基于改良阿格沃尔模型的我国外汇储备适度规模研究

基于改良阿格沃尔模型的我国外汇储备适度规模研究

一、国内外相关理论的总结(一)外汇储备规模的界定1947年，经济学家罗伯特ribens提出了《储备法案》。考虑到短期或随机因素的影响，应维持在一个国家的外汇储备与贸易进口额之间的一定比例关系。比例为40%，下限为20%。这种计量方法简单易行,由于当时进出口贸易是国际间经济交往的主要活动,国际资本流动规模较小,因此,人们主要是从贸易支付的角度来考虑外汇储备规模问题,但该理论无法全面反映整个国际经济交易收支情况对外汇储备需求的影响。20世纪60年代末J.Agaraual等提出了阿格沃尔模型,他们认为持有外汇储备的机会成本就是国内投资的收益率,一国持有的储备超过国家的需要,就意味着一部分投资和消费的牺牲,因此一国的储备需求是由其持有储备的边际成本和边际收益来决定。但是阿格沃尔模型仅考虑了当出现国际收支逆差的影响及平衡收支所需储备,而未考虑正常进口支付用汇和偿债付汇要求,同时从理论上来看,该分析方法可以从全球的角度或从一国的角度来评价外汇储备的合理规模,但在操作中却是困难重重。但这一方法比较特里芬法则已有较大改观,而且阿格沃尔模型充分考虑了发展中国家的特点,对相关因素的研究也较为全面和切合实际。20世纪70年代中期,R.J.Carbaugh和C.D.Fan等认为,影响一国外汇储备需求量因素有6个方面:一国储备资产质量;各国经济政策的合作态度;一国国际收支调节机制的效力;一国政府采取调节措施的谨慎态度;一国所依赖的国际清偿力的来源及稳定程度;一国国际收支的动向以及一国经济状况等。尽管这一方法考虑的因素较为全面且切合实际,但是其分析方法较为繁杂,而且缺乏较为精确的量化模型,从而使可操作性和实用价值大为降低。此外还有诸如债务储备分析法、货币学派分析法、标志分析法等理论都对外汇储备规模的界定提出了自己的研究角度。外汇储备合理规模是一个相当难以界定的问题,国际上通行的各种外汇储备规模理论各有其优点与缺陷,且仅适合特定环境下的国情,大多数理论对于作为发展中国家的中国都不适合,但对于其中所提及的一些指标结合本国的实际国情仍可作为预警指标来使用。(二)对于外汇储备规模的预测我国学者对于我国的外汇储备适度规模问题近几年进行了比较深入的研究。总体上来说,对于我国现阶段的外汇储备规模问题存在两种截然不同的观点。一种观点认为:目前我国的外汇储备是严重不足的,该理论主要代表人有刘斌、管于华。刘斌认为我国的外汇储备应以足够防止汇率的冲击为适度标准,结合我国外汇需求的诸因素认为我国的外汇储备严重不足,且在可以预见的将来也很难提高到适度水平。管于华以直接影响因素为核心,加入一些可以量化的间接影响因素,特别是将外汇的机会成本考虑在内,认为我国外汇储备是偏少的。另一种观点认为:目前我国的外汇储备是充足的甚至是过量的。吴丽华运用阿格沃尔模型,对持有外汇储备的收益和成本进行比较分析,测算出我国的适度外汇储备水平,得出我国外汇储备过多的结论。王国林运用IMF衡量国际储备是否充足的3个定量指标即实际储备趋势、总储备与进口的比率、外汇储备与国际收支综合差额的比率推算出1991—2000年的外汇储备适度值,认为我国的外汇储备是充足的,规模是适度的。综上所述,笔者认为一国外汇储备受现实复杂情况制约,很难界定这一数值。外汇储备规模值应该是一个动态的范围值,应结合我国的实际国情综合动态地确定我国的外汇储备规模。随着外汇储备规模的不断扩大,在考虑外汇储备规模的同时更多的应该关注如何应对过快增长的问题。二、阿格沃尔模型分析衡量外汇储备是否适度,应该更注重实证分析,而不仅仅是理论判断;更注重国情的分析,而不是对世界各国外汇储备的一般性论证,同时一国的外汇储备适度规模因为现实情况的复杂,不能简单的用一个数值去界定,合理的外汇储备适度规模应当是一个动态的区间值,但正如前面所叙述的,界定这样的一个数值并没有合适的现成理论支持。本文基于结合中国实际经过改良的阿格沃尔模型来计算这样一个区间值,从而测算出中国近几年外汇储备的适度规模。之所以选择这样一个模型是因为阿格沃尔模型充分考虑到发展中国家的特点。阿格沃尔的模型表达式为:R0=W(logK+logQ2-logQ1)/logP(1)上式中R0为合理的外汇储备量,W为国际收支逆差额,K为资本产出率,Q2为进口的生产资料占总产出的比率,Q1为追加的可使用资本品的进口含量,P为逆差出现的概率。虽然此模型可以作为发展中国家测度外汇储备规模的理论依据,但是考虑到发展中国家的情况各不相同,从阿格沃尔模型测算出的外汇储备规模主要是用于弥补短期性的国际收支逆差和国际贸易,也就是说只满足交易性和调节性的外汇储备需求,但是作为世界上最大的发展中国家外汇储备仅满足交易性和调节性需求是不够的,还需要作为对外偿债保证和外商直接投资利润汇出的偿债性储备需求,以及作为稳定汇率和防范金融风险以及满足个人用汇的预防性储备需求。故在此基础上对此阿格沃尔模型进行修正,建立适合我国的外汇储备适度规模测度模型,经过调整的阿格沃尔模型如下:R=R0+aD+bI+cT+dM(2)上式中a为外债还本付息率,D为外债余额,b为外商直接投资利润汇出率,I为外商直接投资累计余额,c为干预外汇市场的外汇与外汇交易总额比率,T为外汇市场交易总额,d为个人用汇需求占国民总收入比率,M为国民总收入。根据经验,外债余额的还本付息率a一般界定在12%～18%,外商直接投资利润汇出率界定在10%～15%,干预外汇市场的外汇与外汇交易总额比率c界定在8%～18%,个人用汇需求所占国民总收入比率d界定在1%～4%。据此我们得出了外汇储备适度规模的区间:[Rmin,Rmax],其中:根据表1数据以及改良后的阿格沃尔模型进行测算。从1979—2008年这30年间我国共出现9次贸易逆差,其中最大一次贸易逆差出现在1985年,逆差值为149亿美元,故我们设W=149,P=9/30=3/10,其余变量可以近似将表示为:K=固定资产投资总额/GDPQ1=进口初级品/新增固定资产投资额Q2=进口初级品/GDP经计算,可得1999—2008年10年间的外汇储备适度规模区间:得出了外汇储备适度规模的区间值,从表中不难发现,1999—2000年我国的外汇储备应该在比较合理的水平区间内,而2001—2008年我国的外汇储备开始过量,且增长速率逐渐加快。虽然这个模型还有一小部分因素未考虑进去,但是这些因素对模型的影响结果不会有太大的影响,所得出的关于近几年来外汇储备适度规模的区间能作为判断我国外汇储备是否合乎规模的重要标准。以上分析了我国外汇储备的适度规模区间,得出了我国外汇储备超出了正常水平的结论,且学术界也普遍认为我国的外汇储备是超额的,但是本文认为外汇储备的规模界定与我国的实际国情存在差异,具有特殊性。我国是社会主义体制的发展中国家,经济建设需要外汇储备,且高额的外汇储备也确实推动了我国经济的发展,在1997年的亚洲金融危机以及2007年的美国次贷危机中,由于我国外汇储备充足,减轻了外部危机对中国经济的影响,同时作为大国为维护世界经济的稳定做出了应有的贡献。当今国际经济动荡,国际金融市场美元、欧元等货币的不确定性导致主要发达国家国内失业、财政赤字等矛盾突出,为了化解国内矛盾,减轻压力,他们对人民币升值施加压力。同时我国虽然已经加入WTO,但是对金融市场并未完全放开,国家的金融体制还不够完善,巨额的外汇储备处于国家管制状态。我国正处于改革与发展的历史关键时期,充足的外汇储备保证我国经济的长足发展,对于巨额的外汇储备只要国家从政策上加强引导,从规模上加强控制,在使用中加强管理,对我国经济利大于弊。三、外汇管理方面,建议从我国目前的体制上培养专业人才,在国内(一)应当严格控制外汇储备的增量,改变我国长期实行的扩大出口,限制进口的贸易结构。重视进口,提高进口质量,积极引进新技术。同时提高出口产品的质量,限制低质产品流入国际市场,既浪费宝贵资源又缺乏竞争力,逐渐缩小贸易顺逆差。调整重外资流入,轻外资流出的政策,拓宽资本流出的渠道,积极鼓励具有较强竞争力的国内企业走出中国,投资海外,同时放宽居民个人用汇额度限制。(二)合理使用外汇储备,提高储备的经济效益。实现外汇储备的保值与增值,这就需要改变我国单一的资产组合结构,逐步调节我国货币资产实现资产组合多元化,同时运用外汇储备进行一些中长期的投资以及运用先进的金融工具建立并完善美元、欧元、日元等货币汇率风险预警机制体系,及时根据汇率的变化调节货币的持有。(三)重视人才的培养,加大资金和师资的投入。在国内的高等院校以及金融机