代糖行业深度报告渗透率有望持续提升-产品品类百花齐放

代糖行业深度报告渗透率有望持续提升_产品品类百花齐放1代糖：兼有消费者甜味和身心健康性崇尚的大蓝海1.1摄糖量提升VS用糖过量对身心健康的负面影响1.1.1不可或缺的糖以及日益提升的摄糖量人类对于糖类的心智就是生物进化的自然选择，甜味抒发了高能量信息，糖分又通过产生多巴胺并使人体处于紧绷的状态，血糖升高也并使人产生满足感、愉悦感，所以糖类已经就是人类日常生活中不可或缺的一个部分。全球范围内糖分摄入量明显提高，并且升高趋势仍在保持。按照经合组织和粮农非政府的统计数据与测算，2018年全球糖份摄入量达致1.72亿吨，较之于2008年的1.48亿吨快速增长了17%，并且这一快速增长趋势仍将保持，预计至2028年，全球糖分后摄入量将多于2.0亿吨。1.1.2过量摄入糖分可以对身体健康平添负面影响世卫非政府建议把游离糖的日摄入量掌控在50克以下，这是因为过量摄入糖分可以对身心健康引致负面影响。举例而言，过量的葡萄糖可以转型为脂质分子进而并使人过度营养不良；多余的葡萄糖分子也可以和附近的氨基酸融合分解成糖基化终产物，细胞停止使用胰岛素受体进而导致二型糖尿病。根据NHS的研究，每日摄入含糖软饮大于等同于一杯的实验者患上二型糖尿病的几率就是每月摄入大于一杯含糖软饮实验者的1.85倍。除此之外，过量用糖还可以提升心脏病、痛风等多种疾病的患病风险。1.2政策控糖效果非常非常有限，代糖市场需求应运而生1.2.1糖税等政策干预下，糖尿病患者数量仍然增加基于过量摄入糖分的身心健康风险，多国政府也在进行政策干预，以期引导民众浩康饮食，涵盖不得高糖饮料打广告、将低糖饮料打上不身心健康标签等。目前比较主流通用型的方法就是征收“糖税”，部分国家针对消费和进口环节征收糖税，比如墨西哥；部分国家针对生产和进口征收糖税，比如挪威、法国、芬兰；除了部分国家对生产、消费以及进口环节均征收糖税，比如匈牙利、丹麦。但是根据国际糖尿病协会公布的数据，糖税的推行并没有全盘遏制本国糖尿病患者数量的快速增长，比如说法国的糖尿病患者数量还是从2011年的324万快速增长至了2021年的相符400万人，尽管法国已于2011年施行糖税法。其他国家也存相近情况，政策控糖似乎效果非常非常有限。1.2.2具备甜味的代糖变成更好的解决方案一方面人类对于甜味的崇尚难以被遏制，另一方面就是摄糖过多难以避免的俊康危机，代糖就变成这种困境下更好的解决方案。代糖又被称作甜味剂，顾名思义就是替代糖的存，其化学性质均衡并且大部分不参与基体新陈代谢，或者就是目前未推断出其新陈代谢可以产生大量明显的危害物质，在提供更多更多甜味的同时一定程度上保证人体身体身心健康。1.3代糖分为人工代糖和天然代糖，下游也可以混配使用按照制取方式，代糖可以分成人工代糖除了天然代糖。较之于天然糖，代糖的甜度可能将将各有不同，但是其热量以及GI值（卡路里指数）具有明显优势。无糖饮料就是甜味剂主要的战场，下游应用领域占比多于半数；其次就是桌面甜味剂，即以片状、液体或粉末形式存的甜味剂，由消费者自行添加进咖啡或烹制的食品中。其他应用领域还包括奶酪、酸奶等消费场景。在这些下游应用领域中，代糖有的时候以混配的形式出现，一方面因为某些高倍甜味剂存后味影响口感，另一方面混配也能一定程度上减少代糖的总使用量，进而降低成本，而且通过代糖之间的混韧度调节，产品的风味也能赢得提高。1.4渗透率持续提升，代糖市场或将快速加速基于EMIS的数据，我们测算出2021年全球代糖的渗透率在7%上下，代糖的全球市场规模已经达致60亿美元的量级，其中亚太地区占比多于40%，其次就是北美和欧洲，大概各占20%。考虑到消费者身心健康意识的苏醒以及越来越多并无糖产品的问世，我们预计代糖的渗透率提升就是一个快速的趋势，则甜味剂市场加速也将快速，增长速度或将超过至两位数，预计至了2025年，甜味剂的渗透率将超过至9.5%，全球的代糖市场规模也将来到90亿美元的量级。2人工代糖：成本把莫尔顿关键2.1人工代糖由来已久，市场空间仍在快速增长人工代糖的问世最早可以追溯到1879年糖精的出现，经过一个多世纪的发展览会，人工代糖大致衍化出了六代产品。早期的代糖还存身心健康方面的隐患，比如说第一代的糖精因为安全性已经遭到许多国家的停止使用，第二代的甜蜜素存致癌物风险，第三代的阿斯巴甜可以并使部分苯丙酮尿症患者无法新陈代谢苯丙氨酸。基于安全性、实用性等考量，三氯蔗糖的应用领域范围在拓宽，市场空间也在稳固不断扩大。根据EMIS的数据，按照市场空间划分，目前六代人工代糖中，三氯蔗糖就是最主要的品种，其次就是阿斯巴甜，而受益于代糖的渗透率提升，六代人工代糖的市场空间近些年均同时同时实现了正快速增长。2.2三氯蔗糖：产业链一体化的企业有优势，金禾实业是全球龙头2.2.1三氯蔗糖：原材料成本影响非常大蔗糖分子中共存8个羟基，三氯蔗糖的制备仍须定向用氯原子替代蔗糖分子中4,1’和6’位的羟基。目前三氯蔗糖的生产工艺大致可以分成基团保护法、单脂法、衍生氯化、酶催化剂等，而因为单脂法生产成本相对低并且流程相对直观，工业化生产三氯蔗糖多采用单脂法，其中又囊括轻而易举酯化、原乙酸三甲酯化、二丁基氧化锡法等，实际中多看见二丁基水解锡法，因为有机锡化物的挑选出性能提升产物收率。采用二丁基水解锡的轻而易举酯化法中，蔗糖经由DMF熔融，在二丁基水解锡的催化剂下，和酸酐酯化分解成蔗糖-6-乙酸酯；经过环己烷萃取后，第二步就是蔗糖-6-乙酸酯的氯化，常用的氯代剂存氯化氧膦，五氯化膦，三氯化膦，乙二酰氯，光气，氯化亚砜，生产中多用氯化亚砜，因为副产品就是氯化氢除了二氧化硫，产物容易分后距纯化；第三步就是在脱保护釜中经由甲醇或甲醇钠醇解，最后经过提纯赢得三氯蔗糖产品。原材料成本是三氯蔗糖主要的成本项。在横向对比了几家三氯蔗糖生产企业的环评以后，因为部分企业的效益分析与实际情况偏离较多，此处采用较符合实际的金禾实业的环评以及公告进行成本测算。三氯蔗糖的完全成本里，原材料成本占比最高，超过三成，其次是燃料动力以及固定资产相关的折旧以及日常修理，比例各接近1/5。所以企业的产线管控能力尤为重要，比如尽可能缩短产线流程，避免原料以及产品的物理损耗，提高产品收率，继而进一步降低产品单位成本。既然原材料成本就是三氯蔗糖主要的成本项，那产业链一体化的企业可以具备明显的成本优势。三氯蔗糖生产中牵涉到的原材料众多，其中蔗糖、DMF、氯化亚砜等原材料占比相对较低，自带DMF除了氯化亚砜追加新增产能的企业能够增加总生产成本，并且一定程度上遏制了原材料波动平添的影响。2.2.2三氯蔗糖竞争格局：金禾实业是全球龙头我国就是三氯蔗糖的主要生产国家，按照各个公司的官网以及环评报告发布的数据，目前全球三氯蔗糖的名义追加新增产能已经多于三万吨，其中相符90%的追加新增产能源于国内。而金禾实业的三氯蔗糖追加新增产能已经达致1.2万吨，追加新增产能规模名列全球第一，名义追加新增产能占到至全球总追加新增产能比例相符40%。考虑到环保、工艺等因素，现实中部分企业的名义追加新增产能无法花开，金禾实业三氯蔗糖的实际追加新增产能比重或将更高，龙头地位稳固。2.3阿斯巴甜：原材料成本对总成本的影响显著我国就是阿斯巴甜主要的生产国与出口国，除了大量的规划追加新增产能。按照官方资料统计数据汇总，我国阿斯巴甜的年总产能已经达致了4.4万吨的规模，Seiches2.9万吨/年的规划追加新增产能，产家均为非上市公司。近几年我国阿斯巴甜的出口均衡在1.65万吨量级以上，海外的产商比如说Nutrasweet、Ajinomoto、Daesang等由于成本相对较低，近几年实际产量非常非常有限，我国实际销量占据全球七成左右。原材料成本就是阿斯巴甜主要的成本项，其中L-苯丙氨酸和天冬氨酸两种二肽就是主要的原材料，也正是因为原料中L-苯丙氨酸的存，苯丙酮尿症（PKU）患者不适合使用阿斯巴甜。按照三方纪载的最新官方价格测算，L-苯丙氨酸的成本占到至原料成本的50.14%，天冬氨酸占到至34.85%，所以自带L-苯丙氨酸和天冬氨酸追加新增产能的厂商成本优势更加明显。2.4安赛蜜：原材料成本敏感，金禾实业和醋化股份有扩产计划安赛蜜的制备也就是原材料成本虚弱型，其主要原材料和其他材料及燃料的成本占比多于六成。进一步拆分安赛蜜的原材料成本，双乙烯酮对安赛蜜的原材料成本影响显著，其在原材料中的比例多于50%，其次就是三氧化硫，占到至原材料比例开回将近20%。总结安赛蜜龙头金禾实业的脱胎换骨历程，原料自给自足以及逆市膨胀就是帮助金禾虚业同时同时实现后来居上的关键。2006年安赛蜜的专利到期，国内安赛蜜装置已经已经开始开工，金禾实业安赛蜜产业前身金瑞投资500吨安赛蜜追加新增产能完工。随后的几年时间，行业内追加新增产能快速放大，而金禾实业在放大追加新增产能的同时也在生产工艺上下肢研究，收率明显提高，并且在2010年同时同时实现了第二大原材料三氧化硫的自给自足。随着供给的减至加，安赛蜜价格在2012年来到底部区间，金禾实业同年顺利完成了安赛蜜追加新增产能的挂大，并且进一步进一步进一步增强了产业链供应能力同时同时实现了关键原材料双乙烯酮的自给自足。随后行业彼时的龙头苏州浩波因为工艺原因导致双乙烯酮外泄而被迫停建，金禾实业自此打下了全球龙头的地位。此后金禾实业持续技改，在供给侧改革行业偏紧的大趋势下还是击垮压力同时同时实现追加新增产能的进一步位居，龙头地位进一步稳固。金禾实业和醋化股份均规划了安赛蜜的新增产能。醋化股份产业链中同样具备安赛蜜关键原材料双乙烯酮，因此计划新增15000吨的安赛蜜产能；而根据滁州市来安县生态环境分局公告的环评，金禾实业有意扩建现有年产能5000吨的安赛蜜装置到15000吨的规模。3目前两种主要的天然代糖：阿洛酮糖和赤藓糖醇3.1天然代糖的渗透率在逐年提升大部分天然代糖通常来源于自然界提取或者经过适当润色，属于植物或者微生物的次生新陈代谢产物，因此安全性更高。并且部分天然代糖还具有保健功能，比如说赤藓糖醇可以保护口腔，阿洛酮糖可以增加血糖等。因此天然代糖更符合消费者浩康性的崇尚，在代糖中的比例也呈现逐年上升的趋势。阿洛酮糖和赤藓糖醇是现阶段国内龙头企业主要布局的天然代糖方向。根据环评书数据，人工代糖龙头金禾实业布局了1000吨的阿洛酮糖产能，另外还有酶改制葡萄糖基甜菊糖苷与高端RD/RM产品500吨；保龄宝、百龙创园、三元生物等国内一线甜味剂企业也在大规模筹建阿洛酮糖还有赤藓糖醇产能。3.2赤藓糖醇：受益于无糖饮品市场不断扩大，行业追加新增产能也在高速快速增长赤藓糖醇就是一种四碳糖醇，广为存于自然界植物和生物体内。上世纪赤藓糖醇作为无糖食品添加剂已经在日本、美国被社会各界消费者所拒绝接受，而我国的进程稍微较晚，2007年赤藓糖醇被允许内嵌进口香糖、调味饮料中，2011年国家发布食品添加剂赤藓糖醇食品安全国家标准，赤藓糖醇才具备了被广泛应用的基础。2018年赤藓糖醇产量突飞猛进，产量由2017年的1.9万吨相符翻倍快速增长回去至3.5万吨的量级，这主要归因于零糖饮品市场规模的高速快速增长，2018年零糖闻Fanjeaux市场增长速度多于60%，就是近几年增长速度最快的一年。因为赤藓糖醇在增加甜味的同时也并使饮品更存杀菌和厚重感，提高了饮品风味，所以多数气泡水挑选出赤藓糖醇最为第一内嵌代糖。赤藓糖醇的制取方法主要就是生物发酵法，工业上对于赤藓糖醇的生产也相对更明朗，比如说采用合适的碳源和氮源进行培养基优化，或者采用分批发酵、补料刊发酵、两步法烘烤、连续发酵等工艺提高效率。在这两年赤藓糖醇的高景气阶段，也存很多企业计划或者实际新建了赤藓糖醇产线，行业追加新增产能快速增长十分迅速。3.3阿洛酮糖：潜在空间宽阔，仍须找到合适的酶工程菌株3.3.1阿洛酮糖已在多国核准，也料在国内落地阿洛酮糖最早被辨识自身利益上个世纪，本世纪初才已经已经开始慢慢回调，韩国、日本最先同时同时实现阿洛酮糖的工业化生产。随着市场的不断扩大，各国对于阿洛酮糖的证书也在快速，目前美国、韩国、日本等国均已将阿洛酮糖列为合格食品添加剂，欧盟、中国等多国也在阿洛酮糖的证书过程中。2023年5月，国家卫健委网站发布公告，D-阿洛酮糖-3-差向异构酶被列入食品工业用酶制剂新品种，变成国内首个核准用做阿洛酮糖生产的酶制剂，对于阿洛酮糖在国内合规步入食品添加剂领域具有里程碑意义。但是市场对于阿洛酮糖的心智还比较，一方面因为天然代糖本身市场还在减至长阶段，另一方面轻而易举有关阿洛酮糖的终端还比较太太少，客户心智上除了提升空间，所以阿洛酮糖的的市场加速以及边际增长速度都存非常小的潜力。3.3.2阿洛酮糖的制备：工程菌株抒写体系的构筑尤为关键阿洛酮糖的制备方法主要涵盖生物转化法除了化学法，但是化学法因为挑选出性极差并且成本更高，应用领域受到限制，而利用一种或多种酶催化剂底物分解成目标产物的生物转化法因为杀虫剂环保、反应激进等优势慢慢变成主流的阿洛酮糖制取方式。生物法生产阿洛酮糖主要工艺涵盖合适异构酶的基因挖掘、异构酶工程菌株的构建好不好、菌株的不断扩大培育、菌株中酶的提取、酶促发展反应分解成阿洛酮糖、阿洛酮糖的分拆纯化以及产物结晶。生物酶的抒写无法崩溃宿主，生产中仍须先将异构酶的基因序列相连接至载体上，再将载体导入宿主菌进行烘烤培育，因而基因序列的片段挑选出以及工程菌株表少于体系的构筑就显得尤为关键。目前比较典型的生物酶就是酮糖3-差向异构酶，涵盖D-塔格糖3-差向异构酶（DTE）和D-阿洛酮糖3-差向异构酶（DPE），可以单一催化剂D-果糖分解成D-阿洛酮糖。但是DTE、DPE种类多样，热稳定性、耐酸碱性各有不同，大规模工业化生产还仍须找到合适的工程菌侏抒写体系。比较常见的表达体系包括枯草芽孢杆菌表达体系、大肠杆菌表达体系、酵母菌表达及催化体系等，三种表达体系各有优缺点，比如大肠杆菌体系虽然表达水平高并且菌株易于培养，但是大肠杆菌同样具有内毒素，并且后端阿洛酮糖产物的纯化比较复杂。根据三方专利网站，目前保龄宝、百龙创园、金禾实业等一线天然甜味剂公司均具备了枯草芽孢杆菌培养的专利。3.3.3阿洛酮糖的分拆和纯化：主要涵盖模拟移动床和生物转化两种方式工业生产中，阿洛酮糖的分拆和纯化较为困难。由于D-果糖至D-阿洛酮糖的转型就是可逆反应，在反应最终达致平衡时，D-果糖仍然大量存，而D-果糖与D阿洛酮糖的性质极为相符，因此并使D-阿洛酮糖的分拆纯化极为困难。目前阿洛酮糖的分拆方法主要存两种：模拟移动床（SMB）技术分拆和利用生物转型法分拆。（1）SMB技术就是一种基于色谱分拆原理而建立的已已连续分拆色谱技之术，具有环境友好、并并无副产物分解成等特点，缺点就是SMB设备价格昂贵；（2）生物转型法就是利用生物催化剂将余下底物D-果糖转型为其他难于从糖液中分拆的单质物从而同时同时实现分拆，具有操作方式方式直观、成本较低等优点，缺点就是增加了底物（D-果糖等）的利用率。3.3.4百龙创园是阿洛酮糖制备的龙头企业百龙创园于2019年面世阿洛酮糖产品，目前正在建设年产1.5万吨的结晶糖项目，预计于2023年第四季度建成投产。公司先将玉米淀粉先生产为结晶果糖，然后再对结晶果糖进行“糖化”处理，即为在异构酶的促进作用下将D-结晶果糖转型为D-结晶阿洛酮糖，然后经脱色过滤器、色谱法、真空铀后，采用SMB技术将吴厝庄晶果糖和结晶阿洛酮糖分拆，再经一系列后处理工艺即可赢得高纯度结晶阿洛酮糖。百龙创园在“糖化”步骤优势显著，二者较传统工艺酶活性提高50%，成本再再降低25%。根据百龙创园的专利，公司对枯草芽孢杆菌经微生物处理，赢得高产D-阿洛酮糖差向异构酶的菌株BLCY-005，较传统异构酶其酶活性提升50%以上，并且公司不再进行酶提取，而是轻而易举采用枯草芽孢杆菌发酵液进行生产，较传统方法可以并使成本增加25%左右。4投资分析金禾实业食品添加剂行业龙头企业之一。公司就是一家以煤为原料，生产液氨、碳酸氢铵工艺流程的传统合成氨行业为基础，主要专门从事各类食品添加剂、大宗化学品、医药中间体、功能性化工品及中间体等产品的研发、生产和销售。公司主要产品为甜味剂安赛蜜、三氯蔗糖、甲、乙基麦芽酚、甲基环路戊烯醇酮(MCP）及佳乐麝香溶液、液氨、双氧水、三聚氰胺、甲醛、硫酸、硝酸、双乙烯酮、氯化亚砜、季戊四醇、双季戊四醇、糠醛等，可以广为应用于食品饮料、日化香料及高端生产等多个行业。按产品划分，2022年公司食品添加剂营收占比62.86%，大宗化学品占比28.32%，功能性化工品及中间体占比2.97%，其他业务占比2.64%，电占比2.06%，医药中间体占比1.14%、贸易占比0.00%。营收和归母净利润快速快速增长。2018-2022年，公司营收和归母净利润的CAGR分别达致15.08%和16.77%；其中，2022年公司同时同时实现营业收入72.50亿元，同比快速增长24.04%；同时同时实现归母净利润16.95亿元，同比快速增长44.01%，主要就是产品价格全线上涨所致。2022年，安赛蜜、三氯蔗糖、甲基麦芽酚和乙基麦芽酚的价格中枢分别在8万元/吨、38.5万元/吨、11万元/吨和9万元/吨，分别同比增加21.21%、87.80%、15.79%和5.88%。公司产业链纵向均衡供应、横向业务协同。公司秉承打造出多元化产业布局、T5800再分后产业链上下游资源，构筑了面向食品饮料、日化香料以及高端生产等行业的规模化生产平台及技术成果产业化平台。公司自产主要产品的核心关键原材料，同时同时实现了产业链纵向均衡供应，以煤为原料，生产液氨、碳酸氢铵工艺流程的传统合成氨行业为基础，横向拓展产品条线，同时同时实现了业务协同。公司在掌控了主要产品有关核心技术的同时逐步已经已经开始在生物基为材料、酶催化剂、绿色化学合成等领域的高附加值产品布局。业务拆分：我们预测2023-25年营业收入分别为59.21、68.77、81.33亿元，同比增长速度分别为-18.33%、16.13%、18.27%。具体内容拆分来看，金禾实业缴入主要分为食品添加剂、大宗化学品、功能性化工品及中间体、医药中间体、电、贸易和其他业务。（1）食品添加剂方面，公司食品添加剂总追加新增产能少于3.54万吨。受到库存影响，2023年三氯蔗糖价格有所大幅大幅下滑，随着库存影响消散，我们预计三氯蔗糖价格料在明年回升，预计2023-25年食品添加剂的营业总收入分别为32、41、53亿元，同比增长速度分别为-29.79%、28.13%、29.27%。（2）大宗化学品方面，由于该板块业务不是公司发力重点，预计该板块业绩将保持平衡，我们因此预计2023-25年营业收入分别为20.74、21.15、21.58亿元，同比增长速度分别为1.00%、2.00%、2.00%，保持平衡快速增长。（3）功能性化工品及中间体方面，由于该板块业务不是公司发力重点，此系列产品预计整体整体表现平衡，我们预计公司2023-25年营业收入分别为2.17、2.22、2.27亿元，同比增长速度分别为1.00%、2.00%、2.00%，保持平衡快速增长。（4）医药中间体方面，公司子公司金轩科技年产1000吨呋喃铵盐生产线技改项目赢得环评核准，产品逐步投入市场，我们因此预计2023-25年营业收入分别为0.84、0.85、0.87亿元，同比增长速度分别为1.00%、2.00%、2.00%，保持稳定快速增长。从毛利率角度，我们预计公司2023-25总毛利率分别为25.21%、26.47%和31.08%，毛利润分别为14.93、18.20、25.28亿元，其中（1）食品添加剂方面，预计2023-25毛利率分别为36.88%、36.59%和41.51%，毛利润分别为11.80、15.00、22.00亿元，2024年毛利率明显提高，主要原因就是新增5千吨三氯蔗糖追加新增产能料贡献利润；（2）大宗化学品方面，预计2023-25毛利率分别为9.64%、9.64%和9.64%，毛利润分别为2.00、2.04、2.08亿元，毛利率保持二者对均衡；（3）功能性化工品及中间体方面，预计2023-25毛利率分别为5.51%、5.51%和5.51%，毛利润分别为0.12、0.12、0.12亿元，毛利率保持相对均衡；（4）医药中间体方面，预计2023-25毛利率分别为3.59%、3.59%和3.59%，毛利润分别为0.03、0.03、0.03亿元，毛利率保持相对均衡。百龙创园功能糖行业领军企业之一。公司就是一家具备多品种规模化生产能力，主要专门从事益生元系列产品、膳食纤维系列产品、其他淀粉糖(醇)产品和身心健康甜味剂产品的研刊发、生产及销售的高新技术企业。公司主要产品定位中高端，涵盖低聚异麦芽糖、低聚果糖、低聚半乳糖、低聚木糖、抗性糊精、欢聚葡萄糖、阿洛酮糖等，可以广为应用做功能性食品饮料、乳制品、医药、保健品等众多领域。分后产品来看，2022年公司膳食纤维系列营收占比52.39%，益生元系列营收占比24.20%，身心健康甜味剂系列占比19.14%，其他业务占比2.50%，其他淀粉糖（醇）系列占比1.78%。公司营业收入、归母净利润逐年快速增长。2018-2022年，公司营收和归母净利润的CAGR分别达致19.37%和23.27%；其中，2022年公司同时同时实现营业收入7.22亿元，同比快速增长10.48%；同时同时实现归母净利润1.51亿元，同比快速增长44.31%，主要原因就是境内外客户市场需求快速增长导致的公司产品，比如欢聚葡萄糖产销量增加，以及公司产品结构优化，比如说身心健康甜味剂系列市场需求疲软，公司提高该产品生产负荷，2022年增加产量905.6吨，同比快速增长27.77%。公司在益生元、膳食纤维和阿洛酮糖细分行业产品品类齐全、具备规模优势。公司在对糊精化反应的掌控，新工艺采用超滤膜携手色谱分拆技术进行提纯精制等研发环节形成了健全的技术领先优势，掌控了高品质抗性糊精、阿洛酮糖等主要产品的核心生产技术，全面全面覆盖异麦芽酮糖和水苏糖在内的70多种不同规格型号的益生元、膳食纤维和阿洛酮糖等中高端产品。同时，公司逐步在益生元和身心健康甜味剂领域的其他高端产品强化研发资源资金投入，逐步完善功能糖四纵深化产品链。业务拆分：我们预测2023-25年营业收入分别为9.23、12.42、15.53亿元，同比增长速度分别为27.88%、34.53%、25.06%。具体内容拆分来看，百龙创园总收入主要分为膳食纤维系列、益生元系列、身心健康甜味剂系列、其他业务和其他淀粉糖（醇）系列。（1）膳食纤维系列方面，因为欢聚葡萄糖产品销售的持续流行起来，并且公司还存3万吨可溶性膳食纤维将于今年四季度投产，该系列产品业务料提高明显，因此我们预计2023-25年膳食纤维系列的营业收入分别为4.74、6.64、8.63亿元，同比增长速度分别为40%、40%、30%。（2）益生元系列方面，公司优化产品结构，增加附加值更高的低聚木糖产Fanjeaux比重，该系列产销量料稳定增长，因此我们预测2023-25年营业总收入分别为2.83、3.25、3.74亿元，同比增长速度分别为15%、15%、15%，保持平衡快速增长。（3）身心健康甜味剂系列方面，由于境外市场对于阿洛酮糖的高涨市场需求，且公司5千吨阿洛酮糖追加新增产能将于今年四季度投产转化成，或将迎高速快速增长，因此我们预计2023-25年营业收入分别为1.23、2.09、2.72亿元，同比增长速度分别为30%、70%、30%。（4）其他淀粉糖（醇）系列方面，由于公司追加新增产能向附加值高的膳食纤维系则归入和身心健康甜味剂系列产品搬迁而增加该系列产品产量，因此我们预计公司2023-25年平均销售价格将维持自然快速增长，因此预计2023-25年营业收入分别为0.17、0.17、0.17亿元，同比增长速度分别为1%、1%、1%，保持平衡快速增长。从毛利率角度，我们预计公司2023-25总毛利率分别为34.18%、36.94%和37.34%，毛利润分别为3.16、4.59、5.80亿元，其中（1）膳食纤维系列方面，预计2023-25毛利率分别为36%、38%和38%，毛利润分别为1.71、2.52、3.28亿元，毛利率保持相对均衡;（2）益生元系列方面，预计2023-25毛利率分别为34%、36%和36%，毛利润分别为0.96、1.17、1.35亿元，毛利率保持相对均衡；（3）身心健康甜味剂系列方面，预计2023-25毛利率分别为35%、40%和41%，毛利润分别为0.43、0.84、1.12亿元，2024年毛利率显著快速增长，主要原因就是预期5千吨阿洛酮糖追加新增产能转化成，满足用户境外市场的强势市场需求，快速增长利润；（4）其他淀粉糖（醇）系列方面，预计2023-25毛利率分别为5%、5%和5%，毛利润分别为0.0084、0.0085、0.0086亿元，毛利率保持相对均衡。保龄宝国内功能糖行业的龙头企业之一。公司就是一家以酶工程和烘烤工程等现代生物工程技术为基础，主要专门从事功能糖的研发、生产及方案服务的高新技术企业。公司主要产品为功能糖系列、糖醇系列、膳食纤维系列、淀粉及淀粉糖系列、医药原辅料系列及益生元终端等，可以广为应用于身心健康食品、功能饮品、保健医药、无抗饲料、日化等众多民生领域。分后产品来看，2022年公司饲料营收占比21.41%，糖醇占比13.10%，副产品及其他占比12.59%，果葡糖浆占比11.26%，其他淀粉糖占比10.73%，其他功能糖比重10.46%，低聚糖占比10.26%，麦芽糊精占比9.84%，其他业务收入占到至比0.35%。公司营收、归母净利润快速增长快速。2018-2022年，公司营收和归母净利润的CAGR分别达致11.91%和32.70%；其中，2022年公司同时同时实现营业收入27.13亿元，同比下降-1.88%；同时同时实现归母净利润1.33亿元，同比下降33.93%，主要原因就是部分竞争产品比如赤藓糖醇报告期内处于供需短缺阶段，因而市场销售价格较去年同期有所下降；2022年赤藓糖醇江苏市场价格中枢在12000元/吨，同比下降42.86%。公司在功能糖行业产业布局具备先发优势。公司以生物技术与生命科学为核心，构筑了多样的产品矩阵，完善全面全面覆盖高、中、低全品类功能糖产品，打造出了“淀粉—淀粉糖—益生元—膳食纤维—功能糖醇—益生元终端”的金字塔式产品结构，在低聚异麦芽糖、低聚果糖、赤藓糖醇等多类功能糖的工业化生产领域具备行业顶上细长的产销量能力。同时，公司紧紧围绕营养与身心健康积极开展研发技术创新，建立Nenon小试、中试、受精卵扩出、应用领域方案、检测证书、工业化一体的技术创新体系，逐步提高其益生元系列、膳食纤维系列和功能性糖醇等系列产品的市场份额，逐步形成功能糖醇有关的核心技术集群。业务拆分：我们预测2023-25年营业收入分别为25.63、26.21、26.81亿元，同比增长速度分别为-5.5%、2.24%、2.28%。具体内容拆分来看，保龄宝总收入主要分为饲料、糖醇、副产品及其他、果葡糖浆、其他淀粉糖、其他功能糖、低聚糖、麦芽糊精和其他业务收入。（1）饲料方面，因为原材料玉米等价格处于相对高位，影响公司业绩，等候成本端的下行料平添业绩复原，因此我们预计2023-25年营业收入分别为5.23、5.49、5.76亿元，同比增长速度分别为-10%、5%、5%。（2）糖醇方面，2022年赤藓糖醇价格中枢在12000元/吨，同比增加42.86%，主要原因就是近年来赤藓糖醇厂商快速复产助推价格向上，赤藓糖醇价格恢复正常仍须时间，因此我们预计2023-25年营业收入分别为3.20、3.23、3.26亿元，同比增长速度分别为-10%、1%、1%。（3）副产品及其他方面，公司将持续强化副产品的综合开发利用，立足玉米全产业链的综合开发，因此我们预计2023-25年营业收入分别为3.45、3.48、3.52亿元，同比增长速度分别为1%、1%、1%，保持平衡快速增长。（4）果葡糖浆方面，由于果葡糖浆与蔗糖存一定替代促进作用，当蔗糖价格处于高点时，果葡糖浆消费量将呈现一定增量，因此我们预计2023-25年营业收入分别为2.75、2.89、3.03亿元，同比增长速度分别为-10%、5%、5%，保持稳定快速增长。（5）其他淀粉糖方面，根据IntradoGlobeNewswire数据，全球果葡糖浆行业2020年产值为88.73亿美元，此后6年预计无机年均增长率达致1.62%，2026年产值将超过至93.12亿美元，发展比较缓慢，因此我们预计2023-25年营业收入分别为2.77、2.79、2.82亿元，同比增长速度分别为-5%、1%、1%，保持平衡快速增长。（6）其他功能糖方面，除阿洛酮糖外，公司已面世精准益生元蔗果三糖、植物来源肌肤的调节剂麦芽四糖、保持益生菌活性及货架期稳定性的低水活益生元GOS/FOS、极致无糖高纤聚葡萄糖/无糖抗性糊精等新产品，功能糖产品体系进一步完善。因此我们预计公司将逐步提高上述产品追加新增产能，因此预计2023-25年营业收入分别为2.70、2.72、2.75亿元，同比增长速度分别为-5%、1%、1%，保持稳定快速增长。（7）低聚糖方面，营养产业的持续膨胀为功能性低聚糖市场平添宽广的市场空间，因此我们预计2023-25年营业收入分别为2.81、2.84、2.87亿元，同比增长速度分别为1%、1%、1%，保持稳定快速增长。（8）麦芽糊精方面，我们预计公司将持续通过技改提升产品追加新增产能，因此进度表计2023-25年营业收入分别为2.64、2.67、2.70亿元，同比增长速度分后别为-1%、1%、1%，保持平衡快速增长。从毛利率角度，我们预计公司2023-25总毛利率分别为9.34%、9.73%和10.45%，毛利润分别为2.40、2.55、2.80亿元，其中（1）饲料方面，预计2023-25毛利率分别为3.20%、3.30%和3.50%，毛利润分别为0.17、0.18、0.20亿元，毛利率保持相对均衡；（2）糖醇方面，预计2023-25毛利率分别为5.00%、5.50%和7.00%，毛利润分别为0.16、0.18、0.23亿元，毛利率保持相对均衡；（3）副产品及其他方面，预计2023-25毛利率分别为5.00%、6.00%和6.50%，毛利润分别为0.17、0.21、0.23亿元，毛利率保持相对均衡；（4）果葡糖浆方面，预计2023-25毛利率分别为6.00%、6.50%和7.90%，毛利润分别为0.17、0.19、0.24亿元，毛利率保持相对均衡；（5）其他淀粉糖方面，预计2023-25毛利率分后别为13%、13.5%和14.5%，毛利润分别为0.36、0.38、0.41亿元，毛利率保持相对均衡；（6）其他功能糖方面，预计2023-25毛利率分别为15.00%、15.20%和15.40%，毛利润分别为0.40、0.41、0.42亿元，毛利率有所大幅大幅下滑是因为烧碱等化工品价格重返中枢；（7）低聚糖方面，预计2023-25毛利率分别为20.00%、20.50%和22.00%，毛利润分别为0.56、0.58、0.63亿元，毛利率保持相对均衡;（8）麦芽糊精方面，预计2023-25毛利率分别为12.00%、12.50%和13.00%，毛利润分别为0.32、0.33、0.35亿元，毛利率保持相对均衡。三元生物全球领先的功能糖-赤藓糖醇领域龙头企业之一。公司就是一家以赤藓糖醇生物发酵法生产工艺为核心，主要专门从事功能糖—赤藓糖醇及曹浩森道糖产品的研发、生产和销售的高新技术企业。公司主要产品为赤藓糖醇和曹浩森道糖，可以广为应用于食品、饮料、乳制品、蜡、酒类、保健品、医药、饲料、日化等众多领域。按产品划分，2022年公司赤藓糖醇营收占比85.16%，任援道糖占比11.91%，其他业务占比2.83%，阿洛酮糖占比0.10%。公司营收水平和归母净利润保持高速无机快速增长，22年业绩走高。2018-2022年，公司营收和归母净利润的CAGR分别达致23.28%和24.52%；其中，2022年公司同时同时实现营业收入6.75亿元，同比下降59.71%；同时同时实现归母净利润1.64亿元，同比下降69.42%，主要原因就是新兴企业生产端的集中引入追加新增产能和赤藓糖醇下游消费端的市场需求疲软导致产品供过于求，市场价格因而短期内快速下行。2022年赤藓糖醇江苏市场价格中枢在12000元/吨，同比2021年增加42.86%。公司发酵菌株、配方工艺优于传统技法，赤藓糖醇产量全球首位。公司深耕功能性糖醇—赤藓糖醇及其复配产品的生产和新型甜味剂的研究与开发，在菌种选育、配方优化、发酵控制和结晶提取等产品应用开发环节具备完善的技术；以与上海交大共同持有发明专利的解脂亚罗酵母及其发酵培养基配方为核心技术，生产赤藓糖醇转化率最高可达61.2%，高于传统配方下44.4%-46.3%的常规转换率，大幅提高赤藓糖醇产能产量，进而逐步成为世界范围内行业产能最高、产品质量领先的龙头企业。业务拆分：我们预测2023-25年营业收入分别为5.94、6.54、7.54亿元，同比增速分别为-11.94%、10.12%、15.2%。具体拆分来看，三元生物收入主要分为赤藓糖醇、复配糖、阿洛酮糖和其他业务。（1）赤藓糖醇方面，2022年赤藓糖醇价格中枢在12000元/吨，同比再再降低42.86%，由于市场供给量还比较大，预计赤藓糖醇价格还仍须时间恢复正常，而公司作为现有规模最轻的赤藓糖醇厂商，对于赤藓糖醇的工艺掌控以及成本把往上更加明朗，并且公司规模效应更明显，我们因此预计2023-25年营业收入分别为4.89、5.37、5.91亿元，同比减至速分别为-15%、10%、10%。（2）任援道糖方面，我们预计2023-25年营业收入分别为0.84、0.89、0.93亿元，同比增长速度分别为5%、5%、5%，保持平衡快速增长。（3）阿洛酮糖方面，根据公司公告，公司目前阿洛酮糖追加新增产能规模为2000吨液态（或3000吨液体），并且公司还在复产，目标追加新增产能为2万吨/年，因此我们预计公司阿洛酮糖板块业绩或快速提升，预计2023-25年营业收入分别为0.01、0.08、0.49亿元，同比增长速度分别为100%、500%、500%，步入高速成长期。从毛利率角度，我们预计公司2023-25总毛利率分别为12.34%、16.64%和22.73%，毛利润分别为0.73、1.09、1.71亿元，其中（1）赤藓糖醇方面，进度表计2023-25毛利率分别为8.00%、13.00%和20.00%，毛利润分别为0.39、0.70、1.18亿元，毛利率随着产品售价的提升而恢复正常；（2）任援道糖方面，预计2023-25毛利率分别为26.00%、28.00%和28.00%，毛利润分别为0.21、0.25、0.26亿元，毛利率保持相对均衡；（3）阿洛酮糖方面，预计2023-25毛利率分别为20.00%、25.00%和30.00%，毛利润分别为0.002、0.02、0.15亿元，其中2024年毛利率仅增长速度显著，主要原因就是2万吨阿洛酮糖项目料投产，助推公司产销量，共振市场市场需求高涨助推价格快速增长，助推毛利润快速增长。华康股份功能性糖醇生产行业内龙头企业之一。公司就是一家以功能性糖醇和食品配料为支柱，主要专门从事益木糖醇、山梨糖醇、麦芽糖醇、赤藓糖醇、果葡糖浆等多种功能性糖醇、淀粉糖产品的研发、生产和销售的高新技术企业。公司主要产品涵盖木糖醇、山梨糖醇、麦芽糖醇、赤藓糖醇、果葡糖浆等多种功能性糖醇、淀粉糖产品，可以广为应用于食品、饮料、医药、日化用品制造业等众多民生领域。分后产品来看，2022年公司晶体糖醇营收占比76.98%，液体糖、醇及其他产Fanjeaux占比22.28%，其他业务占比0.74%。公司营业收入、归母净利润稳定快速增长，22年业绩持续攀升。2018-2022年，公司营收和归母净利润的CAGR分别达致11.96%和12.49%；其中，2022年公司同时同时实现营业收入22.00亿元，同比快速增长38.02%，主要受益于下游既有客户需求增加、境外市场产品畅销及山梨糖醇、麦芽糖醇新增产能项目完工导致追加新增产能增加；同时同时实现归属于母净利润3.19亿元，同比快速增长34.90%，主要原因就是营收增加，其中境外业务受益于美元对人民币报告期内升值等原因，同时同时实现营收4.69亿元，同比快速增长70.91%。公司功能糖醇产业链相对完整。公司在上游掌握了关键原材料木糖生产，可一定程度上规避原料价格波动影响，中游利用合成生物学绿色制造等核心技术，下游拥有亚洲、美洲和欧洲等主要功能糖醇消费市场的优质客户资源，搭建了一套围绕木糖醇、山梨糖醇、麦芽糖醇、赤藓糖醇、果葡糖浆等产品相对完整的产业链。此外，公司积极进行技术创新和工艺改进，逐步开始在晶体糖醇（包括晶体木糖醇、晶体山梨糖醇、晶体麦芽糖醇、晶体赤藓糖醇）和阿洛酮糖等高技术壁垒、高附加值的产品领域延伸布局，逐步形成高相关又丰富多样的产品矩阵。业务拆分：我们预测2023-25年营业收入分别为26.11、31.00、35.28亿元，同比增速分别为18.67%、18.73%、13.82%。具体拆分来看，华康股份收入主要分为晶体糖醇、液体糖、醇及其他产品和其他业务。（1）晶体糖醇方面，公司2022年晶体糖醇平均值销售价格在1.44万元/吨，同比增加14.82%，同时公司将不断提高该系列高附加值产品在营收中的比重，因此我们预计2023-25年营业收入分别为20.02、24.03、27.63亿元，同比增长速度分别为20%、20%、15%，保持平衡快速增长。（2）液体糖、醇及其他产品方面，公司2022年液体糖、醇及其他产品平均销售价格在0.33万元/吨，同比增加2.89%，而公司通过布局木糖醇生产，一定程度对冲原材料价格上涨风险，因此我们预计2023-25年营业收入分别为5.88、6.77、7.44亿元，同比增长速度分别为15%、15%、10%，保持稳定快速增长。从毛利率角度，我们预计公司2023-25总毛利率分别为23.85%、26.44%和26.58%，毛利润分别为6.23、8.20、9.38亿元，其中（1）晶体糖醇方面，进度表计2023-25毛利率分别为27.80%、31.00%和31.00%，毛利润分别为5.57、7.45、8.57亿元，毛利率保持相对均衡；（2）液体糖、醇及其他产品方面，预计2023-25毛利率分别为7.90%、8.10%和8.20%，毛利润分别为0.47、0.55、0.61亿元，毛利率保持相对均衡。中粮科技玉米深加工行业龙头企业之一。公司就是一家以玉米深加工为核心，主要专门从事燃料乙醇、食用酒精、淀粉、淀粉糖、柠檬酸、味精及其副产品的生产与销售的生物科技创新型企业。公司主要产品为柠檬酸及其盐类、L一乳酸及其衍生