改革开放以来中国金融发展与经济增长的关系研究

改革开放以来中国金融发展与经济增长的关系研究

1第一阶段:20-2002年自1978年改革开放以来，随着经济体制的发展，中国经济呈现出快速发展的趋势。其中,金融业发展也极其迅速,中国的金融资产从1978年的1151亿元,增长到2007年底的83.8万亿元人民币;从业人员从1978年的76万人增长到2007年370万人;金融资产占GDP的比重从1978年的31.7%到2007年的3.4倍。大致可以分为三个阶段:(1)1980-1996年期间以数量扩张为主。国有商业银行的分支机构向各个区域延伸,各种类型的中小金融机构相继设立,社会储蓄得到广泛动员,银行存贷款和证券市场融资量都以很快的速度增长,但是,银行的风险意识和内控意识差,一次产生了大量的银行不良资产。(2)1997-2002年期间以结构调整为主。金融业的发展进入了一个以控制金融风险为重点的战略调整时期。国有商业银行开始撤并其效率低下的分支机构,并上收其分支机构的信贷投放权限。许多规模小、效益差的法人金融机构被重组或撤销。监管当局的监管力度加强,银行存贷款的增长速度明显放慢,银行不良资产不断下降。但是,金融机构调整相对于经济机构的调整而言显得十分缓慢,使金融结构与经济结构的矛盾突出,银行信贷投放结构和证券融资结构不合理。这种结构性矛盾制约了金融系统融资总量的增长,导致了我国各层次的货币供应量增长率的显著下降和宏观经济持续通货紧缩的局面。(3)从2003年开始,中国经济开始了新一轮的投资开发热潮,银行贷款和货币供应量也超量增长。但是中小企业,特别是民营企业的融资难问题仍然没有得到有效的解决,经济发展中结构性矛盾突出,金融结构对经济发展的制约仍然明显。2非均衡增长理论探讨发展中国家的经济增长和冲破贫困的策略,有两大截然不同的理论常常被提及。首先,是以纳克斯(RagneerNurkes)、罗森斯坦-罗丹(PaulN.Rosentein-Rodan)等人为代表的平衡增长理论。其中,罗丹的“大推进”理论最具代表,它是一种集中投资理论。该理论认为,发展中国家要克服恶性经济循环,投资不能一点一点地放,这样效果不好,还不如把各次投资的资本集中起来一次大规模投资,这主要依据经济本身所具有的规模效应。但是,以霍希曼(Hirschmann)等人为代表提出的非均衡增长理论,则认为经济发展、国内资本的形成是一连串不均衡的锁链。不均衡的投资会使被投资部门对其他部门产生产品的需求,引发拉动其他产业发展的连锁反应。这两个理论从不同的方面分析了发展中国家的投资决策,一般认为,在经济发展的初期,非均衡过程是十分必要的。这主要来源于经济发展初期资金的有限性,大范围的大笔投资计划几乎不可能。随着非均衡过程的深入,经济要素在少数地点或地带上过分积聚,产生一系列“膨胀病”,这时候要持续增长,必须缩小区域间的差异,这时候均衡增长目标是十分可取的。3金融资产源与经济增长之间的关系3.1中国金融发展与经济增长关系非常复杂,且有相关的研究视角。在这也是一个法律雷蒙德·W·戈德史密斯在最重要的论著《金融结构和发展》(Goldsmith,1969)中曾提出他想达到的三个目标。第一个目标是证明金融结构(一个经济中运行的金融工具、市场和中介的混合体)如何随着经济增长而改变;第二个目标是希望评估总体金融发展(一个经济中运行的金融工具、市场和中介的总体数量和质量)对经济增长的影响;第三个目标是,他试图评估金融结构是否影响经济的发展速度。对于这三个目标的研究,戈德史密斯所达到的成功程度不尽相同。在第一个目标方面,他取得了最大成功,他证明,随着国家和地区经济发展,银行占国民产出的比重有增长的趋势。他还提供了证据表明随着国家和地区经济扩张,相对于银行规模而言,非银行金融中介和股票市场往往增长更快,并且变得更加重要了。对于第二个目标,戈德史密斯在其论著中有这样的表述:“不论我们求助于经济理论或经济史,获得的结果是相同的……两者都断言金融工具与金融机构组成的上层建筑是经济增长的必要条件,虽然不是足够条件;同时,两者都指出金融发展与经济增长的关系非常复杂,难以作出笼统的结论。但是两者都不能回答我们感兴趣的问题:金融是否起作用,即是否有历史事实可以证明或理论上可以得出结论说明经济发展速度与格局主要是由于(即使不完全由于)金融结构与发展的差异?”但是,近期的研究,从企业层次、产业层次以及国家和地区的层次上的研究表明,金融发展水平对经济增长有很大的正面影响。LaPorta(1998)等研究者从法律角度研究金融发展,得出支持金融引起经济增长证据,表明如果一个国家的法律传统能够保护投资者权益,那么它至少部分地决定该国的金融发展水平,这表明这部分与增长无关的金融发展决定了经济增长,人们至少在公司水平上获得了金融发展引起经济增长的证据。Levine(1997)通过系统性的理论综述指出,不论是从企业、产业、单个国家,或者多个国家的实证分析,都得出这样一个结论,即金融发展与长期的经济增长是正相关的。对于第三个目标,由于受到数据限制,戈德史密斯无法进行相关的国别研究,然而,最近的研究也并没有通过利用最近40年的数据从实质上改进戈德史密斯关于金融机构研究的证明。然而,对于中国而言,金融发展与经济增长之间没有明显的关系,金融发展对经济发展不起作用。这个是无法用传统经典的金融理论来解释的。中国金融发展对经济的发展有其独特的传导机制,那就是支持国有企业的政府控制性金融。这个是中国金融发展的实质,也是导致金融发展对经济发展不起作用的原因,如图1所示。冉茂盛等(2002)对中国金融发展与经济增长进行了因果关系检验,他们通过考察中国货币、利率与经济增长的关联性,发现:广义货币M2的增长率同经济增长率正相关,意味着货币增长满足经济交易和投资需求并对经济起促进作用,但是,经济货币化率M2/GDP增长率和实际利率同经济增长率负相关,说明广义货币形式的金融资产增长过快,对经济增长起阻碍作用,而实际利率的上升提高了资金的成本,加重了投资负担,从而减缓了经济增长。他们认为,这可能与中国金融水平发展不高,市场化不足有关,货币和利率水平不能反映市场供需关系,这也同我国至今还未实现利率自由化有关。但是,他们利用双变量的格兰杰因果检验则表明经济增长带动金融的发展。得出这样的结论,我们也可以有这样的直观解释:经济增长意味着需求增长加快,当然其中也包括金融产品的需求(如存贷款,金融衍生产品等),从而促进金融的发展。所以,研究中国金融发展与经济增长的关系,如果只是依据国外现有的理论体系,往往不能解释相关问题。中国正处于从计划经济向社会主义市场经济转型的时期,金融体系的发展也更多是在政府的宏观调控下进行的,这必然与在自由放任下的发展规律有所区别。所以,本文的目的也并不是为了探索中国金融发展与经济增长的规律,而是希望通过对经济增长模式、金融发展的衡量指标,以及传统的政府职能理论方面的分析,为中国转型阶段的政府职能导向提出一些初步的见解。3.2金融资产总量加权在经济发展量度方面,可以用以下三个指标来衡量:人均实际GDP增长率、人均资本积累率以及全要素生产增长率。用这三个指标来衡量一个国家的经济发展水平是比较全面的。第N年人均实际GDP增长率=(第N年人均实际GDP-第N-1年人均实际GDP)/第N-1年人均实际GDP人均资本积累率反映了生产函数中资本K的增长速度。第N年人均资本积累率=(第N年人均资本存量-第N-1年人均资本存量)/第N-1年人均资本存量全要素生产增长率(TFP):反映资本的配置效率指标,全要素生产率也是索罗剩余,根据索罗增长模型,全要素生产率定义如下:金融发展与金融深化方面,相关文献中的实证检验指标较多,大概有以下几类:(1)利率市场化指标。利率的市场化是金融发展和金融深化的一个非常重要的指标,我们用实际利率来反映利率市场化指标。实际利率=名义利率-通货膨胀率(2)金融发展指标:金融相关率(FinancialInterrelationsRatio,FIR)最早用来衡量金融发展的量化指标是Goldsmith(1969)提出的金融相关比率,是指“某一时点上现存金融资产总额(含有重复计算部分)与国民财富-实物资产总额加上对外净资产-之比”。人们通常将其简化为金融资产总量与GDP之比,为了减轻物价变动带来的影响,我们采用了年度金融资产总量加权的形式,定义如下:(3)金融深化指标:经济货币化率M2/GDP。McKinnon(1973)利用货币存量(M2)与GDP的比重作为标尺,提出了衡量一国金融深化的指标M2/GDP,它反映了一个金融发展的深度和货币金融体系的支付中介和动员储蓄能力。M2是期末时点值,而GDP是某个时期内的值,为了减轻物价变动带来的影响,我们采用了货币量加权的形式,定义如下:但是,不管是Goldsmith还是Mckinnon的指标,在衡量中国现阶段金融发展状况时,都有一定程度的缺陷,不能充分反映中国金融发展证券化和虚拟化的趋势,从而往往会夸大中国金融发展的质量和水平,张博洋、牛凯龙(2005)指出,按照这两个指标考量的中国金融发展水平已经远远超过了英国和法国等金融体系发达的国家,这显然与事实不符。(4)金融发展与金融深化指标:非货币金融深度指标(non-monetaryfinancialdepth)。对于发展中国家而言,在20世纪90年代,King和Levine等人做出了重要贡献,他们提出了非货币金融深度指标,即为(M3-M1)/GDP。King和Levine(1992)也将其定义为准流动性负债(QLLY)与GDP之比。准流动性负债指标消除了金融规模中的货币部分,能够更精确的反映金融中介的规模,M3-M1可以用银行存贷款总额加以代替,也是国际上常用的衡量金融中介率的指标。但是,通过对中国经济的分析显示:经济增长是金融中介发展的原因,而金融中介规模与经济增长存在负相关关系。金融中介发展是资本积累的原因,而金融中介率与资本积累率存在负相关关系,这说明金融中介的规模发展不但没有促进资本积累,反而阻碍了资本积累。传统的金融理论已经失去了解释能力。(5)金融发展与金融深化指标:非国有独资企业贷款比重、指导性信贷计划(DEV)。中国在发展过程中有其特殊性,经济中存在很大比重的国有经济,因此在间接融资内部,定义两个指标,非国有独资企业贷款比重以及指导性信贷计划(DEV)。非国有独资企业贷款比重=非国有独资企业贷款额/(国有独资企业贷款额+非国有独资企业贷款额)DEV=政策性银行贷款/全部金融机构贷款通过对中国经济的分析,指导性信贷计划与经济发展是负相关关系,指导性信贷计划的增加会降低经济发展的速度,这个可以用经典金融理论来解释。(6)股票市场和债券市场的相关指标。无论是金融相关率FIR,还是经济货币化率M2/GDP,抑或反映金融中介规模的(M3-M1)/GDP,都只是反映了金融体系发展的一部分,即银行部门的发展,它忽视了股票和债券市场,这一弱点在考察工业化发达的国家时尤其显得突出。这是由于工业化国家的非银行体系通常更发达,而且伴随着债券市场在发展中国家的发展,原有指标就更不具备代表性了。于是,又引进了股票市场和债券市场的相关指标。由于衡量的指标较多,此处不再一一列出,关于历年相关文献中的金融发展实证检验指标,见表1。通过对中国经济的研究显示,股票市场的发展指标与人均GDP增长率、全要素生产增长率之间不存在任何关系。周业安等(2007)选定当年的上市公司数量来表示各地区股市深化的程度,得出在政府行为存在的前提下,金融发展与经济增长负相关。这说明,中国金融对经济发展的作用机制有其独特的一面,传统的金融理论无法解释。4非资本主义社会经济增长理论自1978年以来,中国经济高速增长,人民的生活水平普遍提高。关于中国经济增长的主要原因,国际上有两个学派,一个是试验主义学派(ExperimentalistSchool),该学派认为,中国经济的发展来源于一系列“经济实验”(EconomicExperiment),这一系列经济试验的成功产生了非资本主义的制度(non-capitalinstitutions),而这些制度极大地促进了经济增长;而另一个学派,被称作为收敛主义学派(ConvergenceSchool),该学派认为,导致中国自1978年经济高速增长的原因其实和东亚及东南亚的经济增长原因一样,都是由于自由化、国际化、私有化的发展。其实,虽然这两个学派的观点存在分歧,但是,我们可以找到一个共同的原因,那就是:中国逐渐放弃了政府为主导的计划经济体制,逐渐向市场经济体制转轨。政府的宏观调控与干预起了很大作用。对于发展中国家在经济转型中政府应采取的行为,学术界有三种不同的理论:4.1俄罗斯和东欧国家的改革策略这一类观点主要基于标准的新古典经济学理论和对转型的所谓“华盛顿共识”(WashingtonConsensus)。“华盛顿共识”曾经在经济转轨的早期占绝对优势,俄罗斯和东欧国家大部分按照这样的策略对经济体制和经济体系进行了大规模的私有化、市场化和自由化改革。这种改革模式有时候被称为“休克疗法”或者“震荡疗法”(shocktherapy),这是一种以理想化的完美理念为引导的,基本原则性的、彻底的制度变迁模式。这种方法在改革的初期状态,现存政府的一切职能都应打碎,从而创造一个“白板状态”—只要政府不干预,市场将自发产生。但是,俄罗斯及东欧大部分转轨国家的事实却证实了这一观点存在巨大缺陷。4.2渐进式改革的理论基础俄罗斯及东欧大部分国家转轨过程遇到的困境引发了“后华盛顿共识的产生”。这些观点与“华盛顿共识”相对立,采取了“渐进-制度观点”,这一类观点被系统性的概括为“国家推动发展论”。“渐进-制度观点”任务改革是一个全面的包括社会、文化因素在内的制度变迁的过程,因此改革过程应该是渐进式的,在初始状态下,在发展新机构的同时,应利用现存机构以防止经济崩溃和社会不安定。“国家推动论”认为,政府干预经济是必须的,尤其在经济改革初期,政府应当通过一定行政干预来弥补大量存在的与协调资源动员、投资分配和促进技术追赶相关的市场失灵。当然,政府职能也应伴随市场和私有部门的发展实现转变,转变的方向是使政府的利益目标与市场的发展一致。4.3亲善市场论与市场意识论市场亲善论和国家推动发展论都把市场看成是组织的初始基础,并且都认为市场本身不完善,二者的主要区别是市场缺陷的解决机制不同。亲善市场论认为民间部门的制度能解决绝大部分的市场缺陷,强调协调问题通过以市场为基础的制度加以解决;而国家推动发展论则把政府宏观调控作为主要工具,强调许多重要的协调问题应通过政府解决5弱化金融发展指标世界经济发展的理论与实践表明,单靠市场机制的作用来发展经济是不行的,经济与社会成本是很高的。当今世界各主要国家基本都是“在市场机制充分发挥作用的前提下,辅之以政府宏观调控”来使经济得到尽可能充分的发展。亲善市场论、国家推动发展论和市场增进论都从各自的角度揭示了政府及其宏观调控在经济发展中的作用,政府能否发挥出预期作用,取决于政策本身是否正确,更取决于政策是否与经济发展和市场状况相适应,“国家推动发展论-市场增进论-亲善市场论”实际上体现了在不同的市场环境中政府可以采取的行为取向,即,随着市场化环境逐渐完善,政府可以逐渐放开其干预宏观经济的力度,从而也体现了从政府干预到自由放任的逐步转型。我国正处于由计划经济向市场经济转型的初期,尤其是金融体系的转型,由于我国金融体系发展较晚,底子较薄,市场中的单个经济体(如单个银行、单个保险公司)应对市场化风险的能力还不足。政府的监管和宏观调控在以后相当长的一段时间内还应当占据重要地位。另一方面也是因为在转轨经济中,企业面临的决策太多,各方面未定的因素太多(包括市场方面的以及政策方面的),所以,企业普遍有一种盲目和从众心理,如果在转轨的最初阶段,政府对企业过于放纵,任由其发展,那么,整个社会的产业结构建设可能会出现很大的重复性(部分企业的短视行为、从众心理导致),从而影响整个社会主义市场经济的建设(社会主义市场经济建设是转轨的核心),最终导致整个社会经济建设的无效率。笔者认为,政府宏观干预金融发展并不是什么坏事,问题的关键在于,政府应当根据金融市场的发展状况,动态地修正自己的行为,使得政府干预能够引导企业走向良性的市场环境,适时处理市场失灵现象,而尽量减少政府不当行为对整个经济环境的扭曲,可以采取以下三个阶段的政策思路:第一阶段,我国金融市场环境正处于从政府干预占主导地位向市场化转型的初期-国家推动发展论的观点、弱化金融发展指标的衡量作用。中国现在就正处于这个阶段,在这个阶段,金融市场初步建立,金融改革不断深化,逐步建立了适应商品经济发展的金融宏观调控体系、金融组织体系和金融市场体系。但是同时应清醒地看到,我国金融业的发展同实体经济发展的要求,同发达国家金融体系相比都还有大的差距。在经济全球化的大背景下,我国金融业必须加快改革,加快发展,为我国经济发展提供更好的金融服务。从本文关于衡量金融发展的指标的分析可以看出,这些指标在解释我国金融发展和经济发展关系上面还存在较大缺陷。这主要是由于我国的金融市场正处于转型时期,体制不健全,市场化程度不高,难以用既定理论解释。所以,政府在宏观干预时,不应当盲目地追求我国金融环境与传统金融发展指标的匹配程度,这个阶段,政府更应当采取“国家推动发展论”的方法论观点,而不是可以加以量化的“金融发展指标”的观点,建立健全金融市场相关法规法制,加快金融改革与发展,为我国经济发展提供更好的金融服务环境,为我国金融市场进入深化的市场化环境奠定制度基础。第二阶段,随着经济发展,我国金融市场环境的市场化程度有大规模提高-市场增进论的观点、强化金融发展指标的衡量作用。在我国金融市场发展的第一阶段,经