款，该贷款由公司担保，养老金托管部门利用这笔贷款购置公司的股份，该股份法律上是由公司员工全部的。对于贷款的归还往往来自于每年公司向养老金注入的资金。〔三〕ESOP与杠杆收购杠杆收购制造性的利用了ESOP的融资功能从而为治理层收购开拓了一条捷径。治理层利用ESOP来对本公司进展MBO的一般途径为：1．目标公司创立一家空壳公司，这家公司的员工是目标公司的治理层2．在这家新公司内部实行员工持股打算，向金融机构贷款3．将资产注入目标公司，治理层用ESOP获得的资金购置这家新公司的股份4．将新公司的有价值资产向贷款方抵押，同时，公司享受ESOP带来的免税用5．杠杆收购获得的股票将临时放在一个临时帐户，等治理层归还了债务后获得这些股份。图8-1杠杆收购的ESOP示意第三节防范与反收购措施一、预防性的反收购措施二、主动的反收购措施一、预防性的反收购措施预防性的反收购措施在美国很盛行。影响目标公司价值的特征包括稳定的高现金流，低负债水平、低于资产价值的股票价格等等，这些因素的存在使公司简洁成为收购的目标。因此，一些预防性的措施就提前或在敌意收购完成前转变这些特征，使攻击者想要获得目标公司的财务动机降低。预防性反收购措施的第一步是分析全部者的构成：特定的群体，比方公司员工，忠诚度较高，很可能对敌意收购投反对票；机构投资者可能希望敌意收购使价格上升并从中获得收益。假设一家公司认为自己正在成为敌意收购的目标，就需要严格监控其股份的交易。一个突然的未预料到的交易量的增长可能是买家在宣布自己的企图前积存股份的信号。收购消息一旦公布，股票价格一般上升，所以买家总是希望能在公布前尽可能多地收购股票。〔一〕毒丸打算毒丸是指目标公司发行一种在触发大事发生时具有特殊权利的新证券，用以降低企业在敌意收购方眼中的收购价值。典型的毒丸有：1.优先股毒丸打算2.掷出毒丸打算3.掷入毒丸打算4.后端打算5.投票打算〔二〕错列董事会错列董事会的策略就是转变董事的任期，使得在给定年份只有一局部董事需要选举。这在收购战役中特别重要，由于传统的董事会一般由和治理层意见全都的成员组成，事实上，或许就是有治理层的成员参加。获得董事会的支持特别重要，由于他们既能向股东推举收购，也能打算这个收购是否值得让股东投票。假设买方已经获得了大多数的掌握权，错列董事会会阻碍他们选举与自己具有一样目标的治理层。〔三〕公正价格条款公正价格条款是对公司条款的修订，要求收购方购置少数股东的股票时，至少要以一个公正的市场价格购置。这个公正的市场价格可以是一个给定的价格，也可以依据P/E比率的倍数。当购置者提出报价时，公正价格条款就被激活。假设公正价格条款以一个具体的价格表达，这就说明当收购方购置股票时，股东肯定会收到至少这个价格。当目标标公司受到两步股权收购时，公正价格条款是最有效的。它有效的保证了在其次阶段股权收购中的股东的利益，肯定程度上减弱了收购方的攻势。〔四〕双重资本双重资本化是对股权进展重组，把全部的股权分成两类具有不同投票权的股票：如A类有更高的红利；而B类有更多的投票表决权。从反收购的角度来看，双重资本化的目的是给那些与治理层有—致目标的股东们更大的投票权，治理层也常常在双重资本化中通过猎取有更大投票权的股票，增加自身的投票权。典型的双重资本比包括发行另外一类股票，其投票权高于现有的股票，这种有高级投票权的每份股票份可以行使10票或100票的权利。这类股票通常面对全体股东发行，而一般股东都把它们换回成一般股，由于这类股票缺乏流淌性且发放的股利较低。但同样作为股东的治理层仍持有这种具有高级投票权的股票，其结果是治理层增加了他们在公司的投票权。〔五〕金色股份金色股份是指当企业私有化时那些由政府持有的股份，赐予政府肯定的权利，比方一些重要的投票权。政府认为这是必需的，特殊是当政府看到存在一些战略利益时。政府担忧假设外部人获得掌握权，这些利益就会失去。另外有一种方法可以用来替换政府实际拥有股份这—方式，即通过立法限制外部股东可以掌握的股份数或投票权。〔六〕金色降落伞金色降落伞是公司赐予高级治理层的一种特殊的补偿性条款。“金色”意味着治理层在此协议下将收到丰厚的补偿金。不管金色降落伞是预防性的还是主动性的，都会具有肯定的反收购效果。金色降落伞可以在敌意收购出价之前使用，这会使得目标公司缺乏吸引力，固然它也可以征收购战的中期使用。与金色降落伞相对应，银色降落伞也是公司赐予员工的一种特殊的补偿性条款,属于一种退职安排,但它针对的是一些范围更广的低级员工。〔七〕剥离“皇冠上的珍宝”从资产价值、盈利力量和进展前景诸方面衡量，在混合公司内经营最好的企业或子公司被喻为“皇冠上的珍宝”。这类公司通常会诱发其它公司的收购企图，成为兼并的目标。目标企业为保全其它子公司，可将“皇冠上的珍宝”这类经营好的子公司提前卖掉，从而到达反收购的目的。作为替代方法，也可把“皇冠上的珍宝”抵押出去。〔八〕焦土战术这是公司在遇到收购攻击而无力还击时，所实行的一种两败俱伤的做法。例如，将公司中引起收购者兴趣的资产出售，使收购者的意图难以实现；或是增加大量与经营无关的资产，大大提高公司的负债，使收购者因考虑收购后严峻的负债问题而放弃收购。二、主动的反收购措施预防性的反收购措施可能会使收购变得困难和昂贵，但并不能确保公司的不被收购。已经实施了预防性措施的目标公司，在遇到敌意收购公司时，也需要更主动地去抵挡攻击者。〔一〕绿票讹诈绿票讹诈是指目标公司付给目标公司大股东相当高的溢价以换取他不参与对目标公司收购的承诺。支付肯定的溢价将目标公司大股东的股份进展回购，从而使得收购者无法获得足够的目标公司股份。〔二〕中止性协议中止性协议是指目标公司与潜在收购者达成协议，协议规定这一收购者将不会在将来的一段时间内增加对该公司的股票持有量。这种策略一般发生在收购公司已经持有目标公司大量的股票并且形成收购威逼之时。目标公司在中止性协议中承诺收购方，在他们卖出当前持有的公司股票之时会赐予他们优先选择权。这一协议可以用来防止股票落人其它潜在收购者之手。〔三〕白衣骑士与白色护卫公司面临敌意收购或是存在被收购的潜在威逼时，它可以寻求白衣骑士的帮助。白衣骑士是另外一家目标公司更加情愿承受的买家