中国大豆压榨行业简介及压榨加工环节的期权策略

中国大豆压榨行业简介及压榨加工环节的期权策略中国采购采购方式：升贴水+CBOT点价CNF、FOB等贸易术语washout产地、市场年度及大豆品质（巴西〉美湾〉阿根廷〉美西）采购考虑的因素：品质、运输、装载、盘面利润等。装船USDA周度出口检验数据（及时性）USDA周度出口销售数据（各名词）WeeklyexportsAccum.exportsCMYots.salesCMYgrosssalesCMYnetsalesCMYtotalcomm.NMYots.salesNMYnetsales运输时长及路线我们的跟踪关系：Accum.exports=Weeklyexports之和；NMYots.sales=NMYnetsales之和；CMYtotalcomm.=上年的NMYots.sales+CMYnetsales之和；CMYots.sales=上周的CMYots.sales+CMYnetsales-Weeklyexports美西：20天美湾：40天巴西：42天阿根廷：45天乌拉圭：50天运输时长及路线到港减载

如新沙12.3－12.5米，达13米时需减载报关－质检－入港（2176VS2148）卸船时间及免租期（7、8天，不包括周末、雨天；20天免租）滞期费及速遣费（1.3万美元/天，分钟计；50%的滞期费）装卸方式（门机和夹机，门机分3、9、15吨的斗；5－6个）大豆压榨产能与进口中国大豆分区域压榨产能过去10年中国大豆进口压榨利润几种套期保值模式：

（1）利用芝加哥期货交易所（下称CBOT）大豆合约套保。对外转出多单与外商完成作价的同时在CBOT卖出数量相等的大豆期货空头合约进行保护。根据工厂销售油粕产品的进度和市场判断，把握总体套保比例，对CBOT套保空单进行平仓。（2）配合在美盘作价和套保的头寸，使用CBOT大豆期权合约对期货头寸进行保护。（3）利用大连商品交易所（下称DCE）豆粕和豆油期货合约套保。具体而言，当存在正向套保利润机会时，在买入CBOT大豆期货多头合约的同时在DCE卖出对应数量的豆油和豆粕空头期货锁定加工利润，然后转出多单与外商完成作价，当工厂销售油粕产品时，了结DCE的期货套保空单；当进口现货和DCE盘面压榨利润为负值，存在反向压榨利润套保机会时，在与外商完成作价的同时卖出数量相同的CBOT大豆期货空头合约。待国内现货销售时，CBOT大豆空头合约继续持有，对应在大连买入豆粕和豆油期货，待压榨利润回归，了结内外盘套保头寸。（4）DCE大豆期货合约套保。当存在正向套保利润机会时，买入CBOT大豆期货多头合约，同时在DCE卖出对应数量的大豆空头期货进行套保，然后转出多单与外商完成作价，当工厂销售油粕产品时，了结DCE的期货套保空单。采购环节豆粕期权的应用以及策略研究大豆压榨企业的采购环节锁定的是压榨利润，从盘面头寸来说属于做空压榨利润。对于做空压榨利润而言，压榨利润变好是其头寸面临的风险，在压榨利润变好的情况下盘面会出现亏损。在通常情况下，压榨利润变好企业可以进行循环操作，在更高的压榨利润水平下继续进行套期保值。但是可能出现的情况是企业对压榨利润持看涨态度，但是出于自身生产安排必须要在当前偏低的压榨利润水平下进行套期保值，在这种情况下豆粕期权对于优化盘面套保持仓就可能起到重要作用。以下介绍在不同的市场环境和市场预期下，结合企业可能存在的套期保值风险，如何通过豆粕期权来优化保值策略。基于国内油粕需求强劲带来的压榨利润明显改善基于国际市场下跌带来的压榨利润明显改善明显看空压榨利润的情况下在明显看空压榨利润的情况下，不管是由于国际市场涨幅大于国内还是国内市场跌幅大于国际市场的行情背景下，压榨利润的锁定都是朝预期方向发展，这种情况下期货盘面的利润锁定成为最为高效的保值模式，期权在这种情况下所能起到的优化作用较小。大豆压榨企业加工和销售环节大豆压榨企业销售环节的头寸保值对于最终企业实现的压榨利润情况也起到决定性的作用，其中尤为重要的是面临的基差风险,如何规避此风险成为影响最终实现压榨利润的重要变量。基差的定义和影响因素基差的定义基差的影响因素国内豆粕现货销售方式以及不同销售方式下的期权策略一口价基差销售延期结价基差的定义基差是用某种商品的现货价格减去该商品期货价格得到的数值，前提是要满足同一品质的商品，另外对于现货价格是特定在某一交割地点的商品的价格。公式如下：B＝PC-PF其中PC为某种商品的现货价格，PF为同种商品的期货价格，B为基差。基差的定义下图A和B分别代表现货价格、期货价格，两者的总体趋势是一致的，随着交割日的临近，二者的价差会逐步的缩小，在交割日之时，现货价格和期货价格会得到回归。而A和B之间的差值即我们平时所说的基差。基差的影响因素品质：由于期货合同中规定买卖的是基准品级的货物，而现货实际交易的品质与交易所规定的期货合同的品级往往不一致，因此，基差中就包含了这种品质差价。对于豆粕来讲，其期货合约对应的品质是43%粕，同时水分要小于等于13%、粗纤维和粗灰分都小于7%、脲酶活性小于等于0.3等，这是符合交割的唯一品质，现货如果不能满足这个品质，无法完成交割。基差的影响因素地点：期货交易所的期货合同规定的货物交割地点是交易所指定的标准交货地点，而实际现货交易的交货地点往往并不与交易所指定的交货地点一致，因此，两个交货地点之间的运费差价就造成了一定的基差。豆粕以华东地区的交割库为基准库，其他地区的交割库为非基准库，其中江苏的连云港、山东和天津地区的交割库贴水30元/吨，河北地区的交割库贴水50元/吨。基差的影响因素时间：期货交割的月份距离当前时间点仍然存在着一定的时间差价。时间影响基差主要表现在仓储费用上，具体费用包括库存费、保险费和利息。在现货市场的不同地点，基差的大小往往固定在一定的幅度内。期现相对强弱：正向市场和反向市场

正向市场是比较常见的表现形式，即由于期货相比现货有额外的时间成本，基差表现为负的情况。各月份合约的价格差距以持有成本为基础。理论上，负的基差有一上限，若基差绝对值超过持有成本，将引发套利行为，从而纠正其不合理的价差。在我们上面的示意图中，正向市场意味着A代表期货价格、B代表现货价格，通常情况下，期货合约的价格要高于现货价格，有时间成本和品质成本等综合性的因素。期现相对强弱：正向市场和反向市场

反向市场这种情况主要发生在现货比较紧张的情况下，比如2013年的豆粕现货市场，由于去年美国及南美减产影响，导致全国库存紧张，国内的豆类市场对外依存度又较高，使得的国内外期限结构均维持近强远弱的格局，这也使得期现基差一直维持在-300元左右的贴水。在反向市场的情况下，示意图中的A代表着现货价格、B代表的期货价格，现货强于期货，但随着交割日的临近，这种价差也会最终得到回归。豆粕基差走势基差风险影响持有成本因素的变化：在理论上，期货价格等于现货价格加上持有成本，该持有成本主要包括储存成本、保险成本、资金成本和损毁等等。如果持有成本发生变化，基差也会发生变化。基差风险基差交易的风险资产与期货合约标的资产的不匹配：在现实的基差交易中，豆粕的品质按粗蛋白含量来分有三种，分别是43%粕、46%粕和48%粕。而期货合约的标的资产只有43%粕。假如某油厂在25号以一口价卖掉1万吨的43%粕，可以当天在大连盘面上平掉1000手的豆粕空单，但如果是卖掉1万吨的46%粕的话，则需要在盘面上做等蛋白的数量折算，折算后的数量是相当于10698.7吨的43%粕，则对应盘面上的头寸应该平掉1070手空单。基差风险期货价格与现货价格的随机扰动：对于不同合约来讲，随着交割日的临近，其与现货价格总有回归的一天，即基差的绝对值是趋零的，否则会有套利机会的出来。但由于市场的非理性扰动因素存在，在资金面较大的情况下，其可能会在一两天的短期内左右市场的涨跌，从而造成基差在具体的回归过程中，有忽大忽小的波动的可能性。两者从概率上来讲，同步或者同向是大概率事件，但不排除也有反向的时候油厂销售模式：一口价一口价是卖家愿意直接成交而不需要进行竞价的价格，一般没有讨价还价的余地。它的初衷是想通过公开价格达到快速成交的目的。当然，如果竞争激烈，卖家会给买家留一些讨价还价的余地，即每天的报价及成交价格存在一定的出入。油厂本身采取的销售策略多是“一口价”。一口价销售流程1、经销商或饲料厂于双方约定时间预先支付一定的定金作为合同履约保证金，经销商或饲料厂提货装车前付货款，款到放货。当市场价格下跌且跌幅累计超一定比例时，油厂通知经销商或饲料厂追加一定的保证金，逾期油厂有权没收履约保证金，并保留追索经销商或饲料厂违约的权利。在合同约定期限内经销商或饲料厂不能提完全部货物，油厂有权取消合同或向经销商或饲料厂收取相应的仓储费和滞纳金。2、合同履约保证金随末笔货款结算。一口价销售模式的利弊简析油厂（卖方）利弊利：对于油厂来讲，可以在合同签订的同时及时销售压榨利润，避免因价格波动导致的基差波动，从而带来利润的不确定。销售和提货基本是同步进行，在合同签订后的一定工作日内，买家有义务将相关产品提走，降低了由胀库等带来的意外风险。

弊：随行就市，在市场涨跌不定的情况下，油厂本身很难运用这种销售模式来掌握主动性。这种销售策略相对变幻不定的现货市场反而显得不灵活。由于“一口价”公布了该产品价格，从而让同行轻而易举地知道原本为商业机密的价格行情，容易引发恶性价格竞争。一口价销售模式的利弊简析饲料企业等（买方）利弊利：对于小型饲料企业来讲，其资金量较小，没有额外资金做相应的套保操作，“一口价”模式有利于稳定采购成本，适合小本经营。“一口价”策略使得报价变得相对透明，下游会在很短的时间内通晓各家的当日价格，对比之下能更好地决定采购。

弊：对于大型饲料厂或经销商来讲，“一口价”的价格波动性较大，他们将面对着更多的是较大的单边波动风险。相对其它的采购方式，“一口价”可能会造成下游消费者潜在的提货压力。一口价销售模式下上下游企业豆粕期权保值策略压榨企业在一口价销售模式下的期权保值策略基差为正情况下的期权保值策略基差为正的情况下，也就是现货价格高于期货价格，此时压榨企业手中持有的头寸是盘面的豆粕空头以及手中的豆粕现货多头或者尚未压榨的大豆现货。应用条件：强势市场中，预期由豆粕期货上涨修复基差期权优化策略：盘面豆粕空头基础上构建卖出高执行价格看跌期权、买入低执行价格看跌期权策略一口价销售模式下上下游企业豆粕期权保值策略损益：当前豆粕现货价格为3700元/吨，豆粕期货价格为3400元/吨，基差达到300元/吨，企业想要锁定300元/吨的基差水平，且预期基差的修复可能通过豆粕期货的上涨来最终完成。在价格情形1下企业卖出执行价格为3700元/吨的看跌期权1，价格为330元；在价格情形2下再买入3400元/吨的看跌期权2，价格为50元。价格情形1——上涨：若期货价格上涨，且未超过3700元/吨，此时权利金收益可以弥补基差，即较优化前将多获得权利金收益且基本与期货盘面亏损对冲；若期货价格超过3700元/吨，则盘面组合与豆粕空单效果相同，但也部分减少了期货盘面损失。价格情形2——下跌：若期货价格意外下跌，且跌过3400元/吨，那么看跌期权1被执行且与豆粕空单对冲；此时看跌期权2可以起到套保作用。此种组合较优化前，将多获得280元收益。一口价销售模式下上下游企业豆粕期权保值策略策略总结：压榨企业在签订现货销售订单前均可持有期权组合头寸来优化套保效果，在签订现货销售订单锁定现货基差后平仓豆粕空单以及期权组合完成套期保值。但如果企业预期基差的修复主要通过现货的下跌，则豆粕期权的套保优化作用有限。一口价销售模式下上下游企业豆粕期权保值策略一口价销售模式下上下游企业豆粕期权保值策略收益资产价格K豆粕期货合约空头豆粕看跌期权空头套保综合损益豆粕看跌期权多头一口价销售模式下上下游企业豆粕期权保值策略基差为负情况下的期权保值策略在基差为负的情况下（这种情况较少），也就是现货价格低于盘面期货价格，如果企业预期基差回归主要通过期货的下跌来完成，那么盘面的豆粕套保空单能够起到最好的效果；如果企业预期基差回归主要通过现货的上涨来完成，那么企业可以在销售的过程中控制销售节奏，适量延缓销售进度来完成。饲料企业在一口价销售模式下的期权保值策略应用条件：弱势下跌的市场行情下，迫于生产需要还要不断采购原料来满足生产期权优化策略：买入豆粕看跌期权来锁定原料成本饲料企业在一口价销售模式下的期权保值策略损益：在看空市场的情况下，迫于企业正常经营生产买入3600元/吨豆粕现货。为保护现货敞口头寸，买入执行价格为3600元/吨的豆粕看跌期权。价格情形1——上涨：在现货价格意外上涨至3800元/吨的情况下，期权作废，现货豆粕成本依然维持3600元/吨，仅损失期权费。价格情形2——下跌：在现货价格下跌至3400元/吨的情况下，豆粕期权锁定200元/吨收益，将现货豆粕成本降低至3400元/吨。饲料企业在一口价销售模式下的期权保值策略策略总结：在一口价的销售模式下，饲料企业面临的基本都是单边的敞口多头风险。在看好市场行情的情况下，饲料企业可以按时采购豆粕或者提前采购来降低成本，也可以在豆粕期货盘面提前采购来锁定原料成本。对于饲料企业最为不利的情况是弱势下跌的市场行情下，迫于生产需要还要不断采购原料来满足生产，这种情况下饲料企业可以直接买入豆粕看跌期权来锁定原料成本。饲料企业在一口价销售模式下的期权保值策略饲料企业在一口价销售模式下的期权保值策略油厂销售模式：基差销售基差销售是指买方对应合同约定的大连豆粕期货合约进行作价，与成交基差共同形成现货结算价格，并依此付款提货，最后按均价开票。销售模式主要针对货物的远期销售，对于基差销售的定价，压榨厂由于进口大豆原料船期问题不保证连续报价。油厂销售模式：基差销售基差销售价格构成：基差+大连豆粕期货具体合约基差销售模式属于定金销售，定金核算：定金金额=（成交基差+大连豆粕期货具体合约当日收盘价格）*豆粕成交数量*定金比例基差销售流程1、经销商或饲料厂于双方约定时间内交付合同履约保证金，完成作价之前履约保证金不能使用，作价后履约保证金随末笔货款结算。如经销商或饲料厂未按照合同约定时间支付履约保证金，视经销商或饲料厂违约，油厂有权解除合同并按照合同规定追究经销商或饲料厂违约责任。2、油厂收到经销商或饲料厂支付的足额履约保证金后方允许经销商或饲料厂作价。经销商或饲料厂作价应在连盘交易时间内，作价指令以电话、短信或者传真方式通知为准，经销商或饲料厂作价后不允许洗单。3、在作价当日，大连商品交易所开市期间，油厂接受经销商或饲料厂指令作价，油厂确认指令价格成交后通知经销商或饲料厂并签订结价协议；如经油厂确认原作价指令未完成，经销商或饲料厂有权更改或撤销原交易指令。基差销售流程4、经销商或饲料厂须于提货期限结束前完成所有货物的作价。逾期未作价部分，油厂有权强行作价，由此产生的损失、风险和责任由经销商或饲料厂承担。5、已作价但未付全款或已提货未作价部分货物单价变化幅度超过一定比例，油厂通知经销商或饲料厂追加履约保证金，经销商或饲料厂应在收到通知后的一定时间内将保证金汇入油厂指定的账户，如经销商或饲料厂未按照合同约定时间支付或追加履约保证金，将视为经销商或饲料厂违约，油厂将保留追索经销商或饲料厂违约赔偿的权利。6、在提货期限内，如经销商或饲料厂要求对未作价部分提货，需按与油厂确认价格付货款（单价参考暂定价与油厂当日报价，以其中价高者为准）提货。在合同约定期限内经销商或饲料厂不能提完全部货物，油厂有权取消合同或向乙方收取相应的仓储费和滞纳金。

追加履约保证金：在买方作价于DCE成交后至买方向卖方全额支付货款前的DCE任一交易日中，如期货合约收盘价格相对买方已作价部分但未付全款部分的加权平均单价每下跌额定金额或以上，买方应在接到卖方通知后的一定工作日内向卖方追加履约保证金。追加履约保证金的计算方法为：【（买方作价已在DCE成交的加权平均价格–当日合同所对应期货的DCE收盘价格）×买方已作价但未付全款吨数】。基差销售流程1、经销商或饲料厂于双方约定时间内交付合同履约保证金，完成作价之前履约保证金不能使用，作价后履约保证金随末笔货款结算。如经销商或饲料厂未按照合同约定时间支付履约保证金，视经销商或饲料厂违约，油厂有权解除合同并按照合同规定追究经销商或饲料厂违约责任。2、油厂收到经销商或饲料厂支付的足额履约保证金后方允许经销商或饲料厂作价。经销商或饲料厂作价应在连盘交易时间内，作价指令以电话、短信或者传真方式通知为准，经销商或饲料厂作价后不允许洗单。3、在作价当日，大连商品交易所开市期间，油厂接受经销商或饲料厂指令作价，油厂确认指令价格成交后通知经销商或饲料厂并签订结价协议；如经油厂确认原作价指令未完成，经销商或饲料厂有权更改或撤销原交易指令。4、经销商或饲料厂须于提货期限结束前完成所有货物的作价。逾期未作价部分，油厂有权强行作价，由此产生的损失、风险和责任由经销商或饲料厂承担。5、已作价但未付全款或已提货未作价部分货物单价变化幅度超过一定比例，油厂通知经销商或饲料厂追加履约保证金，经销商或饲料厂应在收到通知后的一定时间内将保证金汇入油厂指定的账户，如经销商或饲料厂未按照合同约定时间支付或追加履约保证金，将视为经销商或饲料厂违约，油厂将保留追索经销商或饲料厂违约赔偿的权利。6、在提货期限内，如经销商或饲料厂要求对未作价部分提货，需按与油厂确认价格付货款（单价参考暂定价与油厂当日报价，