2023年啤酒行业市场分析报告

2023年啤酒行业市场分析报告目录TOC\o"1-4"\h\z\u一、我国啤酒行业发展概况 PAGEREFToc368931791\h31、我国啤酒行业发展历史 PAGEREFToc368931792\h3（1）第一阶段：初步形成期（1900-1978） PAGEREFToc368931793\h3（2）第二阶段：快速发展期（1979-1989） PAGEREFToc368931794\h3（3）第三阶段：积极调整期（1990-2023） PAGEREFToc368931795\h4（4）第四阶段：逐步成熟期（2023年至今） PAGEREFToc368931796\h42、中美啤酒行业发展路径相似，未来5-10年我国将形成寡头垄断格局 PAGEREFToc368931797\h6二、未来啤酒行业需求分析 PAGEREFToc368931798\h81、城市啤酒消费增速平稳，农村啤酒消费成为新亮点 PAGEREFToc368931799\h11（1）未来农村居民人均收入的快速增长将是啤酒消费的重要推动力量 PAGEREFToc368931800\h12（2）未来农村居民的人均食品消费增速有望超过城市居民的人居食品消费增速 PAGEREFToc368931801\h132、消费区域结构变化带动需求增长 PAGEREFToc368931802\h153、人均消费量的提高带动啤酒销量增长 PAGEREFToc368931803\h18三、未来啤酒行业供给分析 PAGEREFToc368931804\h201、进入后并购时代，未来扩大自建规模 PAGEREFToc368931805\h212、娱乐场所将成为厂商未来主攻渠道 PAGEREFToc368931806\h223、高端产品占比提高、提价预期强烈 PAGEREFToc368931807\h25四、投资策略与公司推荐 PAGEREFToc368931808\h291、青岛啤酒：市场占有率稳步提高，品牌战略有利于全国布局 PAGEREFToc368931809\h302、燕京啤酒：新兴市场扩张加速，存在较大提价空间 PAGEREFToc368931810\h31五、主要风险 PAGEREFToc368931811\h33一、我国啤酒行业发展概况1、我国啤酒行业发展历史我国近代的啤酒业是从西方传入的，1900年俄国人在哈尔滨建立的乌卢列夫斯基啤酒厂，1903年，英德商人合资在青岛建立了英德酿酒（青岛啤酒厂的前身），啤酒生产能力约为300吨，这是中国最早的啤酒厂。回顾中国啤酒发展百余年的历史，共经历了初步形成期、快速发展期、积极调整期、逐步成熟期四个阶段。（1）第一阶段：初步形成期（1900-1978）这一阶段中国啤酒业发展缓慢、分布不广、产量较低、经营不稳定。啤酒花、麦芽等原料主要靠进口，酿造机械完全靠进口，生产酿造技术完全掌握在外国专家手中，啤酒生产和消费的区域性和市场认可度不高。但是这一时期的产品成本高、价格高，发展迅速。到1949年我国大约只有10家啤酒厂，年产量1万吨左右，多为私人企业。到1957年啤酒年产量达到4万吨。1958-1966年，我国啤酒工业开始起飞，年产量达到12万吨，一些大城市开始建立生产规模在2023吨左右的啤酒厂。到1978年，全国啤酒厂总数达到90多家，产量达到37.3万吨，啤酒工业初步形成。（2）第二阶段：快速发展期（1979-1989）改革开放之后，政策开始放松，行业进入门槛降低，市场空间开始扩大，啤酒企业和产量迅速扩张。1988年，已经形成813家啤酒企业，产量达到656.4万吨，仅次于美国、德国。但是这个时期啤酒企业在地域上高度分散，企业规模非常小，产能大多是1-2万吨。此时市场属于卖方市场，啤酒市场基本供不应求，企业经营目标是如何提高产量以满足市场的需求，该阶段啤酒市场基本不存在直接竞争。（3）第三阶段：积极调整期（1990-2023）价格战、差异化竞争使行业内开始出现优胜劣汰，产业趋于集中，虽然一些没有竞争优势的企业被淘汰，啤酒企业数量开始减少，但是啤酒年产量仍继续上升，1994年成为仅次于美国的第二大啤酒生产国。在这一时期，外资开始进入啤酒行业，兼并收购频繁。20世纪90年代，巴斯集团与吉林金士百合资经营吉林巴斯金士百啤酒，中策集团与锦州净瓶泉合资经营锦州中策啤酒，澳大利亚的富士达啤酒与广东的皇妹集团合资经营珠海斗门啤酒公司。一批外资企业开始先后进入中国，但是成功的寥寥无几。（4）第四阶段：逐步成熟期（2023年至今）此阶段的主要焦点在于龙头企业开始大规模的跑马圈地，在全国市场布局战略性竞争，行业集中度持续攀升。啤酒行业开始向规模化和集团化方向发展，中小企业、地方啤酒企业成为兼并收购的对象，啤酒消费低速增长。2023年，中国啤酒产量首次超过美国，成为世界第一啤酒生产和消费大国，外资开始第二轮布局中国啤酒行业，与第一次独资、合资建厂等形式不同，主要采取参股国内啤酒企业的方式参与竞争，如AB和青岛啤酒、SAB和华润雪花、百威英博和珠江啤酒等，行业大整合时代还在持续。本土厂商也开始大规模的兼并和扩建产能，雪花、青岛和燕京三者的市场份额从2023年的18%提高至2023年的45%左右。2、中美啤酒行业发展路径相似，未来5-10年我国将形成寡头垄断格局美国啤酒行业目前已经进入发展的后期，行业格局稳定。经过几十年的激烈较量，美国啤酒行业最终形成了三大啤酒巨头：第一名的An-Heuser-Busch（简称AB公司）、第二名的Miller公司、第三名的Coors公司，共22家主要生产厂。在新的全球化大潮下，美国啤酒巨头开始与其他大型啤酒集团联合组建巨型跨国公司，或主动出击在海外掀开大规模并购。1946年前几大啤酒企业主动出击，纷纷至东海岸城市集中、生活富裕的地区收购小啤酒厂，标志着集团化进程的开始。此后的美国啤酒行业发展大致可分为三个阶段：第一阶段：1950-1970年。这一阶段行业集中度较低，地域性较强，一些大的企业开始并购和扩建，价格战、广告战激烈。各方实力接近，都在力图争夺市场领导权，竞争呈现胶着状态。各啤酒企业实行高中低多品牌战略，行业向规模化、集团化发展、市场份额开始向大企业集中，这一阶段CR4从19%提高到40%左右。第二阶段：1971-1995年。这一阶段中行业的兼并收购开始加快，竞争非常激烈，大企业的产能增速能够达到100%以上，但是消费量增长缓慢，产品价格相对较低，导致行业利润率处于历史较低的水平。但是随着行业集中度的提高，行业利润率也开始提升，一些差异化的创新产品开始出现，Miller公司在此时期依靠淡啤酒这一划时代的新产品迅速崛起。这一时期CR4从40%左右提升至90%左右。第三阶段：1996年至今。这一阶段美国啤酒行业进入寡头垄断市场，CR4稳定在90%左右，各龙头啤酒公司利润率明显提高至12%以上，国内需求量增速非常缓慢，啤酒巨头开始向海外新兴市场扩张，从而寻求新的增长点。中美发展路径及其相似，我国目前处于美国啤酒行业发展的第二阶段。我国啤酒行业CR3从2023年的18%提高至目前的为45%左右用了10年的时间，美国啤酒行业CR4从1950年左右的19%提升至40%用了20年的时间，并完成了从价格战走向品牌战的过程，此后又用了20多年的时间进入寡头垄断时代。我国啤酒行业的发展路径与美国非常相似，我们认为未来十年将是啤酒行业走向寡头垄断的十年，龙头企业的兼并收购不断升级，并积极扩建产能，加速产品结构调整，产品升级加速，品牌竞争加剧。未来十年龙头企业随着盈利能力的不断加强，投资价值将逐步彰显。二、未来啤酒行业需求分析2023年世界啤酒总产量为18562万千升，增长2.2%，新兴市场国家起到了推动作用。2023年亚洲啤酒总产量约为5867万千升，占世界总产量的三成左右，首次超越欧洲成为世界最大的啤酒产地，2023年继续排名第一。我们认为未来发达国家的啤酒消费量增速将放缓，但世界啤酒产量仍然能够保持长期平稳的增长，主要依靠经济增长较快的经济体如东欧和中国啤酒消费量的增长拉动。2023年我国啤酒产量首次超过美国，成为世界第一啤酒生产和消费大国，此后连续9年世界第一。2023年我国啤酒产量为4483.04万千升，同比增长4.4%，约占世界总产量的四分之一，约是美国的两倍。过去十年间，世界啤酒产量前十名国家的产量增速基本处于停滞不前或小幅下降的态势。我们认为未来在这些主要啤酒生产国中，中国啤酒需求对世界啤酒产量的稳定增长起到非常积极的推动作用，产量年均增速或超过世界产量年均增速4个百分点，未来中国啤酒市场也将是世界啤酒巨头的觊觎之地。根据我国酿酒行业“十四五”发展规划，未来5年啤酒产量将保持年均4%的增速，增速超过10%的概率越来越低，但是我们从今年的产量增速上看，4%的增速似乎还过于保守。截止2023年10月，我国累计啤酒产量4296.59万千升，相比去年同期增长了8.21%。我们预计未来五年我国啤酒产量年均复合增长率能够维持在6%左右，2023年总产量或能达到6030万千升左右。1、城市啤酒消费增速平稳，农村啤酒消费成为新亮点啤酒消费与居民收入水平呈现很大的相关性，人均收入对啤酒消费的拉动作用是显著的。1991年，人均收入突破300美元，加之由于此前的基数较低，啤酒消费开始爆发式增长。2023年，我国人均收入达到1000美元，此后的十年啤酒销量增长速度加快。2023年，我国人均收入达到3941美元，预计今年能够突破4000美元。人均收入从2023美元提高到3000美元用了3年时间，从3000美元提高到4000美元用了2年时间，随着国家多次提升低收入人群的工资标准，整体人均收入水平将会持续提升，低收入人群的提升速度将加快。预计到2023年人均收入将突破5000美元，啤酒消费将被明显拉升。（1）未来农村居民人均收入的快速增长将是啤酒消费的重要推动力量2023年，农村居民家庭人均纯收入为5919元，同比增长14.86%，城市居民家庭人均可支配收入为19109元，同比增长11.26%。从近几年居民收入的增速来看，农村居民的人均收入增速加快趋势明显，2023年更是超过了城市居民人均收入的增速，“十四五”规划中提出收入增速不低于经济增速的目标，我们认为调整收入结构是未来提高人均收入的主要手段，农村居民人均收入增速将快于城市居民人均收入增速。2023年农村居民家庭人均纯收入有望突破1000美元，而从我国人均收入与啤酒消费量的关系走势来看，1000美元这个临界点被突破后，将带动啤酒消费快速增长，未来农村低收入人去的收入增长将快速带动啤酒销量提升。（2）未来农村居民的人均食品消费增速有望超过城市居民的人居食品消费增速2023年农村居民人均年消费性支出为4381元，同比增长9.72%，其中人均年食品消费支出1801元，同比增长10.08%，占总消费性支出的41.1%。城镇居民人均年消费性支出为13471元，同比增长9.84%，其中人均年食品消费支出为4805元，同比增长7.28%，占总消费性支出的35.67%。从食品支出占消费性支出的比例来看，无论是城镇还是农村，这一比例都在下降。但从横向比较来看，2023年的农村人均消费性支出相当于城镇居民人均消费性支出在2023年的水平，但是当时城镇居民用于食品的消费性支出占比达到44.5%，目前农村居民食品支出的占比相对偏低。此外，农村居民人均食品年消费支出基数较小，2023年其增速已经超过城镇居民人均食品年消费支出的增速。因此未来随着农村居民收入的提高，人均食品消费支出增长的潜力很大。2、消费区域结构变化带动需求增长从我国啤酒消费的区域结构来看，各省的人均消费量差别较大，2023年北京的人均啤酒消费量最高，达到83升左右，与发达国家水平相当，但是山西、贵州的人均消费量却不足10升。从消费的区域分布来看，人均消费量处于后十名的省份多数分布在中西部地区，并且与城市居民人均年收入、农村居民人均年收入后十名的省份重合度很高，而人均消费量较高的区域多分布在经济发达，收入较高的省份，可见啤酒消费量与地区人均收入有较强的相关性。未来中西部啤酒销量的提升潜力巨大，“十一五”期间国家的西部大开发战略，很多中西部省份的啤酒销量快速增长，最典型的是西藏，人口只有301万，但2023年人均消费已经达到44.29升，排名第九。未来在国家缩小地区收入差距的政策支持下，中西部地区的收入将快速增长，从而支撑啤酒销量的增长。近几年，从人均啤酒销量增速来看，中西部地区增速普遍较快，而收入较高、经济发达地区大部分每年都呈现负增长。我们认为这种趋势未来五年将延续，中西部啤酒消费的巨大空间将被打开，未来啤酒消费区域结构的变化将是啤酒需求的重要拉动力量。3、人均消费量的提高带动啤酒销量增长2023年我国人均啤酒消费量约为33升，仅与全球平均水平相当，与传统啤酒消费大国还存在较大差距，与邻国日本相比，人均消费也要低约40%。过去10年日本的啤酒消费量均为负增长，已经达到了成熟期，增长遇到了瓶颈。人均消费量从2023年80升的高点开始逐年下降，至目前的50升左右。如果考虑到我国与日本消费群体的饮食结构和消费偏好较为相似，那么以日本人均啤酒消费目前的水平测算，我国人均啤酒消费量还有40%的增长空间，如果以日本1990年人均啤酒消费量的水平来测算，我国人均啤酒消费量还有1.5倍的增长空间。一些研究机构预计未来十年中国人口总数的复合增长率为0.4%，增速放缓。因此未来啤酒消费量增长的主要动因是人均消费量的提高。我们认为我国目前的啤酒消费还处于不饱和阶段，离过度消费阶段还有很远的距离，因此未来的增长空间巨大，预计2023年人均啤酒消费量当达到44升。此外，从啤酒消费的人口结构上来看，20-30岁的青年男性是啤酒消费的主要群体，高于其他年龄段的消费者。这在国外的经验也得到了证明，美国二战后的婴儿潮在70年代推动了啤酒消费量的大增，而如今随着国家人口的老龄化，人均葡萄酒和蒸馏酒的消费量增加，啤酒的人均消费量在上世纪90年代以后开始下降，与此同时年轻人口众多的墨西哥和拉美国家啤酒消费快速增长。从我国的人口结构来看，未来五年我国20-30岁的人口占比呈现上升态势，30-40岁的人口占比呈现下降态势，因此啤酒主要消费群体的扩大是支持未来五年啤酒消费增长的又一重要因素。三、未来啤酒行业供给分析经过几十年的发展，我国啤酒行业目前已经形成比较稳定的三大阵营：青岛啤酒、华润雪花、燕京啤酒、百威组成第一阵营；重庆啤酒、金星啤酒、珠江啤酒、兰州黄河、惠泉啤酒等形成的第二阵营；区域性小企业形成的第三阵营。目前我国啤酒行业CR3达到45%左右，各区域小酒厂基本被整合完毕，行业将进入规模化成长阶段。1、进入后并购时代，未来扩大自建规模啤酒的运输半径较短，通常在150-200km左右，因此开拓新市场时啤酒企业多选择在当地设立生产基地或者收购当地啤酒品牌。上世纪90年代开始，我国啤酒行业掀起了兼并收购潮，截止到2023年，年产量在20万千升以上的啤酒企业中，除4家巨头之外，仅剩21个保持独立性的地方品牌，未来可以作为并购标的的企业越来越少，并购成本越来越高，我们认为啤酒的黄金并购期已过，啤酒企业未来将以自建或扩建新产能为主。此外由于目前酒厂的生产线多是用于生产熟啤的，未来随着消费升级，纯生啤酒的消费比例将逐步加大，更多企业将加大对纯生啤酒生产线的建设投入。自建厂将更快为企业带来效益，免去了对收购标的的治理过程，并且能够收到当地政府的欢迎，得到更多的税收优惠政策。未来行业自建扩建产能，尤其是高端纯生啤酒产能将成为首选。从目前龙头公司的产能布局来看，在华北、华南、华东地区的布局已经基本完成。未来西南、西北地区啤酒消费潜力巨大，将是各龙头企业的主攻方向。外资近年来也加大对西部市场的投入，嘉士伯从2023年开始以收购、参股等方式开始进驻西部地区，其持股比例达63%的新疆乌苏啤酒在当地的市场占有率达到80%，在青海、重庆、拉萨、宁夏、甘肃、云南等地都参股或收购数家啤酒厂。因此我们认为未来啤酒企业将加快对西部地区的产能扩建，以迅速实现全国化布局。2、娱乐场所将成为厂商未来主攻渠道啤酒销售的渠道主要分为传统渠道（小卖部，便利店）、现代渠道（商超）、餐饮酒店、娱乐场所四大销售渠道。啤酒消费最多的场所是餐饮酒店，占比约为32%，娱乐场所（夜场、酒吧、KTV）占比逐年提升达到30%，商超和传统渠道（小卖部、便利店）占比分别达到17%、21%。在所有渠道中，娱乐场所的利润最高，目前我国的娱乐场所啤酒消费中80%以上是国外产品。按档次来看，高档夜场主要有高档迪厅、夜总会、KTV、咖啡厅、音乐厅等，啤酒主要以330-350ml小瓶装或拉罐装为主，消费者名牌意识较强，品牌主要以百威、喜力、嘉士伯、科罗娜、青岛等国际品牌为主，单只价格在10-30元；超市型夜场，主要以大型迪吧、KTV超市、演艺酒吧等为主，建有专门的啤酒饮料超市，消费者可以自行选择，其品牌意识较强，但价格敏感度相对较高，因此超市型夜场中除了百威等国际品牌外，哈啤、燕京、金威、金星等国内知名品牌也占有较大份额。啤酒包装也以330-350ml小瓶装或拉罐装为主，单只价格6-10元；大众型夜场多分布于城乡结合部和地县级城市，包括普通迪厅、KTV等，目标消费群体收入水平较低。百威、喜力等高端产品也会经营其中，但是销量甚少，主销品牌集中在地产品牌，名牌产品仍然以330-350ml小瓶装或拉罐装为主，价格在8-10元，地产品牌以450-500ml中型瓶装，单瓶价格在3-5元，最为畅销。夜场作为一个特殊的啤酒消费场所，将是未来啤酒厂商主攻的渠道，这主要是因为：1、啤酒消费量大，尤其是迪厅、KTV、酒吧的消费者，无论男女，啤酒的消费率几乎是100%，男性消费者一次性消费两瓶以上的占90%以上，人均消费10瓶8瓶的大有人在，是普通餐饮酒店消费无法比拟的；2、利润空间大，尤其是高端夜场。啤酒的终端价格比出厂价高出5倍以上，330ml的金星LIGHT啤酒出厂价2.5元/瓶，终端售价10-15元/瓶，因此无论厂家、经销商还是终端都有较大的利润空间；3、品牌意识强，价格敏感度不高。品牌是夜场消费者决定购买的最重要因素，夜场是名牌啤酒的天下，也是啤酒品牌宣传效率最高的场所，啤酒企业开发夜场市场是树立品牌形象、提升品牌竞争力的重要手段；4、夜场进入门槛较高，夜场的进店费、展示费、促销费、专销费等都比餐饮终端贵，如郑州某高档夜场的专销费高达40-60万元/年，高额的营销费用使实力小的企业望而却步，高档夜场也因此成为名酒俱乐部。3、高端产品占比提高、提价预期强烈目前我国中高档啤酒销量占比15%左右，高档生啤产品消费仅占我国整体啤酒市场的5%，超市零售价每瓶10元以上，而85%左右均为中低档及低档产品，超市零售价在5元以下。在高端啤酒市场中，百威英博以45%的市场份额占据主导地位，青岛啤酒以15%的市场份额位居第二，而荷兰喜力和丹麦嘉士伯的市场份额分别是7.5%和6.1%。高端啤酒对原料和包装品质要求更高，且在营销和广告方面的开支更大，导致生产成本相对上升。高端啤酒的售价通常要比普通啤酒高出30%-50%，企业能够获得较高利润。未来产品升级方面，将由中低档熟啤向中高端纯生啤酒发展。从发达国家啤酒行业的发展来看，日本经过几十年的发展，纯生啤酒市场占比95%，德国纯生啤酒销量占比50%，美国纯生啤酒市场份额占比30%，而我国纯生啤酒的市场占比只有5%左右。我国酿酒行业“十四五”规划中也提出“争取到2023年将纯生啤酒提高到占国内啤酒总量的20%以上，提高纯生啤酒在高端市场中的比例”。未来3元/瓶以下价格的低端啤酒将逐渐减少，中档啤酒将成为主流，中高档和高档啤酒的市场份额将提升。目前高端啤酒市场主要被国际品牌占领，国产品牌开始加速对高端市场布局。包括“青岛纯生”在内的青岛啤酒的领军产品今年第三季度产量增加了11%，而其非核心品牌增长无几。华润雪花上半年高端啤酒销售大幅增长48%，占全部产品销售的21%，高于去年同期17%的占比。我们认为本土主要啤酒生产商得益于巨大的销售网络、全国普及率和成本优势，高端啤酒市场成长速度很可能超过国际品牌。2023年，青岛啤酒推出了高端产品“”和“逸品纯生”，雪花推出了“金标纯生”“水晶标纯生”和“勇闯天涯”，金士百推出了“冰点锁鲜”纯生和纯生干啤，蓝带啤酒推出“蓝带1844”，珠江啤酒高调推出了20元/瓶的“雪堡白啤酒”，市场反应良好。随着啤酒行业市场集中度的不断提升，产品结构调整将继续深化，龙头公司的提价能力将加强。短期内由于成本因素的影响，明年年初啤酒行业仍然会有10%左右的提价，并且提价主要会集中在中档产品上。从啤酒的生产成本构成来看，生产1吨啤酒需要100-140公斤大麦（占比为15%-30%）、60-80公斤大米（占比为8%-10%）、0.5-1公斤啤酒花（占比1%左右）、包装物（占比30%-50%）。在原材料中，大米的价格相对比较稳定，啤酒花和大麦价格波动较大，2023年大麦和啤酒花价格的暴涨给啤酒企业带了了较大的成本压力，但是由于啤酒花在啤酒生产成本中占比较小，其价格波动的影响基本可以忽略不计。因此大麦成了中对啤酒价格影响最大的原材料，大麦价格的上涨给啤酒企业造成较大的成本压力，是提价的主要动因。大麦价格上涨是如何传导到啤酒价格上的？追根溯源，我们发现啤酒价格的上涨一般相比大麦成本价格上涨会滞后一年左右的时间。这是因为我国的大麦是一年成熟一次，澳洲大麦一年成熟2-3次，国内啤酒厂购买国产大麦提前一年，购买进口大麦提前3-4个月，国产大麦用作中低档啤酒的原材料比例较高，而高档啤酒用进口大麦的比例较高，由于高档啤酒利润空间较大，成本转移能力较强，因此一般大麦价格上涨对中档啤酒的提价推动作用较强。2023年初大麦价格开始上涨，啤酒的提价集中在2023年底。目前我国大麦现货的价格相比年初上涨了20%左右，进口大麦的价格从年初的270美元/吨上涨到目前的330美元/吨左右，我们认为今年大麦价格的上涨将在明年一季度淡季有所体现，事实上涨价的势头已经开始蔓延，雪花啤酒于12月率先在吉林地区提价，其旗下500ml瓶装啤酒从此前的每瓶3元涨至3.2元，在部分零售点，已提至3.5元每瓶。四、投资策略与公司推荐啤酒行业未来5年行业集中度将不断提高，走向成熟化、规模化，CR3的市场占有率将得到进一步提升。我们预计未来在农村市场和西部地区消费量提升、人均消费量增加的带动下，未来5年啤酒产量年均复合增长率能够维持在6%左右，2023年总产量或能达到6030万千升左右。在整合热潮逐渐消退之后，自建产能将成为啤酒厂商全国化布局的主要方式，资本实力强大的龙头企业将在市场份额的争夺中凸显优势。随着市场集中度的不断提升，龙头公司的提价能力将逐渐显现，充分享受产品结构调整带动的盈利提升。从短期波动因素——成本上升的角度出发，龙头公司也是受到成本压力最小的，因为其较强的提价能力基本能够覆盖成本的上涨，此外龙头公司可以通过提升啤酒工艺降低原材料消耗量、提前签订合同、分批购买等方式来平滑价格波动。因此我们认为无论从长期需求增长和行业格局变动的角度，还是从短期抵抗成本压力的角度，龙头公司都是最大的受益者，根据行业地位、竞争优势和发展前景，我们推荐A股上市公司青岛啤酒（600600）、燕京啤酒（000729）两家公司。1、青岛啤酒：市场占有率稳步提高，品牌战略有利于全国布局业绩稳定，主品牌增长将拉动市场占有率持续提高。公司今年前三季度实现营业收入191.73亿元，同比增长17.28%，实现归属母公司净利润16.64亿元，同比增长11.38%。前三季度公司实现总体销量604万千升，同比增长14.5%，1-9月份啤酒行业实现总销量3956万千升，同比增长8.2%。青岛啤酒的市场占有率达到15.27%，增速高于行业增速6.3%。其中公司的主品牌增速达到17.7%，实现销量326万千升，其他副品牌销量278万千升，同比增长10.75%。公司规划2023年产销量达到1000万千升，未来公司将继续以搬迁扩建和收购兼并的双轮驱动模式布局全国，依靠主品牌的增长提高市场占有率。产品结构调整有利于提升公司盈利能力。2023年青岛啤酒新开发了高档产品奥古特、逸品纯生啤酒，市场反响很好，并为公司在高端产品市场奠定了基础。公司的纯生、听装、小瓶青岛啤酒的毛利率较高，在60%左右，2023年实现销量28万千升，同比增长26%，2023年一季度纯生、听装、小瓶青岛啤酒销量增速提高至28%。此外青岛啤酒在今年一季度提高了纯生、听装、小瓶青岛啤酒的出厂价，高端产品真正实现了量价齐升，产品结构的调整效果显著，未来将持续提升公司吨酒价格，从而提高公司的盈利能力。实施“1+X”品牌战略，适应当地市场。公司当前主销的产品包括主品牌青岛啤酒（主要布局高端）和收购的中低档品牌山水啤酒、汉斯啤酒、崂山啤酒等。主品牌的销量增速快于副品牌销量增速，未来公司将实施“1+X”品牌战略，对所收购的当地知名品牌继续延用，从而加速占领区域市场，提高品牌运作效率，在保证主品牌占比逐步提高的同时，保证副品牌良性运作，加速放量。盈利预测：我们预计公司未来三年的收入分别为230亿元、268亿元、313.5亿元，归属母公司的净利润分别为15.43亿元、18.93亿元、23.23亿元，每股收益分别为1.29元、1.58元、1.94元。2、燕京啤酒：新兴市场扩张加速，存在较大提价空间站稳大本营，加速向新兴市场扩张。燕京啤酒的主要收入来自于华北和华南地区，2023年华北地区收入占比为45%，华南地区的收入占比为39%。公司在北京市场的占有率达到85%以上，本地市场具有较强的掌控力度。公司在站稳大本营的同时，开始加速开发新兴市场，2023年前三季度新兴市场持续快速增长，新疆市场实现销量11万千升，同比增长40.33%，四川市场实现销量12.3万千升，同比增长40.76％；新进入市场品牌和市场建设有序推进、进展顺利，云南市场已完成销量9万千升，河南市场已完成销量17万千升。未来新兴市场的持续扩张将带动公司收入快速增长。未来提价预期较为强烈。燕京啤酒的顿酒价格近年来波动不大，且始终低于行业平均水平。北京地区燕京啤酒的零售价为2-3元，出厂价仅为1.5元，相比上海、深圳等一线城市每瓶3元以上的价格还有较大的提升空间。此外北京人均收入较高、价格敏感性相对较低，加上在北京市场较高的占有率赋予了公司较强的议价能力，未来公司提价的预期较为强烈，同时公司也可以通过提价的契机进一步加快产品结构调整，增强盈利能力。费用控制能力较强，未来管理费用率仍有下降的空间。公司的三项费用率一直维持较低的水平，由于其区域垄断地位使其销售费用率水平较低并且相对稳定，一直低于青岛啤酒的销售费用率，费用控制能力较强，但其管理费用比青岛啤酒高，未来随着管理效率的提升，还有下降的空间，从而使净利率进一步提升。盈利预测：公司2023年规划产销率达到800万千升，年复合增长率超过10%。我们预计未来三年公司的营业收入分别为117.40亿元、135.01亿元、152.56亿元，归属母公司净利润分别为9.93亿元、11.73亿元、14.18亿元。五、主要风险宏观经济不景气对啤酒消费量增长的拖累。龙头公司兼并收购后治理效率较低的风险。食品安全风险。

2023年电梯行业分析报告目录TOC\o"1-4"\h\z\u一、电梯行业的属性 41、全球主要电梯公司的市值与估值水平 42、电梯行业的安全感品牌属性——利润率的稳定性 6二、中国电梯企业未来十年的重大机遇和挑战 91、中外电梯市场集中度的差异以及对盈利能力的影响 102、电梯行业目前“中国特色”隐含的巨大长期风险 113、集中度提升与厂家维保的实现路径与催化剂 13（1）政府出台厂家认证更新和维保政策 14（2）政府推行强制保险 14（3）电梯老化 14（4）房价上升导致品牌电梯对于地产商的成本影响缩小 15三、电梯公司在中国市场的竞争战略与投资机会 151、日系电梯在中国领先欧美品牌的原因初探 15（1）文化差异——职业经理人制度的利弊 15①体现在合资对象的选择 16②体现在生产和销售方面 16（2）对中国市场的战略重视度——日系别无选择 172、民营品牌与合资品牌的定位差异、风险和估值 18（1）民营企业的优势 18①股权结构 18②营销手段灵活 18③区域性优势 18（2）民营企业需要面对的困难 19①技术积累 19②安全风险 19③品牌定位与安全 19④保有量与售后服务 19四、投资策略 201、中国电梯行业：长期有价值，投资正当时 202、选股逻辑：三个条件，两种风格 21一、电梯行业的属性研究海外电梯公司的估值，目的是研究其估值背后的盈利能力，以及盈利能力背后的行业规律与属性。1、全球主要电梯公司的市值与估值水平电梯是地产基建的派生需求，中国电梯市场第一品牌是上海三菱，其母公司上海机电过去一年的PE在10倍附近。估值隐含的假设是，电梯行业属夕阳行业。如果电梯行业在中国是夕阳行业，那么在保有量较高的欧美，电梯行业应该接近深夜。根据全球最大的电梯公司OTIS预测，2020-2021年几乎所有的新机销量来自于金砖四国，也意味着欧美市场的保有量已经接近饱和。全球市场份额来看，奥的斯、迅达和通力是最大的三家电梯公司，合计市场份额接近45%。我们很惊讶地发现，三家公司的市值合计接近人民币3600亿元。我们也一度怀疑，是否欧美电梯公司在金砖四国的市场份额很高，贡献了主要的利润和估值。但是：1、占全球新机2/3份额的中国，领先的独立品牌是三菱和日立；2、从主要欧美电梯公司2022年营收的地域分布来看，亚太区域只贡献1/4至1/3的收入，但却足以支撑其千亿市值。市盈率往往与行业长期成长空间挂钩，而欧美电梯企业市盈率普遍高于国内企业，而市净率超出更多。换言之，欧美三大电梯公司市值超过3600亿元，但是他们主要收入来自于比中国更“夕阳”的欧美市场。尽管这三大电梯公司在占全球2/3新机市场的中国并未取得领先地位，但是资本市场仍然给予了15~23倍的市盈率。2、电梯行业的安全感品牌属性——利润率的稳定性联合技术UTC是位列美国道琼斯30家成份股的多元化制造企业，旗下子公司包括开利空调、汉胜宇航、奥的斯电梯、P&W飞机发动机、西科斯基直升机公司、联合技术消防安防公司和联合技术动力公司(燃料电池)。如果按照A股流行的逻辑，无疑联合技术的军工、发动机、通用航空、燃料电池和安防都是高壁垒且性感的业务，只有电梯是大家心目中既缺乏壁垒又夕阳的板块。有趣的是，联合技术五大业务板块中，电梯却成为营业利润率最高的板块。为什么看似技术壁垒远低于其他业务的电梯板块，反而定价能力最强？只有少数产品客户在购买时，会把安全作为购买的前提要素——例如食品、药品等。用巴菲特的话来讲，消费者对于放进嘴里的东西特别慎重。如果客户关注安全感，价格不再成为品牌选择的最重要因素，品牌厂商可以通过定价获得超额收益。机械行业里，“安全感”成为购买关键要素的产品不多，主要是民航飞机和电梯。尽管民航业在大部分国家是资本杀手，但波音和空客垄断了全球民航客机的制造。我们认为安全感商品对行业属性的影响主要体现在两个方面：定价能力提升；行业集中度提升。如果客户重视安全感且无法通过直观感受判断产品的安全程度，往往可以推动品牌集中度的提升。但与食品不同，涉及安全感的电梯，由于购买者地产商与使用者购房人的分离，有品牌的电梯厂商定价能力和毛利率往往不如食品，但是仍然可以维持在较为合理的水平。尽管我们通过逻辑分析，可以得到电梯行业集中度高和利润稳定的判断，但是从实证角度观察中国电梯市场，尚未表现出海外市场的普遍规律。中国电梯行业将走向某些行业“劣币驱逐良币”的悲哀结局，还是走向符合产品自身属性和成熟国家普遍规律？我们倾向于乐观，原因将在后面展开讨论。电梯行业的“产品+服务”属性——收入结构的生命周期电梯与手机、自行车甚至挖掘机等其他制造业产品不同之处在于：消费者期望电梯的安全使用寿命与房屋的寿命（70年）接近；电梯故障会影响人身安全，起码造成巨大恐慌。因此，尽管大多数机械产品都有售后服务的概念，但是电梯的独特性在于——电梯售后维护保养和更新业务的规模，可以与新机销售媲美。海外四大电梯公司售后的维护保养和产品改造服务占收入的45-55%。欧美电梯公司的收入结构呈现了售前和售后的“产品+服务”特征，对于企业的盈利稳定性和估值都提供了重要的支撑。以奥的斯为例，2022年欧洲营建支出比07年下滑了接近19%，但是奥的斯欧洲的服务收入仍比07年保持正增长。根据欧洲电梯协会的估计，欧洲电梯目前70%梯龄超过10年，45%梯龄超过20年。欧洲人口密度较美国高，电梯占全球存量接近50%。存量大且梯龄老，是电梯服务市场壮大的必要条件。必须指出，中国目前的现状是大部分电梯由小型服务公司提供维保，电梯主机厂商及其经销商提供维保的比例远远低于国外的同行。如果只有新机制造并且只专注于国内市场，长期来看，中国机械行业大部分子行业都会随着城镇化速度放缓而见顶。如果能够实现“产品+服务”的双轮驱动模式，企业的成长周期就会大大地延展——电梯行业具有天然的属性，显然符合这一条件。二、中国电梯企业未来十年的重大机遇和挑战中国电梯格局未来十年，将继续“劣币驱逐良币”，还是回归全球电梯行业规律，实现品牌的集中、价格的回升和品牌厂商提供维保服务的趋势？我们相信，中国电梯行业的现状给社会和居民带来了极大的风险。随着制度带来的技术风险逐渐暴露，监管层的认识逐渐提高，电梯行业正处于变革的前夜。1、中外电梯市场集中度的差异以及对盈利能力的影响中国拥有电梯生产许可证的厂商接近500家，不过我们调研访谈的专家估计，剔除代工产生的重复统计等因素，估计实际品牌数约200家。表面上看，中国电梯新机市场的品牌集中度和全球差别并不显著。全球市场前8大厂商的市场份额约75%，而中国前8大厂商的市场份额约65%。但考虑到全世界大部分非领先企业生产的电梯都是在中国生产，中国和发达国家相比，市场集中度差异很大。中小品牌对领先品牌的负面影响关键不在量，而在于价格。我们可以通过中国市场电梯新机销量和金额的市场份额差异，以及营业利润率和ROE观察到这一现象。海外电梯利润率普遍比国内高，而净资产收益率的差距更为显著，我们分析的原因在于——由于维保业务属于轻资产模式，随着电梯企业维保业务收入占比的提高，电梯企业的ROE也会随之提升。2、电梯行业目前“中国特色”隐含的巨大长期风险从全球经验看，电梯行业集中度高，且售后服务主要由主流品牌厂商完成。而中国目前的情况与发达国家市场差异显著。我们认为“中国特色”已经给消费者和厂商造成巨大的风险，未来几年风险可能会逐步暴露。我们建议投资者看完我们的报告后，即使不认同我们的投资逻辑，起码在购房时切记关注电梯的品牌，因为涉及您和家人十年后的人身安全。在典型的成熟市场欧洲，约45%的电梯超过十年，20%超过20年。目前中国接近15%的电梯梯龄超过10年，预计2016年接近25%，并且该比例将持续上升。谁知道200多个品牌10年甚至20年后剩下多少个？如果某家厂商消失，备件和维保怎么办？太多的电梯品牌给购房者和我们整个社会带来的长期风险在于：十年或二十年后难以购买备件。电梯并不是完全标准化的产品，因而不同品牌的备件互换性低。电梯型号每年都在更新，有些厂商十年后消失了，幸存者中的部分厂商可能无力维持十年前型号备件的生产，甚至图纸已经丢失。部分中小厂商无力建立和长期维持服务网络。如果说新机生产具有规模效应，那么存量机器售后服务的规模效应可能更明显。我们估计前十大品牌以外的厂商，平均年销量只有1000多台，而厂家要长期维系全国服务网络，必须要很大的保有量做支撑。目前中国大部分电梯由第三方电梯维护公司提供维保服务，但是我们认为这一服务模式同样隐含了巨大风险：第三方服务公司技术专注程度不够。为了实现规模经济，第三方服务公司往往同时维护多品牌电梯，不利于专业能力的积累和风险的防范。第三方服务公司难以维持多品牌备件体系。第三方服务公司资质良莠不齐，人员流动性大，品质难以保持和监管。第三方服务公司规模小，承担赔偿能力弱。一旦出事故，往往迫使政府出于维稳需要而出面解决。如果未来中国推行强制保险，保险公司自然会逐步对于品牌厂商维保和第三方维保进行差异定价，削弱第三方服务公司目前的价格优势。3、集中度提升与厂家维保的实现路径与催化剂如前所述，我们认为中国电梯行业集中度较低导致了利润率较低，继而影响了资本市场的估值。中国空调行业07年之前四年与之后七年，年化内销增速恰好都是11%。但是07年之后市场集中度持续提升，格力电器的净利润率从06年的2.7%上升到13年的7.5%。我们认为电梯行业的集中度提升以及OEM（厂家提供维保），道路漫长但是方向确定。由于涉及人身安全并且风险会随着梯龄而增大，电梯集中度提升的必要性和紧迫度比家电更甚。我们估计中国电梯行业变革的路径和催化剂包括：（1）政府出台厂家认证更新和维保政策业内有传闻政府在酝酿未来只有厂家认证的服务商才能提供更新和维保。从政府角度，可以降低其自身承担的社会风险。但是目前的障碍是，中国维保市场的劣币驱逐良币，导致品牌厂商在维保服务市场份额极低，缺乏成熟的服务团队。因此，尽管“厂家认证维保”可以增加厂商的收入，但是厂商出于风险考虑，未必会积极推动此事。政府和厂商各有考虑，而住户作为沉默的大多数，又缺乏足够的知识和行动力。（2）政府推行强制保险如果推行强制保险，保险公司出于自身利益，自然会对原厂维保、原厂认证维保和无认证第三方维保进行差别化定价，从而提高原厂维保的价格竞争力。（3）电梯老化随着多品牌电梯老化，重大事故经过媒体传播改变消费者观念，推动政府立法；这是我们不愿意看到的路径，但是风险是客观存在的。（4）房价上升导致品牌电梯对于地产商的成本影响缩小中国房地产市场的集中度低和拿地不规范，大量不考虑长期品牌的项目公司在市场上，也是电梯品牌集中度低的重要原因。不过我们注意到，大型地产公司早已高度重视电梯问题。例如中海地产与上海三菱，万科与广日电梯的合作。在中国，很多行业都出现了长期的劣币驱逐良币的过程。但是对于电梯这样一个涉及人身安全的产品，我们还是倾向于判断，未来十年可以象家电行业那样实现集中，象海外那样70%以上的电梯由厂商提供OEM维保和设备更新。从投资角度，这只是一种推测，需要观察和跟踪。三、电梯公司在中国市场的竞争战略与投资机会1、日系电梯在中国领先欧美品牌的原因初探欧美四大品牌包括奥的斯、迅达、通力和蒂森克虏伯，这也是全球四大电梯企业。日系的三菱和日立的全球市场份额均低于欧美四大品牌。然而，三菱和日立却成为中国市场的领导者。通过市场调研，我们初步认为，是软件而不是硬件，导致了两个体系在中国市场的差异。（1）文化差异——职业经理人制度的利弊我们访谈的数位电梯行业专家，均指出欧美品牌有着优秀的职业经理人，但是往往又无法摆脱对职业经理人的“短期业绩压力”。但是电梯的“安全感属性”，导致短期业绩与长期成长未必目标一致。这种行为特征，①体现在合资对象的选择欧美品牌不仅收购中国小品牌厂，还与不同的中方成立合资公司。这种广泛收购与合资策略有利于快速形成产能，但未必有利于品质管理和品牌定位；而三菱和日立在中国，均只选择了一家合作对象，且不管是上海机电还是广日集团，均有军工制造背景和多年的电梯研发制造经验。②体现在生产和销售方面欧美体系具有更进取的文化，其优势更多地体现在营销和管理方面。而日系重点在于研发和制造。以上海三菱为例，生产线工人收入长期高于同行，但是营销体系收入反而低于同行。两种体系各有利弊，但是需要强调，电梯是“安全感品牌”；中国电梯行业没有格力空调那样具有世界一流自主技术的企业。因此，电梯技术掌握在外方手里，所以客观地讲，中方的话语权都是有限的。但是对于电梯这种每年产量50万台的大宗机械行业，往往中国经理人更有能力理解中国市场的成功要素。我们观察到，上海三菱很早就消化了日方转移的技术，并且通过变频技术崛起。而广州日立的董事长潘总则在退休后被日方以“电梯行业最高薪的高管”，返聘为日立电梯中国公司的总裁，这在日系企业里极为少见。即使在欧美系电梯企业中，我们也观察到中方能力较强的西子奥的斯，在奥的斯中国四家企业中表现最突出。（2）对中国市场的战略重视度——日系别无选择没有一家跨国电梯企业会轻视中国市场，但是日系只有全力押注中国市场，才有生机和发展。由于电气技术的深厚积累，日本电梯企业的技术能力在80年代已