房地产代建行业专题报告代建新航道-迎来新机遇

房地产代建行业专题报告代建新航道_迎来新机遇（报告出品方/作者：中银证券，夏亦丰、许佳璐）1我国代建源于政府建设市场需求市场化改革，行业具备“高盈利”、“高杠杆”、“现金转化率高”三大特征1.1发展历程：源于政府建设市场需求，市场化程度不断提升弥漫中国房地产市场日趋明朗以及行业崭新发展模式的积极探索趋势下，房地产代建正在饰演越来越关键的角色。房地产代建业务就是指向存研发市场需求的委托方提供更多更多部分或全部的研发服务，输出自身管理能力和（或）品牌价值，交纳服务费和项目超额收益的地产服务模式。其中的研发服务涵盖前端投资咨询、规划和设计，中端工程管理、成本掌控和招标订货，后端的营销推广、交货干涉和物业管理，全面全面覆盖地产行业价值链全过程，甚至提供更多更多融资方便快捷。代建业务不同于合作开发，合作开发以以以获取资金投入项目股权增值为目的，分摊项目运营风险。而代建业务以交纳服务费为主要目的，优化项目研发全系列过程，可能将将存项目超额收益总收入。我们表示界定房地产代建通常仍须具备以下四个条件：1）明确存委托方和受托人方，双方存确切的职责划分，双方通过股权、服务费、信托基金等多种形式建立起至至合作模式；2）受托人方可输出企业品牌或与委托方存共同品牌合作，对项目并并无绝对控股权，但根据委托协议具有实际操盘手权，并在委托方项目中可以体现代建方企业品牌；3）受托人方在合作过程中交替代建好不好管理费或运营管理服务费；4）受托人方的股权收益不通过房地产开发环节的总收入计入，而是以服务业证实总收入的方式不予证实。我国代建业务源于政府建设市场需求市场化改革，经过了四个时期的发展：政府代建试点时期（1993年-2004年）：我国的房地产代建业务弥漫着市场化改革而不断演变：1993年厦门市首次通过招标或轻而易举委托等方式将政府投资项目委托给专业项目管理单位推行建设，政府代建模式初步形成。1998年房改后，陆续出现民间资本以及市场化的运营管理委托等，商业代建和资本代建逐渐成型，房地产运营管理由单一的建筑环节向全产业链拓展，代建主体由建筑公司向房地产开发公司转型，专业化与综合化并存。由于厦门代建制赢得的成功，2002年国家已经已经开始非政府对“政府投资项目管理方式改革”进行课题研究，随后两年的时间里，北京、贵州、重庆已经已经开始就一些项目进行代建制建设试点。2003年2月13日，建设部印发了《关于培育发展工程总承包和工程项目管理企业的指导意见》；2004月7月，国务院颁赠《国务院关于投资体制改革的同意》明确提出：“对非经营性政府投资项目大力大力推进推行„代建制”，以官方文件明确提出了代建管理模式；2004年9月16日，财政部颁布了《关于切实加强政府投资项目代建制财政财务管理有关问题的指导意见》，对运营管理资金的拨付和监督检查、代建管理费的开支标准和核算办法上为了原则规定。厦门、上海、宁波、贵州、江苏、北京等地制定有关制度，重庆、河南、深圳、陕西、江西等地对代建制进行先行点，代建制已经已经开始在全国由点燎原之火铺展发展，也形成了很多具有地方特色的政府代建制管理模式。我们以北、上、深三个一线城市为基准：深圳的运营管理模式主要就是由政府回去主导，市场化程度较低；北京模式的市场化程度相对较低，民营企业也可以参与投标，政府主要就是负责管理项目的监督和协助；而上时海模式在这三者之间处于中间状态，在运营管理单位的挑选出上具有一定的垄断性。多元模式积极探索时期（2005年-2014年）：2005年已经已经开始房地产行业步入了全面发展阶段，2006-2007年，内地房企席卷前往港上市热潮，房企已经已经开始膨胀之路，龙头房企和品牌房企已经已经开始出现，品牌已经已经开始出现溢价，市场需求、品牌房企双重压力下，中小企业研发难度提升，部分具备资金或土地资源的中小企业，缺乏在品质项目设计、研发、销售等方面的经验，仍须极具影响力的房地产品牌全权研发回去确保项目的品质、溢价能力和盈利水平。2010年9月绿城集团形成了“土地资源委托代建”、“投资资本委托代建”和“政府安置房委托代建”三大业务模式，这标志着最早的运营管理模式的问世。2010年10月19日，业内首个商业代建项目——绿城杭州翡翠湾正式宣布正式宣布签定项目委托管理协议，这就是房企对商业代建模式的首次积极探索。2011年，四川信托就旭辉郎悦庭项目于2011年8月发售“朗悦庭股权投资子集资金信托计划”，标志着资本代建模式的原始社会。2012年万科干涉昆明云上城项目，就是第一个小股操盘手项目；2014年3月，在万科2013年业绩会上，万科正式宣布正式宣布对外正式宣布正式宣布将自学美国铁狮门，引入“小股操盘手”模式，股权式运营管理模式由万科首先明确提出并进行课堂教学。快速发展时期（2015年-2019年）：2016年7月，国务院《关于深化投融资体制改革的意见》明确投融资体制改革的顶层设计，为代建业务规模扩大和发展提供基础，同时政府也开始逐渐放权，代建企业自主性和积极性提升，代建行业市场化程度不断提高。伴随着房地产开发行业总量规模上升、调控加码政策、房企竞争加剧后规模扩张诉求明显提升，商业代建、资本代建等模式也得到了快速的发展，众多房企开始陆续探索代建行业。建发房产、金地集团、当代置业、蓝光发展、招商蛇口等房企也开始在这个时间段积极布局代建业务。机遇挑战并存期（2020年至今）：2020年7月绿城管理控股在港交所成功上市，也成为了我国第一家分拆上市的代建企业，2021年5月中原建业上市，行业TOP2成功上市，为代建企业资本化运作提供了参考。2021年下半年开始，房地产行业进入了下行调整期，逆周期的代建行业再度成为了企业关注的重点，包括旭辉控股、世茂集团、龙湖集团等规模房企纷纷入局代建领域，开始向轻资产业务转型。1.2盈利模式：商业代建费通常与销售挂勾，政府代建费通常与投资挂勾不同于传统研发模式，运营管理仅可向项目提供更多更多解决方案并输出品牌，不牵涉到提着地、出资等环节，就是一种轻资产研发模式。代建企业拒绝接受委托方轻而易举委托或者通过招投标形式拿到代建订单，随后委派10-20人的团队对项目前期、设计规划、工程营造、修筑成本、项目营销、竣工交货以及物业服务设施等方面进行全系列流程解决方案输出，并最终以以获取管理费用。过程中，代建公司无须分摊土地全面全面收购成本及修筑成本，但有权就部分预先协议的事宜明确提出建议及参与决策流程，比如证实第三方承包商、设计公司及供应商。房地产代建公司分摊的成本主要涵盖员工成本、办公室租赁开支、市场推广开支及行政开支，其中员工成本与服务成本（服务成本主要为缴交给运营管理业务伙伴的管理费、业务程序外纸盒精心安排所产生的成本）为主要部分，2022年绿城管理以上两部分的成本占比分别为39%、52%。根据委托人性质进行划分，可以分为商业代建、政府代建、资方代建。1）商业代建：委托方通常为中小型房企和城投平台，其管理费主要囊括基础管理服务费（通常就是按照建筑面积交纳的建设管理服务费或按照总销售额交纳一定比例的佣金）和基于销售整体整体表现的溢价管理服务费（通常为多于预先协议基准的销售税金款项的百分比，按照协商同意）。按照中原建业招股书说明书，商业运营管理的基础管理费用约为总销售额的3-6%或为85-350元/平（住宅项目），溢价管理服务费为远远少于销售目标的10-20%交纳。2）政府代建：就是指代建好不好企业通过政府招投标，提供更多更多公共住房及公共基础设施的研发，涵盖保障房、安置房以及学校、博物馆及体育馆等公共基础设施的运营管理。由于政府运营管理的项目不牵涉到销售和售后服务，因此管理费总收入不和销售金额挂勾，而是按照项目研发总预算/投资额的套管百分比交纳的管理费用。政府运营管理的管理费用约为总投资额的1-5%、每平米约100-150元/元显恭的收费。3）资方代建：为投资房地产项目的金融机构（信托、基金等）提供更多更多研发前咨询、土地全面全面收购及研发管理等服务。2021年下半年以来，房企现金流压力增大，不当项目数量剧增，AMC、信托承包不荣项目后仍须代建公司提供更多更多物业研发等方面的咨询和管理服务，由此推动资方运营管理的市场的加速。资方运营管理的收费模式和商业代建相近。我们将通过以下两个典型商业代建项目，对运营管理单盘的盈利模式搞出详细的废旧：花木绿城锦绣兰庭（氢铵商业代建模式）：绿城在上海运营管理的第一个项目，绿城凭借匠心工程和品牌号召力为其创造了更高的市场溢价。2014年该项目首创日销20亿元，比周边竞品溢价15-20%，成功拿下2014年上海住宅销售冠军。委托方上海花木房地产开发经营公司具备土地和资金，由绿城增派的团队进行项目的全方位、全过程的房地产开发管理，委托方可以借予绿城的品牌以及供应商和设计资源，对产品进行整体的规划和建设，绿城在整个过程中交纳一定的管理费。1）产品定位：定位为绿城二代高层重返上海市中心的产品。2）设计环节：绿城在户型韧度方面搞出了大量研究，抓住产品定位。作为在上海打造出精品大户型的绿城集团，花木绿城锦绣兰庭就是唯一发推出涵盖100~190平2~4房较小户型的楼盘，配备高品质的精装修，满足用户相同客户的置业市场需求。3）工程管理：花木绿城锦绣兰庭研发团队将建筑产品本身的质量和品质作为项目研发的首要目标，并制定了囊括诸如钢筋相连接掌控等9项内容的主体钢筋检查掌控标准，以及囊括横截面尺寸掌控等7项内容在内的主体模板检查控制系统。4）成交量定价：基于项目的高端定位以及绿城的品牌溢价，在2014年3月的成交量定价为4.8万元/平，高于周边竞品古北御庭、香梅花园等项目售价15-20%，2014年楼市疲软，但花木绿城锦绣兰庭价格强势，部分边线较好的楼栋成交量均价甚至出现了一定幅度的上涨，最终整体销售均价为5.8万元/平。5）代建费：约2.77亿元代建管理费，融合总销售额57.4亿元，核算代建管理费率约4.8%。项目总计增派40名员工驻场，最终获得2.77亿元的代建费，折算下来员工人均生产量将近700万元。昆明云上城（小股操盘手模式）：2012年8月，万科关上了第一个小股操盘手项目“昆明云上城”。万科接管项目之前，原投资方浙联地产在项目研发中遇到短期资金问题，主要原因为项目前期操盘手能力弱、回来化速度慢、一期项目销售情况不尽如人意，且公司融资渠道狭窄、融资成本高，当时的账面资金仅750万元（2012年7月31日），信托负债4亿元即将到期，后期研发资金缺口1.5亿元，比如考量二期项目建设，资金缺口约2.5亿元，Seiches3.5亿元的银行研发贷款仍须偿还债务。这一背景下，项目惹起入万科的股权式运营管理。2012年8月10日，万科资金投入0.23亿资金，占股23%，正式宣布正式宣布参股云上城，全系列面干涉云上城项目的产品打造出、销售、招商运营及后期物业管理等工作。在运营管理协议中规定：1）万科资金投入0.23亿元，占股23%；2）万科协助引入资金方，受让到期的4亿元信托；3）设置阶梯式的技术服务费：若二期住宅均价不少于1.1万元/平，万科交纳5%的技之术服务费；若在1.1-1.2万元/平，交纳5.5%的技术服务费；若多于1.2万元/平，交纳6%的技术衣务费；4）万科的挑选选择退出机制：在一期存货及二期全部现房物业销售少于95%且顺利完成缴付、利润分配及交货的情况下，万科挑选选择退出项目公司。万科互连项目进行操盘手后，将商品房加装为精品房，利用品牌效应提高了销售业绩，同时也将房价从9500元/平提升至10203元/平。对于二期项目，万科负责管理楼盘所有环节，提前2个月顺利完成修筑任务，同时项目负责人也减少至5人，节省了人力成本。针对融资问题，万科利用自身融资优势，引入低息融资渠道，将即将到期的信托受让成小信托，使用供应链融资渠道，总计使用低息供应链融资1.6亿元，占到至工程款的59%。对于万科而言，通过小股操盘手模式，以23%的股权以以获取了项目43%的收益，以0.23亿元的资金投入荣获得2.27亿元的收益，投资回报率高少于987%。对于合作方而言，从项目遭遇亏损、资金链出现问题难以为继的状态，至万科干涉二期销售仅1年便同时同时实现清盘，发生改变亏损并同时同时实现3.06亿元的收益。1.3代建行业具备“高盈利”、“高杠杆”、“现金转化率高”三大特征不同于传统房地产开发，代建行业轻资产的运作模式和盈利模式，造就了其“高盈利”、“高杠杆”、“现金转化率高”三大特征。1）高盈利：代建行业营收净利快速提升，过去五年净利润率均多于25%。根据中指院数据，2015-2020年房地产代建行业的营业收入、净利润快速提升，年无机增长速度分别少于28.3%、30.2%。虽然整体快速增长较快，但整体规模尚高。至2020年，代建业务的营业收入为95.8亿元，尚严重不足百亿元，未来发展空间仍然非常大；净利润为24.3亿元。2017年以来，房地产代建业务的净利润率水平始终高于25%，2020年超过至25.4%，低于传统房地产行业净利润率多于10个百分点（同期2020年魏万房地产板块净利润率为10.0%）。2020、2021、2022年代建好不好行业龙头绿城管理控股有限公司有限公司毛利率分别为47.8%、46.4%、52.3%，天量利率分别为24.2%、25.2%、28.0%，与传统地产研发企业较之，利润率更高，可以作为企业利润补齐。不过随着行业竞争加剧，代建费率下降，“增量不海富通”的趋势初步显现出来，代建行业利润率或有所顺打翻。根据中指研究院数据说明，2022年典型代建企业净利润率均值为25.0%，较2021年下降1.7个百分点，为近5年去最低。由于入局搞出运营管理的企业变大多，委托方对运营管理的效果、代建费用的建议也更高了。一方面，大量参与方涌入代建赛道，给运营管理报价平添了下行压力。部分中小型代建公司入局，费用报价距低于品牌企业，导致整体行业的盈利空间被压缩。另一方面，在计价模式上也更女性主义于共担风险。目前代建企业缴替代建费，主要存两种模式：1）与新建面积、施工进度（投资）挂勾，不分摊销售风险；2）与销售额挂勾的分成模式，如果项目销售不尽如人意，代建费用也可以减少。目前AMC和中小房企，为了增加项目风险，都女性主义于第二种风险共担风险模式，根据销售资金回笼，按节点浏览，将可以非常小成都上为地产销售的影响。我们表示，代建行业时程也可能将将遭遇风险责任大、协商成本高、报价下行等盈利空间被压缩的痛点。2）高杠杆：代建业务通常为轻资产运营模式，代建公司无须大量资金投入，公司负债水平较低。代建模式将房地产行业进一步细分化，优秀的运营管理公司具备卓越运营和管理能力，它们对资金的依许较传统房地产开发业务小。不同于轻资产模式下房企，代建业务以轻资产为主要特征，代建方基于委托关系，向委托方输出管理、品牌及资源，代建业务通常为轻资产运营模式，代建公司无须大量资金投入，通常无须所抱持土地，代建费也通常按照销售或施工节点缴交；公司的财务杠杆也相对较低。近三年代建好不好龙头绿城管理控股有限公司有限公司的资产负债率均低于40%，距低于申万房地产板块将近80%的资产负债率。3）现金转化率高：我们还推断出，代建公司经营性现金流与归母净利润几乎相同，现金转化率较低，这就是轻资产的关键特征之一，也说明公司内部经营情况较好。以绿城管理控股有限公司有限公司为基准，2021、2022年绿城管理控股有限公司有限公司归母净利润分别为5.7、7.4亿元，与经营性现金流量净额相符，归母净利润/经营性现金流净额分别为100%、103%。而传统房地产开发销售行业由于预收款较多且存现金收支与缴付的时间相差悬殊，以及各类费用和资金监管，因此经营性现金流净额和净利润不相匹配。2021、2022年平均单个房企（申万房地产行业合计值/板块房企数量，即为为111家）经营性现金流净额分别为34、19亿元，归母净利润分别为3、-7亿元。2代建行业快速发展，未来发展机遇著眼政府、国企和金融机构代建服务2.1代建行业规模快速膨胀，但当前渗透率仍然较低我国代建行业市场规模持续提升；在地产行业下行期间，代建行业的逆周期特征明显。根据中指院发布的数据，2022年全国房地产代建行业的新签合约项目建筑面积为11073万平，首次突破一亿平米，较2021年同比快速增长11.3%，依旧保持较快增长速度，自2016-2022年总计代建面积4.8亿平。2016-2022年的代立新签约建筑面积年无机增长速度为25.0%，距强于传统房地产开发的增长速度（同期全国商品房销售面积出现下降，从2016年的15.7亿平下降至2022年的13.6亿平）。2022年房地产行业持续走高，全国商品房销售面积大幅下降24.3%，在此背景下，代建行业依旧保持高于10%的增长速度，充份展示出代建行业抗炎周期能力较好。在房地产市场较好时，代建公司存充足客户来源；而当市场下行时，中小房企也可以利用代建公司的品牌与服务阻挡周期性风险。当前代建行业渗透率仍然较低。我们以当年新增签约代建面积/商品房销售面积作为渗透率来看，我国当前的渗透率仍然较低。2016年至2022年我国代建行业渗透率从1.8%提升至了8.2%，而中指院的数据说明，欧美模式下代建业务渗透率可以少于20-30%，我们按均值25%估算，代建行业的滤渣透率除了3倍的空间，整体代建市场前景可观。2.2行业集中度较低，TOP1市占率强于两成，CR5市占率逾六成代建行业集中度较低，就是传统地产研发行业的三倍有余；其中TOP1绿城管理占至整体市场份额的两成以上。2015-2019年CR5、CR10代建公司营收份额占比有所下行，分别从77.7%、88.4%下直上时55.3%及75.7%，但整体的市场集中度仍然较低。我们表示市占率下行的主要原因就是当前房地产处于下行阶段，代建公司、轻资产管理公司也获得了项目机会，共振行业成熟度提升、行业T5800体步入壁垒相对不高，因此其他中小型房企也参与度提升。从2022年代立新签约项目的建筑面积看一看，CR5占到至比达至58.6%，同比提升了5.4个百分点，集中度大幅提高，主要就是由于2022年入局代建领域的企业持续剧增，行业竞争虽然加剧，但头部企业也在快速发展，更擅长把握住行业趋势，在纾关在项目、产业园、写字楼等崭新赛道突破以以获取大量项目，整体整体表现著重。代建行业集中度就是传统的地产研发行业3.6倍（2020年CR5按照销售面积集中度仅为16.5%）。龙头代建企业仍占据主要市场份额。绿城管理控股有限公司有限公司作为市占率第一的运营管理公司，已经已已连续7年市占率多于20%。3竞争格局：明朗代建企业持续深耕，“一强于多强”格局初显露出3.1明朗代建企业持续深耕，后起之秀快速膨胀在当前的行业发展背景下，越来越多的企业已经已经开始布局代建。根据中指院发布的运营管理行业榜单，2023年上半年绿城管理以1727万平的新增签约建面名列第一，稳步问鼎行业，蓝城集团和金地管理崭新签约面积均多于500万平，中原建业、龙湖龙智造均多于300万平。从今年上半年的外拓数据来看，其他公司与绿城管理的差距仍然非常大，绿城管理控股有限公司有限公司领先第二梯队（比如说金地管理、中原建业）较多。近年来，随着保障房建设、老旧小区扩建不断大力大力推进，政府代建前景宽阔，代建企业也加强了政府代建领域的拓展力度。若仅看一看政府代立新签约规模，绿城管理以476万平的新签面积名列榜单第一，今年上半年绿城管理政府代建总计交货25个项目批次，竣工面积强于400万平，交货总量强于2万余户。蓝城集团和绿城置业发展名列二三位，崭新签约政府代建规模分别为168、156万平。随着越回去越多的企业重新加入，代建赛道已经形成，参与者主要为房地产开发商和专业代建研发与管理企业。从布局时间来看，60%的企业从2015年以后开始布局代建业务，30%的企业是2020年后开始布局的，近年来新入局的后起之秀，也在规模上取得突破。我们发现，2020年后入局者多为民企，例如旭辉控股集团、龙湖集团、阳光城、华夏幸福、正商集团、世茂集团、新城控股、中梁控股。我们认为民企入局，主要是因为其重资产拿地能力在2020年明显被削弱，因此寻求在代建上有所发展，而央国企的业务重点仍是地产开发主业，相较于主业，代建业务营收贡献较小。3.1.1房企：转型入局代建，龙头公司优势明显据克而瑞统计，截至2022年末，国内已有超60家房企涉足代建领域。既有深耕多年的绿城管理控股、中原建业、金地管理等，也有龙湖龙智造、旭辉建管等后起之秀；既有全国化的大型房企如华润置地、保利发展等，也有地方型深耕房企，如中原建业、众安等。房企通过自身品牌、产品、成本、融资、管理、团队等方面的成熟的经验，为需求方提供项目定位、规划设计、工程管理、成本管理、招投标管理、营销管理、品牌管理、交付管理等开发全过程服务来获取相应回报。其中，多数地产企业已成立代建企业/团队，如绿城、金地、建业、龙湖、旭辉、新城、碧桂园等；少数未成立代建条线的企业，也已涉及代建业务，如仁恒置地、开元建设、滨江集团等。我们表示在运营管理赛道上，龙头房企具备较弱的成本、产品、品牌、信任优势。部分地方性小房企、地方城投公司具备较好的土地资源，但研发能力、资金实力非常非常有限，产品无法产生溢价。在这样的背景下，引入龙头房企进行代建合作就能产生1+1＞2的效果。代建方（品牌房企）从甲方变成了乙方，逐步同时同时实现由开发商向服务商的转型；委托方（政府或小型房企）也可以利用代建方的品牌优势荣获取比自身品牌价值更高的溢价。品牌房企之所以能输出管理，主要是因为具有以下优势：1）成本优势：规模房企具备较强的资源资源整合能力，供应链集中订货优势明显，开发周期相对较短，整体项目的周转速度较快，利润空间也相对更加充足；相比之下小房企订货规模小、研发进程较为缓慢。2）产品优势：品牌房企在过往研发中积累大量优质产品线、产品细节，可以根据相同项目选择运用；小房企的产品力相对极差，很难满足用户购房者对产品越来越低的建议，同时新产品的研发成本很高，相对而言，品牌房企转化成自身未有的产品的成本和难度相对都较低。3）品牌优势：品牌房企相对存更高的影响力和口碑，项目难获得更高的溢价；小房企则仍须花费更多的宣传费用，相对而言溢价也较太太少。项目可以使用代建方的品牌，由此产生一定的品牌费用。比如说朗诗2020年委托代建业务收入6.86亿元，其中Fanjeaux牌许可服务收入9572万元，占比逐年快速增长，从2018年的3%增至14%。4）信任优势：品牌房企信用评级相对较低，更容易和政府达成一致一致合作，在购房者间的信任度也更高，此外，代建方可以器重与自身战略合作关系的金融资本参与至项目研发中，也存委托方借予代建方贷款的情况。从头部代建平台来看，基本都就是品牌效应不好、技术优良、管理专业、资金实力较强的房企。涉足代建好不好领域且发展较好的房企可以分为以下两大类：一、成熟型代建企业：布局代建业务时间相对较长，获取了代建行业的先发优势。1）绿城管理控股：背靠全国性规模房企绿城中国，代建业务起步于2005年的政府代建项目，2010年开始尝试商业代建项目，2020年7月港交所上市，成为“中国代建第一股”。得益于先发优势、龙头效应及全国化布局，叠加多元化、专业化及创新能力，公司在竞争日益激烈的代建赛道中，以七年行业市占率超20%的成绩蝉联行业第一身位。截至2022年末，公司代建项目已布局全国28个省份和直辖市的120个主要城市，合约项目总建面突破1亿平，达10140万平，同比增长19.8%，成为代建行业首个在手订单破亿的企业。2）中原建业：背靠区域性知名品牌建业地产，2015年11月获得首个房地产代建协议，2018年规模迅猛增长，布局以河南省为战略重点，覆盖大多数县及县级以上城市，虽逐步将业务拓展至河北、山西、陕西、新疆、安徽及海南省，但是份额相对较少。截至2022年末，公司在管项目266个，在管项目建筑总面积约3171万平。3）金地管理：背靠金地集团，自2006年承接深圳首个由政府委托代建的写字楼项目“福田科技广场”，首次进入代建领域，通过12年的经验积累，2018年金地集团正式做出深耕代建领域的战略举措，成立金地集团代建公司（后更名为金地集团开发管理公司）。截至2023年3月末，金地集团代建业务已布局全国超40座城市，管理服务项目超140个，累计签约面积超2000万平，其中住宅项目累计货值超1500亿元，商办项目投资规模达近500亿元。4）华润置地：公司用10年时间，在深圳打造了片区统筹规划、开发、建设、运营的南山模式范例，并将这一成功经验推向西安、成都等地，代建配建代运营持续创新发展。十三五期间，累计获取了189个代建项目，管理投资规模约1406亿元，实现营业额9.97亿元、净利润2.31亿元。截止2021年底在管项目数量198个，建筑面积约4000万平。2022年积极拓展代建代运营业务，成功中标“深圳后海智慧城市运营服务商”，服务片区占地面积达3.5平方公里，2022年代建营业额10.4亿元，为公司持续提供稳定的现金流。二、成长型代建企业：虽然规模相对较小，但管理层已经对业务的未来发展战略存了较为明确的规划。1）朗诗绿色管理：秉承回来地产转代建。2022年8月9日朗诗地产正式宣布正式宣布正式宣布正式宣布更名为朗诗绿色管理，此次更名也则则表示代建项目的利润将变成公司主要利润来源。截至2022年末，由公司提供更多更多研发代建服务及进行小股操盘手的项目总计96个，总现房面积约504万平，预计可以售货值约少于931亿元，占总可以售货值约93%。2）旭辉建管：2021年正式宣布正式宣布成立旭辉建管，已经已经开始代建业务拓展。2022年7月26日，旭辉集团启动了新一轮的非政府架构调整，设立了地产研发、商业、代建、职能四大平台，将代建业务提到和地产及商业平行发展的边线，2022年旭辉建管全年新增管理项目47个，新增管理总建面强于900万平，在换购项目强于10个，总计销售额强于50亿，合作项目类型同时同时实现了政府代建、商业代建、资本运营管理及企业总部等业务模式的全全面全面覆盖。3）龙湖龙智所所造：2022年8月26日，龙湖集团首次亮相旗下智慧营造品牌——龙湖龙智所所造，以科技作为标签积极探索代建领域。品牌成立当年即为为问鼎多项目，2023上半年，以335万平的新签约规模步入前五，拓展势头十分迅速。3.1.2个别专业代建公司逐步占据行业的一席之地除房企外，也存个别专业的运营管理研发与管理企业占据行业的一席之地，典型企业为蓝城集团。蓝城集团成立于2010年9月8日，就是宋卫平先生带领绿城核心团队和优秀资源设立而变为。截至2022年12月末，蓝城已步入26个省及直辖市，在管代建项目落地492个，总建筑面积9558万平；其中商业代建项目总计239个，占比48.5%；政府代建项目236个，占比47.9%；资本代建及其他项目共存17个，占比3.6%。3.2未来行业竞争格局将如何变化？3.2.1或继物管行业之后迎接上市潮当前代建公司为贫乏标的，代建行业可能会继物管行业之后迎接上市潮。截至目前，国内已上市的代建公司仅有三家——绿城管理、中原建业以及转型中的朗诗绿色管理，绿城管理于2020年7月在港交所上市，中原建业则就是2021年5月。同样就是轻资产管理模式、同样就是万亿市场增量，物管及代建有较多相似之处，我们表示代建行业可能会继物管行业之后迎接上市潮。一方面，轻资产的代建模式已变成各大开发商转型升级中的趋势。另一方面，与物管板块一样，单独上市轻而易举交会资本市场，有助于拓宽融资渠道，在房企资金广为紧绷的当下显得尤为重要，对于自身品牌核心竞争力的提升、快速规模化发展、抢占市场蓝海也存非常大助益。3.2.2“一强于多强”格局显现出来，且大概率沿用代建市场处于初步发展阶段，行业集中度较低，对受托人方的行业知名度、专业度、品牌溢价能力尤其看重。绿城管理控股有限公司有限公司、中原建业2020年按照代建总收入的市场份额分别为22.0%和11.6%，按照崭新签约代建面积的市占率分别为23.1%和10.6%，TOP2代建企业的市占率少于三成。我们表示当前一强于多强格局已显现出来，同时该格局大概率可以保持。不同于物管行业前期非常依赖母公司的基础实力，代建行业更倚赖“外号死守能力”，即为为行业知名度、专业度、品牌溢价能力，行业龙头企业于品牌溢价上先发优势明显，其竞争优势大概率可以保持。以绿城来看，历经十余年的发展，绿城管理已变成全系列国最轻的运营管理公司，无论从规模上还是口碑上，绿城都就是业内名副其实的龙头。从今年上半年的外拓数据来看，其他公司与绿城管理的差距仍然非常大，绿城管理控股有限公司有限公司领先第二梯队（比如说金地管理、中原建业）较多。绿城管理控股有限公司有限公司对自身发展也制定了目标：必须想保持行业龙头低位，市占率仍须和易持在20%以上，每年仍须新开工的面积就是6000万平，为达致该研发体量，代建项目必须多于1200个，KMH订单面积必须多于2亿平米，团队人数必须多于1.2万人。这意味著，绿城管理仍须3至5倍的提升空间。4我们预计2023-2025年代建好不好行业规模约1.7亿平/年，运营管理交入约336亿元/年过去，狭义的运营管理主要就是输出品牌与管理，代建对象多为产品实力严重不足的小型开发商。随着行业刊发展览会变化，代建企业不断拓展自己的业务边界，代建对象也开拓至了政府、央国企、城投企业以及金融机构等。我们通过对运营管理五大类市场需求：小型开发商、城投平台、金融机构主导的纾关在项目、政府公建类项目、政府和易租房项目代建分别测算，再加总赢得行业总规模。我们预计2023-2025年以上五类代建市场需求新签代建规模分别为1.8、1.6、1.6亿平，平均值1.7亿平/年；对应所产生的运营管理总收入分别为371、322、316亿元，平均值336亿元/年。1）小型房企：2023-2025年新签代建规模平均值8733万平/年，占比52%；代建总收入平均值190亿元/年，占比57%。2）城投平台：2023-2025年新签代建规模平均值2091万平/年，占比13%；代建总收入平均值46亿元/年，占比14%。由于2022年城投平台提着地激增，因此2023年将可以经历一个城投平台代建新增规模的小高峰。2023-2025年城投平台新增代建规模分别为3703、1438、1132万平，代建总收入分别为81、31、25亿元。3）AMC纾关在项目：2023-2025年新签代建规模平均值2779万平/年，占比17%；代建总收入平均值62亿元/年，占比18%。4）政府公建类项目：2023-2025年新签代建规模平均值2037万平/年，占比12%；代建总收入平均值25亿元/年，占比8%。5）公租房、廉租房、和易租房：2023-2025年新签代建规模平均值1080万平/年，占比6%；代建总收入平均值14亿元/年，占比4%。在排序各类委托主体代建市场需求的基本逻辑为：委托主体项目增量*代建渗透率赢得新签代建规模，新签代建规模*代建费用率（或单位代建费）赢得代建总收入。测算运用的套管假设如下：1）代建渗透率：统一以10%计。2）代建费用率：小型房企、城投平台委托的运营管理项目为商业代建项目，根据我们在1.2章节提到的，商业代建模式住宅项目代建费通常为85-350元/平，我们放中间值，以218元/平的代建费用排序。AMC纾关在项目采用资本代建模式，与商业代建模式相近，同样采用218元/元显恭的运营管理费用排序。公建类运营管理项目以及公租房、廉租房、和易租房代建项目为政府代建项目，政府代建代建费用通常在100-150元/平,我们放均值125元/平排序。4.1小型房企市占率仅提升；我们预计2023-2025年平均新签代建规模8733万平，代建好不好总收入约190亿元研发建设能力相对极差的小型房企市占率仅提升催生了代建市场需求。2021-2022年TOP200房企集中度明显大幅大幅下滑，CR100权益口径销售额集中度从2020年的54.4%下降至2022年的38.3%，CR200权益口径销售额集中度从2020年的61.0%下降至2022年的42.3%。TOP200房企的销售规模降幅也距强于全国商品房销售降幅，这一方面是因为部分规模房企近两年更女性主义于推行稳定的经营策略主动进行收缩，另一方面是因为受此前高杠杆激进膨胀的影响，部分房企出现了资金链开裂而被迫挑选选择退出的情况。适度的这意味著200名以外的小型房企市占率仅阶段性提升，而小型房企的研发、资金、操盘手能力都相对严重不足，或寻求存实力、存口碑的代建方进行背书。根据我们的测算，2023-2025年小型房企平均值新签代建规模8733万平，代建总收入约190亿元。测算逻辑如下：根据我们此前发布的报告《房地产行业2023年中期策略：踏入停滞不前期，问世新格局》中对2023年全国商品房销售面积（同比快速增长1.4%）的预测，以及我们假设2024-2025年销售规模基本持平，因此2023-2025年全国商品房销售面积均值为13.8万平。假设2023-2025年200强以外小型房企的市占率与2022年基本持平（63%），则200强以外小型房企的年均销售面积约8.7亿。我们按10%的运营管理渗透率、218元/平的代建费排序，我们预计2023-2025年小型房企平均值新签代建规模8733万平，代建总收入约190亿元。4.2城投托底催生代建市场需求；我们预计2023-2025年平均新签代建规模2549万平，代建总收入约56亿元在上一轮提着地中，城投公司就是国企中拿地出现最少的主体，基本就是托底步入市场，但是拿地后的上加刊发可能将将存问题。从全国层面来看，2021年以前城投平台提着地占比处于均衡提升的状态，2021、2022年在地产景气度持续下行、民企暴雷不断、房企广为资金走高的大背景下，城投平台分摊了“托底”土地市场的促进作用，2021、2022年城投平台提着地金额占比分别为17.4%、34.3%，同比分别提累升了5.9、16.9个百分点，但2023年1-5月我们已经看到城投平台“托底”拿地的情形有所减低，提着地金额占到至潮差至20.3%。我们预期时程城投过提着地占比会存明显回落。纵观历次集中供地，过去两年将近半数地块被城投所荣获。城投公司提着地金额在2021年和2022年前三批次的拿地金额均呈现逐步上升的走势，金额比重也逐渐走高：2021年三轮集中供地中，城投公司拎地金额从1585亿元提升至3229亿元，比重也从10%大幅提高至40%；步入2022年后，前三轮集中供地中城投公司提着地金额从1829亿元提升至2701亿元，比重也从29%提升至42%，后三轮集中供地整体受让量较前三轮大幅下降，且不少城市并未有第五、第六轮供应，城投公司提着地金额也明显大幅减少，但比重不降反升，在第五、六轮中城投公司提着地金额占比已经达致53%和46%，几乎一半的地块由城投公司总收入囊中。整体来看，2022年城投参与提着地金额、建面、幅数比重分别达致46%、58%和55%，较2021年分别增加15、20、14个百分点。但城投地块开工率最低，两年平均值没有四成。虽然城投公司提着地从一定程度上保持了土地市场的元显恭稳中求进运转，但与其他以房地产开发居多业的房企较之，城投公司的研发能力相对极差，即便就是此前存过研发项目的城投，在多年没有动工的情况下，也未必能够适应环境当前的市场主流。根据克而瑞数据说明，截止2022年12月，2021年集中供地所有成交量项目67%已经动工，2022年集中供地成交量项目开工率为31%。其中，城投的开工率显著低于其他企业，2021、2022年分别只有38%和8%，距低于整体水平。城投公司开工率较低，主要就是遭遇两方面的问题：1）研发能力严重不足。相较于传复的房地产企业，城投在研发建设、项目管理上存严重不足。2）资金压力非常大。城投债务压力并不比房企小，甚至未有部分城投出现偿还。因此，城投平台拿地后，或仍须代建方回去进行时程的研发建设。地方城投公司阶段性提着地剧增造就更多的运营管理市场需求，我们预计2023-2025年平均新签代建规模2091万平，代建总收入约46亿元。测算逻辑如下：1）预计2023-2025年全国土地成交量建面：2022年、2023年上半年全国（300城）土地成交量总价分后别为36.8、13.0亿平，同比分别下降2%、15%。我们假设2023-2025年土地成交量总价同比增长速度分别为-15%、5%、5%。2）预计城投平台提着地占比：2021、2022年城投平台权益提着地建面占比分别少于18.4%、43.8%，2023年以来城投平台提着地明显减少，2023年1-5月降至29.6%。我们预计2023-2025年城投平台提着地建面占比分别20%、15%、15%。3）预计城投平台每年的新签代建规模：由于地方城投平台提着地激增主要发生在2021-2022年，按照1年左右的提着地至动工的周期回去排序（城投平台动工市场广为长于开发商），城投平台提着地剧增的主要影响集中在2022-2023年间，对应2024年已经已经开始这部分代建新增市场需求或有所下降。同时，我们考虑到城投平台项目的开工率广为较低，截至2022年末，2021年城投平台项目的开工率仅为38%，2022年项目的开工率仅为8%，我们放均值23%作为城投平台项目的整体开工率。城投平台T年的新签代建规模=城投平台T年的动工体量*代建渗透率（10%）。城投平台T年的动工体量=T-1年城投平台提着地建面*整体开工率（23%）。我们预计2023-2025年城投平台新签代建规模分后别为3703、1438、1132万平，平均值2091万平/年。4）排序城投平台代建总收入：按218元/平的代建费排序，我们预计2023-2025年城投平台代建业务所产生的运营管理总收入分别为81、31、25亿元，平均值46亿元/年。4.3AMC的不良资产可能会由代建方执掌；我们预计2023-2025年平均新签代建规模2779万平，代建总收入约62亿元“保交楼”下的纾关在类业务快速增长；未来金融机构的主动房地产投资比重荣获将进一步提高，金融机二重主导的纾困及研发类项目也仍须适度的运营管理服务。尤其就是AMC的不良资产可能会由代建方执掌。2021年下半年已经已经开始房地产暴雷事件频出，部分房企资金链压力非常大，旗下部分不良资产项目交由AMC执掌，由于AMC公司缺乏研发能力，急需代建公司回去大力大力推进时程的研发建设，为资本代建模式平添增量的市场空间。根据我们的测算，2023-2025年AMC纾关在项目平均值每年新