短线交易归属权制度的立法评析

短线交易归属权制度的立法评析

短线交易分权制度是指特定身份的人利用自己的职位和地位形成的便利条件。购买股票后，在法律期间进行出售，然后购买收入，必须属于公司所有。该制度起源于美国《证券法》，主要为遏制内幕交易而创设。由于其直观、简捷,很快为其他国家和地区证券立法所借鉴,我国《证券法》也对该制度作了引进。但是，该制度在实践中的效果并不是十分理想———归入权之行使困难重重。在我国，自《证券法》颁布至今，很少见有归入权之行使。亿安科技被四大庄家恶意炒作后，有股东要求董事会行使归入权，但后来未见有下文。针对该制度之缺陷，国内外学者进行了大量研究,但大多只考虑如何将该制度完善,其结果是将本来应充满效率之制度搞得愈来愈复杂,浪费了大量的立法资源。笔者认为，研究法律制度不能只就具体制度进行研究，而应该站在更高的法域立场上，看这种制度与其所处法域是否协调，是否有存在的必要，而不是不加分析地去修改、完善。英美法系讲究实用主义，对法理逻辑并不作过分的要求。而我们国家基本上属于大陆法系国家，具有公法与私法划分的基本理念。在私法领域，民事主体的权利来源、法律对民事主体权利的设定、具体民事制度的创设都必须具有私法旨趣。否则，制度的创设就有可能失败。那么，短线交易归入权制度是否符合私法要求呢？一、公法与私法的起源公法与私法的划分源于罗马法，乌尔比安指出，公法是与国家组织有关的法，私法是与个人利益有关的法。查士丁尼《法学阶梯》中肯定了这一说法，并进一步指出：“公法涉及罗马帝国的政体，私法则涉及个人利益。”既然短线交易归入权制度之规定为私法条款，它又为私法法律体系中甚为微观之一项具体制度，那么它在制度构建时就必须体现证券法、商法、民法的基本旨趣，尽量与私法体系协调统一。二、从法理学的角度解释权利的产生一般有两种情况：一种为法律把习惯和传统对现状造成的限制用法律固定下来，对普遍的大量重复出现的社会关系作出相对固定的规范。另一种途径是由已转化为法定的基本权利派生出来，这种权利并非直接来自社会自发权利，而是根据行使这些权利的实际需要和法理的必然逻辑推定出来的依照权利产生的方式，我们来分析归入权产生的法理学根据。上市公司若想自法理学意义上获得这样一种权利，必须具备下列条件之一：其一，它在短线交易中受损从而获得补偿是经常性的；其二，它可以由自身已有的权利必然推出补偿请求权。而实际情况是怎么样的呢？首先，假定短线交易构成内幕交易，经常受损的是交易相对方，而公司受损只是偶然情形。因此，依据偶然发生的情形，以法律形式将其固定下来、赋予上市公司以归入权不符合权利产生之要求。其次，假定短线交易构成内幕交易，自相对人而言，其利益必然受到损害。相对人拥有公平交易权与知情权，他有权利要求上市公司必须公开、及时地披露信息，同时要求大股东在信息披露前不得交易那么，立法机构为什么要赋予上市公司以归入权呢？在谈到该制度之创设理由时，有学者认为：（1）局内人参与交易并没有直接的受害者；（2）双方的当事人的范围相对确定（一）．投资者的知情权在证券交易市场上，为保证公开、公平、公正的交易，买卖双方当事人都有权了解代表证券品质的上市公司的经营状况和财务状况，这种权利即为投资者的知情权。内幕人进行内幕交易虽不直接侵害非真实交易人的公平交易权，但对其知情权不能说不是一种侵害。以此角度观之，非真实交易人也应为短线交易的受损者。因此，在短线交易（构成内幕交易之情形）发生特定时日，在证券市场上善意进行同种证券反向买卖的人均是内幕交易的受损者。虽说人数众多，请求赔偿的基础不同，但这并不能否认直接受害者之存在（二）无记名证券之效果对记名股票发生的内幕交易，受害者之确定是显而易见的。对于无记名股票，交易相对人之确定可能会麻烦些，但无记名股票虽不记载持有人名称，却有股票编号，因此查找内幕交易之双方也并非不可能，归入权制度中收益计算方法之股票编号法可为佐证。至于成本很高之问题，那就要看受害者权衡收益与损失，是否去行使权利。但这并不影响受害者的确定。（三）内幕信息是否为公司财产所谓内幕信息是指为内幕人所知悉的，尚未公开和可能影响证券市场价格的重大信息。内幕信息根本不能作为公司财产。在证券市场上，发行人和证券经营机构处于主动的、强者之地位，极易形成对市场信息之垄断；而投资者处于弱者地位，很难获得其正确决策所需之充分信息。为保护投资者合法权益，证券法规定了信息披露制度，要求发行公司必须作公开、完全、及时的信息披露。这就是说，内幕信息是应当向投资公众公开的信息，它是投资者决定投资与否的依据。对上市公司而言，内幕信息不应该不对社会作及时公布，也并不能为其带来正当收益。倘若内幕信息人在内幕信息公开前炒作股票，那就侵犯了投资者的知情权。因此，内幕信息不能视为公司财产。既然内幕信息不能作为公司财产，在短线交易构成内幕交易时，内幕人侵犯的就不是公司的财产权，收益归入制度也就失去了支撑其成立的理论根据。（四）．“短线交易”模式基于内幕交易中受害者之存在与确定及内幕信息不能作为上市公司财产，归入权制度之逻辑支撑也就仅剩一点：简便。那就是按照本应该由“短线交易（内幕交易）——损害赔偿”模式进行之逻辑思路，却由于受害人难于寻找，转而按“短线交易——收益归入”模式来操作。这种逻辑思路可图示如下：从图示可以看出，该种制度在逻辑思路上有欠周密。法律是最讲逻辑思维之科学，怎么能随随便便地以简便为由而破坏严密的逻辑思路呢？由此可见，赋予上市公司以收益归入权欠缺私法中权利创设依据，其产生只不过体现了行政机关单方面干涉私法领域的任意，对私法领域的制度构建有百害而无一益。三、应处理好与基本原则相协调之关系短线交易归入权制度为私法条款，为私法中之具体制度，就应当体现证券法、商法、民法等私法的基本旨趣，其体现私法基本旨趣的表现之一就是要与私法的基本原则相协调。具体制度与基本原则之间有时会出现脱节，但作为立法者应始终注意使具体制度之创建尽量与基本原则相协调。若从此点考虑，归入权制度存在着明显不足，同私法原则存在着相抵触的情况。（一）归入权制度同证券法之关联保护投资者合法权益既是证券法的基本原则，也是证券立法的目的和任务之一。我国证券法从规定相关市场主体的法律义务、民事赔偿责任，禁止证券公司挪用客户交易结算资金，民事责任优先诸方面给中小投资者以保护。那么，短线交易归入权制度是否符合该项原则之要求呢？归入权制度基于“股东为公司之股东、公司为股东之公司”之理念，也保护投资者之合法权益，它创设了这样一种模式：通过对特定短线交易者收益的归入，增强了公司的实力，从而使股东有所受益。这种保护模式看起来无懈可击，但自投机与投资的关系而观之，实际上存在如下疏漏：其一，这种保护模式只保护狭义的投资者———某特定上市公司之股东，不保护广义的投资者——将资金投入证券市场赚取价格差价的投机者。从经济学意义出发，买入———持有股票通过公司分红来获取收益之方式为投资，通过短线交易以赚取市场差价也不失为一种投资方式，并且在证券市场上，后一种投资方式具有相当重要的地位。但归入权制度对投机型的投资者之利益未予保护。其二，这种保护模式只保护投资利益，不保护“投机”利益。市场需要投机，没有投机就没有证券市场，但证券市场又不能过度投机。证券法既要保证证券市场的适当投机活动，又要避免过度投机。在证券市场上，投机伴随着风险。对于正常、合理的投机风险应当由投机型的投资者承担，但对于由内幕人进行内幕交易所带来的非正常的投机风险，就不应该再由投资者承担。从抑制过度投机之角度而言，容易造成过度投机的大多为内幕人，特别是大股东，中小投机型的投资者不但很难形成过度投机，而且往往还是过度投机的受害者。因此，证券法对这种非正常的投机风险应当予以关注，对这种类型的投资者之合法权益应当予以保护。（二）．归入权制度下的中小投资者公平、公正原则既是证券法所确立之基本原则，也是私法的基本原则。公平公正原则要求法律必须贯穿公平、公正的观念，保护证券交易中的主体能够完全平等、公平竞争。然而在对短线交易的规制上，归入权制度与公平、公正原则存在以下冲突。其一，上市公司与投资者相比，上市公司明显处于优势地位，投资者，特别是中小投资者，明显处于劣势地位。法律、法规的制定者首先应当考虑的是中小投资者之利益而非上市公司之利益，应该向投资者作倾斜保护。但在归入权制度中，对受损的中小投资者之权益未作任何规定，对可能受损的上市公司的“影子损失”却赋以归入权。其二，对构成内幕交易的短线交易而言，交易相对人必须证明短线交易行为符合侵权要件，即必须证明有损害事实的存在、有侵权行为的存在、侵权行为同损害事实有因果关系、行为人主观上有过错即利用了内幕信息，才可以要求内幕人赔偿损失。这种证明要求特别是证明内幕人利用了内幕信息对中小投资者来说相当困难，因此很难获得赔偿。而上市公司只要证明特定身份之人进行了短线交易（至于是否利用内幕信息在所不问），就可以行使归入权。归入权制度对上市公司之保护与对中小投资者之保护明显不同。其三，上市公司在信息掌握方面明显处于优势，却承担较轻的举证责任；中小投资者在法律知识与信息的掌握方面明显处于劣势，却要承担繁重的举证责任。自举证责任角度而观之，明显不公平。（三）证券价格波动不符合损害赔偿的客观条件在私法领域，特别是在侵权行为法领域，损害赔偿是一项基本原则。一般来说，在构成侵权行为之场合，法律对受害者采取的是补偿回复的方法，有损害才有补偿，损多少补多少，侵权行为人在自己责任之外不再也不应承担其他责任。归入权制度之规定为私法之具体制度，但其采取的补偿方式却与民法损害补偿原则存在如下冲突。其一，特定身份之内幕人同上市公司间利益之分配违背了损害补偿原则。在内幕人进行的短线交易中，上市公司可能会有损失（体现为价格波动），但这种损失的造成有以下几种情况：第一，证券价格波动单纯由短线交易引起；第二，证券价格波动由短线交易与市场因素共同引起；第三，证券价格波动不大，属于正常的市场因素。在第一种情况下，公司应该是短线交易的受损者，既然受损，其损失就应该由内幕人全额赔偿，而不是单纯行使归入权。更何况这种单纯由短线交易引起的价格波动并不常见。在第二种情况下，很难对造成股价波动的两种因素作量的分析，上市公司由短线交易所造成的损失很难估量。在第三种情况下，上市公司基本上没有什么损失，这是由于上市公司从证券市场募集资金，就要承担股价波动之风险。更何况在中国，股价波动并不单纯归因于短线交易之炒作，很多时候是上市公司在作祟，中科创业、亿安科技、大连国际、银广厦就是典型的例证其二，特定身份之内幕人同交易相对人之关系违背了损害补偿原则。在短线交易构成内幕交易之场合，交易相对人受损是肯定的，理由如下：第一，如果相对人知道内幕信息，他就不会按照原来条件进行交易。在这种情况下，内幕人利用内幕信息进行内幕交易会构成欺诈。第二，内幕人利用内幕信息进行交易必然侵害相对方之知情权与公平交易权，肯定会对交易对方造成损害。但是，交易相对方往往苦于信息与知识的缺乏，很难证明内幕人利用了内幕信息，也就难以证明侵权行为的构成，其损害也无法得到补偿。综上所述，作为私法制度的归入权制度本应体现私法之基本旨趣，尽量与私法原则相协调，但实际情况却是与证券法、商法、民法之基本原则存在一系列冲突，根本体现不出私法的旨趣。四、．行政监管方面事实上，我国《证券法》沿袭英美