食品饮料行业研究：乘势于逐浪之中龙头禀赋优势持续显现

敬请参阅最后一页特别声明敬请参阅最后一页特别声明1投资逻辑：势性演如高品牌力的贵州茅台、高渠道力的泸州老窖、高产品力的山西汾酒，而依托区域禀赋的包括古井贡酒、迎驾贡酒、，而后续持续落地的各行政策也进一步夯实了向好的预期。响也会更突出。西汾酒、酒鬼酒、水井坊、口子窖、金徽酒等，其余标的的预收款环比多为收窄。由于行业先款后货的能力的。X风险提示题风险。敬请参阅最后一页特别声明敬请参阅最后一页特别声明2 敬请参阅最后一页特别声明敬请参阅最后一页特别声明3 敬请参阅最后一页特别声明敬请参阅最后一页特别声明4徽酒等。块的营收增速上次高端仍占优(次高端(+21.9%)>高端酒(+17.6%)>区域酒(+15.9%)，而22Q2地产酒(+15.5%)>高端酒(+15.0%)>次高端(-1.3%))。图表1：23Q2白酒板块重点标的营业收入(亿元)及同比增速分类公司名称CY22YOY23Q1YOY23Q2YOY23H1YOY台17%20%22%21%12%13%5%510%22%21%30%25%16%17%218%17%31%20%32%24%19%-43%6-32%-39%业22%7%32%17%1%9-40%72%-26%024%6%22%11%19%16%16%16%26%25%27%26%23%27%31%28%2%21%34%27%20%22%29%24%徽酒12%927%621%24%特-16%719%5-6%8%-21%5%-19%-5%16%10%10%10%-7%4-6%353%711%金种子酒-2%425%331%828%10%17%16%817%15%16%18%16%价盘会稍弱些，敬请参阅最后一页特别声明敬请参阅最后一页特别声明5权QQ)及同比增图表3：2017Q1~2023Q1白酒板块分子板块营收(亿元)速及同比增速0000%%80%60%40%20%%营业收入同比(右轴)司角度看茅台1935今年存在出厂价公司对飞天控价的决心，在此基础上通过非标放量来实现业绩稳健增长。的产品仍以消化社会库存为主，并未给过其他产品量+34%，价-23%，与内部产品结构变化相关。半年玻汾仍会有控量动作。Q/-81%/21%，价分别-7%/-19%/+22%/+5%。我敬请参阅最后一页特别声明敬请参阅最后一页特别声明6场相关。期内内参、酒鬼毛利率分别-1.6/-0.5pct，预计与费用投放相关(投入更大期内进行渠道梳理。H元，HH收入为板块销售量(吨/千升)H量YOYCY2122H1CY2223H1台,71729%-14%3,41510%13%业,37772439-44%9%9%6%57511%13%,957,77185,54410%-13%敬请参阅最后一页特别声明敬请参阅最后一页特别声明7板块销售量(吨/千升)H销售量YOYCY2122H1CY2223H1,826768种子酒8特徽酒411%0%>次高端(-9.2%)。酒在规模持续提升背景下利润弹性已较为收窄，预计趋势仍会向后延续。比增速元)及同比增速0000%%90%70%50%30% -10%-30%%同比(右轴)图表7：白酒板块分价格带重点标的归母净利(亿元)及同比增速分类公司名称CY22YOY23Q1YOY23Q2YOY23H1YOY台20%21%21%21%14%16%5%13%30%29%27%28%819%20%18%19%52%30%50%35%17%3-42%1-38%4-41%业35%67%415%910%1%2-56%0509%2-45%39%14%36%20%25%16%10%14%37%43%48%45%敬请参阅最后一页特别声明敬请参阅最后一页特别声明8分类公司名称CY22YOY23Q1YOY23Q2YOY23H1YOY23%25%829%27%-10%510%323%815%23%727%459%37%金徽酒3-14%210%154%320%特2-47%137%040%237%NA3214%NA-1NA782%1-62%119%2-40%119%1-30%0NA1-3%金种子酒12%0NA0NA0NA17%20%19%20%20%519%20%19%分类公司名称归母净利率毛利率23Q2YOY(pct)23H1YOY(pct)23Q2YOY(pct)23H1YOY(pct)台0%50.7%8%-18%%4%-1.36%+3.3.3%5%9%5.7%86.1%+0.3+3.721.1%980.1%业26.1%-1.6-1.9527.1%+2.377.1%-1.1%-1.7575.1%76.1%+3.3%%5+3.729.1%1-1.5-1.6.7%+5.7+2.7徽酒6+3.3特%+3.142.1%+1.78%19.3%-16.8-1.3%-1.99.3%+0.79.7%2-1.021敬请参阅最后一页特别声明敬请参阅最后一页特别声明6分类公司名称归母净利率毛利率Zt0ZZtHLZt0ZZtHL金种子酒LV%t0.L%ZtLtt%t9.L%+L.L100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%800元+500-800元300-500元100-300元100元-告，国金证券研究所tZ0%0%0%50%40%30%%%利率毛利率特别声明特别声明10分类公司名称销售费用率管理费用率营业税金及附加占比23Q2Q(pct)23Q2Q(pct)23Q2Q(pct)台%%%%5.3%%20.1%-1.9.7%+2.7业9.3%41.1%-1.1+6.1-1.73%4.7%-1.79.7%+0.1%+1.3徽酒+4.7特4.3%-1.9种子酒%-19.9+2.75.7%附加占比80%70%60%50%40%%%%%%%%% 特别声明特别声明11研究所分类公司名称Q收款规模YOYQ收款规模YOY环比△Q收+环比△预收款YOY是否快于营收增速台否%否-17%2否1否%是55-15%17是业96否18是是他%是否%是583是特别声明特别声明12分类公司名称Q收款规模YOYQ收款规模YOY环比△Q收+环比△预收款YOY是否快于营收增速55%是金徽酒55%06是特115是1否8是11%03%是金种子酒212否-10%是97否+15%，慢于营收增速。)分类公司名称Q销售收现YOY是否超过营收增速H销售收现YOY是否超过营收增速台否否-19%否1是否否3否是是否6否是业是是8是是是是否是否否是是%是否%是是徽酒7%是是特4否否否否是否3%否7是种子酒4%是9%是否2否否是特别声明特别声明13500450400350300250200500高端次高端区域酒及其他中，新增幅度比较突出的包括酒鬼酒(+11.9%)、舍得酒业(+11.4%)、金徽酒(+9.8%)、口子窖(+5.2%)。从单经销商的收入体量来看，仅酒鬼酒、水井坊有所下滑(分别为-51%、-37%)，其余酒对仍更青睐于高周转的单品以保证健康的现金流。板块经销商数量(家)单经销商收入体量(万元)22H123H122H1CY2223H1YOY台483业674286098994142252金种子酒60特别声明特别声明14板块经销商数量(家)单经销商收入体量(万元)22H123H122H1CY2223H1YOY特徽酒76告，国金证券研究所分类公司名称23E营业收入一致预期(亿元)23E归母净利一致预期(亿元)末环比末环比台2.3%%0.1%10.3%5%业%%%-3.1%他%-1.7%0.1%%7%金徽酒%544%特%444%%777%Q块特别声明特别声明15000000/1/3/5/7/9/11/1/3/5/7/9/1/3/5/7/9/11/1/3/5/7/9/11/1/3/5/7/9/11/1/3/5/7收盘价0000d000000/12016/12017/12018/12019/12020/12021/12022/114.10x29.74x45.38x1d。2)次高端酒：减仓幅度居前，从环季持仓变动来看，汾酒/舍得/酒鬼酒/水井坊分别-而下对需求环境的预期较为悲观时，板块内更顺周体系变革能不断提升份额。特别声明特别声明16%%%%%%%%%6Q16Q17Q17Q38Q18Q39Q19Q30Q10Q31Q11Q32Q12Q33Q13Q34Q14Q35Q15Q36Q16Q37Q17Q38Q18Q39Q19Q30Q10Q31Q11Q32Q12Q33Q1白酒行业基金重仓持股市值占基金股票投资市值比0%%泸州老窖%%Q1Q4Q3Q2Q1Q4Q3Q2Q1Q4Q1Q4Q3Q2Q1Q4Q3Q2Q1Q4Q3Q2Q1Q4Q3Q2Q1Q4%% Q1Q4Q3Q2Q1Q4Q3Q2Q1Q4Q3Q2Q1Q1Q4Q3Q2Q1Q4Q3Q2Q1Q4Q3Q2Q1Q4Q3Q2Q1Q4%力特力特业金业减持，茅台/五粮液/老窖北上持股分别-0.3pct/-0.5pct/-0.2pct；但次高端部分标的仍有增持行为(汾酒/舍得/酒鬼酒分别+0.1pct/+1.2pct/+0.5pct)，而水井坊大幅减持(-2.6pct)；区域龙头上，洋河/古井分别-0.4pct/+0.4pct。特别声明特别声明17持股分别+0.1pct/-0.6pct/-0.3pct；2)次高端酒：汾酒/舍得/酒鬼酒/水井坊分别-0.9pct/-1.5pct/-1.1pct/-0.2pct；3)地产酒：洋河/古井分别-0.3pct/-0.9pct。往后%%%%%%%%贵州茅台五粮液泸州老窖山西汾酒酒鬼酒舍得酒业水井坊洋河股份古井贡酒2023-012023-022023-032023-042023-052023-062023-072023-08004.5%4.0%%%.5%.0%%%2014/12015/12016/12017/12018/12019/12020/12021/12022/12023/1特别声明特别声明18现情况较好，厂商运营匹配度高。推进、费用投放常态化恢复、以窜由于提价&老库存去化&价格调控，河南等地批价已有明显回升(青20批价355元+，没有跟上，此后短板亦会逐渐补足。更加库存大企业端、意见领袖开发。批价的预期较弱，潜在隐含库存折价因素，从绝对库存占比角度看仍处合理范畴。特别声明特别声明19忧降速的问题，龙头在持续夯实优势抢占份额，河、汾酒等)，关注区域强势品种(古井、今世缘等)及次高端标的(舍得、酒鬼酒等)。板块公司名称归母净利(亿元)YOYPE23E24E25E24E25E23E24E25E台19业特1d风险提示奏；20行业投资评级的说明：21特别声明：、转载、引用、修改、仿制、刊发，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。经过书面授权的引用、刊发，需注明出处为“国金证券股份有限告的产生基于国金证券及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，但国金证券及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。本报告映撰写研究人员的不同设想、见解及分析方法，故本报告所载观点可能与其他类似研究报告的观点及市场实际情况不一致，国金证券不对使用本报告所包含的材产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他任何损失承担任何