风险资产流动性与银行稳定性研究

风险资产流动性与银行稳定性研究

一、高风险产品创新程度低传统上，银行贷款一直被视为非官方贷款。银行往往通过出售贷款或信用担保等方式来规避其资产负债表的信用风险。但是,最近的金融创新已经极大的提高了贷款的流动性。特别是,各种各样新的信用衍生品工具给银行提供了所有的可能性来转移贷款风险和卖出贷款。信用衍生品,最主要的就是信用违约掉期(Creditdefaultswaps,CDS),这些工具使得银行以各种头寸来交易信用风险。从1996年最初发行到现在,CDS市场获得了巨大发展,据估计在次贷危机爆发之前其市场容量已经达到了10万亿美元。在金融创新的刺激下,银行也极大地增加其资产证券化。特别值得注意的是通过贷款抵押凭证(CollateralizedLoanObligations,CLOs),银行从资产负债表中转移出贷款池。这种新的技术使得银行从一开始就能大规模的分流商业贷款。“信用衍生品和其鼓励的流动性更强的金融机构市场可能给商业银行带来了一种新的资产管理办法,即主动的资产组合管理。通过买卖保险和在二级市场上的直接买卖,银行可以将不想要的信用风险通过各种形式转移出去”(StandardandPoors,2003)。也许银行资产流动性最为明显的发展是资产组合产品,例如贷款抵押凭证(CollateralizedLoanObligations,CLO),这些产品能使银行将其全部贷款组合的风险卖掉。基于银行资产相对缺乏的流动性是银行脆弱性的主要根源的认识,监管当局对这样的发展已经相当的欢迎。直观来看,出售资产能力的提高使得银行不太容易受到流动性冲击,以及通过将风险从银行部门转移的多样化途径,银行更加能够降低其资产负债表中的风险水平。此次金融危机深刻反映出流动性风险爆发的突然性和严重性,一些看似稳定的融资渠道在金融危机中突然消失殆尽,投资者和存款者对银行资产估值和资本充足的担忧大幅上升,流动性骤然枯竭,虽然各国央行纷纷向市场提供规模空前的流动性支持,以维持市场信心,实现金融体系的正常运行,但仍然有很多银行难逃破产的厄运,被迫进行合并和被收购。相对于美国和欧洲商业银行的金融产品创新程度而言,我国商业银行金融产品的创新还处于探索和起步阶段,也主要是围绕资产和负债的流动性和收益性而展开。但从金融发展的眼光来看,我国商业银行发展信用风险转移(creditrisktransfer,CRT)创新产品的趋势不可逆转。目前基于调节资产规模而进行的资产转让和贷款类信托理财业务的规模正逐渐放大,这种低层级的信用风险转移产品创新同样会使商业银行资产负债之间原有的流动性平衡改变。而这种微妙的改变也会导致新的流动性风险聚集,进而影响整体金融体系的稳定,因此,研究我国银行金融产品创新特别是信用风险转移产品创新如何改变银行行为及其稳定性,对于我们更好地把握我国商业银行金融产品创新步伐和方向,实现金融产品创新和流动性风险相容发展具有重要的理论和实践意义。二、cdos系统风险Wagner2007)认同在高风险贷款具备了高流动性的市场条件下,银行更愿意承担风险。实证研究方面,Dahiya(2003)发现1995至2000年所进行的贷款证券化销售中,有一半借款人在3年以内破产。Cebenoyan和Strahan(2004)的研究表明,参与CRT市场的银行较不参与的银行,在资本充足率上一般会略低7%到8%,这证明了参与CRT的银行确实有动机承担更大的风险,但同时也可能提高贷款发放的效率,从而实现经济更高的增长。Dennis和Jan-Pieter(2007)以欧洲CDOs数据为对象,研究发现CDOs的发展使发行银行的系统风险(权益贝塔值)增大。同时,他们还进行了代表性分析,认为证券化促使银行变得更加风险偏好,从而削弱金融稳定性。流动性风险从产生的原因来看是具有较强的内生性,Diamond和Dybvig(1983)认为流动性风险产生的主要原因是银行在缺乏流动性的资产和高流动性的负债之间的转换过程中,存在期限及总量的不匹配,从而易受到外部流动性冲击。次贷危机的严重性和广泛性表明,这些风险转移方法已经增加了至少部分金融系统的风险。但是,核心问题是CRT如何影响了那些使用它来转移风险的银行?毕竟,CRT背后的主要基本原理是:它允许脆弱的金融机构将风险转移到不太脆弱的机构,以及将集中的风险暴露多途径分散开来。这也是监管机构当初为何同意这些活动的主要原因(例如IMF(2002);OECD(2002);IAIS(2003);BIS(2004))。即使这些机构没有受益,也说明新CRT活动的总体稳定性评估非常重要。但是,上述观点只是静态的考虑。它忽略了当银行资产流动性增加后可能会改变其经营行为。特别是,银行也可能会由此受到鼓励来增加其风险,因为更高的贷款流动性允许其在危机中更加容易进行清算,银行可能会通过增加新的高风险资产抵消从资产负债表中转移出风险的积极作用。最近的实证研究指出了这种效应的潜在重要性,如CebenoyanandStrahan(2004)证明那些能够出售贷款的银行比那些不能出售的银行持有更高的风险资产比例。FrankeandKrahnen(2005)发现,那些购买CLO保险的银行,其股票价格的beta升高。三、理论模型(一)核心资产流动性本文的目的是分析CRT引致的银行风险持有激励是否会抵消银行资产流动性增加所带来的最初稳定性方面的益处,或者甚至走向了相反的一面。为了解决这个问题,我们考虑一个不受监管的代表性银行的简单模型,这些银行因为负债有限,因此有动机来承担额外的风险。贷款的低回报会触发银行挤兑,进而引发系统性危机。通常银行只能按照某一折扣出售贷款,因此贷款只是具有部分流动性。这会激励银行来限制其资产负债表中包含的风险,以避免危机。在这个框架中,银行的最优风险持有等于选择一个违约概率,按照这个概率能平衡银行更高风险的收益(例如如果银行生存则需要更高的回报)及其成本(危机增加的可能性)。增加的资产流动性被模型化为一个(外生的)出售资产时折损率的变化,我们允许这个折损率在正常经营时期和危机时期有所不同。通过测量银行的违约风险,我们发现在正常时段流动性的增加降低了稳定性。流动性的增加最初能提供稳定性,因为这样银行能很方便的将风险转移出去,增加了银行的收益。但结果是,银行在初级市场增加了风险持有,银行的最优违约概率增加了。在危机时段中资产流动性的增加对稳定性的影响要复杂一些。同样,在最初对银行稳定性的影响是积极的,这是因为流动性增加后,银行就不太容易受到挤兑风险冲击。就如前面一样,银行通过增加风险持有抵消了稳定性方面的积极效果。最终效果取决于资产流动性状况。当流动性状况足够好时,银行的最优违约概率下降;否则,银行的最优违约概率增加。(二)最优模型的设定本模型研究风险资产流动性对银行持有风险资产的行为以及银行稳定性的影响。模型分四期展开。第一期,银行资产负债表外生给定。资产方由准备金和风险资产构成,风险资产的收益事先不确定。负债方由存款和股东权益构成,股东只承担有限责任。第二期,银行以一定折损出售部分风险资产(折损反映了“平常时期的流动性”),保留余下风险资产。第三期,风险资产的收益被实现。如果收益较低,存款人决定是否挤兑。在发生挤兑时,银行不得不以更高折损变现风险资产(更高折损反映了“危机时期的流动性”)。第四期,银行偿还存款本息。当资产超过存款本息时,存款本息被足额偿还,股东获得剩余资产。当资不抵债时,银行倒闭,存款人遭受损失。银行通过选择第二期后持有风险资产的数量来最大化股东利益。持有风险资产的数量对股东利益有两个方向相反的影响。一方面,风险资产可能产生较高收益,持有风险资产的数量对股东利益有正影响。另一方面,持有风险资产越多,存款人挤兑和银行倒闭的可能性也越高,对股东利益有负影响。这两方向影响的平衡决定了最优的风险资产持有数量以及银行违约概率和违约后损失。我们对代表性银行的信用风险转移建模,模型分四个时期,各个时期的参与主体及相关决策行为列示如下:T=0,假设银行资本结构外生决定,存款为D,股票为W,银行投资于风险资产X,准备金为R。准备金具有完全流动性,收益率为0。风险资产毛收益率为r=μ+ε,其中μ>1事先确定,是毛收益的预期值,因此预期净收益是μ-1。ε为资产收益冲击,服从-1至1间的均匀分布,概率密度函数是,ε∈[-1,1]。T=1,银行决定出售部分风险资产Y给投资者。设风险资产由无穷小等分资产组构成,表示为j∈[0,Y]。因为E(r)=μ,一单位风险资产的出售价格是μ。受资产流动性所限,银行不能收回资产的全部价值,设β为资产出售的折损率。T=2,资产收益冲击ε被实现,存款人决定是否挤兑。若发生挤兑,则银行出售资产,折损率为γ,因为此时出售资产相比T=1时期要紧迫,所以假设γ>β。T=3,股票持有人和存款人均得到补偿。为简化讨论,我们对参数的取值进行一些限定。第一,。因为困境资产(distressedasset)的市场价值一般在面值的50%左右,不超过50%的折损率是合理的。第二,W+(μ-1)X-μβX-iD>0。下文将指出,如果在T=1时银行将风险资产全部卖出,那么T=2时,不管是否遇到挤兑,银行资产(即下文的ABR(0,ε)和ANBR(0,ε))都是W+(μ-1)X-μβX-iD+(D+iD),能足额覆盖存款本息,不致倒闭。因此,这个假设的经济学含义是:如果银行采取最保守的策略——在T=1出售全部风险资产,就不会倒闭。第三,,这个假设主要是为保证银行的最优化问题有内点解。不难看出在时,这个假设很容易被满足。(三)挤兑是风险均衡由T=0时期的假设,我们有:D+W=X+R(1)由T=1时期的假设,出售数量为Y的风险资产后,银行所得为μ(1-β)Y,其中μβY为资产出售折损,假设这部分所得以现金形式存放。银行资产方余下的风险资产为Z=X-Y。下文将Z作为主要分析对象,将Y表达成Y=X-Z。由T=2时期的假设,如果不发生挤兑,银行资产(NBR是nobankrun的缩写)是如果发生挤兑,银行资产是(BR是bankrun的缩写)ABR(Z,ε)=ANBR(Z,ε)-r(μ+ε)Z,γ(μ+ε)Z是挤兑引发资产出售造成的损失。在T=3时期,存款人有优先受偿的权利,股票持有人有剩余索取权。如果银行资产高于存款本息D+iD,则存款人足额获得存款本息,余下资产由股票持有人所有。如果银行资产低于存款本息D+iD,则银行因资不低债而倒闭。因为股票持有人只承担有限责任,债务超过资产的部分构成了存款人的损失,是银行倒闭的负外部性。在T=2时期,根据资产收益冲击ε的高低,存在三种情景。情景一:ε足够高,使得ANBR(Z,ε)≥ABR(Z,ε)≥D+iD。此时即使存款人挤兑,银行减价出售风险资产后仍能足额覆盖存款本息,存款人的理性选择是不挤兑。情景二:ε足够低,使得D+iD≥ANBR(Z,ε)≥ABR(Z,ε)。此时即使存款人不挤兑,银行资产也不能足额覆盖存款本息。存款人的理性选择就是挤兑,因为排在前面的存款人仍有希望收回自己存款的本息。情景三:ε处于中间水平,使得ANBR(Z,ε)>D+iD≥ABR(Z,ε)。这个情景与经典的Diamond-Dybvig模型类似,可能存在多个均衡。如果某存款人预期其它存款人不挤兑,因为不挤兑时银行资产能足额覆盖存款本息,那么他的理性选择就是不挤兑。如果某存款人预期其它存款人挤兑,因为挤兑发生后银行资产不能足额覆盖存款本息,那么他的理性选择就是挤兑。所以,挤兑和不挤兑都是模型均衡。要确定最终的模型均衡需要引入额外变量或模型设置。Diamond-Dybvig模型提出均衡的选择取决于一些普遍可观察的经济变量,包括不佳的盈利报告或其它银行被挤兑等。为简化讨论,我们使用Harsanyi和Selten提出的风险占优均衡概念。此时每个存款人均认为其它存款人挤兑的概率是50%。考虑一个代表性的存款人,假设其占总存款的比例是λ。另外假设在挤兑发生时,参与挤兑的存款人按存款份额分享银行资产。当代表性存款人决定不参与挤兑时,他的期望收益是50%·0+50%·λ(1+i)D,其中0和λ(1+i)D分别是其它存款人挤兑和不挤兑时代表性存款人的收益。当代表性存款人决定参与挤兑时,他的期望收益是50%·λABR(Z,ε)+50%·λ(1+i)D,其中λABR(Z,ε)和λ(1+i)D分别是其它存款人挤兑和不挤兑时代表性存款人的收益。因此,对代表性存款人而言,参与挤兑是占优策略。所以,在情景三中挤兑是风险占优均衡。综合以上分析表明:在ABR(Z,ε)≥D+iD时,存款人不挤兑,银行不会在T=2时期减价出售风险资产,在T=3时期存款人足额获得存款本息D+iD,股票持有人获得ANBR(Z,ε)-D-iD;在ABR(Z,ε)<D+iD时,存款人挤兑,银行减价出售风险资产,并最终因资不抵债而倒闭,股票持有人什么也得不到,存款人遭受数量为D+iD-ABR(Z,ε)的损失。因此,银行不破产应有的最低资产冲击由决定:对的比较静态分析表明,,,。即是Z、γ和β的增函数。银行违约概率等于(5)银行倒闭的负外部性用违约损失率表示为股票持有人的期望收益是银行的目标是最大化股东利益,因此通过选择持有的风险资产数量Z来最大化π(Z)。Z对π(Z)有两方面影响。一方面,Z越大,银行破产概率越高,对π(Z)有负面影响。另一方面,Z越大,因风险资产有较高收益,对π(Z)有正面影响。最优Z*取决于这两方面影响的平衡。最优Z*确定后,银行不破产应有的最低资产冲击、违约概率PD和银行倒闭的负外部性分别由(4)、(5)和(6)决定。(四)的比较静态分析命题1:危机时期流动性水平越高,银行保留的风险资产越多。在μ-1>4(μ-l)γ+4μβ(流动性状况足够好)时,危机时期流动性水平越高,银行越稳定。但μ-1<4(μ-1)γ+4μβ时,危机时期流动性水平越高,银行越不稳定。证明:(7)关于Z的一阶条件是:代入和的表达式,整理得到关于Z的方程和说明1-γ-μγ+μβ〉0,1-γ+μγ+μβ-2μγβ>0,1-2γ>0,因此(8)有唯一解。为方便讨论,在以下推导中我们引入近似处理,只保留关于β和γ的一次项,而忽略掉高阶项。式(8)的解是显然Z*<W+(μ-1)X-μβX-iD。在μ和W取值在合理范围内时,比如,有W+(μ-1)X-μβX-iD<W+(μ-1)X<X。现实中银行资本占资产的比重一般在10%以内,存款准备金占资产的比重一般在20%以内,贷款利率一般在10%左右,对应着在0.1和0.13之间,μ～1.1,所以很容易被满足。此时最优Z*∈(0,X),是内点解。接下来看Z*的比较静态分析。γ越小,越大,Z*也越大,即Z*是γ的减函数,经济学含义是:危机时期流动性水平越高(γ越小),银行保留的风险资产越多,即银行会承担更高风险。根据(4)和(9),等于对进行泰勒展开和近似可得,所以对γ的比较静态分析表明所以,当μ-1>4(μ-1)γ+4μβ,即流动性状况足够好时,,危机时期流动性水平越高(r越小),越小,越小,银行越稳定。当μ-1<4(μ-1)γ+μβ时,,危机时期流动性水平越高(γ越小),越大,越高,银行越不稳定。命题2:在μ-1>4(μ-1)γ+4μβ(流动性状况足够好)时,危机时期流动性水平越高,银行倒闭的负外部性越低。但μ-1<4(μ-1)γ+4μβ时,危机时期流动性水平越高,银行倒闭的负外部性越高。证明:1-γ和Z*是γ的减函数,而μ-1<4(μ-1)γ+4μβ时,此时也是γ的减函数,危机时期流动性水平越高(γ越小),LGD越大,银行倒闭的负外部性越高。因此需要讨论的是μ-1>4(μ-1)γ+4μβ的情形。将(9)和(10)代入(6),得到银行倒闭的负外部性的表达式是(13)与γ有关的是,对γ的导数约为。当μ-1>4(μ-1)γ+4μβ时,μ-1-4(μ-1)γ+(μ-3)μβ>0,所以一阶导数为正,LGD是γ的增函数,危机时期流动性水平越高(γ越小),LGD越小,银行倒闭的负外部性越低。命题3:常规时期流动性水平越高,银行保留的风险资产越多,银行越不稳定。证明:(9)式中,和W+(μ-1)X-μβX-iD均是β的减函数,因此Z*也是β的减函数。(11)式中,是β的减函数。所以常规时期流动性水平越高(β越小),Z*越大,即银行保留的风险资产越多,越大,越高,银行越不稳定。证明:根据命题3的证明过程,Z*和都是β的减函数,所以也是β的减函数,常规时期流动性水平越高(β越小),LGD越大,银行倒闭的负外部性越高。综合对风险资产流动性(包括平常时期和危机时期流动性)对银行持有风险资产的数量和银行稳定性的比较静态分析,我们得到如下结论。结论一:风险资产流动性越高,不管是常规时期流动性还是危机时期流动性,都会鼓励银行持有更多风险资产。风险资产流动性对银行稳定性有两方面影响。流动性使银行能更便利地变现资产以应对存款人的提现要求,对银行稳定性有正面效应。但流动性使银行有动力持有更多风险资产,对银行稳定性有负面效应。流动性对银行稳定性的整体影响取决于是正面效应还是负面效应占主导地位。结论二:常规时期流动性越高,违约概率和违约后损失越