固定收益证券公司债的前世今生探索金融债

内容目录TOC\o"1-2"\h\z\u证券公司补充资本需求逐渐增加 5资本实力成为影响券商转型发展的关键因素之一 5监管建立了以净资本和流动性为核心的风险控制指标体系 6债券融资逐渐成为证券公司重要的融资渠道 7证券公司债市场规模及相关政策 7证券公司债资质及风控水平 11龙头券商发债规模更大 16投资价值分析 17发行利率下行 173年期证券公司债信用利差较高 173年期证券公司债券流动性较高 20未来展望 21风险提示 22图表目录图证券公司业务结构 5图证券公司总资产和净资本 6图证券公司债券净融资额 8图证券公司债发行规模及数量 8图证券公司次级债发行规模及数量 9图证券公司短期融资券发行规模及数量 11图证券公司普通债债券信用评级 12图证券公司次级债债券信用评级 12图证券公司普通债主体信用评级 12图证券公司次级债主体信用评级 12图证券公司普通债中债隐含评级 13图证券公司次级债中债隐含评级 13图证券公司普通债券发行人企业性质 13图证券公司次级债券发行人企业性质 13图证券公司普通债发行方式 14图证券公司次级债发行方式 14图2023年证券公司发行债券规模 17图2023年证券公司存量债券规模 17图证券公司债券平均发行期限 17图证券公司债券平均票面利率 17图证券公司普通债（AAA)收益率曲线 18图证券公司普通债（AAA)利差 18图证券公司普通债（AA)收益率曲线 18图不同期限证券公司普通债（AA)利差 18图不同期限证券公司次级债（AA+)收益率曲线 19图不同期限证券公司次级债（AA+)利差 19图证券公司次级债（AA)收益率曲线 19图不同期限证券公司次级债（AA)利差 19图3年期不同债券收益率曲线 20图3年期不同类型债券利差走势 20图2023年证券公司普通债发行量 21图2023年证券公司次级债发行量 21图各类型金融债券成交量 21图各类型金融债券换手率 21表证券公司风险控制指标标准 7表各类别证券公司债券存续情况 7表证券公司债券相关政策 9表证券公司次级债分类 9表证券公司次级债券相关政策 10表证券公司短期融资券相关政策 11表2023年中债隐含评级下调的证券公司债 13表上市券商净资本情况 15表上市券商风控能力指标 16证券公司补充资本需求逐渐增加今年中共中央政治局召开会议指出，要活跃资本市场，提振投资者信心，进一步释放出决策层呵护经济、呵护资本市场的更大决心。资本市场是直接融资的主要舞台，证券行业是直接融资的主要服务商。证券公司作为连接资本市场和实体经济的桥梁，是支持经济转型的重要中介。在这一背景下，证券公司的战略地位愈发重要。资本实力成为影响券商转型发展的关键因素之一在证券公司高质量发展的过程中，资本实力已经成为影响券商转型发展的关键因素之一。对证券公司而言，资本水平不仅应当与业务发展相匹配，还应当与风险偏好、风险管理水平和外部环境相适应，能够充分覆盖主要风险。重资本经营是当前证券行业的发展方向，近年来，我们一方面看到重资本业务（资本中介、交易中介）占比不断提升，另一方面，行业总资产与净资本规模不断扩张。图1：证券公司业务结构资料来源：，图2：证券公司总资产和净资本资料来源：，监管建立了以净资本和流动性为核心的风险控制指标体系根据《证券公司风险控制指标管理办法》（以下简称《办法》），证监会建立了以净资本和流动性为核心的风险控制指标体系，加强证券公司风险监管，督促证券公司加强内部控制，提升风险管理水平与风险防范能力。根据该《办法》，证券公司要经营经纪、承销与保荐、自营、资管等业务，净资本需要达到相应的要求；此外，风险覆盖率、资本杠杆率、流动性覆盖率、净稳定资金率分别应该不低于1008100100需要注意的是证监会对各项风险控制指标设置预警标准，对于规定“不得低于”一定标准的风险控制指标，其预警标准是规定标准的120。20203423新“证券公司评价期内风险覆盖率达到130且净资本150亿元以上、风险覆盖率达到130的，分别加2分、1分”指标。表1：证券公司风险控制指标标准项目 风险控制要求证券公司经营证券经纪业务的，其净资本不得低于人民币2000万元。证券公司经营证券承销与保荐、证券自营、证券资产管理、其他证券业务等业务之一的，其净资本不得低于人民币5000万元。净资本

证券公司经营证券经纪业务，同时经营证券承销与保荐、证券自营、证券资产管理、其他证券业务等业务之一的，其净资本不得低于人民币1亿元。证券公司经营证券承销与保荐、证券自营、证券资产管理、其他证券业务中两项及两项以上的，其净资本不得低于人民币2亿元。风险覆盖率 不得低于100,风险覆盖率＝净资本/各项风险资本准备之和×100资本杠杆率 不得低于8,资本杠杆率＝核心净资本/表内外资产总额×100不得低于100,流动性覆盖率＝优质流动性资产/未来30天现金净流出量流动性覆盖率

×100净稳定资金率不得低于100,净稳定资金率＝可用稳定资金/所需稳定资金×100资料来源：证监会，（注：核心净资本＝净资产－资产项目的风险调整－或有负债的风险调整－/＋中国证监会认定或核准的其他调整项目）债券融资逐渐成为证券公司重要的融资渠道债券融资逐渐成为证券公司重要的融资渠道。今年以来，在利率下行的背景下，iFind89313亿元，发行债券数量达到505只，分别比去年同期增长18、26。证券公司债市场规模及相关政策证券公司债券包括普通债券、次级债和短期融资券。从当前存量规模来看，证券2023921825264135、0.45、0.23；余额分别为17235亿元、5998亿元、2105亿元，在所有存量债券里占比分别为2.85、0.99、0.35。表2：各类别证券公司债券存续情况类别债券数量(只)债券数量占比()债券余额(亿元)债券余额占比()证券公司普通债8251.39172352.85证券公司次级债2640.4559980.99证券公司短期融资券1350.2321050.35资料来源：同花顺iFinD，（数据截至2023年9月21日）图3：证券公司债券净融资额资料来源：，从三类证券按公司债发行规模变化来看，证券公司债在2021年出现了爆发式增2020年，资本市场深化改革持续推进，再融资新规落地，公开发债标准及流程进一步优化，证券公司融资渠道畅通，融资规模显著提高。此外，2020图4：证券公司债发行规模及数量资料来源：同花顺iFinD，表3：证券公司债券相关政策时间 发行机构文件/通知 相关内容2020/03证监会 《关于公开发行公司债券实施注册·明确企业债券发行全面施行注册制，确立以信息披露为中心的注册制监管理念。制有关事项的通知》取消债券余额不超过净资产比例40的要求。落实公开发行公司债券注册制改革。结合《证券法》修订内容进行适应性修订。如《证券法》将证券服务机构从事证券服务2021/02证监会 《公司债券发行与交易管理办法》业务由行政许可调整为备案管理等。加强事中事后监管，压实发行人和中介机构责任。12资料来源：证监会，次级债务是指证券公司经批准向股东或其他符合条件的机构投资者定向借入的清偿顺序在普通债务之后，先于证券公司股权资本的债务。根据《证券公司次级债管理规定》，次级债分为长期次级债和短期次级债。表4：证券公司次级债分类证券公司次级债分类 发行期限 是否计入净资本证券公司长期次级债 1年以上（不含1年）可按一定比例计入净资本，到期期限在3、2、1年以上的，原则上分别按100、70、50的比例计入净资本；短期次级债不计入净资本。不计入净资本。证券公司为满足承销股票、债券业务的流动性资金需要而借入或发行的短期次级债，证券公司短期次级债 1年以下（含1年

可按照一定标准扣减风险资本准备。资料来源：证监会，201020202021图5：证券公司次级债发行规模及数量资料来源：同花顺iFinD，表5：证券公司次级债券相关政策时间 发行机构文件/通知 相关内容3（含三年）的次级债务。2005/12证监会 《关于证券公司借入次级债务有关·对于以现金方式借入的次级债务，到期期限在5、4、3、2、1年以上的，原则上分别按2006/07证监会

问题的通知》

、50、20比例计入净资本。对于委托理财机构债务转成的次级债务，应首先将受托资产并入自营资产，在全额扣除已亏损部分并足额提取跌价准备后的净值基础上，按照上述到期期限，原则上分别按90、70、50比例计入净资本。净资本与各项风险准备之和的比例不得低于100净资本与负债的比例不得低于8净《证券公司风险控制指标管理办法》资产与负债的比例不得低于20。50.132009/05证监会 《证券公司分类监管规定》2010/09证监会 《证监会借入次级债务规定》2012/12证监会 《证券公司次级债管理规定》20.52（23（3），2（2）的次级债务为短期次级债务，不计入净资本。1（1）的次级债为长期次级债，可按一定比例计入净资本到期期限在321年以上的原则上分别按100的比例计入净资本。3（3）、1（1）的次级债为短期次级债，不计入净资本。（不含长期次级债累计计入净资本的数额）的50净资本与负债的比例净资产与负债的比例等各项风险控制指标不触及预警标准。2014/09证券业协会《证券公司资本补充指引》 ·引导证券企业成立健全资本增补体制，拓宽资本增补渠道，提升资实质量，加强资本拘束。证券公司净资本由核心净资本和附属净资本构成，长期次级债按规定比例计入附属净资2016/06证监会 《证券公司风险控制指标管理办法本。（2016）风险覆盖率不得低于100；资本杠杆率不得低于8；流动性覆盖率不得低于100；净稳定资金率不得低于100。2017/07证监会 《证券公司分类监管规定（2017修·证券公司净资本达到规定标准10倍及以上的，每一倍数加0.1分，最高可加3分。订）》次级债发行由审批制改为备案制。《证券公司次级债管理规定（2017证券公司次级债券可在证券交易所或中国证监会认可的交易场所依法向机构投资者发行、2017/12证监会

修订）》

转让。发行或转让后，债券持有人不得超过200人。证券公司次级债券可由具备承销业务资格的其他证券公司承销，也可由证券公司自行销售。《证券公司次级债管理规定（2020证券公司次级债券可在证券交易所或中国证监会认可的交易场所依法向机构投资者发行、2020/05证监会

修订）》

转让。（去除了持有人数限制）具备证券承销业务资格的证券公司非公开发行次级债券可以自行销售。2020/07证监会 《证券公司分类监管规定（2020修·证券公司评价期内风险覆盖率达到130且净资本150亿元以上、风险覆盖率达到130订）》 的，分别加2分、1分。资料来源：证监会、证券业协会，1620212021760。图6：证券公司短期融资券发行规模及数量资料来源：同花顺iFinD，表6：证券公司短期融资券相关政策时间 发行机构 文件/通知 相关内容规范证券公司短期融资券的发行、交易、信息披露及监督管理行为。《证券公司短期融资券管理办·证券公司发行短期融资券实行余额管理，待偿还短期融资券余额不超过净资本的60。2004/10中国人民银行

法》《关于证券公司短期融资券发913短期融资券的发行应采取拍卖方式，发行利率或发行价格由供求双方自行确定。2012/07中国人民银行行管理和信息披露有关事项的·进一步规范全国银行间债券市场证券公司短期融资券发行管理和信息披露行为。2018/04通知》中国人民银行理有关事项的通知》 盖率持续高于行业平均水平；风险控制指标符合相关规定；资产管理业务开展规范。2019/06中国人民银行央行关于公司短期融资券最高·多家券商代偿还短期融资券上限有所提升。代偿还余额有关事项的通知2021/07中国人民银行1理办法》 他短期融资工具待偿还余额之和不超过净资本的60。资料来源：中国人民银行，证券公司债资质及风控水平90以上为AAA级普通债券中84的债券评级为AAA级次级债中65的债券评级为AAA级。图证券公司普通债债券信用评级 图证券公司次级债债券信用评级资料来源：同花顺iFinD， 资料来源：同花顺iFinD，图证券公司普通债主体信用评级 图证券公司次级债主体信用评级资料来源：同花顺iFinD， 资料来源：同花顺iFinD，从中债隐含评级来看，证券公司债券隐含评级普遍较高，普通债和次级债中隐含评级为AAA、AAA-的占比之和均为72。从隐含评级的调整来看，截止到9月22133132图证券公司普通债中债隐含评级 图证券公司次级债中债隐含评级资料来源：， 资料来源：，表7：2023年中债隐含评级下调的证券公司债债券简称债券代码发行人最新变动日期最新中债隐含评级上一中债隐含评级变动方向20华融C2167920.SH国新证券股份有限公司2023-05-29AA-AA调低资料来源：，从证券公司债发行人企业性质来看，主要以地方国有企业为主，普通债和次级债分别占比55、50，其次为中央企业，分别占比29、31。图证券公司普通债券发行人企业性质 图证券公司次级债券发行人企业性质资料来源：同花顺iFinD， 资料来源：同花顺iFinD，从证券公司债券的发行方式来看当前普通债券87为公募发行为私募发行；次级债有78为公募发行为私募发行2020年以前证券公司次级债券只能2022图证券公司普通债发行方式 图证券公司次级债发行方式资料来源：， 资料来源：，证券公司普遍风控能力较强。从当前主要券商的风控能力指标来看，净资本均能达到开展相关业务的监管要求，行业平均风险覆盖率、资本杠杆率、流动性覆盖率、净稳定资金率分别为255.55、21.23、306.14、159.37，也都能达到监管对风险管理的要求。本(本()本(本()中信证券13,547,567193.1563.5631.12300.95国泰君安证券9,450,198202.1165.9437.08310.88华泰证券9,315,889246.5064.2331.92357.77广发证券9,263,954203.9078.4550.78309.14中国银河证券9,170,085259.5980.7644.70338.42海通证券9,060,166235.3760.4514.53164.01国信证券7,968,304379.2375.6826.60258.80招商证券7,547,343264.1571.0023.82361.02中信建投证券6,520,550221.4272.4014.97341.61光大证券4,883,264309.4273.908.86188.74中金公司4,608,599183.4658.8653.83316.00东方证券4,556,630230.1264.6012.69358.26兴业证券3,056,135209.3564.9717.88274.93方正证券2,793,240273.7263.7634.24305.89中泰证券2,701,520217.5971.2312.80194.73东吴证券2,569,723270.1367.2324.38226.88国金证券2,447,912387.8378.707.93156.35长江证券2,309,994244.0271.5021.98299.76西部证券2,296,991342.1283.476.49248.56东兴证券2,112,384327.5378.1110.25241.82财通证券2,055,613224.2169.5915.46308.01国元证券2,037,420215.4365.888.09311.27长城证券2,005,408183.1472.9125.34269.97浙商证券1,955,204270.6685.1910.86196.05红塔证券1,919,255422.3684.6515.61142.20华西证券1,662,263207.2975.2024.29201.85国联证券1,583,782167.5490.7148.57256.62天风证券1,535,445120.1365.988.92249.05西南证券1,442,287281.7958.5712.28288.21中银国际证券1,441,919348.8388.194.34110.62南京证券1,441,678387.4587.338.11188.38信达证券1,400,991213.9984.677.30233.82东北证券1,380,363204.0182.0923.13229.45华安证券1,375,106204.0971.2017.69261.17国海证券1,312,983199.4174.475.18236.88财达证券1,079,158316.4195.105.74177.36首创证券1,065,707236.9290.397.91239.67山西证券1,054,411147.7361.4214.08288.00第一创业证券928,101245.1164.727.82264.52中原证券814,763210.2456.866.34335.51太平洋证券745,147433.8376.672.8267.18华林证券429,193282.2070.2814.85229.43公司名称 净资本(万元)净资本/各项风险准备之和()净资本/净资产()自营权益类证券及证券衍生品/净资自营固定收益类证券/净资资料来源：,（注：以上为2023年中报数据）表9：上市券商风控能力指标公司名称风险覆盖率（）资本杠杆率（）流动性覆盖率（）净稳定资金率（）太平洋433.8365.69628.48238.34红塔证券422.3645.041,703.84279.09国金证券387.8329.41262.32147.39南京证券387.4529.03322.76213.90国信证券379.2315.75231.06165.52中银证券348.8340.82294.93292.73西部证券342.1228.32204.61167.71东兴证券327.5325.45230.07174.03财达证券316.4132.48506.71171.40光大证券309.4222.15215.18145.24华林证券282.2023.61225.29149.59西南证券281.7920.11188.20150.53方正证券273.7217.66138.00133.99浙商证券270.6619.03335.24148.26东吴证券270.1325.53285.93159.73申万宏源265.1810.92169.26128.77招商证券264.1513.26155.46135.13中国银河259.5910.82265.26130.35华泰证券246.5014.24196.93131.64第一创业245.1122.15235.63186.86长江证券244.0215.06201.57158.86首创证券236.9224.51650.30165.94海通证券235.3721.60352.58161.68东方证券230.1213.45219.78134.37财通证券224.2116.38251.48146.09中信建投证券221.4213.82249.70131.78中泰证券217.5915.27237.46149.44国元证券215.4320.10347.18161.77信达证券213.9927.67180.10151.97中原证券210.2416.20170.82154.73兴业证券209.3514.49225.96131.86华西证券207.2922.68274.16187.16华安证券204.0921.25299.93177.01东北证券204.0115.96524.50146.34广发证券203.9012.14265.09161.58国泰君安202.1116.60331.57130.51国海证券199.4118.77154.74150.40中信证券193.1516.31134.61126.85中金公司183.4611.70247.67134.44长城证券183.1421.09325.97141.23国联证券167.5415.51183.15126.69山西证券147.7314.33147.45146.04天风证券120.1316.46392.95125.82行业平均255.5521.23306.14159.37资料来源：,（注：以上为2023年中报数据）龙头券商发债规模更大从存量债券规模来看，当前证券行业发行债券存量债券规模分化较大，排名靠前的均为龙头券商，如中信证券、、国泰君安证券、、证券等。图年证券公司发行债券规模 图年证券公司存量债券规模资料来源：东方财富Choice数据,（注：以上截至2023年9月12日）

资料来源：东方财富Choice数据,（注：以上截至2023年9月12日）投资价值分析发行利率下行20202.643.16率从3.45下降到3.02次级债券平均发行期限从3.28年上升到3.78年票面利率从4.38下降到3.69。图证券公司债券平均发行期限 图证券公司债券平均票面利率资料来源：, 资料来源：,3年期证券公司债信用利差较高20232023921AAA券公司1年期、3年期、5年期债券收益率分别处在18年以来24、16、13历史分位信用利差分别处于91511分位级证券公司1年期3年期、5年期债券收益率分别处在18年以来16、18、10历史分位；信用利差分别处于0.3、31、8分位。图证券公司普通债（AAA)收益率曲线 图证券公司普通债（AAA)利差资料来源：，（单位：） 资料来源：，