(19)-3.2讲义-期货在风险管理中的应用

第二节期货在风险管理中的应用2.1运用期货创新企业运营模式将期货市场的功能与现货企业的生产经营全过程结合，企业就可以由被动的承受风险转变为主动选择与管理风险；也可以通过系列的期货工具去锁定企业生产中的成本或者出售中的利润，保障企业的稳健经营。所以灵活运用期货可以给企业带来新的理念和新的业务模式。一、江西铜业公司运用期货市场建立新型业务模式首先看一下江西铜业公司如何运用期货市场建立新型的业务模式。首先，应用期货解决三角债问题。在92年之前，公司由于三角债的问题，使得未收回的货款高达1亿多元。所谓的三角债是指一个企业的经营中既需要购买原材料又需要出售产成品。如果把企业看成是一个中游企业，那么原材料相当于是上游，产成品的销售就是下游。如果企业将自己的产品销售出去之后，下游没有及时地将货款反馈回来，这时候中游因为流动性资金的问题，也有可能会拖欠上游的欠款，这时候下游拖欠中游的欠款，中游拖欠上游的欠款，就形成了一种三角债。在92年之后，江西铜业充分的利用了期货市场。通过在期货市场上出售产成品，即在期货市场上，卖出以产成品为标的的期货，在到期的时候对期货进行实物交割。仅仅是这么简单的期货交易，使得这个公司年年实现了货款回笼的100%，成功解决了三角债的问题。其次，通过期货交易提升产品质量。在20世纪90年代初，“短缺经济”背景下，国内有色金属产品可谓供不应求。而期货市场对交割品质量要求等同甚至高于国家标准，产品质量达标才能进行实物交割。在这种情况下，江西铜业为了充分的利用期货市场的实物交割，必须满足期货市场对交割品的要求。江铜为了适应期货市场，严把产品的质量关，在1996年的时候成为了中国第一个在伦敦金属交易所的A级的铜品牌。2008年的8月1号，江铜又被伦敦金属交易所认定为伦敦金属交易所注册铜的测试工厂，标志着中国成为伦敦金属交易所认可的拥有注册铜测试工厂的第13个国家。通过这种方式，江西铜业利用了期货市场提高了它的产品质量。第三，通过期货灵活管理经营风险。进一步的江西铜业就开始运用期货市场的灵活性对于它的产成品以及原材料进行风险对冲。例如1997年的金融危机导致铜价大跌，1998年很多国内铜厂因为价格波动倒闭，江西铜业借助提前的期货风险对冲，通过卖空铜期货，锁定了产成品的出售收益。1998年在铜期货上赚了3.4亿，而江铜当年利润为2.7亿。说明在铜期货市场的套期保值为他最终的盈利进行了大力的支持。第四，江铜利用期货跟生产经营密切结合，慢慢的建立起了新型的业务模式。具体包括：采购环节：通过点价的方式来锁定采购的成本，当期货低于现货的时候在期货市场买进铜矿粉；而当铜期货下跌的时候延缓铜矿粉的采购过程。这里的点价是现在的企业利用期货的时候常用的一种方式。期货和现货价格在到期之前可能会存在一个价差，这种价差的波动可能会使企业即使用期货进行套期保值也无法规避风险。所谓的点价并不是在当前时刻去约定未来买卖现货的价格，而是在当前时刻约定价差水平，称之为是升贴水。如果现货未来的价格比期货的约定的价格高称之为是升水，反之称之为是贴水。点价体现在从当前时刻到最后现货到期中间的这段时间，企业可以根据中间期货价格的波动来选择某个点的期货价格作为现货价格的基准价。最终的现货的成本就由点出的期货价格再加上升贴水来构成一个最终的价格。所以点价又称为作价，是指以某个月份的期货价格为计价的基础，以期货的价格加上或者减去双方所协商的升贴水来确定双方买卖现货商品价格的交易方式。销售环节：相应的这种方式也用到了销售环节，在销售环节通过点价来锁定销售的利润，与下游的销售企业直接对接，撤销了大量的销售网点与中间商，由此节约了销售的成本。库存环节：可以通过建立虚拟库存来减少资金的占用，而且还可以节约仓储费用。因为企业在一年的生产过程中需要很多的原材料，但是既然生产是持续在一年之内发生的，也就没必要在期初的时候把这一年的所有的库存都放在这个仓库里。所以在年初，在仓库里面可以先存放六个月的原材料，未来六个月的原材料可以通过购买原材料期货的方式来建立虚拟库存。在六个月之后，当期货到期的时候进行交割，就可以获得未来六个月之后的六个月的原材料。这种方式的好处是因为期货是一种保证金交易，所以在这种情况下，对这部分的原材料在期初可能只需要花10%到30%的成本就能够达到这部分库存的作用，且这部分库存还不需要支付仓储费。因此通过虚拟库存，既可以减少资金的占用又可以节约仓储的费用。融资环节：既然有仓储就可以形成仓单，通过仓单就可以通过质押融资来获得融资。二、某棉花公司利用期货市场案例1.公司背景：国家级农业产业化重点龙头企业；全国棉花行业首家荣获5A级综合型物流企业；主营棉花收购、加工、销售及仓储物流等业务。2004年6月棉花期货上市后，该公司积极利用期货市场促进企业经营管理形成了以期货市场功能为核心的新型商业模式。2.该公司在运用期货进行风险管理的时候，首先，棉农在春季棉花播种季节，与合作组织签订收购协议；其次，合作组织与公司签订收购协议，公司根据当时期货价格，确定最低收购价格；协议签订后，公司可以获得一定的担保金，利用这些资金公司可以在期货市场进行卖出套期保值操作。之后秋收时，公司按协议价收购棉花，并在期市对冲平仓或交割，根据套保情况，对棉农进行收购价“二次返还”，作为对农户持续的支持公司的一种奖励，具体如图所示。图2.1该棉花公司的运营模式流程图在上述模式中，期货的作用可以总结如下1.为收购价格的制定提供参考，即价格订单里面的协议价格会根据当时棉花期货市场上的期货价格来进行确定；为企业规避风险提供有力工具，保证了订单稳定性，和企业的稳健发展；为企业降低库存资金成本提供渠道。通过参与期货市场，企业只需投资相当于现货采购6%-10%的资金，就可以建立相应数量的虚拟库存，可以有效降低资金成本。4.棉花公司运用期货的效果：.套期保值覆盖率，如图所示图2.2套期保值覆盖率首先从企业的套期保值的覆盖率上来看，从2010年到2014年之间，它在每一年根据市场的情况来进行了不同程度的套期保值，比如说在2012年的时候因为原材料的价格波动剧烈，所以它对于原材料的价格进行了大程度的买入套期保值，套期保值的比率达到了70%左右，而在相应的波动性比较小的年份，就可以做比较小的套期保值覆盖.经营波动情况对比，从下图可以看出，在这种套期保值的这种活动下，它在经营方面就起到了很好的抑制波动的效果。图2.3套保与未套保的波动性对比.资金成本对比。我们知道虚拟库存可以给他降低很多资金成本，所以这种情况下比如在2012年由于它使用的买入套保达到了70%，所以它的资金成本的节约率也是非常高的，达到了将近70%，如下图所示。图2.4资金成本节约率.经营效果。利用期货对于企业风险的管理作用，棉花企业成为了湖北省的龙头企业，并且在2014年8月份的时候登陆了新三板，成功进入了资本市场。图2.5企业经营效果小结通过期货管理，这几年许多波动较大的成分企业做到了稳健经营和稳步增长。在世界500强企业里面，有很多的企业在参与期货市场的交易。比例已经从2002年的90%提升到了2008年的94%。图2.6世界500强企业使用期货的占比所以在期货界有一个名言：现代企业的管理者不会利用期货这一风险管理工具来锁定成本或利润的是傻子，而乱做期货投机则是疯子。2.2期货套期保值的原则与实践演变引言套期保值（Hedge）是利用衍生工具进行风险管理的一种重要手段，也是我国不断推出新的衍生工具的主要目的。套期保值的作用是帮助企业转移风险。企业通过衍生产品如期货、期权、互换等的盈利来弥补现货市场亏损，或者用现货市场盈利弥补期货市场持仓亏损，使企业经营不受原材料和产品价格波动影响，熨平未来价格波动的风险。一、期货套期保值的原则现货价格和期货价格之间的关系：期货的价格和它的标的的现货之间存在一种走势趋同，即如果未来现货市场价格上涨，相应的期货价格也会上涨。在接近期货到期日的时候，期货的价格会收敛到现货价格，所以在不论正向市场还是反向市场，虽然现货价格和期货价格在到期之前可能不一样，但是它们的上涨或者下跌的这种趋势在同一时间点是类似的。另外在接近到期的时候，期货价格会收敛到现货价格。二者的关系如图所示。图2.7期货价格与现货价格的关系基于现货和期货的这种关系，在利用期货来为现货做风险管理的时候，通常通过下面的方法去判断投资者是不是在做套期保值。第一、期货的头寸和现货的头寸应该是相反的。即现货未来多头的话期货就应该是空头。当现货未来价格下跌带来损失的时候，利用期货空头的盈利就可以弥补现货的损失。第二、期货的标的规模的数量应该跟要管理的现货的风险敞口的数量相当。不一定所有的现货都有相应的以它为标的的期货产品，但是至少所使用的这种期货品种的标的资产应该跟所要进行风险管理的现货的价格之间具有一种相关性，即品种要有相关性。第三、期货头寸建立和解除的时间和现货最后到位的时间应该是相同的，即当现货到期的时候或者是现货到手或者现货出售的时候，期货头寸就应该平仓了。最后两者的盈亏应该尽量相抵，即当现货发生亏损的时候，期货头寸应该用它的盈利去弥补现货的亏损。基于上面的原则，可以得到下面两种期货的套保方式：空头套保：空头套保是指卖出期货来对现货进行套期保值的行为。例如未来要出售资产，当未来的资产价格下跌的时候，势必会影响未来的出售资产的收入，这时候就可以通过持有期货的空头头寸。因为期货的空头在资产价格下跌的时候可以获益，利用这部分获益可以弥补出售资产收益减小的风险。多头套保：如果未来要买入资产而未来的资产的价格上涨，成本就会增加，这时候可以通过持有期货的多头头寸来对冲价格增加带来的成本增加风险。二、期货空头套期保值设现在是5月15日，公司A签订了一份在8月份出售100万桶原油的合同，成交价格以8月15日原油的市场价为准，公司A担心原油价格下跌，如何对冲该合同的风险？已知信息：5月15日；现货原油价格：$19/桶（S0）；8月份到期的原油期货价格：$18.75/桶（F0）；单位期货规模：1000桶/份此时需要的期货合约的数量就是100万/1000桶即1000份期货合约。由于担心的是未来价格下跌的风险，所以这时候要做套期保值就需要卖出原油期货来进行套保。套期保值策略：5月15日:开仓1000手8月份到期的原油期货合约空头.8月15日:对5月15日的期货空头平仓.假设现货到期的时候，期货的价格和现货的价格是相等的，通过期货空头的操作，就可以使得未来出售资产的价格锁定在期初期货的建仓价18.75美元/桶上。现分两种情况：情况1：8月15号的时候，石油的现货价格和期货价格都变成了17.5美元一桶。期货空头的收益是F0-FT，现货出售的获益是ST，FT=ST是相等的，合成收益为：F0-FT+ST=F0。此时会发现，虽然未来的石油价格降低为17.5美元，因此出售原油获得的收益相比原来的19美元会降低；但是由于期货方面获得了一个盈利，即18.75-17.5=1.25美元，再加上期末出售原油获得的收益17.5，这时候仍然能够保证最终获得的收益是18.75美元/桶。情况2：当未来的价格涨到了19.5美元/桶的时候，这可能是企业不愿意看到的，但是无论如何在期初的时候就已经确定了未来的收益可以达到18.75美元/桶。所以通过期货的空头套期保值，对于企业未来可能面临的价格下跌的风险，结合期货的空头盈利就可以对这部分风险进行对冲；然而因为期货的线性关系，如果对未来市场的预测失误，现货方面的收益也可能会被期货所吞食，那么总的套期保值的效果就熨平了未来价格波动的风险，使得未来变成了确定性的成本或者收益。三、期货多头套期保值相应的期货的多头套期保值也可以在当前锁定未来购买原材料的成本。假设在1月15号，一个铜材的加工商预计在5月15日需要购买10万磅的铜，加工商担心铜的价格上涨，此时如何对冲交易的风险？已知信息：1月15日；现货原油价格：$1.4/磅（S0）；8月份到期的原油期货价格：$1.2/磅（F0）；单位期货规模：2.5万磅此时加工商如果要对冲现货10万磅铜就需要用4份期货合约来对冲风险。当未来价格上涨的时候，加工商的成本会增加，也就是说他会受损。因此加工商就需要购买铜期货对未来成本增加的风险进行管理。套期保值策略：1月15日:4张5月份到期的铜期货合约的多头.5月15日:对1月15日的期货多头平仓.如果依然假设在到期的时候，现货的铜价格和期货的铜价格收敛，公司就可以通过套保将价格锁定在一磅1.2美元。情况1：在5月15号铜的价格是1.25美元/磅，期货的多头可以带来一个FT-F0的一个收益。在现货市场上需要支付ST来购买一个铜。由于FT=ST，所以无论未来的价格如何变动，成本都已经锁定在了期初期货的报价上,因为：FT-F0-ST=-F0因此多头套期保值将未来价格上涨带来的损失风险通过期货多头的盈利对冲掉了。情况2：由于期货的线性关系，如果未来的价格下跌（$1.05/磅），此时企业本可以得到一定的成本节约，这种节约也会被多头的亏损所吞食。最终综合的效果仍然是在期初将未来的购买成本约定在期初的水平上。四、期货套期保值的实践演变在实践中期货的套期保值，有可能会出现数量不一定相等，方向不一定相反的情况；也有可能会出现目标不一定是完全对冲掉现货的风险，风险不一定降到最低的限度。现实里面更多的是基于对行情的判断来确定风险的承受能力，然后利用期货去调整风险承受能力，使得风险敞口达到期望的水平上。所以行情的判断和风险的承受能力的匹配才是在实践里面套期保值真正的意义。在实践的套期保值里面并不是没有原则，仍然会有一些约束，而这些约束是在进行套期保值的时候所需要尽量避免的。具体包括第一、与现货无关的期货买卖不能被看作是一种套期保值。第二、如果期货标的资产的规模超出了现货经营的数量，期货买卖就会加大未来可能产生的亏损，而且这种杠杆可能比现货本身带来的影响更大。第三、没有刚性止损的期货买卖。期货主要的目的并不是完全熨平未来的风险，而是去对冲未来可能亏损的风险。因当一旦未来趋势明朗而期货发生亏损的时候，需要有刚性的止损线。第四、在现实里可能会忽略的：没有止盈目标的期货买卖。因为如果目前期货是盈利的，此时侥幸的心理有可能会使套保者加大期货的头寸，而这种加大就有可能蕴含着未来更大的损失风险。因此除了止损套保，应该还有一个止盈目标。五、套期保值实践要点小结期货头寸不能超过现货敞口头寸；合约月份的选择要根据实际生产和库存要求；合约月份不能早于现货交易月份现货采购、销售的同时，期货应同步平仓。可结合实际需求，灵活选择平仓、交割或期转现。利用基差的变动，优化套期保值效果。2.3成功的期货套期保值案例一、案例传统套保首先来看一个中盛粮油的套期保值。中盛粮油简称中粮，是大型的粮油综合企业集团，在2008年7月间拥有豆油库存2万吨。为规避豆油价格下跌造成现货库存损失，中粮进行了针对库存的套期操作。因为2万吨豆油的库存未来要进行销售，所以如果未来的价格下跌会给销售的收入带来亏损，因此应该使用期货的空头。因此中粮在7月28日卖出豆油901期货合约2000手（1手期货合约相当10吨现货），价格10392元/吨（F0），当日的时候豆油的现货价格是10300元/吨（S0）。套保结果：现货方面，10月24号，企业将豆油现货销售完毕，销售价格降低为6400元/吨，不考虑利息和库存费，每吨损失：10300-6400=3900元/吨；期货方面，豆油901合约空单平仓，平仓价位6351元/吨，不考虑交易成本和保证金利息，期货头寸单位盈利：10392-6351=4041元/吨。具体数据如下表所示。表2.1中盛粮油的套期保值效果由表格可知，在期货套期保值中，现货市场和期货市场的盈亏状况。现货方面的价格一吨损失了3900元，如果考虑到这一吨货物的库存利息，潜在的利息支付是155元，库存的仓储费是74元，损失是3900+155+74=4129元/吨期货市场上通过期货价格的变动盈利了4041元。期货的保证金在期货头寸未了结之前不能提取出去做他用，所以会存在一部分保证金的利息成本，为16元/吨；还有期货买卖的手续费，为1.6元/吨。期货的盈利扣除手续费和利息成本之外，盈利了：4041-16-1.6=4023.4元/吨最终利用期货套保，企业亏损降低为4129-4023.4=105.6元/吨2万吨损失了210万元，由此可以发现，套保和不套保的效果相差了39倍。二、案例动态外汇套保案例特别注意的是，套期保值并不是必须的，只有未来预期现货方面可能产生损失的时候才有这种套期保值的需求；套期保值也未必要对冲未来所有的风险；套期保值的目的是防止不利的风险，因此在未来形势不明朗或未来形势可能向不利方向变化时需要进行套期保值。下面再看一个案例。1990年12月中旬，美国和伊拉克之间的战争一触即发。美国Trilobyte公司此时刚刚谈成两笔生意，一方面他能够用相当优惠的价格在1991年3月份从日本进口1.25亿日元的计算机主板。同时它又可以在1991年5月底向一家德国批发商提供125万德国马克的计算机。我们把上述交易绘制为下图。图2.8Trilobyte公司的交易两个时间不完全一样，意味着存在汇率风险，而这个时间节点又处于美国和伊拉克的战争一触即发的时间，即市场的波动性就会存在很大的不确定性。如果美元持续贬值，日元成本增加，德国马克可以获益；如果美元持续升值，日元成本降低，德国马克受损；但若91年3月前美元对日元走低，91年5月底前美元对德国马克走高，两者均受损。按照历史的规律，美元会在战争爆发时走低，如果战争时间延长，则公司可在德国买卖中受益，但如果战争迅速结束，美元飙升呢？所以基于这种分析，公司的财务总监就做出了下面的套期保值决策：1.为公司所有的离战争的时间更近的日元付款进行套保;2.只为50%的德国马克进行套期保值这样如果未来美元大幅贬值就可以在这个时刻把另外一半的德国马克的风险敞口锁定在更有利的水平上。因此美元大幅贬值时德国马克这部分是可以受益的。如果未来看到美元有长期走高的信号，他就会立刻对剩下的德国马克的风险敞口进行套保。具体套保策略为：1990年12月14日，购买10份5月份交割的日元期货，每份金额为1250万日元，为未来可能的日元升值的风险来利用期货多头进行套期保值。当时的期货的报价是一日元等于0.007508美元，即日元期货在期初的价格；同时卖空五份6月交割的德国马克期货，每份金额是12.5万德国马克，总共为一半的德国马克进行了套保。当时期货的报价是一德国马克等于0.6671美元。1991年的1月17日中东战争真正爆发，卖空另外5份总金额为62.5万的德国马克期货，抓住美元疲软的机会（期货报价：1DM=0.6712美元）将汇率锁定在更有利的水平上。套保结果：91年的3月份，当计算机主板到位的时候，日元期货平仓(1日元=0.007225$)，并以1日元=$0.007225购买日元，期货套保头寸亏损:1.25亿日元*（0.007225-0.007508)=$35,3751991年5月20日，当将计算机销售完毕的时候，德国马克期货平仓(1DM=0.5762美元)，并以1DM=$0.5772出售德国马克，期货套期保值获益：(0.6671-0.5762)*62.5万+(0.6712-0.5762)*62.5万=$116,188启示现实的套保更多是动态的，需要随形势而变，因此套期保值是需要监控的。2.4基差风险与期货动态套保一、基差风险基差是指待对冲资产的现货价格和所使用合约的期货价格之间的价差。基差风险体现了基差变动的不确定性所带来的可能损失。基差对期货套保的影响，我们区分空头套保和多头套保分别来分析。期货空头套保基差：投资者在未来拥有出售现货的需求，所以当未来价格下跌的时候投资者会受损，因此他会出售期货，然后在期末的时候平仓来通过期货空头的获益弥补现货的亏损。套保后利润=ST1-St+F(t,T)-F(T1,T)=(ST1-F(T1,T))-(St-F(t,T))=T1时基差-t时基差将公式重新整理一下会发现期货空头套保之后的利润就等于在到期日时候的基差减去t时刻的基差，因此基差扩大时套保受益，基差缩小时套保受损。期货多头套保基差：利润正好跟空头套保相反，等于期初的基差减去期末的基差，因此基差缩小时套保受益，基差扩大时套保受损。套保后利润=St-ST1+F(T1,T)-F(t,T)=(St-F(t,T))-(ST1-F(T1,T))=t时基差-T1时基差基差风险来源：1.需要对冲其价格风险的资产与期货合约的标的资产不完全一致，这样即使期货到期，期货的价格可能也不会收敛于现货资产的价格。2.套期保值者不能确定购买或出售资产的确切时间，因此无法匹配期货和现货的月份；3.套期保值要求期货合约在到期之前进行平仓。基差的变动有的时候甚至可能会使得套期保值完全丧失它的功能。二、案例中盛粮油豆油期市巨亏事件中盛粮油全称是中盛粮油工业控股有限公司，1999年在香港注册成立，2004年10月在香港交易所上市，主要从事食用油产品的精炼、分提、包装及销售和贸易业务，是中国内地最大的大豆油及棕榈油供应商，海狮、福临门等品牌均由中盛粮油提炼。大豆油是中盛粮油的主要产成品。大豆油是交易非常活跃的商品，价格波动频繁且幅度很大。中盛粮油面临的主要风险是豆油价格下降，为此决定采用豆油期货进行套期保值。但是在2005年，国内的内地市场并没有豆油期货，大连商品交易所的豆油期货是在2006年上市的。因此中粮就对国内大豆成品油的现货价格和芝加哥期货交易所的大豆油的期货价格历史数据进行分析，发现两者之间具有很高的正相关性。由此中粮就使用芝加哥期货交易所的大豆油期货来对冲国内的豆油现货价格的波动。2005年的2月到4月期间，中粮在CBOT总共持有了约1万手豆油期货的空头，换算成国内的单位大概是27.2万吨。套期保值结果：但是这次的套期保值的结果却不像预测的一样。在套期保值期间，CBOT的豆油期货和国内的豆油现货出现了相反的行情。CBOT的大豆油一路走强，由于中粮期货做的是大豆油的空头，因为豆油期货的价格上升导致了期货空头的亏损；而国内的豆油现货市场产生了价格下跌，从2005年初的6100元/吨降到了2005年6月份的5300元/吨，所以在现货市场的销售也受到了亏损。因此最终4月份在期货市场上对大部分所持的合约进行平仓时，亏损了超过1.3亿港币；而在现货市场截止到2005年的6月份，以中盛粮油每年50多万吨的成品油销售规模估计，亏损应在4000万人民币左右。期货市场和现货市场共同的亏损也对中盛粮油的股票市场产生了巨大的影响。05年国内农产品丰收让原料成本下降，股市对中盛粮油一度看好，预估其合理股价为4港元。在亏损消息披露前，中盛粮油股价为1.13港元/股，披露当日，公司股价暴跌50%，市值蒸发近一半。失败的原因主要是现货资产与期货资产的不一致。期货市场上，其标的资产是美国南北美洲生产的大豆，由于主要产豆区南北美洲2005年上半年天气不好等因素，导致美国大豆和豆油价格攀升。而现货市场上，我国国内大豆丰收，2005年上半年国内食用油价格整体下滑，因此标的资产的不一致，导致了基差风险的加大。在这种情况下，如何选择套期保值工具呢？我们建议两个原则：首先，当套期保值的到期日与期货交割月份不一致时，尽量选择最接近套期保值到期的那个交割月份，但期货交割月份要在套期保值到期之后，防止出现裸风险的情况。考虑到流动性问题，即现货的套期保值所需要的周期较长，无法迅速买入或卖出期货，可以用一些短的到期月份的期货合约进行滚动套保。其次，当需要套期保值的资产与期货标的资产达不到一致时，选择期货价格与该资产价值相关性最高的期货合约。三、案例成功的铜期货案例这个案例里面企业成功地利用了趋势性的判断，及时调整了套期保值策略。某铜生产企业年产电解铜30万吨左右，90年代开始进入期货市场进行套期保值交易。2003年10月中旬，伦敦金属交易所3个月期铜价开始向上突破，冲击2000美元/吨大关。公司认为铜价在冲击1950~2000美元/吨之后将回调，此时出售的铜现货的收益就有可能降低。因此进行了铜期货的空头套保。将公司全年产量的20%通过期货市场进行远期抛售保值，从铜价1850美元/吨开始抛出，一直抛到1950美元/吨左右，共计6万～8万吨。没想到，伦敦和上海的铜价不跌反升，于11月初突破2000美元/吨大关，走出6年来的低迷市况，现货实物价格也随之上扬，整个的铜市场已经从低迷的市场状态开始反弹。公司账面浮亏达到了500多万美元。此时公司及时调整保值策略，在期货市场尽量减少亏损的情况下，买回平仓，期待现货市场盈利。11月23日，LME3个月期铜价格从2100美元/吨左右大幅回调至1950美元/吨，公司在此价位全部买入平仓，了结了所有套保头寸。之后铜价大幅回升，一路上扬至2004年第一季度的3000多美元/吨，公司在期货市场及时止损，在现货市场获取丰厚利润，相比期初涨了1000多美元。公司因为在期货市场上及时止损，最后在现货市场上获得了丰厚的利润。四、小结套期保值的最终目的是防止市场向不利方向发展；一旦市场走向明朗，向有利方向发展，应当及时调整套期保值策略，期货头寸及时止损，保证现货头寸的巨大利润，“以小换大”。2.5套期保值比率优化一、套期保值比率套期保值比率是指为了对冲现货特定的风险敞口而使用的期货合约的头寸数量与现货的风险敞口的头寸数量之间的比值，用公式来表示就是：h=其中：h表示套期保值比率QF代表一单位期货合约的标的资产的规模N代表期货合约的份数N*QF代表在其使用的期货中标的资产的总规模,NA表示现货敞口头寸的数量套期保值比率h也表示了一单位的现货风险敞口需要多少单位标的资产的期货合约来对冲。如果期货的标的资产与待保值的现货完全一致,完全对冲的情况下套期保值的比率h应该是1。但是在现实的对冲里面期货的标的资产和待保值的现货不一定完全一致。另外也有可能在期货到期之前进行平仓，由此会产生一种基差风险。由于基差风险的存在，期货头寸和现货头寸就算完全匹配也未必能够达到最优的套期保值效果。所以这时候我们就需要在一定的标准下尽可能的去优化套期保值比率，以达到风险管理目的。二、基于最小方差的最优套期保值比率基于最小方差的最优套期保值比率是指在方差最小的标准下，对套期保值的比率进行优化的一种方法。假设：△S代表在套期保值期内现货价格的变化（即假设在零时刻是进行套期保值的开始时期，T代表套期保值结束的时期。△S代表在整个的套期保值期内S的变化从S0到ST。因此△S=ST-S0。）△F代表在套期保值期内期货价格的变化σS代表△S的标准差（套期保值期内△S的变化的情况）σF代表△F的标准差（套期保值期内△F的变化的情况）ρ代表△S与△F的相关系数利用这些符号，为了使得我们的套期保值策略达到风险最小化，需要的最优的套期保值比率就是：h=ρ* 那么，需要的期货数量为：N=例：假设某公司将在3个月之后购买100万加仑的航空的燃油。已知：3月内，每加仑航空燃油的价格变化的标准差为0.032，每加仑热油期货的价格变化的标准差为0.04，二者的相关系数是0.8。假设一份热油期货合约的规模是42000加仑，则公司在最小方差下需要的热油期货头寸是多少？ 可以看出，在此例中，σS=0.032，σF=0.04，ρ=0.8，QF=42000，NA=1000000，将数值带入公式

h=ρ* 计算得，h=0.64，即一单位的燃油现货需要0.64单位的热油的期货合约来进行对冲，相应的我们100万加仑燃油现货所需要的热油期货的数量就是0.64*100÷4.2=15.2由于期货合约不能够买卖非整数的合约，因此我们一般采取四舍五入的方式，所以我们就需要15份的期货合约。因为他们两个之间的正相关，而未来公司需要买入燃油，所以为了防止燃油价格上涨带来的成本增加，我们就需要买入15张热油期货的合约来进行套保。三、公式变形与股指期货套保我们在现实里面获得的数据不一定是价格变化的相应参数，有可能是我们的组合价值变化的参数。这时候我们的公式就可以通过稍微的变形来得到另外一种方式。假设：VS表示被套期保值资产的价值(NA*S)VF表示的是单位期货合约的价值(QF*F)σVS代表被保值资产的标准差σVF代表期货合约价值的标准差若假设套期保值的资产的现货的数量和期货合约的数量没有发生变化,那么△VS=NA*△S，△VF=QF*△F由此我们可以得到，σVS=NA*σS，σVF=QF*σF进一步，我们还可以推导出，期货合约的价值与现货资产价值之间的相关系数ρ和我们之前公式里面的期货合约的价格和现货资产的价格之间的相关系数是完全是一样的。由此，我们得到N=进一步的，我们可以用于股指期货对股票组合进行套期保值的最佳合约数量的计算，公式为：N这里的β是指以期货的标的指数为市场组合的CAPM模型里面的β系数,β系数的大小也体现了股票组合里面所隐含的系统风险。在CAPM模型里面，股票组合的个体风险是能够被分散的，而唯一不能够分散的就是系统风险，这个系统风险我们就可以用股指期货来进行对冲。相应的，公式里面的VS代表的就是股票组合在初始时刻的价值，VF代表的是单位股指期货合约初始的价值。股指期货套保案例：假设一个机构在10月8号得到承诺，在12月10号会有300万的资金到账，同时机构看中了ABC3只股票，这三只股票的当前价格分别是5元、10元和20元。这个机构打算每只股票各投资100万，所以这样的话A股票就要20万股，B股票投资10万股，C股票就是5万股。因为它的资金12月份才能到位，在行情看涨的情况下，如果等到12月份资金到位的时候，股价可能会已经涨了很多，因此就会面临一种踏空的风险。所以机构决定买进股指期货合约来锁定成本。假设在12月份到期的沪深300的股指期货在10月份的时候期货的报价是1322点，每点的乘数是300元。三只股票的β系数分别是1.5、1.2和0.9，计算这个股票组合到底需要多少的沪深300股指期货进行套期保值？解析：我们首先要计算这个股票组合的β系数。因为我们是进行了一种价值加权进行的股票组合的投资，所以这时候股票组合