奈雪的茶深度解析行业竞争带来较大盈利不确性

奈雪的茶深度解析-行业竞争带来较大盈利不确性一、五力分析（Porter’sFiveForces）：高端现制茶饮行业竞争压力大1.

来自现有竞争者的威胁较大我们认为高端现制茶饮行业来自现有竞争者的威胁较大，主要是因为以下

三个原因：产品创新难度大，爆款热度持续性低过去几年，各高端现制茶饮玩家纷纷在产品的口味、包装和概念上不断积极

创新，尝试吸引年轻人的眼球。大部分的现制茶饮品牌都是通过打造爆款新

品而受到年轻消费者的关注的。

问题在于，现制茶饮爆款的热度持续性不长，大概也就在几个月到一年左

右。一旦有新的爆款产生，之前爆款的热度就会随之降低。这就要求行业玩

家拥有持续的产品创新力和市场推广能力，通过不断推出新的爆款来维持

品牌热度。因此，持续的产品创新力是每一个高端现制茶饮玩家需要面对的

一个长期挑战。产品技术壁垒低，同质化严重现制茶饮产品归根结底还是水果、奶制品与茶的组合，产品本身的技术含量

较低，竞争壁垒较弱。这也就导致爆款产品极易被竞争对手学习复制，最终

造成行业同质化竞争。

目前无论从口味还是包装，现制茶饮产品的同质化程度较高。比如从产品口

味上来说，喜茶与奈雪几乎同时都推出了以石榴为主要成分的果茶，而从营

销策略上，奈雪和乐乐茶都是以“奶茶+欧包”的组合吸引消费者。而喜茶赖

以成名的芝士奶盖早已成为各大茶饮玩家必备的单品。头部两大玩家之间差距较小，竞争激烈目前，高端现制茶饮企业主要布局高线城市。喜茶与奈雪同时在

1、2

线城

市大幅扩张，对店铺进行加密。比如在深圳，我们时常能看到喜茶与奈雪出

现在同一家商场的同一楼层，甚至相邻出现。

喜茶与奈雪在市场定位上虽略有差异，但整体客户群类似。市场份额以及扩

张速度也较为接近。随着两大高端茶饮玩家喜茶与奈雪在高线城市的店铺

网络不断扩张，头部玩家之间不可避免地将展开激烈竞争，造成单店的客流

量与零售流水被稀释。2.

来自潜在新进入者的威胁较大要讨论潜在新进入者的威胁必须先探讨行业的竞争壁垒。我们认为高端现

制茶饮主要的竞争壁垒来自于玩家的品牌力。强大的品牌力能够帮助玩家：建立在年轻人之间的知名度，帮助更快打开市场；抢占优越的地理位置（例如受欢迎的购物商城一楼入口位置）；与合作伙伴（尤其是供应商）建立更长期的合作关系，获取更优惠的采

购成本。然而，在信息化高度发展的社会背景下，我们相信，要在短时间内打造一个

新品牌的难度已大大降低。互联网以及社交媒体的高速发展加快了新入行

者的品牌传播速度，很大程度上降低了新入行者的准进门槛。高端现制茶饮行业的主要消费群体为年轻人，他们大多具有较强的猎奇心

理，对新产品的尝试意愿普遍非常高，而对老产品又很容易厌倦。这高

端现制茶行业的产品更迭速度非常快。对于新入行者，一个爆款产品的成功

或者明星的背书都可能使其在极短的时间内迅速蹿升为网红茶饮品牌，在

年轻群体中打响知名度。比如来自于中国台湾的奶茶品牌

machimachi进入

中国大陆市场不过短短两年，就因为受到周杰伦的背书，出现在其

MV在中国内地市场一炮而红。目前的头部高端现制茶饮参与者成立至今皆不超过十年，有一些甚至只成

立了不到两年。大部分高端现制茶饮品牌一开始都是通过

1-2

个爆款产品打

响知名度的，比如喜茶的喜芝芝金凤茶王，以及奈雪的霸气牛奶草莓。高端

现制茶饮整体行业较短的发展历史，也充分说明了行业竞争壁垒不高，准进

门槛较低。当然，建立品牌知名度对新入行者来说只是迈向成功的第一步。新进入的玩

家必须具备持续的产品创新力、品牌推广力和供应链管理能力，才能在高端

现制茶饮行业里长期立足，不至于昙花一现，稍纵即逝。3.

来自替代品的威胁较大站在风口的高端现制茶饮作为目前热度最高的饮料行业，自带社交属性，深

受年轻人欢迎。尽管我们调查显示，现制茶饮与现制咖啡在消费者属性上有

较高重叠度，且两者都具有一定社交属性，但咖啡的消费场景相对更偏商务。

我们将在后文讨论咖啡与奶茶在消费场景上的区别。而在休闲娱乐等社交

场景中，我们认为对消费者来说，在目前阶段现制茶饮具有不可替代的位置。

短期来看，无论是逛街、聚会、白领工作时间下午茶，现制茶饮都是年轻人

的首选，其在休闲场景的社交属性很难被其他软饮料品种所替代。短期来看，无论是逛街、聚会、白领工作时间下午茶，现制茶饮都是年轻人

的首选，其在休闲场景的社交属性很难被其他软饮料品种所替代。然而，根据我们的调研发现，消费者在消费意识上对人民币

20

元以上的高

端现制茶饮产品与定价在人民币

15-20

元的中端产品之间的心理区隔并不

明显。随着疫情以来外卖在现制茶饮中的占比不断提升，原本用于区隔高端

与中端现制茶饮产品的主要因素之一“社交空间”将有可能继续被弱化。尽管高端现制茶饮玩家采用更新鲜的配料和更高级的食材，但这并不能成

为足够强大的护城河来降低来自中端玩家的竞争压力。根据我们对一些年

轻消费者的调查显示，产品的创意性与口味依然是消费者选择现制茶饮产

品的决定性因素。然而，大部分消费者反馈，高端与中端现制茶饮之间在口

味上的差别并不明显。

这意味着消费者会在中端产品与高端产品之间切换与互相替代。虽然喜茶

与奈雪在高端现制茶饮中占据绝对的市场地位，但依然要面对来自中端玩

家的强力阻击。继喜茶和奈雪之后，第二梯队品牌（主要集中在中端品牌）开始发力扩张。

无论是茶颜悦色，还是茶百道，都开始布局高线市场。这些中端现制茶饮企

业已经通过爆款产品在年轻消费者之中建立起了相当的知名度，一旦打开

市场，势必将瓜分喜茶与奈雪等高端玩家的市场份额。从这个角度来看，中

端茶饮产品作为高端茶饮产品的潜在替代，其竞争威胁不可小觑。4.

来自消费者的议价能力较大我们认为对于现制茶饮行业，消费者的议价能力总体偏高。这主要体现在三

个方面：（1）消费者对品牌忠诚度不高，（2）消费者对于品牌的转换成本较

低，以及（3）消费者对高端现制茶饮产品的价格敏感度不低。消费者的品牌忠诚度不高虽然消费者对现制茶饮的热情高涨，但对于现制茶饮品牌并不具备非常高

的忠诚度。我们调查显示，大部分的年轻消费者会在多个品牌之间切换，而

不会只选择某一特定品牌。大部分消费者还是以产品口味、爆款热度和产品

创意度作为选择现制茶饮产品的主要标准。现制茶饮的消费者接近

60%为女性，而男性占比近几年逐渐提升。从年龄分

布来看，90

后与

00

后占总体现制茶饮消费额的

70%左右。我们认为这个年

龄段的消费者热衷于追求新鲜事物，普遍具有较低的品牌忠诚度，对爆款和

新兴的潮流有极大的追逐热情。这也与我们的结论相符。消费者的转换成本较低当今社会，随着社交媒体的日益发展，信息传播速度空前的快，消费者获取

信息的能力前所未有的高。在透明度如此之高的消费环境下，市场上一旦出

现口味和颜值俱佳或者创意度高的现制茶饮产品，就非常容易在年轻人之

间快速传播开，成为新的爆款。

另一方面，高度发展的外卖平台（美团、饿了么等）成功打破了地理位置所

带来的局限，使消费者选购不同现制茶饮品牌的难度大幅降低。

以上两点因素使年轻消费者能够很轻易地在不同品牌之间选择和切换。消费者的价格敏感度不低现制茶饮的主要消费对象中，学生族以及初入职场的年轻人占据了很大的

比重。对于这两个群体来说，现制茶饮的价格是他们在购买的时候不得不考

虑的因素。我们调查显示，30

岁以下的消费者对于

25

元人民币以下的现制

茶饮产品的价格敏感度并不算太高，但是一旦价格超过

30

元人民币，则很

可能超出他们的经济承受能力。因此，高端现制茶饮品牌（包括喜茶与奈雪的茶）的定价是存在一定上限的，

通常在

20-30

元人民币的范围。一旦超过了消费者的承受范围则会导致销量

大幅下降。

较高的原材料成本与有限的定价空间，导致高端现制茶饮品牌的利润率普

遍低于中端品牌。5.

来自供应商的议价能力较小对于原材料（包括茶叶、新鲜水果、乳制品等），高端现制茶饮玩家（包括

喜茶和奈雪的茶）会按照具体情况采取原产地直采或统一采购，两者各有利

弊。原产地直采能确保原材料的新鲜度，并通过减少流通环节降低成本。一采购能够借助规模优势降低采购成本。

作为高端现制茶饮行业的前两大玩家，喜茶和奈雪的茶都有着相对较大的

采购量，且采购频率较为稳定。因此，我们相信，它们在面对供应商时通常

有较强的议价能力。

长期来看，在不考虑原材料价格波动的情况下，一些品牌力较强的高端现制

茶饮玩家有机会在不断扩大销售规模的前提下，进一步降低采购成本。二、喜茶与奈雪比较：两者差距短期恐难缩小要分析奈雪的茶，就不得不提到喜茶。喜茶在高端现制茶饮行业是毋容置疑

的领军者，对于竞争对手有着难以撼动的市场地位。通过以下分析，我们认为奈雪与喜茶在管理层执行力、品牌力、开店策略、

产品创新营销能力以及盈利能力等各方面都存在一定的差距。如果奈雪无

法缩小这些差距，则它在短期内将很难挑战喜茶的市场领导地位。1.

品牌定位上的差异奈雪和喜茶虽然都是高端现制茶饮中的佼佼者，但两者的品牌定位与品牌

形象是有明显差异的。这种差异主要来源于品牌创始人所赋予品牌的气质。

喜茶的创始人聂云宸出生于

1992

年，是个不折不扣的

90

后。他创立喜茶

的时候刚满

20

岁，可见喜茶的基因中本就带着年轻人的朝气与活力。喜茶

的管理团队普遍都是

90

后和

95

后，他们更加懂得年轻人，对富有创意的

新鲜事物更敏感。喜茶希望将自己打造成年轻人的“灵感之茶”，并成为

Z时

代年轻人酷潮文化的代表。这也是为什么喜茶一路走来求新求变，不断用新

奇有趣的创意来俘获年轻人的心。与之相对，奈雪的创始人赵林彭心夫妇都是

80

后。相对于

90

后的喜茶，80

后的奈雪则更注重品牌的高端质感及定位，走小资轻奢路线。这也就解释了

为什么创始人团队会将奈雪对标星巴克。相比喜茶主打

20-25

岁的年轻客

群，奈雪的主要目标客群偏向于

30

岁左右的白领与职场人士。无论从产品

开发和店铺的装潢设计，都可以看出管理层对其品牌形象的坚守。然而在我们看来，奈雪对高端轻奢品牌定位的坚守在一定程度上限制了其

在产品以及店铺创新方面的自由度。这也是奈雪在品牌力方面弱于喜茶的

主要原因。2.

开店策略与理念差异作为高端现制茶饮的代表，喜茶和奈雪都坚持开直营店，短期内不会考虑加

盟。这在很大程度上保证了两个品牌产品和服务的质量，从而有助于巩固他

们在高端现制茶饮行业的领导地位。然而，喜茶与奈雪在开店策略上依然存

在一定的差异性。（1）

第三空间与店铺面积上的差异奈雪旨在为消费者提供和打造茶饮第三空间，因此奈雪的店铺面积要比喜

茶更大。传统奈雪茶饮店的面积一般在

200-250

平米，其中一半的空间被打

造成为消费者准备的社交场所。相比奈雪对于开大店与社交空间的坚持，喜茶的店铺大小相对较为灵活自

由。喜茶的单店面积平均大概在

150

平米左右，然而不同的喜茶店铺面积差

异则较大。较大的喜茶门店面积接近奈雪的水平，而最小的喜茶

GO则只有

几十平米，且不提供任何社交空间。（2）

店铺选址灵活度差异喜茶和奈雪的传统大店的选址主要还是以

1、2

线城市的重要商圈为主，而

客流较为密集的大型购物商场则是他们首选。

传统奈雪店除了茶饮之外，还提供现制的欧包产品。而欧包的现场烘焙过程

使奈雪的传统店不得不被分类为餐饮连锁，并必须配备排烟管道。这大幅抬

高了奈雪选址的门槛，降低了开店的灵活度。而喜茶作为纯粹的茶饮店（不

提供现制欧包产品）则没有这方面的顾虑。这也促使奈雪急于转变开店策略，希望通过新的店铺模式“奈雪

PRO”来解决

上述问题。奈雪

PRO不提供欧包的现场烘焙，因此大幅增加了其选址的灵

活性和自由度。（3）

店铺形式多样性差异除了传统喜茶店之外，喜茶还通过店铺的多样性来迎合不同的消费场景，同

时为消费者带来不同的消费体验。喜茶从

2018

年就开始布局小店“喜茶

GO”。喜茶

GO主要开在写字楼或者办

公区附近，基本上只提供外卖服务或者极为有限的堂食区域，旨在满足办公

室白领对现制茶饮的外卖需求。奈雪从

2021

年二季度开始突然改变策略，计划大规模铺开奈雪

PRO店。管

理层目标未来三年至少新开

1,000

家奈雪店，其中

70%为奈雪

PRO，并不排

除未来逐渐用奈雪

PRO来取代传统奈雪店。我们理解管理层押注奈雪

PRO背后的动机，包括：1.

奈雪

PRO店不再提供现场欧包烘焙，其所提供的欧包都是由中央厨房制造的，因此奈雪

PRO不需要配备独立烘焙区和排烟管道，所需要的

空间也小了很多。这使奈雪

PRO店在选址上有了更大的灵活度。2.

正因为此，奈雪

PRO店能够大规模入驻更多的商务写字楼，使奈雪的店

铺更加接近商务人群，抢占商务人群社交场景。乐观的来看，奈雪

PRO店能够帮助奈雪触达白领日常的工作场景，对原来的休闲生活场景做了

一定的补充。3.

奈雪

PRO较小的店铺面积降低了对员工数的要求。对于同样开在购物

商场的店铺，传统奈雪店需要

25

个以上的员工，而奈雪

PRO店则仅仅

需要一半的人数。在成本下降幅度大于收入下降幅度的情况下，奈雪

PRO将实现更好的利润表现，提高公司整体盈利水平。然而，我们对于奈雪

PRO的模式有以下三点担忧：1.

奈雪一直以来都主打茶饮+欧包的组合，2020

年欧包占收入

30%。尤其

在北京以及华北市场，奈雪的欧包产品深受消费者欢迎。奈雪

PRO不再

提供欧包现场烘焙，大幅弱化了欧包在产品中的角色。中央工厂生产的

欧包有可能无法满足那些对奈雪现制欧包情有独钟的消费者。这有可能

会影响奈雪在北方市场的竞争力。2.

奈雪一直以来以开大店并为消费者提供第三社交空间为宗旨。然而，我

们发现有不少奈雪

PRO店的社交面积远小于标准店。比如在西安，公

司将原本坐落在

1

楼的一家传统奈雪店搬去了六楼，并改为了面积较小的奈雪

PRO店。尽管面积减小服务人员减半，但营业额也从原来的

100

多万降到目前的

60

多万。这与奈雪原来开大店的理念有所出入。我们

目前还不能确定较小的社交面积是否会影响顾客的消费体验。3.

奈雪

PRO是公司

2021

年初才开始试点的新模型。而在试点短短几个月

之后，公司便决定大规模推行奈雪

PRO店。公司对奈雪的门店组成是否

已经形成一个较为清晰和坚定的长期规划，对此我们保持审慎态度。奈

雪

PRO究竟是公司的战略创新，还是管理层为了早日实现盈利而对长

期策略做出的妥协，还有待时间来验证。

我们在下文“未来盈利能力存在较大不确定性”的章节进一步讨论和分析了

奈雪

Pro的盈利能力。除了传统喜茶店以及喜茶

GO之外，喜茶也通过开各种不同主题大店和创

意大店来满足年轻人求新求变的猎奇心理。无论是带有后现代科技感的喜

茶

lab店，高端大气的黑金店，还是充满少女感的

pink店和

DP店（白日梦

计划店）都为顾客带去了全新的体验，受到了年轻消费者的欢迎。我们相信喜茶未来将会设计并推出新的主题店，使其店铺的形式更加丰富

和多样。我们认为这些大空间的创意主题店盈利能力普遍不高，但是却能够

维持品牌在消费者心中的新鲜感，增加品牌粘性和忠诚度，提高产品复购

率，最终通过喜茶

GO来实现整体坪效和盈利的提升。相对于喜茶店铺的多样性，奈雪也在积极探索新的店铺模式，而

BlaBlaBar以及礼物店就是奈雪在店铺创新上的尝试。然而与喜茶不同，BlaBlaBar以

及礼物店都是依附于传统奈雪店的（一般开在奈雪店铺的楼上或者旁边），

或者说属于传统奈雪店的一部分，主要用于提供消费者更多的消费选择以

及消费场景的扩展。比如说，奈雪的会员可以用积分去奈雪礼物店抓娃娃或

者换取礼品，而

BlaBlaBar则是奈雪对酒吧场景的一种渗透，主要为年轻消

费者提供各类酒精饮料。（4）

数字化进程的差异早在

2019

年，喜茶率先协同外卖平台及自主点单小程序“喜茶

GO”在全国所

有门店中启动了下单、取茶、配送三段式“无接触服务”。这不仅满足了线上

客户的要求，也解决了线下排队长的问题，提高了消费者体验。同时，这一

布局大幅度降低了疫情对喜茶营业额的影响，使喜茶成为疫情期间表现最

稳定的现制奶茶玩家。

喜茶

GO的线上下单功能也是公司能够直接获取购买者的信息，并通过消费

者大数据分析，赋能公司为消费者提供更个性化的服务与产品。3.

产品研发和营销手段的差异虽然高端现制茶饮行业产品的整体同质化程度较高，但是我们认为，喜茶和

奈雪在产品研发和营销发面还是存在一定的差异性的。

喜茶方面，从最早的芝士奶盖，到芝芝莓莓，再到后来爆红网络的多肉葡萄，

每一款都体现了喜茶强大的新品研发能力，并在社交网站上掀起巨大的声

浪。奈雪方面，其爆款产品主要集中在霸气鲜果系列，包括最早的霸气橙子，以

及后来霸气芝士葡萄和霸气芝士草莓。据我们调研，喜茶目前研发团队有

50

人左右，而奈雪只有

20

人左右。从人数方面来看，喜茶在研发团队的规模

上略胜一筹。在营销方面，喜茶非常热衷于与其他热门消费品牌联名推出新奇好玩且有

创意的跨界产品。通过频繁的跨界合作，喜茶不断为消费者带去新鲜感，从

而维持消费者对品牌较高的热情。比如喜茶

2019

年

9

月与养乐多合体，推

出石榴养乐多波波冰，并使用定制大号养乐多瓶作为产品包装，成功吸引了

消费者的眼球。奈雪同样也会做一些跨界合作，只是频率明显小于喜茶，联名合作的范围也

更多偏向于文化领域。比如奈雪在

2019

年

9

月携手人民日报推出跨界新品，

旨在提升奈雪品牌的文化内涵。从联名合作的对象可以看出，奈雪希望让品

牌更多向国潮靠拢。在我们看来，喜茶在产品营销方面更显多元化，趣味性和创新能力也更强，

而奈雪相对则略显保守。我们认为这主要是由于奈雪对其高端轻奢品牌定

位有所顾虑，没有更为积极地去迎合年轻人求新求变的心理需求。4.

店效以及店铺盈利能力的差异我们估计奈雪的平均单店面积大约是喜茶的两倍，然而其单店营业收入却

低于喜茶。根据我们的调研，一家较为成熟的奈雪茶饮店的单店月营业收入

平均大概在

60-80

万人民币左右，而喜茶估计在

80-100

万人民币左右。这

意味着奈雪的坪效不到喜茶的

40%。

由于喜茶和奈雪在产品原材料和制作成本方面并不存在很大的差异，我们

相信两者的毛利率相差不大，都在

65%上下。然而两者运营面积上的差异以

及业务上的差异（奈雪提供欧包现场烘焙，而喜茶则没有）造成了在店铺层

面运营费用率的差异，尤其体现在人工和租金这两方面。我们相信，传统奈雪店的员工费用率和租金费用率都高于传统喜茶店。我们

估计传统奈雪店的平均经营利润率大概在

18%左右，而喜茶可以做到

25%

左右。这也促使奈雪欲通过大规模扩张奈雪

PRO店来提升其门店的总体盈

利能力。5.

子品牌布局中端市场的策略差异2020

年

4

月，喜茶推出旗下子品牌“喜小茶”。目前，喜小茶一共有

22

家

门店，分别集中在深圳、广州、东莞、中山、佛山和惠州这

6

大广东城市，

短期内将继续深耕珠三角市场。喜小茶的整体售价在

10-16

元人民币，直接

对标一点点、古茗、益禾堂等中端现制奶茶品牌。喜小茶更多是喜茶品牌的延伸，其

logo也沿用了喜茶。但喜小茶的店面装

修又采用了较为复古的风格，与喜茶的店铺形成一定的区隔。这一品牌策略

的好处在于能够使喜小茶借助喜茶强大的品牌力，更快的在中端茶饮市场

站稳脚跟，开拓市场。另一方面，这一品牌策略也伴随着一定的风险：一些

不理性的消费者可能将喜小茶与喜茶划上等号，从而对喜小茶抱有与其品

牌定位和价格不匹配的品质要求。

我们认为，管理层对喜小茶的品牌形象必须有更为精准的定位与设计，进一步放大喜茶与喜小茶的差异性，这样才不至于使喜小茶对喜茶的品牌定位

造成影响。奈雪在

2017

年就推出了其中端副品牌“台盖”和“梨山”。不同于喜茶沿用

同一

IP以老带新的策略，台盖与梨山是完全独立于“奈雪的茶”的品牌，

与奈雪之间不会产生任何品牌和营销方面的协同效应，其表现也不会对“奈

雪的茶”品牌有任何影响。由于运营表现不佳，公司已决定关闭所有梨山品

牌门店，并终止梨山品牌的运营。截止

2020

年底，奈雪在全国

9

个城市拥有

64

家台盖茶饮店。由于公司策

略调整以及消费者需求的变化，台盖的单日单店销售在

2019

年同比下降

15%。而受到疫情的影响，台盖的单日单店销售在

2020

年与

1H21

继续出现

不同程度的下滑。公司决定在不久的将来将台盖的运营模式从直营改为加

盟，从而减小运营成本，加快拓店速度。然而以台盖目前的品牌力和经营表

现来看，要想在竞争激烈的中端现制茶饮赛道进一步抢占市场份额有一定

难度。三、奈雪能否成为奶茶界的星巴克？奈雪一直以来的愿景都是为高端消费者提供休闲娱乐社交的“第三空间”，致

力于打造奶茶界的星巴克。因此，奈雪无论在产品定位、店铺选址、场景搭

建、甚至长期开店目标等各方面都有意贴近星巴克。截止

2021

年上半年，星巴克目前在中国的店铺数已超过

5,100

家，占了其

全球总门店数的

15%左右，且大部分店铺依然在

1、2

线城市。作为未来主

要的增长动力，公司目标于

2022

财年底（2022

年

9

月）在华店数超过

6,000

家。

基于目前开在星巴克附近的奈雪门店的出色表现，以及现制茶饮相对连锁

咖啡未来更大的市场规模，奈雪管理层认为，公司未来长期的店铺数有能力

对标星巴克在中国的店数规模。我们承认，现制茶饮在消费群体上与咖啡具有很大的重合度，而奈雪打造第

三空间的设想又与星巴克的商业模式非常相似。然而，考虑到高端现制茶饮

在消费场景、竞争格局以及产品标准化上存在的差异，我们认为，奈雪想要

对标星巴克难度非常大，且不论两家公司本身在品牌、管理、经营理念等各

方面所存在的差距。1.

现制咖啡与现制茶饮的消费场景有很大的区别咖啡具有一定的功能性，每天早上一杯星巴克咖啡已经成为许多白领日常

开启新的一天工作的必需品。许多年轻人上班前经过星巴克都会顺手买一

杯带走。这种功能性非常有效地帮助消费者建立起一种长期的消费习惯，使

其产生购买的惯性。而现制咖啡的商务社交属性，也使咖啡成为商务人士洽

谈工作时的首选饮品。

由于缺乏类似的功能性，现制茶饮目前的消费场景主要仍停留在休闲社交。

消费者一般只有在身处较为轻松的氛围，或拥有愉悦的心情时，才会想到购

买现制茶饮。这就注定了消费者对现制茶饮的消费频率不会像咖啡那么高。2.

现制咖啡与现制茶饮的竞争格局完全不同在我们看来，星巴克在中国的成功除了自身优秀的商业策略以外，更离不开

天时地利人和。星巴克在

1999

年进入中国市场，而当时正是中国中产阶级

兴起的阶段。与此同时，美国也正积极的向海外输出美式文化。星巴克作为

美式文化的代表，出现在各种美国电影或电视剧集中，成为美国时尚年轻人

的标配。这自然也吸引了一大部分崇尚西方生活方式的中产阶级对其趋之

若鹜，而星巴克也很快在中国一、二线城市成为了高端白领生活的象征。星巴克对消费者心智的成功占领造就了其强大的护城河。因此，无论是店铺

模式与星巴克高度相近的

Costa，还是不计成本打折促销的瑞幸，都无法动

摇星巴克在中国的垄断地位。根据

Euromonitor的数据，星巴克

2020

年在

中国连锁咖啡及茶饮店行业的市场份额为

44%。根据我们的估计，目前星巴

克在中国连锁咖啡市场的市场份额至少超过

60%。即使在如此高的市场份额以及持续的店铺扩张下，星巴克依然保持同店的

持续增长（除了疫情期间）。而相比连锁咖啡市场，现制茶饮市场的竞争要激烈和复杂得多。即使只看高

端现制茶饮市场，奈雪也只能以

19%的市场份额屈居第二，更何况还要面对

中端茶饮玩家以及新进入者的挑战。

更重要的是，对于现制茶饮领导者，品牌力所产生的竞争壁垒非常小（见第

9

页的五力分析

Porter’sFiveForces）。这也注定了在现制茶饮行业中不会出

现像星巴克这样的寡头玩家。3.

现制咖啡产品的标准化程度远高于现制茶饮咖啡产品主要只是咖啡豆与牛奶按照不同比例的组合。即使有一些风味咖

啡，制作工艺也不会过于复杂。这就决定了咖啡的制作过程标准化程度高，

制作成本较低，对员工的依赖性小，利润率较高。另一方面，消费者对现制

咖啡产品的创新度要求相对较低，所以星巴克的产品周期相对也较长，对新

品研发的要求较低。相比连锁咖啡，高端茶饮产品制作工艺更复杂（包括水果处理、榨汁、挂泡、

加奶盖等），标准化程度低，整体制作过程对员工的手艺要求较高。而消费

者对茶饮产品的创新度要求远高于咖啡。这要求现制茶饮公司不断推出新

产品来吸引消费者。这也给高端现制茶饮行业标准化带来更大的难度。这也

导致奈雪的利润率远未及星巴克。我们认为，现制咖啡与现制茶饮的以上三点区别极有可能最终会导致以下

两个结果：奈雪未来拓店的空间远低于星巴克：现制茶饮消费场景的局限性（仅适

用于休闲场合而很难拓展至商务场合），很可能会限制消费者对高端现

制茶饮的总体消费频次。而激烈的行业竞争、较低的准进门槛、过多的

行业参与者也将使单一品牌的发展空间受到极大限制。我们认为，如果

奈雪对标星巴克大规模开店，势必会造成其单店平均店效大幅下降。奈雪的盈利能力达不到星巴克的水平：较低的标准化生产工艺和工业化

水平很可能会继续阻碍整体高端现制茶饮行业利润率的提升。而随着店

铺的不断加密，单店店效很可能会继续下降，造成单店的盈利能力受到

影响。实际上，为了获得更大的盈利空间，星巴克也已经不再拘泥于第

三空间而开始逐渐往小店发展。不少开在办公楼中的星巴克已大幅缩减

了营业面积以及店铺员工数，以外卖业务为主，大幅降低了运营成本，

提升了盈利能力。四、未来盈利能力存在较大不确定性奈雪过去三年（2018-2020）持续处于亏损状态。即使扣除一次性的费用，

奈雪在

2020

年的核心净利润也只有

1,664

万人民币，核心净利润率仅为

0.5%。

管理层认为，目前较低的利润率主要是因为：（1）在尚不成熟的市场里，老

店需要招募并培训额外的员工，作为新店的员工池，加大了店铺的员工费用；

（2）传统奈雪店受到现制欧包烘焙的拖累，员工数过多，运营效率较低。管理层相信，随着各地市场的逐渐成熟以及奈雪

PRO店的大规模铺开，公

司将大幅降低单店员工和租金费用，单店的平均运营费用率将逐渐下降，利

润率将逐渐上升。管理层目标未来

5

年净利润率达到

10%。我们认为，目前

来看，达到该利润率目标难度较大。作为现制茶饮第一股，我们没有足够的行业历史数据来分析奈雪未来的盈

利能力。然而，现制茶饮行业与连锁餐饮行业有很多相似处，两者都属于竞

争较为激烈的行业，主要的增长动力都来自于大规模店铺扩张。通过对餐饮

行业的代表性企业海底捞的财务分析，我们认为奈雪未来几年的盈利能力

存在较大的不确定性。我们的担忧主要来自于以下几个方面：（1）

大规模展店对店效的负面影响有可能将延续过去三年，随着奈雪店铺在

1、2

线城市的密度不断加大，公司每笔订单的

平均销售价值（ticketsize）基本保持稳定，但平均单店的日订单量则逐年下

降。这也就导致了公司的单店平均销售额持续衰退。图片上传中......根据公司所提供的数据，过去两年无论是一线城市、新一线城市还是二线城

市的奈雪店铺，单店日均销售额都有两位数的同比下跌。更重要的是，新开店铺的单店日均销售额都要低于老店的日均销售额，且将

在未来保持这种趋势。这也就意味着随着新开店铺的不断增加，公司整体的

单店日均销售额将被不断拉低。未来三年，公司将继续在一、二线城市加强店铺的密度。公司计划于

2021

年新开至少

300

家店，2022

年与

2023

年每年都新开至少

350

家店。为了控

制运营费用，提升运营效率，公司称未来三年新开的

1,000

家店中，至少

70%

为奈雪

PRO店。管理层认为店铺密度的上升将会提升品牌在非成熟市场的

影响力，从而对店效有正向的帮助。然而，基于对海底捞的历史数据分析，我们对奈雪未来店效的走势并不乐观。

同样是定位高端市场并且主要聚焦一、二线城市，海底捞自从

2018

年上市

以后店铺网络大幅扩张。而随着店数的不断上升，其翻台率持续下跌。即使

疫情在

1H21

有所好转，海底捞的翻台率依然处于一个较低的水平。因此，

我们很难相信奈雪未来能够在店数大幅扩张的情况下，扭转单店销售额持

续下降的趋势。（2）

毛利率短期提升空间有限如我们前文所述，高端现制茶饮的定价是有上限的，一旦单价接近了

30

元

人民币，消费者的价格敏感度将大幅升高。奈雪目前已经是现制茶饮行业中

产品定价最高的茶饮企业，未来价格上升空间有限。另一方面，考虑到公司对产品质量的坚守，我们相信奈雪将继续使用高质量

的原材料（包括新鲜水果、鲜奶和高质量的茶叶）用于茶饮的生产。因此，

原材料成本方面的下降空间也不大。管理层认为，未来收入规模的上升将在一定程度上提升奈雪在供应商面前

的议价能力，从而降低采购成本。然而以