爱在深秋：A股见底了么

9房产据显低迷 22地销面销售仍疲（） 229份零据续抬（） 23行看，9月食品料服增提最多 23两数来中西制维高速 239份镇查业率一下（） 24EPMI续月升 24数联储官话明11月再息 26CME加预（10月14日新） 26国9月售环比高预，8月售也上至0.8 27除胀，消在2021年3开速基稳（） 27国联债度上（美） 28债端率超5，会击国济 28元经景数回升 28元通顽固 28表1：周点念 8本周上证指数下跌3.40，跌破3000点，全A成量缩量至周度日均交为7724亿。此前，我们认为89月A后一跌”能够在十一后逐渐结束。客观而言，十一之后A素的更加钝化，使得“最后一跌”所持续的时间比我们料想得要长，显然当前市场处于极A在深秋”，大概率在四季度迎来一轮反弹，转机并未消失。结构上，四季度在成长和价值首先，以历史指数底部来推算，当前上证指数的位置是具有安全边际的，处于最佳左侧区20084-4.5A4-4.520082022型理财年化收益率（其中涵盖隐性保本型理财）的最低值和中位数。作为权益投资，在定价过程中我们所期待获得的收益率理应不低于市场的真实无风险利率。从这个角度讲，当前的长期底部和目前上证综指所处的水平是较为接近的，这提供对于整个市场非常重要的安全边际支撑（）。那么，市场后续反弹的概率有多大呢？对于市场下跌的解释有助于我们去理解后续反弹的可能性。事实上，对于上一周上证综指跌破3000点的解释是多种多样的，都挺合理但又不能完全解释。当市场将每一条部分成立的利空逻辑都用于解释市场下跌时，我们认为最重要的下跌原因应该是情绪和信心。具体而言：本轮下跌有内部的因素（最新披露的房地产销售和投资数据依然并不理想），有外部的因素（当前长端美债利率创新高，全球权益市场普跌）；有宏观的因素（巴以冲突加剧导致避险情绪上升），有微观的因素（部分龙头公司三季报并不理想）；有短期的因素（本周北向资金持续大幅流出），有长期的因素（融资市下股市生态在供需两端近期暴露出来的平衡问题）；有预期的因素（三季度GDP增长数据超预期后认为后续政策力度下降），有现实的因素（近期各地特殊融资债的发行导致资本市场流动性收缩）。A核心看地产）+海外高利率（核心看降息预期）”的定价大格局并未发生根本变化使得市场风险偏好抬升始终受到压制。有一种观点认为：只要国内地产销售起不来，只要海外美联储没降息行为，A股就没有反弹的可能。在这里，我们坚定认为并反复强调：当前市场处于政策定价量变-质变的过程中，大方向比较明确，没有什么能够阻挡，反弹核心需要增量资金扭转当前的最后，市场何时回开启反弹？本周以贵州茅台为代表的机构重仓和指数权重股加速下跌意20182022跌的过程中，从交易节奏上看，基本面稳健、公司质地优秀的权重股加速下跌，往往意味着市场进入情绪极度悲观盲目抛售的阶段，而在权重股的加速下跌后，市场或多或少会进入企稳和反弹的格局。在这里，我们选择茅指数作为机构重仓和指数权重股的代表性指数，20182022114的情况，其中有7次在大跌之后市场整体出现反弹。结构上，2023年我们团队鲜明提出大盘价值）（题投资和TMT）TMT+医药+中小盘中证1000指数、科创100指数）键。从交流反馈来看，过去三年低波红利在超额收益上非常明显，相当多投资者亦然认可年内高股息策略投资价值。历史复盘来看，可以明确的是“最后一跌”的过程中高股息策略占优。站在当前，我们中长期看好高股息资产配置价值，但依然维持当前高股息策略首要目的是降低组合波动性，并非博取年内超额收益的胜负手。从历史复盘经验来看，A股四季度市场风格环比三季度大概率存在明显变化（仅有2020年没有发生风格切换）；同时，历史上三季度与四季度的行业涨跌幅表现呈现明显负相关，Q3一级行业涨跌幅平均排名和Q4平均排名之间的相关系数为-44.36。月单月而言，生产、投资、消费、就业数据均有边际改善趋势。整体来说，随着企业存货GDP增速4.9所形成底部较为明确。时，在发达经济体制造业触底回升的带动下，预计中国经济在出口和制造业层面的复苏有望延续。外部因素：目前来，10年期美债收益率报收4.93，上周前值4.63。本长端收益率现震荡上涨的走势。虽然海外高利率环境目前难以扭转，同时美联储具体降息时点仍然并不明确，但市场普遍认为美债利率进一步上行空间相对有限。同时，们从最近联储官员集体放鸽来看，美联储内容还是很担心经济会出现问题，反映出相较于通胀回落的节奏，他们更加在意经济的稳定性，11月大概率暂停加息，而现在对于美国经济衰退预期最早提早到明年一季度。总结而言，对于当前大盘指数，我们鲜明认为并依然维持：四季度将从“最后一跌”走向“爱在深秋”，转机并未消失。在724政治局会议之后，各部门各层级政策密集出台，市场正在经历基于政策层面从量变到质变的定价变化，大方向比较明确，没有什么能够阻挡，反弹核心需要增量资金扭转当前的定价格局和交易热情，而反转核心需要“国内弱复苏（核心看地产）+海外高利率（核心看降息预期）”投资逻辑，我们认为最后一跌阶段高股息策略占优，当市场从市场底向上的定价过程中，低位弹性的投资组合届时将明确，关注TMT+（中证1000指数和科创板100指数）。在此，对于当前市场投资策略，我们在专题报告《今生是前世的日本？——基于日本经济与产业变迁深度思考和股市定价借鉴总论》中，总结出90年代日本股市四种赚钱的方法：科技股就看美股映射（小盘成长，例如减肥药、AI）；制造业就看产业全球竞争力（大盘成长，例如客车，叉车、汽车零部件，白电）；消费股第四时代就看消费的“平替；4、高股息策略（大盘价值）。1、高股息策略重点行业是在能源领域：站在当前，我们中长期看好高股息资产配置价值。2、制造业产业全球竞争力成为未来大盘成长的投研胜负手，我们提出产业全球竞争力定价五要素：全球竞争力要高+能够顺利走出去+全社会的普遍需求+结束价格战+出海的时候是全矩阵产品出海。例如叉车、客车、汽车零部件、家电、纺织服装、矿产。3、科技股美股映射：TMT+医药。对于AI+TMT数字经济，我们维持2-3年周期看好，类比于2019年的新能源车；对于医药新周期开启，三大特点：新产品（0-1的产品）、新常态、新定价策略（产业主题投资），2022年末的ChatGPT之于传媒等于2023年末减肥药（们）之于医药医药新周期的。4、消费的平替：消费波段行情时选择高价消费品，消费的平替对应大量的alpha，低价消费品或者消费的“平替”持续性更强。5beta开启明确需要汽车产业的盈利重心向智能化环节转移；电动化趋势看好还能够引领技术创2016短期超配行业：科技股的美股映射（AI数字经济TMT+医药）；产业全球竞争力（汽车零部件、家具、矿产、白电、工程机械）、高股息（电力（水电、火电）、交运（高速）、煤炭、石化）。指数投资：科创100指数、中证1000指数。A全球权益市场方面：本周美股三大股指普跌，道琼斯工业指数下跌1.61，纳斯达克下跌3.16，普500跌2.39盘上本，必需费和周涨能源个块累涨约0.7累九个块，了超0.5的飞在块信务外其14，IT3经济方面，一、本周，中东局势加剧市场对巴以冲突扩大化的担忧，风险偏好再度受创，同时，美联储主席鲍威尔的讲话未能像上周一样放鸽，美债收益率走高，美股继续下挫。10.1419.82120.9动力市场仍然强劲，通胀压力仍然较高，支撑美债收益率上涨，使得美股承压下跌。三、12本周，欧股方面，1002.60CAC402.67DAX跌2.49326003，317势。欧洲主要国家股指均累跌，至少跌超2，德法西股连跌五周，英股和意股连跌两周短期来看，目前经济的大幅放缓，导致市场对欧股持负面态度增加，抬升欧洲股市的下行风险。本周，港股方面，本周两大指数呈现下跌走势，恒生指数下跌3.6，恒生科技指数下降5.61。经济面上，本周，中东局势加剧市场对巴以冲突扩大化的担忧，风险偏好再度受创，同时，美联储主席鲍威尔的讲话未能像上周一样放鸽，美债收益率走高，欧股继续下挫。本周，中国公布的三季度GDP1.30.90.8GDP高于预期4.5GDP我们认为，当前中国更广泛的一揽子应对措施已开始成形，最新的这一轮措施（降印花税，阶段性收紧IPO节奏等）为越来越多的措施奠定了基调，海外市场对于中国经济将有进一步恢复的信心；另一方面从海外的流动性环境来看，结合本周劳动力市场更为平衡，预示美国薪资增速持续放缓来看，年内加息的可能性不大，明年初或会加息，年内我们认为港股大概率维持震荡走势。本周主要指数涨跌幅一览本周主要指数涨跌幅一览本周全球股市全线下跌本周全球股市全线下跌资料来源：，第一周A持调，上指跌3.40创业指跌4.99，深300下跌4.17，科创50下跌3.35，指数破3000。易上，周全A日成有所降周度日均成交量为7724亿。本周低估值风格占优本周低估值风格占优资料来源：、资料来源：、 资料来源：、本周万得全本周万得全A换手率和成交额有所下降资料来源：、第二，结构层面上，本周价值占优。具体而言，本周市场金融、燃气等板块较为活跃，电子消费等前期热点方向持续调整。具体而言：《公开募集证券投资基金管理人监督管理办法》修订推出，适度放宽公募持牌数量限炒股件（3.32板受。国家推动新能源建设，通过补贴、降税等方式推动多种清洁能源发展，受此影响，相受。表1：本周热点概念热点主题近一周涨幅()近一月涨幅()主要事件炒股软件3.321.612022年，证监会对《证券投资基金管理公司管理办法》进行修订并更名为《公开募集证券投资基金管理人监督管理办法》。后者在继续坚持基金管理公司“一参一控”政策前提下，适度放宽公募持牌数量限制，允许同一集团下证券资管子公司、保险资管公司、银行理财子公司等专业资管机构申请公募牌照，即市场所称的“一参一控一牌”。该政策的落地，打开了券商进一步拓展公募业务的通道。券商公募业务布局也由此按下快进键。天然气1.821.08中东局势愈发紧张欧洲天然气价格恢复涨势。俄气公司：与中国石油达成协议，年底前增加对华天然气供应量。近日因成本提振加上天气转寒，国内液化天然气行情走势强势上涨。连涨多日后涨势趋缓，下游接货热情减弱。预计短期国内液化天然气价格小幅波动运行，随着供暖季的临近，后期仍有上行空间。新能源整车0.226.512023业和信息化发展情况，装备制造业方面，新能源汽车产业保持强劲发展势，新源汽新车量汽车新总销已经到29.8。后续，工信部将加快制定调整减免车辆购置税新能源汽车产品技术要求，深入开展新能源汽车下乡活动，持续做大国内市场基本盘。黄金珠宝0.08-5.01短期来看，黄金珠宝消费场景恢复，叠加国潮崛起、黄金首饰工艺提升等因素促使近月黄金珠宝首饰消费量提高，行业景气度上行。随着各品牌秋季订货会的进行以及双十一电商大促活动即将到来，预计黄金珠宝行业将维持较高的景气度。中长期来看，随着“悦己”消费、送礼、投资等多场景渗透率的提升，黄金珠宝行业规模稳步扩大风力发电0.040.17今年首批可再生能源补贴资金来了。10月19日，国网新能源云官网发布的《关于2023年度第1次可再生能源电价附加补助资金转付情况的公告》显示，截至今年9月末，财政部下达国家电网有限公司可再生能源电价附加补助资金年度预算500亿元。其中，风力发电225.14亿元，风电补贴较去年大增了约1.14倍。2023年10月以来，全国各地海上风电项目推进提速，产业链景气度向好。资料来源：、本周行业轮动本周行业轮动资料来源：、第三，增量资金方面，北向资金方面，本周北向资金累计净买入-240.46亿元，环比上周减少109.01亿元。本月累计净流入达-371.9亿元。月度视角来看，近一月北向资金增配居前的行业有电子、汽车、采掘、家用电器、国防军工；北向资金卖出居前的行业有电气设备、食品饮料、非银金融、有色金属、机械设备。周度视角来看，近一周北向资金增配居前的行业有汽车、电子、通信、计算机、商业贸易；北向资金卖出居前的行业有食品饮料、电气设备、医药生物、有色金属、非银金融。各行业北向资金周度净买入各行业北向资金月度净买入各行业北向资金周度净买入各行业北向资金月度净买入资料来源：、 资料来源：、本周北向资金持续流出本周北向资金持续流出资料来源：、本周北向净卖出个股TOP10本周北向净卖出个股TOP10本周北向净买入个股TOP10资料来源：、 资料来源：、第四，对于近期市场的波动，我们倾向于是市场在经历政策底（7月24日政治局会议）之后，在对于政策效果和持续性的反复博弈中再度探底的过程。复盘历史上四轮政策底，都可以发现在政策底部出现市场经历第一轮上涨后，会出现一轮连续下跌，并回吐前期大部分涨幅，从而确立市场底部，我们认为当前A股市场正在经历这个“最后一跌”的过程。根据历史复盘，“最后一跌”的持续时间在20-30个交易日左右，政策底到市场底之间的时间间隔在两个月以上（对应十月份），在可预期政策效果有限（经济托底），一般将由顺周期切换向科技成长，呈现价值搭台、成长唱戏的特征。具体而言：1、200811四万亿”200812200912.912、2012年7月全面降息降准+9月保险巨头加仓，市场企稳回升，在2012年11月再度下跌，直至12月见底反弹，“最后一跌”跌幅达到8.113、2018年10月全面降准+11月民营企业座谈会，市场见底开启震荡，2018年12月大盘二次探底至2019年1月再度开启上涨，“最后一跌”跌幅达到8.854、2022年11月“防疫二十条”和“金融16条”的发布确立政策拐点，市场反弹至2022年12月中旬指数二次探底，直至2023年1月再度上涨，“最后一跌”跌幅达到5.19历次政策底后市场会在博弈中再度探底实现“最后一跌”（图为上证指数走势）历次政策底后市场会在博弈中再度探底实现“最后一跌”（图为上证指数走势）资料来源：，-资料来源：，反弹的概率逐渐增大。2000年至今，上证指数在四个季度的涨跌幅中位数分别是3.48/-胜率分别是62.5/45.8/41.7/60.9。不难看出，季节效应全年胜率和收益率最高的是一季度，其次是四季度，而三季度则是平均收益和胜率最低的Q4Q3从风格切换和行业轮动的角度来看，我们认为四季度历史上看和三季度风格存在明显变化。20102022131年（2020年Q3Q47）4格的明显切换（排名前二的行业均发生切换）：2010Q4从消费医药切换至周期和科技、2012Q42015Q42022Q4从消费和周期切换至医药和地产。整体而言历史上四季度出现风格切换的概率是较高的。并且从行业层面来评估，Q3Q42010Q3Q4Q3Q4经验看在Q3名的行往在Q4名。20002000年至今上证指数在各季度表现统计资料来源：，历史四季度风格切换复盘梳理历史四季度风格切换复盘梳理资料来源：，历史上三季度与四季度的行业涨跌幅表现负相关历史上三季度与四季度的行业涨跌幅表现负相关资料来源：，第六，流动性方面，本周资金面和短端利率受到了明显的冲击，主要原因在于地方特殊融DR00710131.88快速升至10月20的2.31。周债短率也不程的行一年国收益率周比行13BP，报收2.31十期收益环小上行，收2.71。体而言，由于银行存款利率的多轮调降，贷款利率有望进一步降低，长期来看流动性较为充101bp300/1000本周DR007本周DR007快速走高（%）一年期国债收益率（%）较上周回升 资料来源：、 资料来源：、近期信用利差回落，信用利差的走势领先沪深近期信用利差回落，信用利差的走势领先沪深300/中证1000的相对走势一个月左右资料来源：wind、724“”后，提振A融资、交易三端一系列政策陆续推出，包括交易印花税减半征收、规范股份减持、调降投IPO724A5.83中证500/创板分跌8.15/8.47/12.30。724A529016903214461027724A79000今年以来主要核心指数表现持续偏弱7241204今年以来主要核心指数表现持续偏弱资料来源：wind、20232023年以来主要指数换手率逐步下滑资料来源：wind、我们一贯是以2008年的底部作为重要依据，以区间4-4.5A部是可以锚定的。以历史指数底部来推算，当前上证指数的位置是具有安全边际的。为什么设置4-4.5区年收益对个题合解释：4-4.5是从2008年到的保本型理财年化收益率，其中涵盖隐性保本型理财。作为权益投资，本质是一类风险投资，在定价过程中我们所期待获得的收益率理应不低于市场的真实无风险利率。从这个角20084-4.5行评估，当前的长期底部和目前上证综指所处的水平是较为接近的。这提供对于整个市场以历史底部测算，当前上证指数的位置是具有安全边际的以历史底部测算，当前上证指数的位置是具有安全边际的资料来源：wind、第九，本周上证指数跌破3000点，市场情绪也跌至冰点，以贵州茅台为代表的机构重仓和20182022交易节奏上看，基本面稳健、公司质地优秀的权重股加速下跌，往往意味着市场进入情绪极度悲观盲目抛售的阶段，而在权重股的加速下跌后，市场或多或少会进入企稳和反弹的201820221147之后市场整体出现反弹。因此我们认为，不必对于权重股的加速下跌过于恐慌，更应该理20182018年大跌期间权重股的加速下跌对应阶段性反弹的开启资料来源：wind、20222022年至今大跌期间权重股的加速下跌对应阶段性反弹的开启资料来源：wind、105.34105.0710.14当19.82120.9117.327.31我们认为，短期看，人民币汇率仍存一定贬值压力，年内美国持续保持高利率水平，叠加国内降准，美元指数短期内仍有较强支撑，徘徊在高位的中美利差短期内仍会压制人民本周美元指数本周美元指数呈持续上涨的走势，人民币汇率维持高位波动资料来源：，第十一、本周COMEX1982.2盎司，上周前值1928.5/10.1419.82120.9，显示月会再次跳过加息，但是利息长期维持高位的发言仍然支撑着美债收益率的上行，美元指数走高，使得黄金承压。但是本周金价上涨，其中最重要的原因是巴以冲突，我们认为，年内利率仍将保持在高位，而且由于美国经济仍充满韧性，货币政策不会很快逆转。此外，利率水平过高，可能会吸引大量黄金投资者重返市场。对黄金而言，美联储政策仍是金价中期走势的关键。随着美联储货币紧缩周期接近尾声，金价存在上行空间。此外，由于其他主要央行的加息周期尚未结束，美元可能仍面临压力，这可能有利于金价。然而，中短期内，美国利率不太可能开始下降，这将限制了金价的上涨空间。本周金价本周金价呈现震荡上涨的走势（%）资料来源：，第十二、本周国际油价整体呈现震荡上行的走势，周均价环比上涨。WTI本周均价86.45美元/桶，较前一周上涨2.68。投资者关注巴以冲突对周边中东国家的影响。据伊朗媒体报道，伊朗外交部长侯赛因访问伊拉克和黎巴嫩，并讨论巴以新一轮冲突。而在加沙医院爆炸事件后，侯赛因呼吁伊斯兰会议组织成员国对以色列实施石油禁运和其他制裁，并驱逐所有以色列大使。市场担心美国因伊朗参与此次冲突而加强对伊朗石油出口的制裁，这将导致原油供应进一步收紧。另一方面，沙特与俄罗斯的表态在一定程度上缓解了投资1018（JODI）8558742.828，IEA2023220230/OPEC2023244OPEC300/2024我们认为，巴以冲突仍存在着不确定性，市场担心冲突可能会扩大到产油区，此外本周原油价格震荡上涨本周原油价格震荡上涨资料来源：，第十、周3月收益收5.58，周值5.62；10年美益率收4.934.63本周，我们认为，影响美债收益率的主要因素如下：一、巴以冲突加剧推升油价走高，加10.1419.8，2120.99售意外强劲，强化了美联储可能需要将高利率保持更久的预期，支撑美债收益率。三、供给大幅放量被认为是本轮美债收益率飙升的一个原因，美联储缩表叠加财政赤字是推升长端美债收益率走高的主要原因。长端利率不断上行，透露出美联储将持续维持高利率的预期正在被市场消化，利率更高更久正在逐渐被市场所接受，同时投资者也认为未来的降息幅度会较小，长端利率飙升也是流动性紧张的信号。由此在长端利率高企的环境下，经济近一周中美利差处于底部回升状态10近一周中美利差处于底部回升状态10年期美债收益率继续冲高资料来源：、 资料来源：、GPD4.9超预期并确认经济底，10数据进一步凸显积极信号GDP9GDP9口拉动作用较大。就9月单月而言，生产、投资、消费、就业数据均有边际改善趋势，我们一直强调，9气度或能延续复苏趋势。生产方面工业增加值同比增速与前值持平，延续回升态势；消费方面社零同比高于预期，整体仍具有较强韧性；就业方面城镇调查失业率连续两个月边际好转，人均可支配收入扣除价格因素后略高于二季度。整体来说，随着企业存货去化的结束，以及居民消费倾向的温和抬升，经济在三季度小幅回升，这一点与我们反复强调的判断是一致的。在发达经济体制造业触底回升的带动下，预计中国经济在出口和制造业层面的复苏有望延续。三季度GDP同比增长4.9%，高于一致预期4.5%，前三季度GDP累计增长5.2%，从目前来看完成全年5%的目标难度不大。此次三季度GDP超预期增速主要由近期表现较强势的消费、出口拉动；首先是8-9月出口降幅有较大幅度的缩窄（7月份-17.3%，8月9月同比降幅均收回两位数以内），尤其在9月出口金额创下今年单月新高；此外，消费在GDP增长中在近期起到至关重要的作用，在此前的2023年前三季度国民经济运行情况发布会上，国家统计局副局长盛来运表示前三季度消费对经济增长的贡献率是83.2%，拉动GDP增长4.4个百分点，其中三季度的贡献率更是达到了94.8%。从本月数据上来看，9月社零同比增速为5.5%，而此前预期的数据是4.9%，两年复合增速在第三季度的8、9月份均高出第二季度一到两个百分点，我们认为消费在第三季度存在明显的回暖效应，因此对于第三季度GDP的增长起到十分重要的拉升作用。9月工业增加值同比增速与上月持平为4.5%5.4%（前值为4.4%），分项来看，由于去年基数较高，采矿业、制造业与高新技术产业等有小幅减速，值得注意的是公共事业部分，较上月同比增速上升较大，对于整体工业增加值的6.9%4.1%，分行业看，电热供应、食品饮料、金属制品有较大的增速提升，石油天然气开采、黑1-93.11-98.64值回落0.38.6，考虑到有去年年度同比此外，1-9月制造业增速回升至6.2，前值为5.9，超过一致预期5.7%。从固定资产投资的结构上来说，制造业投资拉动作用明显，在近期一揽子的政策加持以及出口回升的带动下，近期制造业表现良好，也对于企业信心恢复有所帮助，其中，民营资本投资意愿回升为制造业投资加速提供有力支撑。前三季度民间固定资产投资同比下降0.6，降幅比1-8月收窄了0.1个百分点。从制造业投资的分项来看，上游原材料和中游设备类投资增速提高，有色金属冶炼及压延加工业、金属制品业投资的累计同比增速分别较上月提高1.4和2.1个百分点，通用设备和专用设备的增速较上月提高0.3和0.7个百分点。高技术制造业投资维持高增速，汽车制造业、电气机械及器材制造业、计算机通信和其他电子设备制造业的累计同比增速分别为20.4、38.1和10.2。值得注意的仍是处低迷的地产数据，9月地产投资同比增速为-9.10.3跌，1-9商房销面、售同分别-7.5、-4.6，别较幅扩大0.4、1.4个百分点，虽然新开工、资金到位数据有些许好转，但在金九银十的预期下显示房市信心仍显低迷9月社零同比增速为5.5%，高于一致预期4.9%，也高于前值的4.6%，显示消费端韧性较强。分项来看，商品消费方面，9月商品零售同比4.6%，较前值回升0.9个点。细分商品看，9月食品饮料烟酒、服装增速提升最多；建材、石油制品、汽车增速也提升较多，而通讯器材、化妆品、文化办公用品、家具增速回落较多。服务消费方面，9月餐饮收入同比13.8%，较前值回升1.4个点。1-9月份，服务零售额同比增长18.9%。我们认为，经济企稳边际向好叠加双节促销与外出的因素带动了整体消费的提升。此外值得注意的是，9月全国居民可支配收入、消费性支出两年复合增速分别回升至6.2%、8.2%（1267.8%95%2020业双双改善，边际消费倾向回升，我们认为消费的内生动力或在逐步恢复，从而支撑10（EPMI）57.83.8509月月两月整体回升幅度要高于季节均值。由于战略性新兴产业以制造业为主，从历史来看EPMI也与制造业PMI10月制造业PMI三季度GDP增长高于三季度GDP增长高于Wind一致预期（%）资料来源：、9月各行业增加值9月各行业增加值9月固定投资及各项同比99月房地产数据仍显低迷房地产销售面积、销售额仍显疲软（%）资料来源：、 资料来源：、9月制造业投资分项来看，高技术制造业维持高增速（%9月制造业投资分项来看，高技术制造业维持高增速（%）资料来源：、资料来源：、 资料来源：、99月份社零数据持续抬升（%）资料来源：、资料来源：、 资料来源：、99月份城镇调查失业率进一步下降（%）资料来源：、EPMIEPMI连续三月回升资料来源：、外部因素：美债利率短期维持高位，美国经济衰退预期提早到明年一季度，11近期美联储官员集体放鸽，1110129FOMC,99FOMC信号，但相对而言偏鸽派。本次纪要显示出美联储内部对加息的分歧，并非所有与会者认为需要再次加息。“大多数（Amajorityof）（some）（与会者）认定，可能没有必要进一步加息。美联储的决策者一致认为，应该对加息决议谨慎行事，并均主张在一段时间内维持高利率。“所有（All）与会者一致认为，（货币）政策应在一段时间内保持限制性，直到（FOMC）9好过度紧缩和紧缩不足的风险。“与会者普遍认为，由于货币政策处于限制性领域，实现（FOMC）委员会目标的风险变得更有两面性。”大多数与会者认为仍存在通胀上行的风险，目前通胀仍远高于美联储的长期目标2。与会者指出，经济前景仍存在高度不确定性。其中，仍需关注汽车工人罢工造成的影响，罢工加剧不仅带来了通胀上涨的风险，也给经济活动带来了下行风险。同时，诸多与会者认为尽管当前经济具有弹性且劳动力市场数据强劲，但经济活动仍面临下行风险，失业率也存在上行风险，如金融紧缩的滞后效应延长、全球增长放缓以及商业房地产持续疲软。我们认为，11月份大概率不加息，原因在于近期长期利率上升在一定程度上已提前缩紧信贷及金融环境，并为经济降温，联储官员也表示这近似一次加息，且最近都在释放温和发12CPI12CPI下滑速度放缓；美国持续的罢工潮，会推升经济体内整体的薪资压力，基本服务价格将维持上升压力。因此本轮降通胀的道路还有很多困难需要克服。需要值得注意的是，我们从最近联储官员集体放鸽来看，美联储内容还是很担心经济会出现问题，反映出相较于通胀月不再加息态度地区人物看法鸽派费城联储主席PatrickHarker1013PatrickHarker据和市场反馈的分析，美联储可以将联邦基金利率维持在现有水平，停止提高利率。他在今年联邦公开市场委员会（FOMC）投票权。亚特兰大联储主席Bostic10月10日Bostic是近几个月来美联储内部最鸽派的高级官员之一，发言认为美联储不再需要加息，当前的货币政策具有限制性，美联储应该停止加息，应关注将利率维持在高位多久，但他明年在FOMC会议上才有表决权。达拉斯联储主席LorieLogan109LorieLogan率的飙升可能意味着美联储再次加息的必要性降低。不过另一方面，Logan也承认，如果美国经济强劲是导致长期利率上升的原因，那么美联储可能需要进一步紧缩货币政策。美联储副主席PhilipJefferson10月9日美联储副主席杰斐逊暗示，美国长期国债收益率可能会阻止美联储进一步上调短期政策利率，并让金融市场取代美联储正式的货币政策举措。并表示美联储可能会“谨慎行事”。旧金山联储主席MaryDaly10月10日旧金山联储主席玛丽·戴利(MaryDaly)表示，近期金融环境已经收紧，美联储或许不需要再做那么多。鹰派明尼阿波利斯联储主席Kashkari1010加息的必要性，美联储有60的可能实现其“软着陆”目标，这种情境下还要加息一次。且表示他认为有高达40的可能性，美国率需要继续大幅提高，才能降低通